Тема 1. Понятие инвестиций и инвестиционной деятельности.

1
Содержание
Тема 1. Понятие инвестиций и инвестиционной деятельности. ............................................................. 3
Вопрос № 1. Предмет, задачи, структура и содержание курса его место в системе
экономической дисциплины. .............................................................................................................. 3
Вопрос № 2. Понятие инвестиций и инвестиционной деятельности. Функции инвестиций. ...... 4
Вопрос № 3. Субъект и Объект инвестиционной деятельности. .................................................... 5
Вопрос № 4. Классификация инвестиций. ........................................................................................ 6
Вопрос № 5. Правовые аспекты инвестиционной деятельности. ................................................... 8
Вопрос № 6. Инвестиции в отечественной экономике. ................................................................... 9
Тема 2. Инвестиционная привлекательность и инвестиционный рынок. ............................................ 10
Вопрос № 1. Понятие инвестиционного климата и показатели инвестиционной
привлекательности. ............................................................................................................................ 10
Вопрос № 2. Государственное регулирование инвестиционной деятельности........................... 11
Вопрос № 3. Инвестиционная политика. ......................................................................................... 12
Вопрос №4. Инвестиционный рынок и его структура. .................................................................. 13
Вопрос №5. Структура финансового рынка.................................................................................... 14
Вопрос №6. Финансовые институты. .............................................................................................. 15
Тема 3. Источники финансирования инвестиционных проектов. ........................................................ 16
Вопрос №1. Структура источников финансирования. ................................................................... 16
Вопрос №2. Собственные средства фирмы. .................................................................................... 17
Вопрос № 3. Государственная помощь........................................................................................... 19
Вопрос №4. Кредиты банков. ........................................................................................................... 21
Вопрос №5. Иностранные инвестиции. ........................................................................................... 22
Вопрос №6. Инвестиционный налоговый кредит .......................................................................... 22
Вопрос №7. Эмиссия ценных бумаг. ............................................................................................... 23
Тема 4. Инвестиционные проекты. .......................................................................................................... 25
Вопрос №1. Понятие инвестиционного проекта, его виды. .......................................................... 25
Вопрос №2. Жизненный цикл инвестиционного проекта. ............................................................ 26
Вопрос №3. Предъинвестиционная фаза исследования................................................................. 28
Вопрос №4. Бизнес-план проекта..................................................................................................... 30
Тема 5. Оценка эффективности инвестиционных проектов. ................................................................. 32
Вопрос №1. Основные оценки инвестиционной привлекательности проектов. ......................... 32
Вопрос №2. Критерии и основные аспекты эффективности инвестиционных проектов........... 33
Вопрос№3. Оценка финансовой состоятельности инвестиционных проектов. .......................... 33
Тема. Оценка экономической эффективности инвестиционных проектов. ......................................... 38
Вопрос №1. Оценка экономической эффективности с помощью расчета простой нормы
прибыли. ............................................................................................................................................. 39
Вопрос №2. Оценка экономической эффективности с помощью расчета периода окупаемости.
.............................................................................................................................................................. 40
Вопрос №3. Оценка экономической эффективности с помощью чисто текущей стоимости
проекта. ............................................................................................................................................... 41
Вопрос №4. Оценка экономической эффективности показателя рентабельности инвестиции
(дисконтированного). ........................................................................................................................ 42
Вопрос №5. Оценка экономической эффективности внутренние нормы прибыли. ................... 43
Вопрос №6. Оценка экономической эффективности дисконтирования периода окупаемости. 43
Тема. Оценка влияния инфляции и рисков на эффективность инвестиций проектов. ....................... 45
Вопрос №1. Влияние инфляции на эффективность проекта ......................................................... 45
Вопрос №2. Общее понятие неопределенности и риска ................................................................ 45
Вопрос №3. Качественная оценка влияния риска. ........................................................................ 46
Вопрос №4. Метод анализа чувствительности оценки влияния риска. ....................................... 47
Вопрос №5. Метод сценария для оценки влияния риска. .............................................................. 48
Вопрос №6. Метод расчета критических точек проекта. ............................................................... 48
Вопрос №7. Имитационное моделирование Монте-Карло для оценки влияния рисков проекта.
.............................................................................................................................................................. 48
2
Вопрос №7. Статистический подход для оценки влияния риска. ................................................. 49
Тема. Оценка инвестиционных качеств ценных бумаг. ......................................................................... 52
Вопрос 1. Доходность и риск ценных бумаг. .................................................................................. 52
Вопрос №2. Оценка облигаций. ....................................................................................................... 53
3. Оценка доходности акций. ............................................................................................................ 55
Вопрос №4. Оценка риска вложения в ценные бумаги. Соотношение риска и доходности
ценных бумаг. ..................................................................................................................................... 56
Вопрос №5. Рейтинговая оценка ценных бумаг. ............................................................................ 57
Тема. Портфель ценных бумаг. ................................................................................................................ 58
Вопрос №1. Понятие портфеля ценных бумаг. ............................................................................... 58
Вопрос №2. Доходность и риск портфеля ценных бумаг. ............................................................. 58
Вопрос №3. Взаимосвязь между доходностью и риском из портфеля двух ценных бумаг. ...... 60
Вопрос №4. Модель «доходность – риск» Марковица. ................................................................. 61
Вопрос №5. Оптимальный портфель ценных бумаг. ..................................................................... 62
Вопрос №6 а). Диверсификация и риск портфеля ценных бумаг. ................................................ 62
Вопрос №6 б) понятие   коэффициента. ..................................................................................... 63
Вопрос №6 в) вычисление   коэффициента. ............................................................................... 64
Вопрос №6. г) вычисление требуемой доходности ценных бумаг с помощью
  коэффициента. ............................................................................................................................. 65
3
Тема 1. Понятие инвестиций и инвестиционной деятельности.
Вопрос № 1. Предмет, задачи, структура и содержание курса его место в
системе экономической дисциплины.
«Инвестиции» - курс предназначен для подготовки специалистов по управлению
организацией и финансированием инвестицией в сфере реальной экономики, в
развитие инфраструктурных отраслей экономики.
Инвестиции играют важнейшую роль как на макро- и микро-уровне. Они
определяют будущее страны в целом, будущее отдельных субъектов хозяйствования
и являются движущейся силой экономики.
Предметом науки о инвестициях является:
1. Разработка и совершенствование методологии и методики, решение проблем
инвестиционной деятельности.
2. Практические способы и приемы позволяющие анализировать
инвестиционную деятельность, раскрывать потенциал каждого направления для
вложения капитала и обосновывать принятия решений при разработке и реализации
проектов и программ.
3. Процесс формирования портфельных инвестиций (предприятий, банков) и
использование их в инвестиционном процессе.
Задачи:
1. Формирование знаний в области основных понятий и категорий
дисциплины.
2. Формирование знаний о сущности и значении инвестиций, инвестиционной
деятельности и целях инвестирования.
3. Формирование четкого представления о видах инвестиций на макро- и
микро уровнях.
4. Изучение источников финансирования инвестиций.
5. Формирование умений и навыков в оценке инвестиций.
6. Получение навыков о организации инвестиционного процесса.
7. Получение знаний и навыков о формировании инвестиционных портфелей.
Эти задачи формируют структуру дисциплины.
Структура дисциплины.
1. Понятие инвестиций и инвестиционной деятельности.
2. Инвестиционный климат и инвестиционный рынок.
3. Источники инвестирования.
4. Капитальные вложения.
5. Инвестиции в инновации.
6. Инвестиционное проектирование.
7. Методы оценки эффективности инвестиционных проектов.
8. Финансирование инвестиций.
4
Вопрос № 2. Понятие инвестиций и инвестиционной деятельности. Функции
инвестиций.
В переводе с латинского «Invest» - вкладывать, вложение.
Традиционно под инвестициями принято понимать осуществление
определенных экономических проектов в настоящем с расчетом получить доходы в
будущем. (такой подход чвляется преобладающим)
В ФЗ № 39 от 25.02.1999г. «Об инвестиционной деятельности в Российской
Федерации осуществление форме капитальных вложений» (в редакции от
22.08.2004г.). В этом федеральном законе инвестиции определяются как: денежные
средства, ценные бумаги, иное имущество, в т.ч. имущественные права, иные права,
имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и иной
деятельности в целях получения прибыли и (или) достижения иного социальнозначимого положительного эффекта.
Под инвестициями в широком смысле понимают денежные средства, имеющие
интеллектуальные ценности государства, юридических и
физических лиц
направляемые на создание новых предприятий, расширение, реконструкция,
техническое
перевооружение
действующих
предприятий,
приобретение
недвижимости, ценных бумаг и активов с целью получения прибыли и (или) иного
положительного эффекта.
При вложении в инвестиции приходится отдавать капитал сейчас и в
определенном количестве, а вознаграждение
приходит позднее, если вообще
приходит.
На инвестиции влияют следующие факторы:
- риск, инфляция, срок окупаемости, таким образом признаками являются:
1.Потенциальная способность приносить доход.
2.Приобразование капитала в альтернативные виды активов.
3. Наличие срока вложения.
4. Наличие рисков.
5. Целенаправленный характер.
Инвестирование – процесс вложения денежных средств и других капиталов с
целью их увеличения.
Инвестиционная деятельность – единство процесса вложения ресурсов и
процесса получения дохода в будущем.
Функции инвестиций:
1. Инвестиции обеспечивают процесс постоянного и расширенного
воспроизводства основных фондов (излишки капиталов вкладываются в
производство).
2. Инвестиции обеспечивают оборот капитала, ускоряют этот процесс.
3. Инвестиции обеспечивают переливание капитала из одних сфер в другие,
более эффективные.
Значение инвестиций на макро уровне.
5
Инвестиции обеспечивают: систематическое обновление ОПФ, ускорение
НТП; улучшают качество и конкурентоспособность отечественного производства, с
их помощью обеспечивает сбалансированность всех отраслей народного хозяйства и
регионов; обеспечивает создание полноценной сырьевой базы; обеспечивает
обороноспособность государства, социальное развитие и решение проблем
безработицы; обеспечивают положительные структурные сдвиги в экономике.
Значение инвестиций на микро уровне.
Инвестиции обеспечивают: увеличение и расширение сферы деятельности;
сокращение физического и морального износа продукции, снижение себестоимости;
повышение технического уровня производства на основе внедрения новых
технологий, улучшение качества и конкурентоспособности, повышение техники
безопасности и другое.
Все перечисленные значения можно рассматривать в качестве частных целей
инвестирования, достижение которых обеспечит достижение прибыли.
Вопрос № 3. Субъект и Объект инвестиционной деятельности.
Основными субъектами инвестиционной деятельности выступают инвесторы и
пользователи. В инвестиционной деятельности также участвуют заказчики,
подрядчики и т.п.
Инвесторы – субъекты инвестиционной деятельности, которые осуществляют
вложение собственных, заемных и привлеченных средств в форме инвестиций и
обеспечивающих их целевое использование.
Инвесторами могут быть: Правительство РФ и правительство субъектов РФ в
лице органов, которые уполномочены управлять имуществом; органы местного
самоуправления, отечественные предприятия, объединения предприятий и другие
организации в виде юридических и физических лиц; иностранные государства в лице
соответствующих органов; иностранные предприятия и международные организации
(ЮНЕСКО, ООН и т.д.)
Классификация инвесторов:
1. По организационно-правовой форме: юридические и физические лица,
объединения юридических и физических лиц, государственные органы и
органы местного самоуправления.
2. По направлению основной деятельности выделяют: индивидуальных
инвесторов – это те инвесторы, которые преследуют цель и развитие своей
основной деятельности; институциональный инвестор - финансовый
посредник, который собирает средства индивидуальных инвесторов и
осуществляет инвестиционную деятельность от своего лица.
3. По форме собственности: частные, муниципальные и государственные
инвесторы. Частные – это юридические лица, основанные на
негосударственной
форме
собственности
и
физические
лица.
Государственные – это органы государственной власти и государственные
предприятия. Муниципальные – это органы муниципальной власти и
муниципальные предприятия.
6
4. По менталитету поведения: консервативные, умеренно-агрессивные и
агрессивные. Консервативные – они заботятся о безопасности инвестиции,
и их главной задачей является защищать средства от инфляции. Умеренноагрессивные - они выбирают такие объекты вложения, которые в
совокупности обеспечивают рост их капитала. Агрессивные – они
обеспечивают быстрый рост капитала, выбирают те объекты, которые
гарантируют максимум прибыли.
5. По целям инвестирования: стратегические и портфельные. Главной целью
для стратегических инвесторов является обеспечить реальное участие в
управление объектов инвестирования. Они направлены на создание новых
предприятий и производства в других регионах или другого профиля,
получение контрольного пакета акций других предприятий. Портфельный
инвестор вкладывает свои средства в разные объекты с разной степенью
доходности и риска с целью получения реального дохода; он не стремится
к управлению объектам инвестирования.
Пользователи инвестиций – те же лица которые могут быть инвесторами,
государственные и муниципальные органы власти, иностранные государства,
международные объединения и государства.
Субъекты инвестиционной деятельности могут выступать как инвесторы и
пользователи ресурсов.
Объекты инвестиционной деятельности.
1. Материальные ценности ( здания, сооружения, т.п.).
2. Имущественные и интеллектуальные права имеющие денежную оценку.
3. Финансовые инструменты (банковские вклады).
Вопрос № 4. Классификация инвестиций.
1. По объектам вложения выделяют: реальные и финансовые инвестиции.
Реальные инвестиции – это совокупность вложений в реальные экономические
активы (материальные и нематериальные ресурсы). Важнейшей составляющей
реальных инвестиций являются инвестиции в форме капитальных вложений. В
экономической литературе эти инвестиции – реальные инвестиции в узком смысле
слова.
Финансовые инвестиции – это вложения средств в различные финансовые активы
(ценные бумаги, паи и т.п.). Их делят на инвестиции спекулятивного характера;
инвестиции долгосрочного характера. Спекулятивные – рассчитаны на получение
желаемого дохода в конкретный период времени (как правило, краткосрочный
период). Долгосрочные – преследуют стратегические цели и связаны с участием в
управлении объектам инвестирования.
Материальные инвестиции – это вложения в средства производства. Они
делятся на: стратегические, базовые, текущие, инновационные.
7
Стратегические инвестиции – это инвестиции, направленные на создание новых
предприятий.
Базовые инвестиции – инвестиции направленные на расширение действующих
предприятий, создание новых предприятий и производств, в той же сфере
деятельности, или в том же регионе.
Текущие инвестиции – они направлены на поддержание воспроизводственного
процесса, связанного с вложениями в основные средства производства, пополнение
запасов материальных и оборотных активов.
Инновационные инвестиции делятся на: инвестиции модернизации предприятия, в
том числе его техническое переоснащение и на инвестиции по обеспечению
безопасности (на создание структуры, которая гарантирует предприятию
налаженные поставки сырья, документации и т.п.).
Для каждого из выделенных типов инвестиций характерны свои уровни риска.
Наименьший риск у текущих инвестиций, так как они финансируются из
амортизационных отчислений. Наибольший риск у инновационных.
2. Инвестиции в форме капитальных вложений подразделяются на:
а) оборонительные инвестиции, направленные на снижение риска, удержание уровня
цен, для проведения оборонительной политики;
б) наступательные инвестиции, они обусловлены новым поиском технологий и
разработок с целью поддержания высокого научного технологического уровня;
в) социальные инвестиции, они направлены на улучшение труда персонала;
г) обязательные инвестиции, они направлены на удовлетворения государственных
требований (в области экологии, безопасности продукции и т.п.);
д) представительские инвестиции, они направлены на создание, поддержание,
улучшение имиджа предприятия.
3. Капитальные вложения могут разделяться на следующие виды (по объекту
вложения): инвестиции направленные на замену оборудования;
инвестиции
направленные на модернизацию, с целью повышения качества продукции и
снижению издержек; инвестиции направленные на расширение производства;
инвестиции направленные на диверсификацию, то есть освоение новых видов
деятельности, рынков сбыта; стратегические инвестиции
направленные на
достижения НТП.
Капитальные вложения по направленности действия делятся на:
а) начальные (нетто-инвестиции), осуществляются при приобретении или основании
предприятия;
б) экстенсивные инвестиции, они направлены на расширение производственного
потенциала;
в) реинвестиции – это вложения высвободившихся средств;
г) брутто инвестиции – это совокупность инвестиций, включающая в себя
реинвестиции и нетто-инвестиции.
4. По целям инвестирования: прямые и непрямые (портфельные) инвестиции.
Прямые – выступают как вложения в уставные капиталы предприятия, с целью
установления непосредственного контроля и управления этим предприятием.
8
Портфельные – это средства, вложенные в экономические активы, с целью
извлечения дохода и диверсификацию рисков. Вложения на приобретение ценных
бумаг, принадлежащим разным эмитентам.
5. По срокам вложения: краткосрочные (до одного года), среднесрочные (от
одного до трех лет) и долгосрочные (свыше трех лет) инвестиции.
6. По отношению к объекту вложения: внутренние и внешние инвестиции.
Внутренние – это вложения в активы самого инвестора. Внешние - вложения в
активы других хозяйствующих субъектов.
7. По форме собственности: частные (негосударственные); государственные;
иностранные; совместные (слияние отечественные и зарубежных инвесторов).
8. По региональному признаку: внутренние (внутри региона ли страны);
зарубежные (вложение в иностранные предприятия, или организации).
9. По отраслевому признаку: в промышленность; сельское хозяйство;
строительство; транспорт и связь; торговля и питание и т.п.
10. По рискам: агрессивные – они характерны высокой степенью риска,
высокой прибылью и низкой ликвидностью; умеренные – имеют среднюю степень
риска при достаточном уровне прибыли и ликвидности; консервативные – низкий
уровень риска, малая доходность, но высокая доходность и ликвидность.
Вопрос № 5. Правовые аспекты инвестиционной деятельности.
Инвестиционная деятельность зависит от полноты и степени совершенства
нормативно-правовой базы. В Российской Федерации принято большое количество
нормативных актов:
1. ФЗ «Об инвестиционной деятельности, осуществляемой в форме капитальных
вложений» № 39-ФЗ от 25.02.1999г.
2. ФЗ «Об иностранных инвестициях в РФ» № 160-ФЗ от 09.07.1999г.
3. ФЗ «О защите прав и законов на рынке ценных бумаг» № 46-ФЗ от 05.03.1999г.
4. ФЗ «О рынке ценных бумаг» № 39-ФЗ от 22.04.1996г.
5. ФЗ «О лизинге» № 164-ФЗ от 29.10.1998г.
6. ФЗ «О соглашениях, о разделе продукции» № 225-ФЗ от 30.12.1999г.
В этих законах определяются права и обязанности инвесторов, отношение
между субъектами и инвестиционной деятельности, роль государства. Инвесторы
имеют равные права: на осуществление инвестиционной деятельности;
самостоятельное определение объемов и направления инвестиционной деятельности;
заключение договоров с другими субъектами; на владение, пользование и
распоряжение объектами капитальных вложений и результатами вложениями; на
передачу по договору, или по контракту своих прав физическим и юридическим
лицам; осуществление контроля за целевым использованием средств; объединение
собственных средств с собственностью других инвесторов.
9
Обязанности субъектов инвестиционной деятельности.
1. Осуществлять инвестиционную деятельность в соответствии с нормативноправовыми актами.
2. Исполнять требования предъявляемые уполномоченным лицам.
3. Использовать средства направленные на капитальные вложения по целевому
назначению.
Отношение
между
субъектами
инвестиционной
деятельности
осуществляются на основе договора или государственного контракта. Условие
договора сохраняются на весь срок действия, да же в случае принятие другого
законодательного акта.
Роль государства.
Оно гарантирует всем субъектам: обеспечение равных прав в области
инвестиционной деятельности; гласность в обсуждении инвестиционных проектов;
право обжалование любых решений в судебном порядке; стабильность прав и
защита капитальных вложений.
Капитальные вложения могут быть национализированы, но только в условии
предварительного и равноценного возвращения убытков, также они могут быть
реквизированы, по решению государственных органов (в связи с введением в стране
военного положения, или стихийного бедствия). Аналогичные права и обязанности
имеют органы местного самоуправления.
Вопрос № 6. Инвестиции в отечественной экономике.
Можно выделить следующие особенности:
1. Радикальные экономические реформы в РФ главной задачей ставили достижения
финансовой стабилизацией. В начале реформ финансовая сфера разрослась
«обескровив» промышленное производство, следовательно существенно снизилось
доля капитальных вложений, сложилось обособление финансового сектора от
производства (основа любой экономики – производство). Сложился инвестиционный
кризис.
2. Наряду с огромным сокращением объема капитальных вложений сложились
существенные диспропорции в инвестиционном процессе. Рынок капитала
ориентируется главным образом на финансовые операции.
Реальные инвестиции производятся с добывающей отрасли (нефтегазовая
промышленность, строительная отрасль и др). Резко упала доля реальных
инвестиций в машиностроении и высокой технологической отрасли. На лицо
процесс «проедания» основных производственных фондов; показатель основных
производственных фондов промышленности достиг 70%.
3. Сложились существенные диспропорции в распределении инвестиции по
отраслям и регионам (во времена СССР в сельское хозяйство вкладывалось 14,6%
реальных инвестиций, сейчас приблизительно 2%). В развитых странах сельское
хозяйство дотируется ( в США – 50%). Возросла доля инвестиций в Московском
10
регионе, в Санкт-Петербургском регионе, а также в нефтегазовых регионах
(Тюмень, Сургут).
4. Является устойчивая тенденция к участию государства в инвестировании.
Сокращались инвестиции из федерального бюджета.
5. Последние годы в результате цены на нефть создан огромный стабилизационный
фонд. Президент РФ В.Путин решил 1/10 фонда
направить в социальные
инвестиции.
Тема 2. Инвестиционная привлекательность и инвестиционный
рынок.
1.
Понятие
инвестиционного
климата
показатели
привлекательности.
2. Государственное регулирование инвестиционной деятельности.
3. Инвестиционная политика.
4. Инвестиционный рынок и его структура.
5. Структура финансового рынка.
6. Финансовые институты.
инвестиционной
Вопрос № 1. Понятие инвестиционного климата и показатели инвестиционной
привлекательности.
Инвестиционный климат определяется условиями создания для осуществления
инвестиционной деятельности. На макро уровни эти условия создаются
государством. Они имеют правовую и социальную характеристику.
1. Инвестиции, привлеченные на макро уровни, определяются при помощи анализа
следующих показателей: политическая стабильность и предсказуемость политики
государства; величина разных экономических показателей (ВВП, НД); темп роста и
прироста макро экономических показателей; уровень инфляции; процентная ставка
рефинансирования ЦБ; величина бюджетного дефицита федерального бюджета;
совершенство нормативно-правовой базы; социальная стабильность и криминал;
уровень инвестиционного риска в народном хозяйстве.
2. Инвестиционная привлекательность на региональном уровне определяется
следующими показателями: социальная и производственная инфраструктура;
региональные возможности по привлечению инвесторов; налоговые и другие льготы
в регионе.
3. Инвестиционная привлекательность на микро уровне (на уровне предприятий):
эффективность работы предприятий (рентабельность); ликвидность (способность
покрывать краткосрочные обязательства); платежеспособность; финансовая
устойчивость (определяется соотношение собственных и заемных средств);
перспектива сбыта продукции; эффективность акционерного капитала (величина
дивидендов, а также размер чистой прибыли на одну акцию).
11
Вопрос № 2. Государственное регулирование инвестиционной
деятельности.
Государство для регулирования экономики использует, как экономические
(косвенные), так и административные (прямые) методы. Путем издания и
корректировке законодательных актов и путем проведения инвестиционной
политики.
Государственное регулирование инвестиционной деятельности, в основном,
осуществляется в двух формах: а) создание благоприятных условий для
инвестиционной деятельности; б) прямое участие государства в инвестиционной
деятельности.
Первая форма осуществляется по средствам:
- совершенствование системы налогов, механизмов начисления амортизации и
использования амортизационного фонда;
- установление субъектом инвестиционной деятельности специальных налоговых
регионов не носящих индивидуального характера;
- защита интересов инвесторов;
- предоставление субъектам инвестиционной деятельности льготных условий
пользования землей;
- создание развития сети информационно-аналитических центров, которые
регулярно проводят и публикуют рейтинговые оценки субъектов инвестиционной
деятельности;
- развитие финансового лизинга (одна из форм источников финансирования);
- проведение переоценки основных фондов в соответствии с темпами инфляции;
- создание возможности формирования субъектами инвестиционной деятельности
собственных инвестиционных фондов;
- принятие антимонопольных мер и других направлений поддержки инвестиционной
деятельности (например, на создание благоприятной среды или условий).
Вторая форма осуществляется по средствам:
- разработка, утверждение и финансирование инвестиционных проектов, которые
осуществляются РФ с иностранными государствами или проектов, финансируемых
за счет средств федерального бюджета РФ и бюджетов субъектов РФ;
- формирование перечня строек и объектов технического перевооружения для
федеральных, государственных нужд и финансирование за счет федерального
