Международное евровалютное краткосрочное финансирование

1
Международные финансы
Тема 5. Краткосрочное международное финансирование
Краткосрочное международное финансирование фирмы
Фирма располагает несколькими источниками краткосрочного международного финансирования:
 внутрифирменные международные займы;
 иностранное банковское и небанковское заимствование в иностранной валюте;
 банковское и небанковское финансирование с использованием евровалютных, или оффшорных,
инструментов;
 внутренние инвалютные займы.
Внутрифирменное финансирование
Краткосрочное финансирование используется, как правило, для пополнения оборотного капитала. Объём и
структура оборотного капитала варьируют в зависимости от отраслевой принадлежности предприятия,
могут быть подвержены сезонным и циклическим колебаниям, они также зависят от эффективности
управления портфелем продукции и стратегии управления оборотным капиталом
Прежде, чем рассматривать внешние источники финансирования предприятию следует проанализировать
возможности финансирования за счёт “внутренних”, которые, как правило, значительно дешевле.
Компания должна убедиться, что у нее в распоряжении нет внутрифирменных временно свободных
денежных ресурсов, которые одно подразделение могло бы предоставить другому без ущерба для
общефирменных финансовых позиций и прибыльности.
Внутрифирменное краткосрочное финансирование представляет собой взаимопредоставление валютных
займов различными подразделениями компании, а также
предоставление инвалютных кредитов
родительской фирмой своим дочерним компаниям и наоборот.
Такие займы могут быть представлены в форме:
1)
прямого международного внутрифирменного кредита;
2)
компенсационного внутрифирменного кредита;
3)
параллельного внутрифирменного кредита;
4)
торгового внутрифирменного кредита.
Прямой международный внутрифирменный кредит
Прямые международные внутрифирменные кредиты оформляются простым векселем.
Простой вексель - это ценная бумага, содержащая простое и ничем не обусловленное обязательство
векселедателя уплатить определенную сумму денег в определенный срок и в определенном месте
векселедержателю или его приказу. В простом векселе два участника: векселедатель, который обязуется
уплатить по выданному им векселю, и первый приобретатель векселя, которому принадлежит право на
получение платежа по векселю.
Простой вексель — это абстрактный денежный документ, который не имеет обеспечения.
Отличительными его чертами являются:
 возможность передачи по передаточной надписи;
 солидарная ответственность для участвующих в нем лиц, кроме лиц, совершивших безоборотную
надпись;
 отсутствие необходимости нотариального заверения подписи;
 совершение при неоплате векселя в установленный срок нотариального протеста.
Простой вексель, срок платежа по которому не указан, рассматривается как подлежащий оплате по
предъявлении. При отсутствии особого указания место составления векселя считается местом платежа и
местом жительства векселедателя. Простой вексель, в котором не указано место его составления,
рассматривается как подписанным в месте, указанном рядом с наименованием векселедателя.
Прямой международный внутрифирменный кредит предоставляется по ставке процента, близкой к
рыночной, либо по ставке, которая несколько ниже рыночной. Однако подобное финансирование часто
невыгодно для фирмы с нескольких точек зрения, в том числе:
1)
налогового планирования компании;
2)
дополнительных валютно-курсовых рисков;
3)
риска заблокирования валютных фондов за рубежом.
Кроме того, данному виду кредита присущи и некоторые другие недостатки. Поэтому чаще компании
используют другие техники внутрифирменного кредитования.
Международный компенсационный внутрифирменный кредит
Компенсационный кредит - кредит в форме соглашения о предоставлении займа в иностранной валюте в
обмен на займ в отечественной валюте. Компенсационные займы применяются в целях предотвращения и
нейтрализации валютного риска и валютных ограничений.
При предоставлении типичного компенсационного краткосрочного займа родительская фирма помещает
целевые фонды на срочный депозит в банке (например, в своей стране). Последний, в свою очередь,
2
используует свой зарубежный филиал или банк-корреспондент для перекредитования этих денег дочерней
компании в другой стране (Приложение А).
Подобный тип финансирования используется компанией для достижения нескольких целей, в частности:

защиты от валютного риска;

освобождения заблокированных средств;

обхода валютных ограничений;

финансирования подразделений, расположенных в странах с высокой ставкой процента и (или)
ограниченным рынком кредита и капитала.
Валютный риск - риск убытков от непредвиденных изменений валютных курсов, включающий:
- непосредственные изменения обменных курсов;
- неустойчивость обменного курса;
- изменения размеров прибыли, полученной за рубежом в результате операций конвертации.
Так, во-первых, риск неблагоприятных колебаний валютного курса несет в этом случае банк-посредник. Вовторых страна, запрещающая или существенно ограничивающая межфирменные валютные переводы за
границу, тем не менее, часто разрешает валютные платежи в порядке возврата кредита крупному
иностранному банку, так как в противном случае ей грозит потеря странового кредитного рейтинга.
Наконец, зарубежному подразделению могут быть нужны деньги в таком объеме, в котором их трудно
мобилизовать на местном рынке. В этом случае внутрифирменное финансирование может служить одним
из решений проблемы финансирования. То же самое относится и к ситуации, когда получения
финансирования на местном рынке или на международных рынках невыгодно по соображениям
рентабельности.
Приемлемость такого типа финансирования зависит от относительных процентных ставок, от ожидаемых
изменений валютных курсов, а также от альтернативной стоимости используемых фондов.
