ОАО "Полюс Золото"
advertisement
17.09.2007 Полюс Золото ЗОЛОТАЯ ЛИХОРАДКА В МАГАДАНЕ Николай Сосновский Nikolay.Sosnovskiy@sobin.ru 17.09.2007 Полюс Золото 2 Содержание Основные положения 4 SWOT--Анализ 6 Краткое описание компании 7 Продукция и бизнес-цикл 8 Структура активов компании 9 Акционеры и акционерная структура компании 10 Менеджмент компании 12 Операционная структура и минеральные запасы компании 13 Технология производства 19 Рынок золота 21 Мировой рынок золота и ценообразование 21 Российский рынок золота 22 Конкуренты 24 Инвестиционная программа компании 26 Финансовый анализ 28 Анализ исторических финансовых показателей 28 Анализ прогнозных финансовых показателей 30 Сравнительный анализ 34 Финансовый сравнительный анализ 34 Сравнительный анализ методом рыночных мультипликаторов 36 Финансовая модель 37 Выводы по оценке стоимости акции 41 Приложение 44 17.09.2007 Полюс Золото 3 Полюс Золото – «ПОКУПАТЬ» Краткий обзор Динамика акций Компании на РТС 125% Полюс Золото – золотодобывающая рынка. 120% 115% 110% 105% 100% 95% 90% 85% 80% 75% 05.03.07 05.04.07 05.05.07 05.06.07 05.07.07 Полюс Золото 05.08.07 05.09.07 РТС Информация об Эмитенте Тикер PLZL Текущая цена, покупка, $ 42.00 Текущая цена, продажа, $ 42.45 Капитализация, $ млн. 8 085 EV, млн. $ 7 803 Справедливая цена, $ 56.18 Потенциал роста, % 32.4% Финансовые показатели 2007Е 2008Е Выручка 735 811 844 Операционная прибыль 212 256 246 EBITDA 298 327 316 189* 230 225 Опер. рентабельность 28.9% 31.6% 29.1% Рентабельность EBITDA 40.6% 40.3% 37.4% Чистая рентабельность 25.7%* 28.4% 26.7% P/S 10.1 9.2 8.8 P/E 39.4 32.4 33.1 EV/EBITDA 24.1 21.9 22.7 Структура акционерного капитала Praderato Trading Ltd. 4% Прочие 14% ИНГ Банк Евразия 37% Panolio Trading Ltd. 4% НДЦ 5% ЗАО "КМ Инвест" 8% Lovenco Holdings Co. Ltd. 14% • Опыт работы Компании более 25 лет; • Акции Компании торгуются на площадках РТС и ММВБ, а также на зарубежных биржах – UK LSE и US OTC; • Количество акций в свободном обращении составляет более 30%; • Капитализация Полюс Золота на 14 сентября 2007 года составляет 8 085 млн. долл.; • Общий объем доказанных и вероятных запасов золота на сентябрь 2007 года составил 68.6 млн. унций (2100 тонн); • В 2006 году Полюс Золотом добыто 37.8 тонн золота. Планы компании 2006А Чистая прибыль самая большая в России компания, владеющая 23% Bristaco Holdings Co. Ltd. 14% Источник: данные компании, оценки Собинбанка •- чистая прибыль скорректирована на величину разовых доходов В число основных задач на период до 2015 года входит достижение следующих показателей: • Подтвержденные и вероятные запасы по JORC - не менее 68 млн. унций (2115 тонн); • Годовое производство золота - не менее 3.9 млн. унций (120 тонн); • EBITDA – 710-900 млн. долл.; • Чистые денежные потоки – 600-710 млн. долл.; • Чистый долг - не более 100 млн. долл. Для достижения этих целей стратегией предусмотрены капитальные вложения в размере 3.4 млрд. долл. на весь период с 2006 по 2015 год. Эти инвестиции будут направлены на увеличение производства золота, а также на приобретение новых лицензий и активов в России и за рубежом при появлении соответствующих возможностей. 17.09.2007 Полюс Золото 4 Основные положения Мы начинаем покрытие компании ОАО «Полюс Золото» с рекомендации «ПОКУПАТЬ» и целевой цены на конец 2007 года в 56.18 долл. за акцию компании, что дает потенциал роста в 32.4%. Ключевые факторы нашей оценки справедливой стоимости акций компании • Мы оцениваем WACC компании в 10.3% при переходе к более оптимальной структуре капитала (30% заемных средств против 70% собственных), что значительно увеличивает капитализацию. • Средний рост (CAGR) выручки с 2007Е-2016Е составит 16%, EBITDA – 18%, чистой прибыли – 20%. • Постпрогнозный рост заложен на уровне 5%. • По отраслевым мультипликаторам (2007E EV/Добыча и EV/Запасы) акции компании торгуются со