ФИНАНСОВЫЕ РЫНКИ: ОБЩЕЕ СОСТОЯНИЕ, ИНСТИТУТЫ И
advertisement
ФИНАНСОВЫЕ РЫНКИ: ОБЩЕЕ СОСТОЯНИЕ, ИНСТИТУТЫ И ИНСТРУМЕНТЫ Основные секторы финансового рынка Рынок государственных ценных бумаг В период с 2000 по 2006 год рынок ГКО-ОФЗ характеризовался двумя основными тенденциями. Во-первых, в связи со стабилизацией экономической ситуации (рост золотовалютных резервов, формирование Стабилизационного фонда, снижение инфляции) произошло повышение кредитного суверенного рейтинга России, что, вместе с укреплением номинального курса рубля, привело к значительному снижению доходности на рынке ОФЗ по всем срокам. Во-вторых, Минфин России проводил последовательную политику по удлинению размещаемых выпусков. В августе 2004 года государственные краткосрочные облигации (ГКО) полностью прекратили обращение на рынке. эффективная доходность портфеля Характеристики рынка ГКО-ОФЗ 75% дек.00 60% 45% 30% ноя.01 15% мар.04 авг.04 май.06 0% 0 500 1000 1500 2000 2500 дюрация, дни За рассматриваемый период объем рынка ГКО-ОФЗ вырос почти в 6 раз. Рынок ГКО-ОФЗ млрд.руб. 1000 750 500 250 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Годовой оборот по рыночной стоимости Объем в обращении по рыночной стоимости (на конец года) 196 В целях регулирования долгосрочной ликвидности Банк России продолжал осуществлять прямые операции на данном рынке – покупки и продажи бумаг из собственного портфеля. В рассматриваемый период, в связи с высокой ликвидностью банковского сектора, объем продаж Банка России на вторичном рынке ОФЗ был значительно выше объема покупок. Операции Банка России на рынке ГКО-ОФЗ (млн. руб.) 2000 год 2001 год 2002 год 2003 год 2004 год 2005 год 2006 год продажа 2011,1 0,0 0,0 29647,2 36390,7 21319,9 20426,0 покупка 4697,8 0,0 0,0 0,0 13956,0 11,3 0,0 Межбанковский кредитный рынок В 2000-2006 годах операции на межбанковском кредитном рынке являлись важным средством перераспределения краткосрочных ликвидных ресурсов между участниками рынка. Межбанковский кредитный рынок динамично развивался. На 1 декабря 2006 г. суммарный объем размещенных рублевых межбанковских кредитов составил 327 млрд. руб., что более чем в 8 раз превышает аналогичный показатель на начало 2000 года. Значительными темпами росли также объемы операций с валютными МБК. Межбанковские кредитные операции в иностранной валюте совершались преимущественно с нерезидентами. В этих условиях рост объемов операций с валютными МБК способствовал укреплению связи российского и мирового денежного рынков и более эффективному управлению банковской ликвидностью. В то же время это увеличило зависимость российского денежного рынка от внешних факторов. Улучшение финансового состояния ведущих участников рынка в сочетании с совершенствованием механизмов банковского надзора способствовало повышению качества портфеля размещенных межбанковских кредитов. В течение всего 2006 года доля просроченной задолженности в общем объеме размещенных рублевых МБК не превышала 0,1 процента. В 2000-2005 годах на рынке преобладала понижательная динамика рублевых межбанковских кредитных ставок, обусловленная сокращением кредитного риска на межбанковском кредитном рынке и снижением доходности на других сегментах российского финансового рынка. Дополнительным фактором снижения ставок в 20032005 годах стал резкий рост объемов ликвидных рублевых средств кредитных организаций, связанный с масштабным притоком экспортной валютной выручки на внутренний рынок и операциями Банка России по сдерживанию чрезмерного роста реального эффективного курса рубля. В итоге средняя ставка по однодневным рублевым МБК за 2005 год составила 2,7% против 7,1% годовых за 2000 год. Однако в 2006 году понижательная динамика ставок по рублевым МБК сменилась на противоположную. Это было обусловлено ростом потребности российских предприятий-клиентов банков в оборотном капитале. Дополнительным фактором роста ставок МБК послужило поэтапное повышение ставок по депозитам Банка России на 1,75 процентного пункта. Средняя ставка по однодневным рублевым МБК за январь-ноябрь 2006 г. составила 3,3% годовых. 197 Для российского межбанковского рынка в течение всего анализируемого периода была характерна высокая степень концентрации операций по регионам и участникам. В конце 2006 года свыше 85% от общего объема обязательств по привлеченным и размещенным МБК приходилось на московские банки. Доля 30 крупнейших российских банков в общем объеме обязательств по межбанковским кредитам превышала 60%. На межбанковском кредитном рынке преобладали кредиты на наиболее короткие сроки (на конец 2006 года доля МБК сроком до 30 дней в общем объеме размещенных МБК превышала 60 процентов). Рост объемов межбанковских кредитных операций в 2000-2006 годах сопровождался качественными изменениями. Продолжалось совершенствование нормативной базы рынка. Участники рынка развивали техническую инфраструктуру рынка и разрабатывали отраслевые стандарты. Это способствовало снижению кредитного риска, сокращению транзакционных издержек участников рынка и повышению информационной прозрачности рынка, что, в свою очередь, стимулировало дальнейшее увеличение объемов операций. 350 24 280 18 210 12 140 6 70 0 0 Размещенные МБК, млрд. руб. 30 ян в 0 ма 0 р 0 ма 0 й 0 ию 0 л 0 се 0 н 0 но 0 я0 ян 0 в 0 ма 1 р 0 ма 1 й 0 ию 1 л 0 се 1 н 0 но 1 я0 ян 1 в 0 ма 2 р 0 ма 2 й 02 ию л 0 се 2 н 0 но 2 я0 ян 2 в 0 ма 3 р 0 ма 3 й 03 ию л 0 се 3 н 0 но 3 я0 ян 3 в 0 ма 4 р 0 ма 4 й 0 ию 4 л 0 се 4 н 0 но 4 я0 ян 4 в 0 ма 5 р 0 ма 5 й 0 ию 5 л 0 се 5 н 0 но 5 я0 ян 5 в 0 ма 6 р 0 ма 6 й 0 ию 6 л 0 се 6 н 0 но 6 я0 6 Ставки, % годовых Характеристики рынка рублевых МБК Размещенные МБК на срок до 7 дней Размещенные МБК на срок свыше 7 дней Ставка по однодневным МБК Ставка по МБК сроком 2-7 дней Ставка по МБК сроком 8-30 дней На протяжении всего периода росла значимость для рынка МБК операций Банка России на денежном рынке. Использование широкого спектра инструментов управления ликвидностью кредитных организаций позволяло Банку России сглаживать колебания ставок межбанковского кредитного рынка. В течение большей части анализируемого периода фактические ставки по межбанковским кредитам не выходили за границы, задаваемые ставками по кредитным и депозитным операциям Банка России на соответствующие сроки. В средне- и долгосрочной перспективе эффективное функционирование межбанковского кредитного рынка, благодаря сравнительно консервативной тактике крупнейших участников рынка и оперативным мерам монетарных властей по управлению банковской ликвидностью, будет являться важным условием совершенствования финансовой системы России. 