Учитывая, что в стране-дебиторе могут существовать валютные и кредитные ограничения, а также другие
несовершенства финансовых рынков, не только клиент, но и банк-посредник могут получить выгоду от
компенсационного займа. Так, банк получает возможность осуществлять свой бизнес с клиентом,
предоставляя полностью обеспеченный кредит, практически с гарантированным процентным спредом
(разницей между процентной ставкой, которую он сам уплатит по привлеченным средствам, и процентной
ставкой, которую он начислит на заемщика по кредиту). В силу этого банки могут охотно принимать
участие в разработке и осуществлении таких, а также более сложных схем подобного финансирования для
своих клиентов.
Параллельный заем
Параллельный заем – это кредит, близкий по технике к валютным свопам, когда две компании в различных
странах кредитуют друг друга на равную сумму и под взаимопокрывающие ставки процента. В данном
случае каждая компания в одной стране является кредитором, а в другой стране – заемщиком.
При использовании параллельного займа заключаются два самостоятельных кредитных соглашения.
Применяются две основные техники параллельного займа:
1) родительская фирма А предоставляет финансирование родительской фирме В в стране базирования, в то
время как их дочерние компании в одной и той же стране за рубежом осуществляют операцию обратного
заимствования;
2) родительская фирма А в своей стране базирования предоставляет фонды местному филиалу
иностранной компании В, расположенной в стране базирования ее собственного заграничного филиала
(Приложение В).
При этом общая стоимость финансирования по обоим соглашениям устанавливается эквивалентной для
обеих фирм (при ее пересчете в их отечественную валюту).
Подобный тип финансирования применяется для репатриации блокированных фондов, для обхода
ограничений по валютному контролю, для того, чтобы избежать высоких обменных курсов при
инвестировании за границу, для нивелирования дополнительных валютных рисков при финансировании
зарубежных подразделений и для получения инвалютного финансирования по привлекательной ставке.
В целом разработка и использование схем внутрифирменных кредитов весьма распространены, главным
образом, в случаях если при необходимости предоставления международного финансирования в одной из
стран, в которой базируются фирмы-участники операции, действуют меры валютного контроля или другие
факторы, обусловливающие несовершенство финансового рынка.
Использование банковских займов
Иностранные подразделения компаний обычно финансируют потребности в оборотном капитале на
местном кредитно-финансовом рынке. Это удобно и не возникает проблем с управлением валютным
риском.
Если фирма нуждается в краткосрочных (внешних для нее) фондах, то они могут быть получены ею с
использованием:
 торгового кредита;
 банковских займов;
3
 инструментов денежного рынка.
Фирма может получить “короткие” деньги путем получения торгового кредита от продавца товара. Однако
часто получение торгового кредита и увеличение срока его предоставления осложняются из-за его
неэффективности для продавца или из-за ненадежности оплаты поставки покупателем с низкой
кредитоспособностью. Если этот способ получения денежных средств для фирмы недоступен, то она может
прибегнуть к банковскому финансированию.
Метод финансирования с использованием инструментов денежного рынка доступен лишь крупным, хорошо
известным корпорациям с высоким кредитным рейтингом и при наличии развитого денежного рынка в
соответствующей стране. Если этот метод фирме не доступен, она также должна попытаться заимствовать
“короткие” деньги в коммерческом банке или в другом финансовом учреждении.
Если фирме доступны все три метода финансирования или хотя бы два из них, то выбор формы
заимствования зависит от сравнительной эффективной стоимости каждого из них для заемщика.
Использование банковских срочных займов
Срочный кредит — прямой, необеспеченный кредит на срок не более 90 дней, обычно оформляемый в виде
простого векселя, подписанного заемщиком.
В странах с недостаточно развитыми рыночными отношениями и законодательством вместо простого
векселя оформляется обычное специальное кредитное соглашение между банком и фирмой. Денежные
средства по срочному займу предоставляются единовременно в полной сумме и возвращаются с процентами
в полной сумме займа одномоментно.
Обычно банковские срочные займы предоставляются для финансирования какой-либо специальной сделки и
возвращаются в единой сумме (с процентами) в срок погашения после того, как фирма получила деньги от
завершения соответствующей сделки.
Порядок кредитования предприятия банком, оформление и погашение кредитов регулируются кредитным
договором. Для получения кредита заемщик подает в банк необходимые документы:
-заявка, в которой указываются цель получения кредита, сумма и срок, на который он испрашивается;
-учредительные документы заемщика;
-финансовая отчетность;
-карточка с образцами подписей и печати.
В зависимости от результатов анализа представленных документов на тех или иных условиях заключается
кредитный договор, в котором указываются вид кредита, сумма и срок погашения, проценты за пользование
кредитом, вид обеспечения кредита, форма передачи кредита
Административные издержки по оформлению и исполнению кредитных договоров такого типа высоки. Это
увеличивает общую стоимость заимствования. Поэтому заимствование средств таким способом фирма
осуществляет в исключительных ситуациях, когда возникают неожиданные потребности в фондах.
Использование кредитных линий
Кредитная линия (line of credit) — договор между банком и его клиентом, представляющий собой обещание
банка предоставить клиенту определенную сумму денег до некоторого лимита в течение определенного
срока.
Обычно договор заключается на 1 год и через год подлежит обновлению. Часто кредитная линия
возобновляется после того, как банк получает заверенный аудитором годовой отчет о деятельности
компании и возможность изучить результаты этой деятельности. Если окончание периода, за который
отчитывается заемщик, приходится на 31 декабря, банк может установить такой период действия кредитной
линии, который истекал бы где-нибудь в марте. В марте банк и компания встречаются для обсуждения
кредитных потребностей фирмы в будущем году в свете результатов ее деятельности за прошлый год.
