потенциал транспортных корпораций россии на мировом
advertisement
ПОТЕНЦИАЛ ТРАНСПОРТНЫХ КОРПОРАЦИЙ РОССИИ НА МИРОВОМ ФОНДОВОМ РЫНКЕ Санкт-Петербург 2014 УДК 338.1 ББК 65.37 Рецензенты: д-р экон. наук, профессор Санкт-Петербургского государственного экономического университета Рыбин В.Н. д-р экон. наук, профессор НИУ «Санкт-Петербургский государственный политехнический университет» Козловская Э.А. Потенциал транспортных корпораций России на мировом фондовом рынке: Монография / Под ред. д-ра экон. наук И.П. Скобелевой. – СПб.: Изд-во Политехн. ун-та, 2014.-159 с. Монография содержит результаты исследования состояния и развития транспортного сегмента российского фондового рынка, представительства отечественных транспортных корпораций на зарубежных фондовых площадках. Исследован потенциал взаимного развития российского фондового рынка и транспортного бизнеса как с позиции эффективного расширения финансовоинвестиционного ресурсного обеспечения отечественных транспортных корпораций, так и с позиции повышения емкости и снижения рисков отечественного фондового рынка. Особое внимание уделено проблеме повышения инвестиционной привлекательности корпораций морского и речного транспорта России; рассмотрены доминирующие факторы ее повышения на основе приватизации, внедрения принципов ценностно ориентированного менеджмента, эффективных методов и моделей управления рисками в транспортных компаниях бизнеса. Исследованы особенности интеграции транспортного бизнеса в России, их доминирующие признаки транснационализация и диверсификация деятельности, преимущества и ограничения бизнес-моделей современных интегрированных структур водного транспорта, перспективы развития их взаимодействия с отечественным финансовым рынком. Монография написана коллективом авторов под руководством заведующего кафедрой финансов и кредита Государственного университета морского и речного флота имени адмирала С.О. Макарова доктора экономических наук, профессора Скобелевой И.П. Предназначена для студентов, аспирантов, преподавателей и научных работников, а также специалистов транспортной отрасли. IBSN УДК 338.1 2 ББК 65.37 СОДЕРЖАНИЕ Глава Название главы и раздела ВВЕДЕНИЕ РАЗДЕЛ 1 ТРАНСПОРТНЫЕ КОМПАНИИ РОССИИ НА МИРОВОМ РЫНКЕ АКЦИЙ 1.1. Состояние фондового рынка России: краткий обзор 1.2. Транспортный сегмент отечественного рынка акций 1.3. Транспортные компании России на зарубежных рынках акций 1.4. Динамика капитализации российских транспортных компаний на российском и зарубежном рынках в 2013-14 гг. РАЗДЕЛ 2 Стр. 5 9 9 13 24 33 РОССИЙСКИЕ ТРАНСПОРТНЫЕ КОМПАНИИ НА РЫНКЕ ДОЛГОВЫХ ЭМИССИОННЫХ БУМАГ 2.1. Характеристика мирового рынка облигационных займов 2.2. Российский рынок облигационных займов для транспортных компаний в 2012-2013 гг. 2.3. Оценка российских транспортных компаний отечественными и международными рейтинговыми агентствами 38 РАЗДЕЛ 3. ОСОБЕННОСТИ ФУНКЦИОНИРОВАНИЯ ТРАНСПОРТНЫХ КОМПАНИЙ РОССИИ, ОПРЕДЕЛЯЮЩИЕ ИХ ИНВЕСТИЦИОННУЮ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТЬ И ПОТЕНЦИАЛ РАЗВИТИЯ ТРАНСПОРТНОГО СЕГМЕНТАФОНДОВОГО РЫНКА 3.1. Ключевые особенности деятельности и управления в транспортных компания России, определяющие их инвестиционную привлекательность на мировом фондовом рынке 3.2. Приватизация транспортных компаний России как фактор повышения их инвестиционной привлекательности 3.3. Риск-менеджмент как составляющая инвестиционной привлекательности транспортных компаний 3.3.1. Принципы и модели построения стандарта риск-менеджмента 3.3.2. Интеграция риск-менеджмента в систему управления судоходной компании на основе концепции сбалансированной системы показателей (ССП-BSC) 3.4 Актуальность использования и структурные детерминанты ценностно-ориентированного управления в российских транспортных компаниях 52 38 39 47 52 54 69 69 83 93 3 РАЗДЕЛ 4 ИНТЕГРИРОВАННЫЕ СТРУКТУРЫ НА ВОДНОМ ТРАНСПОРТЕ И ПОТЕНЦИАЛ ИХ ВЗАИМОДЕЙСТВИЯ С ФОНДОВЫМ РЫНКОМ 4.1. Финансово-инвестиционный потенциал интегрированного транспортного бизнеса 4.2. Характеристика крупных интегрированных компаний на водном транспорте Заключение 111 Список использованных источников Приложение 1. Компании водного транспорта Российской Федерации, зарегистрированные в форме ОАО Приложение 2. Перечень открытых акционерных обществ, находящиеся в федеральной собственности, акции которых подлежат приватизации в 2014 г. 147 154 111 118 139 158 4 ВВЕДЕНИЕ Транспортные компании России формируют транспортную инфраструктуру отечественной экономики, ее международные торговые связи, транзитный потенциал страны, эффективность развития которых является ключевым фактором выхода России на траекторию экономического роста. Транспортная отрасль России является одной из наиболее капиталоёмких, современное состояние которой характеризуется высоким уровнем износа материально-технической базы, ее явному несоответствию потребностям России в услугах транспорта. Обновление и развитие производственного потенциала транспорта обеспечивается как за счет государственного финансирования, так и за счет рыночных методов финансирования инвестиций. Для успешного развития транспорта необходимо в полной мере использовать возможности фондового рынка, который позволяет привлечь значительные средства инвесторов за счет использования различных финансовых инструментов. Важную роль в финансовом обеспечении инвестиционных проектов транспортных компании играют базовые инструменты рынка ценных бумаг – акции и корпоративные облигации, позволяющие удовлетворить долгосрочные потребности в капитале. В то же время при достаточно представительном списке функционирующих открытых акционерных обществ на транспорте России, в том числе крупнейших транснациональных компаний, потенциал фондового рынка ограниченным как числом поставщика капитала отечественных используется транспортных лишь корпораций. Транспортный сегмент национального фондового рынка весьма мал; при этом некоторые отечественные транспортные компании используют потенциал зарубежных биржевых площадок. 5 Актуальное значение для развития финансирования долгосрочных инвестиционных проектов на транспорте имеет рынок корпоративных облигаций, развивающихся последние годы высокими темпами. Среди новинок рынка, появившиеся за последние 10 лет следует выделить биржевые и инфраструктурные облигации, повысившие ликвидность привлекаемого в долгосрочные и сверхдолгосрочные проекты капитала. Монография содержит результаты исследования капитализации и систематического риска транспортных корпораций в сравнении с динамикой фондовых индексов, идентификацию ключевых факторов, оказывающих влияние на капитализацию российских транспортных компаний, анализ стоимости корпоративных обязательств в транспортном сегменте и рейтинговую оценку компаний различными агентствами. Функционирование, организация и управление в отечественных транспортных компаниях на современном этапе их развития обладает целым рядом инвестиционный государства, особенностей и потенциал весьма наличием - проблем, ограничивающих значительным существенных их присутствием факторов генерации несистематического риска, слабым использованием лучшей мировой практики эффективного управления, адекватной корпоративной организации бизнеса, активными интеграционными процессами и высокой финансовой зависимостью от глобального финансового рынка, особенно интегрированных транснациональных структур отрасли. Исследованы драйверы повышения потенциала взаимного развития российского фондового рынка, что особенно актуально в условиях перманентных кризисных явлений в глобальной экономике, и отечественного транспортного бизнеса как с позиции эффективного расширения финансово-инвестиционного ресурсного обеспечения отечественных транспортных корпораций, так и с позиции роста емкости и снижения рисков фондового рынка России. 6 В этой связи приоритетное внимание уделено решению проблемы повышения инвестиционной привлекательности транспортных корпораций России; рассмотрены доминирующие факторы ее повышения на основе приватизации, внедрения принципов ценностно ориентированного менеджмента, эффективных методов и моделей управления рисками в транспортных компаниях бизнеса. Для транспортного бизнеса России характерны активные динамичные процессы интеграции, характеризующиеся разнообразием форм, видов деятельности компаний группы (в том числе, за пределами их отраслевой принадлежности), географии, что продемонстрировано широким материалом компаний водного транспорта. особенностей функционирования современных Исследование интегрированных компаний транспортного бизнеса, преимуществ и ограничений бизнесмоделей их организации и управления, определило перспективы их развития во взаимодействии с отечественным финансовым рынком. Монография подготовлена коллективом авторов под редакцией зав. кафедрой финансовой и кредита д.э.н., профессора Скобелевой И.П.. Состав авторского коллектива монографии: Бунакова Е.В., канд. экон. наук, доцент кафедры финансов и кредита Государственного университета морского и речного флота имени адмирала С.О. Макарова – раздел 4: 4.2; Котов С.А., канд. экон. наук, доцент кафедры финансов и кредита Государственного университета морского и речного флота имени адмирала С.О. Макарова - раздел 1: 1.1., 1.2 - 1.4 (совместно со Скобелевой И.П.); раздел 2 (совместно с Макаровой В.А.); Легостаева Н. В., канд. экон. наук, доцент кафедры финансов и кредита Государственного университета морского и речного флота имени адмирала С.О. Макарова – раздел 3: 3.3.2 (совместно со Скобелевой И.П. и Макаровой В.А.); 7 Малиновская О.В., докт. экон. наук, профессор кафедры финансов и кредита Государственного университета морского и речного флота имени адмирала С.О. Макарова – раздел 4: 4.1 (совместно со Скобелевой И.П.); Макарова В.А., канд. экон. наук, доцент кафедры финансовых рынков и финансового менеджмента Национального исследовательского университета «Высшая школа экономики» - раздел 2 (совместно с Котовым С.А.), раздел 3: 3.3.1 (совместно со Скобелевой И.П. и Легостаевой Н.А.), 3.3.2 (совместно со Скобелевой И.П.), 3.4 (совместно со Скобелевой); Скобелева И.П., докт. экон. наук, профессор кафедры финансов и кредита Государственного университета морского и речного флота имени адмирала С.О. Макарова – введение; раздел 1: 1.2 - 1.4 (совместно с Котовым С. А.); раздел 3: 3.1, 3.3.1 (совместно с Легостаевой Н. В. и Макаровой В.А), 3.3.2 (совместно с Макаровой В.А), 3.4 (совместно с Макаровой В.А.); раздел 4: 4.1 (совместно с Малиновской О.В.), заключение. 8 РАЗДЕЛ 1. ТРАНСПОРТНЫЕ КОМПАНИИ РОССИИ НА МИРОВОМ РЫНКЕ АКЦИЙ Котов С.А. , Скобелева И.П. 1.1. Состояние фондового рынка России: краткий обзор После мирового финансового кризиса 2008 года и более чем четырехкратного падения капитализации российских компаний, наблюдался достаточно короткий период восстановления рынка, который в середине 2011 года сменился новой фазой его снижения на фоне неопределенности в европейской и американской экономиках, усилившихся рисков стагнации и рецессии в странах Еврозоны и США. Положительные факторы, позволявшие российскому рынку акций оставаться инвестиционно привлекательным после кризиса, включают стабильность валюты и относительно низкий уровень инфляции. За анализируемый в работе период общий объем IPO и SPO российских компаний составил около 20 млрд. $, причем более 2/3 из этого объема было привлечено с зарубежных фондовых площадок, преимущественно с Лондонской биржи (LSE). Однако с учетом оттока капитала, нельзя говорить, что это оказало существенное влияние на капитализацию российского рынка акций. На новой волне нарастания глобальных и национальных рисков капитализация российского фондового рынка также демонстрирует тенденции к сокращению. К концу 2012 года общая капитализация фондового рынка России несколько превышала 26 триллионов рублей, а число эмитентов, чьи ценные бумаги находятся в обращении, превысило 400. В 2012 году по оценкам Банка России капитализация рынка акций сократилась до 39% от ВВП, тогда как в развитых странах этот показатель существенно превышает 100%. Определяющим фактором сокращения капитализации российского фондового рынка является совокупность неопределенностей развития 9 мировой экономики. Основным источником финансовых ресурсов, поступающих в страну, выступает экспорт сырьевых ресурсов, стоимость которых в свою очередь сильно коррелирует с экономическими ожиданиями о росте мировой экономики. Это определяет уязвимость отечественной экономической системы к внешним финансовым шокам, ее зависимость от потоков капитала со стороны глобальных инвесторов. Согласно данным ММВБ отток иностранного капитала с российского фондового рынка (операции нерезидентов) в период 2011 2012 г. г. составил 15 млрд. $ и 4 млрд. $ соответственно, что оказало негативное влияние на капитализацию компаний. Масштаб оттока капитала из России многократно возрос в 2013 году, достигнув 60 млрд. $, и продолжал интенсивно расти в 2014 году в связи с кризисом на Украине. По прогнозам экспертов отток капитала из России в 2014 году составит не менее 100 млрд. $. Слияние основных торговых систем России в 2012 году позволило существенно повысить ликвидность и расширить инструментарий для различных участников фондового рынка России, став важным шагом в решении задачи формирования мирового финансового центра; в то же время стабильность отечественного фондового рынка исторически продолжает опираться на аппетиты иностранных инвесторов к риску, которые по внешним и внутренним причинам существенно возросли. В посткризисный период значительные объемы финансовых ресурсов стали перетекать с фондового рынка в банковский сектор, характеризующийся существенно более низкими рисками краткосрочного инвестирования. В то же время финансовые ресурсы банковского сектора не способны обеспечивать долгосрочный приток капитала на фондовый рынок, в реальный сектор экономики. Традиционно эту функцию исполняют институциональные инвесторы, доля которых в России к концу 2012 года составила лишь около 8% от ВВП, тогда как в США этот 10 показатель превышает 200% ВВП, а в других развитых странах – свыше 120%. Среди других ключевых проблем развития российского рынка акций можно выделить низкую финансовую грамотность населения, высокую стоимость капитала и отсутствие «длинных» денег в экономике, замедление промышленного производства в российской экономике, что снижало инвестиционную привлекательность фондовых активов. Ликвидность вторичного фондового рынка снизилась, что привело к уходу части склонных к риску инвесторов в другие сферы финансовой деятельности. Среди торгуемых на вторичном рынке бумаг преимущество принадлежит акциям сырьевого и банковского сектора, доля их капитализации на рынке превышает 80%, что опять же определяется зависимостью от внешних финансовых потоков и возможностями их прогнозирования. Значительная доля отечественных компаний с государственным участием, представленных на фондовом рынке, также ослабляет его привлекательность для потенциальных инвесторов. В условиях перманентного кризисного состояния экономики и смещения вектора интересов инвесторов в сторону текущего дохода, вложения в компании, не обеспечивающие дивидендных выплат, не выглядят инвестиционно привлекательными Премия за риск рыночного портфеля акций, составляющих индекс РТС, в период 2011-2012 г. г. выросла с 4% до 10%, что является еще одной характеристикой высокой волатильности российского фондового рынка. Волатильность российских фондовых индексов достигала в этом временном отрезке 15%, тогда как на большинстве развитых рынках колебалась в районе 7%. Столь высокая волатильность определяется не 11 только существенной зависимостью от финансовых потоков из вне, но и высокой долей спекулятивного капитала на рынке. Дополнительным фактором давления на рынок является налогообложение доходов от операций с ценными бумагами; в настоящее время российское правительство рассматривает актуальный вопрос о введении налоговых льгот на прибыль от долгосрочных (более 3 лет) фондовых инвестиций. В российской экономике предприятия транспорта занимают особое место, т. к. страна традиционно является важным экспортно-импортным оператором, обеспечивая около 2% мирового транспортного потока. Наличие большого числа портов, выходящих в 3 из 4 мировых океанов, позволяет российским предприятиям транспорта обеспечивать не только собственные, но и транзитные перевозки, используя преимущества интермодальных транспортных операторов. Транспортный сектор экономики России после кризиса 2008 года оказался в сложном положении: ожидание спада экономической активности в мировой экономике, риски перегрева китайской экономики, дефолт государств Европы, снижение пассажиропотоков – все это привело к существенному сокращению бизнеса. Падение стоимости транспортного сектора на мировых рынках было существеннее большинства прочих отраслей экономики, и российские компании не стали исключением. В то же время после 2009 года, на который пришелся пик кризиса, компании транспорта начали активно восстанавливать свой потенциал. Несбывшиеся худшие ожидания и частичное решение ряда мировых экономических проблем активизировали деловую активность. Однако в последние два года внешние и внутренние риски понизили возможности инвестиционного развития транспортных компаний и обострили проблему повышения их инвестиционной привлекательности, без решения которой капиталоемкие транспортные корпорации России не смогут обеспечить 12 приток ресурсов на основе использования важнейшего рыночного института – фондового рынка. Привлекательным остается рынок облигационных заимствований, представленный в частном секторе корпоративными и биржевыми облигациями. Корпоративные облигации являются традиционным инструментом долгосрочного заимствования и широко используются ведущими представителями отраслей экономики, в том числе и транспорта. Биржевые облигации привлекают существенно большее число эмитентов, но стоимость капитала с их использованием выше, чем у корпоративных бумаг, что связано с более высокой конкуренцией за капитал и меньшими сроками обращения. В целом, можно сделать выводы о том, что российский фондовый рынок находится в стадии трансформации под воздействием многочисленных внешних и внутренних факторов. Его динамика в 2014 году будет также в значительной мере определяться влиянием внешних условий и в первую очередь – низкой деловой активностью в России и мире и стимулирующими мерами в рамках денежно-кредитной политики крупнейших экономик. Высокая волатильность рынка сохранится и в ближайшем будущем, что является следствием разнонаправленности воздействия рассмотренных выше факторов. Для стабилизации рынка необходимо формировать условия, обеспечивающие инвестиционную привлекательность его участников. 1.2. Транспортный сегмент отечественного рынка акций Российский рынок ценных бумаг - один из ключевых компонентов отечественного финансового рынка - недостаточно развит, и как любой развивающийся одновременно рынок обладая отличается высоким достаточно потенциалом высоким риском, развития. Емкость 13 отечественного фондового рынка невелика с позиции ее соответствия потребностям финансирования инвестиционного развития российской экономики, прежде всего ее реального сектора, включая транспорт. Подобная диспропорция имеет следующие последствия: - российские компании ограниченно пользуются отечественным фондовым рынком как поставщиком капитала; - российские компании активно используют долговой зарубежный рынок; - прослеживается тенденция выхода российских компаний на зарубежный рынок акций. Названные особенности характерны и для отечественных транспортных корпораций. В настоящее время лишь небольшая часть акционерных обществ транспортного комплекса страны, зарегистрированных в России, котируют свои акции на рынке. Из внушительного количества открытых акционерных обществ, представляющих транспортную отрасль, акции лишь восьми компаний реально обращаются на биржевом рынке, в том числе четыре из них - компании водного транспорта (в то время как список пароходств и портов, функционирующих в форме открытых акционерных обществ, насчитывает более 100 позиций, см. Приложение 1). Транспортные корпорации «Новороссийский морской торговый порт» и «ТрансКонтейнер» представлены на российском и зарубежном биржевом рынке. Характеристика транспортных корпораций, акции которых реально обращаются на отечественном биржевом рынке, представлена в табл. 1.1 и табл.1.2. Следует заметить, что часть российских транспортных компаний представлена на внебиржевом рынке, т. к. их ликвидность и объемы бумаг в свободном обращении не обеспечивают им инвестиционной привлекательности на открытом рынке. 14 Таблица 1.1 Характеристика деятельности транспортных компаний России, акции которых котируются на отечественном фондовом рынке Акционерное общество Характеристика деятельности Аэрофлот Аэрофлот является лидером гражданской авиации России. Базируется в аэропорту «Шереметьево». Флот компании насчитывает более 100 авиалайнеров. Аэрофлот - полноправный член SkyTeam, второго по величине авиационного альянса в мире. Через обширную совместную маршрутную сеть SkyTeam дает своим клиентам возможность совершать полёты в 898 пунктов 169 стран ДВМП (FESCO) ОАО "Дальневосточное морское пароходство" (FESCO) крупнейший национальный интермодальный транспортный оператор, объединяющий возможности морского, железнодорожного, автомобильного транспорта и стивидорного обслуживания на собственных терминалах в крупнейших портах России и СНГ. Производственные активы Группы включают суда различных типов, собственный диверсифицированный парк подвижного состава, тяговый железнодорожный состав, автотягачи, парк контейнеров и специального оборудования, морские и наземные терминальные комплексы. Новороссийский «Новороссийский Морской Торговый Порт» (НМТП) оказывает морской торговый широкий спектр стивидорных и портовых услуг и является порт крупнейшим в России портовым оператором. Основные операции ОАО «НМТП» сосредоточены в порту города Новороссийска. Приморское «Приморское морское пароходство» (корпорация PRISCO) – морское специализированная танкерная компания, осуществляющая пароходство морские перевозки грузов наливом по всему миру. Основа флота (PRISCO) - суда ледового класса, в том числе крупнотоннажные, оборудованные для работы в условиях замерзающих морей Северо-Западное «Северо-Западное пароходство» – крупнейший перевозчик в Пароходство системе водного транспорта России. Основными видами деятельности компании являются перевозка грузов судами «река-море», судостроение, судоремонт, а также перевозка пассажиров. В структуру компании входят: управляющая компания ОАО «СЗП» и 6 дочерних обществ, в том числе: судоходная компания «Северо-Западный флот», «Пассажирский порт» и «Вознесенская ремонтно-эксплуатационная база флота» ТРАНСАЭРО «Трансаэро» - первая частная авиакомпания в России. Сегодня компания обладает самым большим парком широкофюзеляжных дальнемагистральных воздушных судов в России, СНГ и Восточной Европе. Она также является единственным в этом регионе эксплуатантом пассажирских самолетов Боинг-777 и Боинг-747 15 Акционерное общество ТрансКонтейнер ЮТэйр Характеристика деятельности «ТрансКонтейнер» является ключевым дочерним обществом ОАО «РЖД» в области контейнерных перевозок, это крупнейшая российская компания, работающая в сфере интермодальных контейнерных перевозок и интегрированных логистических решений. Компания предлагает полный спектр услуг в сфере контейнерных перевозок и управления грузоперевозками, а также занимает ведущее положение в России по количеству платформ в парке, объему транспортировки ДФЭ (двадцатифутовых эквивалентов) по железной дороге и по объему грузов, обработанных железнодорожными контейнерными терминалами. "ЮТэйр" осуществляет выполнение вертолетных работ на территории России и за рубежом, а также пассажирские и грузовые перевозки на внутренних и международных авиалиниях самолетами различных типов. Таблица 1.2 Капитализация транспортных компаний России, акции которых котируются на отечественном рынке ценных бумаг на конец 1 квартала 2013 г. Акционерное общество Аэрофлот ДВМП (FESCO) Новороссийский морской торговый порт Капитализация компании (млрд. руб.) 59,362 25,581 65,61 Ценные бумаги, выпущенные эмитентом Аэрофлот, акция обыкновенная ДВМП (FESCO), акция обыкновенная Новороссийский морской торговый порт, акция обыкновенная Новороссийский морской торговый порт, депозитарная расписка (GDR) Приморское морское пароходство, акция обыкновенная Приморское морское пароходство (PRISCO) Северо-Западное Пароходство ТРАНСАЭРО ТрансКонтейнер 5,501 СЗП, акция обыкновенная 21,304 51,731 ЮТэйр 13,471 ТРАНСАЭРО, акция обыкновенная ТрансКонтейнер, акция обыкновенная ТрансКонтейнер, депозитарная расписка (GDR) ЮТэйр, акция обыкновенная 1,18 Слабое присутствие транспортных корпораций на российском рынке акций характеризуется следующими данными - доля транспортных компаний в общем количестве торгуемых эмитентов менее 3-х %; ежедневные обороты и количество сделок по акциям транспортных 16 компаний также весьма малы, суммарная капитализация транспортного сегмента рынка акций составляет около 1% (рис.1.1). 1% 99% Капитализация транспортных компаний Капитализация остального рынка акций Рис. 1.1. Соотношение капитализации транспортного сегмента и рынка акций России Следует отметить, что капитализация морских и речных пароходств существенно ниже по сравнению с другими транспортными компаниями, а наибольшую долю «Новороссийский среди Морской них (более Торговый четверти) Порт», имеет чья ОАО капитализация составляла в 2013 г. более 60 млрд. руб. (рис. 1.2). НМТП; 26,92% Приморское морское пароходство; 0,48% Трансконтейнер; 21,22% Трансаэро; 8,74% СЗП; 2,26% ДВМП; 10,50% ЮТэйр; 5,53% Аэрофлот; 24,35% Рис. 1.2. Структура капитализации транспортных компаний на рынке акций России на начало 2013 года 17 Динамика капитализации транспортного сектора относительно капитализации российского фондового рынка в период посткризисного подъема (рис. 1.3) позволяет говорить об относительной стабильности капитализации совокупности рассматриваемых компаний, которая в целом повторяла динамику рынка. При этом в общем сегменте транспортных корпораций отечественного рынка акций наблюдается разнонаправленная динамика капитализации отдельных эмитентов (рис. 1.4 - 1.7). Так, динамика курса акций ОАО «Приморское морское пароходство» существенно хуже рынка; акции ОАО «Северо-Западное пароходство» в период посткризисного подъема активно росли на фоне динамики индекса ММВБ. 350,00% 300,00% 250,00% 200,00% 150,00% 100,00% 50,00% Динамика ММВБ 01.12.2012 01.10.2012 01.08.2012 01.06.2012 01.04.2012 01.02.2012 01.12.2011 01.10.2011 01.08.2011 01.06.2011 01.04.2011 01.02.2011 01.12.2010 01.10.2010 01.08.2010 01.06.2010 01.04.2010 01.02.2010 01.12.2009 01.10.2009 01.08.2009 01.06.2009 01.04.2009 01.02.2009 01.12.2008 0,00% Динамика MICEXTRN Рис. 1.3. Сравнительная динамика капитализации российского фондового рынка и транспортного сегмента ОАО «Северо-Западное пароходство» (СЗП) - крупнейшая судоходная компания России, управляющая флотом река-море, вышла на 18 биржу в середине 2009 года. Активная торговля акциями компании начинается лишь в начале 2011 года в связи с приватизацией госпакета акций. Это обеспечило компании существенную прибавку к капитализации и рост курса акций, значительно превышающий динамику индекса MICEX; в то же время волатильность бумаги была очень высокой (см. рис.1.7). 350,00% 300,00% 250,00% 200,00% 150,00% ММВБ 100,00% НМТП 50,00% 0,00% Рис. 1.4. Динамика курса акций ОАО «Новороссийский Морской Торговый Порт» на фоне динамики MICEX 350,00% 300,00% 250,00% 200,00% 150,00% ММВБ 100,00% FESCO 50,00% 01.12.2012 01.09.2012 01.06.2012 01.03.2012 01.12.2011 01.09.2011 01.06.2011 01.03.2011 01.12.2010 01.09.2010 01.06.2010 01.03.2010 01.12.2009 01.09.2009 01.06.2009 01.03.2009 01.12.2008 0,00% Рис. 1.5. Динамика курса акций ОАО «ДВМП» (FESCO) на фоне динамики MICEX 19 350,00% 300,00% 250,00% 200,00% 150,00% ММВБ 100,00% PRISCO 50,00% 01.12.2012 01.09.2012 01.06.2012 01.03.2012 01.12.2011 01.09.2011 01.06.2011 01.03.2011 01.12.2010 01.09.2010 01.06.2010 01.03.2010 01.12.2009 01.09.2009 01.06.2009 01.03.2009 01.12.2008 0,00% Рис. 1.6. Динамика курса акций ОАО «Приморское морское пароходство» (PRISCO) на фоне динамики MICEX 1800,00% 1600,00% 1400,00% 1200,00% 1000,00% 800,00% ММВБ 600,00% ОАО "СЗП" 400,00% 200,00% 01.12.2012 01.09.2012 01.06.2012 01.03.2012 01.12.2011 01.09.2011 01.06.2011 01.03.2011 01.12.2010 01.09.2010 01.06.2010 01.03.2010 01.12.2009 01.09.2009 01.06.2009 01.03.2009 01.12.2008 0,00% Рис. 1.7. Динамика курса акций ОАО «Северо-Западное Пароходство» на фоне динамики MICEX Высокая волатильность курса акций российских транспортных компаний на фондовом рынке связана с низкой долей в их капитале институциональных инвесторов, эффектом «низкой базы» и недостаточной прозрачностью бизнеса. Следует отметить, что российские компании в 20 целом и транспортные, в том числе, не спешат выходить на фондовый рынок России не только в связи с его низкой емкостью и концентрацией риска, но и с нежеланием становиться транспарантными. Лишь малая доля компаний готовы представить полную и прозрачную финансовую отчетность и активно использовать рынок ценных бумаг как поставщика финансовых ресурсов и «контролёра» эффективности их деятельности и перспектив развития. В то же время, рассматривая в качестве сравнения динамику одной из крупнейших российских и мировых компаний в области экспорта энергоносителей – ОАО «Газпром» (рис. 1.8) можно сделать вывод, что даже у этой успешной компании волатильность акций на российском рынке высока. Учитывая корреляцию стоимости энергоносителей на мировом рынке с динамикой фондового рынка России можно говорить об относительно высоком риске долгосрочного инвестирования на нем даже в акции «голубых фишек». 