198 Валютный рынок Наблюдалось динамичное развитие всех сегментов внутреннего валютного рынка: при сохранении курсообразующего значения биржевого рынка интенсивно расширялся внебиржевой сегмент валютного рынка, что проявилось в поступательном росте оборотов межбанковских конверсионных операций на кассовом и срочном рынках. В немалой степени этому способствовали проводимые Банком России мероприятия в части либерализации валютного законодательства – смягчение, а затем и полная отмена механизма обязательной продажи экспортной валютной выручки; расширение возможностей участников по распоряжению валютными активами, совершению сделок с иностранной валютой на биржевом и межбанковском рынках; снятие ограничений по текущим и капитальным операциям участников внешнеэкономической деятельности. При активном участии Банка России развивалась биржевая инфраструктура внутреннего валютного рынка, снижались транзакционные издержки участников биржевого рынка (размеры депонирования средств, комиссионные издержки), расширялся перечень инструментов и количество участников (включая региональных) биржевого валютного рынка. Совершенствовалась расчетная система исполнения обязательств участников по сделкам, заключаемым на биржевом рынке, а также система управления рисками биржевой торговли. В 2006 году высокое положительное сальдо внешнеторгового баланса и крупные заимствования российских компаний за рубежом обусловили значительный приток иностранной валюты в экономику. Несмотря на увеличение спроса на иностранную валюту для оплаты импорта и осуществления выплат по корпоративному внешнему долгу, ее предложение на внутреннем рынке в целом превышало спрос, что создавало предпосылки для укрепления рубля и обусловливало значительные объемы интервенций Банка России. Конверсионные операции с валютой проводились как в ходе биржевых торгов, так и на внебиржевом межбанковском валютном рынке. При этом основное влияние на процессы курсообразования на внутреннем валютном рынке оказывали проводимые Банком России интервенции в сегменте "рубль/доллар США". Банк России также покупал евро за рубли, однако объемы этих сделок в связи с невысоким уровнем активности участников на данном сегменте валютного рынка были незначительны. Помимо этого, Банк России проводил с банками операции "валютный своп" сроком на один день, дополняющие возможности предоставления краткосрочной ликвидности банковской системе. Фондовый рынок Общее состояние Финансовые рынки играют все более заметную роль в развитии российской экономики. За период с 2000 по 2006 год существенно выросла их емкость, повысилась эффективность. Финансовые рынки стали выполнять свои макроэкономические функции, в том числе функцию трансформации сбережений в инвестиции. В значительной мере именно благодаря привлечению долгосрочных инвестиций на финансовых рынках российская экономика перешла к инвестиционно-обусловленному росту. Особенно заметно роль финансового рынка в экономике выросла в последние два года. В течение последних 7 лет активно развивалась правовая среда финансовых рынков, совершенствовалось регулирование финансовых организаций, внедрялись 199 элементы стимулирования инвестиционной активности. Росли и укреплялись профессиональные участники финансовых рынков, расширялась инвестиционная база, особенно за счет привлечения средств населения. Расширилось разнообразие финансовых инструментов, появились новые сегменты финансового рынка. Развитие фондового рынка в целом опережало развитие экономики, о чем свидетельствуют данные таблицы: Соотношение ёмкости секторов финансового рынка и ВВП, %. Капитализация рынка акций Стоимость корпоративных облигаций в обращении Стоимость открытых позиций на срочном рынке ценных бумаг Пенсионные резервы негосударственных пенсионных фондов (*) Чистые активы паевых инвестиционных фондов 2000 год 17,2 2001 год 27,6 2002 год 33,7 2003 год 44,0 2004 год 40,3 2005 год 63,2 2006 год 95 0,5 0,8 1,0 1,2 1,6 2,2 3,3 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,1 0,3 0,2 0,4 0,5 0,7 0,7 1,3 1,2 0,1 0,1 0,1 0,6 0,7 1,0 1,6 Рассчитано по данным ФСФР России, Росстата и Центра развития фондового рынка. (*) По состоянию на 1 октября 2005 г. Развитие рынка акций Российский рынок акций рос интенсивными темпами в течение 2001-2006 годов. За этот период динамика российского рынка акций оказалась наивысшей среди всех крупных развивающихся рынков, являющихся непосредственными конкурентами России на мировом рынке капитала. Индекс Morgan Stanley Capital International Russia к концу 2006 года вырос в 8,1 раза по сравнению с концом 2000 года. Темпы роста индексов MSCI (2000 г. = 1) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 2000 Китай Мексика 2001 2002 Индия Россия 2003 2004 Корея Юж. Африка 2005 2006 Бразилия Турция Источник: Morgan Stanley Capital International. Индекс РТС за этот период вырос в 13,4 раза. Индекс ММВБ – в 11,7 раз. 200 Активная позитивная динамика российского рынка акций была обусловлена фундаментальными причинами: кардинальным улучшением основных макроэкономических показателей, обретением финансовой стабильности, укреплением национальной валюты и других