Объем кредита базируется на оценке банком кредитоспособности заемщика и его потребности в средствах.
В зависимости от изменения этих условий кредитная линия может быть возобновлена, начиная со срока
прекращения действия предыдущего соглашения или даже ранее, если возникла необходимость изменить
условия.
Вероятно, документом, который дает исчерпывающую информацию о потребности заемщика в
краткосрочном кредитовании является Cash-Flow. Если максимальная потребность заемщика в кредите на
предстоящий год оценивается в 800 000 дол., компания может попытаться заключить соглашение на сумму
1 млн. дол. для того, чтобы уберечь себя от непредвиденных ситуаций. Пойдет ли банк навстречу компании,
конечно, зависит от оценки ее кредитоспособности. Если банк согласится, фирма может взять
краткосрочную ссуду — обычно 90 дней — на сумму до 1 млн. дол.
Кредитная линия может оформляться в виде письменного кредитного соглашения клиента с банком или
являться результатом устной договоренности (обычно в странах с развитой кредитной системой). Кредитная
линия открывается под регулярное использование. Различают обусловленную (связанную) и
необусловленную кредитные линии. При открытии связанной кредитной линии банк предоставляет
возможность фирме использовать денежные средства только под определенные цели. В случае
необусловленной кредитной линии фирма может использовать полученный кредит на любые цели.
Так как некоторые банки рассматривают этот вид кредитования как сезонное или временное
финансирование, они могут потребовать, чтобы заемщик в определенное время не пользовался кредитом.
Зачастую от заемщика могут потребовать погашения задолженности банку за определенный период. Этот
4
период обычно равен 1—2 месяцам. Само по себе погашение является подтверждением того, что ссуда
действительно имела сезонный характер. Если бы интервал времени, в течение которого прибыльная фирма
не должна была иметь задолженности по ссуда, сократился от 4 месяцев два года назад до 2 месяцев в
прошлом году и до 0 в текущем, это означало бы, что банковский кредит фирма использует для
финансирования постоянной потребности в денежных средствах.
Несмотря на массу преимуществ для заемщика кредитная линия не представляет собой формального
обязательства банка предоставить кредит. Заемщика часто информируют о заключении соглашения
посредством извещения о том, что банк хотел бы предоставить кредит на определенную сумму. Это письмо
не является юридическим обязательством банка. Если бы кредитоспособность заемщика ухудшилась в
течение года, банк мог бы отказаться от предоставления кредита. Однако в большинстве случаев банк
считает такое соглашение своим обязательством.
Использование револьверных банковских кредитов
В периоды жесткой кредитно-денежной политики центрального банка, приводящей к тому, что
коммерческим банкам сложно получить дополнительные денежные ресурсы на рынке, фирма может
оказаться не в состоянии получить неформально обещанные ей деньги. Для обеспечения себя оборотным
финансированием даже в периоды “дорогих” денег, а также для получения краткосрочных средств на
постоянно возобновляемой основе в течение среднесрочного периода фирмы могут заключить с банками
юридически формализованные контракты о линиях кредита.
Револьверный кредит (revolving credit) — автоматически возобновляемый кредит (или аккредитив),
кредитная линия. Юридически формализованный контракт о предоставлении кредита на некую
максимальную сумму в течении определенного периода.
Если финансовое положение фирмы не изменяется, то ранее предоставленная ей кредитная линия
пролонгируется на фиксированный срок (обычно на год). При пересмотре кредита уточняются следующие
параметры кредита: размер кредитной линии, процентная ставка по кредиту и другие условия. Размер
процентной ставки — особо важная категория для банка, так как колеблемость процентных ставок во
времени резко возрастает.
Револьверная кредитная линия может быть и обеспеченной, если банк требует внесения залога для ее
открытия.
Револьверный кредит в отличии от кредитной линии представляет собой юридическое обязательство
предоставлять кредит в пределах установленного объема на протяжении установленного периода. Пока
обязательство сохраняет силу, банк должен предоставлять кредит, когда бы заемщик не пожелал, при
условии, что общая его сумма не превысит определенной максимальной величины.
Револьверные банковские кредиты являются внебалансовыми позициями для банка (т.е. условными
обязательствами), отличаясь как от прямых срочных займов (являющихся балансовыми активами банка), так
и от краткосрочных неформальных линий кредита (не отражающихся формально ни на балансе , ни за
балансом кредитного учреждения).
По револьверной кредитной линии (которая подпадает под разряд услуг банка) клиент платит два основных
платежа, в том числе:
 Обязательную комиссию (обычно порядка 0,5 – 2,0%) на неиспользованную часть лимита кредитования;
 Нормальную для него процентную ставку на списанную часть линии кредита.
Последняя в зависимости от кредитоспособности заемщика и условий рынка устанавливается обычным
порядком (как и для случаев прямого займа или неформальной кредитной линии).
Использование банковских овердрафтов
Овердрафт — это допущение дебетового остатка на счете клиента. Во многих странах клиентские
овердрафты запрещены законодательно.
В некоторых странах, в которых законодательство и аккаунтинговые нормы позволяют, банки могут
предоставить финансирование клиенту в форме овердрафта. Например, овердрафты активно используются в
Великобритании.
Овердрафт рассматривается как своеобразная ссуда клиенту, которая должна быть погашена в короткие
сроки и по процентной ставке, превышающей среднерыночную.
Овердрафт – это практически линия кредита, против которой клиент может выписать чеки до определенной
максимальной суммы. Овердрафтные линии часто предоставляются из года в год, превращаясь таким
образом в форму среднесрочного финансирования. При этом заемщик платит процент лишь на дебетовый
остаток.