бюджета РФ;
- предоставление на конкурсной основе государственных гарантий по
инвестиционным проектам за счет бюджета развития РФ, бюджетов субъектов РФ;
- размещение на конкурсной основе средств из федерального бюджета РФ для
финансирования инвестиционных проектов (под небольшие проценты и
приблизительным сроком до двух лет);
- проведение экспертизы инвестиционных проектов;
- защита российских предприятий от поставок морально-устарелых, материалоёмких
и энергоёмких технологий, оборудования и материалов;
- разработка и утверждение стандартов (санитарных норм и правил) и
осуществления контроля за их соблюдением;
- выпуск облигационных займов, гарантированных целевых займов;
12
- вовлечение в инвестиционный процесс временно приостановленных и
законсервированных строек и объектов, находящихся в государственной
собственности;
- предоставление концессий (соглашение о разделе продукции) иностранным и
российским инвесторам по итогам аукционов и конкурсов.
Примерно аналогичные направления регулирования можно выделить и среди
органов местного самоуправления.
К первой форме относятся следующие условия:
- установление льгот по уплате местных налогов;
- установление льготных
условий пользования землей и других природных
ресурсов, находящихся в муниципальной собственности;
- расширение использования средств населения для жилищного и социальнокультурного направления.
Ко второй форме относятся следующие условия:
- осуществление, разработка и финансирование инвестиционных проектов;
- размещение на конкурсной основе средств местных бюджетов;
- проведение экспертизы инвестиционных проектов;
- выпуск муниципальных займов;
- вовлечение в инвестиционный процесс временно остановлен и законсервированных
строек, находящихся в муниципальной собственности.
Вопрос № 3. Инвестиционная политика.
Инвестиционная
политика
Государственна
я
инвестиционная
политика
Региональная
инвестиционная
полтика
Отраслевая
инвестиционная
политика
Инвестиционна
я политика на
уровне
предприятия
Определяющей является государственная инвестиционная политика.
Инвестиционная политика – комплекс целенаправленных мероприятий проводимым
государством по созданию благоприятных условий для всех субъектов
хозяйствования, с целью оживления инвестиционной деятельности, подъема
экономики, повышения эффективности производства и решения социальных
вопросов и проблем.
Задачи инвестиционной политики на современном этапе.
а) Выбор и поддержка развития отдельных регионов и направления отраслей
экономики;
б) поддержка и развитие малого и среднего бизнеса;
13
в) обеспечение сбалансированного развития всех отраслей хозяйства;
г) стимулирование и развитие экспортного производства, выход на мировой рынок;
д) обеспечение конкурентоспособности отечественной продукции;
е) реализация программ жилищного строительства;
ж) инвестиции в социальную сферу.
Государственная инвестиционная политика устанавливает «правила игры» в
области инвестиций и создает благоприятные условия для развития инвестиционной
деятельности. Механизмы рассмотрены в предыдущем вопросе.
Инвестиционная политика предприятия должна исходить из стратегических целей и
должна быть направлена на выгодные вложения и быструю окупаемость.
Принципы разработки инвестиционной политики предприятия:
 Нацеленность инвестиционной политики на достижения стратегических
планов и финансовой устойчивости предприятия.
 Оптимизация структуры источников финансирования предприятия.
 Правильный выбор методов финансирования предприятия.
 Поиск лучших инвестиционных проектов и их отбор по максимальной
эффективности.
Вопрос №4. Инвестиционный рынок и его структура.
Инвестиционная деятельность является предпринимательской деятельностью и
осуществляется на инвестиционном рынке.
Выделяют 3 составляющие:
- финансовый рынок
- рынок объектов инновационных инвестиций
- рынок объектов реального инвестирования
Рынок объектов реального инвестирования:
а) Рынок недвижимости:
- объектом инвестирования являются: здания, сооружения, незавершенное
строительство, многолетние насаждения…
б) Рынок прямых капитальных вложений:
- строительство новых предприятий, реконструкция существующих предприятий,
покупка новых и т.д.
в) Рынок прочих объектов реального инвестирования:
- драгоценные металлы, золото и т.п.
Рынок объектов финансового инвестирования
14
Вопрос №5. Структура финансового рынка.
а) Денежный рынок:
- учетный рынок (рынок краткосрочных обязательств, казначейских и коммерческих
векселей)
- межбанковский рынок
- валютный рынок
б) Фондовый рынок, объектами инвестирования являются:
- облигации
- акции
- опционы
- чеки
Рынок объектов инновационных инвестиций:
а) Рынок интеллектуальных инвестиций:
- патенты
- ноу-хау
- гудвилы
б) Рынок научно-технических новаций:
- новые технологии
- образовательные проекты
Рынок инвестиции
Характеризуется спросом и предложением, ценой, конкуренцией.
Фактор спроса, определяемый следующими параметрами:
1. Национальный объем производства
2. Величина накопления и денежного дохода населения
3. Распределение полученного дохода на потребление и сбережение
4. Ожидаемый темп инфляции
5. Ставка ссудного процента
6. Уровень налога (налоговая политика государства)
7. Обменный курс денежной единицы
8. Воздействия иностранных инвесторов
9. Изменение экономики и политической ситуации
На микроэкономическом уровне на спрос влияет:
-- Норма ожидаемой прибыли инвестиционного проекта
-- Срок окупаемости инвестиционного проекта
-- Ожидания предпринимателя, основанные на прогнозе будущего спроса, объема
продаж и рентабельности.
Инвестиционные предложения на уровне предприятия зависят от: а) нормы
доходности инвестиционного проекта (чем норма выше, тем выше
привлекательность), б) ставки процента по дивидендным вкладам в банке.
15
Вопрос №6. Финансовые институты.
В экономически развитых странах широко развита сложная система
финансовых институтов, призванных осуществлять мобилизацию финансовых
ресурсов у населения, вкладывать их и выступать посредником между субъектами
инвестиционной деятельности.
ТИПЫ:
1. Банки:
а) Банк РФ;
б) Коммерческие банки;
в) Инвестиционные банки (осуществление долгосрочного кредитования, выпуск и
размещение акций, облигаций);
г) Ипотечные банки (осуществление кредитных операций под залог имущества).
2. Небанковские кредитно-финансовые институты:
а) Ломбарды;
б) Кредитные товарищества
- кредитное обслуживание своих членов (кооперативов, предприятий малого
бизнеса, физических лиц);
в) Кредитные союзы (группа частных лиц, мелкие кредитные организации);
г) Общества взаимного кредита (близки к коммерческим банкам)
- обслуживают мелкий и средний бизнес, участниками являются: физические и
юридические лица, за счет взносов которых формируются ОВК;
д) Страховые общества
- реализация страховых взносов (накапливание крупных резервов и помещение в
государственные кооперативные ценные бумаги, или закладные в строительство);
е) Частные государственные пенсионные фонды
- ресурсы формируются за счет отчислений;
ж) Финансовые компании
- кредитование товаров в рассрочку
- выдача потребительских ссуд
3. Инвестиционные институты:
а) Фондовые биржи;
б) Инвестиционные дилеры, брокеры (профессиональные организации или
отдельные физические лица, осуществляющие посредническую деятельность на
фондовом рынке);
в) Чековые инвестиционные фонды;
г) Паевые инвестиционные фонды;
д) Инвестиционные компании (аккумулируют средства и размещают их в ценные
бумаги других эмитентов)
16
Тема 3. Источники финансирования инвестиционных
проектов.
1. Структура источников финансирования.
2. Собственные средства фирмы.
3. Государственная помощь.
4. Кредиты банков.
5. Иностранные инвестиции.
6. Инвестиционный налоговый кредит.
7. Эмиссия ценных бумаг.
Вопрос №1. Структура источников финансирования.
В экономической литературе все источники делят на: внутренние и внешние
источники финансирования.
К внутренним относят:
- Национальные источники, в том числе средства предприятия
- Сбережения населения
- Ресурсы финансового рынка
- Бюджетное финансирование
К внешним относят:
- Иностранные кредиты и займы
- Иностранные инвестиции
На микроэкономическом уровне к внутренним источникам финансирования
относят: а) прибыль, б) амортизацию, в) инвестиции собственников предприятия и
др. К внешним: а) государственное финансирование, б) инвестиционные кредиты
(средства, привлекаемые при помощи размещения собственных ценных бумаг).
При анализе структуры инвестиций предприятия все источники делятся:
собственные средства, привлеченные, заемные.
Собственные средства выступают как внутренние источники, а привлеченные и
заемные как внешние источники финансирования.
Как правило, структура источников финансирования инвестиций изменяется в
зависимости от фазы делового цикла. Доля внутренних источников снижается, когда
в стране период оживления экономики и подъема – это связано с ростом
инвестиционной активности. Доля собственных средств растет в период
экономического спада, когда инвестиционная активность падает.
Инвестиции в основной капитал РФ на 2003 год:
1. Внутренние средства предприятия
2. Внешние средства предприятия
3. Амортизация
4. Инвестиции из прибыли предприятия
5. Инвестиции из федерального и местных бюджетов
45,6%
54,4%
23,8%
18%
6,3%
17
6. Иностранные инвестиции
7. Сбережения населения
10%
13%
Анализ этих данных показывает, что основным источником инвестирования
предприятия является внутренние инвестиции (45%), из них наибольшая доля
приходится на амортизацию и прибыль.
Вопрос №2. Собственные средства фирмы.
1.Амортизация – главный источник финансирования инвестиционной
деятельности предприятия. В ведущих развитых странах амортизационные
отчисления составляют более 70% общей суммы отчислений на инвестиции.
Амортизация выполняет 3 функции:
1. Определение текущей оценки основных средств.
2. Распределение на стоимость готовой продукции затрат основных средств
(амортизация включает в себя себестоимость продукции).
3. Накопление финансовых ресурсов для последующего замещения выбывших
основных средств или вложение капитала в новое производство.
Первые две функции относятся к бухгалтерским, а последняя функция
является экономической, так как с ее помощью происходит восстановление и
обновление основного капитала.
Амортизационная политика предприятия производится в соответствии со второй
частью Налогового Кодекса РФ от 1.01.2001 года. В соответствии с НК РФ введены
амортизационные группы основных средств у предприятий. Таких групп 10. Все
имущество предприятия делится на эти группы, и амортизационные отчисления
производятся для соответствующей группы основных средств.
Для каждой группы устанавливаются сроки полезного использования:
1 группа – от 1 до 3 лет
6 группа – от 10 до 15 лет
2 группа – от 2 до 3 лет
7 группа – от 15 до 20 лет
3 группа – от 3 до 5 лет
8 группа – от 20 до 25 лет
4 группа – от 5 до 7 лет
9 группа – от 25 до 30 лет
5 группа – от 7 до 10 лет
10 группа – от 30 и более лет
Срок полезного использования имущества является основой для расчета
суммы амортизации. Этот срок определяется следующим образом: сначала
определяется амортизационная группа, затем выбирается срок последнего
использования в пределах, предусмотренных для этой группы; этот срок
предприятие выбирает самостоятельно в заданных пределах.
Методы начисления амортизации.
Начисление амортизации основных фондов осуществляется в двух плоскостях:
для налогового учета и для бухгалтерского учета.
При налоговом учете. Налоговым Кодексом РФ установлены 2 метода расчета
норм амортизации: линейный и нелинейный методы расчета.
18
1
n
1. Линейный метод. К = ( ) ∙ 100% , где
К – норма амортизации;
n – срок полезного использования объекта (в месяцах)
Пример: предприятие приобрело и ввело в эксплуатацию станок стоимостью
100 тыс.рублей. Станок относится к 4-ой группе амортизации (5-7 лет),
предприят ие выбрало срок полезного использования 6 лет.
1) Определение нормы амортизации:
n = 12 ∙ 6 = 72 месяца
К = 1/72 ∙ 100% = 1,389% (норма амортизации в месяц)
2) Определение ежемесячной суммы амортизации:
100 000 ∙
1,389
= 1389 рублей в месяц
100
После продажи товаров данная сумма (1389 рублей) должна перечислятся в
амортизационный фонд. К концу срока использования станка будет аккумулировано
100 тыс. рублей на покупку нового станка. Также необходимо осуществить
переоценку основных средств, чтобы не влияла инфляция.
При инфляции 10% можно через год определить первоначальную стоимость
станка не в 100 тыс. рублей, а 110 тыс. рублей и во второй год амортизационные
отчисления составят 210 000 ∙
1,389
= 2916,9 рублей. Однако, в этом случае
100
возрастает стоимость организации и следовательно возрастает налог на имущество
предприятия.
2
n
2. Нелинейный метод: К = ( ) ∙100% (выплата увеличивается в два раза).
Нелинейным методом можно начислять амортизацию вплоть до месяца, в
котором остаточная стоимость имущества достигает 20% от его первоначальной
стоимости; затем сумма амортизационных отчислений определяется иначе:
остаточную стоимость делят на количество месяцев оставшихся до истечения срока
использования данного имущества.
С-первоначальная стоимость
С0
--- нелинейный метод
--- линейный метод
0,8С0
2,5лет
5лет
6лет
t, время
Нелинейный метод позволяет накопить 80% первоначальной стоимости
имущества в два раза быстрее, чем линейным методом. Этот метод целесообразно
использовать в том случае, если большая часть основных фондов требует замены в
ближайшие годы.
19
При бухгалтерском учете: Начисление амортизации ПБУ «Учет основных
средств», которое утверждено Минфином России от 30.03.2001г. № 26-Н. Согласно
этому положению предприятие может начислять амортизацию 4-мя способами:
- линейным;
- уменьшаемого остатка (аналог нелинейного метода);
- списание стоимости по сумме числа лет полезного использования;
- списание стоимости пропорционально объему выпущенной продукции.
В отличие от налогового учета нижние и верхние границы срока полезного
использования основных средств в бухгалтерском учете не установлены и
предприятия устанавливают его по своему усмотрению.
2. Прибыль – Она занимает второе место после амортизационных отчислений в
собственных средствах инвестиции предприятия. Из прибыли формируются целевые
фонды, в том числе фонд накопления.
Фонд накопления используется на:
- приобретения и строительства основных средств предприятия;
- уплата процента за пользование банковским кредитом;
- финансированием научно-исследовательских и опытно-конструкторских работ.
Предприятия с частной собственностью имеет право выбирать направление
использование прибыли самостоятельно. Инвестиционные средства на предприятии
формируются из чистой прибыли.
Выручка от реализации продукции
Акцизы
НДС
Себестоимость
Прибыль, облагаемая налогом
Налог на прибыль
Прибыль от реализации продукции
Прибыль, не облагаемая налогом
Чистая прибыль
Вопрос № 3. Государственная помощь.
Внешними источниками являются: государственная
помощь, заемные
средства. Государство, в соответствии с постановлением Правительства РФ от
22.11.1997г. № 1470 «Об утверждении порядка предоставления государственной
20
гарантии на конкурентной основе за счет средств бюджета развития РФ» может
оказывать помощь различным организациям и предприятиям. Для этого создается
бюджет развития РФ, которым распоряжается Минэкономразвития России, в нем
создано Комиссия по инвестиционным конкурсам. В состав Комиссии входят:
рабочая группа и экспертный совет, для отбора наиболее эффективных
инвестиционных проектов. Для получения помощи предприятия обращаются в эту
Комиссию.
Формами государственной поддержки могут быть:
1. Предоставление у государственных гарантий кредиторам за счет средств бюджета
развития РФ.
2. Получение централизованных ресурсов из бюджета развития РФ, при условии
возврата их и уплата % за использование, либо на условиях закрепления за
государством части акций, вновь создаваемого акционерного общества.
3. Предоставление грантов и дотаций под конкретные проекты на безвозмездной
основе.
4. Долевое участие государства в инвестиционном проекте. Обычно государство
участвует только в тех проектах, которые имеют важное народно-хозяйственное и
социальное значение.
1 и 2 формы являются заемными средствами, а 3 и 4 формы - привлеченными.
Форма 1.
Государственная поддержка в виде государственных гарантий заключается в
том, что государство обязуется возместить кредитору из бюджета развития
оговоренную часть предоставляемых им средств. Размер государственных гарантий
составляет до 40% предоставленных средств.
Условия предоставления гарантий: наличие собственных средств у заявителя в
размере не менее 20% стоимости проекта – при стоимости проекта до 250 млн.
рублей. Не менее 10% - при стоимости проекта от 250 млн. рублей до 1 млрд. рублей
и не менее 5% собственных средств, при стоимости от 1 млрд. рублей.
Форма 2.
Государственная поддержка в форме централизованных ресурсов
предоставляется при наличии: высоких показателей эффективности инвестиционных
проектов и при условии наличия у заявителя не мене 20% собственных средств
стоимости проекта, а также при сроке окупаемости инвестиций не более 3 лет.
Размер государственной поддержки установлен в пределах от 20% до 50%
вложений в проект. Соответственно доля собственных и заемных средств инвестора
(заявителя) составит от 50% до 80%.
Конкретный размер государственной поддержки устанавливается в
зависимости от категории проекта:
21
50% - для проектов, которые обеспечивают производство продукции не
имеющей зарубежных аналогов, при условии ее защищенности отечественными
патентами или аналогичными зарубежными документами (проекты категории «А»).
40% - для проектов, которые должны обеспечивать производство экспортных
товаров не сырьевых отраслей, имеющих спрос на внешнем рынке на уровне лучших
мировых образцов (проекты категории «Б»).
30% - которые обеспечивают производство импортозаменяющей продукции с
более низким уровнем цен (70% и менее) по сравнению с импортируемой
продукцией (проекты категории «В»).
20% - которые обеспечивают производство продукции пользующейся спросом
на внутреннем рынке (проекты категории «Г»).
Достоинство проектов государственной поддержки.
Достоинство централизованных ресурсов в том, что % за их использования
существенно ниже банковского %.
При
заявках на государственную поддержку заявители дополнительно
предоставляют комплект документов, подтверждающих возможность отнесения
проектов к соответствующим категориям.
Государственное финансирование в виде кредитов централизованных ресурсов
относится к заемным средствам, а долевое участие в государственном проекте к
привлеченным средствам + гранты и дотации (привлеченные, т.е. неизвестно будет
доход или нет, а заемные необходимо вернуть).
Вопрос №4. Кредиты банков.
Этот источник финансирования относится к заемным средствам.
Основным кредитодателем является Коммерческий Банк, который
предоставляет инвесторам на определенный срок соответствующую сумму под
проценты. Большинство банков пользуется централизованными кредитными
средствами, выделяемыми им Центральным Банком России, который установил
свою ставку рефинансирования (учетная ставка). Её величина зависит от темпов
инфляции.
Коммерческий Банк предоставляет кредиты по ставке равной сумме ставки
рефинансирования а, Центральный Банк России - банковский моржи (% банка за
кредитное обслуживание).
Для получения кредита инвестор предоставляет в банк технико-экономическое
обоснование проекта или бизнес-план, следовательно, инвестор и банк заключают
кредитный договор.
Для получения долгосрочного кредита заемщик должен:
- указать целевое назначение кредита;
- привести расчет предполагаемых затрат, ожидаемых
эффективности проекта и расчет сроков окупаемости проекта;
доходов;
расчет
22
- предоставить гарантии возврата кредита (гарантии государства; залог
собственного имущества; залог ценных бумаг), поручительство физических или
юридических лиц; страхование кредитного риска.
На основе изучения предоставленных документов и собственной информации
о заемщике банк выносит решение предоставления кредита.
Основные формы предоставления инвестиционного кредита
1. Срочные ссуды:
- они выдаются под определенную цель и на конкретный срок;
2. Возобновляемые ссуды:
- автоматическое предоставление и погашение кредита в рамках определенного
лимита и периода времени;
3. Кредитная линия:
- она открывается самым надежным клиентам (заемщикам).
Особое место занимает ипотечный кредит-ссуда под залог недвижимости.
Характерная черта: длительный срок ссуды. Ипотечное кредитование, в настоящее
время, развивается; его сдерживают высокие проценты.
Вопрос №5. Иностранные инвестиции.
В России в основном идут в сырьевую отрасль и в те среды, которые, дают высокую
прибыль: торговля и производство питания.
иностранный капитал инвестируется в Российскую экономику в следующих формах:
1. Государственные заимствования (МВФ, Парижский клуб), которые образуют
государственный долг России перед зарубежными организациями и международных
финансовыми институтами (в 2000 г. долг России примерно 100 млрд. долларов)
сейчас Россия осуществляет досрочное погашение долга.
2. Вклад в создание предприятий и фирм с иностранным капиталом или совместных
предприятий.
3. Вклад в акционерный капитал российских обществ и компаний.
4. вложение в ц.б., в т.ч. государственные и корпоративные.
5. Финансовые кредиты российским предприятиям и организациям.
6. Лизинговые кредиты российским предприятиям и организациям.
Ограничений по объему привлеченных инвестиций нет.
Вопрос №6. Инвестиционный налоговый кредит
– этот кредит выдается по решению федеральных органов власти (по федеральным
налогам) и по решению региональных или местных органов власти (по
региональным и местным налогам). Для его получения необходимо направить заявку
с обоснованием.
23
данный кредит выдается под специальные цели:
1. Для развития инновационного потенциала (научно-исследовательские работы,
научно-технические разработки, внедрение нового продукта в производство.)
2. На охрану окружающей среды.
3. На общественно значимые нужды (расширение рабочих мест, производство
нужных продуктов.)
Данный кредит выдается на срок от 1 до 5 лет, на условиях возвратности и
платности. Процентная ставка по кредиту составляет от 30-75% ставки
рефинансирования Центрального банка РФ. Данный кредит предоставляется в виде
отсрочки платежей по налогу на прибыль и по местным налогам.
Уменьшения налога не должно превышать 50 % от суммы налога.
Так обр. сумма кредита набирается постепенно за сет уменьшения выплат по
налогам. После того, как сумма кредита набрана, начинаются полные выплаты
налогов + проценты за кредит.
Вопрос №7. Эмиссия ценных бумаг.
Основными ценными бумагами являются акции и облигации.
Эмиссия акций.
Из всех форм коммерческих предприятий имеют право выпускать акции
только акционерные общества.
Для финансирования инвестиций такое общество может проводить эмиссию
акций – эти акции могут размещаться как среди прежних акционерных обществ
(ОАО), так и среди прежних акционеров закрытых акционерных обществ (ЗАО). В
последнем случае прежним акционерам предоставляются преимущественные права
на приобретение новых акций в той пропорции, которая соответствует их доли в
капитале общества и после удовлетворения запросов старых акционеров акции
предлагаются другим инвесторам – это позволяет поддерживать прежним
акционерам свою долю в акционерном капитале и сохранять контроль.
Преимущества и недостатки вложений в акции:
+ для инвесторов
1. Получение значительных доходов в виде дивидендов и продажа акций по более
высокому курсу.
2. Участие в управлении акционерным обществом.
3. Воздействие на деятельность общества для крупных акционеров.
– для инвесторов:
1. Риск невыплаты дивидендов.
2. Риск потери капитала при снижении курса акции.
24
3. Невозможность для мелких акционеров воздействовать на проводимую
обществом политику.
4. Последняя очередность возврата капитала при ликвидации общества.
Эмиссия облигаций.
Эмиссия облигаций направлена на привлечение временно свободных
денежных средств населения и коммерческих структур. Срок облигационного займа
должен быть не меньше, чем срок реализации инвестиционного проекта.
Условия облигационного займа включают:
- сумму и срок займа;
- число выпущенных облигаций;
- уровень процентной ставки;
- формы и порядок погашения облигаций;
- условия процентных выплат (ежемесячных, ежегодных и т.д.).
Облигации имеют следующие преимущества и недостатки:
+ для инвесторов:
1. Величина дохода по облигациям гарантирована и заранее известна, в отличие от
акций.
2. Облигации могут быть досрочно предъявлены к погашению, тогда как акционер
не может востребовать средства, вложенные в акции, он может их только продать по
сложившемуся курсу.
3. При ликвидации фирмы владельцы облигаций имеют первоочередное, по
сравнению с акционерами, право на возврат вложенных средств.
– для инвесторов:
1. Как правило, менее высокая доходность облигаций по сравнению с акциями.
2. Владение облигациями не дает право участвовать в управлении акционерным
обществом.
Для акционерного общества эмиссия акций, безусловно, имеет большие
преимущества, чем эмиссия облигаций так как:
1. Эмиссия акций дает возможность расширять акционерный капитал
на долгосрочной основе.
Привлеченные средства выплачиваются их владельцам лишь при ликвидации
общества, в то время как заемный капитал (с помощью облигаций) подлежит
возврату в оговоренный срок. Кроме того, размещение акций не требует
использования залогов и гарантий в отличие от кредитов.
2. Акционерное общество может не платить дивиденды по обычным акциям
при отсутствии прибыли, а по решению собрания акционеров и при наличии
прибыли, в то время, как проценты по облигациям должны выплачиваться
обязательно.
3. Привлечение капитала с помощью акций позволяет перенести все выплаты
на тот период, когда проект уже сам будет приносить доход.
25
В целом эмиссия акций обеспечивает меньшую степень риска
инвестиционного проекта по сравнению с привлечением заемных средств
(облигации и кредиты).
Тема 4. Инвестиционные проекты.
1. Понятие инвестиционного проекта, его виды.
2. Жизненный цикл инвестиционного проекта.
3. Предъинвестиционные исследования.
4. Бизнес-план проекта.
Вопрос №1. Понятие инвестиционного проекта, его виды.
Реализация целей инвестирования предполагает разработку инвестиционных
проектов, которые обеспечивают инвесторов и других участников проектов
необходимой информацией для принятия решений об инвестировании.
Понятие инвестиционного проекта используется в двух смыслах:
1 – проект представляет собой деятельность по осуществлению каких-либо
действий, обеспечивающих достижение целей проекта.
2 – проект, как система, которая включает набор организационно-правовых и
расчетно-финансовых документов, которые необходимы для реализации проекта.
Мы будет использовать понятие инвестиционный проект во втором значении,
а в первом значении используем понятие проект.
В Федеральном Законе «Об инвестиционной деятельности в РФ
осуществляемой в форме капитальных вложений» дано следующее определение
инвестиционного проекта.
Инвестиционный
проект
–
это
обоснование
экономических
целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том
числе необходимая проектно-сметная документация, разработанная в соответствии с
законодательством РФ и утвержденными стандартами, а так же описание
практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план).
Виды проектов
1. По отношению друг к другу:
- независимые проекты, могут реализоваться одновременно;
- альтернативные (взаимоисключающие) – проекты, выполняющие одну и ту же
функцию;
- взаимодополняющие проекты, их
реализацию может происходить только
совместно.
2. По срокам реализации:
- краткосрочные до 3-х лет;
26
- среднесрочные 3 – 5 лет;
- долгосрочные более 5 лет.
3. По масштабам (размерам инвестиций):
- малые проекты, они ограничиваются одной небольшой фирмой, направленные на
расширение производства, увеличению ассортимента, модернизацию (являются
краткосрочными);
- средние проекты, это проекты технического перевооружения существующего
производства, реализуется поэтапно по графику;
- крупные проекты, это проекты создания крупных предприятий;
- мега проекты, выполняются в виде целевых инвестиционных программ,
включающих в себя множество взаимосвязанных проектов (международные,
государственные, региональные).
4. По основной направленности:
- коммерческие проекты, главная цель – получение прибыли;
- социальные проекты, ориентированы на достижение определенных социальных
целей (безработица, образование…);
- экологические проекты, улучшение среды обитания и др.
5. В зависимости от степени влияния результатов проекта на внутреннем и внешнем
рынках, экологической и социальной обстановки:
- глобальные проекты, влияют на обстановку на Земле;
- народно-хозяйственные проекты, влияют на ситуацию в стране;
- крупномасштабные проекты, изменяют ситуации в отрасли, совокупности
регионов;
- локальные проекты, влияние на отдельные города, отдельные регионы, на уровень
и структуру цен на товарных рынках.
6. В зависимости от величины риска проекта:
- надежные проекты, т.е. высокая величина прибыли (проекты по государственному
заказу);
- рискованные проекты, т.е. высокая степень неопределенности затрат и результатов
(связаны с чем-то новым: производством, технологиями).
7. По цели проекта:
- сохранение продукции на рынке (инвестиции в обычное воспроизводство и цели