значительным потенциалом роста в 88%. • По 2007Е P/E потенциал роста составляет 7%. Полюс Золото – ведущий российский производитель золота, входящий в число крупнейших золотодобывающих компаний мира по запасам минерально-сырьевой базы (4 место) и объемам производства (10 место). На российском рынке у компании Полюс Золото практически нет конкурентов, в ее активах находятся самые крупные месторождения и производства. Одним из неоспоримых преимуществ Полюс Золота является использование самых передовых технологий для производства золота. На золотоизвлекательных фабриках компании используются две технологии, первая - гидрометаллургическая, вторая - технология биологического окисления сульфидных золотосодержащих руд, которую специалисты компании впервые в мире адаптировали для промышленного применения в условиях Крайнего Севера. В последнее время на мировом рынке четко обозначилась тенденция роста цен на золото – за последние 3 года цена выросла на 71%. В середине 2004 года цены за унцию колебались около 390 долл., а в середине 2007 на рынке предлагают уже 670-680 долл. за унцию. Дальнейший рост цен обеспечит компании хороший рост доходов и стабильно высокую рентабельность. Мировое экономическое сообщество ожидает ослабления доллара США и, следовательно, ищет пути защиты. Традиционная защита от обесценивания – золото, колебания которого гораздо меньше зависят от военно-политических рисков, чем колебания цены на нефть. С учетом данных тенденций акции компании приобретают дополнительную привлекательность. Компания Полюс Золото имеет обширную инвестиционную программу на 2006–2015 годы, направленную на поддержание, модернизацию, а также геологоразведку и освоение новых месторождений. Основу этой инвестиционной программы составляют 3.4 млрд. долл., которые в течение 9 лет будут направлены на поддержание уже действующих объектов и на строительство новых. У Полюс Золота чистый cash : в 2005 году он составлял 12 млн. долл., а в 2006 вырос до 282 млн. долл. Отношение финансового долга к EBITDA за 2006 год уменьшилось с 0.13 до 0.04. Стоит отметить, что этот показатель крайне низок, а значит, компания имеет отличные резервы для заимствования. Мы считаем, что заимствования неизбежны и со временем компания улучшит структуру своего капитала. Во многом из-за неоптимальной структуры капитала оценка компании остается заниженной, ведь использование заемных денег стоит дешевле (8.2%), чем использование акционерного капитала (12%). 17.09.2007 Главные драйверы роста операционных результатов компании Полюс Золото 5 • По нашим прогнозам цена на золото в долгосрочном периоде не опустится ниже 650 долл. за унцию, что обеспечит стабильный доход компании – продажи золота к 2016 году вырастут более чем в 4 раза и достигнут 3 млрд. долл. • Прекращение разработок на низкорентабельных месторождениях и старт новых проектов позволит увеличить EBITDA к 2016 году в 4.7 раза по сравнению с 2006 годом. При этом ее рентабельность увеличится с нынешних 40% до 46% в 2016 году. • Выполнение производственных планов позволит компании переместится с 10 на 4 место в мировом рейтинге (с учетом того, что добыча у конкурентов останется на прежнем уровне). Сокращение добычи низкорентабельного россыпного золота. В 2007 году планируется, что доля россыпей уменьшится до 15%. Далее прогнозируется, что эта доля будет постепенно сокращаться и к 2012 году составит около 7%. Это связано, в первую очередь, с тем, что вводимые в строй проекты нацелены на разработку рудного золота. Примерные сроки разработок существующих рудных проектов компании составляют около 2530 лет, а проектов по добыче россыпного золота – около 10 лет, что говорит о наличии у компании отличной ресурсной базы. Столь долгие сроки жизни разрабатываемых месторождений обусловлены постоянной работой в области геологоразведки, переоценки запасов, а также внедрения новых