2.1. Б. Кузнецов. Развитие спроса на институты на примере
advertisement
Б. Кузнецов Развитие спроса на институты на примере корпоративного законодательства (взгляд экономиста) Вероятно, нет необходимости доказывать, что, хотя необходимость перехода от плановой экономике к рыночной была вызвана, прежде всего, накопленными внутренними противоречиями и диспропорциями в самой плановой системе, сами радикальные экономические реформы 90-х годов определялись в основном представлениями властных структур о рыночной экономике, и, лишь в незначительной степени, определялись реальным спросом на реформы со стороны тогдашних хозяйствующих субъектов. В полной мере это утверждение относится и к институциональным реформам в области корпоративного права, хотя бы в силу того, что сам корпоративный сектор на начало 90 годов практически отсутствовал. Первыми законодательными актами в новейшей истории России, призванных регулировать создание и функционирование корпоративных субъектов можно, видимо, считать Постановление Совета Министров СССР от 19 июня 1990 года “Об утверждении Положения об акционерных обществах и обществах с ограниченной ответственностью и Положения о ценных бумагах” и Положение об акционерных обществах, принятое Правительством Российской Федерации 25 декабря того же года. Положение, утвержденное Правительством России, действовало в сочетании с Законом РСФСР от 25 декабря 1990 г. "О предприятиях и предпринимательской деятельности”. По мнению ряда юристов, эти акты не обеспечивали достаточно полного и четкого правового регулирования деятельности акционерных обществ, а в некоторых своих частях были противоречивы1. Не только нормативная и законодательные базы были неадекватны задачам строительства корпоративных отношений, но и 1 Комментарий к Федеральному Закону об акционерных обществах. Под ред. Г.С. Шапкиной. 23 институты правоприменения – судебная и арбитражная системы – оказались не готовы к тому, чтобы обеспечить эффективное функционирование нового частного сектора, основанного на акционерной собственности. Справедливости ради следует сказать, что иначе и быть не могло, поскольку правовые институты в рыночной экономике, как и любые другие, являются продуктом эволюции и отражают в той или иной степени практику реальных отношений хозяйствующих субъектов. Именно в силу различной эволюции и исторических условий корпоративное законодательство развитых стран зачастую сильно отличается и его унификация, которая как тенденция наблюдается в последние десятилетия, представляет собой длительный и довольно болезненный процесс. За неимением такой сложившейся российской практики на начало 90-х годов новое законодательство могло основываться в основном на заимствовании «чужих» норм. Как бы то ни было, несовершенство правовых институтов вступало в противоречие с выбранным магистральным курсом на преобразование основной части хозяйствующих субъектов (по крайней мере, в сфере реального производства) именно в акционерные общества в ходе массовой приватизации. Отметим, что большая часть созданных в результате приватизации акционерных обществ имело сильно распыленную структуру собственности, которая по замыслу реформаторов должна была трансформироваться путем постепенного перераспределения ее в пользу наиболее эффективных собственников и инвесторов. Такой передел, неизбежно должен был приводить к возникновению конфликтов между различными собственниками (stockholders), между собственниками и менеджерами, между собственниками и другими заинтересованными сторонами (stake-holders). Именно к решению таких споров существовавшие институты оказались в наименьшей степени подготовлены. Тем не менее, в первые годы реформ права собственности и управление финансовыми 24 потоками зачастую оказались разорванными. Именно финансовые потоки вышли на первый план. На фоне глубокого кризиса производства и финансовой системы, наиболее актуальной проблемой во взаимоотношениях хозяйствующих субъектов стала не проблема собственности, а проблема контрактной дисциплины и взаимных неплатежей. Основная часть деятельности арбитражных судов и тогда и, в значительной степени до сих пор связана с решением вопросов о взыскании задолженности (около 80% дел) и в существенно меньшей степени с проблемами собственности и участием собственника в решении вопросов управления производством, что и составляет основную часть проблем корпоративного управления (corporate governance). Характерно, что в России проблемы корпоративного управления даже в научной литературе, не говоря уже о практике, стали обсуждаться только во второй половине 90-х годов. Зато в последние годы корпоративное управление стало в России исключительно популярно, как в среде исследователей – экономистов и юристов, так и среде предпринимателей и