350,00% 300,00% 250,00% 200,00% 150,00% ММВБ ОАО "Газпром" 100,00% 50,00% 01.12.2012 01.09.2012 01.06.2012 01.03.2012 01.12.2011 01.09.2011 01.06.2011 01.03.2011 01.12.2010 01.09.2010 01.06.2010 01.03.2010 01.12.2009 01.09.2009 01.06.2009 01.03.2009 01.12.2008 0,00% Рис. 1.8. Динамика курса акций ОАО «Газпром» на фоне динамики MICEX 21 Безусловным преимуществом указанных акций является их высокая ликвидность и лучшая прогнозируемость краткосрочных колебаний; однако с точки зрения долгосрочной капитализации, в условиях риска неопределенности глобальных экономических процессов, даже этот актив подвержен весьма значительным изменениям капитализации. В целом, среди ключевых факторов, оказывающих влияние на капитализацию российских транспортных компаний, необходимо выделить следующие: 1. Большинство компаний имеют низкие показатели финансовых результатов, что ограничивает их возможности в поощрении акционеров дивидендами; 2. Требования к прозрачности финансовой отчетности и раскрытия информации о собственниках на финансовых рынках часто идут в противоречие с интересами владельцев транспортных компаний; 3. Законодательство РФ в области регулирования тарифов и сборов на транспорте находится на этапе реформирования, что создает неопределенность в будущих результатах транспортных операторов; 4. Транспортные компании, как правило, являются капиталоемкими, что определяет значительную потребность для них заемного финансирования на этапах обновления основных фондов. Для развития отечественных транспортных компаний требуются существенные капиталовложения, привлечь которые в России проблематично; 5. Зависимость транспортной отрасли России в вопросах обновления капитальных активов от зарубежных судостроительных компаний, что создает условия для перевода части бизнеса за рубеж; 6. В настоящее время в России идет процесс консолидации транспортных активов с участием частного капитала нескольких сложноинтегрированных структур, конкуренция между которыми 22 усиливается; 7. Информация о существенных событиях в транспортной отрасли часто приходит с запозданием, высок риск инсайдерского манипулирования рынком; 8. Российским компаниям сложно конкурировать с мировыми транспортными лидерами на крупнейших транспортных магистралях из-за слабой репутации; 9. Перманентное ожидание российскими транспортниками каких-либо исключительных условий со стороны государства, что снижает их деловую активность в вопросах долгосрочного роста конкурентных преимуществ российской компаний транспортной отрасли. Таким образом, можно сделать вывод, что капитализация транспортных компаний России на отечественном фондовом рынке не имеют единой динамики в связи с воздействием множества факторов несистематического характера. Перспективы приватизации госпакетов акций дают возможность для транспортных компаний увеличить капитализацию и обеспечить более широкое представительство отрасли на фондовом рынке. Высокая спекулятивность деятельности участников фондового рынка относительно представленных на нем транспортных компаний несет в себе и положительный эффект в виде повышения ликвидности сделок с этими финансовыми российского инструментами, бизнеса является однако наилучшим формирование решением для институциональных инвесторов и привлечение в отрасль стратегических инвестиций. Вступление России в ВТО и появление новых конкурентов уже становится реальностью. Это может привести к ухудшению положения компаний, не желающих использовать все возможности для развития. «Выжить» и иметь перспективы на будущее могут лишь те компании, которые поддерживают свою деловую активность, инвестиционную 23 привлекательность, развитие новых технологий, а так же способные к активным действиям на фондовом рынке. Все это не только способствует развитию самой компании или отрасли, но и экономики страны в целом. 1.3. Транспортные компании России на зарубежных рынках акций Актуальность развития транспортной отрасли приобретает для России все более высокое значение. Это связано с развитием мирового транспортного рынка, исторически благоприятными позициями России на нем и ориентацией мировой экономики на потоки, где географическое евразийские транспортные расположение дает нашей стране дополнительные преимущества. Объем грузооборота между Европой и Восточной Азией достиг в 2012 году 1 млрд. тонн, а ежегодный темп роста мирового рынка грузоперевозок превышает 4%. В настоящее время государство активно стимулирует развитие транспортной инфраструктуры, финансирует строительство новых и модернизацию старых путей, в том числе на принципах ГЧП, создает условия для развития транзитного потенциала. В транспортной стратегии России заложены приоритетные направления развития транспорта, в том числе, значительное внимание уделено контейнерным перевозкам, бурный рост которых в последние годы отмечается на железнодорожном и водном транспорте, в частности, предполагается формировать так называемые контейнерные «мосты» в интеграционной связке портов и железных дорог. Потенциальный рост транспортных возможностей нашей страны в реализации транзита грузов оценивается на ближайшие десятилетие более чем в два раза. При исключительной важности этих мер, их, тем не менее, достаточно для создания фундамента эффективного не развития 24 транспортной отрасли России. Необходима и модернизация транспортных компаний: портовых комплексов, подвижного состава и судового парка, которые будут реализовывать движение по актуализируемым транспортным артериям. Для модернизации транспортного бизнеса необходимы значительные «длинные» инвестиции, привлечение которых в период перманентного кризиса мировой экономики становится труднореализуемым. Высокие риски инвестирования на мировых рынках побуждают портфельных инвесторов сконцентрироваться на краткосрочных и среднесрочных долговых активах, избегая вложений в капитал. В то же время именно инвестирование в основной капитал дает наибольший прирост дохода при выходе экономики из кризисного состояния, и транспортные компании тут не являются исключением. Проблемы инвестирования в российскую экономику обширны и зачатую не имеют простого решения в связи с непрозрачностью конкурентной среды, значительной долей монополий и монопсоний на рынках, отсутствием надежных статистических и маркетинговых данных о значимых экономических процессах, частичной утратой кадрового потенциала, значительной инфляцией, высоким уровнем коррупционности и др.1 Кроме того, как отмечалось выше, существенными факторами сдерживания инвестиционной активности в транспортной отрасли как составляющей реального сектора экономики, является низкая емкость российского финансового рынка, ограничивающая возможности обеспечения финансовыми ресурсами крупные транспортные корпорации, а также высокая спекулятивность российского рынка, низкая доля институциональных инвесторов, а значит и потенциально более высокая волатильность финансовых инструментов. 1 Транспортные компании России на мировом фондовом рынке: проблемы и перспективы, Скобелева И. П., Котов С. А., Транспортное дело России №2, 2013 год. стр. 50-53. 25 Согласно отчету ЦБ РФ2 в 2012 году темп роста стоимостного объема финансовых рынков уступил темпу роста номинального ВВП. На фондовом рынке ситуация несколько лучше, согласно исследованиям РБК3 за 2012 год капитализация на российском фондовом рынке выросла на 3,06%, в то же время его масштабы несопоставимы с крупнейшими конкурентами: капитализация Еврозоны– 6 трлн. евро, США – 10,7 трлн. евро, Япония 2,4 трлн. евро, Китай и Гонконг – 5 трлн. евро, Россия менее 1 трлн. евро. Все это вынуждает российские компании концентрироваться в первую очередь на внешних финансовых рынках. Наиболее перспективным выглядит фондовый рынок, т. к. он позволяет не только привлечь капитал и определить капитализацию бизнеса, но и позволяет в дальнейшем оперативно перспективам. IPO и отслеживать SPO отношение компаний из рынка России к его проходили преимущественно на площадках Лондонской биржи (LSE), а также НьюЙоркской (NYSE) и Шанхайской SSE торговых бирж. Отраслевая структура бумаг Лондонской фондовой биржи представлена на рис 1.9. Доля транспортных компаний на Лондонской бирже также незначительна, но их капитализация даже без учета Альтернативного инвестиционного рынка (AIM), ориентированного на иностранных эмитентов, существенно превышает капитализацию всех российских транспортных компаний. 2 3 Департамент исследований и информации Банка России: «Обзор финансового рынка за 2012 год» Департамент аналитической информации "РосБизнесКонсалтинг» 26 24,57% 30,00% 20,00% 16,16% 10,36% 10,00% 0,00% 1,26% 18,05% 6,87% 1,96% 12,52% 5,83% 2,43% Рис. 1.9. Отраслевая структура Лондонской фондовой биржи Столь низкая доля транспортного сектора объясняется превалированием финансовых и добывающих компаний в европейском финансовом центре в связи с наибольшей популярностью их у инвесторов, тогда как транспортные компании Европы предпочитают выходить на рынок на национальных биржах, где есть возможность получить поддержку правительства. Наконец, еще одним объяснением может являться тот факт, что согласно отчету FORBS семь из десяти крупнейших транспортных компаний мира находятся в США, а единственная европейская компания в этом списке, датская A.P. Moller-Maersk Group, предпочла провести размещение своих акций на Кипрской фондовой бирже (CSE). Анализируя динамику транспортного сегмента Лондонской биржи на фоне динамики индекса FTSE 100 за период с 2009 по 2012 годы можно сделать вывод, что хотя акции транспортных компаний и были в числе лидеров падения в период пика кризиса 2008 года, но в то же время темпы 27 восстановления их стоимости также были выше средних по рынку (рис.1.10). 250,00% 200,00% 150,00% Динамика FTSE 100 100,00% Динамика Industrial transportation 50,00% 01.01.2013 01.10.2012 01.07.2012 01.04.2012 01.01.2012 01.10.2011 01.07.2011 01.04.2011 01.01.2011 01.10.2010 01.07.2010 01.04.2010 01.01.2010 01.10.2009 01.07.2009 01.04.2009 01.01.2009 0,00% Рис. 1.10. Сравнение динамики индекса FTSE 100 и Industrial Transportation сегмента LSE Представленные данные позволяют говорить о высоком инвестиционном потенциале транспортных компаний на ликвидных мировых финансовых рынках. Это связано в первую очередь со стабильным ростом межнациональной торговли и переориентацией мировых транспортных потоков на страны Восточной и Юго-Восточной Азии, т. е. регионов, в которых российские компании имеют высокий потенциал. Российские транспортные компании представлены на Лондонской бирже четырьмя участниками, вышедшими на биржу за последние 10 лет: две компании относятся к операторам контейнерных перевозок, а две – к портовым операторам. Торговля осуществляется с помощью глобальных депозитарных расписок (GDR). Столь ограниченное число участников обусловлено рядом проблем, снижающих привлекательность транспортных компаний России на мировом рынке (п.1.2). Однако большинство из них нельзя назвать непреодолимыми, развитие российской 28 культуры собственности ведет к осознанию бизнесом важности повышения эффективности управления и открытости для инвесторов. Новороссийский морской торговый порт (NCSP) - первая транспортная компания России, вышедшая на мировой фондовый рынок. Долгое время она была флагманом роста капитализации среди российских транспортных компаний, но в последние годы в связи со сменой собственников и конфликтами между ними, неопределенностью в российском законодательстве, связанной с либерализацией портовых сборов, планами приватизации госпакетов и незначительной долей акций в свободном обращении капитализация компании существенно снизилась (рис. 1.11). 120,00% 100,00% 80,00% Динамика FTSE 100 60,00% Динамика Industrial transportation 40,00% Динамика NCSP 20,00% 0,00% Рис. 1.11. Динамика GDR NCSP на фоне Industrial Transportation и FTSE 100 Внешние факторы, повлиявшие на негативное отношение к компании NCSP рынка, связаны в первую очередь с глобальными экономическими ожиданиями: «фискального обрыва» в США, замедлением темпов роста глобальной экономики, ее лидеров. Другая портовая компания России, Global ports, вышла на LSE лишь в середине 2011 года, в преддверие августовского «фискального обрыва» в 29 США и неуверенности мировых рынков по поводу будущего глобальной экономики. Вслед за успешным размещением депозитарных расписок последовал спад капитализации компании на фоне ее новизны для рынка и опасений инвесторов (рис. 1.12). 120,00% 100,00% 80,00% Динамика FTSE 100 60,00% Динамика Industrial transportation 40,00% Global ports 20,00% 01.07.2011 01.08.2011 01.09.2011 01.10.2011 01.11.2011 01.12.2011 01.01.2012 01.02.2012 01.03.2012 01.04.2012 01.05.2012 01.06.2012 01.07.2012 01.08.2012 01.09.2012 01.10.2012 01.11.2012 01.12.2012 01.01.2013 0,00% Рис. 1.12. Динамика GDR Global ports на фоне Industrial Transportation и FTSE 100 Часть рисков, относимых к Новороссийскому морскому торговому порту, справедлива и для Global Ports, компания также сменила состав акционеров, подвержена законодательным рискам, имеет существенную ориентацию на рынок европейских перевозок, где высока конкуренция. В долгосрочной перспективе потенциал роста портовых операторов России достаточно высок. Либерализация портовых сборов и рост грузооборота между Азиатско-Тихоокеанским регионом и Европой создает фундаментальные предпосылки для развития этого отраслевого сектора. Значительно лучшие результаты на Лондонской бирже показывали российские операторы контейнерных перевозок – ТрансКонтейнер и Global Trans (рис. 1.13. и 1.14). 30 160,00% 140,00% 120,00% 100,00% Динамика FTSE 100 80,00% Динамика Industrial transportation 60,00% 40,00% Динамика TRCN 20,00% 0,00% Рис 1.13. Динамика GDR TRCN на фоне Industrial Transportation сегмента LSE и FTSE 100 140,00% 120,00% 100,00% 80,00% Динамика FTSE 100 60,00% Динамика Industrial transportation 40,00% Динамика GLTR 20,00% 0,00% Рис. 1.14. Динамика GDR GLTR на фоне Industrial Transportation сегмента LSE и FTSE 100 Наиболее интересной представляется динамика капитализации компании Global Trans. IPO Global Trans проходило в 2009 году со значительным дисконтом на фоне глобального кризиса. Уже в последующие два года капитализация компании увеличилась более чем в 10 раз, а в 2012 году выросла еще более чем на 74%, сделав компанию одной из ведущих по темпам роста стоимости бизнеса. Подобная положительная динамика связана с рекордными показателями роста 31 контейнерных перевозок, активизацией инвестиционных программ по модернизации Транссиба. Рассматривая динамику капитализации российских транспортных компаний на Лондонской бирже с позиции статистического анализа следует отметить, что, несмотря на положительный тренд бумаг операторов уровень контейнерных перевозок, рыночного риска, выражаемый коэффициентом бетта (β) у компаний достаточно высок. Это иллюстрируют и графики динамики российских транспортных компаний, представленные выше. Высокая волатильность при этом отражает в большей степени рост капитализации компаний-операторов контейнерных перевозок выше среднерыночных показателей, тогда как портовые операторы обладают существенно более низким риском (табл. 1.3). Таблица 1.3 Рыночные риски капитализации российских транспортных компаний на Лондонской бирже за 2013 год Наименование компании β-коэффициент 3,4 5,9 1,8 1,2 GLTR TRCN Global ports NSCP Выход на мировые финансовые рынки для многих российских транспортных компаний может стать значимым источником длинных финансовых ресурсов, особенно если оно будет проходить в обеспечение масштабных реальных инвестиционных проектов в области перевозок и инфраструктуры. Активизация транспортных инвестиций с участием иностранного капитала может обеспечить рост привлекательности инвестиционных объектов и для внутренних инвесторов, сосредоточенных в настоящее время преимущественно на краткосрочных финансовых инвестициях. 32 1.4. Динамика капитализации российских транспортных компаний на российском и зарубежном рынке акций в 2013-14гг. В 2013 году ситуация в российской экономике существенно ухудшилась, что связано с целым рядом негативных факторов, в числе которых существенное замедление темпов экономического роста, существенный отток капитала, замедление процессов приватизации транспортных активов, политическая напряженность и др. В то же время, если в предшествующие периоды динамика капитализации корпораций транспортного сегмента практически коррелировала с динамикой рынка или незначительно отставала (рис. 1.3), то в 2013 году транспортный сегмент российской экономики чувствовал себя несколько лучше всего рынка. Это определялось ожиданиями, связанными с масштабными инвестициями, запланированными со стороны государства, ростом сотрудничества российских компаний на международных направлениях и активизацией инвестиций собственников предприятий этой отрасли на обновление транспортного парка (рис. 1.15.). Однако уже в первом квартале 2014 года динамика изменилась и 2013 финансовый год транспортные компании завершили падением своей капитализации более чем на 10%. Детальное рассмотрение структуры индекса транспортного сегмента позволяет сделать вывод, что динамика акций компаний в нем носила разнонаправленный характер. Среди частных компаний, котирующихся на ММВБ, положительную динамику в 2013 году показала Аэрофлот, Трансаэро и ТрансКонтерйнер, тогда как другие компании столкнулись с падением капитализации (табл. 1.4.) 33 140,00% 120,00% 100,00% 80,00% 60,00% 40,00% 20,00% 0,00% MICEX MICEXTRN Рис. 1.15. Сравнение динамики ММВБ и транспортного сегмента в 2013 г. Таблица 1.4 Изменение капитализации российских транспортных компаний за период апрель 2013- апрель 2014 г. г. Наименование компании Аэрофлот ДВМП (FESCO) Капитализация на конец 2012 финансового года, млрд. руб. 59,36 Капитализация на Динамика, конец 2013 % финансового года, млрд. руб. 60,79 2,4 25,58 10,18 -60,2 морской 65,61 44,5 -32,2 морское 1,18 0,73 -35,6 5,501 2,52 -54,2 ТРАНСАЭРО 21,30 27,70 30,0 ТрансКонтейнер 51,73 45,75 -11,5 ЮТэйр 13,47 13,08 -2,9 Новороссийский торговый порт Приморское пароходство (PRISCO) Северо-Западное Пароходство 34 Столь негативная динамика связана с политическими факторами начала 2014 года и ожидаемой стагнацией российской экономики. Сокращение роста с прогнозных в 2012 году 3,9% ВВП до 1,3% по итогам года, а также ожидание замедления в 2014 году до уровня ниже одного процента, а в худшем сценарии – сокращения экономики, во многом определило потенциал развития национальных транспортных операторов. Потеря веры инвесторов в транспортный сектор объясняется и потенциальным сокращением доходов бюджета, что ставит под вопрос реализацию глобальных инфраструктурных проектов, анонсированных ранее и уже отраженных ранее в цене бумаг отечественных компаний. Негативная динамика ОАО «ДВМП» объясняется также изменением структуры грузопотока в Дальневосточном регионе и высокой конкуренцией на рынке железнодорожных перевозок, что привело компанию к убыткам в 2013 году. Положительная динамика авиаперевозчика ТРАНСАЭРО объясняется его успехами в конкурентной борьбе на отечественном и зарубежном рынке, в том числе с Аэрофлотом, что обеспечило ему рост операционной прибыли более чем на 20% за счет увеличения масштабов деятельности. В целом можно говорить, что авиатранспортные компании выглядят на фоне остального предпочтительно, т. транспортного к. имеют сектора России диверсифицированную наиболее структуру направлений предоставления услуг, а международный конкурентный рынок переживает не лучшие времена, не обладая возможностями противостоять экспансии отечественных авиаперевозчиков. К тому же их зависимость от реализации государственных инфраструктурных проектов минимальна, что определяется частным характером инвестиций в отрасль. Необходимо подчеркнуть, что в первом квартале 2014 года, когда российские финансовые рынки находились под высоким давлением 35 негативного информационного фона и оттока капитала, систематический риск инвестиций в акции транспортных компаний (отображаемые коэффициентом β), в большинстве случаев ниже, чем риски (волатильность) всего рынка (табл. 1.5). Таблица 1.5 Рыночный риск транспортных компаний на российском рынке в 1 квартале 2014 года Наименование компании β-коэффициент Аэрофлот 1,32 ДВМП (FESCO) 0,84 Новороссийский морской торговый порт 1,33 Приморское морское пароходство (PRISCO) 0,06 Северо-Западное Пароходство 0,03 ТРАНСАЭРО 0,24 ТрансКонтейнер 0,82 ЮТэйр 0,1 Высокое значение коэффициента связано с факторами информационного давления в регионах традиционной деятельности указанных транспортных компаний. Следует отметить, что близкая к нулю волатильность курса акций отечественных судоходных компаний отражает их низкую ликвидность на рынке, когда сделки совершаются в минимальных объемах за месяц и не могут отражать реальную динамику котировок. На мировом фондовом рынке российские транспортные компании также столкнулись со снижением своей капитализации в 2013 году, что объясняется в первую очередь замедлением темпов роста российской экономики. Несколько лучше других чувствовала себя Global Ports, контролирующая, в том числе, активы в Эстонии и Финляндии, но 36 потенциальное снижение объемов грузоперевозок оказывало давление и на нее (рис. 1.16). Текущая негативная динамика может иметь затяжной характер для транспортной отрасли и активизировать ее привлекательность для инвесторов одними лишь государственными проектами будет затруднительно. 160,00% 140,00% 120,00% 100,00% FTCE 100 Industrial transport 80,00% Динамика GLTR 60,00% Динамика TRCN 40,00% Динамика Global Ports Динамика NCSP 20,00% 0,00% Рис. 1.16. Динамика капитализации российских транспортных компаний на LSE в 2013 году Расширение программы приватизации в России, улучшение делового климата и рост экономической активности в вопросах не только экспортно-импортных, но и транзитных операций способны создать устойчивую базу для восстановления компаниями своих позиций в глазах отечественных и зарубежных инвесторов. 37 РАЗДЕЛ 2. РОССИЙСКИЕ ТРАНСПОРТНЫЕ КОМПАНИИ НА РЫНКЕ ДОЛГОВЫХ ЭМИССИОННЫХ БУМАГ Котов С.А., Макарова В.А. 2.1. Характеристика мирового рынка облигационных займов Мировой финансовый рынок является результатом процесса финансовой глобализации и характеризуется слабой взаимосвязью с реальной экономикой. В настоящее время это слабо регулируемая система, объемы капитала в которой многократно превышают мировой ВВП. Долговой сегмент мирового рынка капитала показывает стабильные рост последние десятилетия за счет роста числа институциональных инвесторов и сложностями привлечения синдицированных кредитов в банковском секторе. Облигации оставляют заемщикам достаточно широкую свободу действий, не требуют большого залогового имущества, к тому же уровень доходности на развивающихся рынках, не полностью интегрированных в мировую систему, по сравнению с развитыми, выше, что привлекает иностранный капитал. Одной из важных черт современного мирового финансового рынка является высокая доля спекулятивных операций, искажающих реальную стоимость активов и не подпадающих под контроль международных финансовых организаций и регуляторов крупнейших финансовых рынков. Для российских транспортных компаний доступ на мировой рынок капитала в части востребованным, компенсировалось т. облигационных заимствований к. кредитной отсутствие развитием отечественной остается репутации банковской на слабо нем системы, позволявшей привлекать валютные кредиты по сопоставимым ценам. В то же время не стоит исключать, что при снижении страновых рисков и более позитивном развитии российской транспортной отрасли, мировой рынок долговых финансовых инструментов окажется востребованным крупнейшими российскими транспортными операторами 38 Рост долговой нагрузки на корпоративный сектор продолжается и после кризиса 2008 года, что объясняется избытком капитала на мировом финансовом рынке и стимуляцией кредитной активности со стороны крупнейших экономик. Привлечение капитала посредством облигационных займов выступает адекватным по срокам и цене источником финансирования для долгосрочных инвестиций в реальный сектор экономики со сроками окупаемости до 10 лет. 2.2. Российский рынок облигационных займов в 2012-2013 г. г. На долговой части рынка капитала в 2012-13 годах происходил процесс перекредитования эмиссионную активность. компаний, Российский что обуславливало рынок капитала высокую в части облигационных займов на 70% обслуживает нефинансовые сектора экономики, что характеризует доступность привлекаемых ресурсов для компаний, занимающихся реальными инвестиционными проектами В валютной структуре займов превалируют российский рубль и американский доллар, что отражает интегрированность российской экономики в глобальный рынок капиталов (рис. 2.2). 0,44% 34,86% 60,82% RUR 60,82% EUR 3,88% USD 34,86% GBR 0,44% 3,88% Рис. 2.2. Валютная структура российского облигационного рынка 39 Российский рынок облигаций существенно зависит от государственного сектора (рис. 2.3). Значительная доля государства (с учетом компаний с гос. участием она составляет порядка 50%) объясняется слабым разгосударствлением экономики с точки зрения выделения высокоэффективных и инвестиционно привлекательных хозяйствующих субъектов. На инвестиций в фоне сокращения мировой практике, ожидаемых российская сроков окупаемости экономика требует масштабных вложений в модернизацию основных фондов, переобучение кадров, развитие транспортной, финансовой, инновационной инфраструктуры. Привлечение достаточных объемов капитала в этих условиях доступно лишь государственной системе, хотя подобная модель развития и менее эффективна, в том числе из-за отсутствия внятной системы ответственности и неустойчивости целевых ориентиров. 3% 34% Корпоративные 62,87% Государственные 34,15% 63% Муниципальные 2,98% Рис. 2.3. Структура облигационных займов по правовому статусу эмитентов Биржевой рынок долговых обязательств в России включает в себя два основных инструмента: корпоративные и биржевые облигации. Наибольший интерес с позиции будущего развития этого сегмента рынка 40 капитала представляют последние, что связано со спецификой этих ценных бумаг. Биржевая облигация (БО) — эмиссионная ценная бумага, позволяющая привлекать дополнительные финансовые ресурсы на любой срок по упрощенной процедуре эмиссии, предназначенная для широкого круга инвесторов.4 Мировая практика предполагает ограничение срока обращения этих бумаг 3 годами, однако в российской практике максимальный срок обращения таких облигаций не установлен, что позволяет использовать этот финансовый инструмент для привлечения капитала на длинные сроки. Ключевое их преимущество – это отсутствие необходимости регистрировать выпуски в государственных контрольных органах, что ускоряет саму процедуру их выпуска, а также возможность дополнительной эмиссии при позитивной конъюнктуре. Отечественный долговой рынок капитала характеризуется высокой активностью российских транспортных корпораций, которые привлекали капитал, как для реализации новых проектов, так и в процессе перекредитования по уже действующим обязательствам. Традиционно, российские компании ориентируются на среднесрочных сегмент облигационного рынка, наиболее адекватно учитывающий горизонты инвестиционного планирования инвесторов и потребности в длинных деньгах у самих компаний. В конце 2013 года транспортные компании занимали на рынке облигационных займов 2,7%; при этом в структуре заемщиков преобладает ОАО «РЖД» (рис. 2.4), что определяется доминирующей позицией этой крупнейшей корпорации в сфере грузовых и пассажирских перевозок страны. В период 2012-2013 годов на финансовом рынке 4 http://moex.com/s46 41 транспортными компаниями было привлечено более 300 млрд. руб., при этом 2/3 привлечения приходится на ОАО «РЖД». 80,00% 70,00% 60,00% 50,00% 40,00% 30,00% 20,00% 10,00% 0,00% 77,78% 3,83% 1,09%4,38% 4,38% 1,09% 0,88%2,85% 0,77% 1,20% 1,75% Рис. 2.4. Структура отечественного рынка облигационных заимствований транспортных компаний России На внешнем рынке объемы и привлекательность займов ограничиваются рядом факторов, среди которых можно выделить слабость российской валюты в условиях низкой детерминированности мировой экономики, слабыми кредитными рейтингами транспортных компаний России и высокими политическими рисками в основных регионах функционирования российского транспортного, в том числе, транзитного потенциала. Риски заимствований корпораций транспортного сектора оцениваются инвесторами как повышенные, т. к. развитие отрасли находится в существенной зависимости от внешних факторов, возможности влияния на которые у заемщиков-эмитентов ограниченны. В табл.2.1 представлены условия действующих заимствований транспортных компаний России на внутреннем облигационном рынке (без учета ОАО «РЖД»). 