повышение качества продукции);
- расширение объемов производства;
- выпуск новой продукции;
- решение социальных и экономических задач.
Вопрос №2. Жизненный цикл инвестиционного проекта.
27
Жизненный цикл – промежуток времени между моментом появления
проекта и окончанием реализации проекта.
Окончанием реализации проекта может быть:
1. Ввод в действие объектов и начало их эксплуатации (по государственному заказу).
2. Достижение проектом заданных результатов (например, выход предприятия на
свою мощность, достижение окупаемости проекта – что обеспечивает возврат всех
заемных средств).
3. Начало работ по модернизации проекта (из внутренних источников).
4. Вывод объектов проекта из эксплуатации.
5. Прекращение финансирования проекта (в основном это социальные проекты).
Разработка любого инвестированного проекта может быть представлена в виде
цикла, состоящего из 3 фаз:
1. Предъинвестиционная.
2. Инвестиционная.
3. Эксплутационная (производственная).
Жизненный цикл может быть представлен в виде графика:
прибыль
прибыль
1 фаза
2 фаза
3 фаза
точка
безубыточности
0
расходы
время
вложения
Самые большие расходы на инвестиционной фазе 2.
Рассмотрим примерное содержание этих фаз:
Фаза 1. В этой фазе проект разрабатывается; изучаются его возможности;
проводится предварительные исследования; ведутся переговоры с потенциальными
инвесторами и другими участниками проекта; выбираются поставщики (сырья,
оборудования); производится юридическое оформление инвестиционного проекта
(подготовка документов, оформление контрактов, регистрация предприятия и др.).
Затраты на этом этапе не значительные и составляют от 0,7% для крупных
проектов, до 5% - для небольших проектов от общего объема затрат.
Затраты 1 фазы, в случае реализации проекта, будут входить в состав
производственных затрат и через механизм амортизации будут отнесены на
себестоимость продукции в будущем.
28
Фаза 2. В данной фазе осуществляются конкретные действия, которые требуют
гораздо больших затрат и носят уже необратимый характер. На этом этапе
разрабатывается проектно-сметная документация; заказывается оборудование;
готовятся производственные площади (строятся здания); поставляется оборудование
и осуществляется его монтаж и пуско-наладочные работы; осуществляется набор
персонала и проводится его обучение; ведутся рекламные мероприятия.
На этой фазе создаются постоянные активы предприятия (ОПФ).
Фаза 3. Данная фаза начинается с момента ввода в действие основного
оборудования (для промышленных предприятий) или приобретение недвижимости и
других видов активов. На этой фазе осуществляется пуск в действие оборудования;
начинается производство продукции или оказание услуг; возвращается банковский
кредит.
Эта фаза, в отличие от других, характеризуется соответствующими
поступлениями денежных средств и текущими издержками. Данная фаза
продолжается до момента окончания производства.
Вопрос №3. Предъинвестиционная фаза исследования.
Эта фаза имеет важное значение, так как именно здесь закладывается
жизнеспособность проекта и его инвестиционная привлекательность.
Выделяют следующие этапы предъинвестиционных исследований.
1-ый этап – Формирование замысла, идеи проекта (поиск его концепции).
2-ой этап – Подготовительные исследования, в результате которых должен
быть составлен бизнес-план проекта.
3-ий этап – Технико-экономическое обоснование проекта.
4-ый этап – Подготовка оценочного заключения по проекту и принятие
решения об инвестиции.
Задачи, решаемые на каждом этапе:
1. Формирование инвестиционного замысла предусматривает:
- выбор и предварительное обоснование замысла;
- инновационный, патентный и экологический анализ объекта производство,
которого предусмотрено намечаемым проектом;
- проверка необходимости выполнения сертификационных требований;
- предварительное согласование инвестиционного замысла с федеральными,
региональными и отраслевыми приоритетами (это относится к капитальным
вложениям, осуществляемые государством);
- предварительный отбор организаций способных реализовать проект (подрядчики,
субподрядчики);
- подготовка информационного меморандума, т.е. заявление о намерениях.
29
2. Предпроектные исследования:
- предварительное изучение спроса на будущую продукцию и услуги с учетом
экспорта и импорта;
- оценка уровня базовых, текущих и прогнозных цен на будущую продукцию и
услуги;
- подготовка предложений по организационно-правовой форме реализации проекта и
состава его участников (для нового предприятия);
- оценка предполагаемого объема инвестиций по укрупненным позициям и
предварительная оценка их коммерческой эффективности;
- подготовка предварительных оценок по разделам технико-экономического
обоснования проекта и в частности – предварительная оценка эффективности
проекта;
- утверждение результатов обоснования;
- подготовка контрактной документации на проектные изыскательские работы;
- подготовка инвестиционного предложения для потенциальных инвесторов, для
этой цели составляется бизнес-план.
3. Технико-экономические обоснования проекта (этот этап необходим, если
осуществляется крупномасштабные капитальные вложения: строительство новых
зданий, сооружений и т.п., если более мелкое, то достаточно бизнес-плана).
Этап предусматривает:
- проведение полномасштабного маркетингового исследования (анализ спроса и
предложения, сегментация рынка, определение цены, эластичности спроса, анализ
основных конкурентов, разработка маркетинговой стратегии);
- подготовка программы выпуска продукции (объем продукции);
- подготовка пояснительной записки, включающей данные обоснования
инвестиционных возможностей;
- подготовка исходно-разрешительной документации;
- разработка технических решений: определение состава оборудования, загрузки
действующих мощностей, закупка зарубежных технологий, использование сырья и
других материалов и т.д.);
- градостроительные, архитектурно-планировочные и строительные решения;
- инженерное обеспечение;
- проведение мероприятий по охране окружающей среды и гражданской обороны;
- описание организации строительства;
- описание системы управления предприятием и организации труда рабочих и
служащих;
- подготовка сметно-финансовой документации;
- оценка рисков, связанных с осуществлением проекта;
- определение сроков осуществления проекта;
- оценка финансовой, экономической и бюджетной эффективности проекта;
- формулирование условий прекращения реализации проекта.
Подготовленное ТЭО проходит межведомственную экологическую комиссию
и др. виды экспертиз.
4. Подготовка оценочного заключения и принятие решения об инвестировании.
30
После завершения разработки ТЭО, участники инвестиционного проекта
дают собственную оценку предполагаемых инвестиций в соответствии со своими
целями, возможными затратами и прибылями, и рисками. Чем выше качество ТЭО,
тем легче работа по оценке проекта.
На основе этого заключения каждый участник принимает для себя решение об
участии в проекте.
Вопрос №4. Бизнес-план проекта.
Бизнес-план является результатом предъинвестиционных исследований.
Под Бизнес-планом понимается документ, в котором содержится информация о
проекте, необходимый для его осуществления.
Бизнес-план необходим при решении многих актуальных задач:
1. Для подготовки заявок на получение кредитов в КБ.
2. Для обоснования предложений по приватизации государственных предприятий.
3. Для разработки проектов создание частных фирм.
4. Для разработки проекта выпуска новой продукции или оказания новой услуги.
5. Для составления проспектов эмиссии ценных бумаг…..
Бизнес-план особенно важен в России, т.к. здесь существует множество
неблагоприятных факторов, которые требуют их тщательного анализа. Особая сфера
применения бизнес-плана – это привлечение потенциальных инвесторов.
Бизнес-план отвечает на вопросы:
- стоит ли вообще вкладывать деньги в данное дело?
- окупается ли все затраты, силы и средства?
Бизнес-план необходим не только инвесторам, но и самому предпринимателю
и менеджерам для проверки реалистичности и разумности их идей; он так же нужен
и сотрудникам, чтобы четко представлять задачи и перспективы.
Бизнес-план требует личного участия руководителя.
Структура бизнес-плана ЮНИДО
Согласно рекомендациям ЮНИДО (структурное подразделение ООН, задачей
которого является содействие промышленному развитию) имеет следующую
структуру:
1. Цели проекта, его ориентация и экономическое окружение, юридическое
обеспечение (налоги, государственная поддержка…).
2. Маркетинговая информация (возможность сбыта, конкурентная среда,
предполагаемая программа продаж, номенклатура продукции, ценовая политика).
3. Материальные затраты (потребности, цены и условия поставки сырья, материалов,
энергоносителей).
31
4. Место размещения предприятия с учётом анализа технических, социальных и
иных факторов.
5. Проектно – конструкторская часть. Она включает в себя: выбор технологии
производства, специфика оборудования (перечень и количество оборудования) и
условия поставки, объёмы строительства и др..
6. Организация предприятия и накладные расходы (определение организационно –
правовой формы, учреждение предприятия, создания системы управления
предприятием, создание функциональных зон управления, определение условий
аренды, графиков амортизации имущества).
7. Кадры (потребность в персонале, обеспеченность, режим работы (смены, рабочее
время), условия оплаты, необходимость в обучение).
8. График осуществления проекта (сроки строительства, монтажа оборудования и
пуско – наладочных работ, период функционирования предприятия).
9. Оценка эффективности инвестиционного проекта.
У нас в стране существуют методические рекомендации Министерства
Экономического Развития и Торговли РФ по структуре бизнес-плана. Согласно этой
рекомендации бизнес-план имеет следующие разделы:
а) Вводная часть (резюме) – общие сведения.
б) Обзор состояния отрасли, к которой относится предприятие.
в) Описание проекта – информация о продукции (услугах); описание новизны
решения технологических, технических, потребительских, рецептурных проблем и
т.д.
г) Производственный план реализации проекта (описание технологий производства,
материально-техническое обеспечение, кадры, правовая защита производства и т.д.).
д) План маркетинга и сбыта продукции предприятия: оценка внешней среды,
потенциальных покупателей и потребителей услуг, оценку конкурентов и
конкурентной борьбы, комплексное исследование рынка и принятие стратегию
маркетинга и др.
е) Организационный план реализации проекта.
ж) Финансовый план реализации проекта: план прибыли, движение денежных
потоков, анализ безубыточности проекта, финансовый анализ отдельных видов
продукции.
з) Оценка экономической эффективности затрат осуществляемых в ходе реализации
проекта.
Бизнес-план может разрабатываться в различной степени детализации:
1) (Наименьший) Бизнес проспект инвестиционного проекта, в нем представляется
предельно сжатая аналитическая информация необходимая для принятия решений
об инвестировании и для формирования пакета проектов организации.
2) Краткий бизнес-план инвестиционного проекта.
32
3) Полный бизнес-план инвестиционного
окончательного принятия решений.
проекта,
он
необходим
для
Тема 5. Оценка эффективности инвестиционных проектов.
1. Основные оценки инвестиционной привлекательности проектов
2. Критерии и основные аспекты эффективности инвестиционных проектов
3. Оценка финансовой состоятельности инвестиционных проектов
4. Оценка экономической эффективности инвестиционных проектов
Вопрос №1. Основные оценки инвестиционной привлекательности проектов.
Успешная инвестиционная деятельность предприятия зависит от того, как
организован процесс анализа и отбора инвестиционных проектов. Отбор проектов
осуществляется на основе оценки их эффективности. Оценка эффективности
независима от технологий и других особенностей проекта и осуществляется по
единым принципам:
а) Рассмотрение проекта на протяжении всего его жизненного цикла;
б) Моделирование денежных потоков, включающие все денежные поступления
и расходы за расчетный период;
в) Принцип сопоставимости условий сравнений различных проектов;
г) Положительность и максимум эффекта, он означает, что для принятия
проекта необходимо: положительность эффекта от его реализации; при сравнении
альтернативных вариантов предпочтение отдается тому варианту, который имеет
максимальную эффективность.
д) Принцип учета фактора времени - необходимо учитывать:
- изменение во времени параметров проекта и его экономическое окружение;
- учет разрывов во времени (лагов) между производством продукции и их оплатой;
- учет неравноценности разновременных затрат и результатов (необходимость
дисконтирования).
е) Принцип учета только предстоящих в ходе осуществления проектов затрат и
поступлений.
ж) Принцип сравнения «с проектом» и «без проекта».
з) Принцип учета всех наиболее существенных последствий проекта, означает,
что должны учитываться как непосредственные экономические последствия проекта,
так и внеэкономические (социальные блага, общенародное значение). Эти
последствия по возможности оцениваются количественно, в противном случае –
экспертно.
и) Принцип учета наличия разных участков проекта, означает учет не совладения их интересов и наличие различных оценок эффективности проекта, что
выражается в индивидуальных значениях нормы дисконта.
к) Принцип многоэтапности оценки: на различных стадиях разработки и
осуществления проекта его эффективность определяется заново с различной
глубиной проработки.
33
л) Учет влияние на эффективность проекта, потребность в обороте капитала.
м) Учет влияния инфляции и возможность использования при реализации
проекта нескольких валют.
н) Учет в количественной форме влияния неопределенности и рисков,
сопровождающих реализацию проекта.
Вопрос №2. Критерии и основные аспекты эффективности инвестиционных
проектов.
Одним из наиболее общих критериев оценки эффективности проекта является
критерий повышения ценности фирмы, которая зависит от:
- роста дохода фирмы;
- снижения производственного или финансового риска;
- повышение уровня эффективности её работы.
Оценка эффективности проекта в России производится на основе
методических рекомендаций «По оценки эффективности инвестиционных проектов»
от 21.06.199г. № ВК 477.
Оценка эффективности инвестиционного проекта включает:
1. Финансовый аспект.
2. Экономический аспект.
Задача финансовой оценки – установление достаточных финансовых ресурсов
конкретной фирмы для реализации проекта в установленный срок и выполнение
всех финансовых обязательств.
В странах с развитой экономикой считается нормальным регулярная
публикация отчетов фирмы, издаются справочники о финансовом положении
фирмы. В отечественной практике достоверность финансовой оценки будет зависеть
от достоверности информации предоставляемой фирме и от квалификации
экспертов, участвующих в финансовой оценке.
Однако в настоящее время наметилась тенденция к раскрытию финансовой
информации компании.
Оценка экономической эффективности проекта делает акцент на
потенциальную способность проекта сохранить покупательную ценность вложенных
средств и обеспечение достаточного темпа их прироста. Этот анализ строится на
определении различных показателей:
- нормы прибыли;
- период окупаемости проекта;
- чисто текущая стоимость проекта и др.
Вопрос№3. Оценка финансовой состоятельности инвестиционных проектов.
Финансовую оценку часто называют капитальным бюджетированием – оценка
затрат и поступлений представленных в виде денежных потоков. В ходе оценки
34
сопоставляются ожидаемые затраты и возможные доходы. Проект будет
финансово состоятельным, если на всех периодах разработки и осуществления
проектов денежные притоки будет превышать оттоки.
К ожидаемым затратам относят:
1. Расходы на приобретение оборудования и материалов;
2. Ежегодные издержки производства и текущие эксплуатационные расходы;
3. Расходы на налоги;
4. Потеря доходов от проданных, устаревших фондов;
5. Расходы на капитальный ремонт и др.
Выгода от инвестиций включает:
а) средства продажи устаревших фондов;
б) дополнительный доход, полученный благодаря инвестициям;
в) экономия издержек благодаря замене устаревших фондов;
г) льготы по налогообложению;
д) ликвидационная стоимость новых фондов.
Денежные потоки обычно состоят из потоков отдельных видов деятельности:
1. Поток денег от оперативной деятельности (производство).
2. Поток реальных денег от инвестиционной деятельности.
3. Поток реальных денег от финансовой деятельности.
Операционная деятельность включает приток вызванной выручки от
реализации продукции. Отток вызван производственными издержками и налогами.
Инвестиционная деятельность формирует приток - продажа активов и
поступлениями за счет уменьшения оборотного капитала.
Оттоки включают: капитальные вложения, затраты на пуско - наладочные
работы, затраты на увеличение оборотного капитала и ликвидные затраты в конце
проекта.
Финансовая деятельность, приток формируется за счет вложения собственного
капитала, привлечение средств. Затраты включают затраты на возврат и
обслуживание займов и выпуск предприятием ценных бумаг и выплаты дивидендов.
Для оценки необходимы следующие данные:
1. Таблицы инвестиционных издержек (капитальные вложения)
2. Программа производства и реализации по видам продукции: объём производства
каждого вида продукции в натуральном и стоимостном выражении; объём
реализации; цену реализации за единицу продукции; выручка от реализации.
3. Среднесписочная численность работников по основным категориям.
4. Текущие издержки на выпуск продукции: материальные затраты; расходы на
заработную плату и др.
5. Структура текущих издержек по видам продукции.
6. Потребность в оборотном капитале.
7. Источники и объём финансирования.
Условием успеха инвестиционного проекта является положительное сальдо
денежного потока. В случае отрицательной величины, для каждого временного
35
периода, необходимо будет привлечь дополнительные средства и отразить их в
расчетах эффективности, либо отказаться от проекта.
Финансовую оценку проведём на примере инвестиционного проекта.
Пример.
Предполагается создать новое производство. Весь объем производства товаров
будет реализован. Проект рассчитан на 5 лет. Все расчеты в тыс.руб.
Производственная программа предприятия в таблице №1.
Таблица №1.
Год
Показатель
1
2
3
4
5
Объём производства 2000 2500 2700 3000 3000
Предъинвестиционные затраты в таблице №2.
Таблица №2.
Статья
Исследования возможности проекта
Предварительные технико-экономические исследования
Бизнес-план (технико-экономическое обоснование)
Итого
Сумма (тыс.руб.)
200
200
100
500
Инвестиционные затраты в таблице №3.
Таблица №3.
Статья
Приобретение оборудования и его наладка
Первоначальный оборотный капитал
Нематериальные активы
Итого
Сумма (тыс.руб.)
11000
2200
800
14000
Амортизация начисляется равными долями. Через 5 лет предприятие реализует
оборудование по цене 1019 тыс.руб. Маркетинговые исследования показали, что
предприятие может реализовать свою продукцию по цене 12 тыс.руб. за единицу.
Затраты на производство единицы продукции 9.8 тыс.руб. Они включают расходы на
материалы – 8.6 тыс.руб.; заработная плата – 0.8 тыс.руб.; накладные расходы – 0.3
тыс.руб.; издержки на продажи – 0.1 тыс.руб.
Финансирование проекта предполагается осуществить за счет долгосрочного
кредита под 7% годовых. Размер кредита – 14000 тыс.руб.
36
Динамика погашения кредита представлена в таблице №4.
Таблица №4.
Год
Показатель
0
Погашение основного долга 0
Остаток кредита
Выплаченные %
1
0
2
3
4
5
-3500 -3500 -3500 -3500
14000 14000 10500 7500
0
-980 -980 735
3500
490
0
245
Стоимость основных фондов и нематериальных активов в таблице №5.
Таблица №5.
Год
0
Показатель
Стоимость
ОПФ
и
11800
нематериальных активов
1
2
3
4
5
14600
16520 18880 21240 23600
Расчетов потоков реальных денег в таблице №6.
Таблица №6.
№
Показатель
Год
0 1
2
3
4
5
Операционная деятельность
1
2
3
4
Выручка от продукции
Затраты на материалы и комплектующие
Зарплата и отчисления
Накладные расходы
-
24000
-17200
-1600
-350
30000
-21500
-2000
-750
32400
-23200
-2160
-800
36000
-25800
-2400
-900
36000
-25800
-2400
-900
5
6
Издержки от продаж
Амортизация (линейный способ)
Процент на обслуживание кредита в
составе себестоимости
Дополнительные
расходы
будущих
периодов
Налог на имущество (2%)
-
-200
-2360
-250
-2360
-270
-2360
-300
-2360
-300
-2360
-
-980
-980
-735
-490
-245
0 -100
-100
-100
-100
-100
0 -212.4
-165.2
-118
-70.8
-23.6
0 748
1891.8
2627
3579.2
3871.4
7
8
9
10 Балансовая прибыль
37
11 Налог на прибыль (24%)
0 -179.5
Чистая
прибыль
от
операционной
12
0 568.5
деятельности
13 Сальдо операционной деятельности
0 4008.5
-454.8
-630.5
-859
-929.1
1440
1996.5
2720.2
2942.3
4880
5131.5
5670.2
5647.3
Строка 10 = сумме с 1 по 9 строку.
Строка 11 = строка 10 ∙ 24%.
Строка 12 = строка 10 + 11.
Строка 13 = строка 12 – строка 6 – строка 7 – строка 8
Таблица №7.
№
14
15
16
17
18
19
20
Показатель
Инвестиционная
деятельность
Поступления от продажи
Стоимость
заводского
оборудования
Первоначальный
оборотный капитал
Нематериальные активы
Сальдо инвестиционной
деятельности
Сальдо операционной и
инвестиционной
деятельности
Накопленное
сальдо
операционной
и
инвестиционной
деятельности
Год
0
1
2
3
4
5
0
0
0
0
0
1019
-11000
0
0
0
0
0
-2200
0
0
0
0
0
-800
0
0
0
0
0
-14000
0
0
0
0
1019
-14000
4008.5
4880
5191.5
5670.2
6666.3
-14000
-9991.5 -5111.5
80
5750.2
12416.5
Строка 19 = строка 19 + 13.
Таблица №8.
№
21
22
23
24
25
26
27
Показатель
Финансовая
деятельность
Долгосрочный кредит
Погашение основного
долга
Остаток кредита
Выплаченные %
Сальдо
финансовой
деятельности
Сальдо трёх потоков
Накопленное
сальдо
Год
0
1
2
3
4
5
14000
0
0
0
0
0
0
0
-3500
-3500
-3500
-3500
14000
0
14000
-980
10500
-980
7000
-735
3500
-490
0
-245
14000
-980
-4480
-4235
-3990
-3745
0
0
3028.5
3028.5
400
3428.5
956.5
4385
1680.2
6065.2
2921.3
8986.5
38
трёх потоков
Строка 25 = сумма строк 21 + 22 + 24.
Строка 26 = строка 19 + строка 25.
Вывод: Необходимым критерием принятия решения проекта является
положительное сальдо 3-х накопленных денег в любом временном интервале. В
рассматриваемом проекте это условие соблюдается. Ни в одном временном периоде
не возникает потребности в дополнительных средствах. Наименьшее сальдо 3-х
потоков возникает за 2-й год (400 тыс.руб.). При неблагоприятных условиях
осуществление проекта, возможно, что потребуется привлечение дополнительных
средств во 2-м году. В целом проект финансово реализуем. По величине
накопленного сальдо 3-х потоков (строка 27) можно сделать вывод о том, что проект
является экономически привлекаемым, так как обеспечивает получение доходов
превышающих инвестицию в проекте. Инвестиции в проекте составляют 14
млн.руб., а доход составил в конце 5-го года 14 млн.руб. + 8986 = 22986 млн.руб.
Накопление сальдо в конце 5-го года 8986 тыс.руб. оно представляет собой
чистую прибыль +дополнительные расходы.
Денежные потоки от реализации инвестиционного проекта по готам
представлены следующими данными:
Таблица №9.
Год
0 1
2
3
4
Приток денежных средств
Отток денежных средств
Инвестиционная деятельность
Приток денежных средств
0
0
406
360
480
420
580
460
580
460
0
0
0
0
0
Отток денежных средств
Финансовая деятельность
Приток денежных средств
Отток денежных средств
80 0
0
0
0
70 0
0 30
0
80
0
80
0
0
№
Показатель
Операционная деятельность
1
2
1
2
1
2
Требуется:
1. Определить финансовую реализуемость проектов?
2. Определить меры для того, чтобы исключить отрицательное сальдо?
3. Определить денежные потоки в случае, если накопление денежных средств
положить в банк по 12% годовых?
Тема. Оценка экономической эффективности инвестиционных
проектов.
39
1. Оценка экономической эффективности с помощью расчета простой нормы
прибыли.
2. Оценка экономической эффективности с помощью расчета периода окупаемости.
3. Оценка экономической эффективности с помощью чисто текущей стоимости
проекта.
4. Оценка экономической эффективности показателя рентабельности инвестиции
(дисконтированного).
5. Оценка экономической эффективности внутренние нормы прибыли.
6. Оценка экономической эффективности дисконтирования периода окупаемости.
7. Ранжирование инвестиционных проектов.
Методы, используемые при оценке экономической эффективности проектов
дел на 2 группы:
- простые;
- сложные (динамические).
К простым методам относятся методы, которые оперируются точечными
значениями исходных данных и не учитывают не равнозначность денежных потоков,
возникших в различные моменты времени. Простые методы довольно часто
используют для быстрой оценки проектов на предварительной стадии их анализа, в
силу их простоты.
Сложные методы применяются для более глубокого анализа инвестиционных
проектов, они требуют применение специального математического аппарата и более
тщательной обработки информации.
К простым методам относятся методы расчета простой нормы прибыли и
периода окупаемости. Сложные методы основаны на приведении всех финансовых
величин к «сегодняшнему масштабу цен» - это операция носит название
дисконтирование.
На практике наибольшее распространение получили методы расчета чисто
текущей стоимости проекта NPV, дисконтированная рентабельность инвестиции PI,
внутренней нормы доходности IRR и срока окупаемости.
Вопрос №1. Оценка экономической эффективности с помощью расчета
простой нормы прибыли.
Простая форма прибыли ROI рассчитывается как отношение чистой прибыли
за один период времени (обычно за год) к общему объёму инвестиционных затрат
ROI =
Pr
I
Экономический смысл этого показателя заключается в том, что он оценивает
какая часть инвестиционных затрат возмещается в виде прибыли в течение 1-го
интервала планирования.
По значению этого показателя инвестор может судить об уровне доходности
проекта и о целесообразности инвестиций и о целесообразности дальнейшего
анализа инвестиционного проекта.
Недостаток этого показателя заключается в том, что он будет разным для
разных времен интервалов.
40
Например: в начале прибыль отрицательная, поэтому в качестве периода для
оценки величины прибыли принимают обычно период, в котором достигнут
планируемый в проекте уровень производства, но когда еще продолжается
погашение первоначально взятых кредитов. Либо в качестве Pr принимают среднюю
прибыль за все годы реализации проекта. Рассчитывая значение данного показателя,
рассмотренного выше инвестиционного проекта. Чистая прибыль представлена в
таблице:
Таблица №10.
Год
Показатель
Чистая прибыль
0
1
2
3
4
5
0 586.5 1440 1996.5 2720.2 2942.3
Запланированная мощность предприятия достигнута на 4-ом году, в этот год
продолжаются выплаты по кредиту, поэтому этот год может быть взят в качестве
исходных данных для расчета простой нормы прибыли.
ROI =
2720.2
= 0.1943 = 19.43% => Проект экономически привлекателен; можно в
14000
качестве прибыли взять среднюю прибыль:
Pr =
568.5  1440  1996.5  2720.2  2942.3
=1843.5
5
ROI =
1843.5
= 0.1317 = 13.17%
14000
Вопрос №2. Оценка экономической эффективности с помощью расчета
периода окупаемости.
С помощью этого показателя рассчитывается период в течение, которого
проект будет работать «на себя».
Io
,
P
где Io – первоначальные инвестиции;
Р – чисто годовой денежный поток от реализации проекта.
PR =
Эта формула может использоваться, если в проекте инвестиции разовые и
осуществляются в начале проекта. Трудность использовании формулы заключается в
том, что величина P меняется во времени. Используя второй поток, который
заключается в постепенном, шаг за шагом, вычитание чистого денежного потока и
сумм первоначальных инвестиций. Период времени за которой остаток становиться
равным нулю – называется периодом окупаемости. Данный метод используется для
выбора проектов в тех случаев, когда инвестирование является высоко рискованным,
41
поэтому чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект.
Кроме того, этот метод можно использовать в том случае, когда руководство фирмы
ставит на первый план проблему ликвидности, а не прибыльности проекта. Главное
чтобы проект окупился как можно скорее.
Определение данного показателя для рассматриваемого инвестиционного
проекта представлено в таблице:
Таблица №11.
№
1
2
3
4
5
6
7
8
Показатель
Чистая прибыль
Амортизация
Процент на обслуживание
кредита
Расходы
будущего
периода
Сальдо
операционной
деятельности (Pi)
Инвестиции
Строка 6+5
1
КД
(1  d ) i
d = 0.07
PR = 3 + (
Год
0
0
1
335
2
1099
3
1548
4
2164
5
2279
0
3775
4539
4743
5114
4984
-14000
-14000
0
-10225
0
-5686
0
-943
0
4171
0
9155
1
0.9346
0.8734
0.8163
0.7629
0.7130
 943
) = 0.18 = 3.18 года.
 943  4171
Как видно из таблицы срок окупаемости наступит на 4-ом году. Для более
точного срока окупаемости необходимо найти часть суммы инвестиций не покрытой
денежными поступлениями в период предшествующему к году окупаемости (943).
Дале разделить этот непокрытый остаток на величину денежных поступлений в
периоде окупаемости (4-й год). В нашем случае 943 + 4171. В результате: 3 года +
943
= 3,18.
943  4171
Вопрос №3. Оценка экономической эффективности с помощью чисто
текущей стоимости проекта.
Этот метод относится к динамическим методам,
неравноценность денежных поступлений во времени (NPV).
T
NPV =  I 0  
i 1
Pi
(1  d )
T - Срок реализации проекта.
i – Год (1, 2, 3, 4…)
он
учитывает
42
Pi – денежное поступление в i-м году.
Данная формула используется, если инвестиции разовые и осуществляются в
начале проекта. Если инвестиции осуществляются в течении ряда лет, то
необходимо использовать следующую формулу:
T
NPV =  
i 0
T
Ii
Pi


