120 перспективы развития рынка ценных бумаг для населения

120
ПЕРСПЕКТИВЫ РАЗВИТИЯ
РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ ДЛЯ НАСЕЛЕНИЯ
Н.М. Горбунов
д-р экон. наук, профессор, ректор ДВАГС (Хабаровск)
Е.Ю. Швидко
ст. преподаватель кафедры налогов и налогообложения ДВАГС
В структуре институтов, привлекающих денежные
сбережения домохозяйств в инвестиционных целях,
существенную роль играет фондовый рынок. Будучи
механизмом привлечения сбережений в инвестиционную
сферу, фондовый рынок выступает все более серьезным
конкурентом коммерческим банкам в части инвестиционной мобилизации сбережений домохозяйств. Ведь банки
строят мотивационные механизмы не на прибылях от
капитала, а на процентном доходе от депозитных вкладов. С позиции стратегических интересов потенциальных
инвесторов мотивация сбережений в банках является
менее глубокой, слабо стимулирующей инвестиции частных вкладчиков.
Перспективы развития отечественного рынка ценных бумаг связаны с выпуском в обращение ликвидных
финансовых инструментов, предназначенных для инвестирования частных сбережений в отечественную экономику. Эти инструменты должны иметь государственные
гарантии, режим свободного обращения на всей территории страны, фиксированные доходность и сроки обращения, удобные и доступные средства распространения
при создании условий для вторичного оборота. Их доходность, ликвидность, надежность могут существенно усилить конкурентные позиции фондового рынка.
Структура государственных ценных бумаг до кризиса
1998 г. отличалась преобладанием краткосрочных выпусков, в основном ГКО – ОФЗ. Получаемые средства
использовались не только для ликвидации кассовых
разрывов государственного бюджета, но и для покрытия
его дефицита, что не практикуется в странах с развитой
рыночной экономикой.
Ограниченность внутренних инвестиций и связанная
с ней жесткая конкуренция в борьбе за свободные денежные средства привели к негативным результатам. Государственные ценные бумаги как наиболее доходные финансовые инструменты вытеснили корпоративные ценные
бумаги с фондового рынка и стали основным спекулятивным инструментом. Подавление других секторов рынка
ценных бумаг усугубило инвестиционный кризис, что в
конечном счете привело к разрушению рынка ГКО – ОФЗ.
Теперь для совершенствования рынка государственных ценных бумаг необходима его реструктуризация,
в первую очередь по срочности. Для этого требуется
жестко ограничить обращение краткосрочных ценных
бумаг с переориентацией их выпуска исключительно на
устранение кассовых разрывов бюджета, а не на покрытие дефицита. В состав эмиссий должны быть включены
ценные бумаги, предназначенные для домохозяйств,
заинтересованных в сбережении средств и получении
гарантированного дохода.
Ситуация на рынке государственных ценных бумаг
не повлияла на увеличение объема привлечения сбережений домохозяйств. Отсутствие доступной населению
инфраструктуры для работы с государственными облигациями не позволяет физическим лицам свободно покупать и продавать государственные ценные бумаги.
Недоступность этих финансовых инструментов делает
их непривлекательными для подавляющего большинства
домохозяйств. Правительство страны должно обеспечить прямой и свободный доступ домохозяйств к государственным ценным бумагам.
Кредит, получаемый правительством непосредственно от населения, часто облекается в форму сберегательных облигаций, адаптированных к потребностям населения. Основные свойства, делающие сберегательные
облигации популярными в зарубежных странах и позволяющие считать их особым классом государственных ценных бумаг, следующие:
– номинал облигации и накопленный доход не могут
быть утрачены из-за колебаний рынка, так как облигации
на рынке не обращаются;
– облигации погашаются частично или полностью по
требованию держателя за счет государственного бюджета по прошествии некоторого «мертвого сезона», то
есть облигации, как правило, нельзя обналичить в первые
же месяцы. Схемы возврата денег удобны для населения;
– по доходности облигации составляют конкуренцию
банковским вкладам;
– у держателя есть выбор между регулярным получением процентов и их автоматической капитализацией.