42 Таблица 2.1 Условия действующих облигационных займов корпораций транспортного сектора России Наименование эмитента Тип бумаги (КО/БО) Объем эмиссии млрд. руб. Аэрофлот БО-3 5 2013-16 8,30% Периодичность выплат купонов, в год 2 ДВМП БО-2 5 2013-16 10,25% 2 10,51% КО-1 5 2013-18 8,25% 2 8,42% КО-2 10 2013-18 8,25% 2 8,42% БО-2 5 2013-23 8,75% 2 8,94% БО-2 5 2013-16 10,25% 2 10,51% КО-1 5 2013-18 10,00% 2 10,25% КО-2 5 2013-18 10,00% 2 10,25% БО-1 5 2013-18 9,50% 4 9,84% БО-2 5 2013-18 9,50% 4 9,84% КО-1 3 2010-15 9,25% 4 9,52% БО-1 5 2012-15 10,00% 2 10,25% БО-2 5 2012-15 10,00% 2 10,25% БО-2 4 2012-15 9,00% 2 9,20% КО-1 3,5 2012-17 11,00% 2 11,30% БО-1 2,5 2012-15 12,50% 2 12,89% БО-2 2,5 2013-16 12,50% 2 12,89% БО-3 3 2013-18 12,00% 4 12,55% КО-2 3 2010-15 8,80% 2 8,94% Ко-4 5 2013-18 8,35% 2 8,52% КО-5 1,5 2011-16 9,50% 4 9,84% БО-4-5 3 2011-14 4 9,31% БО-6-10 7,5 2012-15 4 10,38% БО-1113 4,5 2013-16 9,00% 1-4 купоны - 10% годовых, 5-8 купоны 11.75% годовых, 9-12 купоны - ставку определяет эмитент 1-4 купоны: 12% годовых, 5-12 купоны ставку определяет эмитент 4 12,55% БО-16 1 2012-15 4 9,00% Вертолеты России ДВМП ГТЛК НПК (Global Trans) НМТП ООО "Аэроэкспресс" Трансаэро ТрансКонтейнер Срок обращения Заявленная купонная дох. % Ютэир-Финанс 1-4 купоны - 8,71% годовых, 5-12 купоны 11,75% годовых Доход ность разме щения, % 8,47% 43 Анализ корпораций облигационного показал5, что рынка российских большинство транспортных российских компаний реализовывали свои облигации с дисконтом, несмотря на достаточно высокую купонную доходность бумаг. Доходность облигаций транспортного сектора в 2013 году находилась выше среднерыночной доходности облигаций корпоративного сектора, которая колебалась согласно индексу MICEXBITR от 7,25 до 8,35%; многие транспортные компании размещались с купонной доходностью 8-10%, а некоторые, например ОАО «АК «ТРАНСАЭРО» и ОАО "Дальневосточное морское пароходство" более 12% (рис. 2.5-2.8). Исключением является лишь ОАО «РЖД», доходность облигаций которой в рублях за рассматриваемый период колебалась от 6,75% до 7,65%, что объясняется более высокой надежностью компании, положение которой на рынке близко к монопольному, а единственным акционером выступает государство. Купонная доходность в большинстве рассмотренных займов носит фиксированный характер, и предполагает снижение лишь в перспективе. 8,60% 8,40% 8,20% 8,00% 7,80% 7,60% 7,40% 7,20% 7,00% 6,80% Индекс MICEXCBITR АЭРОФЛОТ БО 03 Рис. 2.5. Динамика доходности облигаций ОАО «Аэрофлот» на фоне динамики индекса MICEXBITR 5 The role of capital market in financing the development of transport companies Russia at the present stage Kotov S.A., European Science and Technology, MATERIALSOF THE VII INTERNATIONAL RESEARCH AND PRACTICE CONFERENCE Vol. I, - Munich, Germany 2014 p. 263-269 44 12,00% 10,00% 8,00% 6,00% Индекс MICEXCBITR ДВМП БО-02 4,00% 2,00% 0,00% Рис. 2.6. Динамика доходности облигаций ОАО «ДВМП» на фоне динамики индекса MICEXBITR 8,80% 8,60% 8,40% 8,20% 8,00% 7,80% 7,60% Индекс MICEXCBITR 7,40% Трансконтейнер 7,20% 7,00% 6,80% Рис. 2.7. Динамика доходности облигаций ОАО «ТрансКонтейнер» на фоне динамики индекса MICEXBITR 45 14,00% Индекс MICEXCBITR 12,00% 10,00% Трансаэро 8,00% 6,00% НМТП БО-02 4,00% НПК (GlobalTrans) 2,00% 0,00% РЖД -11 Рис.2.8. Динамика доходности облигаций ОАО «Трансаэро», ОАО «НМТП», ОАО «НПК» и ОАО» РЖД» на фоне динамики индекса MICEXBITR Безусловный интерес для инвесторов и транспортных компаний представляют инструменты с плавающей ставкой купонной доходности, например инфраструктурные облигации. Их применение не ограничивается только транспортным сектором и широко используется строительными и девелоперскими компаниями при реализации проектов инфраструктурного назначения. Обычный срок облигационных займов негосударственных транспортных компаний составляет 3-5 лет, что также ограничивает их развитие, т. к. предполагает перекредитование в будущем в условиях новых экономических реалий. Такие сроки являются следствием краткосрочности горизонтов планирования инвестиционной активности в российской экономике частным сектором в связи с неопределенностью средне- и долгосрочных правил экономической деятельности. Привлечение капитала в иностранной валюте российскими транспортными компаниями за анализируемый период было ограниченно. 46 Такие бумаги в настоящий момент обращаются лишь у ОАО «ДВМП» и ОАО «РЖД», при этом купон по бумагам в USD дальневосточного пароходства составляет 8% и 8,75%, тогда как РЖД смогла разместить евробонды под 2,2-7,5%, в зависимости от валюты (CHF-2,2-2,8%; EUR3,8-4,6%; USD -5,8%; GBR – 7,5%). При этом самый высокий купон относится к 20-летним облигациям, выраженным в GBR и размещенным в 2011 году, когда мировые рынки капитала испытывали недостаток ликвидности. Активная деятельность на финансовых рынках требует от компаний формирования положительной кредитной истории и независимой оценки своей надежности. В настоящее время в России действуют два основных рейтинговых агентства национального уровня: Национальное рейтинговое агентство и Рейтинговое агентство Эксперт РА; также используются оценки международных рейтинговых агентств: Moody's Investors Service, Fitch Ratings и Standard & Poor's. Оценки компаний транспортного сегмента России этими организациями представлены в табл. 2.2. Представленные данные свидетельствуют о том, что большая часть российских транспортных компаний попадает в категорию стабильных эмитентов второго эшелона, а локомотивы транспортной отрасли России – ОАО «Аэрофлот», ОАО «Трансаэро» и ОАО «РЖД» имеют рейтинги, характеризующие их как высоко привлекательные. 2.3. Оценка российских транспортных компаний отечественными и международными рейтинговыми агентствами Риски инвестирования требуют глубокой оценки, не доступной большинству инвесторов, что определяет актуальность получения рейтинга от независимых агентств. 47 Большинство долгосрочных международных рейтингов характеризуют российские транспортные компании как стабильные, что определяется интермодальностью их бизнес-моделей и ориентацией, как на внутренний, так и на мировой рынки в области предоставления транспортных услуг. Таблица 2.2 Рейтинговые оценки российских транспортных компаний отечественными и международными рейтинговыми агентствами Наименование организации ОАО «ДВМП» ОАО «Аэрофлот» Рейтинговое агентство Рейтинг Standard & Poor's BB-/Стабильный Standard & Poor's BB-/Стабильный Fitch Ratings B+/Стабильный Fitch Ratings A(rus)/Стабильный Fitch Ratings B+/Стабильный Fitch Ratings BB-/Стабильный Fitch Ratings A+(rus) Fitch Ratings BB-/Стабильный Национальное рейтинговое агентство A Moody's Investors Service Moody's Investors Service Ba3/Стабильный Standard & Poor's BB-/Стабильный Standard & Poor's BB-/Стабильный Standard & Poor's ruAA- Moody's Interfax Rating Agency Aa3.ru Эксперт РА A/Стабильный Ba3/Стабильный ОАО «НМТП» ОАО «Трансаэро» Характеристика рейтинга Долгосрочный межд. рейтинг в ин. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в нац. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в ин. вал. Нац. шкала (Россия) Долгосрочный межд. рейтинг в нац. вал. Долгосрочный межд. рейтинг в ин. вал. Нац. шкала (Россия) Долгосрочный межд. рейтинг в нац. вал. Национальная шкала (Россия) Долгосрочный межд. рейтинг в ин. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в нац. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в ин. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в нац. валюте Долгосрочный рейтинг по нац. шкале (Россия) Национальная шкала (Россия) Национальная шкала (Россия) Дата присуждения рейтинга 08.05.2013 08.05.2013 07.05.2013 07.05.2013 07.05.2013 22.03.2013 22.03.2013 22.03.2013 06.07.2007 13.05.2011 13.05.2011 30.04.2013 30.04.2013 15.04.2011 13.05.2011 30.07.2013 48 продолжение таблицы 2.2 Наименование организации ОАО «ТрансКонтейнер» ОАО «НПК» (Global Trans) ОАО «РЖД» Рейтинговое агентство Рейтинг Характеристика рейтинга Moody's Investors Service Ba3/Позитивный Fitch Ratings BB+/Стабильный Fitch Ratings AA(rus)/Стабильный Fitch Ratings BB+/Стабильный Moody's Interfax Rating Agency Aa3.ru Moody's Investors Service B1/Позитивный Moody's Investors Service B1/Позитивный Moody's Investors Service Baa1/Стабильный Moody's Investors Service Baa1/Стабильный Standard & Poor's BBB/Стабильный Standard & Poor's BBB/Стабильный Standard & Poor's ruAAA Fitch Ratings BBB/Стабильный Fitch Ratings AAA(rus)/Стабильный Fitch Ratings BBB/Стабильный Moody's Interfax Rating Agency Национальное рейтинговое агентство Aaa.ru AA+ Долгосрочный межд. рейтинг в ин. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в ин. вал. Нац. шкала (Россия) Долгосрочный межд. рейтинг в нац. вал. Национальная шкала (Россия) Долгосрочный межд. рейтинг в ин. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в нац. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в ин. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в нац. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в ин. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в нац. валюте Долгосрочный рейтинг по нац. шкале (Россия) Долгосрочный межд. рейтинг в ин. вал. Нац. шкала (Россия) Долгосрочный межд. рейтинг в нац. вал. Национальная шкала (Россия) Национальная шкала (Россия) Дата присуждения рейтинга 03.10.2013 04.12.2013 04.12.2013 04.12.2013 03.10.2013 01.07.2011 01.07.2011 06.02.2014 06.02.2014 22.12.2009 22.12.2009 22.12.2009 25.02.2014 25.02.2014 25.02.2014 06.02.2014 06.07.2007 49 продолжение таблицы 2.2 Наименование организации Рейтинговое агентство Рейтинг Характеристика рейтинга Moody's Investors Service Ba2/Негативный Moody's Investors Service Ba2/Негативный Fitch Ratings BB/Стабильный Fitch Ratings AA-(rus)/Стабильный Fitch Ratings BB/Стабильный Moody's Interfax Rating Agency Aa2.ru ОАО «Вертолеты России» ОАО «ЮТЭЙР» Рейтинговое агентство Эксперт РА Дата присуждения рейтинга Долгосрочный межд. рейтинг в ин. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в нац. валюте Долгосрочный межд. рейтинг в ин. вал. Нац. шкала (Россия) Долгосрочный межд. рейтинг в нац. вал. Национальная шкала (Россия) A+/Стабильный 25.04.2013 25.04.2013 25.04.2013 25.04.2013 25.04.2013 26.04.2013 Национальная шкала (Россия) 13.09.2013 Получение высоких рейтингов позволяет снизить издержки по привлечению капитала с финансовых рынков, т. к. ослабляется фактор субъективной оценки рисков компании отдельными участниками рынка. Дополнительным фактором стабильности рейтингов служит низкая закредитованность российских транспортных компаний, а также преобладание реальных инвестиций в объекты имущества, которые могут выступать в качестве залога. Следует отметить, что перспективной моделью финансирования развития транспортных компаний остается лизинг объектов имущества, применение которого для железнодорожных и авиаперевозчиков в настоящее время носит безальтернативный характер при обновлении основных фондов. Таким образом, рынок облигационных займов сохраняет свою привлекательность как источник средне- и долгосрочного капитала корпораций транспортного сегмента экономики, в то же время, предъявляя 50 высокие требования к рентабельности их деятельности. Упрощение процедуры эмиссии за счет использования биржевых облигаций позволяет увеличить ликвидность облигационного рынка, обеспечивая стабильность его дальнейшего развития через средне- и долгосрочные займы при позитивной конъюнктуре. В целом, российские транспортные компании явно недостаточно используют потенциал для своего фондового эффективного рынка как инвестиционного поставщика капитала. развития Низкая инвестиционная привлекательность большинства транспортных компаний России существенно сдерживает возможности развития этих компаний путем привлечения заемного и акционерного капитала с национального и зарубежных фондовых рынков. Несмотря на трудности, связанные с современными глобальными процессами, российские транспортные корпорации способны изменить вектор своего развития, активизировав усилия по повышению эффективности операционной, инвестиционной и финансовой деятельности, управлению рисками и использованию актуальных систем и моделей управления. Упущенные возможности и дефицит инвестиций в основные фонды корпораций транспортного сектора на транспортную фоне масштабных инфраструктуру государственных страны, инвестиций ограничивают в возможности выхода России на траекторию экономического роста. 51 РАЗДЕЛ 3. ОСОБЕННОСТИ ФУНКЦИОНИРОВАНИЯ ТРАНСПОРТНЫХ КОМПАНИЙ РОССИИ, ОПРЕДЕЛЯЮЩИЕ ИХ ИНВЕСТИЦИОННУЮ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТЬ И ПОТЕНЦИАЛ РАЗВИТИЯ ТРАНСПОРТНОГО СЕГМЕНТА ФОНДОВОГО РЫНКА Легостаева Н.В ,Макарова В.А., Скобелева И.П. 3.1.Ключевые особенности деятельности и управления транспортных компаний России, определяющие их инвестиционную привлекательность на мировом фондовом рынке Функционирование, организация и управление в отечественных транспортных компаниях на современном этапе их развития обладает целым рядом особенностей и проблем, ключевые из которых заключаются в следующем: 1. Российская экономика характеризуется весьма значительным присутствием государства, в том числе, в капитале транспортных компаний. Это снижает привлекательность компаний для частных инвесторов. Приватизация государственных пакетов акций крупнейших транспортных компаний и, таким образом, расширение рыночных инструментов их развития способны реализовать при определенных условиях рост отечественного фондового рынка как поставщика ресурсов развивающемуся бизнесу, обеспечить транспортным корпорациям России необходимый для развития поток инвестиционных ресурсов с национального и зарубежных фондовых рынков; 2. Высокую значимость функционирования российских в современной транспортных компаний, бизнес-среде приобретает вектор рисков, сопровождающих их текущую деятельность и развитие. Это определяется как общемировой тенденцией нарастания внешних рисков, так и спецификой российской экономики - жесткой конкуренцией 52 в одних сферах транспортной деятельности в сочетании с монополизацией в других, высоким уровнем инфляции, неэффективным налоговым законодательством, низким качеством менеджмента и непрозрачностью деятельности компаний, а также отраслевыми особенностями транспорта - высоким операционным риском, обусловленным капиталоемкостью транспортного бизнеса, сезонностью и др. Несмотря на повышенный уровень рискового фона отечественных транспортных компаний, действующая практика внутрифирменного управления рисками в большинстве из них не способствует повышению уровня их инвестиционной привлекательности. Создание эффективной системы управления рисками транспортной компании требует решения целого спектра задач – от полноты идентифицированных рисков, методов их оценки и инструментов снижения, организационного и информационного обеспечения, до разработки наиболее сложных проблем комплексного управления рисками - стандартизации процедур риск-менеджмента, качественной интеграции риск-менеджмента в общую систему управления компанией. 3. Система управления в транспортных компаниях, как правило, не нацелена на рост стоимости для акционеров. Изменение парадигмы управления и позволит внедрение ценностно-ориентированного менеджмента расширить корпорациями возможности мирового использования фондового рынка транспортными как поставщика инвестиционных ресурсов, а также развить потенциал фондового рынка России. 4. Крупнейшие транспортные компании России представляют собой сложно структурированный интегрированный бизнес, акционерами которых являются резиденты и нерезиденты Российской Федерации. Однако необходимо отметить, что деятельность таких групп непрозрачна, и это существенно снижает их инвестиционную привлекательность; 53 5. В России наблюдается тенденция интеграции транспорта, особенно портов и судоходных компаний, в крупномасштабный бизнес ресурсопроизводящих стратегического деятельности отраслей. развития это На определенном создает горизонте возможности их оптимизации транспортных компаний (в рамках целей холдинга), что является фактором повышения их инвестиционной привлекательности; Ниже представлены возможности повышения инвестиционной привлекательности транспортных компаний особенностей. в рамках названных Результаты исследования представлены на материалах водного (морского и внутреннего водного) транспорта России. 3.2. Приватизация транспортных компаний России как фактор повышения их инвестиционной привлекательности Реализация процессов приватизации на водном транспорте в 20112013 гг. осуществлялась в соответствии с Федеральным законом «О приватизации государственного и муниципального имущества», Прогнозным планом (программой) приватизации федерального имущества и основными направлениями приватизации федерального имущества на 2011 - 2013 годы, утвержденными распоряжением Правительства Российской Федерации от 27 ноября 2010 г. № 2102-р и распоряжением Правительства Российской Федерации от 31 января 2013 г. № 101-р. В 2011 – 2013 годах в процессе выполнения Программы приватизации Росимуществом последовательно решались задачи, направленные на достижение следующих целей: - поэтапное сокращение государственного сектора экономики в целях развития и стимулирования инновационных инициатив частных инвесторов, 54 - стимулирование развития фондового рынка, - формирование интегрированных структур в стратегических отраслях экономики, - формирование доходов федерального бюджета, - улучшение корпоративного управления. Формирование прогнозных планов (программ) приватизации пакетов акций крупнейших компаний на горизонте в 3 года позволило не только осуществить необходимые мероприятия со стороны компаний и государства в рамках подготовки к приватизации, но также выбрать наиболее оптимальное время для приватизации соответствующих компаний, рационализировать текущее планирование продаж, выявить и использовать резервы повышения эффективности. В соответствии с Отчетом о выполнении прогнозного плана (программы) приватизации федерального имущества 2011-2013 гг. за этот период: 1) были проданы акции (доли в уставных капиталах) 730 обществ, что составило 49,4 % от количества обществ, включенных в Программу приватизации; 2) были приняты распоряжения об условиях приватизации по 975 обществам (66 % включенных в Программу приватизации), пакеты акций 573 обществ предлагались к продаже повторно, из них 282 обществ более двух раз, т.е. путем проведения повторных аукционов, продаж посредством публичного предложения и без объявления цены; 3) по итогам состоявшихся продаж за три года подлежит перечислению в федеральный бюджет 25,67 млрд. руб. (без учета крупнейших продаж с привлечением инвестиционных консультантов), что составляет 160 % задания, определенного Программой приватизации для массовой приватизации. В соответствии с законодательством в 2011-2013 гг. к приватизации 55 планировались пакеты акций 44 хозяйственных обществ - компаний водного транспорта. По результатам за этот период было приватизировано 16 компаний водного транспорта (что составило 36,4% от числа компаний отрасли водного транспорта, включенных в Программу приватизации или 2,2% от общего количества приватизированных обществ). Крупнейшие общества на водном транспорте, включенные в программу приватизации, отражены в табл. 3.1. Таблица 3.1. Крупнейшие открытые акционерные общества, находящиеся в федеральной собственности, акции которых подлежат приватизации путем продажи их на аукционе или посредством публичного предложения № Компания, место регистрации 1. Мурманский морской торговый порт, г. Мурманск 2. Ванинский морской торговый порт, г. Ванино 3. Мурманское морское пароходство, г. Мурманск 4. Северное морское пароходство, г. Архангельск 5. Северное речное пароходство, г. Архангельск 6. Сахалинское морское пароходство, г. Холмск, Сахалинская область 7. Иртышское пароходство, г. Омск 8. Амурское пароходство, г. Хабаровск 9. ОАО «Архангельский траловый флот» 10. Новороссийский морской торговый порт, г. Новороссийск 11. ОАО «Совкомфлот» Количество акций, планируемых к приватизации (% уставного капитала) 25,5 55 25,5 20 31,2 25,5 25,5 25,5 100 20 25 Далее представлена информация о деятельности, особенностях и 56 результатах приватизации каждой указанной в таблице компании водного транспорта. Мурманский морской торговый порт Мурманский морской торговый порт (ММТП) - практически единственный крупный перевалочный пункт угля в Северном морском бассейне. Одним из важнейших достоинств ММТП является то, что он не замерзает и способен работать круглый год. Через порт экспортируется больше угля, чем через порты Санкт-Петербург, Кандалакша, Выборг и Высоцк вместе взятые. Основное направление экспорта - страны Западной Европы. Технологически ММТП может перегружать до 20 млн. т. грузов, в том числе 12-14 млн. т. угля в год. Конкурентный отбор покупателей 25,5001% акций уставного капитала ОАО «Мурманский морской торговый порт», принадлежащих государству, состоялся 29 октября 2012 г. В финальном этапе отбора приняли участие два консорциума: ОАО "Сибирская угольная энергетическая компания" (СУЭК) и Alfa Capital Holdings (Cyprus) Limited, а также консорциум ОАО "НОМОС-БАНК" и ЗАО "УК "Универсал". Необходимо отметить, что стремление угольной компании получить контроль над ММТП вполне логично, поскольку СУЭК официально уже владеет 18,68% акций ММТП. При этом объем экспорта угля СУЭК в 2011г. составил 33,7 млн. т. Максимальное предложение поступило от СУЭК и Alfa Capital и составило 2,2 млрд. руб. за весь пакет, что превысило рыночную стоимость на 67%. При этом ранее ММТП сообщал, что 47,65% акций порта приобрели компании Montague Management Limited (16,2%), Roman Capital Holdings Ltd. (12,68%) и Mollie ventures corp (18,68%). По информации Reuters, за оффшорными структурами в данном случае может стоять 57 СУЭК. Таким образом, СУЭК получил контроль над ключевым пунктом по перевалке угля в Европейской России. Ванинский морской торговый порт Государство, владеющее в лице Федерального агентства по управлению государственным имуществом (Росимущество) 55% акций уставного капитала Ванинского порта, предпринимало попытку реализовать актив еще в 2011 г., которая не состоялась. В 2012 г. организаторы изменили условия приватизации и обязали потенциальных претендентов предоставить безотзывную банковскую гарантию на 3 млрд. руб. Потенциальные инвесторы рассматривали этот актив как весьма привлекательный, что обусловлено следующим факторами: - порт "Ванино" входит в пятерку крупнейших морских портов России на Дальнем Востоке и в десятку — по стране; грузооборот компании в 2011 году составил 5,9 миллиона тонн, в первом полугодии 2012 г. — 2,738 миллиона тонн; - порт имеет выгодное экономико-географическое положение прямую связь с Байкало-Амурской и Транссибирской магистралями; - порт универсален - обрабатывает уголь, цветные и черные металлы, лес и пиломатериалы, руду, контейнеры, автотехнику; - глубина у причалов порта позволяет принимать и обрабатывать суда дедвейтом до 45 тысяч тонн; - порт "Ванино" ценен единством своей инфраструктуры. Это отличает его от большинства крупных портов России, которые в 1990-е были разделены на отдельные стивидорные компании. Тендер по приватизации госпакета состоялся 7 декабря 2012 г. В январе 2013 года была завершена сделка по отчуждению из федеральной собственности обыкновенных именных акций ОАО 58 «Ванинский морской торговый порт» в количестве 74195 штук, что составляет 55% его уставного капитала. Полномочия по организации и осуществлению от имени Российской Федерации отчуждения находящихся в федеральной собственности акций ОАО «Ванинский морской торговый порт» в соответствии с распоряжением Правительства Российской Федерации от 14 февраля 2012 года № 190-р были возложены на ЗАО «ВТБ Капитал». В результате состоявшихся конкурентных переговоров акции были проданы ООО «Мечел-Транс» по цене, на 14 млрд. руб. превышающей начальную цену, установленную в размере 1,5 млрд. рублей (рыночная стоимость акций на основании отчета независимого оценщика составила 950 млн. руб.). В конкурентных переговорах приняли участие 7 претендентов, представляющих крупные российские бизнес-холдинги, в том числе Мечел, СУЭК, En+, UCL, Сибирский Антрацит. Общая сумма сделки составила 15,5 млрд. рублей. Предложенная цена соответствует мультипликатору, равному 70, по прогнозу годовой прибыли компании до вычета налогов, процентов и амортизации (EBITDA) за 2012 год, что существенно превышает текущий уровень мультипликаторов публичных компаний стивидорных операторов в России и в мире. Продажа федерального пакета акций ОАО «Ванинский морской торговый порт» стала одной из самых значимых сделок в российской секторе M&A в 2013 году. Мурманское морское пароходство, Северное морское и Северное речное пароходства ОАО «Мурманское морское пароходство» (ММП) - российская судоходная компания, основанная в 1939 году. В настоящее время судоходная компания специализируется пассажиров на эксплуатирует гражданский атомный флот; морских собственным перевозках флотом, флотом генеральных дочерних грузов и компаний и 59 привлеченным (зафрахтованным) флотом; перевозит углеводородное сырье танкерным флотом с месторождений Севера России; осуществляет ледокольную проводку судов по трассе Северного морского пути и в замерзающие порты РФ. Флот судоходного холдинга насчитывает более 300 судов общим дедвейтом порядка 2 млн. тонн. ММП является крупнейшей судоходной компанией, обеспечивающей базовую долю грузоперевозок под российским флагом в российском секторе Арктики. В структуру холдинговой группы ММП входят ОАО ММП, а также ОАО «Северное морское пароходство» и ОАО «Северное речное пароходство». В четвертом квартале приватизировать госпакеты пароходство» ОАО и 2013 акций «Северное г. продолжались попытки «Мурманское морское ОАО морское пароходство». Торги, назначенные на 7.10.13 г., должны были проводиться ОАО «Российский аукционный дом» - агентом Росимущества по продаже федеральных пакетов акций, включенных в программу приватизации федерального имущества на 2011-2013 гг. Федеральное агентство по управлению государственным имуществом (Росимущество) было намерено продать 240 тыс. 581 обыкновенную именную акцию ММП (25,5% уставного капитала), общей стоимостью 240 тыс. 581 руб. Стартовая цена лота была определена на уровне 700 млн. рублей. В настоящее время основными акционерами ОАО ММП являются ООО «Арктические технологии» (62,7%) и государство (25,5%). Общее количество и категории выпущенных акций пароходства – 943 тыс. 454 обыкновенных именных акций в бездокументарной форме. Также на торги 7.10.13 г., планировалось выставить 191 тыс. 571 акцию ОАО «Северное морское пароходство» (СМП), что составляет 20% уставного капитала компании, при стартовой цене пакета - 200 млн. рублей. 60 СМП – судоходная компания, одна из крупнейших на Северо-западе России, занимающаяся морскими перевозками по всему миру, в том числе по трассе Северного морского пути. Флот СМП состоит из универсальных сухогрузов дедвейтом 2,5 - 14 тыс. тонн, которые перевозят все виды сухих грузов, включая радиоактивные и опасные грузы. Флот компании состоит из 41 ед. судов различного назначения (грузоподъемностью от 2,5 до 14 тыс. т.): 23 судна транспортного флота, 10 судов дноуглубительного флота, 8 судов служебно-вспомогательного флота; в коммерческий менеджмент принято 7 судов. Компания также специализируется на организации морских перевозок продукции лесопромышленного комплекса Архангельской области. 