i
i
(1  d )
i 1 (1  d )
В этих формулах предполагается, что дисконт (d) остается неизменным на
протяжении всего срока реализации проекта. Проект будет применяться, если NPV >
0, то есть приносит прибыль, если NPV < 0, то проект является убыточным и его
надо отвергнуть.
Таблица№12. Продолжение таблицы №11.
Pi ∙ Кд
9
10 Кд (12%)
11 Pi ∙ Кд
0
0
0
3528.037
0.8929
5370.69
3964.538
0.7972
3618.49
3871.701
0.7118
3376.06
3901.446
0.6355
3249.94
3553.523
0.5674
2827.92
Вывод: данный проект приносит чистую текущую прибыль в размере 4819
тыс. рублей, поэтому принятие проекта целесообразно.
Вопрос №4. Оценка экономической эффективности показателя
рентабельности инвестиции (дисконтированного).
Показатель NPV выражается в абсолютных величинах, поэтому применение
данного метода ограниченно для сопоставления различных проектов, так как
большее значение NPV не всегда будет соответствовать более эффективному
использованию инвестиций. Это связано с различным масштабом деятельности. В
этом случае используется показатель рентабельности инвестиций:
T
PI =
Pi
 (1  d )
i 1
T
I0
 (1  d )
i 1
i

