Значимость инновационных рисков

-1-
1
РАЗРАБОТКА МЕТОДИКИ ЧИСЛЕННОЙ ОЦЕНКИ
ИННОВАЦИОННЫХ РИСКОВ НЕКОТОРЫХ ОТРАСЛЕЙ
ЭКОНОМИКИ РОССИИ
Сухоруков Игорь Петрович
аспирант, Орловский государственный технический университет
ogtufk@mail.ru
В статье автор рассматривает возможность численной оценки инновационных рисков для некоторых отраслей и группы высокотехнологичных компаний в России. Предлагается оригинальный алгоритм определения инновационных рисков на основе сопоставления
волатильности стоимости активов.
Ключевые слова: риск, инновации, высокотехнологичные компании, инновационные
риски
WORKING OUT OF THE TECHNIQUE OF THE NUMERICAL ESTIMATION OF
INNOVATIVE RISKS OF SOME BRANCHES OF ECONOMY OF RUSSIA
In the paper the author considers possibility of a numerical estimation of innovative risks
for some branches and group of the hi-tech companies in Russia.
Инновационная составляющая присуща любой фирме, действующей
в современных экономических условиях.
Мотивационным механизмом, побуждающим к инновациям, являются колебания рентабельности и конкурентоспособности товаров по разным фазам научно-технического цикла, вызывающие дифференциальный
научно-технический доход (убыток) в рыночной экономике. Предприниматели, первыми освоившие инновации, после периода первоначальных
повышенных затрат поставляют на рынок продукцию более высокого качества или производят товары (услуги) с более низкими издержками, реализуя в течение определенного времени (пока новация не станет общераспространенной, определяющей нормальный уровень качества и издержек)
дополнительный доход, своего рода технологическую ренту. Предприниматели, отстающие в технологическом прогрессе, выпускающие устаревшую продукцию или применяющие устаревшую технологию, несут потери на рынке, у них возникает дифференциальный научно-технический
убыток. Со временем они либо разоряются, либо вынужденно переходят к внедрению инноваций [3, с.49].
Управление общественными и экономическими системами 2009 № 2
-2-
2
Итак, нововведения просто необходимы любой компании для устойчивого и успешного функционирования в течение длительного времени.
Однако инновационная деятельность генерирует не только выгоду, но и
угрозы, которые выражаются как в финансовом риске, так и неопределенности существования и развития того или иного предприятия или организации.
Очевиден тот факт, что инновационное предприятие или проект обладает большим риском по сравнению со своим консервативным аналогом, если таковой существует. Однако инновационные риски – всего лишь
один из компонентов большого портфеля экономических рисков, которые
имеет любое предприятие, и его вес может быть разным для различных
компаний. Чем больше компания или проект ориентирован на внедрение
нового, тем больший вес будет иметь инновационный тип риска, обратное
утверждение также является верным.
В данном исследовании для выявления инновационных рисков были
сделаны следующие допущения и оговорки:
1. Рынок, на котором функционирует исследуемая компания или их
группа, является эффективным;
2. Все типы рисков отражаются в стоимости активов той или иной
компании;
3. Финансовый риск конкретной компании или единичного проекта
является главенствующим в системе рисков. Это значит, что любой другой значимый для компании тип риска является или его подсистемой, или
в какой-то момент времени находит в нем свое отражение;
4. В качестве меры финансового риска Rf может быть принята любая метрика отражающая изменчивость стоимости актива компании под
влиянием финансового риска;
5. В данной работе полагается, что если компания имеет некоторый
финансовый риск, который можно измерить с помощью некоторой меры
Rf , то тогда между ставкой дисконтирования на капитал D компании и
мерой финансового риска существует следующая связь:
Rf ~ D
(1)
6. Инновационное предприятие или проект должны обеспечивать
более высокую рентабельность или гарантировать быстрый темп роста акУправление общественными и экономическими системами 2009 № 2
-3-
3
тивов по сравнению со среднерыночными показателями. Данный тезис
является необходимым условием существования инновационного предприятия или проекта.
Однако данное условие не является достаточным. Проще говоря, к
данному классу экономических агентов мы можем отнести и откровенно
спекулятивные компании или проекты намеренно принимающих на себя
высокий финансовый риск с целью извлечения более высокой прибыли.
Таким образом, риск инновационного проекта – это система факторов, проявляющаяся в виде комплексов рисков, индивидуальных для каждого участника проекта в количественном и качественном отношениях.
Такую систему можно представить в следующем виде:
 R11 , R12 ,  , R1n 
R , R ,, R 