важнейших показателей состояния денежно-кредитной сферы, эффективным государственным регулированием, появлением спроса у предприятий реального сектора на финансовые ресурсы, которые могут быть привлечены на рынке акций, появлением широкой прослойки многочисленных внутренних инвесторов. Развитие экономики в 2000-2006 годах было чрезвычайно благоприятным для роста фондового рынка. Успешное экономическое развитие привело к кардинальному изменению целей корпоративного развития. Доминирующие собственники и менеджеры увидели преимущества извлечения корпоративных доходов за счет роста капитализации компании по сравнению с извлечением доходов от контроля финансовых потоков. Для роста капитализации компаний необходима переориентация на потребности фондового рынка, поэтому предприятия начинают выходить на финансовый рынок в целях обретения рыночной оценки стоимости своей компании, а позднее – и качестве реципиентов инвестиций. В течение всего периода с 2000 по 2006 год рост рынка акций приостанавливался, как правило, в периоды обострения противостояния государства и крупного бизнеса. Наиболее крупный конфликт такого рода – «дело ЮКОСа» - привел к падению рынка акций почти на четверть в октябре-ноябре 2003 года. Других значимых факторов, препятствующих росту рынка российских акций, в период с 2001 по 2006 год не было. Рост курсов акций стал важнейшим фактором резкого повышения капитализации рынка. Наряду с этим большое воздействие на рост капитализации рынка акций оказал выход на него новых компаний. Включение акций все новых компаний в списки акций, допущенных к торговле на организованном рынке, прямо или косвенно было связано с их желанием получить возможность использовать рынок акций для привлечения долгосрочных финансовых ресурсов. Некоторая часть компаний совместила выход на организованный рынок с привлечением нового капитала, осуществив IPO. В последние 3 года существенно увеличилось значение выхода на рынок акций новых компаний как фактора роста национальной капитализации. Если в течение 19972003 годов капитализация увеличивалась, как правило, на 90-99% за счет роста курсовой стоимости акций, то в 2004 году выход новых компаний на рынок акций обеспечил 68% прироста капитализации, а в 2006 году – 32 процента. Все эти факторы обусловили кардинальное увеличение капитализации рынка. В конце 2006 года капитализация рынка акций составила 25,3 трлн. руб., или 961,4 млрд. долл. США, что выше уровня конца 1999 года в 17,7 раза (конца 2000 года – в 22,3 раза). Капитализация рынка акций росла опережающими темпами по сравнению с ростом национальной экономики в целом. В результате соотношение капитализации и ВВП увеличилось к концу 2006 года до 95 процентов. 201 млрд. рублей Соотношение капитализации и ВВП России 30 000 120% 25 000 100% 20 000 80% 15 000 60% 10 000 40% 5 000 20% 0 0% 1997 год 1998 год 1999 год 2000 год 2001 год 2002 год 2003 год 2004 год 2005 год 2006 год (оценка) Капитализация Соотношение капитализации и ВВП Рассчитано по данным Росстата и Центра развития фондового рынка. Наряду с ростом капитализации в последние 4 года еще более быстрыми темпами росли объемы сделок с акциями, что указывает на рост ликвидности рынка акций. За период с 2000 по 2006 год существенно улучшились и другие качественные характеристики российского рынка акций. Среди них следует особо выделить снижение волатильности рынка, рост дивидендных выплат, снижение концентрации оборота, снижение отраслевой концентрации капитализации. Развитие внутреннего рынка корпоративных облигаций Важнейшим событием периода с 2000 по 2006 год стало формирование рынка корпоративных облигаций. Как это свойственно новым секторам финансового рынка, в течение всго рассматриваемого периода наблюдался интенсивный рост емкости рынка корпоративных облигаций – стоимость корпоративных облигаций в обращении на организованных рынках увеличилась за этот период в 80 раз и составила на конец 2006 года 886 млрд. рублей. Емкость внутреннего рынка корпоративных облигаций России 900 850 800 750 700 650 600 млрд. рублей 550 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 1999 год 2000 год 2001 год 2002 год объем размещения корпоративных облигаций 2003 год 2004 год 2005 год 2006 год объем корпоративных облигаций в обращении Источник: Центр развития фондового рынка. 202 До сих пор сохраняется экспоненциальный характер роста емкости рынка, свойственный не только совокупной стоимости корпоративных облигаций в обращении, но и объему первичных размещений. В 2006 году российские компании на рынке корпоративных облигаций привлекли 465 млрд. руб. долгосрочных инвестиций. Рынок корпоративных облигаций с 2000 года стал активно использоваться российскими компаниями для привлечения долгосрочных финансовых ресурсов. Этот сегмент финансового рынка нивелирует отраслевые и региональные различия и обеспечивает доступ к финансовым ресурсам все большего количества крупных и средних компаний. Стоимость заимствований на рынке корпоративных облигаций длительное время устойчиво снижалась в результате преобладания тенденции к снижению ставки процента на вторичном рынке. С конца 2005 года и в целом в течение всего 2006 года ставка процента на рынке корпоративных облигаций стабилизировалась, что позволяет экономическим агентам прогнозировать параметры привлечения капитала. Некоторое увеличение ставки процента, обусловленное ликвидацией диспропорций в национальной структуре процентных ставок, позволит рынку корпоративных облигаций более эффективно выполнять функцию селекции инвестиционных проектов. Срок обращения размещаемых облигаций устойчиво растет, что особенно заметно в последние полтора-два года. В течение 2005 и 2006 годов стало особенно заметно и увеличение длительности срока до первой оферты, что позволяет эмитентам рассматривать привлекаемые ресурсы как в полном смысле слова долгосрочные. За это время типовой период до первой оферты вырос с 1 года до 1,5 лет, при этом значительно увеличилась доля облигаций на срок от 3 до 7 лет, не предполагающих оферты. 