технологий извлечения золота на проектах, где постепенно истощаются породы с высоким содержанием металла. Помимо разрабатываемых в данный момент месторождений, у Компании на подходе сразу несколько перспективных проектов, которые в дальнейшем обеспечат постоянный рост добычи золота. В 2009 году начнется промышленное производство на месторождении Вернинское, в 2010 году – на месторождении Благодатное, в 2012 году – на Чертовом Корыте и Наталке, в 2013 году – на месторождении Бамское. Это позволит увеличить производство золота к 2016 году на 243%: в 2006 году произведено 37.8 тонн, к 2016 году планируется довести производство до 130 тонн золота ежегодно. 17.09.2007 Полюс Золото 6 SWOT-Анализ Сильные стороны: • Компания является лидером отрасли – в России Полюс Золото занимает первое место по добыче и запасам золота; • Эффективный собственник, реализующий продуманную программу капвложений и техперевооружения предприятия на самом современном мировом уровне; • Инновационная компания, обладающая устойчивым конкурентным преимуществом за счет постоянного совершенствования используемых технологий; • Низкая долговая нагрузка. В данный момент Компания практически не имеет долговых обязательств, что открывает широкие перспективы для дальнейшего развития; • Компания владеет лицензиями на 6 из 10 крупнейших золоторудных месторождений России, включая крупнейшее – Наталкинское. Постоянно ведутся геологоразведочные работы на новых месторождениях, идет подготовка к их освоению и разработке; • Большие подтвержденные запасы, аудит которых проводился международной аудиторской компанией Micon International. По результатом ее отчета запасы составили более 2 000 тонн золота. Возможности: • Постоянное увеличение продаж. Стабильный спрос на золото в ближайшие годы обеспечит компании постоянно высокий уровень доходов, а растущая цена – высокую рентабельность; • Консолидация российских активов путем поглощения. В ближайшее время в России у Компании не предвидится конкурентов, т.к. остальные золотодобывающие компании невелики по сравнению с рассматриваемой. Скорее всего, часть из них станет объектом поглощения со стороны Полюс Золота; • Как ответственный и высокотехнологичный природопользователь, Компания может получить некоторые преференции при продаже лицензий на новые месторождения. • Большой опыт позволит компании максимально эффективно реализовывать новые проекты. Наличие собственной геологоразведки сокращает затраты на оценку и разработку месторождений. Слабые стороны: • Деятельность компании зависит от наличия лицензий на разработку месторождений. В связи с несоблюдением лицензий, они могут быть приостановлены, либо отозваны. Срок большинства лицензий истекает после 2010 года; • Со временем на текущих месторождениях компании богатая золотом руда иссякает. На разработку месторождения приходится тратить больше средств и рентабельность падает. Тем не менее, у Компании на подходе несколько новых проектов, которые будут запущены в ближайшие годы. • Запасы руды трудно поддаются оценке и прогнозированию. Реальные запасы и содержание золота в руде могут оказаться меньше ранее запланированных. В противовес этому фактору можно указать на то, что они могут быть и больше запланированных; • Компания подвержена рискам, связанным с горными работами. Ее деятельность непосредственно связана с разработкой золотоносных месторождений со всеми вытекающими из этого рисками; • Компания ведет свою деятельность в суровых климатических условиях. Месторождения расположены в Магаданской, Иркутской и других областях РФ с тяжелыми погодными условиями. Угрозы: • Финансовые результаты компании напрямую зависят от цен на золото – основным источником доходов компании является золото, а цена на золото зависит от множества макроэкономических факторов. Существенное снижение цены на данный металл может привести к падению рентабельности предприятия; • Повышение реального курса рубля может негативно отразиться на деятельности компании, т.