чиновников. Такая смена акцентов не может быть целиком объяснена субъективными факторами, “модой”2, но является отражением объективных процессов институционального и экономического развития на разных стадиях построения рыночной экономики в России. Если какие-либо институты не развиваются или не работают, “значит это кому-нибудь нужно”. Ниже мы попытаемся объяснить, с чем связано изменение спроса на институты корпоративного управления, исходя из изменения задач, стоявших перед российской экономикой в 90-е годы и в настоящее время (см. Табл. 1). Для этого рассмотрим, какие задачи выполняют (и должны выполнять) институты, регулирующие эту сферу корпоративных отношений и какие “игроки” участвуют в формировании соответствующих норм и правил. 2 См., например, Радыгин А.Д., Вопросы экономики №1, 2002. 25 Основными функциями корпоративного законодательства и институтов правоприменения (enforcement) в той части, которая является объектом нашего анализа, являются: - защита прав собственности и, прежде всего, частной собственности; - регулирование процессов перераспределения собственности; - согласование интересов различных собственников и других участников (кредиторы, менеджмент, трудовой коллектив, государство и т.д.). Институт частной собственности был формально создан еще до начала радикальных реформ, но получил распространение и фактически стал основной институциональной формой в процессе приватизации 1992-1994 годов3. На тему российской приватизации написано очень много, и в нашу задачу анализ эффективности или целесообразности выбранной российскими властями схемы приватизации не входит. Отметим, что к концу 1990 годов большая часть специалистов - как критиков, так и апологетов приватизации - соглашалась с тем, что структура частной собственности, сложившаяся на приватизированных предприятиях в первой половине 90-х годов не соответствовала понятию “эффективного собственника” и носила переходный характер4. Хорошо известно, что особенности проведения приватизационной кампании в России привели к тому, что на большей части предприятий среди собственников доминировали работники и администрация предприятий (инсайдеры)5. Среди внешних собственников наиболее значительным к 3 Так, раздел о праве частной собственности появился в декабре 1990 года в Законе “О собственности в РСФСР”, который утратил силу с введением первой части Гражданского Кодекса (ФЗ “О введении в действие части первой Гражданского кодекса Российской Федерации” 30.11.1994г.) 4 Стоит подчеркнуть, что российская модель приватизации была достаточно уникальна для стран с переходной экономики. Подробнее см.: Blasi J.R. et al. Op. cit.; Stiglitz J.E. Whither Яeforms? 1999; Frydman R. et al. Private Ownership and Corporate Performance: Some Lessons from Transition Economies. C.V. Starr Centre for Applied Economics, New York University, Economic Research Reports RR#97-28, 1997. 5 В одной из наиболее известных работ по вопросам российской приватизации приведены следующие оценки структуры собственности в 1994 г.: инсайдеры — 65% (в том числе высшие менеджеры — 7%), государство — 13% (Blasi J.R. et al). Kremlin Capitalism: Privatizing the Russian Economy. Cornell University Press. 1997. P. 193). Необходимо заметить, что, строго говоря, понятие "инсайдер" определяет собственника, который обладает "внутренней", "инсайдерской" информацией о положении на предприятии, недоступной прочим собственникам. Такой собственник не обязательно должен быть менеджером или работником. Однако в большей части литературы по российской экономике закрепилось понятие инсайдера как работника или менеджера. Во избежание путаницы мы также будем использовать здесь и ниже этот термин именно в таком смысле. 26 моменту завершения массовой приватизации оставалось государство в лице федеральных, региональных и местных органов власти. Неэффективность сложившейся структуры собственности определялась объективными противоречиями мотиваций и возможностью “новых собственников” и задачами развития в новых условиях рыночной экономики. Подавляющее большинство предприятий нуждалась в коренной реструктуризации и модернизации производства, что требовало принятии решений о сокращении неэффективных видов бизнеса, перепрофилировании или продажи значительной части активов, привлечении внешних источников финансирования для пополнения оборотного капитала и инвестиций. В большинстве случаев это означало принятие “непопулярных” у основной массы акционеров решений. Вместе с тем, особенностью российской модели приватизации стало доминирование в промышленности одной из возможных форм организации частного бизнеса, а именно - открытых акционерных обществ. Эта организационно-правовая преимущество: форма позволяет имеет привлекать одно для основное развития потенциальное