В последнем случае проценты выплачиваются при погашении облигаций вместе с основной суммой, что избавляет от необходимости реинвестировать доход;
– проценты не облагаются субфедеральными налогами, а уплата федеральных налогов откладывается до
даты погашения облигации. В случае оплаты облигациями
расходов (например, на высшее образование) доход
держателя выводится из-под налогообложения;
– с целью широкого распространения среди населения сберегательные облигации номинируются мелкими
суммами;
– облигации выпускаются на несколько лет и их раннее гашение не поощряется (обналичить облигацию в
короткий срок после выпуска связано с некоторым убытком);
– во избежание чрезмерной концентрации облигаций
в собственности немногих крупных инвесторов и массового их сброса отпуск облигаций в одни руки ограничивается сравнительно небольшой суммой. Регистрация на
имя держателя позволяет следить за тем, чтобы этот
лимит не нарушался. При этом лимит на отпуск в одни
руки должен быть достаточно высок, чтобы сделать их
привлекательными для состоятельных граждан. Этот
лимит рассчитывается с учетом объема эмиссии и фонда
досрочного погашения.
121
Выпуская сберегательные облигации, правительство
напрямую обращается к своей нации с предложением
использовать созданные им формы для аккумуляции
личных сбережений, исключая при этом любые географические, этнические, культурные и иные ограничения.
В развитых странах для преодоления различных барьеров разрабатываются специальные информационные
программы, а реклама облигаций принимает национальный размах. Только тогда можно ожидать от облигаций
положительного влияния на инвестиционный тонус
страны.
Для привлекательности облигаций по ликвидности
необходимо гарантировать их досрочное погашение по
требованию держателя. Такой гарантией служит фонд
досрочного погашения. Чем стабильнее государственные
финансы и чем больше держателей облигаций, тем
меньше вероятность массового сброса облигаций и тем
меньше может быть фонд досрочного погашения.
В настоящее время в США, например, граждане могут
приобрести у правительства облигации серий ЕЕ/Е,
НН/Н и I.
Облигации серии ЕЕ/Е приносят доход по переменной рыночной ставке для сберегательных облигаций.
Ставка представляет собой процент по среднерыночной
доходности пятилетних государственных ценных бумаг
и объявляется правительством в мае и ноябре. В первые
17 лет после покупки облигаций серии ЕЕ/Е ставка равна
90 % доходности пятилетних, усредненной за предыдущие
полгода. Облигации данной серии можно обналичить
через шесть месяцев после выпуска. Но так как они являются формой долгосрочных сбережений, их гашение по
инициативе держателя в течение первых пяти лет карается вычетом трехмесячного дохода. Доход по облигациям
серии ЕЕ/Е не облагается субфедеральным налогом, но
с него взимаются налоги федеральные. Доход можно
выводить из-под налогообложения в той мере, в какой он
идет на оплату образования в определенном вузе.
Облигации серии НН/Н нельзя оплатить наличными.
Их можно получить только в обмен на облигации серии
ЕЕ/Е.
Индексированные облигации серии I призваны побудить американцев сберегать «на будущее». Они продаются по номиналу и растут в стоимости за счет индексированного дохода. Максимальный срок до погашения 30 лет.
Индексированные облигации нельзя обменять на облигации серии ЕЕ/Е. Стоимость индексированных облигаций
увеличивается помесячно на первое число, а проценты
капитализируются с полугодовым интервалом.
Доходность облигаций серии I слагается из фиксированной ставки процента и переменной ставки (темпа)
инфляции. Ставка процента остается неизменной в течение всей «жизни» облигации, а ставка инфляции может
меняться каждые шесть месяцев. За год можно купить облигации не более чем на 30 тыс. дол. Погашение индексируемых облигаций по инициативе держателя в течение первых пяти лет связано с вычетом трехмесячного дохода.
В Канаде сберегательными облигациями владеет
каждая третья семья. Сберегательные облигации можно
обналичить бесплатно в любом банке в любое время по
номиналу с причитающимися процентами уже через
месяц после выпуска. Эти облигации непереводимы и
потому не могут быть предметом купли-продажи. Кроме
сберегательных облигаций правительство выпускает облигации с премией – небольшой добавкой к доходности.
Облигации с премией тоже непереводимы и не могут быть
предметом купли-продажи.
В 2000 г. канадцы впервые могли купить сберегательные облигации и облигации с премией по телефону.
В рамках этого проекта Агентство получило 8,3 тыс.
звонков, и каждый четвертый разговор завершился
покупкой ценных бумаг. Теперь примерно 10 % канадцев
покупают инвестиционные продукты по телефону [1].
Активизация в России рынка муниципальных облигаций вызвана благоприятными условиями размещения:
– улучшилась макроэкономическая ситуация и укрепилась политическая стабильность, происходит снижение
уровня инфляции и ставок заимствования;
– на рынке сложилась ситуация в пользу муниципальных облигаций (в отсутствие широкого предложения иных
финансовых инструментов для вложения свободных
денежных средств, особенно для населения);
– муниципальные образования накопили положительный опыт выпуска облигаций.