7 октября 2013 г. ОАО «Российский аукционный дом» (РАД) сообщило о переносе этих двух аукционов. Как было сказано в заявлении организатора, аукционы пришлось отложить, поскольку не была готова в срок вся необходимая документация. На следующем этапе торги планировалось провести 6 декабря 2013 г. На аукцион выставлялись те же пакеты акций Мурманского и Северного морского пароходств с той же первоначальной ценой. Также на данный аукцион был выставлен государственный пакет акций ОАО «Северное речное пароходство» (СРП), составляющий 31,2% уставного капитала компании, по начальной цене в 80 млн. руб. СРП - крупная транспортная компания европейского севера России. Основными видами деятельности пароходства являются перевозки грузов и пассажиров судами внутреннего плавания; каботажные перевозки; перевозки грузов судами смешанного «река-море» плавания. Акционерное общество в настоящее время имеет на своем балансе около 200 судов внутреннего и смешанного «река-море» плавания. Годовой объем перевозок составляет более 0,7 млн. тонн. 61 Однако аукцион, назначенный на 6 декабря 2013 г. также был признан несостоявшимся. Основанием для признания торгов несостоявшимися явилось отсутствие заявок (организатор не получил ни одной заявки от инвесторов). Росимущество не оставило планов приватизации и 13 декабря 2013 г. вновь выставило на продажу госпакеты Мурманского, Северного морского и Северного речного пароходств. Аукционы должны были состояться 6 и 18 марта 2014 г. На торгах, проводимых РАД, планировались: 1. Продажа посредством публичного предложения пакета акций ОАО «Мурманское морское пароходство», составляющего 25,5% уставного капитала, с начальной ценой 700 млн. руб., минимальной - 350 млн. руб. 2. Продажа посредством публичного предложения пакета акций ОАО «Северное морское пароходство», составляющего 20% уставного капитала по начальной цене в 200 млн. руб., минимальная цена определена в 100 млн. руб. 3. Продажа посредством открытого английского аукциона государственного пакета акций ОАО «Северное речное пароходство», составляющего 31,2% уставного капитала, по начальной цене в 65,5 млн. руб. Однако запланированные аукционы не состоялись в связи с отсутствием заявок инвесторов. Сахалинское морское пароходство ОАО «Сахалинское морское пароходство» - судоходная компания России, владеющая собственным флотом (18 транспортных судов, 4 парома и портовый буксир). Основным видом деятельности пароходства являются морские каботажные перевозки. Компания занимается также 62 паромными перевозками; паромный флот осуществляет перевозки железнодорожных вагонов и автотранспорта. В сентябре 2013 г. РАД выступал организатором торгов, на которые выставлялись 25,5% акций ОАО «Сахалинское морское пароходство». Торги успешно состоялись 19.09.2013 г. Победителем аукциона было признано ЗАО «Ортэкс», предложившее за актив 405,77 млн. рублей. Стартовая цена принадлежавших государству 4,765 млн. акций «Сахалинского морского пароходства» была определена на уровне 395,77 млн. рублей. Всего на долю в компании было два претендента, помимо ЗАО «Ортэкс» в торгах также принимало участие ООО «УК «Региональные промышленные активы». Иртышское пароходство ОАО «Иртышское пароходство» специализируется на судостроении, грузовых и пассажирских перевозках. Осуществляет транспортную деятельность по перевозке грузов и пассажиров на территории от границ Казахстана до Северного Ледовитого Океана. Компания имеет флот, способный перевозить как грузы открытого хранения (песок, уголь, щебень), так и крытого (продовольствие, цемент). Кроме того, компания располагает флотом для транспортировки нефти и нефтепродуктов суммарной мощностью более 100 тыс. тонн. Пассажирский флот Иртышского пароходства обслуживает население приречных городов и поселков от Омска до заполярных Обской и Тазовской губ. Уставный капитал общества составляет 344 тыс. 448 руб. Он состоит из 258 тыс. 336 обыкновенных акций и 86 тыс. 112 привилегированных акций. 26 ноября 2013 г. на площадке РАД были проведены торги, на которые выставлялись 25,5% акций ОАО «Иртышское пароходство», принадлежащих государству (87 834 обыкновенных именных акций в бездокументарной форме). Стартовая цена лота была определена на уровне 63 97 млн. рублей. Следует отметить, что госпакет акций Иртышского пароходства уже выставлялся на продажу в 2011 году за 99,78 млн. рублей; однако предложение не вызвало интереса со стороны потенциальных покупателей. В торгах 2013 г. участвовало 5 компаний. В результате победителем стало ООО «Обь-Иртышская Логистическая Компания», которое приобрело пакет акций ОАО «Иртышское пароходство» за 130 млн. руб.. Амурское пароходство ОАО «Амурское пароходство» входит в холдинг Russian Forest Products (RFP) Group. Пароходство занимается перевозками пассажиров и грузов речным и морским транспортом на территории Амурской области и Еврейской автономной области, в Хабаровском крае, а также в Японию и Китай. Ежегодно пароходство перевозит около 1,3 млн. т. грузов и более 900 тыс. пассажиров. 30 января 2014 г. в ОАО «Российский аукционный дом» должны были состояться торги, на которые были выставлены принадлежащие государству 101 тыс. 346 тыс. обыкновенных именных акций ОАО «Амурское пароходство», что эквивалентно 25,5% уставного капитала компании. Стартовая цена лота была определена на уровне 170 млн. рублей. Аукцион был признан несостоявшимся из-за отсутствия заявок от потенциальных покупателей. Необходимо отметить, что это была уже далеко не первая попытка государства реализовать данный актив. В январе 2011 г. госдоля в «Амурском пароходстве» выставлялась на торги в первый раз; однако аукцион был признан несостоявшимися по причине отказа всем претендентам в допуске. Вторая попытка предпринималась в январе 2012 г., но аукцион пришлось отменить, поскольку к этому времени вступил в силу Третий антимонопольный пакет поправок в российское 64 законодательство, коснувшихся в том числе федерального закона «О приватизации государственного и муниципального имущества». Следующие торги, которые проводились в июле 2013 г., не состоялись по причине отсутствия заявок от инвесторов. Тогда начальная цена 101 тыс. 346 акций пароходства составляла 270 млн. руб. В дальнейшем после актуализации отчета об оценке госимущества, выставляемого на продажу, стоимость пакета акций пароходства была снижена на 100 млн. руб. (до 170 млн. руб.); однако торги и в 2014 г. не привлекли инвесторов. Архангельский траловый флот В январе 2014 г. была завершена сделка по продаже находящихся в федеральной собственности 15 318 983 обыкновенных именных акций ОАО «Архангельский траловый флот» (АТФ), составляющих 100 процентов его уставного капитала. Полномочия по организации и осуществлению от имени Российской Федерации отчуждения находящихся в федеральной собственности акций ОАО «АТФ» в соответствии с распоряжением Правительства Российской Федерации от 21 декабря 2011 года № 2300-р были возложены на ОАО «Газпромбанк». По результатам тендерного процесса обществом с ограниченной ответственностью «Вирма» была заявлена максимальная цена в 2200 млн. рублей за отчуждаемый пакет акций. ООО «Вирма» безвозмездно передало одну акцию ОАО «Архангельский траловый флот» в собственность Архангельской области, после чего между новыми акционерами предприятия вступило в действие акционерное соглашение, предусматривающее наличие 1 места в Совете директоров компании от правительства Архангельской области и согласование ключевых решений, в том числе сохранение рабочих мест на предприятии, места нахождения и регистрации общества в Архангельской 65 области, что должно позволить сохранение поступление налоговых отчислений в бюджет региона. Заключение акционерного соглашения между Архангельской областью и ООО «Вирма» является уникальным примером реализации механизма постприватизационного контроля, позволяющего, в том числе, обеспечить баланс интересов Российской Федерации в лице Архангельской области и нового собственника в части социальных обязательств и повышения эффективности бизнеса. Новороссийский морской торговый порт Группа НМТП является крупнейшим российским портовым оператором по объему грузооборота и объединяет ОАО НМТП, ООО «Приморский торговый порт», ОАО «Новороссийский зерновой терминал», ОАО «Новороссийский судоремонтный завод», ОАО «Флот НМТП», ОАО «Новорослесэкспорт», ОАО ИПП, ООО «Балтийская стивидорная компания» и ЗАО СФП. Консолидированная выручка по МСФО за 2012 г. составила 1,03 млрд. долларов, чистая прибыль - 316 млн. долларов. Грузооборот Группы НМТП в 2012 г. составил 159 млн. тонн. Акциями ОАО «НМТП» владеют компания Novoport Holding Ltd (50,1%), бенефициарами которой являются OAO «АК Транснефть» и Группа «Сумма», Росимущество (20%), структуры РЖД (5,3%) и дочерняя компания «Транснефти» ЗАО «Транснефть - Сервис» (10,5%), остальные акции находятся у миноритариев и обращаются на свободном рынке. В плане приватизации на 2014 год остается 20% акций уставного капитала ОАО "Новороссийский морской торговый порт". Последние два года идет поиск рассматривается оптимальной возможность структуры приватизации порта; публичного размещения, поиска стратегического инвестора, ведутся переговоры с заинтересованными компаниями. Существующие акционеры высказывают интерес к иному управлению и разделению активов. Решение этих вопросов и их увязка 66 заставляет искать наиболее оптимальную форму решения, которая устроит и действующих акционеров и государство. ОАО «Совкомфлот» ОАО «Совкомфлот» - головная компания одноименной группы, одной из ведущих в мире судоходных групп, специализирующихся на перевозке нефти, нефтепродуктов и сжиженного газа. Флот включает около 150 судов общим дедвейтом около 12 млн тонн. Компания зарегистрирована в Санкт-Петербурге, имеет представительства в Москве, Новороссийске, Мурманске, Владивостоке, Лондоне, Лимасоле, Мадриде и Сингапуре. Начиная с 2012 г. Росимущество и Минэкономразвития обсуждали форму и условия приватизации ОАО «Совкомфлот». В течение 2013 г. несколько раз сообщалось о предварительных датах первичного транспортного публичного актива размещения государства. Однако акций сроки (IPO) этого подготовки к приватизации крупных компаний невозможно полностью спрогнозировать. Несколько раз приватизация откладывалась, в том числе, в связи с неблагоприятной рыночной конъюнктурой и падением цен на акции госпакета (главной причиной которого явились события на Кипре). В феврале 2014 г. Глава Росимущества Ольга Дергунова сообщила, что крупные приватизационные сделки, в том числе с компанией "Совкомфлот", могут начаться со 2-го квартала 2014 года, когда будут решены вопросы по структуре сделки (обсуждается вариант направления части средств в капитал компании и части - в бюджет), а также по месту размещения этого финансового актива. Ранее планировалось размещение на Нью-Йоркской и на Московской биржах; в настоящее время обсуждается вопрос целесообразности двойного размещения или 67 ориентации на Московскую биржу, исходя из приоритетов развития Московского международного финансового центра. Результаты приватизации рассмотренных компаний водного транспорта свидетельствуют о том, что Программа приватизации, утвержденная Правительством РФ на 2011-13 гг., в отрасли водного транспорта была выполнена не в полной мере и приватизационные процессы будут продолжаться в 2014 г. Основными причинами, повлиявшими на исполнение Программы приватизации федерального имущества на 2011 — 2013 годы в части приватизации компаний водного транспорта, являются следующие: 1. Неблагоприятная конъюнктура мировых финансовых рынков; 2. Низкий уровень спроса со стороны потенциальных инвесторов к реализуемым активам, обусловленный, в частности, неэффективной работой с потенциальными инвесторами и необходимостью расширения информационного сопровождения продаж. Наличие спроса потенциальных покупателей является ключевым фактором, определяющим сроки и объемы предстоящих сделок, а также, что наиболее важно, доходы от продажи активов; 3. Необходимость подготовки самой компании, акции которой предлагаются к приватизации, как в части внутренних преобразований, направленных на повышение инвестиционной привлекательности, так и внешних, в том числе регуляторных изменений; 4. Неопределенность в части долгосрочного регулирования в отрасли водного транспорта, что негативно влияет на ожидания инвесторов и, соответственно, на капитализацию компаний; 5. Объективная оценка эффективности приватизации крупных инвестиционно-привлекательных компаний может быть сделана лишь по прошествии нескольких постприватизационного лет мониторинга, при условии проведение проведения которого не 68 предусмотрено нормативными правовыми актами РФ. Необходимо отметить, что в настоящее время ряд портов и судоходных компаний являются структурами мощных корпораций нетранспортного сектора, главным образом, производящих и реализующих сырье на экспорт, которые приобретают транспортные компании для оптимизации затрат на транспортировку своей продукции. С позиции экономики России этот фактор является воспроизводства диспропорций в экономике мультипликатором страны – ее сырьевой направленности и зависимости. В то же время с позиции транспортных компаний России такая тенденция может оживить инвестиционную активность портов и судоходных компаний, оптимизировать их операционную деятельность, что является основой формирования их рыночной инвестиционной привлекательности. 3.3. Риск-менеджмент как составляющая инвестиционной привлекательности транспортных компаний 3.3.1. Принципы и модели построения стандарта риск-менеджмента Развитие транспортных финансово-экономической компаний аналитики с требует позиций современной выделения ключевых измерений, демонстрирующих коренные характеристики разносторонних аспектов функционирования компаний и составляющих фундамент оценки деятельности и принятия управленческих решений. Ключевые экономические измерения компании можно представить в виде системы координат – ресурсы, риск, результаты (рис.3.1). 69 Ресурсы Эффективность и потенциал Риск Результаты Рис.3.1. Ключевые экономические измерения компании Выделенные векторы, рассматриваемый каждый в отдельности, измеряют определенные корневые характеристики компании, отражая специфические совокупности проблемы они в соответствующей отражают качество области. Взятые в финансово-экономического состояния компании и возможную траекторию ее движения, а именно, эффективность, инвестиционную привлекательность и потенциал развития компании6. Все более высокую значимость, соответствующую современной бизнес-среде функционирования российских компаний, приобретает вектор рисков, сопровождающих их текущую деятельность и стратегическое развитие. Это определяется как общемировой тенденцией нарастания скорости изменения внешней среды бизнеса и адаптивной динамикой бизнес-моделей, так и ярко выраженной спецификой российской экономики - дисперсностью конкурентного пространства (жесткой и возрастающей конкуренцией в одних отраслях в сочетании с монополизацией в большинстве экспортно-ориентированных секторах), высоким уровнем инфляции и коррупции в стране, неэффективным 6 Скобелева И.П., Легостаева Н.В. Риски в системе финансовых измерений компании. Материалы Х111 межвузовской конференции «Теория и практика финансов и банковского дела на современном этапе». Ч.1 / Под ред. О.В. Гончарук и Н.А. Савинской. – СПб.: СПбГИЭУ, 2012 70 налоговым законодательством, невысоким качеством менеджмента, непрозрачностью деятельности компаний. Эффективность функционирования экономических систем разного уровня, отраслей и отдельных компаний во многом определяется проводимой в их рамках инвестиционной политикой. Это в полной мере относится и к транспорту, в том числе морскому и речному, потребность в инвестициях которого весьма высока. Почти во всех отраслях российского транспортного комплекса в настоящий момент сохраняются тенденции старения основных фондов и их неэффективного использования. Так, износ материально-технической базы водного транспорта по отдельным группам основных средств достиг 55- 70 %% и продолжает нарастать. Состояние многих технических средств водного транспорта подошло к критическому уровню; значительная часть их эксплуатируется за пределами нормативного срока службы, другая - приближается к этому сроку. Возраст относительно новых гидротехнических сооружений внутреннего водного транспорта варьируется в пределах от 25 до 52 лет. В эксплуатации также находятся сооружения, построенные более 100 лет назад (12 %). Средний возраст морских судов под российским флагом превышает 24 года (расчётный срок службы 25-35 лет), тогда как в мире такой показатель составляет 18 лет. По состоянию на 2012 год судов с возрастом до 5 лет в российском судоходстве насчитывалось лишь 6 %, в то время как с возрастом более 21 года – 75 %, выше 30 лет – 27 % . Такое критическое положение является следствием недостаточного инвестирования в развитие и обновление флота, а также в инфраструктуру водного транспорта, его снижение в период мирового экономического кризиса 2008-2010 гг. Специфической особенностью водного транспорта, как объекта инвестирования, является высокая капиталоёмкость и длительный период 71 окупаемости капитальных вложений. В этой связи привлечение как отечественных, так и зарубежных инвестиций является необходимым условием эффективного развития российских компаний водного транспорта, что актуализирует проблему обеспечения их инвестиционной привлекательности. Являясь интегральной характеристикой объекта инвестирования, инвестиционная привлекательность включает такие составляющие как положение компании с позиции роста стоимости бизнеса, доходности инвестиций и уровня рисков. В современной науке и практике сформировалось несколько подходов к оценке инвестиционной привлекательности компаний. Первый подход базируется на показателях оценки финансово-хозяйственной деятельности и конкурентоспособности. Второй использует понятия инвестиционного потенциала, инвестиционного риска и методы оценки инвестиционных проектов. Третий основывается на оценке стоимости предприятия (рис.3.2.) Финансово-коэффициентный анализ Использование в оценке концепции риск-доходность Методики оценки инвестиционной привлекательности Стоимостный подход в оценке инвестиционной привлекательности предприятия (VBM) Метод добавленной стоимости акционерного капитала Альфреда Раппапорта (SVA); Методика экономической добавленной стоимости Стерна—Стюарта (EVA); Метод добавленной рыночной стоимости (MVA). Рис.3.2. Современные подходы к оценке инвестиционной привлекательности компании 72 Комбинация подходов и методов в процессе оценки инвестиционной привлекательности, повышает вероятность того, что итоговый показатель будет объективным отражением инвестиционной привлекательности компании 7. Каждая методика, использующая определенный инструментарий оценки инвестиционной привлекательности, имеет свои достоинства, недостатки и границы применения (табл. 3.2). Таблица 3.2 Сравнительный анализ методик оценки инвестиционной привлекательности компании Элементы методики Авторы конкурирующих методов оценки инвестиционной привлекательности компании Щиборщ К.В. Ендовицкий Д.А. Севрюгин Е.В. Валинурова Л.С. Оценка финансового состояния + + + + Оценка рыночного окружения организации - - + + Оценка менеджмента организации - + + + Определение интегрального показателя + - - - Достоинства методики Обобщенная Отражение Использована количественная инвестиционного концепция оценка потенциала с позиции стоимостного экономического подхода анализа Недостатки методики Одним Нет оценки качественных показателей из основных привлекательности выступает Нет интегральной оценки факторов Нет Нет интегральной интегрально оценки й оценки оценки эффективность Учет внешних факторов и рисков инвестиционной системы управления компанией. Эта тенденция отражается в фундаментальных теоретических исследованиях, которые непосредственно увязывают состояние 7 Иванов В.А., Авакян К.Г. Сравнительный анализ методик оценки инвестиционной привлекательности предприятия / В.А. Иванов, К.Г.Авакян // Вестник Удмуртского университета. – 2010.- Вып.3. – С. 22-28. 73 организации, ее ключевые характеристики, включая инвестиционную привлекательность, с эффективностью ее менеджмента и подтверждается мировой практикой оценки. Так, аналитики фондового рынка, оценивая инвестиционную привлекательность в рамках любой методики, уделяют существенное внимания не только финансовым показателям, но и состоянию внутрифирменного риск-менеджмента компании8. Для потенциальных индикатора инвесторов неопределенности рискообразующих факторов, их риск выгод присущих выступает в вследствие конкретному качестве действия бизнесу и вытекающих из особенностей его функционирования и потенциала развития. Несмотря на повышенный уровень рискового фона отечественных транспортных компаний, инвестиционной существенно привлекательности, снижающего уровень действующая их практика внутрифирменного управления рисками в данном секторе показывает, что в настоящее время полноценный риск - менеджмент реализуют менее половины транспортных компаний, треть компаний практически не уделяет внимания вопросам оценки и управления рисками, многие транспортные организации практикуют фрагментарный и эпизодический риск – менеджмент как реакцию на возникшие проблемы. В частности, анализ опыта ряда российских судоходных компаний, осуществляющих процедуры риск-менеджмента, показал наличие существенных различий в подходах к пониманию риска, отсутствие реестра рисков, неоправданно узкий спектр контролируемых рисков в применяемых классификациях и методов их снижения (оптимизации), 8 Daily деловая газета /Нефинансовая отчетность позволяет привлечь инвесторов [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.rbcdaily.ru/news/562949979656558 74 отсутствие регламента и внутрифирменного стандарта управления рисками. Таким образом, можно резюмировать, что значительная часть отечественных компаний водного транспорта (особенно речных пароходств) не рассматривает наличие корпоративного риск-менеджмента как одного из важнейших атрибутов инвестиционной привлекательности. В то же время для большинства инвесторов проблемы корпоративного управления рисками являются одним из главных факторов, препятствующих принятию решений об инвестициях. Это в значительной степени сдерживает развитие российских судоходных компаний, рост их капитализации и конкурентоспособности, в том числе на международном уровне. Преодоление сложившихся негативных тенденций в реализации инвестиционной модели развития транспортных компаний России требует, прежде всего, формирования комплексной системы корпоративного управления рисками (Enterprise Risk Management - ERM ). Созданная в интересах компании и ее стейкхолдеров ERM предотвращает утрату важных для развития бизнеса позиций, помогает избежать противоречий с законодательством, способствует сохранению репутационного депозита на рынке. Создание комплексной системы корпоративного управления рисками позволяет разработать и внедрить в практику управления такие внутрифирменные документы, как «Политика управления рисками», «Карта рисков» и «Внутрифирменный стандарт риск-менеджмента»9. Современные реалии таковы, что именно эти документы включаются ведущими мировыми компаниями в активно используемую сегодня 9 Скобелева И.П. Легостаева Н.В.// Смена парадигм управления и переход к комплексному управлению предпринимательскими рисками в российских транспортно — экспедиторских компаниях. Балтийский экономический журнал НОУ ВПО «БИЭФ» 2009 №1 75 нефинансовую отчетность и представляют существенный интерес для инвестора. Документ «Политика управления рисками», как правило, содержит следующие разделы: основные термины, стратегия управления рисками, процесс управления рисками, архитектура системы управления рисками и отчетность по рискам. В случае стандартизации процедур рискменеджмента в компании документ «Политика управления рисками» может быть заменен внутрифирменным стандартом риск-менеджмента. Карта рисков имеет более узкое содержание (отражает итог идентификации и оценки рисков) и представляет собой графическое описание их вероятности и значимости. Нельзя не подчеркнуть, что практика институционального оформления риск-менеджмента в компаниях реального сектора экономики существует сравнительно недавно. Впервые фундаментальный стандарт риск-менеджмента «AS/NZS 4360:1995 — Управление рисками» для нефинансового сектора был опубликован в 1995 г. Этот положило начало активному развитию и внедрению комплексной модели управления рисками предприятия. В настоящее время наиболее широкое применение на практике нашли такие стандарты риск- менеджмента, как «FERMA» (Федерация европейских ассоциаций риск-менеджеров), COSO ERM, Новозеландский стандарт AS/NZS4360, Закон Сайбернса-Оксли и ISO 31000. Стандарт FERMA формирует понятийную базу и описывает порядок действий по внедрению системы управления рисками с соответствующими разъяснениями и рекомендациями. Универсальность подходов FERMA не позволяет в полной мере учитывать специфику деятельности компании, поэтому используется в основном либо для создания систем управления 76 рисками формально, либо совместно с другими методиками и стандартами10. В стандарте COSO ERM в отличие от «FERMA» особое внимание уделяется уточнению позиции риск-менеджмента в структуре организации, соотношению функций риск-менеджмента и внутреннего контроля для обеспечения гарантии достижения целей эффективности и результативности деятельности организации, достоверности финансовой отчетности, соблюдения законодательных и нормативных требований [9]. Стандарт отражает такие новые аспекты риск-менеджмента как расширение диапазона целей, включая стратегические, спектра средств реагирования на риск, концепцию риск-аппетита и толерантности к риску. В то же время стандарт COSO ERM достаточно сложен для использования риск-менеджерами, так как разработан аудиторами и направлен в значительной степени на повышение качества отчетности компаний. Новозеландский стандарт AS/NZS4360 является узкоспециализированным, и применим в большей степени к управлению рисками проектов и рисками инноваций. В настоящий момент базовым для российских компаний является стандарт ИСО 31000, который определяет риск как «эффект, который оказывает неопределенность на цели организации». Стандарт описывает принципы и основные составляющие бизнес-процессов риск-менеджмента, устанавливает концепцию риска, методы оценки и воздействия на риски; он позволяет сравнить действующую в компании модель риск- менеджмента и подходит для сравнения действующей в компании модели с международным опытом11. Нельзя не отметить тот факт, что действующая редакции стандарта ISO 31000 не включают в себя ряд 10 Кравченко А.В. Основные принципы и преимущества системы управления рисками, интегрированной с бизнес-процессами // "Управление экономическими системами: электронный научный журнал" [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.uecs.ru 11 ISO 31000:2009 Risk management — Principles and guidelines, 2009. 24p. URL: [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.iso.org/iso/catalogue_detail?csnumber=43170 77 важных понятий финансового риск-менеджмента («капитал под риском», «рентабельность с учетом риска»). Анализ зарубежных стандартов показал, что в большинстве из них не представлены техники оценки риска с использованием методов финансовой математики, (Value at Risk (VaR) и иные концепции). Акцент делается в основном на экспертные оценки, применение которых большинством отечественных компаний затруднительно из-за отсутствия эффективного института экспертов, а в ряде случаев и финансовых возможностей. В Российской практике широко известен Государственный стандарт РФ ГОСТ Р 51897-2002 "Менеджмент риска. Термины и определения". В данном стандарте, однако, не рассматривается процесс управления рисками, организационная структура риск-менеджмента, что существенно снижает его значимость для практического применения. Ключевые параметры основных стандартов представлены в табл.3.3. Одной из важных предпосылок необходимости внедрения внутрифирменных стандартов риск-менеджмента является недостаточная формализация процесса управления рисками в отечественных компаниях реального сектора корпоративных (неудовлетворительная документов, регламентирующих степень функции развития риск- менеджеров)12. В деятельности отечественных компаний водного транспорта, стандарты риск-менеджмента практически не используются. В то же время, являясь комплексным инструментом методического обеспечения управления рисками, стандарт призван обеспечить эффективность рискменеджмента, его интеграцию в общую систему управления компанией, способствовать использованию информации о риске при принятии 12 Белоусова Л.В. Профессиональный стандарт «Управление рисками организации»: цели, задачи, необходимость // Генеральный директор: управление промышленным предприятием, №3, 2011г 78 решений на всех уровнях управленческой иерархии, повышению прозрачности функционирования бизнеса, что является важным фактором роста инвестиционной привлекательности и развития транспортных компаний. Таблица 3.3 Ключевые параметры основных стандартов риск-менеджмента Параметр Стандарт FERMA COSO ERM Закон СарбейнсаОксли Цель Снижение потерь от рисков Соблюдение баланса риск-доходность Управление финансовыми рисками Задачи Определение концепции риска. Выявление факторов риска. Выбор методов анализа рисков. Разграничение обязанностей рискменеджера. Определение уровни риска в соответствии со стратегией развития; Совершенствование процесса рискменеджмента; Определение и управление совокупностью рисков; Поиск благоприятных возможностей(рискшансов); Рациональное использование капитала. Анализ точности исчисления доходов,. Анализ затрат на рабочую силу и точности выполнения работ. Анализ управления активами и издержками. Анализ и контроль точности счетов. Анализ дебиторской и кредиторской задолженности Способ Взаимодействие Мониторинг и управления различных структурных контроль процессов рисками подразделений управления рисками организации Внутренний контроль достоверности финансовой отчетности Проведенный авторами анализ и обобщение современной практики стандартизации процедур риск-менеджмента13 позволяют предложить следующий формат модели внутрифирменного стандарта управления рисками для транспортных компаний (табл.3.4). 