Каждая банковская система и каждый отдельный банк внутри нее будет иметь свои собственные правила и
нормы для операций с овердрафтом. Овердрафт обычно имеет следующие особенности:
 Он связан с текущим или чековым счетом, и поэтому его использование отражает затраты компании.
 Погашается по требованию.
 Имеет верхние пределы, но внутри их может изменяться ежедневно.
 Обычно существует условие, что овердрафт должен переводиться в форму кредита ежегодно на
минимальный период, или, при отсутствии такого перевода, должны поддерживаться компенсирующие
остатки. Это кредитовое сальдо на текущем или рабочем счете, на которые не поступают проценты.
5
 Процентная ставка связана с базисной или основной ставкой банка и колеблется так же как и она.
 Если условия овердрафта не выполняются, то могут налагаться штрафы или пени.
 Овердрафты, в основном, проверяются ежегодно, и если операции по этим счетам удовлетворяют банк,
то овердрафт обычно возобновляется.
Преимущества овердрафта:
 Относительная легкость получения овердрафта, потому что он погашается по требованию, и банк может
быстро прекратить его предоставление.
 Простая система открытия овердрафта и проведения операций с ним.
 Процентная ставка обычно имеет наиболее благоприятное значение. Вследствие ежедневного расчета
процентной ставки минимизируются процентные платежи и не требуется дополнительных средств для их
оплаты. Это одна из наиболее дешевых форм финансирования, которые доступны для предприятия.
 Гибкость овердрафта является наиболее важным преимуществом и имеет два аспекта:
1)
Она непосредственно связана со схемой выплат компании и отражает ежедневные потребности в
денежных средствах.
2)
Любая неиспользованная часть овердрафта становится прямым резервом денежных средств. Это
очень важно при рассмотрении неопределенности, которая является непременным условием планирования
потока денежных средств.
3)
Так как овердрафт обычно является обновляемым, то он будет на деле постоянным или
возобновляемым источником финансирования.
Недостатки овердрафта:
 Овердрафт погашается по требованию. Банк может заявить, что он редко использует право требования
погашения овердрафта, но существуют три обстоятельства, при которых банк сможет воспользоваться этим
правом:
 Когда сам банк находится под давлением и ему необходимо уменьшить свои обязательства.
 Когда регулирующие органы принимают решение о сокращении кредита, то прежде всего прекращают
предоставление овердрафта.
 Когда ухудшается финансовое положение компании.
В первых двух случаях решение связано с причинами, полностью выходящими за пределы влияния
компании, и это может полностью лишить компанию жизненно важных средств в критический период. В
третьем случае отзыв средств финансирования произойдет в самое тяжелое время для компании и может
помешать компании самой найти выход из этих трудностей. В связи с этими причинами не следует слишком
сильно полагаться на овердрафт для финансирования еще чего-нибудь, кроме переменного компонента
оборотного капитала.
Если процентные ставки растут, то ставка овердрафта будет расти более быстро, чем по другим формам
финансирования. Противоположное явление происходит при падении процентных ставок.
Процентные ставки при международном краткосрочном банковском финансировании фирмы
Процентные ставки на банковские займы устанавливаются по договоренности между банкиром и
заемщиком, отражая, в частности:
 Оценку кредитоспособности клиента;
 Его отношения с банком;
 Срочность займа;
 Состояние рынка;
 Некоторые другие факторы.
Оценка кредитоспособности клиента
Под кредитоспособностью банковских клиентов следует понимать такое финансово-хозяйственное
состояние предприятия, которое дает уверенность в эффективном использовании заемных средств,
способность и готовность заемщика вернуть кредит в соответствии с условиями договора. Изучение
банками разнообразных факторов, которые могут повлечь за собой непогашение кредитов или, напротив,
обеспечить их своевременный возврат, составляет содержание банковского анализа кредитоспособности.
При анализе кредитоспособности (credit analysis) банки должны решить следующие вопросы:
1. Способен ли заемщик выполнить свои обязательства в срок и
2. Готов ли он их исполнить?
Основная цель анализа кредитоспособности - определить способность и готовность заемщика вернуть
запрашиваемую ссуду в соответствии с условиями кредитного договора. Банк должен в каждом случае
определить степень риска, который он готов взять на себя, и размер кредита, который может быть
предоставлен в данных обстоятельствах.
Рассматривая кредитную заявку, служащие банка учитывают много факторов. На протяжении многих лет
служащие банка, ответственные за выдачу ссуд исходили из следующих моментов:
 дееспособности заемщика;
 репутации заемщика;
 способности заемщика получать доход;
 владения заемщиком активами;
6
 состояния экономической конъюнктуры.
Банки развитых капиталистических стран применяют сложную систему большого количества показателей
для оценки кредитоспособности клиентов. Эта система дифференцирована в зависимости от характера
Заемщика (фирма, частное лицо, вид деятельности), а также может основываться как на сальдовых, так и на
оборотных показателях отчетности клиентов.
Так, ряд американских экономистов описывает систему оценки кредитоспособности, построенную на
сальдовых показателях отчетности. Американские банки используют четыре группы основных показателей:
 показатели ликвидности фирмы;
 показатели оборачиваемости капитала;
 показатели привлечения средств;
 показатели прибыльности.
Оценка кредитоспособности клиентов Французскими коммерческими банками включает 3 блока:
1. оценку предприятия и анализ его баланса, а также другой отчетности;
2. оценку кредитоспособности клиентов на основе методик, принятых отдельными коммерческими
банками;
3. использование данных картотеки Банка Франции для оценки кредитоспособности.