PVP
PVI
i
PI =134%
Можно посчитать среднегодовую рентабельность инвестиций 
PI 
 26.88%.
T 
Среднегодовая рентабельность достаточно высока, она выше банковских процентов,
поэтому проект рекомендуется принять к реализации.
43
Вопрос №5. Оценка экономической эффективности внутренние нормы
прибыли.
IRR – внутренняя норма прибыли. Этот показатель представляет собой такую
ставку дисконта, при которой чистая текущая стоимость проекта NPV=0. Значение
IRR находится из следующего уравнения:
T
 I0  
i 1
Pi
0
(1  IRR ) i
T
 Pi
T
i 1
(1  IRR )
T

i 1
Pi
(1  IRR ) i
Значение IRR можно определить с помощью следующей функции Excel – BCD
– внутренняя ставка доходности. IRR = 10,7%.
Расчет можно привести графическим методом, необходимо рассчитать NPV
для двух значений дисконта, выбираемых таким образом, чтобы при одном из них
NPV положительный, а для другого – отрицательный.
NPV
0
7%(4,8)
12%(2,4)
NPV
Графическим методом находим, что внутренняя норма доходности IRR = 17%,
что показывает:
1. Она определяет максимальную ставку
платы за привлеченные финансовые
средства, при котором проект остается безубыточным. В данном проекте брался
кредит под 7% - это меньше IRR. Если же ставка за кредит превышает IRR, то проект
становится убыточным и следовательно кредит брать нельзя.
2. Показатель показывает минимальный гарантированный уровень прибыльности
инвестиционного проекта. По этому показателю выбирается тот проект, для
которого большее значение этого показателя. Проект принимается тогда, когда IRR
больше порогового значения для фирмы. Пороговое значение означает доходность
проекта.
Вопрос №6. Оценка экономической эффективности дисконтирования
периода окупаемости.
Расчет этого показателя определяется аналогично сроку периода окупаемости
(здесь используются дисконтированные потоки).
44
t
a

