Форвардный валютный курс

Монетарная модель с
гибкими ценами
Лекция 2
Процентный паритет и
процентный арбитраж
• Процентный арбитраж – это финансовая операция,
состоящая в кратковременном направлении
ликвидных фондов в тот финансовый центр, где
эти фонды дадут максимальный доход
Et 1
(1  i ) 
(1  i f )
Et
Et 1
(1  i ) 
(1  i f )
Et
• Процентный паритет(случай отсутствия
возможности арбитража)
или
Et 1
(1  i ) 
(1  i f )
Et
2
Валютный риск и
хеджирование
• Большинство экономических агентов
нерасположены к риску (risk averse) и склоны
защититься от риска в с помощью хеджирования
(hedging)
• Хеджирование означает поддержание баланса
(равенства) между активами (assets) и пассивами
(liabilities, обязательствами) в иностранной валюте
• Основная функция форвардного валютного рынка –
дать экономическим агентам возможность
защититься от риска обменного курса (валютного
3
риска)
Форвардный валютный
рынок
• Обменный курс spot – текущий обменный курс( E )
• Форвардный валютный контракт (Forward exchange
contract): соглашение о купле-продаже валют
различных стран на определенную дату в будущем и
по заранее согласованному валютному курсу.
• Форвардный валютный курс (Forward rate of
exchange) ( E F ): заранее установленный курс
поставки валюты через определенный срок,
подсчитанный, обычно, обратным способом как
стоимость $.
4
Форвардная маржа
• Форвардная премия (forward premium) появляется
когда ожидается удорожание национальной
валюты
• Форвардный дисконт (forward discount) появляется
когда ожидается удешевление национальной
валюты
• В качестве меры форвардной премии или
форвардного дисконта используют величину
форвардной маржи
F
Е Е
f 
Е
5
Покрытый процентный паритет
(covered interect parity condition)
• агенты нерасположенные к риску
• защищаются от риска обменного курса с
помощью форвардных контрактов
EF
(1  i ) 
(1  i f )
Et
ln(1  i)  lnE F - ln E t  ln(1  i f )
ln(1  x)  x
i - i f  lnE F - ln E t
1 i
 f 1
1 i f
i  if  f
6
Покрытый процентный паритет
и мобильность капитала
• При совершенной мобильности капитала можно
говорить о том, что арбитраж приводит к
выравниванию норм доходности в обеих странах
(если пренебречь трансакционными издержками).
• Возникает процентный паритет, при котором
инвестору безразлично в какие ценные бумаги
иностранные или отечественные вложить деньги
• При отсутствии ограничений в движении капитала
7
условие CIP (ППП) полностью реализуется
Непокрытый процентный
паритет (uncovered interest parity)
• агент имеет определенные ожидания относительно
будущих значений обменного курса и следует в свое
поведении этим ожиданиям.
e
E t 1
(1  i) 
(1  i f )
Et
Агент «risk neutral»
Агент «risk averse»
e
E
t 1  Et
e
i  i f  ln E t 1  ln Et 
Et
E e t 1  Et
i  if 
  te
Et
E e t 1  Et
i  if 
  te  t
Et
Премия
за
риск
8
Различия двух условий
процентного паритета
• CIP предполагает безрисковое вложение, UIP
элемент риска или спекуляцию
• Они могут совпасть только тогда, когда на бирже
присутствуют хорошо обеспеченные и
безразличные к риску торговцы
• В противном случае инвесторы требуют «плату за
риск», что приводит к повышению ожидаемой
9
нормы доходности
Премия за риск
• Знак премии за риск зависит
- от двухсторонней финансовой позиции
двух стран
- от финансовой позиции третьих сторон
(например, Америки, Японии) в активах каждой
страны
• Величина премии за риск зависит от степени риска
и от степени несклонности инвесторов к риску
10
Равновесие валютного рынка и
процентный паритет
• Взаимозаменяемые активы
E e t 1  Et
i  if 
Et
Еd/f
Доходность от
вложений в
отечественные
активы
E1
E*
Доходность от
вложений в
Иностранные
активы
A
id
Доходность
активов
11
Равновесие валютного рынка и
процентный паритет
• Невзаимозаменяемые активы
i  if 
Еd/f
E
e
t 1
 Et
Et
E1
E*
A
 e
if 
d
i
Е

Е
12
Монетарный подход
Идея монетарного подхода
• Кроме международных сделок, обменный
курс определяется состоянием равновесия
денежного рынка страны
• Равновесный обменный курс определяется
равновесием спроса и предложения денег
• Факторы, влияющие на спрос и предложение
денег оказывают решающее значение на
равновесный обменный курс
14
Логика монетарного подхода
• Взаимосвязь между
уровнем цен и
предложением денег
в стране
M / P  l (Y , i )
d
M /P l
E
df
f
f
(Y , i )
d
• Паритет
покупательной
способности
d/ f
f
f
E

d/ f
P
 f
P
d
M / l (Y , i)
f
M /l
df
f
f
(Y , i )
15
Модель с гибким
ценами
Предпосылки
• Рассматривается установление валютного курса
только в долгосрочном периоде
• Данный подход предполагает изучение поведения
экономики, характеризуемой двумя важными
особенностями.
гибкими ценами, величина изменения цен зависит как
от спроса, так и от предложения денег в экономике.
выполнением паритета покупательной
способности: для упрощения в этих моделях также
предполагается, что в каждый момент времени
реальный валютный курс равен единице и,
соответственно, выполняется абсолютная версия PPP.
17
Предпосылки
•
•
две одинаковые страны с полной занятостью
выполняется непокрытый процентный паритет
it  it f  e
e
t ,t 1
•
 Et (еt 1 )  еt
ожидания формируются рациональным образом
e
t ,t 1
e
 Eet 1 t   Et (et 1 )
е
d
f
p p
d
f
•
выполняется РРР
•
предложение денег определяется государством
•
функция спроса на деньги в рассматриваемых странах
d
M 