2n 
R   21 22
,
 
 Rm1 , Rm 2 ,  , Rmn 
(2)
где n – возможное количество отдельных рисков;
m – число участников выполнения проекта;
Rij – частный риск для частного участника процесса.
Итак, значение любого риска для каждого участника индивидуально,
а общий риск инновационного проекта есть сложная система частных (в
том числе, индивидуальных) рисков со сложными многочисленными связями [1, ст. 124-125].
Внешний инвестор, определяя норму прибыли инновационного проекта, руководствуется альтернативными вложениями средств. При этом
соизмеряется риск вложений и их доходность: как правило, инвестиции с
меньшим риском приносят инвестору меньший доход. Поэтому принятие
решения о финансировании инновации инвестор согласует со своей финансовой стратегией (склонность к риску, отвращение к риску). Инвесторы, принявшие решение о финансировании инновационных проектов,
уровень риска закладывают как надбавку к норме прибыли [2, ст. 126].
На практике при оценки ставки дисконтирования капитала компании
часто применяют «метод кумулятивного построения ставки дисконтирования», опубликованным в журнале Business valuation Review, December.
Управление общественными и экономическими системами 2009 № 2
-4-
4
1992г. В соответствии с данным методом итоговая ставка дисконтирования рассчитывается по формуле (2):
D  I 0  PR ,
(3)
где: I o – безрисковая ставка;
Таблица 1 - Требования к норме прибыли для различных групп инвестиций
№
Группы инвестиций
П/П
1
Замещающие инвестиции - категория I (новые машины или оборудование, транспортные средства и т. п., которые будут выполнять функции,
аналогичные замещаемому оборудованию)
2
Замещающие инвестиции - категория II (новые машины или оборудование, транспортные средства и т. п., которые будут выполнять функции,
аналогичные замещаемому оборудованию, но являются технологически
более совершенными, для их обслуживания требуются специалисты более высокой квалификации, организация производства требует других
решений)
3
Замещающие инвестиции - категория III (новые мощности вспомогательного производства: склады, здания, которые замещают старые аналоги; а также заводы, размещаемые на новой площадке)
4
Новые инвестиции - категория I (новые мощности или связанное оборудование, с помощью которого будут производиться ранее выпускавшиеся продукты)
5
Новые инвестиции - категория III (новые мощности или машины, которые тесно связаны с действующим оборудованием)
6
Новые инвестиции - категория II (новые мощности и машины или поглощение и приобретение других фирм, которые не связаны с действующим технологическим процессом)
7
Инвестиции в научно-исследовательские работы - категория I (прикладные НИР, направленные на определенные специфические цели)
8
Инвестиции в научно-исследовательские работы - категория II (фундаментальные НИР, цели которых точно не определены и результат заранее неизвестен)
Требуемая
норма прибыли
Цена капитала
Цена капитала + 3%
Цена капитала + 6%
Цена капитала + 5%
Цена капитала + 8%
Цена капитала + 15%
Цена капитала +10%
Цена капитала +20%
PR – возможные факторы риска.
Таким образом, построение ставки дисконтирования происходит аддитивно. Аналогичным способом мы можем оценить и совокупный финансовый риск как сумму соответствующих компонент, ответственных за
тот или иной вид риска:
Rôèí  R ðûí  Rñïåö ,
(4)
Управление общественными и экономическими системами 2009 № 2
-5-
5
где Rфин – мера финансового риска;
Rспец – мера систематического (рыночного) риска;
Rфин – мера специфического риска,
или с учетом разложения специфического риска:
Rôèí  R ðûí  ( Róïð  Rôèí .ïîë  R ðûí .äèâåð  Rèííîâàö  Rïðî÷åå ) ñïåö
,
(5)
где Rфин – мера финансового риска;
Rрын – мера систематического (рыночного) риска;
Rупр – мера риска качества управления или руководства;
Rфин.пол –мера риска финансовой политики;
Rрын.дивер – мера риска рыночной диверсификации;
Rинновац – мера инновационного риска;
Rдруг – прочие малосущественные риски или ошибка модели.
Гораздо более интересный результат мы получим при рассмотрении
Rфин не одной компании или проекта, а некоторой совокупности или набора. В соответствии с устоявшимися представлениями, если мы формируем
достаточно обширный портфель ценных бумаг, например, из акций компаний, где доля каждой пропорциональна величине ее капитализации, то
мы получаем такой рыночный портфель, где вся сумма специфических
рисков минимизируется или близка к нулю. На практике для того чтобы
минимизировать или свести к нулю специфические риски между ними
должна довольно часто наблюдаться отрицательная корреляционная связь,
что порой просто невозможно. Так, например, трудно представить ситуацию, когда инновационный риск каждой произвольно взятой компании
будет обратно зависим от аналогичного риска в другой произвольной
компании. Скорее всего, при таком произвольном выборе мы не будем
иметь никакой взаимосвязи, что говорит о независимости такого рода событий, и данный факт гораздо лучше согласуется с реальным положением
вещей. Далее следует, что формируя рыночные портфели, мы не минимизируем специфические риски, а сводим их к некоторой средней величине,
которую потом относим к систематическому риску, что не совсем правильно:
Rôèí  R ðûí  Rñïåö .
(6)
В ходе формирования такого рыночного портфеля мы получаем
своеобразную «среднюю компанию», в которой есть рыночный риск и
Управление общественными и экономическими системами 2009 № 2
-6-
6
усредненная компонента специфического риска. Здесь сразу возникает
вопрос: если инновационный риск значим для некоторых компаний, и он
может многократно перекрывать все остальные специфические и рыночные риски, то возможно ли так, что его усредненная величина значима,
например, на уровне отрасли или сектора экономики? Ответ на этот вопрос положителен. Дело в том, что мы можем подобрать такую совокупность компаний, где уровень инновационных рисков отличаются значительно, а все остальные специфические риски находятся примерно на одном уровне. Для двух таких наборов имеем:



 Rôèí  R ðûí  Rèííîâàö  Rïðî÷åå ;

 Rôèí   R ðûí  Rèííîâàö   Rïðî÷åå .

(7)
Взяв, таким образом, совокупность компаний, где инновационные
риски минимальны, мы можем оценить их максимально возможную среднюю долю для другой совокупности компаний:



 Rôèí  R ðûí  Rèííîâàö  Rïðî÷åå ;

 Rôèí   R ðûí  Rïðî÷åå .

(8)
Для того чтобы вычислить уровень инновационных рисков в качестве базы нам необходимо выбрать отрасль или сектор, где данный тип
риска минимален. Далее воспользовавшись соотношением (8) мы можем
оценить систематический риск, усредненную компоненту специфических
рисков за исключением инновационного риска и наконец, сам риск новаторства.
В качестве первоначальных данных для вычислений мы возьмем
ежедневные значения отраслевых индексов, рассчитываемых фондовой
биржи ММВБ и аналогичные данные венчурного ЗПИФ «Финам – Информационные технологии»:
Таблица 2 – Характеристика данных и источники информации
Наименование данных
Источник данных
Описание
Индекс акций компаний http://www.micex.ru/ - сайт фондо- Начальное значение отэнергетической отрасли
вой биржи ММВБ
раслевых индексов составляет 1000 пунктов (на 31
Индекс акций телекомдекабря 2004 года). Отрасмуникационных компалевые индексы представний
Управление общественными и экономическими системами 2009 № 2
-7Наименование данных
Индекс акций компаний
машиностроительной
отрасли
Индекс акций компаний
финансово-банковской
отрасли
7
Источник данных
Описание
ляют собой ценовые взвешенные по рыночной капитализации индексы
наиболее ликвидных акций
российских эмитентов, допущенных к обращению на
Фондовой бирже ММВБ.
Котировки венчурного http://www.finam.ru/analysis/export/ - ЗПИФ «Финам – ИнфорЗПИФа «Финам – Ин- база данных биржевой информации мационные технологии»
формационные техноло- компании ИК ЗАО «ФИНАМ»
инвестирует средства пайгии»
щиков в перспективные
компании сектора информационных технологий:
компании, работающие в
сферах интернеткоммерции, интерактивных
услуг, интернет-рекламы,
производства программного обеспечения и игр, телекоммуникациях.
В качестве метрики риска или изменчивости индексов отраслевых
рынков мы можем взять любую из мер отражающих данный процесс,
например, дисперсию, среднеквадратическое отклонение или вероятность
получения заданного уровня убытков. В данном случае нас интересует
вопрос, как влияет тот или иной фактор на вариабельность некоторого отраслевого индекса? Ответ на данный вопрос дает коэффициент детерминации.
Коэффициент детерминации — это квадрат множественного коэффициента корреляции. Он выражает количество дисперсии, общей между
двумя переменными. Коэффициент детерминации показывает долю вариации результата Υ, обуславливаемую вариацией фактора Χ. Коэффициент
принимает значения из интервала [0;1]. Чем ближе значение к 1 тем ближе
модель к эмпирическим наблюдениям.
После того как мы получили оценку влияния фактора рыночного
риска на изменчивость конечного показателя финансового риска мы можем вычислить другие компоненты. В нашем случае – это степень влияния усредненных специфических рисков в отрасли, где доля инновационных минимальна. Полагая, что усредненные специфические риски будут
примерно одинаковы для любой сферы экономики страны, а влияние рыУправление общественными и экономическими системами 2009 № 2
-8-
8
ночных рисков носит ограниченный характер, найдем приблизительную
оценку максимально возможного влияния инновационных рисков на финансовое положение компании [4]:
Таблица 3 – Оценка доли систематического, специфического и инновационного рисков в динамике фондовых отраслевых индексов и пула высокотехнологичных компаний