1 ab
Оценка бюджетной эффективности бюджетных проектов.
Бюджетный проект – это проект, который осуществляется с использованием
бюджетных ассигнований. Основным показателем бюджетной эффективности
проекта является бюджетный эффект для i-го года осуществления проекта
определяется как превышение доходов соответствующего бюджета над его
расходами, связанными с осуществлением данного проекта.
Бi = Di - Pi
Второй характеристикой бюджетной эффективности является интегральный
бюджетных эффект, он рассчитывается как сумма дисконтируемых годовых
бюджетных эффектов:
Бинт =
n
Бi
 (1  d )
i 1
i
, где
Бi – бюджетный эффект;
i - номер года;
n – число лет осуществления проекта.
Эти показатели используются для обоснования мер федеральной,
региональной, местной финансовой поддержки инвестиционных проектов.
Необходимым условием принятия проекта является положительное значение Бинт.
В состав доходов бюджета включают:
1. Все виды налоговых поступлений в бюджет, связанных с осуществлением
проекта.
2. Поступления таможенных пошлин и акцизов по ресурсам, производимым или
затраченным в соответствии с проектом.
3. Эмиссионный доход от выпуска государственных, региональных, местных ценных
бумаг для осуществления проекта.
4. Дивиденды акций выпущенных с целью финансирования проекта.
5. Поступление подоходного налога к зарплате работников, начисленных за
выполнение работ по данному проекту.
6. Поступление в бюджет плата за пользование водой, землей…
7. Доходы от лицензирования конкурсов.
8. Поступления, связанные со штрафами и санкциями.
В состав расходов бюджета включает:
1. Средства, выделяемые для прямого бюджетного финансирования.
2. Кредиты банков, выделяемые в качестве заемных средств подлежащие
компенсации за счет бюджета.
3. Выплаты пособий для лиц оставшихся без работы в связи с осуществлением
проекта.
4. Государственные ценные бумаги и их выплаты.
5. Государственные и региональные гарантии инвестиционных рисков участникам
проекта.
6. Средства, выделяемые из бюджета для ликвидации последствий чрезвычайных
ситуаций и компенсации возможного ущерба от реализации проекта.
45
Тема. Оценка влияния инфляции и рисков на эффективность
инвестиций проектов.
1. Влияние инфляции на эффективность проекта.
2. Общее понятие неопределенности и риска.
3. Качественная оценка влияния риска.
4. Метод анализа чувствительности оценки влияния риска.
5. Метод сценария для оценки влияния риска.
6. Метод расчета критических точек проекта.
7.Иммитационное моделирование Монте-Карло для оценки влияния рисков.
8. Статистический подход для оценки влияния риска.
Вопрос №1. Влияние инфляции на эффективность проекта
Анализ влияния инфляции для двух вариантов:
1. Темп инфляции различный по отдельным составляющим входных и выходных
ресурсов и продуктов.
2. Темп инфляции одинаковый для затрат и издержек;
В рамках первого подхода, в которой большей степени отвечает реальной
ситуации в странах с нестабильной экономикой, используются классические
показатели эффективности проектов (IRR, NPV…), но все составляющие расходов и
доходов, а также показатели дисконта корректируется в соответствии с ожидаемым
темпом инфляции по годам. Эта задача весьма сложная, трудоемкая и практически
не осуществимая в рамках второго подхода влияния инфляции носит своеобразный
характер. Инфляция влияет на промежуточное значение вычислений, но не влияет на
конечный результат и вывод относительно эффективности проекта. По этой причине
большинство фирм западных стран не учитывают инфляцию при расчете
эффективности инвестиционного проекта.
Вопрос №2. Общее понятие неопределенности и риска
Инвестиционный проект разрабатывался базируясь на в полнее определенных
предположениях относительно затрат, объемов реализации произведенной
продукции, цен на товары, времени осуществления проекта. Однако будущее
развитие событий, связанных с реализацией проекта всегда не однозначно. По этому
необходимо
рассматривать
неопределенность
и
риск
проекта.
Под
неопределенностью будем понимать неоднозначность события в будущем, состояние
нашего незнания по развитию событий. Неопределенность - объективное явление.
Полное исключение неопределенности невозможно.
Риск – это вероятность возникновения непредвиденных финансовых потерь в
ситуации неопределенности.
Основными видами риска являются:
46
1. Производственный риск, который связан с возможностью невыполнения
фирмой своих обязательств по отношению к заказчику.
2. Финансовый риск, связан с возможностью невыполнения фирмы своих
финансовых обязательств, как следствие использования заемных средств.
3. Инвестиционный риск, связан с возможностью обесценивания инвестиционного
портфеля фирмы.
4. Рыночный риск, связан с возможностью колебания рыночных процентных ставок
и курсов валют.
5. Риск политический, связан с возможными убытками вследствие нестабильной
политической ситуации в стране.
Инвестиционная деятельность связана со всеми видами рисков.
Принятие инвестиционного решения зависит от отношения инвестора, что для
него более важно доходность или риск. Это отношение зависит от индивидуальной
склонности и предпочтение к конкретной ситуации. Чем больше риск проекта, тем
больше должна быть ожидаемая доходность проекта, которая могла бы
компенсировать риск.
Таким образом, для принятия инвестиционного решения необходимы ответы
на 3 вопроса:
 Какова величина ожидаемого дохода (NPV)?
 Каков предполагаемый риск?
 Компенсируется ли и насколько ожидаемый доход предполагает риск?
Для оценки риска используются методы качественных и количественных
оценок.
К методам качественных оценок относят:
- метод анализа уместности затрат;
- метод аналогии.
К методам количественных оценок относят:
- метод анализа чувствительности;
- метод анализа сценария;
- метод расчета акретичности точек (метод Монте-Карло);
- статистические метолы.
Вопрос №3. Качественная оценка влияния риска.
К методам качественных оценок относят:
Метод анализа уместности затрат основан на обнаружении потенциальных
зон риска с учетом показателей финансовой устойчивости фирмы. Предполагается,
что перерасходование средств может произойти в результате: первоначальной
недооценки стоимости ресурсов; изменения сроков выполнения проекта; различий в
производительности и др.
В результате анализа составляется подробный перечень затрат для всех
вариантов финансирования проекта. Далее определяется коэффициенты финансовой
устойчивости предприятия для каждого варианта. Те варианты, для которых
коэффициенты принимают наихудшие значения – отвергаются.
47
Метод аналогии предполагает, что при анализе проектов обобщаются
сведения об аналогичных проектах с точки зрения возникших рисков. В странах
Западной Европы и США этим занимаются страховые компании. В России, пока,
сбор и обработку подобной информации берут на себя сами разработчики проектов.
Они используют статистические данные по подобным проектам.
Вопрос №4. Метод анализа чувствительности оценки влияния риска.
Анализ чувствительности – это метод, который позволяет определить,
насколько изменяется базовое значение показателя эффективности проекта при
заданном изменении значения переменной при неизменных значениях всех
остальных переменных.
Последовательность реализации данного метода следующая:
1. Выбирается базовый показатель эффективности проекта, в качестве него
выступает IRR или NPV.
2. Выбираются переменные относительно, которых разработчик проекта не имеет
однозначного суждения. Типичными являются следующие переменные:
- капитальные затраты;
- цена товара и объем продаж;
- себестоимость продукции;
- время строительства и ввода в действие основных средств.
3. установление номинальных (наиболее вероятных) и предельных (нижних и
верхних) значений переменных выбранных на втором шаге. Предельных значений
может быть несколько. Например: ±5% и ±10% от номинального значения.
4. расчет выбранного базового показателя для номинальных значений переменных и
их предельных значений.
5. построение графика чувствительности для всех выбранных переменных.
IRR
(%)
цена товара
цена оборудования
вариация
переменных (%)
Такие же графики строятся и для других вариантов проекта. Данные графики
позволяют сделать вывод о наиболее критичных переменных проекта. Так в нашем
случае критичной переменной является цена на товар, так как график для этой
переменной имеет большой наклон. Это позволяет более внимательно отнестись к
формированию цены на товар, что позволит избежать высокого риска.
При сравнении нескольких проектов при прочих равных условиях необходимо
принять тот проект, для которого наклоны графиков имеют меньшее значение.
48
Вопрос №5. Метод сценария для оценки влияния риска.
Метод анализа чувствительности имеет следующий недостаток: он не
учитывает диапазон вероятности значений переменных. Этот недостаток
устраняется в методе анализа сценария. Определяется как номинальное значение
каждой переменной, так и их возможные предельные отклонения. Этот метод
позволяет так же учитывать совокупность влияния нескольких переменных на
показатель эффективности. Для этого разрабатываются сценарии развития события,
они разрабатываются специалистами – экспертами.
Как правило, разрабатывается 3 сценария:
o Наиболее вероятный – сценарий с номинальными значениями переменных.
o Пессимистический сценарий - сценарий с наихудшими значениями переменных.
(Например: полагается, что цена на товар упадёт на 5%, а на оборудование
вырастет на 10%).
o Оптимистический сценарий - сценарий с наилучшими значениями переменных.
(Например: цена на товар вырастет на 10%).
Для каждого из этих сценариев рассчитывается значения показателей
эффективности. В результате получаем номинальное значение показателей
эффективности и их вариацию.
Например: IRR = 10±5 или 7%; IRR = (3÷15) %
Вопрос №6. Метод расчета критических точек проекта.
Смысл этого метода заключается в определенности критических значений
переменных, при которых проект ещё становится безубыточным NPV=0.
Определяется, например, минимальными значениями объёмов продаж, при прочих
равных условиях. NPV = 0, или минимальная цена на производимую продукцию, или
максимальная цена на оборудование и так далее. Чем выше разница между
критическими значениями переменных и их номинальными значениями, тем меньше
риск проекта.
Вопрос №7. Имитационное моделирование Монте-Карло для оценки влияния
рисков проекта.
Данный метод создает дополнительную возможность для оценки риска за счет
того, что делает возможным создание случайных сценариев. Имитационное
моделирование Монте-Карло – процедура с помощью, которой математическая
модель определения, какого-либо показателя эффективности, например NPV,
подвергается ряду имитационных прогонов с помощью компьютера. Таких прогонов
более сотни. Однако для этого необходимо задаться законами распределения каждой
случайной величины, переменной и характеристиками этого закона. В этом методе
все неопределенные переменные рассматриваются как случайные. В качестве
законов распределения обычно используют:
- Нормальный закон.
49
F – плотность распределения.
F (P)
P (цена)
-3 -2 100 2
3
Разброс
характеризуется
среднеквадратичным
отклонением.
Закон
характеризуется двумя величинами:
 математическим ожиданием случайной величины
 среднеквадратическим отклонением величины (сигма)
Таким образом, для каждой неопределенной величины необходимо найти её
математическое ожидание и СКО, затем составляется программа для ЭВМ.
Программа включает: показатель эффективности (NPV); случайность значений
каждой переменной, в соответствии с законом распределения.
Вопрос №7. Статистический подход для оценки влияния риска.
В соответствии с этим подходом определяется: ожидаемая доходность;
среднеквадратическое отклонение.
Ожидаемая доходность – наиболее вероятная величина доходности. В теории
вероятности называется математическим ожиданием.
Существует два подхода к оценке математического ожидания:
1. На основе мнений эксперта. Эксперты оценивают возможные ситуации, в
которых реализуется проект. Для каждой ситуации экспертно определяется
вероятность наступления данной ситуации и возможный исход для этой ситуации.
Тогда ожидаемая величина доходности имеет вид:
n
d ож   Pi  d i , где d ож - ожидаемая величина доходности;
i 1
i – номер ситуации;
n – число возможных ситуаций;
Pi – вероятность i-ой ситуации;
di – доходность i-ой ситуации.
При этом все возможные ситуации должны составлять полную группу
событий.
n
 Pi  1
i 1
2. Второй подход используется, если
имеются статистические данные по
доходности; для оценки ценных бумаг. Изучается поведение доходности бумаги на
протяжении последних нескольких месяцев или лет.
50
n
d ож 

Pi
, где n- число периодов.
i 1
n
Определение среднеквадратического отклонения доходности.
Это отклонение среднеквадратической доходности от математического
ожидания.
n
   2   (d i  d ож ) 2  Pi
i 1

n
 (d
i 1
i
 d ож ) 2  Pi
Если  определяется по статистическим данным, то формула имеет вид:
n
2 
 (d
i 1
i
 d ож ) 2
n 1
Фактически первый подход учитывает реальный закон распределения
случайной величины, а второй подход – равномерный закон распределения.
Значительная часть данных используется для оценки риска, имеет нормальное
распределение, в этом случае задавая значением (сигмы)  можно определить
вероятность того, что доходность окажется в интервале d±  ∙K.
Доверительные интервалы представлены в следующей таблице №13.
Таблица №13.
Вероятность 0,6 0,7 0,8 0,9 0,95 0,97 0,9973
К
0,84 1,03 1,29 1,65 1,96 2,18 3,0
Пример:
эксперты
оценивают
доходность
двух
альтернативных
инвестиционных проектов показателями, приведенными в таблице №14:
Таблица №14.
Состояние экономики
1. Глубокий спад
2. Спад
Доходность d (%)
Pi
Проект 1
0,05 -3
0,1
6
Проект 2
-2
9
3. Стагнация
4. Подъём
5. Сильный подъём
0,2
0,5
0,15
12
16
26
11
14
20
dож1= -3*0,05+6*0,1+11*0,2+14*0,5+20*0,15=12,65%
dож2= -2*0,05+9*,01+12*0,2+16*0,5+26*0,15=15,1%
 12  (-3-12,65)2*0,05+(6-12,65)2*0,1+(11-12,65)2*0,2+(14-12,65)2*0,5+(20-
12,65)2*0,15=26,22
51
  (-2-15,1) *0,05+(9-15,1) *0,1+(12-15,1) *0,2+(16-15,1) *0,5+(262
2
2
2
2
2
15,1)2*0,15=38,5
 1  26,22 =5,12%
 2  38,5 =6,204%
dож1=12,65%
dож2=15,1%
Критерий принятия решений
Если: 1) dож1> dож2 и 1   2 , то первый проект предпочтительнее второго
однозначно.
2) dож1> dож2 и 1   2 сделать однозначный вывод нельзя. В этом случае
используется дополнительный показатель:
=

d ож
1=
 2=
- коэффициент вариации.
1
d ож
2
d ож

5,12
 0,405
12,65

6,204
 0,413
15,1
Преимущество надо отдать первому проекту, так как коэффициент вариации
меньше.
Определить вероятность получения дохода для этих проектов в диапазоне:
d=dож±
К*  =3%; К=
3%