средства внешних инвесторов за счет продажи части акционерного капитала. В то же время такая форма организации имеет ряд существенных недостатков с точки зрения эффективности управления и принятия решений, требуя развитых институциональных механизмов согласования интересов различных групп собственников, менеджеров и других заинтересованных лиц (stake-holders), что затрудняет оперативное принятие решений. В российских условиях 90-х годов преимущество открытого акционерного общества было крайне сложно реализовать (из-за неразвитости фондового рынка и, в целом из-за отсутствия свободного капитала), зато недостатки проявились в полной мере. Превалирование инсайдеров в структуре собственников играло на руку, прежде всего администрации предприятия, которая помимо значительных пакетов 27 акций, принадлежащих непосредственно высшим менеджерам, контролировала во многих случаях и голоса рядовых работников, эффективно блокируя попытки скупки контрольных пакетов сторонними инвесторами. Немаловажным аргументом при этом служили именно опасения работников, что приход “чужого” хозяина приведет к радикальным изменениям на производстве, ведущим к сокращению рабочих мест и потери частью трудового коллектива работы. Задачи реструктуризации производства объективно требовали “авторитарной” модели управления, что в условиях доминирования открытых акционерных обществ означало потребность в перераспределения властных полномочий в том числе, и за счет собственности и концентрации контроля над предприятием. Дополнительным, а во многих случаях и превалирующим фактором, стала низкая рыночная капитализация предприятий. Финансовые потоки, генерируемые производством, многократно превышали стоимость его активов. Легитимная форма “приватизации” финансовых потоков также требовала получения контроля над предприятием. В результате, в процессе приватизации и сразу после ее завершения активизировался процесс перераспределения собственности в пользу крупных собственников, стремящихся завладеть контрольными пакетами акций на наиболее привлекательных предприятиях. Использовались при этом все доступные средства и методы и, прежде всего, наиболее “дешевые”, связанные с экспроприацией прав собственности мелких акционеров6. Безусловно, достаточно примеров и вполне цивилизованных схем “захвата”, через скупку акций у рядовых работников, однако они не получили большого распространения по ряду причин. К числу таковых можно отнести: относительно высокие затраты на реализацию масштабного выкупа контрольного пакета у мелких акционеров (по сравнению с капитализацией 6 Определенную, хотя и не решающую роль в применении “экспроприационных” методов получения контроля играл тот факт, что с точки зрения “захватчиков”, полученная инсайдерами в процессе приватизации 28 компаний), особенно на относительно крупных предприятиях; высокие риски “неполучения” контроля над финансовыми потоками даже при покупке контрольного пакета акций; отсутствие рыночной оценки акций предприятий в условиях высокой неопределенности экономической среды; активное противодействие захвату со стороны “окопавшихся инсайдеров” в целом и менеджмента, в особенности. В ряде случаев имело место и активное противодействие местных органов власти таким схемам захвата и др. Одной из основных причин являлось, видимо, крайне тяжелое финансовое положение большинства предприятий, обремененность их долгами. В таких условиях покупатель, вложив деньги в контроль над предприятием, часто рисковал потерять этот контроль в случае инициирования банкротства кредиторами. Обременение предприятие долгами, в том числе и искусственно созданными, являлось одним из распространенных инструментов «защиты» от враждебного захвата или поглощения. Наиболее интересно с точки зрения анализа спроса на правовые институты является несоответствие предлагаемых обществом институтов перераспределения собственности реальным потребностям и практике. Как уже отмечалось, в первые годы переходного периода институциональные изменения и новации исходили практически исключительно “сверху” со стороны государства. Причем первоначально, до тех пор, пока не сформировались сильные государственные ведомства, имеющие собственные интересы, институциональные инновации принадлежали государственной власти в целом и определялись идеологией и теорией реформ. С точки зрения идеологии и теории в качестве основного инструмента перераспределения собственности и привлечения инвестиций должен был выступать фондовый рынок. Именно в этой области инновации государства были особенно активны. На наш взгляд, такой подход к решению задачи формирования эффективной системы собственности был изначально обречен на неудачу, собственность, досталась последним “несправедливо”, поскольку они не вложили в нее своих собственных 29 поскольку игнорировал целый ряд обстоятельств и особенностей российской действительности. Во-первых, институт фондового рынка ориентирован, прежде всего, на привлечение инвестиций, причем не стратегических, а преимущественно портфельных. В России же основная потребность состояла не в привлечении инвестиций, а перераспределении собственности и контроля. Т.