При оценке предприятия банк интересуется следующими вопросами:
 характером деятельности предприятия и длительностью его функционирования;
 факторами производства:
1)
трудовыми ресурсами руководителей, управленцев и персонала - образованием, компетентностью и
возрастом руководителя, наличием у него преемников, частотой передвижения управленцев по рабочим
местам, структурой персонала, показателями простоя, соотношением оплаты труда и добавленной
стоимости, которое должно быть в пределах 70 %;
2)
производственными ресурсами - соотношением амортизации и амортизируемых средств, уровнем
инвестиций;
3)
финансовыми ресурсами;
4)
экономической средой - на какой стадии жизненного цикла находится выпускаемая продукция,
является ли предприятие монопольным производителем, каковы условия конкуренции, стадии развития
рынка основной продукции предприятия, коммерческой политикой фирмы, степенью освоения приемов и
способов маркетинга.
На развитых конкурентно-финансовых рынках банковские проценты базируются, в конечном счете, на тех
же факторах, что и процентные ставки по ценным бумагам сравнимых характеристик (срок, объем
финансирования, риск), эмитируемым заемщиками на открытые денежные или финансовые рынки. К
подобным ценообразующим факторам на кредитно-финансовые ресурсы относятся безрисковая норма
дохода, отражающая срочную стоимость денег, и рисковая премия, зависящая от кредитного рейтинга
заемщика и состояния рынка.
Процентные ставки на финансовые ресурсы начисляются в нескольких формах:
 Как простой или регулярный процент;
 В виде сложного (наращенного) процента;
 В виде дисконтной ставки.
Простая процентная ставка - процентная ставка, которая применяется к одной и той же, начальной сумме
на протяжении всего срока ссуды. Обычно простая процентная ставка используется для начисления выплат
и процентов по краткосрочным ссудам со сроком до одного года.
Сложная процентная ставка - процентная ставка, которая применяется к сумме с процентами,
начисленными в предыдущем периоде. Обычно сложные процентные ставки используются для
долгосрочных ссуд со сроком более года.
При сложной процентной ставке процентный платеж в каждом расчетном периоде добавляется к капиталу
предыдущего периода, а процентный платеж в последующем периоде начисляется уже на эту наращенную
величину первоначального капитала.
Дисконтная ставка - ставка, используемая для приведения к одному моменту денежных сумм, относящихся
к различным моментам времени.
Соответственно, эффективная (или действительная) стоимость кредита будет варьироваться в зависимости
от того, какой из видов начисления процентной ставке используется в данном типе международного
финансирования.
Кроме этого фактора, на эффективную стоимость кредита влияет требование о компенсационном балансе: в
дополнение к ссудному проценту коммерческие банки часто требуют от заемщика поддерживать остатки на
счете в банке в объеме, прямо пропорциональном либо сумме кредита, либо сумме комиссионных. Эти
минимальные остатки известны как компенсационные остатки. Требуемый объем компенсационных
остатков варьируется в зависимости от конкретных условий на рынке кредитов и специфики отношений
между кредитором и заемщиком. Банки хотели бы иметь остатки, составляющие, по крайней мере, 10% от
предельной суммы кредита.
7
Пример. Если предельная сумма равна 2 млн. долл., то заемщик должен был бы держать на счетах в среднем
200 000 долл. в год. Может иметь место и другой вариант: банк может потребовать, чтобы объем остатков
составлял в среднем 8% от размера кредита плюс 5% на сумму задолженности клиента банку в течение
срока использования кредита. Если кредитная линия фирмы составляла 2 млн. долл., а средний объем
используемых заемных средств — 600 000 долл., то компенсационные остатки составили бы 130 000 долл.
Банк рассматривает такую сумму по меньшей мере как обеспечение оплаты своих операционных расходов.
Компенсационный баланс увеличивает действующую ставку процента по займу (стоимость кредита).
Краткосрочное небанковское иностранное финансирование с использованием эмиссии коммерческих
бумаг
При определенных условиях банковские займы могут оказаться невыгодными для фирмы. Тогда компания
может прибегнуть к краткосрочному небанковскому (т.е. минуя банковских посредников) иностранному
финансированию, размещая на финансовых рынках свои коммерческие бумаги.
Коммерческие бумаги - это краткосрочные долговые обязательства, имеющие фиксированный доход и
продаваемые обычно с дисконтом от номинала. Период обращения бумаг составляет от 1 до 365 дней. Как
правило, коммерческие бумаги обращаются на внебиржевом рынке, хотя в последнее время наметилась
тенденция вывода выпусков коммерческих бумаг в биржевой оборот.
За редким исключением, коммерческие бумаги - высокономинальный инструмент. Для американского
рынка характерен номинал $1 миллион, в Японии - 100 млн. иен (примерно $950 тысяч). Таким образом,
рынок практически недоступен для частных инвесторов. На ряде национальных рынков, например Испании,
крупнейшими инвесторами являются нефинансовые компании. Однако в целом основными инвесторами
являются финансовые учреждения. На рынке коммерческих бумаг наибольшую инвестиционную активность
на рынке проявляют взаимные фонды, центральные и коммерческие банки, корпорации и страховые
компании.