13 Легостаева Н.В. Стандарты риск — менеджмента Материалы 4 (15) Международной конференции // «Роль финансово-кредитной системы в реализации приоритетных задач развития экономики». СПб.: Изд-во СПбГУЭФ, 2011, c. 222 — 225 79 Таблица 3.4 Формат модели внутрифирменного стандарта риск –менеджмента Элемент стандарта Содержание элемента Концепция риска Вариабельность фактических исходов деятельности компании (шансы, потери) Принципы управления рисками Системный подход; интегрированность с общей стратегией; ответственность за управление рисками; Кроссфункциональное взаимодействие; Единый информационный канал; разделение уровней принятия решений; движение в процессе управления рисками снизу вверх и сверху вниз. Эффективность управления рисками путем мониторинга ключевых индикаторов рисков (КИР), разрабатываемых для каждой приоритетной области управления рисками. Подход к формированию рискаппетита Привязка риск-аппетита к финансовым показателям компании, (EBITDA, чистая прибыль) и к показателям качества предоставленных услуг Процесс управления рисками Постановка целей управления; идентификация рисков; ранжирование рисков; определение индексов рисков; построение карты рисков; выбор методов управления рисками; оценка эффективности управления рисками Архитектура системы управления рисками Многоуровневость по иерархии организационного управления - Совет директоров, Генеральный директор, линейный менеджмент Содержание отчета по рискам Паспорт риска; Карта рисков; Презентации для Генерального директора, Совета директоров и т.д. Обмен информацией о рисках Комитет по рискам Содержание и структура внутрифирменного стандарта риск- менеджмента должны отражать точку зрения менеджмента компании на 80 экономическое содержание и классификацию рисков, принципы управления рисками и этапы процесса риск-менеджмента. По мнению авторов, концепция риска, принимаемая компанией, должна учитывать не только негативный, но и позитивный потенциал (риск-шанс). Для компаний водного транспорта данный подход актуализируется в связи с тем, что в рисковый профиль большинства предприятий данной сферы включены финансовые и инвестиционные риски, носящие селективный характер. Принципы риск-менеджмента должны не только отражать общий подход к управлению, но и учитывать специфику данной сферы управленческой деятельности. В этой связи целесообразно, помимо принципов системности, интегрированности с общей стратегией и непрерывности управления рисками, включить в стандарт следующие принципы: ответственность за управление рисками - управление рисками является частью деятельности каждого сотрудника в рамках своей компетенции, знаний и имеющейся информации; кросс-функциональное коллегиальные взаимодействие решения как основу – предусматривает процесса управления межфункциональными рисками; единый информационный канал – обеспечение возможности информационной системы управления рисками своевременно и в полном объеме информировать владельцев риска; разделение уровней принятия решений - определение границы уровня принятия решений на основе риск-аппетита; движение в процессе управления рисками снизу вверх и сверху вниз - движение информации о рисках для принятия решений от низких уровней управления к высоким, а решений по управлению и 81 контролю за их исполнением от более высоких уровней управления к более низким. экономическая эффективность управления рисками - осуществляется путем мониторинга ключевых индикаторов рисков (КИР), разрабатываемых для каждой приоритетной области управления рисками. Одним из ключевых моментов управления рисками является определение подходов к формированию так называемого, риск-аппетита – предельной величиной риска, которая приемлема для компании. В настоящее время разработаны различные индикаторы (и соответствующие критерии) определения границы толерантности к риску - отношение вероятных потерь к выручке, прибыли и чистым активам компании. Для компаний водного транспорта, отличающихся высокой капиталоемкостью, целесообразна привязка риск-аппетита к таким финансовым показателям как EBITDA и чистая прибыль, а также к качеству предоставляемых услуг, которое является одним из решающих факторов при выборе заказчиком перевозчика, определяя в значительной степени потенциальную конкурентоспособность транспортной компании. Важной составляющей стандарта риск-менеджмента является отчетность по рискам, обязательными элементами которой являются паспорт ключевых рисков, содержащий информацию о них, мероприятия по управлению ими, реализовавшиеся риски, процедуры реагирования на рисковое событие, индикаторы риска. Разработка и внедрение стандартов риск-менеджмента, учитывающих мировой опыт и специфику деятельности судоходного бизнеса, создает дополнительный существенный источник увеличения инвестиционной привлекательности капиталоемких компаний водного транспорта, обеспечивая потенциал их развития и повышения конкурентоспособности. 82 3.3.2. Интеграция риск-менеджмента в систему управления судоходной компании на основе концепции сбалансированной системы показателей Развитие теории и практики корпоративного управления определяет в качестве одной из ключевых проблем повышение эффективности рискменеджмента. Создание полноценной системы компании требует идентифицированных эффективного решения комплекса рисков, обоснования спектра инструментов управления рисками задач – методов снижения от их полноты оценки и (оптимизации), организационного, информационного и мотивационного обеспечения, до качественной интеграции риск-менеджмента в общую систему управления компанией. Круг и приоритетность тех или иных задач различается в зависимости от стадии развития риск-менеджмента в процессе эволюция управления рисками как компоненты общей системы управления компании. Каждая компания, как правило, проходит «следующие стадии развития: 1. Традиционная работа с рисками; 2. Осознание необходимости внесения изменений в действующую систему менеджмента компании; 3. Отслеживание и мониторинг рисков; 4. Количественная оценка и прогнозирование рисков; 5. Интеграция риск-менеджмента в действующую систему менеджмента компании».14 Судоходные внимание 14 компании определенным России видам исторически рисков в связи всегда со уделяли спецификой Вяткин, В. Н. Управление рисками фирмы: программы интегративного риск-менеджмента / В.Н. Вяткин, В.А. Гамза, Ю.Ю. Екатеринославский, П.Н. Иванушко. – М.: Издательство «Финансы и статистика», 2006. – 400 с. 83 деятельности и необходимостью их страхования. В настоящее время крупные судоходные компании России существенно расширили спектр контролируемых рисков, методов и инструментов управление рисками, прежде всего, в связи с ужесточением нормативных требований международного уровня. Однако степень полноты контролируемых рисков недостаточна, классификаторы рисков, применяемые в компаниях, существенно различаются, функциональное методы взаимодействие управления менеджеров рисками и ограничены, организационное и информационное обеспечение риск-менеджмента требует адекватного развития. В целом, уровень риск-менеджмента в различных отечественных судоходных компаниях характеризуется широким разбросом в соответствии с идентификацией стадий развития (рис.1); при этом для крупных компаний на первый план выступает проблема интеграции риск-менеджмента в общую систему менеджмента компании. Наблюдаемая сегодня слабая интеграция риск-менеджмента судоходных компаний с общей системой управления, существование рискменеджмента как практически изолированных фрагментов, не оказывающих серьезного воздействия на повышение эффективности их деятельности и управления, существенно снижает результативность рискменеджмента и в целом системы управления. Современная научная литература демонстрирует высокую активность ученых в области совершенствования риск-менеджмента на основе его интеграции в общую систему управления. При этом многие авторы, концентрируя внимание лишь на организационном аспекте, не предлагают решения ключевой проблемы - способов такой интеграции. Данная проблема исследуется, в основном, западными учеными, предлагающими в качестве системы управления, на основе которой 84 реализуется интегрированный риск-менеджмент, сбалансированную систему показателей (ССП). В мировой показателей эффективных в практике настоящее концепций концепция время сбалансированной признается управления, одной из позволяющей системы наиболее переводить стратегию компании в сбалансированный комплекс ключевых показателей (KPI), транслировать ее цели и задачи на оперативный уровень. Отечественными судоходными компаниями предпринимаются попытки внедрения в систему управления этой концепции. Потенциал концепции ССП позволяет рассматривать ее как методологическую платформу, позволяющую эффективно интегрировать риск-менеджмент в процессы системного управления судоходной компанией. Классическая структура ССП содержит ключевые показатели эффективности компании по четырем проекциям (финансы, клиенты, внутренние бизнес-процессы, обучение и развитие)15 и не включает риски. В то же время теория и мировая практика стратегического управления на основе ССП и риск-менеджмента свидетельствует о том, что развитие этих систем управления сопровождалось приобретением схожих характеристик (ориентация на стратегические цели, проактивность, комплексный подход, отражение причинно-следственных связей, вовлеченность сотрудников и др.), что создает предпосылки для их эффективной интеграции. Использование ССП как интеграционной основы встраивания рискменеджмента в систему корпоративного управления предполагает, что ее четыре проекции, показатели отражающие стратегические цели и ключевые деятельности, составляют каркас для системной идентификации, классификации и управления рисками деятельности 15 Каплан Роберт С., Нортон Дейвид П. Сбалансированная система показателей Каплан, Р. Сбалансированная система показателей: от стратегии к действию / Р. Каплан, Дейвид Нортон ; пер. с англ. М. Павловой.- М.: Олимп-Бизнес, 2008. – 320 с. 85 компании с учетом требования полноты учета релевантных для компании рисков и их многопланового воздействия на показатели ССП. Такая консолидация ключевых показателей эффективности компании (KPI) и сопутствующих им рисков обеспечивает синергию финансово- экономического потенциала компании и ее риск-потенциала, их влияния на достижение стратегических целей компании. Исследователи проблемы интеграции риск менеджмента и ССП предлагают принципиально разные концептуальные подходы к такой интеграции – от использования классической структуры ССП с расширением состава показателей каждой проекции путем включение в нее соответствующих рисков до сохранения показателей классической структуры ССП и отражения рисков в самостоятельном дополнительном блоке, а также классической структуры ССП состава ключевых трансформации и создания целого набора ССП для ключевых показателей деятельности и рисков компании. В целом, обобщение различных точек зрения позволило выделить следующие модели интеграции: 1. Концепция ССП-Плюс; 2. Дополнение классической структуры ССП блоком «Риски»; 3. Сбалансированные риск-карты и карты потенциальных возможностей (BCR-Card); 4. Совмещенный (с рисками) вариант модифицированной ССП, основанной на факторах успеха - (EF-BSC). Характеристика содержания, преимуществ и недостатков каждого варианта интеграции представлены в (табл.3.5). 86 Таблица 3.5 Характеристика моделей интеграции риск-менеджмента и сбалансированной системы показателей I. Концепция ССП-Плюс - расширение классической ССП путем включения рисков в каждый структурный блок Преимущества Недостатки Простота внедрения на базе уже существующей ССП; неполный учет рисков или их дублирование возможность зафиксировать ответственность за менеджерами, отвечающими за показатели отдельных блоков ССП; отражение причинно-следственных связей рисков, ключевых показателей ССП и стратегических целей компании II. Расширение классической структуры ССП блоком «Риски» - наличие пяти структурных блоков; все релевантные риски компании включаются в отдельную дополнительную проекцию ССП- «Риски». Достоинства Недостатки Полнота отражения рисков и отсутствие Нарушение причинно-следственных связей их дублирования в разных проекциях ССП; рисков, KPI и стратегических целей компании; относительно низкие затраты на внедрение наличие проблемы определения модели при наличии в компании ответственности персонала за разнообразные разработанной ССП. риски, сгруппированные в отдельный блок. III. Сбалансированные риск-карты и карты потенциальных возможностей - модель подразумевает замену структурных блоков в классической ССП стратегическими факторами успеха, которые могут варьироваться в зависимости от особенностей и потребностей конкретной компании. Для стратегических факторов успеха разрабатываются ключевые показатели, отражающие потенциальные возможности компании. Отдельно формируется собственная ССП для рисков, соответствующих стратегическим факторам успеха; риски, порождаемые внешней средой, учитываются в отдельном блоке этой ССП «внешняя среда». Достоинства Недостатки Полнота Отсутствие четко определенной структуры модели; отражения недостаточная интеграция системы риск-менеджмента и ССП; рисков, в том невозможность четкого закрепления ответственности за идентификацию числе рисков, особенно рисков, входящих в блок «внешняя среда»; порождаемых нарушение причинно-следственных связей рисков и стратегических факторами целей. внешней среды. IV.Совмещенный вариант на базе модифицированной ССП, основанной на факторах успеха модель модифицированной ССП включает стратегические факторы успеха, для каждого из которых стоится собственная ССП. Риски учитываются непосредственно для каждого из факторов успеха. Разрабатывается отдельная ССП для рисков, включающая, помимо специфических рисков, риски, не относящиеся к конкретному фактору успеха. Достоинства Недостатки Полнота учета Отсутствие четко определенной структуры модели; рисков компании; нецелесообразное дублирование специфических рисков, возможность оценки относящихся к стратегическим факторам успеха и повторно общей опасности в описываемых в «дополнительной риск-сбалансированной карте»; результате недостаточная интеграция системы риск-менеджмента и ССП; совместного высокие временные затраты, трудозатраты и финансовые затраты на действия рисков из внедрение данной модели; различных нарушение причинно-следственных связей рисков и стратегических функциональных целей. областей. Не рассматривая кардинальную трансформацию классической ССП на основе стратегических факторов успеха и потенциальных возможностей 87 компании, выделим разные подходы к отражению рисков и их встраиванию ССП, в систему управления на основе концепции представленные в рассмотренных вариантах: включение рисков в каждый структурный блок на базе использования классической структуры ССП (вариант I); создание отдельного блока (вариант II) или отдельных ССП для рисков (вариант III) дополнительно к ССП, включающей показатели эффективности (или потенциальные возможности); комбинированный подход к интеграции (вариант III и IV) выделение в составе релевантных рисков компании групп рисков, которые факторами непосредственно успеха или с корреспондируют ключевыми с показателями эффективности отдельных блоков классической ССП с их включением в соответствующие блоки, а также создание отдельного блока, отражающего риски внешней среды, которые нельзя соотнести с конкретным показателем эффективности (фактором успеха). На наш взгляд, совокупность разнообразных рисков, которым повергается любая компания, в том числе судоходного бизнеса, не дает возможности ограничиться в модели интеграции классической структурой ССП. Эффективная интеграция определяет необходимость не только дифференциации рисков в рамках сбалансированной системы показателей, увязывая ключевые показатели деятельности с конкретным набором рисков по четырем проекциям (финансы, клиенты, внутренние бизнес-процессы, обучение и развитие), но и расширения классической структуры ССП путем выделения дополнительной группы рисков внешней среды, оказывающих влияние на показатели эффективности всех или нескольких из названных проекций. Такое выделение поддерживается 88 используемыми в судоходных компаниях классификациями контролируемых рисков, где подобного рода внешним рискам уделяется особое внимание. Значимость управления этими рисками, особого инструментария, повышается в связи с требующего возрастающей неопределенностью, динамичностью внешней среды. Предлагаемая сбалансированной модель системы интеграции показателей риск-менеджмента (рис.3.4) и предусматривает отражение внутренних рисков компании и части внешних рисков, четко связанных с конкретной проекцией ССП, в ее блоках «финансы», «клиенты», «внутренние бизнес-процессы», «обучение и развитие», внешних системных рисков - в дополнительном блоке расширенной ССП. Этим обеспечивается взаимосвязь между ключевыми показателями эффективности каждого структурного блока сбалансированной системы показателей с соответствующими рисками, сопутствующими их достижению; дополнительный блок модели включает системные риски внешней среды, оказывающие влияние на все составляющие ССП. Встраивание рисков в структуру ССП в соответствии с предложенной моделью обеспечивает корректное и ясное распределение дифференцированных рисков по структурным блокам модели, повышает эффективность управления рисками на основе их продуктивной дифференциации и системной интеграции, организации соответствующего контроля и ответственности. 89 Рис. 3.4. Модель интеграции риск-менеджмента и ССП (BSC) Наполнение этой модели предполагает, в первую очередь, обоснования ключевых показателей эффективности. Для отечественных судоходных компаний сбалансированная система показателей представляет собой новую модель управления, переход на которую осуществляется лишь в последние годы. Немногочисленные научные исследования адаптации концепции ССП к управлению отечественными судоходными компаниями и начальная стадия ее использования на практике свидетельствуют о весьма широком разбросе мнений относительно структуры и показателей модели. В силу достаточно слабой проработанности проблемы формирования ССП в отраслевой науке и практике авторами разработана система ключевых показателей крупной судоходной компании, стратегическое развитие которой нацелено на рост стоимости бизнеса (табл.3.6). 90 Таблица 3.6 Ключевые показатели эффективности судоходной компании Финансы Клиенты Рост объема продаж Рост EBITDA Доля постоянных клиентов (прибыли до вычета Степень расширения клиентской базы процентов, налогов и амортизационных отчислений) Рентабельность продаж Удовлетворенность Рентабельность активов предоставляемыми Чистая прибыль на акцию спектром и качеством Внутренние бизнес-процессы клиентов услугами, их Обучение и развитие Валовая производительность флота Текучесть кадров Производительность труда Уровень компетенции и квалификации персонала Средний возраст судов Реализация Индекс удовлетворенности персонала модели интеграции сбалансированной системы показателей риск-менеджмента и судоходной компании требует идентификации рисков, включаемых в каждый блок модели. В отраслевой науке и практике судоходного бизнеса представлен достаточно широкий спектр различных классификаций рисков; единая классификация (с некоторыми вариациями) используется лишь для определенного набора рисков, подлежащих сбалансированную страхованию. систему показателей Встраивание судоходной рисков в компании предусматривает новую структуризацию рисков с целью их адаптации к структурным блокам модели интеграции. На рис. 3.5 представлена модель интеграции риск-менеджмента и ССП, разработанная применительно к судоходной компании. 91 Рис. 3.5. Вариант построения модели интеграции риск-менеджмента и ССП (BSC) судоходной компании 92 При этом выделены ключевые риски блоков «финансы», «клиенты», «внутренние бизнес-процессы», «обучение и развитие», а также основные виды рисков, оказывающих влияние на ключевые показатели эффективности всех названных структурных составляющих модели. В целом, встраивание риск-менеджмента в общую систему управления судоходной компанией на основе предложенной модели интеграции рисков и ключевых показателей эффективности на базе методологии концепции ССП конкретизирует стратегию фирмы и основные риски, связанные с ее реализацией, позволяет построить качественную карту рисков, а также обосновать приоритетные методы управления, что создает платформу комплексного эффективного управления ресурсами, доходностью и риском компании как основы формирования потенциала высокой инвестиционной привлекательности бизнеса. 3.4. Актуальность использования ценностноориентированного управления в российских транспортных компаниях Крупнейшие российские транспортные корпорации, особенно котирующие свои акции на рынке ценных бумаг, должны использовать принципиально иную (по сравнению с традиционной) модель управления, нацеленную на рост ценности трансформации целей компании актуализируется в условиях компании. и Значимость драйверов реализации ее программ такой достижения приватизации транспортных компаний. В то же время сегодня система управления в транспортных компаниях России, как правило, не нацелена на рост стоимости для акционеров; лишь единицы из них (например, 93 «Совкомфлот») включают в стратегические цели повышение ценности компании. Изменение парадигмы управления на основе использования принципов ценностно-ориентированного расширить возможности использования менеджмента позволит транспортными корпорациями мирового фондового рынка как поставщика инвестиционных ресурсов, а также развить потенциал фондового рынка России. Принципы и структурные детерминанты ценностноориентированного управления в российских транспортных компаниях Концепция Value-Based Managemen является одной из последних научных концепций стратегического управления корпорацией. Сегодня стоимостной подход идентифицируется как системы стратегического управления ядро интеллектуальной деятельностью компаний в современной бизнес-среде16. 16 Эта концепция не является результатом чисто теоретических измышлений. Она родилась из потребностей практики. В конце 80-х годов экономику США захлестнула волна враждебных поглощений. В 1988г. было приобретено максимальное количество - 462 компании. Позднее это волна выкупов охватила Европу. Одни компании приобретали в неограниченном количестве акции других корпораций, рыночная цена акций которых снижалась. Владельцы акций, имея другие альтернативы, активно сбрасывали такие акции, увеличивая их предложение, что давило на цены. При этом объектами поглощения являлись зрелые устойчивые компании, которые создавали обильный свободный денежный поток, но не могли эффективно ими распорядиться. Менеджеры вели себя традиционно, а именно активно реинвестировали деньги в бизнес (вместо того, чтобы возвращать их акционерам). Такая политика приводила к невыгодным инвестициям (перепроизводство традиционной продукции или инвестиции в незнакомые виды бизнеса), что и послужило причиной снижения курса акций, недовольству акционеров, которые активно продавали обесценивающиеся на их глазах акции. Новые владельцы распродавали приобретенные компании по частям, увольняли сотрудников, создавали новые сначала небольшие более конкурентоспособные компании за счет IPO (сюда и вкладывали средства акционеры). Таким образом, вмешательство извне послужило инструментом прекращения экономически нецелесообразного распределения ресурсов. Именно это обстоятельство показало, насколько значимо создание стоимости для акционеров. Другая важная причина необходимости первостепенного значения интересов акционеров в действиях менеджеров заключается в активности институциональных акционеров, ставших значимым фактором влияния на деятельность менеджеров корпораций в 90-е годы. Обе названные причины отражают развитие фондовых рынков, увеличение доли домохозяйств, владеющих акциями, неудовлетворительная система социального обеспечения в США, Европе, Японии. .Именно названные две причины оказали наиболее существенное влияние на коренное изменение корпоративного управления, заставляя менеджеров заботиться об интересах собственников корпорации. 94 Концепция стоимостного менеджмента сформировалась как синтез целого ряда научных школ и теорий, которые являются фундаментальными предпосылками формирования этой концепции: - к области финансов относится главная цель ценностно- ориентированного менеджмента - создание стоимости, а также теория оценки стоимости на основе дисконтированного денежного потока; - к области бизнес-стратегии относятся теории (школы) стратегического менеджмента, предусматривающие инвестирование в ниши рынка или возможности, обеспечивающее компании сравнительное преимущество над существующими и потенциальными конкурентами; - из теории организационного поведения в концепции ценностноориентированного менеджмента используется идея «делается то, что измеряется и вознаграждается»; таким образом, стоимостной менеджмент обосновывает систему измерения и вознаграждения сотрудников, направленную на создание стоимости; - из финансового учета и отчетности концепция стоимостного менеджмента заимствовала основную структуру финансовых отчетов компании, модифицируя их в соответствие с целями управления стоимостью. Наиболее фундаментальным вопросом корпоративного управления является вопрос формулирования главной цели бизнеса. Необходимость четкого определения цели организации обусловлена требованиями выбора и принятия решений в такой сложной среде, в которой работает современный бизнес. Ежедневно менеджерами разного уровня принимается множество решений; при этом постоянно происходит стратегическое вложение ресурсов и менеджеры должны знать об их вкладе в фундаментальную цель компании. В отсутствии четкой, определенной цели отдельные решения будут конфликтовать друг с 95 другом, и развитие компании пойдет по неэффективному пути. Концепция управления компанией, основанная на стоимости, в качестве главной цели бизнеса определяет увеличение стоимости для акционеров. Оптимальные методы ведения бизнеса, используемые менеджментом, должны учитывать интересы инвесторов компании. При этом конкуренция между компаниями за инвестиции привлекает капитал к лучшим проектам. В результате выигрывает вся экономика, поскольку ресурсы направляются туда, где они будут использоваться наиболее эффективно, что приводит к увеличению количества товаров, услуг и рабочих мест. Управление, нацеленное на создание стоимости (Value-Based Management) представляет собой концепцию стратегического управления, направленную на качественное улучшение стратегических и оперативных решений на всех уровнях организации за счет концентрации усилий сотрудников, принимающих решения, на ключевых факторах роста стоимости. Под стоимостью компании в рамках ценностно-ориентированного менеджмента понимается ее справедливая стоимость, свободная от действия спекулятивных факторов. Это означает, что стоимость компании формируется ее фундаментальными факторами, т.е. факторами, определяющими, прежде всего спрос и предложение на продукцию реального сектора экономики и, следовательно, будущий свободный денежный поток компании (поток денежных средств, доступный для распределения между инвесторами - акционерами и владельцами долговых инструментов компании). При этом стоимость компании учитывает долгосрочные перспективы ее деятельности, так как в основе оценки стоимости лежит прогнозирование денежных потоков, которые в будущем принесут активы организации. 