е был необходим рынок корпоративного контроля, функции которого фондовый рынок выполнять не может. Во-вторых, низкая стоимость акций большинства предприятий не позволяла привлечь значительные средства за счет продажи части собственности на рынке. Кроме того, при низкой капитализации привлечение инвестиций через фондовый рынок чрезмерно дорогое удовольствие, поскольку организация рынка акций предприятия имеет достаточно высокие фиксированные издержки. В-третьих, практически отсутствовало предложение на этом рынке. Основными продавцами могли бы выступать только инсайдеры, которые не были организованы, да и не хотели выступать в качестве продавцов. В качестве продавца могло бы теоретически выступить государство, которое после приватизации имело достаточно большие пакеты акций, но законодательство о приватизации было ориентировано на внебиржевую продажу достаточно крупных пакетов в форме аукционов. В четвертых, невысоким был и спрос на акции из-за отсутствия долгосрочных институциональных инвесторов, недостатка свободных финансовых средств внутри страны и из-за определенных ограничений для иностранных инвесторов. В-пятых, фондовый рынок предполагает отлаженную систему защиты прав и интересов акционеров, высокую прозрачность компаний, позволяющую покупателю иметь объективную оценку акций. Ни того, ни другого средств (ваучеры не в счет). 30 институциональная система не могла обеспечить. Высокая неопределенность экономических условий деятельности и непрозрачность российских предприятий означали для любого инвестора высокие риски. И, наконец, шестое: сделки на фондовом рынке легче контролировать, чем внебиржевые. Это предполагает, что покупатель вкладывает легальные, либо хорошо “отмытые”, средства. Недостаток таких средств в тот период был еще более острым, чем средств вообще. Эти обстоятельства предопределили тот факт, что фондовый рынок в России, выстроенный в целом в соответствии с мировой практикой состоял исключительно из акций банков, крупных энергетических компаний с гарантированным рынком сбыта и крупных компаний, ориентированных на экспорт (также с относительно гарантированным рынком сбыта). Вместе с тем, ориентация институтов корпоративного строительства на фондовый рынок как основной инструмент привлечения инвестиций и перераспределения собственности определяла “вектор” институционального развития в области корпоративного права: повышение требований к прозрачности эмитентов акций и защиту миноритарных акционеров, в том числе и, прежде всего, иностранных. В период до кризиса 1998 года такая направленность институциональных изменений шла в разрез с интересами всех основных участников процесса. Таким образом, период 90-х годов не случайно стал эпохой “черного передела” собственности. Осознание и оправдание этого факта нашли широкое распространение в рассуждениях о неизбежности и необходимости “первоначального накопления капитала” и т.п.7 С точки зрения анализа формирования спроса на институты в области корпоративного управления и регулирования период первичного перераспределения собственности (условно, 1992-1998гг.) характеризуется 7 П.В.Кузнецов приводит следующие четыре основных метода экспроприации мелких акционеров, распространенных в России: “1. Дополнительная эмиссия акций с последующим распределением по закрытой подписке – наиболее “банальный” и широко используемый на сегодняшний день метод. 2. Реструктуризация компании (продвинутая форма пункта 1) 3. Переход на единую акцию.4. Консолидация. “Российская промышленность: институциональное развитие”, ВШЭ,М.2002, стр.45. 31 тенденцией “параллельного” развития формальных институтов, направленных на защиту прав собственности и реальной практики, основанной на неисполнении законов8, массовом нарушении прав акционеров, злоупотреблении правом. При этом организованной оппозиции строительству институтов “сверху” не наблюдалось, как по причине слабости организаций бизнес-сообщества, так и по причине слабости государственной системы принуждения к соблюдению законов. Проще было законы не соблюдать, чем бороться с ними. Еще одним следствием параллельного развития стало расширение функций и гипертрофированно высокая роль в регулировании институтов корпоративного развития ряда ведомств, главным образом ФКЦБ9 и, в меньшей степени, Министерства слабым фондовым антимонопольной политики. Противоречие между рынком и распространенностью формы открытого акционерного общества в российской экономике выразилась в том, что Федеральная комиссия, призванная решать вопросы регулирования фондового рынка, в значительной степени регулирует и вопросы перераспределения собственности в ОАО, в той мере, в которой это связано с эмиссией акций. МАП, в свою очередь, превратилось из ведомства, контролирующего и пресекающего нарушения на рынке, в регулятора процессов слияния и поглощения, т.