Состав эмитентов коммерческих бумаг достаточно разнообразен и зависит от особенностей организации
национальной системы финансов той или иной страны. Во Франции значительную долю коммерческих
бумаг выпускают государственные компании или компании, у которых контрольный пакет акций находится
в руках государства. В Швеции коммерческие бумаги широко используются предприятиями общественного
пользования, частично или полностью принадлежащими местным органам власти. В Германии ведущими
эмитентами выступают Treuhandanstalt (приватизационное ведомство, типа российского ГКИ) и почтовая
служба Bundespost. В США и Канаде основными эмитентами выступают финансовые компании. На
небанковские финансовые компании приходится 2/3 всех коммерческих бумаг. Они же являются активными
эмитентами в Финляндии. В последней финансовые компании являются преимущественно дочерними
компаниями банков. Крупными эмитентами в Швеции и Норвегии выступают учреждения ипотечного
кредита. В других странах эмиссия коммерческих бумаг финансовыми учреждениями сдерживается
законодательными ограничениями. Центральные органы власти нигде не выступают эмитентами
коммерческих бумаг, хотя на еврорынке ряд программ был организован именно ими.
Сроки погашения коммерческих бумаг в различных странах колеблются от 14 да 270 дней (чаще всего
охватывают период от 30 до 90 дней). Для коммерческих бумаг со сроком погашения свыше 270 дней
обычно в большинстве стран требуется официальная регистрация в соответствующих органах власти, что
удорожает их эмиссию, а также удлиняет срок подготовки эмиссии к выпуску. Кроме того, подлежат
обязательной регистрации эмиссии тех бумаг, которые предназначены для продажи частным лицам.
Процентная ставка по коммерческим бумагам близка к процентной ставке по депозитным сертификатам
(как активу со сравнимым риском для профессиональных инвесторов). Эта ставка, как правило, ниже
ставки по первоклассным кредитам (прайм-рейт, основная ставка - публикуемая банками ставка по
кредитам, предоставленным первоклассным заемщикам: крупным корпорациям, банкам и т.п., основная
ставка редко изменяется, она служит ориентиром стоимости кредита), что делает финансирование с
использованием коммерческих бумаг более предпочтительным, чем обычное банковское заимствование.
Однако такой вид финансирования доступен лишь хорошо известным фирмам с высоким кредитным
рейтингом. Кроме того, банки, оказывая услуги клиентам на “базе взаимоотношений”, могут предоставить
деньги и в трудные для фирмы времена, например, когда ее финансовое положение временно (по оценкам
банка) ухудшились и соответственно когда ее кредитный рейтинг упал, а следовательно, возможность
получить деньги на рынке уменьшилась.
Коммерческие бумаги могут выпускаться на возобновляемой основе в рамках среднесрочных программ. В
этих случаях эмитент заключает соглашение с группой банков, которые гарантируют размещение
определенной части эмиссии ценных бумаг по определенной оговоренной цене, открывая для этого
поддерживающие кредитные линии типа стэнд-бай. Процентные ставки по таким эмиссиям
устанавливаются плавающие.
Плавающая процентная ставка - процентная ставка по кредитам, размер которой периодически
пересматривается через согласованные промежутки времени (процентные периоды). При использовании
плавающей ставки процентный риск несет заемщик. Обычно плавающие процентные ставки применяется в
условиях высоких темпов инфляции, быстрого роста и резких колебаний уровня ссудного процента, а также
на международном облигационном рынке.
8
Обычно
размещение коммерческих бумаг требует получения кредитного рейтинга в одном из
общепризнанных рейтинговых агентств (типа “Moody’s Investor Service” или “Standard and Poor”, см.
ниже). Причем это требование не является, как правило, законодательным, а закреплено обычаем на рынке
и необходимо для успешного финансирования.
Все это приводит к дополнительным издержкам финансирования для фирм, использующих этот источник.
Так, можно выделить следующие основные виды виды непроцентных издержек, связанных с
использованием коммерческих бумаг для краткосрочного финансирования:
1) расходы по поддерживающим линиям кредита (компенсационные балансы или прямые комиссионные
начисления и процентные ставки);
2) комиссионные коммерческим банкам, действующим как эмитирующие и платящие агенты для фирмэмитентов бумаг;
3) комиссионные за рейтинговые услуги.
Эти непроцентные дополнительные издержки повышают эффективную стоимость финансирования фирмы с
помощью коммерческих бумаг, приближая ее к стоимости банковского кредита.
Рейтинговое агентство Standard & Poor's
Кредитный рейтинг эмитента, присвоенный агентством Standard & Poor's компании или контрагенту, - это
оценка общей способности и готовности эмитента выполнять свои финансовые обязательства. Standard &
Poor's присваивает рейтинги следующим группам эмитентов: суверенным правительствам, региональным и
местным органам власти, корпорациям, финансовым организациям, объектам инфраструктуры, страховым
компаниям, управляемым фондам.
Кредитный рейтинг эмиссии, присвоенный Standard & Poor's, - это текущая оценка кредитоспособности
эмитента в отношении конкретного финансового обязательства, конкретного типа финансовых обязательств
или конкретного финансового проекта.
Standard & Poor's также присваивает рейтинги определенным видам долговых обязательств, банковским
кредитам, инвестиционным проектам и частным размещениям ценных бумаг, используя ту же шкалу, что и
для других долговых инструментов. Рейтинги частных размещений включают оценку гарантийных и
залоговых обязательств, необходимых для того, чтобы снизить риск потерь в случае неисполнения
обязательств. Рейтинги банковских ссуд служат для нужд рынков синдицированных кредитов и проектного
финансирования и заключают в себе оценку перспектив получения средств кредитором в случае
неисполнения обязательств, которая строится на анализе стоимости залогов или иных защитных
механизмов, обычно предусматриваемых в таких схемах.
Standard & Poor's присваивает рейтинги с пометкой "r" в случае, если оцениваемый инструмент подвержен
значительному некредитному риску. Этот символ подчеркивает, что данный рейтинг оценивает только
кредитные качества обязательства.