3
К1 =
=0,172=>P-0.75
5,12
3
К2 =
 0,96  Р-0,65
6,204
Определим диапазон доходности, в котором может находиться доходность
проектов с вероятность 0,9. По таблице: d=0,9; К=1,65
d1= dож1 ± К 1 =12,65±1,65*5,12=12,65±8,45%
d2=15,1±1,65*6,2=15,1 ± ,23%
Определить вероятность того, что доход будет меньше 4,2%. Определим
вариацию дохода: К*  = dож - dmin
К*  =12,65-4,2=8,45%
К=
8,45
 1,65
5,12
По таблице находим, что вероятность попадания доходности в интервал ±
8,45% составляет 0,9, тогда вероятность не попадания составит: 1 – 0,9 = 0,1. При
этом вероятность того, что доходность будет иметь минимальное значение, составит
0,1
=0,05%. Рассмотренный статистический подход к оценке риска инвестиционного
2
проекта может быть применен к оценке риска вложения в ценные бумаги.
52
Тема. Оценка инвестиционных качеств ценных бумаг.
1. Доходность и риск ценных бумаг.
2. Оценка облигаций.
3. Оценка доходности акций.
4. Оценка риска вложения в ценные бумаги. Соотношение риска и доходности
ценных бумаг.
5. Рейтинговая оценка ценных бумаг.
Вопрос 1. Доходность и риск ценных бумаг.
Анализ ценных бумаг производится путем сопоставления рыночных и
внутренних цен на ценные бумаги, обычно эти цены не совпадают. Если рыночная
цена выше внутренней цены.
Анализ ценных бумаг заключается в определении недооценки рынком ценных
бумаг и переоценки бумаг (немедленно нужно продавать). Покупают и продают в
основном спекулятивные инвесторы. Стратегические инвесторы на изменение
доходности бумаг не обращают внимания; главное – контроль над предприятием.
Анализ ценных бумаг осуществляется с помощью фундаментального и технического
анализа.
Фундаментальный анализ основывается на оценке эмитента ценных бумаг: его
доходов положение на рынке, активов и пассивов, а также различных показателей
характеризующих эффективность деятельности. Информационной базой являются:
бухгалтерский баланс предприятия, отчет о прибылях и убытках и др.
На основе этого анализа определяются ожидаемые дивиденды или риск
неплатежа по облигациям. Эти прогнозы определяют внутреннюю стоимость ценных
бумаг.
Технический анализ основан на изучении биржевых курсов ценных бумаг.
Полагается, что в движении биржевых курсов уже отражена вся информация,
которая лишь в последствии публикуется в отчетах предприятия. Кроме того,
полагается, что прошлое состояние рынка периодически повторяются. В связи с
этим задачи инвестора заключается, на основе изучения прошлой динамики рынка,
определить какой она будет в следующий момент и на основе этого принять
решение, когда следует продать или купить ценные бумаги. При оценке инвестиций
в ценные бумаги необходимо учитывать две её характеристики: доходность и риск.
Полный доход ценной бумаги складывается из текущего дохода, который
получает инвестор в виде регулярных платежей (%) по облигациям или дивиденды
по акциям, и курсового дохода, которая образуется от изменения цены в ценной
бумаге.
Суммарный доход будет равен: D = D+(P1-P0),
53
где D- дивиденд по акциям или процентный платеж по облигациям;
P1- цена, по которой ценная бумага продается;
P0- цена приобретения ценной бумаги.
Доходность ценной бумаги – отношение полного дохода бумаги к её
начальной цене: d=
D  ( P1  P0 )
 100%
P0
Для исчисления доходности необходимо знать три величины: начальную,
конечную цену бумаги; текущий доход за период. Обычно известна только
начальная цена. Текущая доходность и конечная цена при покупке бумаги не
известна, их необходимо вычислять на основе ожидаемости значений текущего
дохода. Вычисляемая таким образом доходность – ожидаемую доходностью. По
прошествии заданного периода (например, года) все три величины будут известны.
Вычисленная доходность называется – реализованная доходность. Ожидаемая
доходность определяется по формуле среднеарифметической взвешенной:
n
d =  Pi  d i , где
i 1
Pi – вероятность i-того состояния рынка;
di – ожидаемая доходность ценной бумаги при i-том состоянии рынка;
n – число возможных состояний рынка.
Показателями
риска
вложения
в
ценные
бумаги
среднеквадратическое отклонение доходности бумаги:  
n
 (d
i 1
являются
2
i
 d )  Pi
Для оценки этих показателей широко используют статистические данные по
прошлым значениям этих показателей ценных бумаг:
n
n
d
 di
i 1
n
;
 (d
i 1
i
 d )2
n 1
Современный подход предусматривает оптимизацию процесса размещения
капитала с учетом оптимизации соотношения доходности и риска.
Вопрос №2. Оценка облигаций.
Главное в оценке облигаций – определить внутреннюю цену. Она называется
текущей рыночной ценой. Поскольку от ценных бумаг распределяется во времени,
то необходимо проводить дисконтирование текущих доходов на момент покупки
бумаги.
Различают следующие виды цен облигаций:
1. Номинальная цена (Рном) – она напечатана на бланке облигации и обозначает
сумму, которая берется взаймы и которая подлежит возврату по истечении срока
действия облигации.
2. Выкупная цена (РТ) – цена по которой эмитент выкупает облигации у инвестора по
истечении срока займа. Т – период облигации.
3. Рыночная цена (Рр) – цена по которой облигация покупается и продается на рынке.
4. Текущая внутренняя цена (Р) – истинная, теоретическая цена.
54
Курс облигации – отношение рыночной цены к номинальной, выраженной в
процентах. Общая формула для определения внутренней текущей цены облигации
имеет вид:
Т
Dn
PT
, где

n
(1  d ) T
n 1 (1  d )
Р=РV= 
n – номер года;
T – срок действия облигации;
Dn – процентный платеж в n-ом году;
PT – выкупная цена облигации;
d – требуемая инвестором норма прибыли.
d=dб.р.ц.б+dриск
dриск - зависит от риска ценной бумаги. Все рисковые бумаги делятся на три типа:
малорискованные, среднерискованные, высокорискованные. Для этих типов
определяется dриск (например, в США dриск соответственно 3%, 6%, 9%).
dб.р.ц.б – доходность безрисковых ценных бумаг (казначейские обязательства
государства).
Частный случай
1.Облигация с нулевым купоном:
P
PT
.
(1  d ) T
2. Бессрочная облигация, предусматривающая неопределенно долгую выплату
дохода:


D
1
1
, геометрический ряд ( )

D

n
n
d
n 1 (1  d )
n 1 (1  d )
P
здесь полагается, что купонный доход одинаковый. D1=D2……=D. Внутренняя
цена равна P=
D
, где
d
D – процентный доход за год;
d – требуемая доходность за период.
3. Цена облигации с постоянным доходом:
PT
1
1
1

, конечная сумма геометрического ряда: 1 
n
T
d  (1  d ) T
(1  d )
n 1 (1  d )
T
P  D
P
D
1
1 
d  (1  d ) T

PT

T
 (1  d )
4. Процентный доход по облигациям выплачиваемый m-раз в год:
D

P
D
1
m
T
P

или P  1 
d
d
d
d 
n 1
(1  ) mT
(1  ) nm (1  ) T

m
m
m
T


PT
.

d
m

T
 (1  )

m

.

55
5. Рассматривания разные требования, норма доходности по годам: d1, d2 имеет вид:
P
D3
D1
D2


..........
(1  d1 ) (1  d1 )  (1  d 2 ) (1  d1 )  (1  d 2 )  (1  d 3 )
3. Оценка доходности акций.
Акции имеют номинальную, балансовую, ликвидационную, внутреннюю и
рыночную цены.
Номинальная цена напечатана на бланке акции и устанавливается при её
выпуске. Она показывает, какая доля установленного капитала приходится на одну
акцию.
Балансовая цена – чистая стоимость активов акционерного общества
приходящаяся на одну акцию по бухгалтерскому балансу.
Ликвидационная цена – стоимость реализуемого имущества акционерного
общества.
Рыночная цена – цена, по которой акция продается или покупается на рынке.
Курс акции – отношение рыночной цены к номинальной, выраженной в
процентах.
Внутренняя цена – стоимость акции, характеризующая способность приносить
доход.
Рассмотрим модель Гордона, которая предполагает три варианта расчета внутренней
цены акции.
 Используется, когда темп прироста дивидендов = 0.

D
D
 , где
n
d
n 1 (1  d )
q  0; p  
D – текущий дивиденд;
d – ставка дохода требуемая инвестора.
 Темп прироста дивидендов постоянен.
p=cons’t≠0
D=D0 (1+q)
p=
D (1  q )
D1
 0
(d  q)
(d  q)
 Темп прироста дивидендов меняется.
q ≠ cons’t
N
p=
D0
 (1  d )
n 1
n

Dn1
(d  q)(1  d ) N
Доходность акции.
Выделяются следующие виды доходности:
56
1. Ставка дивиденда d0 =
D
 100%
p ном
D
 100% , p0 – цена приобретения акции.
P0
D
3. Текущая рыночная доходность акции d p 
 100%
d РЫН
D
4. Внутренняя доходность акции d   100%
p
( P  P )  (n  d )
5. Конечная доходность d К  1 0
, Р1 – цена продажи акции, n – число
P1
2. Текущая доходность акции
dT 
периодов.
Привилегированные акции, как и бессрочные облигации, генерируют доход
неопределенно долго. Дивиденды имеют фиксированный характер. Поэтому
внутренняя цена имеет вид:
D
d
P
Вопрос №4. Оценка риска вложения в ценные бумаги. Соотношение риска и
доходности ценных бумаг.
Риск ценных бумаг можно вычислить статистическим методом, как и риск
инвестиционного проекта.
Используется 2 подхода:
1 подход. Известны вероятности состояний экономики, определенные экспертами
n
P
i 1
i
1
Известна доходность ценных бумаг для каждого i-того состояния. В этом случае
процедура стандартного отклонения следующая:
n
- вычисляем ожидаемую норму доходности d   Pi  d i
i 1
- определяем среднеквадратическое отклонение реальной нормы от ожидаемой
n
нормы доходности  2   (d i  d ) 2  Pi
i 1
Пример: рассмотрим три состояния экономики, представленные в таблице №15.
Таблица №15.
Состояние экономики
Подъем
Pi
0.2
di (%) A
40
di (%) B
20
Нормальное состояние
Спад
0.6
0.2
15
10
15
10
57
d A  0.2 * 40  0.6 *15  0.2 *10  19%
d B  0.2 * 20  0.6 *15  0.2 *10  15%
 A2  (40  19) 2 * 0.2  (15  19) 2 * 0.6  (10  19) 2 * 0.2  114%
 A  114  10.7%
С вероятностью  0,68 можно утверждать, что доходность А будет находиться в
диапазоне d= 19±10,7%
 B2  10%
 B  10  3.2%
d  (15  3.2)%
3.2
B 
 0.21
15
A 
10.7
0.56
19
Существенным риском обладает акции В.
2 подход. Используется, если известны статистические данные по прошлым
n
периодам d 
d
i 1
i
n
, где
n – число периодов;
di – доходность в i-том периоде.
n