е. стало регулятором рынка корпоративного контроля. При этом и то, и другое ведомство совмещают функции нормотворчества с функциями контроля, что объективно создает конфликт интересов и провоцирует акцент в институциональном развитии на “подзаконные”, ведомственные нормы. В последние три года ситуация заметно изменилась. Основными причинами этого стали, на наш взгляд следующие. Первое: фактически завершена массовая приватизация государственного имущества. 8 Например, повышение требований к прозрачности компаний, вводимых законодательно, уживалось с практикой, когда большая часть ОАО не публиковала никакой финансовой отчетности. 32 Второе: завершается эпоха первичного перераспределения собственности, в целом, наиболее привлекательные активы российской экономики уже поделены и находятся под контролем стратегических собственников, что ставит перед этими собственниками задачу законной защиты (как, вообще говоря, наиболее дешевой для экономического субъекта формы защиты) своей собственности от неправового или псевдоправового захвата. Третье: значительная часть крупных российских капиталов легализована в той или иной форме (например, через оффшорные фирмы), что позволяет их собственникам предъявлять “законные” требования к власти в части адаптации институтов к их реальным потребностям. Четвертое: начало экономического роста в условиях крайне высокой изношенности основных фондов сделала проблему привлечения инвестиций исключительно насущной для многих, особенно наиболее успешных, предприятий, ориентированных на рост производства, что требует соблюдения элементарных требований по защите прав акционеров и соблюдения норм прозрачности. Пятое: произошла консолидация крупного бизнеса на основе осознания (частичного) общности интересов и возможности использования совместного лоббистского потенциала для влияния на институциональное строительство. Шестое: укрепление власти позволило несколько улучшить практику правоприменения и повысить издержки на «обходные», незаконные схемы захвата собственности. Седьмое: начался активный процесс разделения собственников и менеджеров компаний, в результате которого у первых возникает потребность в совершенствовании механизмов корпоративного управления для обеспечения гарантий собственности. В частности, при этом возникают мотивы смещения 9 За время своего существования ФКЦБ приняло более 400 писем и распоряжений, регламентирующих деятельность фондового рынка. Более “плодовито”, пожалуй, только Министерство налогов и сборов. 33 мотиваций с извлечения доходов от контроля финансовых потоков к доходам от роста стоимости бизнеса10. Пока эти факторы проявляются в процессе роста спроса на формальные институты, скорее в форме тенденций, однако есть ряд примеров, показывающих, интерес бизнеса к участию в изменении правовых норм заметно активизировался. Наиболее ярким примером этого может служить инициатива РСПП в конце прошлого года по пересмотру практики судебного решения споров с миноритарными акционерами. Президент РСПП А.Вольский в октябре 2001 года обратился к властям с просьбой лишить физические лица возможности участвовать в корпоративных конфликтах, а акционеров возможности подавать иски в суды общей юрисдикции по месту жительства. Предложение состояло в том, чтобы акционеры и физические лица могли обращаться в суд исключительно по месту прописки компаний, что позволило бы корпорациям контролировать ход направленного против них судебного процесса. Другой важной новацией было предложение запретить народным судьям накладывать обеспечительный арест на активы компаний и запрещать собрания акционеров. В результате предполагалось, что рассмотрение корпоративных конфликтов будет происходить почти исключительно в арбитражных судах. Некоторые примеры Июль 2001 г. Частный акционер Красноярского алюминиевого завода Анатолий Кондратов добился судебным определением ареста 25,4% акций КрАЗа, принадлежащих Анатолию Быкову. Это позволило "Русскому алюминию", владельцу контрольного пакета акций, на акционерном собрании в сентябре провести допэмиссию КрАЗа, которая должна размыть долю Быкова до 4%. Июль 2001 г. Частный акционер "Мосэнерго" добился в суде запрета собрания акционеров, которое должно было сместить ген. директора Александра 10 Косвенным свидетельством мотивации к росту стоимости бизнеса и капитализации компаний может служить факт существенного увеличения присутствия российских компаний в перечнях FT500 для мира, Европы и, особенно, Восточной Европы. 