18.01.2007 22.11.2006 03.10.2006 15.08.2006 27.06.2006 05.05.2006 16.03.2006 24.01.2006 28.11.2005 07.10.2005 19.08.2005 01 июл 05 13.05.2005 22.03.2005 28.01.2005 29.11.2004 08.10.2004 20.08.2004 02.07.2004 13.05.2004 19.03.2004 28.01.2004 03.12.2003 14.10.2003 26.08.2003 08.07.2003 13,0 12,5 12,0 11,5 11,0 10,5 10,0 9,5 9,0 8,5 8,0 7,5 7,0 процентов годовых Средневзвешенная доходность корпоративных облигаций (эффективная) Источник: Cbonds. Формирование и развитие рынка производных финансовых инструментов В течение периода с 2000 по 2006 год произошло формирование еще одного нового сектора финансового рынка - рынка производных финансовых инструментов. К настоящему времени сформировался только один ликвидный сегмент данного сектора рынка - срочный рынок ценных бумаг и индексов на ценные бумаги. Импульс развитию этого рынка был дан регулятором рынка, разработавшим и принявшим необходимые 203 правовые основы для совершения срочных сделок с ценными бумагами. Кроме того, важную роль сыграла заинтересованность профессиональных участников рынка (брокеров и бирж) в появлении новых инструментов, позволяющих как ограничивать риски операций, так и напротив, расширирять круг спекулятивных операций. Стоимость открытых позиций фьючерсных и опционных контрактов на ценные бумаги и индексы составила на конец 2006 года 78,5 млрд. рублей. Срочный рынок ценных бумаг позволяет хеджировать риски на рынке ценных бумаг, что особенно важно для консервативных инвесторов. Емкость этого рынка пока еще сильно уступает зарубежным аналогам, однако темпы развития данного сегмента позволяют предположить, что в среднесрочной перспективе рынок производных финансовых инструментов станет одним из самых крупных секторов финансового рынка. В свете обеспечения возможностей хеджирования риска особенно важной представляется тенденция роста доли опционов в общем объеме открытых позиций, ярко проявившаяся в 2006 году. Если в начале года доля опционов в общей стоимости открытых позиций составляла 36%, то к концу года выросла до 60 процентов. Остальные сегменты рынка производных финансовых инструментов имеют низкую ликвидность. Участники финансового рынка имеют возможность заключать сделки с фьючерсами на валюту, а также работать на рынке товарных фьючерсов. Как предполагается, развитию этих сегментов будет способствовать деятельность органов государственного регулирования, а также создание необходимых законодательных положений, направленных на снижение юридических рисков срочных сделок. Институты Профессиональные участники рынка ценных бумаг (брокеры-дилеры, фондовые биржи, депозитарии, клиринговые организации, регистраторы, расчетные палаты) Меры, принимаемые в Российской Федерации в период с 2000 по 2006 год, в отношении брокеров-дилеров были направлены на защиту инвесторов, а также в целях справедливости, эффективности и прозрачности рынков. В 2002 году в Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» были внесены требования о разделении средств брокеров и их клиентов. Было введено понятие «специальный брокерский счет», на котором находятся деньги клиентов и на который не может быть обращено взыскание по обязательствам брокера. Также в 2002 году на законодательном уровне были закреплены требования к должностным лицам профессиональных участников рынка ценных бумаг. Руководителями и членами коллегиальных органов управления профессионального участника не могут быть лица, которые были руководителями финансовой организации в момент отзыва лицензии у такой организации, а также лица, имеющие судимость за преступления в сфере экономической деятельности или преступления против государственной власти. В отношении деятельности фондовых бирж в 2002 году в Федеральном законе от 22 апреля 1996 г. №39–ФЗ «О рынке ценных бумаг» были закреплены положения, направленные на обеспечение прозрачности и повышение защиты инвесторов. Так, в частности, было введено требование о регистрации в федеральном органе исполнительной власти по рынку ценных бумаг утвержденных фондовой биржей правил допуска к участию в торгах на фондовой бирже и правил проведения торгов на фондовой бирже. Также были введены требования о регистрации основных документов организаторов торговли. 204 В целях обеспечения прав участников рынка в 2002 году на законодательном уровне закреплена обязанность федерального органа исполнительной власти по рынку ценных бумаг осуществлять регистрацию документов профессиональных участников рынка ценных бумаг не позднее чем через 30 дней с даты получения соответствующих документов. В 2005 году ФСФР России введены новые требования к лицензированию профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, направленные на повышение прозрачности участников рынка и предотвращение нарушений, касающихся предоставления соискателями лицензии информации о ее учредителях (участниках). По состоянию на 1 ноября 2006 г. действуют 1413 лицензий на право осуществления брокерской деятельности, 1414 лицензий на право осуществления дилерской деятельности, 1093 лицензии на право осуществления деятельности по доверительному управлению ценными бумагами. По состоянию на 1 июля 2006 г. действуют 748 лицензий на право осуществления депозитарной деятельности. По состоянию на 1 сентября 2006 г. действуют лицензии на осуществление деятельности по ведению реестра. Кроме того, действуют лицензии 5 организаторов торговли, 7 фондовых бирж и 9 клиринговых организаций. Инвестиционные фонды Динамичное развитие инвестиционных фондов позволило им стать одним из существенных секторов российского финансового рынка. Период с 2000 по 2006 год характеризуется значительным ростом количественных и качественных показателей этих институтов коллективного инвестирования, расширением возможностей и повышением доступности этих институтов для осуществления сбережений, а также для реализации различных инвестиционных проектов. Совокупные активы инвестиционных фондов за указанный период выросли в 86 раз и достигли 415,7 млрд. руб. (15,7 млрд. долл.). Количество паевых инвестиционных фондов увеличилось в 20 раз и составило на конец 2006 года 642. Динамика показателей отрасли коллективных инвестиций 800 000 700 000 700 Активы институтов коллективного инвестирования 600 млн. руб. 600 000 500 500 000 400 400 000 300 300 000 200 200 000 100 100 000 0 1999 2000 2001 Стоимость активов ПИФ Стоимость активов АИФ* 0 2002 2003 2004 2005 2006 Пенсионные резервы НПФ* Количество ПИФ, правая шкала Примечание: * По данным на конец III квартала 2006 г. Источник: Федеральная служба по финансовым рынкам. 