к. она зарегистрирована в РФ и все расходы несет в рублях, а цена на золото привязана к мировым ценам, которые исчисляются в долларах США; • Изменение налогового законодательства РФ, в частности повышение налога на добычу полезных ископаемых; • Изменение экологического законодательства РФ, в частности повышение обязательных денежных резервов под восстановление окружающей среды. 17.09.2007 Полюс Золото 7 Краткое описание компании ОАО «Полюс Золото» – ведущий российский производитель золота, входящий в число крупнейших золотодобывающих компаний мира по запасам минерально-сырьевой базы (4 место) и объемам производства (10 место). Мировые производители золота, 2006 год 10 8.6 8 5.9 5.6 1.7 1.6 1.5 1.5 1.2 Newcrest Mining Kinross Gold Polus Gold 2.4 2 Buenaventura 4.4 4 Goldcorp млн. унц. 6 Hannony Gold Gold Fields AngloGold Ashanti Newmont mining Barric Gold 0 Запасы мировых производителей золота на 2006 год 160 124 93 69 80 67 54 42 40 Goldcorp Kinross Gold Hannony Gold AngloGold Ashanti Полюс Золото Newmont mining Barric Gold 0 Gold Fields 40 33 24 Lihir Gold 96 Newcrest Mining млн. унц. 120 Производство Золота в 2006 году 1400 1200 172 32 тыс. унций 1000 212 156 15 800 27 600 400 854 783 200 0 2005 Олимпиада 2006 Куранах Западное Россыпное золото Доля шахт в производстве золота 14% 3% 13% 70% Олимпиада Куранах Западное Россыпное золото Источник: данные компании, оценки Собинбанка Портфель активов Полюс Золота включает в себя рудные и россыпные месторождения золота в Красноярском крае, Иркутской, Магаданской и Амурской областях, Республике Саха (Якутия), на которых компания ведет разведку и добычу драгоценного металла. В 2006 году предприятия, входящие в состав Полюс Золота, произвели 37.8 тонн или 1 215 тысяч унций золота. Минерально-сырьевая база Полюс Золота по состоянию на 1 января 2007 года включает в себя балансовые запасы категории В+С1+С2 в размере 3000.7 тонн золота, в том числе категории В+С1 - 2149 тонн. Резервы (Proved and Probable) Полюс Золота по международной классификации JORC по состоянию на 11 сентября 2007 года составляют 68.6 миллиона унций, согласно оценке Отчета Независимого Эксперта, подготовленного компанией Micon International. В настоящее время акции Полюс Золота торгуются на ведущих биржевых площадках России – РТС и ММВБ. Американские депозитарные расписки (одна АДР эквивалентна одной акции) компании торгуются на основном рынке Лондонской фондовой биржи (Великобритания), а также на внебиржевом рынке в США. Согласно опубликованной отчетности по МСФО, крупнейший золотопроизводитель России – Полюс Золото в 2006 году увеличил чистую прибыль в 10 раз, до 1 157 млрд. долл. Основной статьей прибыли стала продажа доли в Gold Fields за 988 млн. долл. Чистая прибыль Полюс Золота в 2006 году составила 1.157 млрд. долл. против 115 млн. долл. в 2005-м. Скорректированная на величину разовых внеоперационных доходов чистая прибыль Полюс Золота в 2006 году составила 189 млн. долл. Также выручка увеличилась на 55% до 734 млн. долл., на 57% возросла EBITDA — до 291 млн. долл. Росту чистой прибыли и выручки способствовали рост цен на золото и увеличение объемов производства, росту EBITDA — снижение себестоимости производства. 