Долгосрочный рейтинг Standard & Poor's оценивает способность заемщика своевременно исполнять свои
финансовые обязательства. Долгосрочные рейтинги варьируются от наивысшей категории - "ААА" - до
самой низкой - "D". Рейтинги в интервале от "АА" до "ССС" также могут содержать знак "плюс" или
"минус", оказывающей относительное положение внутри категории.
Краткосрочный рейтинг представляет собой оценку вероятности своевременного погашения обязательств,
считающихся краткосрочными на соответствующих рынках. Краткосрочные рейтинги также имеют
диапазон - от "А-1" для обязательств наивысшего качества до "D" для обязательств самого низкого качества.
Рейтинги внутри категории "А-1" также могут содержать знак "плюс" для выделения более надежных
обязательств
в
данной
категории.
Помимо долгосрочных рейтингов, у Standard & Poor's имеются специальные определения рейтингов
привилегированных акций, фондов денежного рынка, паевых облигационных фондов, платежеспособности
страховых компаний и компаний, работающих с производными инструментами.
Регистрация в списке CreditWatch указывает на то, что рейтинг может быть в ближайшее время изменен.
Это служит сигналом для инвесторов о том, что проводится дополнительный анализ.
Рейтинг агентства Standard & Poor's - мощное средство, при помощи которого компания может уведомить о
своей кредитоспособности любое третье лицо, принимающее на себя кредитные риски в пользу такой
компании. Такими третьими лицами могут быть поставщики, арендодатели, клиенты, заключающие с
компанией долгосрочные контракты, и даже партнеры по совместному предприятию. Рейтинг также может
стать важной составной частью общей программы налаживания отношений с инвесторами, как
рассчитывающими на получение фиксированного дохода от инвестиций, так и приобретающими акции
компании.
Рынок евровалют.
Международное евровалютное краткосрочное финансирование фирмы
Евровалюта – это свободно конвертируемые валюты, помещенные на депозиты в банках вне страны
происхождения.
Рынок евровалют, вначале евродолларов, возник с конца 50-х годов. Если владелец долларового депозита
переводит его из американского банка в иностранный, то образуется евродоллар. Сущность превращения
доллара в евродоллар состоит в том, что средства владельца долларов поступают в качестве депозита в
9
распоряжение иностранного банка, который использует их для кредитных операций в любой стране.
Постепенно понятие евродолларов расширилось и стало включать доллары, используемые иностранными
банками, находящимися как за пределами США, так и на их территории в свободной банковской зоне.
Евровалютный рынок состоит из банков, принимающих депозиты и предоставляющих кредиты в
иностранных валютах. Эти банки называют евробанками.
Доминирующей евровалютой является доллар США. Однако в периоды понижения курса доллара
повышается значимость других валют.
Название первого банка “Eurobank” дало наименование новому рынку, его стали называть евродолларовым.
Позже образовались рынки других валют.
После возникновения евровалютного рынка масштабы финансирования в него (в том числе корпоративного)
увеличилось по ряду причин, главной из которых было правительственное регулирование. Так, осуществляя
финансирование и другие операции в евровалютах, банки (финансовые посредники), инвесторы, заемщики
оказывались способными избегать определенных издержек, являющихся следствием регулятивных мер со
стороны финансовых властей в различных странах.
Использование евровалютных банковских займов
Евробанки предоставляют кредит после предварительного анализа кредитоспособности и
платежеспособности клиента, оформляя в итоге переговоров письменный договор об условиях ссуды.
Наиболее простой вид сделки – предоставление еврокредита по твердой ставке на весь срок в полной
сумме. Чтобы избежать потерь от изменения ставки процента, банки прибегают к рефинансированию на
рынке краткосрочных еврокредитов. Поэтому срок еврокредитов по твердой ставке обычно не превышает
года.
Основную часть еврокредитов предоставляют международные консорциумы (синдикаты) банков, в которых
участвует от двух до 30-40 кредитных институтов разных стран, т.е. группы банков, временно
организованные с целью совместного проведения банковских операций и распределения риска среди
участников в соответствии с долей их участия в сделке. Для финансирования и кредитования
крупномасштабных проектов банковские консорциумы специализируются по региональному или
отраслевому признаку. Консорциум включает банк – ведущий менеджер, который формирует группу
банков-гарантов (коменеджеров) и банков, непосредственно продающих облигации. Банк-менеджер
обязуется предоставить 10 – 20% еврокредита, а другие участники – не менее 1млн. долларов. После
подписания соглашения банком-менеджером текущие операции за определенную комиссию проводит банкагент. Он осуществляет выплату ссуды, контроль за ее погашением, получение и перечисление платежей
должника на счета членов консорциума, расчет процентов и контроль за их оплатой, сбор и передачу
партнерам информации об изменениях.
Консорциумы способствуют расширению деятельности евробанков, приобретению ими опыта
крупномасштабных операций, уменьшению кредитных рисков.
Использование евронот и еврокоммерческих бумаг
Компания может мобилизовать краткосрочные международные фонды посредством эмиссии и размещения
на денежном рынке евровалютных краткосрочных обращающихся ценных бумаг, а именно евронот и
еврокоммерческихбумаг.
Евроноты - ценные бумаги, выпускаемые корпорациями на рынке евровалют сроком на 3-6 месяцев по
изменяющейся ставке, основанной на либор (с премией за банковские услуги). Используются для
предоставления среднесрочного кредита, так как банки заключают соглашения с компаниями-заемщиками с
обязательством покупать у них евроноты в течение 5-10 лет, что гарантирует заемщику среднесрочное
кредитование.