34 Ремезова. РАО "ЕЭС России", добивавшемуся увольнения Ремезова, удалось переиграть оппонентов судебными методами: решающим стало судебное определение о запрете препятствовать и. о. ген. директора "Мосэнерго" Аркадию Евстафьеву в исполнении его обязанностей. Убытки РАО и "Мосэнерго" не оценивались. Июль 2001 г. Частный акционер "ЛУКОЙЛа" из Рязанской области Ирина Егорова добилась запрета на отгрузку нефти "ЛУКОЙЛа" через систему "Транснефти". Запрет был снят через два дня через отмену судебного определения. Потери "ЛУКОЙЛ" оценивает минимум в $1 млн. Август 2001 г. Частный акционер ГМК "Норильский никель" добился в суде запрета обращения акций ГМК на ММВБ и РТС. 14 августа запрет был снят отменой судебного определения. Потери компании не разглашаются. Эта инициатива была неоднозначно, но по большей части положительно оценена крупным бизнесом и более сдержанно представителями исполнительной власти11, что свидетельствовало о реальном желании крупных акционеров сократить возможности для использования корпоративного шантажа в борьбе друг с другом и ограничить права миноритариев. Однако, несмотря на предварительные соглашения (по данным прессы) с руководством Верховного Суда, запланированная революция в российской судебной системе не состоялась. Пленум Верховного суда вместо того, чтобы сделать практически невозможным разрешение корпоративных споров в судах общей юрисдикции, лишь рекомендовал судьям впредь не запрещать собрания акционеров по искам частных лиц12. Другим свидетельством наметившейся тенденции к более “лояльному” отношению бизнеса к соблюдению норм и правил является изменения 11 По мнению Руководителя ФКЦБ И.Костикова: “Отношение к этому решению неоднозначное, поскольку бывают ситуации, когда требования миноритарных акционеров о запрете собраний абсолютно правомерны.” 12 Принятие летом 20002 года Арбитражного Процессуального Кодекса должно было окончательно закрепить решение споров между акционерами и компаниями в ведении арбитражных судов. Пока реальная практика показывает, что сохраняются юридические возможности для участия судов общей юрисдикции в корпоративных спорах и конфликтах. 35 отношения ряда компаний к миноритарным акционерам и внешним портфельным инвесторам. В 25 крупнейших российских компаниях в 2000 году появились представители инвесторов в Советах директоров, получает все большее распространение и представительство независимых членов советов директоров. Добровольное принятие рядом крупных компаний внутренних Кодексов корпоративного управления, не дожидаясь “давления” сверху, также является признаком того, что ряд компаний готовы принимать на себя обязательства сверх необходимого по закону. Компании, вышедшие или собирающиеся выходить на внешние фондовые рынки и нацеленные на рост рыночной капитализации изменили и свою дивидендную политику. НК “ЮКОС”, например, направила на выплату дивидендов в 2000 году 48% чистой прибыли, в то время как «Сургутнефтегаз», например, продолжает практику использования всех средств для снижения объема выплачиваемых дивидендов. Вместе с тем, вышеперечисленные примеры повышения качества и спроса на цивилизованные нормы корпоративного управления касаются лишь очень небольшой части российских компаний. В основном инициатором институциональных инноваций выступает по-прежнему государство. Однако и в этом случае бизнес начинает более активно реагировать на предлагаемые ему сверху институты. Ярким примером этого служит широкая дискуссия по поводу предложенного ФКЦБ Кодекса корпоративного управления. Предлагаемые в этом документе новации вызвали весьма разнообразную и часто диаметрально противоположную реакцию у руководителей и собственников компаний. Обсуждения показали, что в целом бизнес не готов брать на себя дополнительные издержки на совершенствование взаимоотношений между акционерами и руководством компаний. 36 Таблица 1 Механизмы формирования спроса на институты корпоративного управления Задача Институциональные причины Инициатор Субъекты Масштабы Тенденции Потенциал, Возникающие ограничения проблемы Защита прав Завершение очередного Крупный бизнес, Все акционерные Рост судебных Рост спроса на институты Около 800 тыс. Неразделенность собственности этапа передела стратегические общества, “войн” в 2000- защиты собственности акционерных полномочий между собственности. Желание собственники и мажоритарные и 2002 годах, в будет усиливаться в связи обществ. судами общей новых собственников инвесторы (в том миноритарные которых с завершением процессов юрисдикции и гарантировать сохранение числе акционеры, использовались вытеснения “случайных” арбитражными судами. полученной