17.09.2007 Полюс Золото 8 Продукция и бизнес-цикл Основной продукцией, которую производит компания Полюс Золото, является золото в слитках, производимое с помощью уникальной технологии биоокисления. С 2003 года Компания увеличила производство и продажи своей продукции в 1.5 раза. В 2003 году было добыто 832 тыс. унций, к концу 2006 производство возросло до 1 215 тыс. унций в год. Продажи Компании Полюс Золото 1400 900 800 1200 тыс. унций 600 800 500 600 400 300 400 млн. долл. 700 1000 200 200 100 0 0 2005 2006Е 2007Е Продажи золота 2008Е Выручка Источник: данные компании, оценки Собинбанка Добыча золота по шахтам в 2006 году 900 814 800 700 тыс. унций 600 500 400 300 206 200 100 167 27 0 2006 Олимпиада Западное В 2006 году было продано 1 216 тыс. унций золота, что на 15.9% больше, чем за 2005 год. В купе с растущей ценой на золото (средняя за 2005 год – 451 долл. за унцию, средняя за 2006 год – 604 долл. за унцию) это обеспечило рост выручки более чем в полтора раза. В 2005 году выручка составляла 473 млн. долл., а за 2006 год – 735 млн. долл. В целом, последний год сложился для компании очень удачно, цены на золото за год значительно выросли. Лензолото Куранах Источник: данные компании, оценки Собинбанка Производственный цикл Компании является коротким. Добыча и выплавка золота происходят постоянно, запасов практически не скапливается, так все готовое золото тут же уходит на продажу. Разработка месторождений происходит круглый год, практически без учета сезонности. Не смотря на то, что предприятия компании работают в суровых климатических условиях, добыча в зимние месяцы снижается очень незначительно. Единственным исключением можно считать добычу россыпного золота, которая ведется с марта по ноябрь, а на зимние месяцы прекращается в связи с особенностями технологического процесса. В 2006 году добыча на золоторудных месторождениях составила 83% от общего количества добытого золота, а на россыпных месторождениях – 17%. В 2007 году планируется, что доля россыпей уменьшится до 15%. Далее планируется, что эта доля будет постепенно сокращаться и к 2012 году составит около 7%. Это связано, в первую очередь, с тем, что вводимые в строй проекты нацелены на разработку рудного золота. Основным производственным активом на данный момент является месторождение Олимпиадинское, которое произвело в 2006 году 814 тыс. унций золота. Для сравнения, второе месторождение компании, Лензолото, за тот же период произвело 206 тыс. унций. 2003 2004 2005 2006 Произведено золота, тыс. унций 832 1 085 1 038 1 215 Денежные затраты на унцию, долл./унция 107 175 209 287 Средняя цена продажи за унцию, долл./унция 377 406 451 604 Продано золота, тыс. унций 794 1 086 1 049 1 216 Производственная статистика Источник: данные компании 17.09.2007 Полюс Золото 9 Структура активов компании Корпоративная структура управления активами Компании ОАО «Полюс Золото» ЗАО «Полюс» ОАО «РиМ» ОАО «Алданзолото» ГРК» Корпоративная структура собственности ОАО «Полюс Золото» представляет из себя следующее: ОАО «ПолюсЗолото» владеет компанией ЗАО «Полюс», которая, в свою очередь, владеет золотодобывающими активами в различных регионах России. Кроме золотодобывающих активов в ее владении находятся сервисные компании, обеспечивающие работу группы (транспортные, ремонтные, геологоразведочные, компании энергообеспечения и финансовые компании). Структура Золото: производствееных Регион/ Месторождение активов компании Полюс Владелец Доля Владения ЗАО "Полюс" ЗАО "Полюс" 100% 100% ЗАО "Полюс" 100% ОАО "Алданзолото" 99% ОАО "ЮВГК" ОАО "ЯГК" 100% 100% Производство Производство Подготовка ТЭО Геологоразведка/П одготовка ТЭО ОАО "Лензолото" ООО "ЛЗРК" ООО "ЛЗРК" 68% 100% 100% ООО "ЛЗРК" 100% Подготовка ТЭО ОАО "РиМ" 93% Геологоразведка ЗАО "Полюс" 100% Статус Красноярский Край ОАО «Якутская Горная Компания» ОАО «Южно-Верхоянская Горнодобывающая Компания» ООО «Ленская Золоторудная Компания» ОАО «Лензолото» Олимпиада Благодатное Титимухта Производство Подготовка ТЭО Геологоразведка /Подготовка ТЭО Якутия Куранах Нежданинское Кючус Производство Геологоразведка/П одготовка ТЭО Геологоразведка Иркутская Область Россыпи Западное Вернинское Чертово Корыто Источник: данные компании Магаданская Область Наталкинское Амурская Область Бамское Источник: данные компании Управленческая структура Группы включает в себя корпоративный центр, находящийся в Москве и выполняющий функции центрального аппарата управления, и региональные бизнес-единицы: Красноярскую, Иркутскую (россыпную и рудную), Магаданскую, Амурскую и Якутскую, осуществляющие оперативное руководство бизнесом Компании по соответствующим географическим направлениям. 