205 В 2006 году популярность паевых инвестиционных фондов вышла на принципиально новые уровни. Благоприятная макроэкономическая ситуация и растущий фондовый рынок, продолжение роста благосостояния населения – все эти факторы послужили значительному росту востребованности паевых инвестиционных фондов для осуществления сбережений и реализации инвестиционных проектов. В результате впервые за всю историю российского рынка коллективных инвестиций в 2006 году суммарный приток средств инвесторов в открытые и интервальные паевые инвестиционные фонды составил более 1 млрд. долл. (47,1 млрд. руб., или 1,8 млрд. долл.). Приток средств в закрытые паевые инвестиционные фонды, традиционно используемые крупными инвесторами для реализации инвестиционных проектов, в 2006 году достиг уровня 79,2 млрд. руб., или 3 млрд. долл. Показатели притока средств во все типы фондов кратно превышают показатели предыдущих лет. Развитие сектора инвестиционных фондов в 2000-2006 годах сопровождалось расширением инфраструктуры отрасли коллективных инвесторов: управляющих компаний, специализированных депозитариев. За период с 2000 по 2006 год количество управляющих компаний выросло в 17 раз и достигло 316, а количество специализированных депозитариев - в 14 раз, до 57 соответственно. Развитие инфраструктуры отрасли коллективных инвестиций 700 600 500 400 300 200 100 # ПИФ # управляющих компаний 20 06 20 05 20 04 20 03 20 02 20 01 20 00 19 99 0 # специализированных депозитариев Источник: Федеральная служба по финансовым рынкам. Важным достижением в этот период в целом и в 2006 году, в частности, являлось усиление конкуренции между управляющими компаниями, следствием чего стало значительное снижение концентрации активов инвестиционных фондов в управлении. За период с 2000 по 2006 год доля активов открытых и интервальных паевых инвестиционных фондов под управлением пяти крупнейших управляющих компаний снизилась с 91% до 57,7%, в том числе за 2006 год на 7,7 п.п., доля 10 крупнейших управляющих компаний – с 97% до 73%, в том числе за 2006 год на 5,5 п.п. В 2004-2006 годах индекс Хирфендаля–Хиршмана, характеризующий конкуренцию в отрасли, снизился с 2101 до 1086, причем больше половины снижения (545 пунктов) пришлись на 2006 год. Одним из основных факторов развития инвестиционных фондов стало формирование законодательной и нормативной базы деятельности этих институтов в 206 2001-2003 годах. В ноябре 2001 г. был принят Федеральный закон от 29 ноября2001 г. № 156-ФЗ «Об инвестиционных фондах», а в 2002-2003 годах - нормативные документы, необходимые для полноценной деятельности фондов. Созданная нормативная база деятельности инвестиционных фондов является на сегодняшний день одной из наиболее полных и эффективных из соответствующих систем регулирования финансовых институтов. В ее основу заложены принципы, признанные в странах с развитыми рынками коллективных инвестиций. Развитие регулирования способствовало расширению видов внутренних институциональных инвесторов в рамках уже действующих групп. Закрытые паевые инвестиционные фонды, специализирующиеся на рисковых вложениях и рассчитанные на средних и крупных инвесторов, завоевали прочное место на рынке коллективных инвестиций. Пенсионные институты В период с 2000 по 2005 год в России была проведена пенсионная реформа, предусматривающая формирование накопительных механизмов пенсионного обеспечения. Законодательная база накопительной пенсионной системы была сформирована к середине 2003 года, в ней были определены основные принципы аккумулирования и управления пенсионными накоплениями, которые отражают международные принципы формирования и инвестирования средств пенсионных накоплений, в частности привлечение частных компаний для управления средствами пенсионных накоплений. Завершение формирования нормативно-правовой базы, определение круга субъектов рынка пенсионных накоплений, проведение основных организационных мероприятий по обеспечению реализации права выбора застрахованными лицами в отношении управления пенсионными накоплениями в основном позволили перейти к следующему этапу – инвестированию средств пенсионных накоплений на фондовом рынке. По состоянию на конец III квартала 2006 г. объем средств пенсионных накоплений, переданных в доверительное управление управляющим компаниям, согласно отчетности Пенсионного фонда Российской Федерации составил 252,3 млрд. руб. (9,5 млрд. долл.), из которых 235,3 млрд. руб. (93%) находятся в доверительном управлении государственной управляющей компании, инвестирующей эти накопления в государственный внутренний и внешний долг. Остальные средства поступили в управление частным управляющим компаниям (7,9 млрд. руб., или 3%) и негосударственным пенсионным фондам (9,2 млрд. руб., или 4%). Стоит отметить снижение доли государственной управляющей компании в общем объеме пенсионных накоплений, переданных в доверительное управление. За 2006 год это снижение составило 3 п.