Эти условия определяют преимущества муниципальных займов перед другими инвестиционными инструментами, предназначенными для населения. Доступность
для широких слоев и позитивный опыт обращения этих
ценных бумаг могут уже в ближайшей перспективе сделать муниципальные облигации одним из самых привлекательных инструментов для вложения средств частных
инвесторов.
При дефиците инвестиционных ресурсов такие займы решают проблему инвестиций, а значит, поддерживают динамику развития города, региона: способствуют
созданию рабочих мест, обеспечению налоговых поступлений в казну. Приток инвестиций радикально меняет
социально-экономическую обстановку, дает мощный
импульс деловой активности. Население выигрывает от
улучшения качества жизни и состояния среды обитания,
более широкого предложения товаров и услуг.
Это подтверждает и зарубежный опыт выпуска и
обращения муниципальных облигаций. Нью-Йорк эмитирует адресные займы на жилищное строительство.
Средства, поступающие по этой категории облигаций,
направляются на строительство муниципального жилья.
Покрытие такого займа обеспечивается за счет налога
на недвижимость, который собирает город.
В Нидерландах благодаря законодательно закрепленной системе гарантированной платежеспособности
муниципалитетов в соответствии с нормативами центрального банка страны муниципальные облигации связаны с нулевым риском. Рейтинги муниципальных облигаций
и облигаций финансовых институтов, осуществляющих
централизованные заимствования от имени муниципалитетов для покрытия их капитальных расходов, имеют наивысшую категорию и приравниваются к международному
кредитному рейтингу страны [2].
Облигационные займы покрывают около пяти процентов задолженности муниципалитетов (их в Нидерландах более 500). В последние годы население активно
инвестирует сбережения в такие ценные бумаги. Проценты по муниципальным облигациям выплачиваются не
только из муниципальных налогов, но и из налогов федерального уровня.
Преимущества муниципальных облигаций определяют их привлекательность и для эмитентов, и для домохозяйств-инвесторов. Положительный опыт западных
стран может быть использован для развития российского
рынка муниципальных облигаций и максимального привлечения на него сбережений домохозяйств.
Немаловажное значение в аккумуляции сбережений
домохозяйств играет рынок корпоративных ценных бумаг.
Акции предприятий, имеющие определенную степень
ликвидности и выпущенные в свободное обращение на
рынок ценных бумаг, формируют спрос на инвестиции
путем трансформации в них сбережений. Это становится
возможным лишь при совпадении интересов домохозяйств и акционерных обществ. Для этого необходимы
122
постоянное предложение качественных ценных бумаг и
свободный доступ населения к их покупке.
Отечественные акционерные общества для привлечения инвестиций могут изменить сложившуюся тенденцию в структуре сбережений домохозяйств, выпустив на
фондовый рынок финансовые инструменты, аналогичные
по своим качествам инвалюте. Речь идет о купонных
облигациях либо привилегированных акциях с фиксированным процентом.
Для эмитентов выпуск облигаций или привилегированных акций решает вопрос о привлечении долгосрочного капитала при сохранении сложившейся структуры
собственников. Эмитировав облигации, акционерное
общество гарантирует, что ему не потребуется возвращать привлеченные средства раньше срока погашения
ценных бумаг.
Преимущества облигационного займа для эмитентов
состоят и в том, что срок выпуска облигаций намного
превышает средний срок предоставления кредита (доля
долгосрочных кредитов по состоянию на 01.01.06 г. 5 %,
доля долгосрочных облигационных займов – 11 %), а
выплата процентов по облигациям ниже размеров платы
за кредитные ресурсы (на 01.01.06 г. стоимость кредита
составляла 11 %, доход по облигациям 3 – 8 %) [3]. Кроме
того, эмитент может распоряжаться привлеченными
инвестиционными средствами по своему усмотрению,
формировать инвестиционные цели в соответствии со
своими потребностями. Эмиссия облигационного выпуска не требует залога имущества или гарантий банков,
что способствует удешевлению привлеченных ресурсов.
Для инвесторов появляется возможность вложения
средств в доходные финансовые инструменты, обладающие конвертируемостью в наличные деньги.