Так, евроноты являются краткосрочными векселями, деноминированными в иностранной валюте и
эмитированные корпорациями и правительствами. Евроноты выпускаются вне страны, в валюте которой
они деноминированы.
Процентные ставки по евронотам изменяются каждый раз, когда они ролл-овируются (т.е. осуществляется
эмиссия их очередной транши).
Еврокоммерческими бумагами называются обычно те евроноты, которые не имеют банковской поддержки
в форме поддеживающей кредитной линии и гарантированного размещения по предопределенной цене.
В целом небанковское краткосрочное международное финансирование такого типа имеет сильное сходство
с получением средств с помощью коммерческих бумаг. Однакосуществует ряд отличий, которые можно
сгруппировать по следующим признаков:
1) сроки погашения этих двух инструментов;
2) состояние вторичных рынков;
3) инвестиционная база;
4) кредитоспособность заемщиков.
В промышленно развитых странах редний срок погашения еврокоммерческих бумаг в 1,5 – 2 раза длиннее,
чем срок внутренних коммерческих бумаг. Он охватывает от 45 до 180 дней.
Еврокоммерческими бумагами активно торгуют на вторичном рынке, в то время как большинство
внутренних коммерческих бумаг держатся инвесторами на руках от момента их приобретения до срока
погашения.
10
На рынке еврокоммерческих бумаг важными инвесторами являются центральные банки, коммерческие
банки и корпорации. Наиболее важными держателями внутренних коммерческих бумаг в промышленно
развитых странах выступают взаимные фонды денежного рынка, слабо представленные на рынке
еврокоммерческих бумаг.
Кроме того, эмитенты на рынке еврокоммерческих бумаг могут иметь более низкий кредитный рейтинг, чем
эмитенты на внутренних рынках коммерческих бумаг в промышленно развитых странах. Это объясняется в
частности тем, что важными покупателями бумаг неперврклассных эмитентов на рынке еврокоммерческих
бумаг являются коммерческие банки, осуществляющие свой собственный финансовый рейтинговый анализ
фирм-заемщиков.
Сравнительная стоимость альтернативных форм международного финансирования фирмы
При выборе метода финансирования
сначала определяют стоимость каждой из альтернатив в
первоначальной валютной деноминации. При этом важна не номинальная (котировочная), а эффективная
(действительная) процентная ставка.
Номинальная процентная ставка - годовая ставка процентов, исходя из которой определяется величина
ставки, применяемая в каждом периоде при начислении сложных процентов несколько раз в году.
Величина номинальной ставки корректируется в зависимости от того, какой тип ставки используется
(простой, сложный процент или дисконтный базис). После этого вносятся коррекции на использование
компенсационных требований.
Например, эффективная процентная ставка по кредиту с котировочной ставкой на базе простого процента и
в отсутствие отчислений компенсационных балансов будет ниже, чем эффективная ставка по кредиту с
такой же котировочной ставкой, но на дисконтном базисе и без отчислений компенсационных балансов.
Кроме того, в стоимость кредита в первоначальной валютной деноминации должна быть включена величина
комиссионных начислений и других косвенных расходов, которые заемщик несет в связи с осуществлением
того или иного типа международного краткосрочного финансирования.
Далее применяют международный эффект Фишера для калькулирования наименее дорогостоящего
источника фундирования с пересчетом в единую валюту, чаще всего в отечественную для заемщика. При
этом стоимость финансирования определяется для каждого из ряда ожидаемых уровней валютного курса.
Эффект Фишера – это теория, приписываемая Ирвингу Фишеру, экономисту работающему в начале ХХ
века, который утверждал, что национальные процентные ставки отражают предполагаемые уровни
инфляции. Этому экономисту также отдается должное за его теорию, которая связывает ожидаемые
изменения обменного курса с различием процентных ставок в странах обмениваемых валют. В настоящее
время эта теория известна как Международный эффект Фишера.
На следующем шаге анализа сравнительной стоимости международного финансирования исчисляют
величину изменения валютного курса, необходимую для того, чтобы сделать один тип финансирования
более дорогим, чем другой. Затем сравнивают прогноз изменения валютного курса с этой величиной
(величинами).
Не беря в расчет налоги и форвардные контракты, оценить издержки по займу относительно просто. В этом
случае стоимость займа в инвалюте, выраженная в отечественной валюте, будет равна процентным
издержкам по кредиту минус ожидаемая валютная спот-премия (дисконт) при возврате кредита. Однако
налоговые платежи являются важным фактором, воздействующим на эффективную стоимость
финансирования. Наличие или отсутствие развитого рынка форвардных контрактов по валюте, в которой
предполагается получить фонды, также оказывает существенное влияние на сравнительную стоимость
различных источников международного краткосрочного финансирования фирмы.
11
Приложение А
Структура международного компенсационного внутрифирменного кредита
Страна Х
Родительская
фирма А в
Прямой
внутрифирменный заем
стране Х
Срочный
заем
Международный
банк В
в стране Х
Страна Y
Дочерняя
компания
фирмы А
Компенсационный
заем
Внутренний заем
Зарубежный
филиал
банка В
12
Приложение В
Структура международного параллельного внутрифирменного кредита
1.
Страна Y
Страна Х
Дочерняя
компания
фирмы А
Родительская
фирма А в
стране Х
Дочерняя
компания
фирмы В
Родительская
фирма В в
стране Х
2.
Страна Х
Родительская
фирма А в
стране Х
Дочерняя
компания
фирмы В
Страна Y
Дочерняя
компания
фирмы А
Родительская
фирма В в
стране Y
13