собственности, иностранные), портфельные и иски со стороны миноритарных акционеров Высокая нагрузка на снизить риски пересмотра государство стратегические миноритарных и, соответственно, суды. Противоречия приватизационных решений (ФКЦБ, инвесторы, акционеров и снижение возможностей между экономической и постприватизационных Минимущество) государство в просто “экспроприации” их прав, целесообразностью сделок с собственностью. лице федеральных физических лиц. началом процесса защиты прав Высокий произвол и региональных Распространение разделения собственности собственности и судебных решений по органов власти случаев и управления и конституционными правам собственности и корпоративного необходимости защиты правами. Не высокие издержки по шантажа. внешних собственников от легитимность или не произвола действий урегулированность менеджеров (в том числе в части прав сговоре с конкурентами собственности. судебным решениям. или “захватчиками”). Задача Повышение Институциональные причины Распространение практики Инициатор Субъекты Масштабы Крупный и Крупные компании 10-20 крупных капитализации и “цивилизованной” часть среднего и компании, российских стоимости перепродажи бизнеса по бизнеса выходящие на компаний бизнеса рыночной стоимости. фондовые рынки. Тенденции Пока стратегии роста капитализации приняли только ограниченное число крупных компаний. Расширение масштабов Есть факты, что круг привлечения средств за счет таких компаний продажи акций. растет, но остается Потенциал, ограничения Возникающие проблемы В перспективе (3-5 лет) эта Повышение капитализации задача может стать предполагает наличие актуальной для 10-15 ликвидного рынка акций. процентов крупных и Такой рынок означает, что средних компаний (т.е. торгуемые акции (floating несколько тысяч stock) должны составлять предприятий) несколько десятков миллионов долларов. Низкий ограниченным стартовый уровень капитализации делает продажу таких пакетов нерациональным. Легализация Легализация собственности Менеджеры- Часть предприятий, Незначительная собственности необходима, прежде всего, собственники, в неявной форме для решения “добросовестные принадлежащая вышеперечисленных задач – приобретатели” менеджменту или защиты прав, капитализации, контролируемые привлечения средств. Помимо трейдерами и этого имеет место тенденция к криминалом (15- “честной жизни”, т.е. к 20% по снижению рисков, связанных промышленности) часть компаний (не более 3-5 %) Тенденция к спросу в области легализации собственности в основном проявляется на уровне разговоров и обсуждений. Явные индикаторы предложить сложно. Потенциал спроса на эти Высокие издержки выхода из аспекты институтов можно тени. Риски, связанные с косвенно теоретически раскрытием структуры оценить как разницу между собственности, либо высокие официальной долей затраты на конструирование менеджеров и фактически “псевдо-прозрачных” офф- контролируемой долей. На шорных схем. практике можно попробовать оценить это с неопределенной структурой по данным некоторых и правами собственности. обследований, но без особых надежд на успех. 38 Задача Институциональные причины Упрощение Инициатор Владельцы формирования стратегических холдинговых структур пакетов крупных и совершенствование компаний, управления крупные стратегические инвесторы Субъекты Крупные предприятия, превращающиеся в вертикальноинтегрированные структуры и финансовопромышленные Масштабы Использование процедур и институтов КУ для целей управления используют в настоящее время не более 20-30 компаний Тенденции Тенденция может быть оценена числом переходов на единую акцию, хотя таких случаев не много, а также числом слияний и поглощений “империи” Потенциал, ограничения Возникающие проблемы Потенциал определяется Противоречия с тем, как интенсивно и антимонопольным как долго будет законодательством, сохраняться тенденция к проблемы укрупнению и непрофильных активов. концентрации. Ориентировочно эта часть спроса может затрагивать не более 200300 крупных компаний. Повышение эффективности управления государственной собственностью и приватизации Замедление темпов приватизации, при одновременном Государственные органы власти на федеральном усилении акцента на уровне приватизационные доходы в бюджете, слабость государства как акционера ГУПы, предприятия В настоящее время с участием государства в капитале штучные случаи применения институтов КУ для предприватизационной подготовки компаний Сокращение списка 15-20 тыс. ГУПов и 3000 “стратегических” госпакетов. предприятий и пакетов, разработка новых подходов к приватизации в Законе 2002 года. Отсутствие “внятной” системы представительства и политики государства в предприятиях госсектора. Тенденции к избыточной регламентации деятельности компаний со стороны Минимущества. 39