п. (с 96% до 93%). Этот факт свидетельствует о продолжающемся росте востребованности негосударственных институтов для распоряжения пенсионными накоплениями. Хотя темпы этого роста нельзя пока назвать удовлетворительными. Динамика развития негосударственных пенсионных фондов в 2000-2006 годах характеризуется устойчивым ростом количественных и качественных показателей этих институтов пенсионного обеспечения. За этот период совокупные пенсионные резервы негосударственных пенсионных фондов выросли и достигли 412 млрд. руб., или 15,6 млрд. долл. (по состоянию на 31 декабря 2006 г.), число участников – в 2,6 раза, до 6,3 миллионов. Количество фондов в течение указанного периода практически не изменилось и составило на конец 2006 года 289. 207 В 2004 году негосударственные пенсионные фонды подключились к участию в пенсионной реформе. По состоянию на конец 2006 года 116 негосударственных пенсионных фондов получили возможность осуществлять деятельность по обязательному пенсионному страхованию. Одним из важных факторов развития институтов негосударственного пенсионного обеспечения стало совершенствование законодательной и нормативной базы, регулирующей деятельность негосударственных пенсионных фондов. В 2003 году были приняты изменения в Федеральный закон от 7 мая 1998 г. № 75-ФЗ «О негосударственных пенсионных фондах», закрепившие, в частности, право этих институтов на участие в накопительной компоненте обязательного пенсионного обеспечения. В 2004 году были приняты поправки в Налоговый кодекс Российской Федерации, решившие целый комплекс вопросов, мешавших динамичному развитию негосударственных пенсионных фондов. В частности, был устранен дискриминационный порядок налогообложения, при котором средства пенсионных накоплений, передаваемые в НПФ, а также инвестиционный доход при инвестировании средств пенсионных накоплений дополнительно облагались налогом на прибыль. Принятие соответствующих изменений позволило уравнять конкурентные условия управления пенсионными накоплениями для негосударственных пенсионных фондов, Пенсионного фонда Российской Федерации и других участников рынка. Кроме того, указанными поправками в Налоговый кодекс Российской Федерации от налога на доходы физических лиц были освобождены пенсионные взносы работодателей и иных лиц по негосударственному пенсионному обеспечению в пользу физических лиц и было установлено, что налогообложению подлежат пенсии по негосударственному пенсионному обеспечению и выкупные суммы. Застройщики и жилищно-накопительные кооперативы В 2005 году вступили в силу законы, создавшие необходимую законодательную базу для регулирования институтов, осуществляющих привлечение средств граждан в целях финансирования строительства жилья – застройщиков и жилищно-накопительных кооперативов. В настоящее время деятельность компаний-застройщиков в Российской Федерации регулируется Федеральным законом от 30 декабря 2004 г. № 214-ФЗ «Об участии в долевом строительстве многоквартирных домов и иных объектов недвижимости и о внесении изменений в некоторые законодательные акты Российской Федерации», вступившим в силу 1 апреля 2005 года. Закон регулирует отношения компании-застройщика и участников долевого строительства, связанные с привлечением денежных средств граждан и юридических лиц для строительства многоквартирных домов и других объектов недвижимости. Их взаимодействие осуществляется на основании договора участия в долевом строительстве, при исполнении которого у дольщиков возникает право собственности на объекты долевого строительства. В договоре также устанавливаются гарантии защиты прав, законных интересов и имущества дольщиков. Предполагается, что в ближайшее время начнется деятельность застройщиков в соответствии с положениями данного закона. В начале 2005 года также вступил в силу Федеральный закон от 30 декабря 2004 г. № 215-ФЗ «О жилищно-накопительных кооперативах», регулирующий деятельность жилищных накопительных кооперативов по привлечению и использованию денежных средств граждан на приобретение или строительство жилых помещений. По состоянию на конец 2006 года в реестре жилищно-накопительных кооперативов, ведение которого 208 осуществляет ФСФР России, было зарегистрировано 116 жилищно-накопительных кооперативов. Инструменты Эмиссионные ценные бумаги Действующим законодательством установлена обязанность эмитентов осуществлять государственную регистрацию выпусков эмиссионных ценных бумаг. Общим правилом является то, что государственная регистрация выпусков эмиссионных ценных бумаг осуществляется ФСФР России и ее региональными отделениями. Исключение составляют выпуски ценных бумаг кредитных организаций, регистрируемые Банком России, а также выпуски государственных и муниципальных ценных бумаг, подлежащие регистрации в Минфине России. При этом регистрирующий орган выступает гарантом того, что информация, содержащая в представленных эмитентом документах, соответствует требованиям законодательства, а также является достаточной для принятия инвесторами решения о приобретении ценных бумаг. В отличие от зарубежных юрисдикций в России государственной регистрации подлежат практически все выпуски эмиссионных ценных бумаг, включая размещаемые при учреждении акционерного общества, при реорганизации, а также так называемые технические эмиссии. За последние пять лет в регулировании эмиссии ценных бумаг произошли существенные изменения. В 2002 году были внесены изменения в Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг», которые устранили значительные недостатки и противоречия существующего регулирования. Так, были внесены изменения в процедуру эмиссии ценных бумаг, в результате которых устранены противоречия в регулировании эмиссии ценных бумаг при учреждении и реорганизации. Указанные изменения позволили размещать ценные бумаги при учреждении акционерного общества или реорганизации юридических лиц до государственной регистрации их выпуска. Изменены требования к раскрытию информации в форме проспекта ценных бумаг, в результате которых исключена обязанность по предоставлению проспекта для случаев размещения ценных бумаг при учреждении общества, при реорганизации, путем конвертации. Требования по регистрации проспекта сохранились только для случаев размещения ценных бумаг путем открытой подписки или путем закрытой подписки среди более чем 500 приобретателей, т.