96 Таким образом, стоимость - всегда долгосрочный показатель, отражающий перспективы компании в отношении уровня и динамики фундаментальных факторов ее развития, характеризующих состояние реального производства и потребления в глобальной и национальной экономике. Глобальный экономический кризис сопровождается банкротством и беспрецедентным снижением капитализации еще недавно процветающих компаний. Однако катастрофическое снижение рыночной стоимости компаний не только не опровергает, но активно подтверждает верность концепции ценностно-ориентированного менеджмента. Существенное уменьшение стоимости акций компаний на всех ведущих фондовых площадках мира отражает, прежде всего, отсутствие благоприятных перспектив их роста вследствие действия доминирующего фундаментального фактора, определяющего будущий денежный поток падения спроса на продукцию, связанного в конечном итоге с кризисом перепроизводства и циклическим колебанием деловой активности в мировой экономике. Лишь те компании, которые обеспечат восстановления спроса на продукцию, услуги (очевидно, качественно новую и более технологичную) и позитивные перспективы его динамики, смогут восстановить и далее увеличить стоимость. В свою очередь для каждой конкретной компании это возможно только путем поиска путей и отбора факторов стоимости, их реализации в стратегических и тактических планах и действиях (в том числе, при поддержке государства), что и составляет сущность ценностноориентированного менеджмента. В концепции стоимостного менеджмента используется три основных модели, которые разработаны и продвигаются в практическое поле консалтинговыми компаниями: 97 1. Метод свободного денежного потока - разработан и предлагается компанией McKinsey& Co. 2. Метод экономической добавленной стоимости /рыночной добавленной стоимости (EVA/ MVA) - разработан и применяется Stern Stewart & Co. Метод 3. используемый денежной рентабельности инвестиций (CFROI), Бостонской консалтинговой группой и HOLT Value Associates. Несмотря на различия этих методов и продолжающиеся дискуссии по поводу преимуществ того или иного метода, все они имеют общую теоретическую основу – теорию оценки свободного потока денежных средств. Новое в системе управления, привносимое концепцией стоимостного менеджмента, заключается в том, что он предусматривает оценку успешности текущей деятельности на основе оценки эффективности использования существующих активов путем применения тех же стандартов, что и для оценки приобретения новых активов (оценки новых инвестиционных возможностей). Таким образом, концепция стоимостного менеджмента исходит из единого подхода к оценке эффективности будущих и имеющихся активов, используя критерии эффективности, основанные на будущих дисконтированных денежных потоках. Это принципиальное положение устраняет противоречие между двумя моделями измерения эффективности (будущей и текущей), существующее вплоть до настоящего времени в управлении развитием бизнеса: - при бюджетировании капитальных вложений (новых инвестиций) применяется оценка эффективности на основе дисконтированных денежных потоков; 98 - при оценке эффективности текущей деятельности большинство компаний использует показатели, рассчитанные на основе бухгалтерской отчетности (чаще всего, прибыль, прирост прибыли, показатели рентабельности). Система измерения эффективности на основе данных бухгалтерского учета может привести противоречащих к интересам принятию управленческих решений, собственников (акционеров) компании. Основные недостатки показателей прибыли с точки зрения ее связи с созданием стоимости заключаются в следующем: 1) прибыль, рассчитанная в соответствии со стандартами бухгалтерского учета, не отражает риска получения этой прибыли; 2) показатели прибыли не учитывают весь объем экономических затрат, связанных с привлечением долгосрочных финансовых ресурсов. В отчетности не находит отражения тот факт, что сумма выплаченных процентов и дивидендов не отражает реальных (альтернативных) затрат на капитал с учетом рисков компании. Это касается стоимости акционерного (собственного) капитала, которая равна требуемой доходности с учетом риска инвестиций в данную компанию; 3) показатели прибыли не учитывают перспективы и потенциал роста компании; 4) методы ведения бухгалтерского учета не вполне совершенны и в разных компаниях могут различаться. В соответствии с бухгалтерскими стандартами можно существенно изменять прибыль с изменением учетной политики и переходом на МСФО. Показатели рентабельности лучше прибыли оценивают эффективность, однако: - они характеризуются теми же недостатками, что и бухгалтерская прибыль, кроме этого существует сложность объективной оценки 99 активов, капитала. Следовательно, рентабельность капитала не точно отражает отдачу на вложенный капитал; - существует противоречие между стратегическими задачами компании и ее текущей эффективностью. Так, текущая рентабельность может снижаться при реализации крупных инвестиционных проектов компании, в то время как чистый дисконтированный денежный поток положителен, что обеспечивает приращение стоимости; - показатели рентабельности не отражают рост компании, необходимый для создания дополнительной стоимости. Компании, использующие стоимостной менеджмент, меняют все текущие оценки эффективности деятельности и соответственно систему стимулирования работников. Управление, основанное на стоимости, использует иные критерии эффективности, основанные не на бухгалтерской отчетности, а на инвестиционном учете (альтернативное название свободных денежных потоков). Стоимость любого доходного актива при использовании модели дисконтированного денежного потока представляет собой функцию от величины ожидаемых будущих денежных потоков, их распределения во времени и риска. Следовательно, при управлении предприятием, целью которого является эффективности максимизация стоимости, система оценки должна охватывать все три основные структурные детерминанты, определяющие стоимость - величину, время и риски будущих денежных потоков. Однако метод дисконтированных денежных потоков, который сводит к одному числовому значению копании на инструментом протяжении будущего все результаты деятельности времени, является стратегического анализа, но не пригоден для ценным оценки прошлых результатов, а также для установления краткосрочных целевых 100 нормативов в рамках стоимостного менеджмента, необходимых для перевода стратегии на оперативный уровень. Для этой цели используется показатель экономической добавленной стоимости EVA (EVA – торговая марка, зарегистрированная компанией Stern Stewart & Co; является развитием показателя экономической прибыли или остаточного дохода, используемым в управленческом учете). Величина дисконтированного денежного потока компании зависит от роста, рентабельности и стоимости ее капитала; эти структурные детерминанты формируют и EVA, которая является краткосрочным показателем и четко однозначно определяет основные направления создания стоимости компании. EVA широко применяется в модели ценностно-ориентированного менеджмента: EVA = NOPAT - k х IC или EVA = (r – k) х IC, где NOPAT- операционная прибыль компании после уплаты налогов, но до затрат на финансирование и неденежных учетных записей, кроме амортизации; k – средневзвешенная стоимость капитала компании; IC - инвестированный капитал; r- рентабельность инвестированного капитала, равная r = NOPAT/ IC. Несмотря на активное развитие концепции ценностно- ориентированного менеджмента в теоретическом плане и ее интенсивное внедрение в практику управления зарубежными и отечественными корпорациями, в российских транспортных компаниях система стоимостного управления не используется. Предпринятый авторами анализ эффективности деятельности ряда отечественных судоходных компаний свидетельствует о ярко выраженной 101 общей закономерности – даже при наличии бухгалтерской прибыли и положительной рентабельности, компании не создают дополнительной стоимости, а разрушают ее. Как показали следствием исследования, неэффективной подобное положение является инвестиционной и финансовой политики компаний. Инвестирование в строительство и приобретение флота обеспечивается стоимости контролем за ведущими детерминантами - рентабельностью инвестиций и прежде всего стоимостью не создания капитала; не учитывается стоимость собственного капитала как альтернативные (реальные) затраты на капитал с учетом рисков компании. Таким образом, инвестирование, направленное на развитие и рост судоходных компаний, приводит к противоположным результатам – фундаментальная стоимость компании снижается, отдача на капитал ниже в связи с тем, что реальных затрат компании на обеспечение инвестиций. Этим обусловлена финансовое низкая инвестиционная привлекательность многих судоходных компаний. Внедрение принципов стоимостного менеджмента представляется весьма актуальным для российских судоходных компаний, многие из которых являются крупными перевозчиками, конкурирующими на международном рынке и функционирующими в форме открытых акционерных обществ. При этом менеджмент компаний должен руководствоваться рядом базовых правил: - создание стоимости важнее решений об инвестициях в определенные проекты; - при оценке и управлении деятельностью компании необходимо учитывать стоимость капитала компании, включая альтернативные затраты на собственный капитал. Пока предприятие не получит прибыль, 102 превышающую стоимость капитала, оно фактически работает в убыток (хотя платит налоги как прибыльное), так как расходы ресурсов компании больше, чем ее доход. Компании, норма прибыльности которых превышает стоимость капитала – создают стоимость для акционеров; если это не выполняется, то стоимость разрушается; - реализации подлежат только те инвестиционные проекты, которые обеспечивают создание новой стоимости компании. Новые инвестиции создают дополнительную стоимость только тогда, когда рентабельность инвестиций выше затрат по привлечению капитала. При реализации инвестиционных проектов стоимость компании можно увеличить одним из следующих способов: 1) путем инвестирования дополнительного капитала в проекты, прибыль которых будет больше, чем расходы на привлечение нового капитала; 2) изъятием капитала из операций, которые приносят недостаточную прибыль (или хотя бы сократить дальнейшие инвестиции в эти операции). Внедрение принципов стоимостного менеджмента в деятельность транспортных факторами компаний наращивания инвестиционной позволит управлять стоимости, привлекательности фундаментальными обеспечить компании, повышение способствовать их эффективному выходу на мировые фондовые рынки. Новая финансовая модель транспортной компании Для современного транспортного бизнеса в России разнообразие финансовых целей и характерно в целом, финансовых моделей компании. Финансовая модель – это модель взаимосвязанных финансовых параметров, влияющих на достижение поставленных компанией целей. 103 Финансовая модель управления компанией отражает воздействие значимых финансовых (и нефинансовых) факторов и показателей на целевую функцию. Как отмечалось выше, большинство транспортных компаний России традиционно использует «бухгалтерский» подход, при котором финансовая модель компании строится на выявлении факторов, влияющих на чистую прибыль и рентабельность собственного капитала. В современном управлении финансовая модель базируется на стоимостной концепции, определяющей драйверы роста стоимости компании. Попытки соединить бухгалтерский и стоимостной подход в формировании финансовой модели нашли наиболее полное отражение в модели, предложенной К. Уолшем.17 Следует отметить, что К. Уолш не предлагает решение всего комплекса вопросов в управлении стоимостью компании; его модель рассматривает сбалансированное движение ограниченного числа главных финансовых коэффициентов, которые служат для выражения целей бизнеса, его стандартов и влияют на денежный поток и стоимость компании. Управляя базовыми финансовыми коэффициентами с учетом их взаимосвязи и необходимости сбалансирования, можно достичь увеличения капитализации компании (рис. 3.6). Подобные модели, даже в представленной трансформации бухгалтерской методологии к стоимостной, ограничивают возможности менеджмента компании решением вопросов краткосрочного выбора. 17 Уолш К. Ключевые показатели менеджмента: как анализировать, сравнивать и контролировать данные, определяющие стоимость компании: Пер. с англ. – 2-е изд. М.: Дело, 2001. 104 Материальные расходы/Выручка Среднее число дней инкассации дебиторской задолженности Заработная плата/Выручка Среднее число дней хранения запасов Накладные расходы/Выручка Выручка/Основные средства Выручка Совокупные активы Рентабельность продаж эффективность управления А. Операционные коэффициенты Рентабельность активов Отношение долга к акционерному капиталу Средние затраты на заемный капитал Финансовый рычаг Б. Финансовый рычаг В. Рынок капитала Рентабельность собственного капитала Полная доходность акций Рыночный мультипликатор – кратное балансовой стоимости акций Рыночная стоимость собственного капитала Рыночная стоимость компании Налог на прибыль Рис. 3.6. Финансовая модель компании К. Уолша 105 Решение стратегических задач, требующих выбора между стратегическими альтернативами и характеризующихся долгосрочными эффектами, опирается на стоимостную финансовую модель, при которой целевой функцией принятия управленческих решений и критерием их оценки является стоимость бизнеса как долгосрочный индикатор, определяющий потенциал генерирования денежного потока, источником которого являются имеющиеся и создаваемые конкурентные преимущества компании. Стоимостная модель служит фундаментом выработки стратегии, выявляет альтернативы ее развития, используется для обоснования управленческих решений. Такая потенциале повышения модель расширяет представление о эффективности и конкурентоспособности компании и одновременно сужает пространство множества факторов, влияющих на будущее развитие компании. В настоящее время в теоретическом плане конкурируют две финансовые модели компании в рамках стоимостной концепции – акционерная и стейкхолдерская. Акционерная модель исходит из доминирования интересов владельцев собственного капитала корпорации. Сторонники этой модели рассматривают в качестве главной финансовой цели стоимости для акционеров. Стремление к заставляет менеджмент компании максимизацию достижению этой цели учитывать интересы и других заинтересованных групп – стейкхолдеров (внешних и внутренних). Стейкхолдерская модель основана на учете интересов всех владельцев как финансового, так и нефинансового капитала; эта модель возникла и развивается в связи с возросшей ролью взаимодействия всех заинтересованных групп, вовлеченных в активные и пассивные формы участия в деятельности компании с целью извлечения выгоды от связей с 106 ней. Сторонники стейкхолдерского подхода предлагают интегрированную модель управления стоимостью, в основе которой лежит новая цель – повышение стоимости расширение платформы множественных для всех стейкхолдеров, создания интересов стоимости стейкхолдеров как опирающаяся и на балансирование условие выбора стратегических инициатив. При этом приверженцы данного подхода подчеркивают, что потребуется переосмысление оценки стоимости, чтобы отразить новый измеритель - стоимость для всех стейкхолдеров компании.18 Однако и в рамках ставшей уже классической акционерной финансовой модели бизнеса необходимо актуализировать и расширить структуризацию факторов роста стоимости, отражающую вклад значимых стейкхолдеров разных категорий в создание стоимости компании. дополняет Стейкхолдерский срез в такой расширенной модели принципы стоимостного управления пониманием способов движения к цели максимизации стоимости для акционеров.19 В условиях перехода к инновационной экономике, глобализации и ужесточения конкуренции на первый план выходят новые группы конкурентных преимуществ, предоставляемыми создаваемых стейкхолдерами уникальными компании. Новые ресурсами, источники конкурентных преимуществ современных компаний, прежде всего, базируются на коммуникативном, социальном и интеллектуальном капитале. Коммуникативный капитал аккумулирует факторы качества отношений и достижения взаимного доверия участников процесса функционирования корпорации, играющие существенную роль в развитии 18 Ивашковская И.В. моделирование стоимости компании. Стратегическая ответственность советов директоров. – М.: ИНФРА-М, 2011. 19 С.364 Ив. 107 современного бизнеса. Ключевой признак высокого уровня развития коммуникативного капитала в компании – доверие между сторонами – участниками комплекса отношений корпорации, результатом которого является формирование и развитие специфического актива компании актива качества отношений. Такой актив формируется целым спектром внутрифирменных и внешних корпоративных отношений: между корпорацией и ее персоналом, внутри разных групп персонала, а также отношениями компании с инвесторами, поставщиками, клиентами (потребителями), партнерами, регулирующими органами. (конфликты) Социальный капитал создает активы компании, формируемые степенью общности ценностей, представлений и способностью осознания разделяемых целей участниками корпоративных отношений. Следует отметить, что в академической литературе к социальному капиталу относят и коммуникативный капитал, выделяя таким образом две содержательные компоненты социального капитала корпорации как особого ресурса, извлекаемого из ее разнообразных социальных связей. Исследования в этой области привели к ведению новых понятий внутреннего и внешнего рычага социального капитала.20 Внутренний рычаг отражает индивидуальные инициативы членов коллектива, способность компании к созданию и поддержке благоприятного климата для их реализации. Внешний рычаг характеризует способность компании использовать внешние связи стейкхолдеров, взаимное сотрудничество, встречные инициативные действия. Социальный капитал становиться значимым фактором создания стоимости компании. Параметры этого ресурса - уровень доверия и общность ценностей транксационных 20 – издержек непосредственно корпорации влияют во на снижение взаимоотношениях с С.371 Ив 108 клиентурой, партнерами и поставщиками, при наборе персонала, а также (и это более существенно) обеспечивают рост корпоративной культуры, качества персонала, что способствует совершенствованию бизнес- процессов. Таким образом, наблюдается рост роли «портфеля отношений» корпорации как новой группы конкурентных преимуществ, основанных на способности стейкхолдеров компании создавать ее коммуникативный и социальный капитал, являющийся в условиях инновационной экономики, экономики знаний важным фактором роста стоимости современной корпорации. Другим стратегическим источником конкурентных преимуществ современной компании является интеллектуальный капитал, носителями которого в значительной и все в большей степени являются стейкхолдеры. Интеллектуальный капитал включает как накопленные знания, так и способность их трансформации в новые знания. Формирование интеллектуального капитала корпорации зависит от характеристик стейкхолдеров как носителей знаний и от качества связей с ними, поскольку знания создаются конкретными людьми, а компания может либо поддерживать творческий процесс, превращая стейкхолдеров из потенциального носителя в фактического носителя трансформационных компетенций, либо разрушать его. Интеллектуальный капитал пронизывает все звенья и объекты системы управления современной корпорации – человеческий капитал, партнерский капитал, клиентский капитал, организационный капитал. В результате коренные конкурентные преимущества компании смещаются в сторону ее интеллектуального ресурса, который является уникальным, не доступным в полной мере для конкурентов. При этом данный ресурс не просто присваивается компанией, но, прежде всего, создается в процессе 109 трансформации знаний, что является корневым фактором успеха в конкуренции и создания стоимости компании в динамичной среде ее функционирования. Таким образом, в условиях высококонкурентной динамичной инновационной экономики сам по себе финансовый капитал и эффективность операционной деятельности, основанной на традиционной ресурсной модели компании, все в меньшей степени определяют стратегический успех бизнеса, рост его стоимости. Накопление уникальных коммуникационных, социальных и инновационных ресурсов корпорации, ее стейкхолдеров составляют ядро новой модели стратегического управления бизнесом. 110 РАЗДЕЛ 4. ИНТЕГРИРОВАННЫЕ СТРУКТУРЫ НА ВОДНОМ ТРАНСПОРТЕ И ПОТЕНЦИАЛ ИХ ВЗАИМОДЕЙСТВИЯ С ФОНДОВЫМ РЫНКОМ Бунакова Е.В., Малиновская О.В., Скобелева И.П. 4.1. Финансово-инвестиционный потенциал интегрированного транспортного бизнеса Крупнейшие транспортные компании России представляют собой интегрированные корпоративные структуры. Их развитие, как показало исследование, характеризуется двумя важнейшими тенденциями: - транснационализацией, т.е. стремлением расширять сферу своей деятельности в мировом масштабе, создавая дочерние компании, зависимые общества, филиалы и представительства за рубежом, преимущественно в нескольких странах. Политика международной экспансии таких структур отражается, прежде всего, через экспансию капитала в различных формах, которая приводит к значительной роли мирового финансового рынка в российской экономике, зависимости транспортного бизнеса и российской экономики в целом от мировых финансовых и экономических тенденций; - интеграцией диверсифицированных направлений транспортного бизнеса, при котором диверсификация как форма концентрации производства и капитала на транспорте предусматривает обширный «продуктовую» диверсификацию (диверсификацию видов транспортной деятельности), диверсификацию клиентской спектр базы действий и - поставщиков, диверсификацию источников финансирования, диверсификацию вложения капиталов и т.д. В целом, интегрированный транснациональный диверсифицированный бизнес на транспорте - важное направление изменения структуры управления бизнесом, способа концентрации капитала в современных условиях. Его развитие отражает стремление 111 компаний устоять в условиях трансформированной конкурентной борьбы и использовать наиболее широкий спектр факторов роста бизнеса, в том числе финансовых. Интегрированный бизнес на транспорте характеризуется следующими наиболее общими особенностями управления: 1) между компаниями группы существуют устойчивые взаимосвязи, более жесткие, чем рыночные; это означает, что в некоторых существенных направлениях все объединение выступает как единое целое; 2) существует стратегический центр принятия решений, который может быть как юридическим лицом, так и группой физических лиц собственников и высших менеджеров; этот центр является ключевым элементом объединения, определяющим стратегию развития группы. Анализ парадигм возникновения и функционирования интегрированных субъектов хозяйствования на транспорте позволяет определить их качественные особенности, обуславливающие их преимущества: - реализация эффекта масштаба, ведущая к финансовой, операционной, информационной и управленческой синергии; - возможность оказывать существенное влияние на эффективность рынков за счет концентрации и централизации всех форм капитала, включая информационный; - возможность экономии трансакционных издержек на основе объединения и консолидации производств, их интеграции и диверсификации; - возможность более масштабного использования преимуществ оптимизации налогового планирования; - возможность эффективного управления финансовыми рисками; - сочетание форм координации выбора (рынок - иерархия) при 112 распределении ресурсов группы; - более широкие возможности использования действующих, и создание новых финансовых инструментов; - наличие властного поля деятельности, обеспечивающего развитие различных форм экспансии транспортного бизнеса, в том числе через финансовые рынки; - интеграционный характер взаимосвязи между бизнес-единицами в рамках корпораций, обеспечивающий устойчивость системы объединений; - спецификация современных управленческих технологиях принятия функций, решений, основанная особенно на решений, связанных с управлением стоимостью компании, которые в современном корпоративном управлении признаются генеральными и стратегическими. На развитие интегрированного транспортного бизнеса оказали влияние следующие факторы: 1) нормативно-правовые аспекты функционирования подобных объединений; 2) макроэкономические факторы; 3) величина издержек, обусловленная объединением; 4) уровень конкуренции и адекватность риска при объединении; 5) распределение контроля. К правовым аспектам относятся: ставки налогов, наличие налоговых преференций и особых налоговых режимов, требования и условия (фактические или возможные) антимонопольного законодательства, гарантия прав собственности. Реализация этой группы факторов привела к экспансии отечественных транспортных корпораций в оффшорные зоны. К макроэкономическим факторам относятся: - механизмы государственной поддержки транспортного бизнеса, проявляющие в государственной транспортной политике; 113 - антиинфляционная политика государства и ее эффективность; - государственная политика в области укрепления национальной валюты; - национальный инвестиционный рейтинг и его тенденции; - развитость и стабильность функционирования национальных и мировых финансовых рынков; - система государственного регулирования; - политические риски, имеющие широкий спектр действия. Макроэкономические способствовали факторы транснационализации (национальные и глобальные) интегрированных транспортных структур. Фактор издержек предусматривает, что объединение компаний в составе определенного типа корпорации осуществляется с целью минимизации издержек, прежде всего, за счет экономии на управлении, информации и возможности перенесения постоянных издержек на значительное количество компаний внутри корпорации, а также экономии издержек при финансировании текущей деятельности и роста бизнеса. В общем случае интегрированный бизнес может располагать возможностями оказания транспортных услуг с меньшими издержками. Фактор конкуренции свидетельствует о том, что для транспортного бизнеса интеграция – стратегический способ повышения конкурентоспособности за счет обладания дефицитными, уникальными, трудно воспроизводимыми ресурсами. Именно возможность и необходимость повышения конкурентоспособности, прежде всего, на мировых рынках, стимулирует интеграцию. Интеграция бизнеса связана с фактором риска. Чем выше уровень риска, тем значительнее стремление к интеграции. Прежде всего, это касается политического риска, связанного с вероятностью политических и 114 соответствующих экономических изменений, которые могут снизить защищенность активов бизнеса и получаемых доходов. С этой точки зрения объединение нескольких компаний, сводит к минимуму риск потери активов, поскольку они разделены между юридическим лицами – ее участниками и странами. Более широкие возможности распределения рисков в современных транспортных интегрированных структурах – одно из их существенных преимуществ. Весьма важно также, что путем рационализации рассредоточения операций и активов внутри интегрированной структуры можно уменьшить деловой и финансовый риски. Фактор контроля реализуется за счет централизации управления финансовой, инвестиционной и операционной деятельности. Он обеспечивает сохранение уровня согласованности действий различных юридических лиц в соответствии с общей стратегией бизнеса. Интеграция транспортного бизнеса осуществлена на основе система участия в капитале. Это обеспечивает следующие инвестиционнофинансовые преимущества группы: 1. Определяет значимость внутреннего финансирования инвестиций, приоритетность которого обусловлена наличием в интегрированной структуре эффективного механизма их централизации. 2. Повышает инвестиционные возможности группы за счет внешних источников финансирования инвестиций: высокий потенциал собственной внутренней ресурсной базы инвестиций определяет доступность и относительную дешевизну внешних источников финансирования инвестиций. 3. В целом, повышает инвестиционные возможности группы за счет внутренних и внешних источников финансирования инвестиций и обеспечивает возможность оптимизации структуры источников 115 финансирования инвестиций. 4. В значительной степени расширяет возможности реструктуризации компаний и интегрированной структуры в целом. Таким образом, интеграция на основе системы участия – весьма гибкий инструмент контроля и управления инвестиционно-финансовым потенциалом группы. К этому следует добавить, что транспортные интегрированные группы, как отмечалось выше, обладают высоким и специфическим потенциалом налогового планирования как инструмента оптимизации финансовой и инвестиционной деятельности. Международная экспансия позволяет использовать возможности снижения налоговой нагрузки за счет применения на широком экономическом пространстве (включая оффшорные зоны) механизма налоговых льгот и инструмента налоговых преференций регионального и странового уровня. Немаловажное значение имеют существенные региональные различия в стоимости трудовых ресурсов, позволяющие рационально планировать зависящие от нее налоговые отчисления (страховые взносы), управляя территориальным размещением компаний холдинговой группы. Таким образом, финансовая конкурентоспособность интегрированных групп в транспортном бизнесе поддерживается также использованием специфических методов налогового планирования, возможности которых весьма существенны и определяются особым характером интеграции и территориального размещения бизнеса. Обобщая результаты исследования, отметим, что качественная субстанция интегрированных корпоративных структур на транспорте включает следующие признаки: 1) объединение юридических лиц на основе собственности (или договоров); 116 2) наличие общей стратегии управления развитием группы объединенных компаний; 3) сочетание рынка и иерархии (централизации) в системе управления группой объединенных транспортных компаний. Интегрированные корпоративные структуры характеризуются более сложными и существенно отличными от моноструктур приоритетными факторами, методами и моделями финансового управления. Международный характер экспансии капитала интегрированных транспортных структур инвестиционно-финансовой определяет высокие активности; широкую пределы роста финансовую и инвестиционную ресурсную базу; возможность использования налоговых преференций на широком экономическом пространстве. Интеграция обеспечивает широкий спектр и интенсивность процессов и методов перераспределения финансово-инвестиционных ресурсов в рамках группы; централизации финансовых эффективность налогового и высокий уровень инвестиционных планирования; стратегической ресурсов обеспечение группы; защиты от финансовых трудностей; улучшение доступа к ресурсам финансовых рынков; улучшение финансовой структуры и уменьшение стоимости капитала меткорпорации; снижение изменчивости доходов (деловых рисков). Система участия в капитале как экономическая основа объединения компаний обеспечивает практически неограниченный по масштабам, сферам и времени контроль собственников за финансово-инвестиционной деятельностью компаний группы; простоту перехода прав собственности без нарушения ее деятельности; при этом актуальна проблема конфликта интересов принципалов и агентов. Необходимо, однако, отметить, что при всех позитивных аспектах 117 деятельности и развития интегрированных транспортных корпораций (фактически международных), их высокая зависимость от мирового финансового рынка привела сегодня в условиях кризиса потерям капитала и высокой неопределенности (рискам) сохранения действующей модели бизнеса. Для России деятельность транспортных корпораций подобного типа обеспечила сохранение и развитие транспортного флота и портов, повышение их конкурентоспособности на мировом экономическом пространстве. Ниже представлены основные характеристики крупных интегрированных компаний на водном транспорте. 