   exp(i )Y
 P
18
Решение модели
• Используя
mt  pt   yt   it
mt  pt   yt  it
f
f
f
it  it f  e
e
t ,t 1
е
d
f
p p
d
f
e
t ,t 1
e
 Eet 1 t   Et (et 1 )
 Et (еt 1 )  еt
f
• Получаем
et  ( ptd  ptf ) 
 (m  mt )   ( yt  yt )   e
d
t
f
f
e
t ,t 1
19
Решение модели
• Введем параметр относительной ликвидности
lt  (m  mt )   ( yt  yt )
d
t
• Тогда
f
f
et  (m  mt )   ( yt  yt )   e
d
t
f
f
e
t ,t 1
• Преобразуем к виду
et  lt   ( Еt (еt 1 )  et )
lt   Еt (еt 1 )
et 
1 
20
Общее решение
lt   Еt (еt 1 )
et 
1 
et 
lt 
lt 1   Еt 1 (еt  2 )
et 1 
1 


Е (l
1 
t
t 1
)   Еt (еt  2 )

1 
1

2
et 
Еt lt 
Е t (lt 1 ) 
Еt (еt  2 )
2
2
1 
(1   )
(1   )

n 1


  
  
1
 Еt (lt  )  
 Еt (еt  n1 )

et 

1    0  1   
  1   

n
21
Рациональное решение и
рациональные пузыри

n 1


  
  
 1 
 Е t (lt  )  lim 
 Еt (еt  n1 )
et  
 
 1    0  (1   ) 
 n 1   

et e bt
n
t

 1    
 Е t (lt  )
e t 
 
 1    0  (1   ) 

n
  

bt  lim 
n  1  


n 1
Еt (еt  n 1 )
22
Фундаментальный валютный курс
• фундаментальный валютный курс можно
интерпретировать как долгосрочный
валютный курс
• показывает, что значение долгосрочного
валютного курса определяется значением
текущих и ожидаемых в будущем значений
фундаментальных факторов
23
Значение концепция
фундаментального валютного курса
• Причины появления пузырей
на валютном рынке
 Неполнота информации о будущей динамике
фундаментальных факторов
 Неправильная спецификация агентами основных
уравнений модели вычисления фундаментального
валютного курса
 Нерациональность поведения (ожиданий) агентов в
некоторые промежутки времени
24
Уравнение динамики
рационального пузыря
et 1 e bt 1
n
t 1
Et (et 1 )  Et (e )  Et (bt 1 )
lt   Еt (еt 1 )
et 
1 
n
t 1
lt
Et (e t n1 )  Et (bt 1 )
et 


1 
1 
1 
n
l

E
(
e
n
t
t
t 1 )
et 

1 
1 
 Et (bt 1 )
et e 
1 
n
t
 Et (bt 1 )
n
n
e t bt e t 
1 
Et (bt 1 ) 
1 

bt
25
Значение концепция рациональных
спекулятивных пузырей
• Позволила понять механизм развития пузыря, но
не объяснила причину появления .
• Синглетон (Singleton, 1987)
– Долгосрочный пузырь на валютном рынке может
существовать только при условии надувания пузыря в
уровне цен одной из стран в курсовой паре.
– Пузырь в уровне цен может быть связан только с
характеристиками спроса на деньги, сам спрос на деньги
меняется при изменении ставки процента в экономике.
– Ставка процента в экономике меняется в результате
изменения ожиданий относительно будущей динамики
26
курса валюты.
Реальные и рациональные
пузыри
Основными причинами появления пузырей
считают:
• Неполнота информации о будущей динамике
фундаментальных факторов
• Неправильная спецификация агентами
основных уравнений модели вычисления
фундаментального валютного курса
• Нерациональность поведения (ожиданий)
агентов в некоторые промежутки времени
27
Проблемы теории
рациональных пузырей
• Из теории следует взрывная динамика пузыря, чего
на практике не наблюдается
• Из теории ничего нельзя сказать о причинах
надувания пузыря
• Из теории следует, что любое отклонение валютного
курса от фундаментального значения будет
развиваться как пузырь; то есть сам пузырь – это
всего лишь констатация неустойчивости
рационального решения модели с гибкими ценами.
28
Выводы модели
• Валютный курс есть приведенный к
настоящему моменту времени будущий
поток относительных ликвидностей.
• Валютный курс в долгосрочном периоде
определяется
только
монетарными
факторами
29
Выводы модели
• Увеличение денежной массы, приведет к
соответствующему росту обратного
валютного курса.
• Увеличение ВВП отечественной экономики
приведет к снижению курса иностранной
валюты.
Данный вывод не согласуется с выводом из модели
Мандела-Флеминга Причина в том, что в модели
Мандела-Флеминга на первом плане стоит рынок
благ, а в монетарной модели – рынок денег: уровень
ВВП по-разному действует на валютный курс через
механизмы рынков благ и денег.
30
Литература
• КО: гл.15, 16, приложение 2 к гл.17
• БВ: гл.19.3, приложение к гл.19
31