е. для таких случаев, когда информация, содержащаяся в проспекте, является необходимой инвесторам для принятия решений о приобретении ценных бумаг. До трех месяцев сократились сроки исковой давности для признания недействительными выпуска ценных бумаг и сделок, совершенных в процессе размещения ценных бумаг, что в значительной степени способствует стабильности в деятельности обществ. У эмитентов появилась возможность осуществлять выпуск нового вида эмиссионной ценной бумаги - опциона эмитента, предоставляющего право на покупку определенного количества акций эмитента по фиксированной цене, которые могут служить способом поощрения должностных лиц обществ. Важные нововведения коснулись эмиссии облигаций. Способы обеспечения, предусмотренные в Гражданском кодексе Российской Федерации, не были адаптированы к выпускам облигаций, в результате чего эмитенты сталкивались со значительными трудностями при предоставлении обеспечения выпуска облигаций. В 209 результате внесенных в законодательство изменений схема обеспечения выпусков облигаций стала отвечать особенностям, присущим эмиссии облигаций. Значительным шагом, удешевляющим процесс выпуска ценных бумаг, стали изменения в регулировании налогообложения эмиссии, которые существенно снизили для эмитентов расходы на проведение эмиссии. В результате указанных изменений налог на операции с ценными бумагами, который уплачивался в размере 0,8% от объема эмиссии, заменен на государственную пошлину, которая взимается за рассмотрение представленных эмитентом документов (1 тыс. руб.) и за государственную регистрацию выпуска эмиссионных ценных бумаг (размер варьируется в зависимости от способа размещения и объема эмиссии и составляет от 10 тыс.руб. до 0,2% от объема эмиссии, но не более 100 тыс. рублей). Наиболее «уязвимыми» для инвесторов с точки зрения возможного нарушения их прав являются выпуски ценных бумаг, размещаемые путем подписки и при реорганизации, поэтому в законодательство были внесены изменения, устанавливающие дополнительные механизмы защиты прав акционеров, направленные в первую очередь на защиту от размывания долей акционеров в уставном капитале, на справедливое ценообразование. Указанными изменениями было установлено правило, согласно которому каждый акционер реорганизуемого общества, голосовавший против или не принимавший участия в голосовании по вопросу о реорганизации общества, должен получить акции каждого общества, создаваемого в результате разделения, предоставляющие те же права, что и акции, принадлежащие ему в реорганизуемом обществе, пропорционально числу принадлежащих ему акций этого общества. Аналогичное правило действует для случаев размещения акций при выделении, если решение о реорганизации общества в форме выделения предусматривает конвертацию акций реорганизуемого общества в акции создаваемого общества или распределение акций создаваемого общества среди акционеров реорганизуемого общества. Кроме того, в 2006 году были внесены новые изменения в законодательство, направленные на совершенствование регулирования реорганизации акционерных обществ, в рамках которых были внесены изменения в порядок размещения ценных бумаг в процессе реорганизации. Был усовершенствован также механизм, обеспечивающий преимущественное право акционеров в случае размещения ценных бумаг путем подписки. В последнее время в целях снижения транзакционных издержек выхода российских компаний на национальный рынок капитала в законодательство были внесены изменения, упрощающие процедуру эмиссии ценных бумаг. В первую очередь это коснулось нововведений, создающих правовые условия для осуществления первоначального публичного размещения акций и ценных бумаг, конвертируемых в акции. Обычно первоначальное публичное размещение осуществляется в связи с тем, что дальнейшее развитие акционерного общества, расширение и модернизация его производства становятся невозможными без привлечения значительных инвестиций, которые могут быть предоставлены только на фондовом рынке, и поэтому является важным способом получения инвестиций и выхода компании на фондовый рынок. С учетом этого законодатель уточнил порядок осуществления преимущественного права акционеров на приобретение размещаемых ценных бумаг, допустив возможность определения цены размещения после окончания срока действия преимущественного права. Одновременно с этим был сокращен минимальный срок действия преимущественного права до 20 дней. Данный подход позволяет сформировать цену размещения в ходе размещения - по результатам сбора предложений 210 о приобретении ценных бумаг, и приближает срок сбора заявлений к обычному для первоначального публичного размещения сроку сбора предложений о приобретении ценных бумаг. Участие в первоначальном публичном размещении брокера и контроль, осуществляемый при листинге ценных бумаг фондовой биржей, позволяют рассчитывать на соблюдение условий размещения ценных бумаг, установленных как законодательством, так и эмитентом. Это, в свою очередь, позволяет отказаться от осуществления надзора за соблюдением условий размещения со стороны регистрирующего органа и возможности аннулирования государственной регистрации выпуска ценных бумаг в административном порядке. С учетом этого, в случае, если ценные бумаги, размещенные при посредничестве брокера путем открытой подписки, допущены к листингу, они освобождаются от регистрации отчета об итогах их выпуска, а вместо него в регистрирующий орган может быть направлено уведомление об итогах выпуска таких ценных бумаг. При этом запрет на