4.2. Характеристика крупных интегрированных компаний на водном транспорте В данном разделе представлен обзор ключевых характеристик ряда интегрированных международных компаний судоходного бизнеса, отражающих представленные в п. 4.1 особенности их функционирования. Группа компаний «СОВКОМФЛОТ» «Совкомфлот» - крупнейшая российская судоходная компания, специализирующаяся на перевозке нефти, нефтепродуктов и сжиженного газа; один из крупнейших в мире операторов танкерного флота. Миссия компании - предоставлять полный спектр услуг по морской транспортировке энергоносителей, основываясь на передовых технологиях и инновациях, индустриальной модели судоходства, ориентируясь на устойчивое развитие и рост стоимости компании. Структура группы «Совкомфлот» представлена на рис.4.1. Как видно из представленной структуры группы «Совкомфлот», основные средства, операционные и управленческие функции разделены 118 между компаниями группы. Приватизация «Совкомфлота», ограничение ее оффшорной составляющей и смена бизнес-модели содержат существенный потенциал развития рынка капитала в России и повышения инвестиционной привлекательности компании. ОАО «Совкомфлот» - СПГ/СНГ Газовозы - Танкеры Суэцкмакс / Афрамакс, - Танкеры-челноки ледового класса - Продуктовозы, - Многоцелевые суда ОАО «Новошип» - Технический менеджмент флота – ООО «СКФ Новошип Технический Менеждмент» - Танкеры, - Продуктовозы, - Сухогрузы ЗАО Роснефтефлот - Плавучие нефтехранилища (ПНХ), - Терминалы, - Суда снабженцы Группа компаний «Совкомфлот» Юнком Менеджмент Сервисиз (Кипр), Лтд - Технический менеджмент, - Дизайн судов, - Найм экипажа, - Контроль за судостроением Совкомфлот (ЮК) Лтд - Коммерческий менеджмент, - Фрахтование судов СКФ Свайр Оффшор ПТИ Лтд Совкомфлот (Кипр) Лтд. - Бухгалтерский учет и подготовка консолидированной отчетности - Платежный центр группы компаний СКФ Марпетрол С.А. - Химовозы, - Асфальтовозы, - Платформа для оперирования на испанском рынке СПГ ОАО «СКФ Арктика» - Работа на континентальном шельфе России, - Управление судами под российским флагом, - Управление офисом и УТЦ в СанктПетербурге СКФ Юником Сингапур ПТИ Лтд Рис. 4.1. Структура группы «Совкомфлот» 119 Группа компаний «FESCO» (Дальневосточное морское пароходство) Транспортная группа FESCO - это крупнейший национальный интермодальный транспортный оператор, объединяющий возможности морского, железнодорожного, автомобильного транспорта и стивидорного обслуживания на собственных терминалах в крупнейших портах России и СНГ, владеющий разветвленной сетью офисов по всему миру. Миссия компании: помогая России занять достойное место в мировой транспортной системе, компания стремится стать лидером транспортной отрасли России. Обеспечивая широкую географию грузовых перевозок, группа FESCO расширяет границы бизнеса клиентов. За счет оптимизации транспортных и логистических затрат, компания способствует росту эффективности бизнеса клиентов. Для этого группа FESCO использует возможности крупнейшей российской мультимодальной транспортной компании и опыт в создании наилучших логистических решений. В своей деятельности Транспортная группа FESCO выделяет следующие ценности: - Клиентоориентированность. Компания стремится стать главным конкурентным преимуществом своих клиентов и гарантировать их успех. - Инновационность. Транспортная группа FESCO стремится к быстрому внедрению наиболее эффективных транспортных технологий, предлагая высококачественные услуги 3PL-провайдера, необходимые для движения товара по всей цепочки поставок. - Взаимовыгодность сотрудничества. Группа FESCO строит свою работу с клиентами на принципах партнерства и сотрудничества, гарантируя при этом высокое качество оказываемых услуг и выполнение всех соглашений и договоренностей. 120 - Командность. Акционеры и высшее руководство Транспортной группы FESCO создают команду профессионалов, разделяющих видение будущего Группы, умеющих совместно находить эффективные бизнесрешения. - Возможность самореализации сотрудников. Компания уделяет особое внимание профессиональному обучению и повышению квалификации работников. - Социальная ответственность. Особое место в деятельности Группы FESCO занимает реализация социальных проектов, направленная на заботу о людях и окружающей среде. Социально ответственный бизнес – основа долгосрочной устойчивости развития Группы. - Прозрачность. FESCO придерживается принципов открытости и прозрачности, своевременно раскрывает адекватную и достаточную информацию о своей деятельности и финансовых результатах. Транспортная группа FESCO, создана на базе Дальневосточного морского пароходства ДВМП (российский контейнерный оператор). Группа владеет собственным флотом (дедвейт - более 1 млн. т.) и управляет диверсифицированным парком собственного железнодорожного подвижного состава численностью свыше 17 тыс. единиц. Контейнерный парк составляет свыше 50 тыс. TEU, суммарная пропускная способность портовых перевалочных мощностей превышает 1,6 млн TEU. Собственниками компании являются резиденты и нерезиденты Российской Федерации (табл. 4.1). 121 Таблица 4.1 Основные акционеры ОАО «ДВМП» Акционер, место регистрации ОАО «НОМОС-БАНК», Москва ENVIARTIA CONSULTING LTD (ЭНВИАРТИЯ КОНСАЛТИНГ ЛТД), Кипр SMARTILICIOUS CONSULTING LTD (СМАРТИЛИШЕС КОНСАЛТИНГ ЛТД), Кипр RIKIMA HOLDINGS LIMITED, Кипр Clearstream Banking S.A., Люксембург Доля участия лица в уставном капитале эмитента,% 18,4632 24.9999 24.9999 6.66 8.6526 Структура группы представлена ниже (рис.4.2). Группа компаний «FESCO» Базовая компания группы - ОАО «ДВМП», Москва FESCO Lines Australia Pty, Limited Австралия, Melbourne 100% УК холдинговая компания. владение акциями агентских компаний. Roselau Shipping Company Limited Кипр, P.C. 1010, Nicosia 100% УК владеет акциями компанийсудовладельцев. залог акций компанийсудовладельцев в пользу финансирующего банка в интересах эмитента FESCO Supply Shipping Company Limited Кипр 100% УК холдинговая компания. FESCO Agency Lines HK Limited Китай, Hong Kong 100% УК агентирование флота. является агентской компанией и занимается обслуживанием судов эмитента FESCO Agencies N.A., Inc. (FANA) США, Seattle, Washington, 100% УК Агентирование в Северной Америке: занимается агентированием флота, снабжением судов, букированием грузов, сбором и переводом фрахта для эмитента Tryfield Shipping Соmpany Limited Кипр, P.C. 1010, Nicosia, 100% УК владеет акциями компанийсудовладельцев. залог акций компанийсудовладельцев в пользу финансирующего банка в интересах эмитента 122 Pacific Conline Holding Limited Кипр, P.C. 3105, Limassol 100% УК владеет акциями компанийсудовладельцев. залог акций компанийсудовладельцев в пользу финансирующего банка в интересах эмитента. Orlouna Holdings Limited Кипр, P.C. 3105, Limassol 100% УК холдинговая компания. холдинговая компания. владеет акциями компаний и осуществляет управление их деятельностью в интересах эмитента. Tryreefer Shipping Company Limited Кипр, P.C. 1010, Nicosia 100% УК холдинговая компания. владеет акциями транспортных компаний и осуществляет управление их деятельностью в интересах эмитента. FESCO Lines Hong Kong Limited Китай, Hong Kong, 100% УК агентирование флота. является агентской компанией, занимается обслуживанием судов эмитента, букированием грузов, сбором и переводом фрахта. Pacific Container Ships Holding Limited Кипр, P.C. 3105 Limassol 100% УК владеет акциями компанийсудовладельцев. обеспечивает залог акций компанийсудовладельцев в пользу финансирующего банка для интересов эмитент Vertio Shipholding Company Limited Кипр, P.C. 3105, Limassol 100% УК владеет акциями компанийсудовладельцев. обеспечивает залог акций компанийсудовладельцев в пользу финансирующего банка в интересах эмитента. Roselvale Container Ships Limited Кипр, P.C. 1010, Nicosia, 100% УК холдинговая компания. владеет акциями компаний-судовладельцев и осуществляет управление их деятельностью в интересах эмитента Shonstar Limited Виргинские острова, Road Town 100% УК холдинговая компания: управление активами. Blade Holdings Limited Кипр, P.C. 3105, Limassol 100% УК холдинговая компания. владеет акциями компаний и осуществляет контроль за их деятельностью в интересах эмитента. 123 Halimeda International Limited Виргинские острова, Road Town 100% УК холдинговая компания. владеет акциями транспортной компании. ООО «Терминалы ФЕСКО-Камчатка» г. ПетропавловскКамчатский 100% УК осуществление перевалки контейнерных грузов. портовое обеспечение деятельности эмитента. ЗАО «Реал-Капитал» г. Владивосток 100% УК предоставление посреднических услуг, связанных с недвижимым имуществом, управление недвижимым имуществом. Fesco Bulk Carriers Ltd. Маршалловы Острова 100% УК владеет акциями компанийсудовладельцев. обеспечивает залог акций компанийсудовладельцев в пользу финансирующего банка. FESCO Maritime Solutions Limited Кипр, P.C. 3105, Limassol 100% УК холдинговая компания. владеет акциями транспортных компаний и осуществляет управление их деятельностью в интересах эмитента ООО «Дальрефтранс» г. Владивосток 100% УК организация перевозок грузов, транспортная обработка грузов. портовое обеспечение деятельности эмитента. ЗАО МАК «ТРАНСФЕС» г. Владивосток 100% УК прочая вспомогательная деятельность водного транспорта. услуги по агентскому обслуживанию эмитента. ООО «ФЕСКО Лайнз Владивосток» г. Владивосток 100% УК организация перевозок грузов. осуществление контейнерных, морских и интермодальных перевозок грузов в контейнерах. ООО УК «Транспортная группа ФЕСКО» Москва 100% УК консультирование по вопросам коммерческой деятельности и управления, деятельность в области права, в области бухгалтерского учета и аудита, деятельность по управлению холдингкомпаниями, покупка и продажа собственного недвижимого имущества. 124 ООО «ФЕСКО Сервис» г. Владивосток 100% УК техническое обслуживание жизнедеятельности предприятий и организаций. оказание услуг по техническому обслуживанию эмитента. ООО «ТГ-Терминал» Московская область 100% УК транспортная обработка грузов и хранение, хранение и складирование. проведение подготовительных работ для строительства терминала. ООО «Фирма «Трансгарант» Москва 91.2% УК обеспечение перевозки грузов железнодорожным транспортом и оптимизация логистики транспортных перевозок ООО "ФЕСКО Рейл" Москва 100% УК Предоставление подвижного состава ООО "ФЕСКО Интегрированный Транспорт" Москва 100% УК организация перевозки грузов и оборудования. ООО «Транспортная группа ФЕСКО» Москва 100% УК консультирование по вопросам коммерческой деятельности и управления, деятельность в области права, в области бухгалтерского учета и аудита, деятельность по управлению финансовопромышленными группами и холдингкомпаниями, подготовка к продаже, покупка и продажа собственного недвижимого имущества. Eustacia Finance Limited Виргинские острова 100% УК холдинговая компания. владеет акциями транспортной компании ООО «М-Порт» Москва 50% УК инвестиционная деятельность. владение акциями компаний входящих в группу ЗАО "ТРАНСКОМ" Владивосток 100% УК капиталовложения в ценные бумаги ОАО "Стройоптторг" Хабаровск 100% УК сдача в наем собственного нежилого имущества, складирование и хранение прочих грузов 125 ООО «Национальная контейнерная компания». Москва 100% УК сдача внаем собственного нежилого недвижимого имущества TG FINANCE LIMITED Кипр, Limassol, 100% УК финансовое консультирование ООО "ТрансгарантВосток" Москва 100% УК железнодорожный транспорт необщего пользования Рис. 4.2. Структура группы компаний «FESCO» Кроме того, группа компаний «FESCO» реализует косвенный контроль целого ряда структур (рис. 4.3). ОАО «ДВМП» ЗАО "Транском", ЗАО "Порт-Актив", ООО "М-Порт" совокупная доля – 3-х компаний: 93,5973% ОАО «Владивостокский морской торговый порт» Владивосток Транспортно-экспедиторское обслуживание, погрузочно-разгрузочные услуги (работы), складские операции, обслуживание пассажиров. Работы (услуги) по обслуживанию судов в период их стоянки в порту – агентское, снабженческое (шипчандлерское), обследовательское (сюрвейерское) обслуживание и т.д. TG FINANCE LIMITED Кипр, Limassol, 100% финансовое консультирование косвенный контроль 99% ООО "ТГ-Лизинг" Москва, финансовый лизинг ООО "Национальная контейнерная компания" ЗАО "Транском", косвенный контроль косвенный контроль 100% ЗАО "Владивостокский контейнерный терминал" Владивосток организация перевозок грузов 100 % ЗАО "Порт-Актив" Владивосток капиталовложения в ценные бумаги Рис. 4.3. Компании, деятельность которых контролирует ОАО «ДВМП 126 Высоко диверсифицированная группа компаний «FESCO» обладает мощным производственным и финансово-инвестиционным потенциалом. ОАО «Мурманское морское пароходство» ОАО «Мурманское морское пароходство» - это крупнейшая судоходная компания, обеспечивающая базовую долю грузоперевозок под российским флагом в российском секторе Арктики. Пароходство занимает лидирующие позиции в перевалке и транспортировке нефти, а так же активно развивает направления деятельности, связанные с проведением геологоразведочных работ, развитием транспортной инфраструктуры, строительством гидрокомплексов. Основными направлениями деятельности компании являются: - перевозка морским транспортом грузов и пассажиров на международном и внутреннем направлениях; - рейдовая перевалка и накопление нефтепродуктов; - услуги плавкранов; - кроме того ММП оказывает образовательные, консультационные, картографические и прочие услуги. ОАО «Мурманское морское пароходство» – высоко интегрированная корпоративная структура, включающая в себя флот трех российских судоходных компаний: ОАО «Мурманское морское пароходство», ОАО «Северное морское пароходство», ОАО «Северное речное пароходство», общим дедвейтом около 1.2 млн. тонн. ОАО «Мурманское морское пароходство» играет ключевую роль в доставке грузов в арктические районы России, выполняя до 80% грузоперевозок на трассах Северного морского пути. Миссия ОАО «ММП» - осуществление сохранной, безопасной и экономически эффективной транспортировки грузов морем, а также укрепле127 ние лидирующих позиций в круглогодичной перевозке всех видов навалочных, генеральных грузов и углеводородного сырья в Северо-Атлантическом и Арктическом бассейне. Стратегия ОАО «ММП» - постоянное повышение эффективности деятельности через совершенствование методов управления и инновационный подход в хозяйствовании; повышение качества и безопасности морских перевозок, обеспечение охраны окружающей среды и профессиональной безопасности на основе высоких международных стандартов и технологий, лучших традиций российского судоходства и собственного опыта с целью укрепления авторитета и повышения конкурентоспособности Компании на мировом судоходном рынке. Собственниками компании являются резиденты и нерезиденты Российской Федерации (табл. 4.2). Таблица 4.2 Акционеры ОАО «ММП» Доля участия лица в Акционер, место регистрации уставном капитале эмитента, % ООО "Арктические технологии", Москва 57.664179 Федеральное агентство по управлению государственным имуществом 25.500024 (РОСИМУЩЕСТВО), Москва АО "Н.Б. ТРИ ШИППИНГ ЛИМИТЕД", Панама Структура группы «Мурманское 5.535829 морское пароходство» представлена ниже (рис. 4.4). 128 Группа компаний «Мурманское морское пароходство» Базовая компания группы - ОАО «ММП», Москва ОАО "Северное морское пароходство" ОАО "СМП" г. Архангельск 56.36% УК Перевозки морским транспортом ОАО "Северное речное пароходство" ОАО "СРП" г. Архангельск 56.86% УК Перевозки речным транспортом ОАО "Мурманскинжсельст рой" Мурманская обл. 64.57% УК Проектирование производственных помещений, промышленный дизайн, инженерноизыскательские работы, топографогеодезическая деятельность ООО "Арктик Петролеум" г. Мурманск, 100% УК Хранение и перевалка масел ООО "Трест Мурманскморстрой" г. Мурманск, 100% УК Инженерные изыскания для строительства "НБ-2 Шиппинг Лимитед" Кипр, г. Лимассол, 99,9% УК Перевозки морским транспортом "НБ-3 Шиппинг Лимитед С.А." Панама 100% УК Доля подконтрольной организации в уставном капитале эмитента 5.54% Перевозки морским транспортом "НБ Шиппинг Гибралтар Лимитед" Гибралтар 99,9% УК Перевозки морским транспортом "НБ Шиппинг Лимитед" Кипр, г. Лимассол 99,9% УК Перевозки морским транспортом Рис. 4.4. Структура группы компаний «ММП» Группа компаний «PRISCO» (Приморское морское пароходство) Корпорация PRISCO – это группа компаний, осуществляющих различные виды деятельности и предоставляющих высококачественные услуги под маркой PRISCO. 129 PRISCO специализируется на транспортировке наливных, насыпных и навалочных грузов, участвует в обслуживании нефтетерминалов и транспортировке сжиженного природного газа, предоставляет своим клиентам современные морские суда и высококвалифицированные экипажи, ведёт коммерческий и технический менеджмент собственных судов и судов сторонних организаций. Направления деятельности PRISCO: - судоходная деятельность, - технический менеджмент, - агентирование, - образовательная деятельность, - банковские услуги, - страхование, - гостиничный сервис, - лечебно-диагностические услуги. Итог работы флота PRISCO в 2012 году – 11 миллионов 611 тысяч тонн перевезенных грузов по всему миру. Количество доставленных светлых нефтепродуктов выросло по сравнению с 2011 годом, однако чаще танкеры компании были задействованы в транспортировке сырой нефти. Основным грузом танкеров компании является сырая нефть. За 2012 год флотом PRISCO успешно доставлено 7 миллионов 587 тысяч тонн сырой нефти, что на 952 тысячи тонн больше, чем в предшествующем году. Количество навалочных грузов, транспортированных судами PRISCO, сократилось на 550 тысяч тонн. Пищевые масла и химические грузы составили по 2 процента от общего количества грузов, перевезенных флотом компании за прошедший год. 130 За 2012 год суда PRISCO были успешно проинспектированы 37 раз в рамках требований Парижского и Токийского меморандумов и 51 раз представителями ведущих мировых нефтяных компаний. Также в офисе Prisco (Singapore) Pte Ltd было проведено четыре успешных внешних аудита различными компаниями-клиентами: DNV в апреле, BP в мае, SHELL и ExxonMobil в ноябре 2012 года. Все собственники компании не являются резидентами Российской Федерации (табл. 4.3). Таблица 4.3 Акционеры корпорации PRISCO Доля участия лица в уставном капитале эмитента,% Акционер, место регистрации The Bank of New York International Nominees Не является резидентом РФ 55.48 Apington Investments Limited, Виргинские острова Не является резидентом РФ 19.96 Isardia Holdings Limited, Кипр Не является резидентом РФ 19.13 Структура группы компаний «PRISCO» представлена ниже (рис. 4.5). Группа компаний «PRISCO» Базовая компания группы ОАО «Приморское морское пароходство» г. Находка, Приморский край ЗАО КБ "Приско Капитал Банк", Москва 95.22% УК Банковская деятельность. ООО " АйЭсЭсПРИСКО " г. Находка 50% УК Обслуживание судов. ООО «Медицинский центр ПРИСКО» г. Находка 100% УК Медицинские услуги ООО "Поларус" г.ЮжноСахалинск 50% УК деятельность морского транспорта Рис. 4.5. Структура корпорации PRISCO 131 ОАО "Судоходная компания "Волжское пароходство" Волжское пароходство, старейшее из пароходств России, было образовано в 1843 году, и сегодня компания входит в число крупнейших судоходных компаний страны. Волжское пароходство является открытым акционерным обществом. Основной акционер компании - Volgo-Balt Transport Holding Limited. Судоходная компания «Волжское пароходство» — одна из ведущих транспортных компаний, обеспечивает потребности в перевозках грузов 16 промышленных областей России. В навигацию работают около 200 судов, из них 74 теплохода для перевозки грузов по рекам России типа «Волго– Дон», 10 теплоходов проекта RSD44, 50 буксиров-толкачей, 78 несамоходных судов (барж), а также служебно-вспомогательный и технический флот. В настоящее время в пароходстве четыре филиала - базы технического обслуживания флота: Борская, Волжская, Городецкая, Звениговская. Судоходная компания является крупным акционером двух судоремонтных заводов — ОАО «Борремфлот», ОАО «СРЗ «Память Парижской коммуны» и основным акционером ОАО «Вознесенская ремонтно-эксплуатационная база флота». Пароходство международной мажоритарным входит в транспортной акционером VBTH группы VBTH), – судоходный UCL Holding консолидирующей дивизион (является также ряд российских железнодорожных, стивидорных и логистических компаний. Universal Cargo Logistics Holding (UCL Holding) – международная транспортная группа, чьи предприятия осуществляют транспортировку грузов железнодорожным и водным транспортом, их перевалку в российских портах, а также оказывают услуги в логистике, судостроении и круизной деятельности. 132 Холдинг объединяет нескольких крупных железнодорожных операторов с филиальной сетью на всей территории России, стивидорные компании «Морской порт Санкт-Петербург», «Контейнерный терминал Санкт-Петербург» и «Универсальный перегрузочный комплекс» на Северо-Западе России, а также Туапсинский и Таганрогский морские порты на Юге страны. В состав холдинга входят Волжское, СевероЗападное и Западное пароходства, ряд судостроительных и судоходных активов. Предприятия объединены в три дивизиона – железнодорожный UCL Rail, стивидорный UCL Port и судоходный VBTH. В навигацию 2012 года грузовые суда Волжского пароходства перевезли 7,3 млн тонн грузов, что на 8% превышает аналогичный показатель 2011 года. Грузооборот компании составил 8,9 млрд ткм. Внутренние перевозки увеличились на 21%, до 4 млн тонн. В частности, выросли объемы перевезенных строительных материалов (щебеночной продукции и обогащенной песчано-гравийной смеси), технической соли, промышленного сырья и металла. Возобновилась транспортировка гипсового камня и угля. Объем перевозок экспортных грузов с перевалкой в устьевых речных и морских портах составил 3,3 млн. тонн (снизился на 4%). В 2012 году в навигацию вышла вся серия из 10 сухогрузов нового поколения проекта RSD 44. Эти суда перевезли 445 тысяч тонн грузов, в основном удобрения, зерно и серу. Всего в прошлую навигацию работали 210 единиц грузового и буксирного флота компании: 76 теплоходов типа «Волго-Дон», 10 грузовых судов проекта RSD 44, 50 буксиров и 74 сухогрузные секции. В 2012 году в рамках оптимизации структуры VBTH Волжское пароходство продолжило концентрацию на речных грузовых перевозках и 133 консолидацию связанных с ними активов. В частности, компания приобрела ОАО «Вознесенская ремонтно-эксплуатационная база флота» и передала все пассажирские суда в ООО «ВодоходЪ». Структура группы представлена ниже (рис. 4.6). Судоходная компания "Волжское пароходство" Базовая компания группы ОАО "Судоходная компания "Волжское пароходство" г. Нижний Новгород ООО "В.Ф. Пассажирские перевозки" г.Нижний Новгород 100% УК Сдача судов в аренду, перевозка пассажиров внутренним водным транспортом. Защита имущества ООО " Компания речного туризма Волжского пароходства" (ООО " Волга-флот-тур") г.Нижний Новгород 100% УК Сдача судов в аренду, перевозка пассажиров. Продажа туристических услуг. Компания "Санстром Лимитед" Кипр 100% УК Судостроение и эксплуатация судов. Привлечение инвестиций ОАО " Борремфлот" Нижегородская область 76.49 % УК Судостроение и судоремонт. Текущий и капитальный ремонт флота Компании ОАО «Судоремонтный завод " Память Парижской Коммуны"» Нижегородская область 64.52% УК Судостроение и судоремонт. Предоставление Компании услуг по судоремонту ОАО"Пассажирский порт" Ленинградская область 100% УК перевозка грузов и пассажиров ОАО «Вознесенская ремонтноэксплуатационная база флота"» Ленинградская обл. 100% УК судоремонт, судостроение и машиностроение ООО "Валеран пропертиз" г.Нижний Новгород 99,94% УК сдача собственного недвижимого имущества в аренду ООО " В.Ф. Грузовые перевозки" г.Нижний Новгород 100% УК Сдача судов в аренду, перевозка грузов внутренним водным и морским транспортом. Защита имущества Рис.4.6. Структура группы «Волжское пароходство» 134 Собственниками компании являются (табл. 4.4): Таблица 4.4 Акционеры ОАО «Волжское пароходство» Доля принадлежащих лицу обыкновенных акций эмитента, % Акционер, место регистрации Volgo-Balt Transport Holding Limited (Волго-Балт Транспорт Холдинг Лимитед), Кипр (VBTH) Не является резидентом РФ ОАО "Северо-Западное пароходство", г. Санкт-Петербург Небанковская кредитная организация ЗАО «Национальный расчетный депозитарий» , г. Москва 59,87 34,82 5,31 ОАО «Северо-Западное пароходство» Северо-Западное пароходство — крупнейший перевозчик в системе водного транспорта России, специализирующийся на экспортно- импортных перевозках навалочных, генеральных и проектных грузов, буксировках негабаритных грузов и плавсредств. Компания предоставляет полный спектр транспортных услуг на внутренних водных путях России и международных морских направлениях. Северо-Западное пароходство входит в VBTH — судоходный дивизион международной транспортной группы UCL Holding (является мажоритарным акционером VBTH), консолидирующей целый ряд российских судоходных, железнодорожных, стивидорных и логистических компаний. Компания оперирует флотом, насчитывающим более 100 грузовых транспортных средств суммарным дедвейтом 400 тысяч тонн, включая 85 судов класса «река-море» с дедвейтом от 1500 до 7000 тонн, 8 барж, 8 буксиров и 6 вспомогательных судов. Флот пароходства является крупнейшим и одним из самых современных флотов в России. 135 Суда пароходства перевозят ежегодно около 6 млн. тонн грузов для огромного количества металлургические клиентов, предприятия, среди которых лесопромышленные крупнейшие концерны, производители удобрений, мировые лидеры в области торговли зерном и нефтегазовые компании. Сегодня Северо-Западное пароходство — динамично развивающаяся судоходная компания, сохранившая прочные позиции в бизнесе и ориентирующаяся в своих планах развития на наиболее значимые проекты транспортной отрасли. Клиенты, воспользовавшиеся услугами, предоставляемыми СЗП, продолжают оставаться партнерами компании благодаря безупречной репутации, надежности и максимальной эффективности выполняемых работ. Компания обладает уникальными знаниями и опытом на рынке морских и речных перевозок навалочных, генеральных и проектных грузов. Собственниками компании являются резиденты и нерезиденты Российской Федерации (табл.4.5.). Таблица 4.5 Акционеры ОАО «Северо-Западное пароходство» Акционер, место регистрации Доля принадлежащих лицу обыкновенных акций эмитента, % Volgo-Balt Transport Holding Limited (Волго-Балт Транспорт Холдинг Лимитед), Кипр (VBTH) Не является резидентом РФ 62,79 ОАО «Волжское пароходство» г. Нижний Новгород 29,65 Структура группы представлена ниже (рис.4.7). 