Совокупность компаний
Электроэнергетика
Финансовая отрасль
Телекоммуникации
Машиностроение
Венчурный
ЗПИФ
«Финам – Информационные
технологии»
Коэффициент
корреляции с
базовой отраслью
0,734
0,827
0,617
0,186
Оценка доли систематического
риска
Оценка доли
Оценка максиусредненных
мальной доли
специфических инновационных
рисков
рисков
БАЗА СРАВНЕНИЯ
≈ 1%
53,87%
46,13%
≈ 15,82%
68,39%
31,31%
≈ 1%
38,06%
61,94%
≈ 31,63%
3,46%
96,54%
≈ 66,23%
Из соотношения (7) непосредственно следует что, взяв, например,
две отрасли, где уровень нововведений низок мы должны получить распределение доходностей и мер риска с достаточно плотной корреляцией.
Для электроэнергетического и телекоммуникационного секторов, коэффициент корреляции на временном промежутке от 10.05.2007 по
01.09.2009 был близок к 1 и составил 0,827. В данном случае - налицо доминирование систематического риска. Воспользовавшись допущением (1)
мы можем с помощью коэффициента детерминации оценить долю каждого фактора в изменчивости дневных прибылей. Так, на долю систематического риска приходилось по 68,39% изменений, а на прочие усредненные
риски (в числе которых практически не было инновационных) около
31,31%. Применяя данные оценки, мы можем найти ту максимально возможную долю инновационных рисков, которая встречается в других отраслях и пулах инновационных компаний.
Полученные в ходе исследования оценки доли инновационных рисков в целом совпадают с ожиданиями. Минимальный уровень инновационных рисков в сравнении с базовой отраслью электроэнергетики наблюУправление общественными и экономическими системами 2009 № 2
-9-
9
дался в телекоммуникациях. Данный факт не случаен. Около 75% последнего индекса составляют региональные телекомы с высокой долей государственного участия. Неплохое сравнение с региональными ОГК и ТГК в
электроэнергетике. Максимальный вес инновационных рисков наблюдался в машиностроении и венчурных инвестициях. Здесь инновационные
риски порой могут играть ключевую роль в формировании финансового
риска.
В завершении отметим некоторые «узкие места» в представленной
методике. Во-первых, полученные оценки весов инновационных рисков
являются с одной стороны усредненными, с другой максимальными. Это
значит, что кроме инновационных рисков здесь могут присутствовать
другие факторы, неучтенные в модели. Во-вторых, уровни инноваций
присутствующих, как в отдельной компании, так и в среднем в конкретной отрасли нестационарен, то есть со временем данные оценки могут изменяться.
Полученный в ходе исследования результат в целом согласуется с
теоретической предпосылкой о том, что риски новаторства выше в той
компании, где инновационная деятельность является основной. Система
управления финансовыми рисками на таком предприятии должна быть
хорошо согласована и привязана к аналогичной системе управления инновационными рисками. Только в этом случае компания получит максимальный эффект от внедрения риск-менеджмента.
____________________________
1. Гольдштейн Г.Я. Стратегический инновационный менеджмент: Учебное пособие.
Таганрог: Изд-во ТРТУ, 2004. – 267 с.
2. Гунин В. И. и др. Управление инновациями: 17-модульная программа для менеджеров «Управление развитием организации». Модуль 7. – М.: «ИНФРА-М», 1999. – 328 с.
3. Морозов Ю.П. Инновационный менеджмент: Учеб. пособие для вузов. — М.:
ЮНИТИ-ДАНА, 2000. - 446 с.
4. http://www.finam.ru/analysis/export/ - База данных биржевой информации компании ИК ЗАО «ФИНАМ»
5. http://www.micex.ru/ - Сайт фондовой биржи ММВБ
Управление общественными и экономическими системами 2009 № 2