обращение ценных бумаг действует до даты представления в регистрирующий орган уведомления об итогах их выпуска. Следующим шагом к упрощению процедуры эмиссии ценных бумаг стало регулирование выпусков краткосрочных корпоративных облигаций (биржевых облигаций). Соответствующие изменения в Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» были внесены в 2006 году. Упрощение процедуры эмиссии таких облигаций заключается в отсутствии необходимости государственной регистрации выпуска облигаций, регистрации проспекта и отчета об итогах выпуска облигаций. Размещение и обращение биржевых облигаций должны ограничиваться проведением торгов на фондовой бирже, которая допустила их к торговле и на которую ложатся функции контроля раскрытия соответствующей информации, а также ответственность за законность допуска данных ценных бумаг к торгам. Условием выпуска таких облигаций является предоставление их владельцам права на получение номинальной стоимости или номинальной стоимости и фиксированного процента от номинальной стоимости в срок не позднее одного года с даты начала их размещения. Эмитентами биржевых облигаций могут выступать только открытые акционерные общества, акции которых включены фондовой биржей в котировальный список. При этом допустить биржевые облигации к торгам может только фондовая биржа, включившая акции эмитента биржевых облигаций в котировальный список. Также в конце 2006 года вступили в силу изменения в Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг», устанавливающие правовые условия для привлечения на российский рынок ценных бумаг иностранных эмитентов путем выпуска и размещения нового вида эмиссионных ценных бумаг – российских депозитарных расписок. Поскольку применение механизмов прямого поступления иностранных ценных бумаг на российский рынок обусловлено действующими правилами валютного регулирования, при этом российские владельцы иностранных ценных бумаг не имеют прямого доступа к информации об иностранном эмитенте и иностранных ценных бумагах и сталкиваются с трудностями при осуществлении прав по таким ценным бумагам, формирование рынка российских депозитарных расписок представляется наиболее оптимальным и основным каналом связи российского рынка с международными фондовыми рынками. Российская депозитарная расписка не имеет номинальной стоимости, удостоверяет право собственности ее владельца на определенное количество акций или облигаций иностранного эмитента и закрепляет право владельца расписки требовать от ее эмитента получения взамен расписки соответствующего количества иностранных ценных бумаг, а 211 также оказания услуг, связанных с осуществлением прав, закрепленных иностранными ценными бумагами. Эмитентом российских депозитарных расписок может быть только российский депозитарий, отвечающий устанавливаемым ФСФР России требованиям к размеру его собственных средств. Эмиссия российских депозитарных расписок осуществляется при условии открытия ее эмитенту - российскому депозитарию счета номинального держателя (счета лица, не являющегося владельцем ценных бумаг) в иностранной организации, осуществляющей учет прав на иностранные ценные бумаги. При этом перечень указанных организаций утверждается ФСФР России. Необходимым условием осуществления эмиссии российских депозитарных расписок является также включение иностранных ценных бумаг в котировальный список фондовых бирж, перечень которых утверждается ФСФР России, либо заключение договора между иностранным эмитентом и российским депозитарием – эмитентом расписок, на основании которого у иностранного эмитента возникают обязанности перед владельцами российских депозитарных расписок по раскрытию соответствующей информации о его деятельности. Указанный механизм позволяет обеспечить на российском финансовом рынке надлежащий уровень раскрытия информации об иностранном эмитенте для принятия адекватных инвестиционных решений. Паи паевых инвестиционных фондов Паи паевых инвестиционных фондов долгое время опирались на нормы, закрепленные в Указе Президента Российской Федерации. С принятием Федерального закона от 29 ноября 2001 г. № 156-ФЗ «Об инвестиционных фондах» они получили необходимое законодательное обеспечение. Одной из наиболее важных новаций данного закона стала возможность вторичного обращения паев. Эта новация создала основу для появления нового инструмента на российском фондовом рынке - паев паевых инвестиционных фондов. В настоящее время на организованном рынке обращаются паи 73 фондов. Паи 8 фондов включены в котировальные списки фондовых бирж, паи 123 фондов допущены к обращению на фондовых биржах. За 2006 год количество фондов, включенных в котировальные списки фондовых бирж, выросло более чем в два раза, а количество фондов, допущенных к обращению на фондовых биржах, - в 1,7 раза. Совокупный оборот по сделкам с паями в 2004 году составил 140 млн. руб., в 2005 году этот показатель вырос более чем в 10 раз – до 1540 млн. руб., а в 2006 году – еще в два раза – до 3110 млн. рублей. Ипотечные ценные бумаги Ипотечные ценные бумаги являются относительно новым инструментом на российском финансовом рынке. Первый шаг в установлении правовых механизмов выпуска ипотечных ценных бумаг в России был сделан с принятием Федерального закона от 11 ноября 2003 г. «Об ипотечных ценных бумагах». В декабре 2004 г. и в июле 2006 г. в этот федеральный закон были внесены поправки, призванные повысить эффективность использования ипотечных ценных бумаг для целей рефинансирования ипотечных кредитов, среди которых следует выделить вывод ипотечного покрытия из состава конкурсной массы эмитента в случае банкротства; введение возможности субординирования среди нескольких выпусков облигаций с ипотечным покрытием; создание ипотечного агента под определенное количество эмиссий ипотечных ценных бумаг. Однако на практике данный вид финансовых инструментов пока еще не получил развития. 212
