тестирование моделей capm и фамы

ТЕСТИРОВАНИЕ МОДЕЛЕЙ
CAPM И ФАМЫ-ФРЕНЧА
ДЛЯ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ
СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА
Костарева М.М. Э-06-1
Цели и задачи
Цель: тестирование моделей оценки стоимости
собственного капитала для американских
компаний
Задачи:



обзор моделей оценки стоимости собственного
капитала компании (САРМ, ССАРМ, АРТ и др.);
анализ эмпирических исследований иностранных
авторов;
тестирование моделей САРМ и Фамы-Френча.
Модели оценки стоимости
собственного капитала компании




Модель оценки капитальных активов
– САРМ
Модель оценки затрат на
капитальные активы – ССАРМ
Модель арбитражного
ценообразования – АРТ
Модель Фамы-Френча
Использование моделей оценки
стоимости собственного капитала
компании: мировая практика

США (1997, 1999)

Канада (1995)

Великобритания (2004)

Австралия (1999, 2006)
Используемые модели





САРМ
САРМ с включением дополнительных
факторов
Многофакторная модель оценки
активов
Модель Фамы-Френча
Модели дисконтируемых дивидендов
Используемые модели






Историческая средняя доходность по
акциям
Скорректированная историческая
доходность по акциям
Балансовая доходность на
собственный капитал
Требование регулирующих лиц
Требуемая доходность инвесторов
Интуиция
Факторы, влияющие на выбор
модели






Рыночная капитализация
Коэффициент P/E (price/earnings)
Коэффициент D/E
Выплата дивидендов
Рейтинг компании
Отрасль, в которой фирма
осуществляет свою деятельность
Факторы, влияющие на выбор
модели





Возраст финансового директора
Наличие сертификата MBA или PhD у
финансового директора
Количество лет пребывания в
должности финансового директора
Объем продаж
Объем продаж за границу
Результаты исследований


САРМ – самая популярная модель
Модель Фамы-Френча практически не
используется
ПОЧЕМУ???
Построение моделей
Модель САРМ:
r  rrf      (rm  rrf )  
Модель Фамы-Френча:
r  rrf      (rm  rrf )  s  SMB  h  HMB  
Расчет показателей SMB и
HML


2 портфеля Small/Big в зависимости от
рыночной капитализации
3 портфеля Low/Neutral/High в зависимости
от уровня показателя BE/ME
6 портфелей:
SL, SN, SH, BL, BN, BH
Расчет показателей SMB и
HML

SMB (small minus big):
1
1
SMB  ( SL  SN  SH )  ( BL  BN  BH )
3
3

HML (high minus law):
1
1
HML  ( SH  BH )  ( SL  BL )
2
2
Что исследуется




Компании NYSE, AMEX и NASDAQ
Требуемая доходность – индекс NYSE
Безрисковая ставка – доходность по
одномесячным казначейским
облигациям США
Период: 01.1992 – 08.2008 гг.
Полученные модели

Модель САРМ:
r  rrf  0,479  (rm  rrf ), R
2
adj

 0,36
Модель Фамы-Френча:
r  rrf  0,580  (rm  rrf )  0,143  SMB  0,328  HMB ,
R
2
adj
 0,44
Выводы



Ожидаемая доходность зависит не только
от разницы рыночной и безрисковой
доходности
Прямая связь между ожидаемой
доходностью и рассматриваемыми
факторами
Трехфакторная модель описывает больший
процент изменений в динамике
доходностей активов
Дальнейшие исследования


Построение и анализ моделей для
российских компаний
Проведение дальнейшего исследования
выбора модели оценки стоимости
собственного капитала компании
финансовыми директорами российских
компаний