 (d
i 1
i
 d )2
n 1
Практика показывает, что большей доходности ценных бумаг соответствует
больший риск.
Например: за 50 лет значение средних доходностей ценных бумаг США были
следующими:
Таблица №16.
Вид ценных бумаг
Казначейский вексель
Гос. облигации
Корпоративные
облигации
Обыкновенные акции
Доходность
Номинальна
я
3.6
4.7
5.3
12.1
Реальная
Средняя премия за риск
0.5
1.7
2.4
0
1.1
1.8
8.8
8.3
Номинальным риском обладают казначейские векселя (риск  0 ), а наибольшим
обладают обыкновенные акции.
Вопрос №5. Рейтинговая оценка ценных бумаг.
В странах мирового сообщества имеется ряд аналитических компаний,
оценивающих качество ценных бумаг. Оценка качества производится путем
отнесения их к тому или иному классу.
58
Тема. Портфель ценных бумаг.
1. Понятие портфеля ценных бумаг.
2. Доходность и риск портфеля ценных бумаг.
3. Взаимосвязь между доходностью и риском из портфеля двух ценных бумаг.
4. Модель «доходность – риск» Марковица.
5. Оптимальный портфель ценных бумаг.
6. Модель Шарпа:
а) диверсификация и риск портфеля ценных бумаг.
б) понятие   коэффициента.
в) вычисление   коэффициента.
г)   коэффициент портфеля ценных бумаг.
д) вычисление требуемой доходности ценных бумаг с помощью   коэффициента.
Вопрос №1. Понятие портфеля ценных бумаг.
Имеется большое количество инвесторов, как индивидуальных (граждане), так
и институциональных (пенсионные фонды и др.), которые не создают собственных
предприятий, не имеют контрольных пакетов акций, а вкладывают свои средства в
ценные бумаги, на банковские счета и вклады. Доходность и надежность таких
инвестиций не зависит от деятельности самого инвестора. Он может повлиять на
доходность и надежность только тщательным отбором по доходности. Обычно такие
инвесторы прибегают к диверсификации своих вложений путем формирования
инвестиционного портфеля.
Инвестиционный портфель – набор инвестиционных инструментов, которые
служат поставленным целям инвестора.
Распределяя свои вложения по различным финансовым инструментам,
инвестор может достичь либо более высокого уровня доходности своих вложений,
либо меньшей степени риска вложений. Характерной особенностью портфеля
является то, что риск портфеля может быть значительно меньше, чем риск любого
инвестиционного инструмента, входящего в портфель.
Проблемой формирования портфеля занимался ряд видных ученых
экономистов. Наибольший вклад в создание «теории портфеля» внесли
американские ученые Марковиц и Шарп. Признание вкладов этих ученых было
получено в 1990 году присуждением им нобелевских премий.
Вопрос №2. Доходность и риск портфеля ценных бумаг.
Ожидаемая доходность портфеля ценных бумаг рассчитывается как
взвешенная средняя ожидаемых доходностей ценных бумаг, входящих в портфель:
n
d p   Wi  d i , где
i 1
59
dp – доходность портфеля;
n – число ценных бумаг, входящих в портфель;
di – ожидаемая доходность i-й ценной бумаги;
Wi – доля инвестиций в i-ую ценную бумагу.
n
W
i 1
i
1
Например: пусть имеются 2 акции: А и Б. dA=10% dБ=20%
Определить доходность портфеля?
20
10
0.25
0.5
0.75
1
W A  0,WБ  1
W А  0,5,WБ  0,5
0,5 *10  0,5 * 20  15%
Таким образом, доходность портфеля зависит от двух параметров. От доходности
акций, входящих в портфель и доли акций.
Определение риска портфеля:
Казалось бы, что  Р можно определить по формуле аналогично доходности,
однако это неверно, так как формула не учитывает взаимовлияние отклонения
ценных бумаг. Риск портфеля необходимо рассчитывать по формуле:
n
n
 P2  Wi  W j   ij
i 1 j 1
 ij - ковариация ценной бумаги i и j
 ij   i   j   ij
 i   j - СКО
 ij - коэффициент корреляции ценной бумаги.
N
Вычисляется вначале ковариация:  АБ 
 (d
K 1
AK
 d A )( d БК  d Б )
( N  1) 2
, эта формула позволяет
вычислить ковариацию по значениям доходности акций в предшествующие
периоды:
K – номер предшествующего периода;
N – число периода;
dАБ – доходность акции А в конечном периоде.
Коэффициент ковариации:  А, Б 
 А, Б
,  1   А, Б  1 .
 А  Б
Если для двух ценных бумаг корреляции = 1, то это означает, что данные
ценные бумаги имеют положительную корреляционную связь: рост доходности
60
одной бумаги (на 20%) приводит к росту доходности на 20% другой бумаги и
наоборот.
Коэффициенты корреляции, ковариации и СКО легко определяются на ЭВМ и
в Excel, это статистические функции.
Пусть
n
=
2,
тогда
 P2  W1  W1   1   1  1,1  W1  W2   1   2  1, 2  W2  W1   2   1   2,1  W2  W2   2   2   2, 2 
 W12   12  2W1  W2   1   2  1, 2  W22   22
1,1  1;  2, 2  1;  i , j  1; 1, 2   2,1
n
n
i 1
i 1
 P2    i2 Wi 2  Wi W j   i   j   i , j
Вопрос №3. Взаимосвязь между доходностью и риском из портфеля двух
ценных бумаг.
Для двух ценных бумаг доходность имеет вид:
d А, Б  WA2   A2  WA2  WБ2  1   2  1, 2  WБ2   Б2
dA = 10%  А  10%
dБ = 20%  Б  60%
1)  А, Б  1 - тесная положительная связь
 Р2  W A2   A2  2W A  WБ   А   Б  1, 2  WБ2   Б2  W A2  WБ2  W A   А  WБ   Б  ;
2
 Р  W A   А  WБ   Б ;
W A  0, WБ  1  d А, Б  20%,  Р  60%
W A  1, WБ  0  d А, Б  10%,  Р  10%
W A  0.5, WБ  0.5  d А, Б  15%,  Р  35%
 А, Б  1;
 Р2  W A2   A2  2W A  WБ   А   Б  WБ2   Б2  W A   А  WБ   Б  ;
2
 Р  W A   А  WБ   Б
Найдем значения доли бумаг, которые обеспечивают нулевой риск портфеля из
следующего равенства:
W A   A  WБ   Б  0
W A   A  WБ   Б
W A  WБ  1
W A  10%  (1  W A )  60%
W A  10  W A  60  60
70W A  60
WA 
6
1
;W Б  
7
7
риск портфеля =0
61
 Р  0; d А, Б 
6
1
120
 10   60 
 17,14%
7
7
7
Вопрос №4. Модель «доходность – риск» Марковица.
Как было показано выше, любой портфель ценных бумаг следует оценивать,
как сточки зрения доходности, так и степени риска. Большинство инвесторов при
формировании портфеля ориентируются не только на получение более высокой
доходности, но и стремится снизить риск своих вложений. Это можно объяснить, что
традиционный подход состоит в том, чтобы диверсифицировать свои вложения. Это
приводит к снижению степени риска. Марковиц предложил математическую модель,
которая позволяет определить максимальную доходность портфеля при заданной
степени риска портфеля и наоборот. Марковиц исходил из предложения, что
инвесторы стараются избегать риска, если это не компенсируется более высокой
доходностью портфеля.
Для практического использования модели необходимо:
- определить для каждой акции ожидаемую доходность;
- её стандартное отклонение;
- ковариации между акциями.
Целевая функция определяет доходность портфеля; критерий оптимальности –
максимальность доходности портфеля.
n
F   Wi  d i  max
i 1
Ограничения: записываются в виде равенства риска портфеля заданному риску.
n
W
i 1
i
1
Неизвестными являются значения долей Wi. В общем случае граничные условия:
Wi  1 . Если в результате расчетов доля станет отрицательной, то это означает, что
инвестору выгодно изучить короткую продажу, то есть купить эту акцию в долг.
Если инвестор хочет избежать граничных продаж: Wi  0;Wi  1 . Решение этой задачи
позволяет получить эффективное множество решений.
Зависимость доходности от риска двух акций в общем виде имеет кривую с
двумя ветвями AFБ. Очевидно, эффективным множеством будет верхняя ветвь FБ,
нижняя ветвь АF невыгодна инвестору.
Пусть в портфель включена следующая ценная бумага С. Это эффективное
множество находится в результате решения модели Марковица. Задаваясь
значениями  зад находятся значения F  d max
62
Вопрос №5. Оптимальный портфель ценных бумаг.
Модель Марковица дает множество эффективных портфелей. Выбор из этого
множества одного портфеля будет определяться склонностью инвестора к риску.
Инвесторы более склонные к риску будут выбирать верхние и правые точки,
приближенные к точке N.
Американский ученый Тобин предложил ввести в рассмотрение функцию
полезности инвестора: U  U d P ,  P  . Эта функция субъективна.
U d P ,  P   U ЗAД
Кривая безразличия инвестора (чем больше риск, тем выше доходность) U1>U2>U3
Линия безразличия характеризуется тем, что любая точка на этой линии имеет
одинаковое значение полезности для инвестора. Модель Тобина будет иметь вид:
U d P ,  P   max; d РЭФ  f ( P ) . Оптимальное решение будет находиться в точке касания
кривой безразличия с эффективным множеством. Этим значениям риска и
доходности соответствуют найденные доли вложения в ценные бумаги.
Таким образом, оптимальный портфель ценных бумаг находится в два этапа:
1) В результате решения модели Марковица находится эффективное множество
портфелей (кривая MN);
2) Строится линия безразличия для инвесторов и находится оптимальная точка, как
точка касания линий безразличия с эффективным множеством.
Вопрос №6 а). Диверсификация и риск портфеля ценных бумаг.
Включение в портфель нескольких ценных бумаг приводит к уменьшению
риска портфеля, чем больше таких бумаг в портфеле, тем меньше риск. Это связано с
тем, что разные ценные бумаги меняют свою доходность неодинаковым образом.
Есть ценные бумаги, которые имеют отрицательный коэффициент корреляции
(   1 ). В принципе можно сформировать такой портфель, который будет иметь
нулевой риск (   0 ), однако практически это невозможно, это связано с тем, что
большинство ценных бумаг имеют положительный коэффициент корреляции друг к
другу.
По данным Нью-йоркской фондовой биржи за 80-е годы риск усредненной
ценной бумаги составлял  ср  28% , следовательно, портфель составлялся из такой
бумаги имеющий риск  ср  28% . Портфель, составляемый из двух таких ценных
бумаг при усредненном коэффициенте корреляции будет иметь риск   25% .
Портфель, составленный из 40 таких ценных бумаг имеет риск   15% . Дальнейшее
увеличение числа ценных бумаг в портфеле практически не приводит к изменению
риска портфеля.
63
 Р ,%
28%
Специфический риск
15%
Рыночный риск
N, шт.
1
10
20
30
40
Из графика видно, что увеличение числа бумаг в портфеле позволяет снизить риск
портфеля только на половину (до 15%).
Общий риск делится на 2 вида:
Рыночный риск (систематический) – обусловлен общими обстоятельствами,
действующими на все ценные бумаги (например: война, кризисы, стихийные
бедствия и т.п.).
Специфический риск – вызван специфическими факторами, действующими на
конкретные ценные бумаги (например: неэффективность менеджмента эмитента
ценных бумаг, забастовка на предприятии эмитента и т.п.)
Диверсификация позволяет снизить до нуля только специфический риск.
Вопрос №6 б) понятие   коэффициента.
У. Шарп предложил сравнивать ценные бумаги не между собой (как в модели
Марковица), а со средней бумагой рынка.
По идеи для определения доходности и риска ценной бумаги, необходимо
знать доходности СКО и ковариации всех ценных бумаг вращающихся на данном
рынке, но показано, что характеристики ценных бумаг можно вычислять по
ограниченному числу ценных бумаг, по наиболее известным ценным бумагам, то
есть по рыночным индексам соответствующих бирж (например: индекс Доу-Джонса,
индекс Иней-Токио, индекс RTS – для российских бирж).
Доходность ценной бумаги – соответствующий индекс данной биржи. Зная
этот индекс за прошедшие периоды можно вычислить и средний риск ценной
бумаги.
У. Шарп ввел понятие   коэффициента:
- если доходность данной бумаги меняется таким же образом, как и доходность
среднерыночной ценной бумаги, то её  i  1 ;
- если доходность бумаги меняется в том же направлении, как и доходность
среднерыночной ценной бумаги, но с большей скоростью, то её  i >1 (например:
доходность средней бумаги выросла на 10%, а доходность ценной бумаги на 20%,
следовательно,  i  2 , так как она меняется в 2 раза быстрее.);
64
- аналогично, если доходность бумаги меняется в противоположном направлении
по отношению к среднерыночной бумаги, то  i <1 (например: доходность средней
бумаги выросла на 10%, а доходность данной ценной бумаги на 5%, следовательно,
 i =-0,5).
Вопрос №6 в) вычисление   коэффициента.
Для вычисления   коэффициента должны быть известны по прошлым
периодам:
d m - доходность средней бумаги,
d i - доходность данной бумаги.
dm
1
10
2
12
3
15
4
-5
5
20
di
15
20
21
5
30
di ,%
30
20
12
10
dm ,%
-5
10
20
30
-10
Далее необходимо построить прямую регрессии, либо вручную (между
точками), либо с помощью метода наименьших квадратов. Эта прямая описывает
зависимость между доходностью данной ценной бумаги и доходностью
среднерыночной ценной бумагой.
Уравнение прямой - d i      d m , где


- коэффициент данной бумаги.
di
8
 0 .8 .
. В нашем примере:
10
dm
Коэффициент  =0,8 означает:
1) Данная бумага положительно коррелирует со среднерыночной бумагой, то
есть с ростом рыночной доходности – доходность данной бумаги так же растет и
наоборот.
65
2) Рост доходности данной бумаги происходит со скоростью 0.8 от роста
доходности среднерыночной ценной бумаги.
Например, если доходность рынка выросла на 10 %, это означает, что
доходность данной бумаги вырастет на 8% (10*0,8).
d i     m
На каждом развитом фондовом рынке
  коэффициентов для основных ценных бумаг.
биржи
считают
значения
Вопрос №6. г) вычисление требуемой доходности ценных бумаг с помощью
  коэффициента.
Выше было установлено, что невозможно снизить риск любого портфеля
меньше рыночного риска, так как рыночный риск присутствует всегда, но тогда
должна быть премия за риск.
Премия за риск среднерыночной ценной бумаги вычисляется, как разность
между d m (доходность среднесрочной бумаги) и d f (доходность безрискового актива).
Премия за риск для данной конкретной бумаги:   (d m  d f ) . Требуемая
доходность данной ценной бумаги: d iTP  d f   (d m  d f ) , то есть d iTP  d f   i (d m  d f ) модель Шарпа.
Инвестор, исходя из предполагаемых доходов, по бумаге рассчитывает
доходность данной бумаги d i . Если d i  d i треб , то такую бумагу следует приобретать,
так как она приносит доходность больше, чем требуемая доходность. Иначе такую
бумагу не нужно приобретать или её следует продать.
Здесь  i - мера риска ценной бумаги. Чем больше  , тем больше риск.
Доходность портфеля.
N
Доходность портфеля определяется по модели Шарпа: d p   wi  d i . Риск портфеля:
i 1
N
 p   wi   p по модели Шарпа.
i 1
Инвестор задается риском портфеля  p ; если  p  1 , то инвестор
консервативный, риск портфеля меньше, чем среднерыночный риск. Если  p  1 , то
инвестор агрессивный, риск его портфеля больше среднерыночного.
Инвестор формирует свой портфель так, чтобы при заданном риске портфеля,
доходность его портфеля была максимальной, для этого он должен решить
следующую задачу линейного программирования.
1. Целевая функция – доходность портфеля.
2. Критерий оптимальности – максимальность данной функции.
3. Ограничения – риск портфеля = заданному риску.
Математически это выглядит так:
66
N
w d
i
i 1
i
 max - целевая функция и критерий оптимальности.
N
зад
 wi   i   p
 i 1
- ограничения.
N
 1

i 1
0  wi  1 - граничные условия. Если не допускаются короткие продажи.
-1  wi  1 - если допускаются короткие продажи.
В результате решения задачи находится оптимальное значение доли средств
*
(w i ), вкладываемых в соответствующие бумаги.
Задача 1.
По формированию портфеля ценных бумаг.
Инвестиционный портфель предприятия состоит из следующих активов:
№
1
2
3
4
5
Актив
Депозитный вклад
Государственные облигации
Корпоративные облигации
Акции
Недвижимость
Объем вложений (тыс. руб.)
200
600
500
800
400
Доходность активов, %
15
12
16
18
16
Определить доходность портфеля ( d p )?
Решение:
N
d p =  wi  d i ;
находим доли I=200+600+500+800+400=2500;
i 1
200
 0.08  8%
2500
600

 0.24  24%
2500
500

 0.25  25%
2500
800

 0.32  32%
2500
400

 0.16  16%
2500
 0.08  15  0.24  12  0.2  16  0.32  18  0.16  16  1.2  2.88  3.2  5.76  2.56  15.6
w1 
w2
w3
w4
w5
dp
d p  15.6%
Задача 2.
Доходность бумаг А и В предшествующего периода представлена в таблице:
67
1
15
5
dA, %
dB, %
2
10
10
3
20
15
4
25
20
5
5
5
Определить ковариацию  АВ и коэффициент корреляции  АВ
N
 АВ 
 (d
i 1
Ai
 d A )  (d Bi  d B )
;
N 1
15  10  20  25  5
5  10  15  20  5
dA 
 14% ; d B 
 11% ;
5
5
(15  14)  (5  11)  (10  14)  (10  11)  6  4  11  9  (9)  (6)
 AB 
 44.25
4
N
 AB
 AB

; A 
 A  B
 (d Ai  d A ) 2
i 1
N 1
N
; B 
 (d
i 1
Bi
 d B )2
N 1
1  16  36  121  25 199

 49.75;  A  7.05
4
4
36  1  16  81  36 170
B2 

 42.5;  B  6.52
4
4
44.25
44.25
 AB 

 0.963;  AB  1
7.05  6.52 45.966
 A2 
Ценные бумаги А и В имеют тесную положительную корреляцию, так как 0,963
близко к единице, то есть с ростом доходности одной ценной бумаги другая ценная
бумага тоже растет и наоборот.
Задача 3.
По условию задачи №2 определить риск и доходность портфеля составленного
из бумаг А и В, при относительной доли бумаги А=25% и 50%
 АВ  44,25
d A  14%, d B  11%
 AB  0.963
 A  7.05%,  B  6.52%
w A  25%, w A  50%
wB  75%
Найти: d p ;  p
Решение:
N
d p   wi  d i ;
i 1
d p  0.25  14%  0.75  11%  3.5  8.25  11.75% - доходность портфеля В.
68
N
N
 p2   wi  w j   ij
i 1 j 1
  w A  w A   AA  w  wB   AB  wB  w A   BA  wB  wB   BB  w A2   A2  2( wB  wB   A   B   AB ) 
2
p
 wB2   B2
 p2  0,25 2  7,05 2  2  0,25  0,5  7,05  6,52  0,963  0,75 2  3,06  16,6  23,9  43,56
 p  6,6%
Задача 4.
По результатам предыдущей задачи определить вероятность получения
доходности не менее чем 4,7%, при условии, что закон распределения нормальный.
 p  6,6%
d p  11.3%
d min  4.7%
Найти вероятность (р)
Решение:
1) Находим отклонение доходности от ожидаемой доходности: d  11.3  4.7  6.6%
2) Находим коэффициент  отклонения в долях от  :

d
p
; 
6.6
1
6.6
3) по таблице находим: р=0,69 – вероятность того, что доход будет находиться в
диапазоне р d p  d p  1 p   0.69
4) Вероятность того, что доходность портфеля больше 4,7% будет равна:
p d p  4.7%   1 
1  0.69
 1  0.155  0.845
2
Задача 5.
Страховая компания выбирает для инвестирования следующие объекты:
d ,%
Предполагаемая доля в портфеле
 риск
1 0,3
14 1,2
2 0,1
15 1,4
3 0,2
? ?
4 0,4
18 0,8
Найти минимальную норму доходности и  -коэффициент, если d p  16%,  pтреб  1,2.
Объекты инвестирования
d3  ?
3  ?
Решение:
4
1) Формула для доходности портфеля: d p   wi  d i
i 1
N
2) Формула риска:  p   wi   i
i 1
69
0.3  14  0.1  15  0.2  d 3  0.4  18  16
16  12.9
 15.5%
0.2
0.3  1.2  0.1  14  0.2   3  0.4  0.8  1.2
d3 
3 
1.2  0.82
 1 .9
0. 2
Задача 6.
Для инвестирования предлагаются следующие ценные бумаги – акции
компании А:   1.2 ; акции компании В:   1.6 и акции компании С:   1 .
Доходность государственных ценных бумаг составляет 10%. Доходность
среднерыночных акций – 17%
Определить ожидаемую доходность по каждой акции.
А:   1.2
В:   1.6
С:   1
d f  10%
d m  17%
d iожид  ?
d
ожид
i
 d f   i  d m  d f

Решение:
d Aожид  10  1,2  17  10  18,4%
d Bожид  10  1.6  (17  10)  21.2%
d Cожид  10  1  (17  10)  17%
Сделать выводы о взаимозависимости доходности и риска? Инвестиции, в
какие из акций наиболее предпочтительнее для инвестора, если он стремится:
- к минимизации риска;
- к максимизации дохода.
Ответ: 1) Проранжируем данные ценные бумаги по риску: F-C-A-B риск возрастает.
2) Проранжируем данные ценные бумаги по возрастанию доходности F-C-A-B
- чем больше риск, тем выше доходность ценных бумаг, что соответствует теории.
Если инвестор стремится к минимизации риска, то он должен взять бумаги F или C.
Если инвестор стремится к максимизации дохода, то он должен формировать свой
портфель в основном из бумаг В или А. Если инвестор хочет увеличить доходность
портфеля и снизить риск, тогда инвестор должен включить в свой портфель
максимальное число ценных бумаг и при назначенной доходности можно выбрать
такие доли ценных бумаг, чтобы риск был ограничен.