Для мелких вкладчиков облигации являются более
привлекательным инструментом, чем корпоративные
акции. Инвестиционная привлекательность облигаций
определяется, во-первых, стабильным уровнем доходности, который складывается из купонных выплат. Вовторых, облигации как вложения на определенный срок
предполагают возвратность средств по истечении срока
займа. В-третьих, облигации являются предъявительскими ценными бумагами и свободно обращаются на
рынке ценных бумаг, в случае необходимости возможна
их быстрая конвертация в наличные деньги.
Однако остается нерешенным вопрос о свободном
доступе потенциальных покупателей к этому инструменту:
реализация облигаций происходит преимущественно на
биржах и в закрытых телекоммуникационных сетях, что
значительно сужает его инвестиционные возможности.
Поэтому, с нашей точки зрения, расширение набора инвестиционных инструментов, ориентированных на широкие слои населения, должно сопровождаться созданием
сети фондовых магазинов и представительств брокерских контор по работе с мелкими вкладчиками.
В соответствии с распоряжениями Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг к крупнейшим российским
эмитентам стали предъявляться более жесткие требования по раскрытию информации, прежде всего, в отношении данных о финансово-хозяйственной деятельности и
рекламы эмиссий. Однако активность органов власти по
наложению мер ответственности на лиц, не выполняющих требования по раскрытию информации, недостаточна для обеспечения информационной прозрачности
финансового рынка. Главное при формировании прозрачного финансового рынка – это заинтересованность его
субъектов в раскрытии информации согласно действующему законодательству.
Пока у инвесторов есть сложности с получением соответствующей информации. При выборе объектов
инвестирования в целях принятия правильного решения
инвестор должен обратиться ко всем эмитентам ценных
бумаг, из круга которых он предполагает осуществить
выбор, и/или использовать различные платные источники
информации. Это длительный процесс, и инвестор может
упустить время для совершения сделки на выгодных условиях или, напротив, совершить неэффективную сделку.
Основная проблема информационной системы сегодня состоит в обеспечении доступности информации,
раскрываемой участниками финансового рынка. В связи
с этим интересен опыт Банка России по раскрытию информации о состоянии финансово-хозяйственной деятельности кредитных организаций на его Интернет-сайте.
Поскольку потенциальными инвесторами являются
домохозяйства, то оптимальным источником информации может стать Интернет: на сайте объекта инвестиций,
на сайте ФКЦБ России должна быть в полном объеме
представлена достоверная и своевременная информация о нем.
Нормальное функционирование рынка сбережений
домохозяйств будет возможным только при наличии
эффективной системы раскрытия информации на рынке
ценных бумаг. Следует стремиться к максимуму в части
объема и достоверности информации, предоставляемой
по запросу инвестора, и к минимуму – по времени, необходимому для обработки запроса по поводу интересующей инвестора информации и ее стоимости.
Для увеличения инвестиционной активности домашних хозяйств надо создать образовательную программу,
направленную на повышение уровня знаний населения в
сфере финансового рынка. Такая программа должна
реализовываться на двух уровнях:
– национальном – в центральных, общедоступных
СМИ необходимо размещать материалы о возможности
инвестирования домохозяйствами их сбережений на
финансовом рынке, разъяснять права и обязанности
инвесторов (потенциальных инвесторов) в соответствии
с действующим законодательством. Ответственным за
проведение указанной программы должен быть орган,
регулирующий деятельность в сфере рынка ценных бумаг
(ФКЦБ России );
– региональном – через региональные СМИ следует
распространять информацию о возможностях инвестирования сбережений домохозяйств на региональном
финансовом рынке, разъяснять права и обязанности
инвесторов (потенциальных инвесторов), предоставляемые действующим законодательством. На региональном
уровне ответственность за проведение указанной программы необходимо возложить на РЦРИ.
Пока рассмотренные финансовые инструменты не
имеют условий для удовлетворения инвестиционных
потребностей домохозяйств из-за их недостаточной
доступности. При отсутствии механизма управления
рисками на фондовом рынке это оказывает отрицательное влияние, усиливает отток сбережений домохозяйств с рынка организованных инвестиций.
Литература
1. Алехин Б.И., Захаров А.В. Государственные
сберегательные облигации для населения // Финансы.
2005. № 12. С. 51 – 54.
2. Пахомов С. Москва не только заплатит по долгам,
но и будет привлекать новое финансирование // Рынок
ценных бумаг. 2000. № 3. С. 22 – 27.
3. Привлеченные средства // Бюллетень банковской
статистики. 2006. № 10. С. 89 – 90.
4. Мельникова Е.И. Этапы развития финансов в
России // Финансовый бизнес. 2003. № 2. С. 49 – 56.