136 Северо-Западное пароходство Базовая компания группы ОАО "Северо-Западное пароходство" г. Санкт-Петербург ОАО «Северо-Западный Флот» (ОАО «СЗФ») Санкт-Петербург 100% УК услуги по передаче транспортных средств в аренду, услуги вспомогательного флота NWS Balt Shipping Company Limited, Кипр 65%УК перевозки грузов Рис. 4.7. Структура группы компаний «СЗП» Следует отметить также, что группа компаний «СЗП» реализует косвенный контроль ряда структур (рис. 4.8). ОАО «Северо-Западный Флот» (ОАО «СЗФ») Санкт-Петербург косвенный контроль 100% УК Valday Shipholding Limited Кипр перевозки грузов ОАО «Северо-Западный Флот» (ОАО «СЗФ») Санкт-Петербург косвенный контроль 100% УК Russich-NW Shipholding Limited, Кипр перевозки грузов Рис. 4.8. Компании, деятельность которых контролирует ОАО «СЗП» Исследование структуры крупных интегрированных компаний на водном транспорте позволило выявить следующие их особенности: 1) очевиден процесс транснационализации компаний, входящих в группы. Дочерние и зависимые компании рассмотренных групп в большинстве своем находятся за рубежом, как правило, в нескольких странах. Необходимо отметить, однако, что анализ их структуры в динамике показал снижение числа дочерних компаний, зарегистрированных на о. Кипр, что связано с Кипрским кризисом в 2013 г. и усилением негативного, в том числе политического, фона в отношении к оффшорному бизнесу в России; 137 2) отмечается высокий уровень диверсификации направлений транспортного бизнеса, включающих широкий спектр грузовых и пассажирских перевозок, транспортную обработку грузов, портовое обеспечение, агентирование флота, технический и коммерческий менеджмент, наем экипажа, подготовку финансовой отчетности, покупку и продажу недвижимого имущества др.; 3) в составе транспортных интегрированных групп необходимо отметить наличие дочерних компаний, которые ведут исключительно холдинговую деятельность, то есть, созданы для владения акциями транспортных компаний, компаний-судовладельцев, агентских компаний и управления их деятельностью в интересах группы. В целом, интеграция капитала и деятельности транспортных корпораций России в ее различных видах имела безусловный позитивный результат. Перераспределение финансовых ресурсов внутри группы, сохранение денежных потоков вследствие активного использования оффшорных режимов позволило поддерживать достаточно высокий финансово-инвестиционный потенциал интегрированного диверсифицированного бизнеса. Это обеспечило сохранение и развитие транспортного флота и портов страны, повышение их конкурентоспособности, в том числе, на международных рынках. В то же время, как отмечалось выше, высокая зависимость транспортных корпораций от мирового финансового рынка может привести в условиях перманентных кризисных явлений в глобальной экономике к потерям капитала и высокой неопределенности (рискам) сохранения действующей модели бизнеса. 138 Ограничение оффшорного бизнеса и возвращение в Россию капиталов транснациональных интегрированных транспортных структур, повышение их активности на национальном фондовом рынке при условии улучшения делового климата в стране способны создать мощные импульсы взаимному развитию транспортной и финансовой инфраструктуры страны. 139 ЗАКЛЮЧЕНИЕ Существенными ограничителями развития экономики России, ее выхода на траекторию экономического роста являются современное состояние транспортной и финансовой инфраструктуры страны. Современное состояние отечественного транспорта отстает от потребностей экономики. Обновление производственного потенциала транспорта значительно и развитие обеспечивается как за счет государственного финансирования (в том числе с использованием механизма государственно-частного партнерства), так и за счет рыночных методов финансирования инвестиций – эмиссии акций и корпоративных облигаций. В то же время фондовый рынок страны пока не обладает полноценной возможностью выполнения роли поставщика долгосрочных финансовых ресурсов в реальный сектор экономики, включая транспорт. Емкость фондового рынка России мала, современная практика использования отечественными транспортными компаниями фондового рынка для привлечения капитала достаточно скромна, его транспортный сегмент составляет порядка одного процента. Некоторые отечественные транспортные компании используют зарубежные биржевые площадки. При весьма представительном числе функционирующих открытых акционерных обществ на транспорте России, в том числе крупнейших транснациональных финансирования компаний, потенциал фондового развития используется лишь рынка для ограниченным числом отечественных транспортных корпораций. Результаты исследования капитализации и систематического риска того небольшого числа транспортных корпораций, акции которых обращаются на национальном фондовом рынке, в сравнении с динамикой фондовых индексов свидетельствуют о наличии определенной 140 стабилизирующей составляющей транспортного сегмента, способной снизить волатильность рынка, что мультипликативно возрастет при расширении присутствия транспортных корпораций на рынке акций. Однако в настоящее время процессу активизации взаимодействия транспортных корпораций и фондового рынка, их развитию препятствует целых ряд негативных факторов, носящих внешний и внутренний характер: риски глобальной среды, нарастающие в современных условиях нарастания кризисных явлений; риски национальной экономики, внутренние причины, имеющие внешние и связанные с неудовлетворительным инвестиционным и в целом, деловым климатом в России, приведшим к стагнации и масштабному оттоку капитала из страны; риски деятельности транспортных компаний – высокий износ основных фондов, низкая эффективности операционной деятельности, высокий уровень государственного участия, дисперсность рынка, адаптированность непрозрачность и слабая к условиям эффективной деятельности системы корпоративного управления, особенно на фоне активных интеграционных сопровождающихся процессов на транспорте, транснационализацией и диверсификацией транспортных компаний страны. Развитие долгового сегмента рынка капитала проходит в более позитивном направлении, компаниями путем капитал выпуска привлекаемый различных транспортными корпоративных облигаций 141 отличается сравнительно низкой стоимостью и средним сроком кредитования в 5 лет. Позитивным фактором является появление на рынке биржевых облигаций, предоставляющих обязательств и возможности дополнительных эмиссий упрощенного без выпуска регистрации в государственных регулирующих структурах. Этот инструмент уже сейчас получил широкое распространения, занимая более 50% рынка обязательств транспортных корпораций. Повышение потенциала взаимного развития транспортных корпораций России и российского фондового рынка, как с позиции эффективного расширения финансово-инвестиционного ресурсного обеспечения отечественных транспортных корпораций, так и с позиции роста емкости и снижения рисков фондового рынка России требует повышения инвестиционной привлекательности компаний транспортного сектора. Потенциал развития фондового рынка России за счет повышения инвестиционной привлекательности и активизации инвестиционно- финансовой деятельности транспортных компаний достаточно высок. Доминирующими драйверами их повышения являются: 1. приватизация транспортных компаний. Программа приватизации российских транспортных корпораций, ее особенности и результаты детально представленны в монографии применительно к компаниям морского и речного транспорта; 2. внедрение принципов стоимостного менеджмента, адекватных целям и бизнес-моделям управления транспортными корпорациями, ориентированных на активное взаимодействие с фондовым рынком. В работе показана необходимость дифференцированного подхода к методам и моделям, используемым на разных этапах стоимостного управления, 142 который должен быть реализован следующим образом: -при обосновании стратегии развития бизнеса в рамках стоимостного менеджмента необходимо использовать модели дисконтированного денежного потока. На этом этапе их применение корректно, поскольку стратегический план всегда предусматривает реструктуризацию, а ее результаты видны только в моделях дисконтированного денежного потока. - при мониторинге реализации стратегии и оперативном управлении - целесообразно использование оценки добавленной специальных адаптированных моделей стоимости; наиболее корректной из них представляется модель экономической добавленной стоимости (ЕVА). Ориентация на рост стоимости компании в системе управления позволяет идентифицировать и управлять фундаментальными драйверами стоимости, что обеспечивает адекватное повышение инвестиционной привлекательности компании и эффективное использование компанией потенциала фондового (и, в целом, финансового) рынка, способствуя его росту. 3. повышение эффективности методов и моделей управления рисками в транспортных компаниях на основе стандартизации рискменеджмента и качественного включения риск-менеджмента в общую систему управления. Методы решения этих проблем представлены в монографии. Существенное влияние на рост фондового рынка России может оказать выход на новую модель развития интегрированных транспортных структур. Такие структуры уже достаточно длительное время функционируют в системе транспортной деятельности. Интегрированные корпоративные структуры на транспорте обладают крупным производственным потенциалом, возможностью аккумуляции и использования значительных финансовых ресурсов. 143 Фундаментальные интегрированных процессы субъектов практики на интенсивного транспорте позволила развития выделить следующие признаки этих субъектов экономики, составляющие их содержание: объединение юридических лиц на основе собственности или договоров, наличие общей стратегии управления развитием группы объединенных компаний, сочетание рынка и иерархии в системе управления группой объединенных компаний. Развитие интегрированных корпоративных структур на транспорте характеризуется двумя важнейшими тенденциями: 1) транснационализацией - стремлением расширять сферу своей деятельности в мировом масштабе, создавая дочерние компании, зависимые общества, филиалы и представительства за рубежом, преимущественно в нескольких странах (в том числе, в оффшорах). Международная экспансия таких структур реализуется, прежде всего, через экспансию капитала в различных формах, что приводит к высокой зависимости транспортного бизнеса и российской экономики в целом от мировых финансовых и экономических тенденций и кризисов; 2) интеграцией диверсифицированных направлений транспортного бизнеса, при котором диверсификация как форма концентрации производства и капитала на транспорте предусматривает спектр действия обширный - диверсификацию видов транспортной деятельности, диверсификацию клиентской базы и поставщиков, диверсификацию источников финансирования, диверсификацию вложения капиталов и т.д. 3) интеграцией транспортного бизнеса с нетранспортной деятельностью (компаниями ТЭК, банками и т.д.) Исследование содержит идентификацию главных преимуществ интегрированного бизнеса на транспорте: реализация эффекта от масштаба, ведущая к операционной, 144 информационной и управленческой синергии; высокий потенциал финансовой синергии, связанный с более дешевым капиталом, значительным снижением волатильности доходов, а, следовательно, и уменьшением риска вложений в компанию; возможность оказывать существенное влияние на эффективность рынков за счет концентрации и централизации всех форм капитала, включая информационный; возможность экономии трансакционных издержек на основе объединения и консолидации видов транспортной деятельности, их интеграции и диверсификации; широкий потенциал оптимизации налогового планирования; возможность эффективного управления финансовыми рисками; сочетание форм координации выбора (рынок - иерархия) при распределении ресурсов; более широкие возможности в использовании действующих и создании новых финансовых инструментов; наличие властного поля деятельности, обеспечивающего потенциал развития различных форм экспансии крупного бизнеса, особенно через финансовые рынки; интеграционный характер взаимосвязи между транспортными бизнес-единицами в рамках группы, обеспечивающий устойчивость системы объединений; спецификация современных технологиях управленческих принятия функций, решений, основанная особенно на решений, связанных с управлением стоимостью компании, которые в корпоративном управлении признаются генеральными и стратегическими. обеспечение финансовой гибкости на основе широкой 145 дифференциации поставщиков и клиентов и возможности применения стратегии «лидерство по затратам»; и высокий уровень стратегической централизации финансовых инвестиционных ресурсов, обеспечивающих возможность финансирования крупных инвестиционных проектов, в том числе инновационных, которые имеют значительное влияние на реализацию стратегической цели бизнеса и собственно стратегии управления стоимостью компании. Для России деятельность транспортных корпораций подобного типа обеспечила сохранение и развитие транспортного флота и портов, повышение их конкурентоспособности на мировом экономическом пространстве. Однако при всех позитивных аспектах деятельности и развития интегрированных международных), транспортных корпораций (фактически их высокая зависимость от мирового финансового рынка привела сегодня (начиная с кризиса на Кипре и до кризиса на Украине) к потерям капитала и высоким рискам действующей модели бизнеса. Кроме того, функционирования оказывала действовавшая до кипрского кризиса модель интегрированного транспортного бизнеса сколько-нибудь положительного влияния на не развития финансового (и в том числе, фондового) рынка России. Более того, она означала отток капитала как существенный ограничитель экономического роста страны. При ограничении оффшорного бизнеса и возвращении в Россию капиталов транснациональных интегрированных транспортных структур, приватизации транспортных компаний и модернизации их менеджмента при условии улучшения делового климата в стране транспортные 146 компании способны существенно потенциал, повысить увеличить свой инвестиционный инвестиционную привлекательность и активизировать развитие фондового рынка страны. 147 Список использованных источников Законодательные акты: 1. Гражданский кодекс Российской Федерации (части первая и вторая) (с изм. и доп.). [Электронный ресурс]: Режим доступа: КонсультантПлюс. 2. Федеральный закон 26.10.02 № 127-ФЗ: «О несостоятельности (банкротстве)» от [Электронный ресурс] Режим доступа: КонсультантПлюс. 3. Федеральный закон от 21 декабря 2001 г. N 178-ФЗ "О приватизации государственного и муниципального имущества" (с изменениями и дополнениями: [Электронный ресурс] Режим доступа: КонсультантПлюс. 4. Федеральный закон № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» от 22.04.96 (с изменениями и дополнениями). 5. Транспортная стратегия РФ на период до 2030 года. Утверждена распоряжением правительства от 22 ноября 2008 г. № 1734 — Р: [Электронный ресурс] Режим доступа: http://www.mintrans.ru 6. ГОСТ 1.1-2002 "Межгосударственная система стандартизации. http://www.comlex.doc.ru 7. Распоряжение Правительства РФ от 31.01.2013 N 101-р «О внесении изменений в раздел II прогнозного плана (программы) приватизации федерального имущества на 2011 - 2013 годы, утв. распоряжением Правительства РФ от 27.11.2010 N 2102-р». Авторские издания и методические работы: 8. Авагян Г.Л. Международные валютно-кредитные отношения. Учебник. - М.: МАГИСТР. - 2011. - 704 с. 148 9. Ансофф, И. Новая корпоративная стратегия / И. Ансофф. - СПб. : Питер, 1999. – 416 с. 10. Бархатов В.И. Эволюционный анализ портфельных теорий и теорий риска //Вестник Челябинского государственного университета. № 5 (186). Экономика. Вып. 25. 2010.с. 52–59. 11. Белов А., Криштопова М. Стратегический перекресток // Журнал Управление компанией: [Электронный ресурс ] - Режим доступа: http://www.4p.ru 12. Белоглазова Г.Н., Кроливецкая Л.П. Финансовые рынки и финансово-кредитные институты. Учебное пособие. – СПб.: Питер., 2012. – 384 с. 13. Бригхем Ю., Эрхард М. Финансовый менеджмент 10-изд./Пер.с англ. Под. Ред.к.э.н. Е.А. Дорофеева.-СПб.:Питер, 2007.- 959с. 14. Вяткин, В. Н. Управление рисками фирмы: программы интегративного риск-менеджмента / В.Н. Вяткин, В.А. Гамза, Ю.Ю. Екатеринославский, П.Н. Иванушко. – М.: Издательство «Финансы и статистика», 2006. – 400 с. 15. Ивашковская И.В., Моделирование стоимости компании. Стратегическая ответственность советов директоров, - М.: ИНФРА-М, 2009 г. – 430 с. 16. Ивашковская И. В., Корпоративные финансы М.: Издательский дом ВШЭ, 2007. - 334 с. 17. Каплан Роберт С., Нортон Дейвид П. Сбалансированная система показателей Каплан, Р. Сбалансированная система показателей: от стратегии к действию / Р. Каплан, Дейвид Нортон ; пер. с англ. М. Павловой.- М.: Олимп-Бизнес, 2008. – 320 с. 18. Ковалева А.М., Лапуста М.Г., Скамай Л.Г. Финансы фирмы. Учебное пособие. - М.: Инфра-М, 2009 г. - 529 с. 149 19. Ковалев В.В. Управление финансовой структурой фирмы: учебно-практическое пособие.- М.:ТК Велби,Изд-во Проспект, 2007. – 255 с. 20. Королева Е.А. Конкурентные стратегии. Оценка интенсивности конкуренции. – СПб.: СПбГУВК, 2005.21. Краев В.И, Пантина Т.А. Экономическая оценка инвестиций на водном транспорте / Под ред. проф. В.И.Краева. - СПб.: Изд-во СПбГПУ, 2003.-299 с. 22. Леонтьев В.Е. Финансовый менеджмент: Учебник / Леонтьев В.Е, Бочаров В.В., Радковская И.П. – М.: ООО «Издатель-Эмет», 2005. - 560 с. 23. Лукасевич И.Я. Финансовый менеджмент: учебник М.:Эксмо, 2010.- 768 с. 24. Международные валютно-кредитные отношения. Учебник / под. ред. Гусакова Н.П. - М.: Инфра-М, 2011 г. - 314 с. 25. Мескон, М.Х. Основы менеджмента пер. с англ. / М. Х. Мескон, М. Альберт, Ф. Хедоури. - 3-е изд. – М. : Вильямс, 2007. – 672 с. 26. Романовский М.В., Белоглазова Г.Н. Финансы и кредит. Учебник. – М.: Юрайт, 2012. – 624 с. 27. Руководство к интеграции систем менеджмента / Д. А. Марцынковский, А. В. Владимирцев, О. А. Марцынковский; Ассоциация по сертификации «Русский Регистр». Санкт-Петербург: Береста, 2008. 230 с. 28. Селезнева Н.Н., Скобелева И.П., Макарова В.А. Финансовый менеджмент. Учебное пособие. – СПб.: СПГУВК, 2012 – 506 с. 29. Финансовый менеджмент: теория и практика. / Под ред. Стояновой Е.С. и др. 6-е изд. – М.: «Перспектива», 2010. – 656 с. Статьи: 30. Белоусова Л.В. Профессиональный стандарт «Управление 150 рисками организации»: цели, задачи, необходимость // Генеральный директор: управление промышленным предприятием, №3, 2011г 31. Малиновская О.В., Скобелева ИП. Управление стоимостью компании — новый этап развития стратегического управления на транспорте // Журнал университета водных коммуникаций № 1. - Спб.: СПГУВК 2009, c. 58-64 32. Скобелева И.П., Бунакова Е.В., Макарова В.А. «Финансы организаций (предприятий)». Учебное пособие.- 2-е изд., перераб. и доп., СПб.: СПГУВК, 2007. - 250 с. 33. Иванов В.А., Авакян К.Г. Сравнительный анализ методик оценки инвестиционной привлекательности предприятия / В.А. Иванов, К.Г.Авакян // Вестник Удмуртского университета. – 2010.- Вып.3. . 22-28. 34. Кравченко А.В. Основные принципы и преимущества системы управления рисками, интегрированной с бизнес-процессами // "Управление экономическими системами: электронный научный журнал" [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.uecs.ru/ 35. Легостаева Н.В. Стандарты риск — менеджмента Материалы 4 (15) Международной конференции // «Роль финансово-кредитной системы в реализации приоритетных задач развития экономики». СПб.: Изд-во СПбГУЭФ, 2011, c. 222 — 225 36. Скобелева И. П., Котов С. А., Транспортные компании России на мировом фондовом рынке: проблемы и перспективы, Транспортное дело России №2, 2013 год, стр. 50-53 37. Скобелева И.П. Легостаева Н.В.// Смена парадигм управления и переход к комплексному управлению предпринимательскими рисками в российских транспортно — экспедиторских компаниях. Балтийский экономический журнал НОУ ВПО «БИЭФ» 2009 №1 38. Скобелева И.П., Легостаева Н.В. Риски в системе финансовых 151 измерений компании. Материалы Х111 межвузовской конференции «Теория и практика финансов и банковского дела на современном этапе». Ч.1 / Под ред. О.В. Гончарук и Н.А. Савинской. – СПб.: СПбГИЭУ, 2012. 39. Скобелева И.П., Санжиева Т.В. Адаптация риск-менеджмента к современным концепциям стратегического управления компанией // Современные аспекты экономики. № 4 (188). СПб.: «Инфо-да», 2013, с.50 -55. 40. Burger, A., Buchart, A., Risiko-Controlling, München, 2002. - P. 209. 41. Kotov S.A., «The role of capital market in financing the development of transport companies Russia at the present stage», European Science and Technology, MATERIALSOF THE VII INTERNATIONAL RESEARCH AND PRACTICE CONFERENCE Vol. I, - Munich, Germany 2014, p.263-269. 42. Mayer, J. H., Erfolgsfaktoren-basierte Balanced Scorecard - Ein neuer Ansatz der Performance Management zur Unternehmensplanung, steuerung und –kontrolle, in: Reichmann, Th. Tagungsband zum 15. Deutschen Controlling Congress 2000, P. 224-238. 43. Reichmann, T./Form, S., Balanced Chance and Risk Management, in: Controlling, 12. Jd., 2000. - P. 189-198. Электронные ресурсы: 44. Информационно — аналитическое агенство Рortnews. Дайджест прессы //Селаем всё чтобы не сдать позиции: [Электронный ресурс] Режим доступа: htth//www.rzd-partner.ru 45. Информационная система «INFOLIN»: [Электронный ресурс] Режим доступа: htth//www infolain.spb.ru 46. Обзор финансового рынка. Годовой обзор за 2011 год. Департамент исследований и информации ЦБ РФ: [Электронный ресурс] Режим доступа: http://www.cbr.ru 152 47. Обзор финансового рынка. Годовой обзор за 2012 год. Департамент исследований и информации ЦБ РФ: [Электронный ресурс] Режим доступа: http://www.cbr.ru 48. Рынок транспортно — экспедиторских услуг в 2009 — 2010 гг.: [Электронный ресурс] - Режим доступа: http://marketing.rbc.ru 49. Сайт агентства «РБК»: [Электронный ресурс] - Режим доступа http://www.rbc.ru 50. Сайт информационного агентства «Рейтер»: [Электронный ресурс] - Режим доступа http://ru.reuters.com 51. Сайт «Б-порт»: [Электронный ресурс] - Режим доступа http://www.b-port.com 52. Сайт группы «FESCO»: [Электронный ресурс] - Режим доступа http://www.fesco.ru 53. Сайт группы «Совкомфлот»: [Электронный ресурс] - Режим доступа http://www.scf-group.com 54. Сайт ОАО «Мурманское морское пароходство» -[Электронный ресурс] - Режим доступа http://www.msco.ru 55. Сайт группы «PRISCO»: [Электронный ресурс] - Режим доступа http://www.prisco.ru 56. Сайт ОАО «Судоходная компания "Волжское пароходство"»: [Электронный ресурс] - Режим доступа http://www.volgaflot.com 57. Сайт ОАО «Северо-Западное пароходство»: [Электронный ресурс] - Режим доступа http://www.nwsc.spb.ru 58. Сайт ММВБ: [Электронный ресурс] - Режим доступа: http://rts.micex.ru 59. Сайт LSE: [Электронный ресурс] - Режим доступа: http://www.londonstockexchange.com 60. Информационное агентство Финмаркет (электронный адрес 153 http://www.rusbonds.ru/ ) 61. Информационный портал по российским акциям Investfunds.ru (электронный адрес http://investfunds.ru/ ) 62. Информационный портал (Электронный cbonds.info адрес http://ru.cbonds.info/) 63. Информационный портал агентства Финмаркет (электронный адрес http://www.finmarket.ru/) 64. Стандарты управления рисками Federation of Risk Management Associations (FERMA) [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.ferma.eu. 65. ISO 31000:2009 Risk management — Principles and guidelines, 2009. 24p. URL: [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.iso.org/iso/catalogue_detail?csnumber=43170 66. Enterprise Risk Management [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.erm.coso.org. 67. Daily деловая газета /Нефинансовая отчетность позволяет привлечь инвесторов [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.rbcdaily.ru/news/562949979656558 154 Приложение 1 Компании водного транспорта Российской Федерации, зарегистрированные в форме ОАО Морские порты России, зарегистрированные в форме ОАО ОАО «Морской порт Санкт-Петербург» ОАО «РПК Высоцк «Лукойл-II» ОАО «Калининградский морской торговый порт» ОАО «Пассажирский порт Санкт-Петербург «Морской фасад» ОАО «Морской торговый порт «Приморск» ОАО «Морской торговый порт Усть-Луга» ОАО «Архангельский морской торговый порт» ОАО «Мезенский морской торговый порт» ОАО «Нарьян-Марский морской торговый порт» ОАО «Мурманский морской торговый порт» ОАО «Астраханский порт» ОАО «Морской торговый порт Оля» ОАО «Ейский морской порт» ОАО «Новороссийский морской торговый порт» (ОАО «НМТП» ОАО «Новошип») ОАО «Морской порт Тамань» ОАО «Морской торговый порт Темрюк» ОАО «Туапсинский морской торговый порт» ОАО «Азовский морской порт» ОАО «Ростовский порт» ОАО «Таганрогский морской торговый порт» ОАО "Сочинский морской торговый порт" ОАО «Анадырский морской торговый порт» ОАО «Морской торговый порт Певек» ОАО «Морской порт Провидения» ОАО «Морской порт Эгвекинот» ОАО «Ванинский морской торговый порт» (ОАО «Порт Ванино») ОАО «Николаевский-на-Амуре морской торговый порт» ОАО «Владивостокский морской торговый порт» ОАО «Владивостокский морской рыбный порт» ОАО «Морской порт в бухте Троицы» ОАО «Торговый порт Посьет» ОАО «Восточный порт» ОАО «Ванинский морской торговый порт» ОАО «Находкинский морской торговый порт» ОАО «Магаданский морской торговый порт» ОАО «Петропавловск-Камчатский морской торговый порт» ОАО «Морской торговый порт Александровск-сахалинский» ОАО «Корсаковский морской торговый порт» ОАО «Холмский морской торговый порт». ОАО «Морской порт «Тикси» Речные порты России, зарегистрированные в форме ОАО ОАО "Санкт-Петербургский речной порт" ОАО "Ленинградский речной порт" ОАО "Подпорожский порт" ОАО "Череповецкий порт" ОАО "Новгородский порт" ОАО " Южный речной порт" ОАО "Пассажирский порт" ОАО " Северный порт" ОАО "Порт Коломна" ОАО "Порт Серпухов" ОАО "Тверской порт" ОАО "Угличский речной порт" ОАО "Ярославский речной порт" ОАО "Костромской речной порт" ОАО "Кинешемский речной порт" ОАО "Нижегородский порт" ОАО "Козьмодемьянский порт" ОАО "Чебоксарский речной порт" ОАО "Азимут" (Казанский речной порт) ОАО "Ульяновский речной порт" ОАО "Порт Тольятти" ОАО "Самарский речной порт" ОАО "Саратовское речное транспортное предприятие" ОАО "Волгоградский речной порт" ОАО "Астраханский речной порт" ОАО "Порт Березники" ОАО "Порт Пермь" ОАО "Порт Камбарка" ОАО "Речной порт Сарапул" ОАО "Речной порт Набережные Челны" ОАО "Ейский морской порт" ОАО "Азовский морской порт" 156 ОАО "Ростовский порт" ОАО "Усть-Донецкий порт" ОАО «Речной порт Краснодар» ЗАО "Калининградский речной порт" ОАО Петрозаводский порт боп ОАО "Архангельский речной порт" ОАО "Печорский речной порт" ОАО "Тобольский речной порт" ОАО "Ханты-Мансийский речной порт" ОАО "Салехардский речной порт" ОАО "Тюменский речной порт" ОАО "Нижневартовский речной порт" ОАО "Сургутский речной порт" ОАО "Нефтеюганский речной порт" ОАО "Сергинский речной порт" ОАО "Надымский речной порт" ОАО "Уренгойский речной порт" ОАО "Каргасокский речной порт" ОАО "Речной порт Беляй" ОАО "Александровский речной порт" ОАО "Кемеровский речной порт" ОАО "Ачинский речной порт" ОАО "Красноярский речной порт" ОАО "Лесосибирский речной порт" ОАО "Порт Байкал" ОАО "Иркутский порт" ОАО "Порт Улан-Удэ" ОАО "Осетровский речной порт" ОАО "Киренский речной порт" ОАО "Олекминский речной порт" ОАО "Якутский речной порт" ОАО "Хандыгскнй речной порт" ОАО "Колымская судоходная компания" ОАО " Хабаровский речной порт" ОАО "Амур-порт" 157 Крупнейшие морские пароходства России, зарегистрированные в форме ОАО ОАО «Совкомфлот» ОАО «Новороссийское морское пароходство» (Новошип) ОАО «Дальневосточное морское пароходство» (ОАО «ДВМП») ОАО «Мурманское морское пароходство» (ОАО «ММП») ОАО «Северное морское пароходство» (ОАО «СМП») ОАО «Приморское морское пароходство» (ОАО «ПМП») ОАО «Сахалинское морское пароходство» (ОАО «СахМП») ОАО «Северо-Западное пароходство» (ОАО «СЗП») Крупнейшие речные пароходства России, зарегистрированные в форме ОАО ОАО СК «Волжское пароходство» ОАО «Северное речное пароходство» ОАО «Енисейское речное пароходство» ОАО «Западно-Сибирское речное пароходство» ОАО «Ленское объединенное речное пароходство» ОАО «Обь-Иртышское речное пароходство» ОАО «Иртышское пароходство» ОАО «Московское речное пароходство» ОАО «Восточно-Сибирское речное пароходство» ОАО «Янское речное пароходство» 158 Приложение 2 Законодательство в области приватизации транспортных компаний на 2013 г. В соответствии с Федеральным законом «О приватизации государственного и муниципального имущества», Прогнозным планом (программой) приватизации федерального имущества и основными направлениями приватизации федерального имущества на 2011 - 2013 годы, утвержденными распоряжением Правительства Российской Федерации от 27 ноября 2010 г. № 2102-р и распоряжением Правительства Российской Федерации от 31 января 2013 г. № 101-р в 2013 г. планируются к приватизации пакеты акций следующих компаний водного транспорта. ПЕРЕЧЕНЬ открытых акционерных обществ, находящиеся в федеральной собственности, акции которых подлежат приватизации путем продажи их на аукционе или посредством публичного предложения Количество акций, № Компания, место регистрации планируемых к приватизации 1. Амурское пароходство, г. Хабаровск 101346 2. Иртышское пароходство, г. Омск 87834 3. Ленское объединенное речное пароходство, 212618000 г. Якутск 4. Мурманское морское пароходство, г. Мурманск 240581 5. Сахалинское морское пароходство, г. Холмск, 4764720 Сахалинская область 6. Северное морское пароходство, г. Архангельск 191571 7. Северное речное пароходство, г. Архангельск 57165 159 Коллектив авторов Скобелева Инна Петровна Малиновская Ольга Викторовна и др. ПОТЕНЦИАЛ ТРАНСПОРТНЫХ КОРПОРАЦИЙ РОССИИ НА МИРОВОМ ФОНДОВОМ РЫНКЕ Коллективная монография В авторской редакции Корректор Подписано в печать Сдано в производство Лицензия № Формат Усл.-печ. л. Уч.-изд. л. Тираж экз. заказ № ____________________________________________________________________ Отпечатано в ИИЦ Ф ГОУ ВПО ГУМРФ им. адмирала С.О Макарова 198035, Санкт-Петербург, Межевой канал, 2 160