17.09.2007 Полюс Золото 10 Акционеры и акционерная структура компании Приобретения активов и изменения доли владения в уже приобретенных активах Компания Стоимость доли, млн. долл. Приобретения и изменения доли владения в дочерних предприятиях за 2005-2006 год: Покупка ОАО "Алданзолото" 123.5 ОАО "ЮВГК" 300.0 ОАО "ЯГК" 22.6 Первенец 25.8 Сибзолоторазведка 0.7 ГРК Барголд 7.5 ОАО "Лензолото" 8.6 Продажа Gold Fields ОАО «Полюс Золото» было создано в 2006 году путем выделения золотодобывающих активов компании ГМК «Норильский Никель», при этом, на одну обыкновенную акцию Норникеля выдавалась одна акция (ADR) Полюс Золота. Таким образом, компании ОАО «Полюс Золото» было передано 100% акций компании ЗАО «Полюс». 1 930.0 Источник: данные компании 1) В сентябре 2005 года Группа приобрела 99.2% выпущенных обыкновенных акций ОАО «Алданзолото ГРК», 50% выпущенных обыкновенных акций ОАО «ЮжноВерхоянская Горнодобывающая Компания» и 100% выпущенных обыкновенных акций ОАО «Якутская горная компания». 2) В 2005 году Группа приобрела 19.9% акций южноафриканской компании Gold Fields Ltd. 3) В феврале и ноябре 2005 года Группа приобрела 74% выпущенных акций компании ОАО «Первенец» и 100% выпущенных обыкновенных акций ОАО «Сибзолоторазведка». 4) В июле и декабре 2005 года Группа приобрела две равные доли миноритарных акционеров в ОАО «Лензолото» в размере 5.6% каждая. 5) В апреле-мае 2005 года Группа приобрела 100% дополнительных акций, выпущенных ОАО «Рудник им. Матросова», увеличив свою долю в компании до 87.4%. В мае доля была увеличена до 88.4%. 6) В декабре 2006 года Группа приобрела у связанных сторон оставшийся 50% пакет акций ОАО «Южно-Верхоянская Горнодобывающая Компания». 7) В октябре 2006 года Группа приобрела 100% долю участия в ООО «ГРК Барголд». 8) В июне 2006 года Группа приобрела 100% дополнительного выпуска обыкновенных акций ОАО «Рудник им. Матросова», увеличив таким образом свою долю в компании до 93.3%. 9) В марте 2006 года компания «Дженингстон», входящая в состав Группы «Полюс Золото», продала 19.9% (98.5 млн. акций) компании Gold Fields Ltd. 17.09.2007 Полюс Золото Номинальные акционеры компании Связанные компании; 5% Прочие; 7% Михаил Прохоров; 28% 11 Представим акционерную структуру Компании. Данная структура включает большое количество дочерних обществ, поэтому указаны будут только основные: ОАО «Полюс Золото» Миноритарии; 33% 100% Владимир Потанин; 28% ЗАО «Полюс» 93.3% 68.2% Источник: данные компании 99.2% 99.9% ОАО ОАО 99.9% «Лензолото» «РиМ» 50% ООО «Ленская ОАО «Алданзолото» 100% Золоторудная Компания» ГРК» ОАО «Якутская ОАО «Южно-Верхоянская Горная Компания» Горнодобывающая Компания» Jenington International inc. 50% Источник: данные компании Крупнейшие акционеры ОАО «Полюс Золото» по состоянию на 31 декабря 2006 года представлены в таблице ниже: Структура акционерного капитала Компании Praderato Trading Ltd. 4% Panolio Trading Ltd. 4% Прочие 14% ИНГ Банк Евразия 37% ИНГ Банк Евразия Доля, % 36.9 The Bank of New York (ADR)-(32%) НДЦ 5% ЗАО "КМ Инвест" 8% Акционеры Lovenco Holdings Co. Ltd. 14% Bristaco Holdings Co. Ltd. Bristaco Holdings Co. Ltd. 14.3 Lovenco Holdings Co. Ltd. 14.3 ЗАО "КМ Инвест" НДЦ Источник: данные компании 8.1 5 Panolio Trading Ltd. 3.5 Praderato Trading Ltd. 3.5 Прочие 14.4 Источник: данные компании 17.09.2007 Полюс Золото 12 Менеджмент компании Компанией Полюс Золото руководит профессиональная команда менеджеров, имеющая большой опыт в управлении крупными горнодобывающими компаниями. Органами управления ОАО «Полюс Золото» являются: - Общее собрание акционеров; - Совет директоров; - Руководство Группы. Состав Совета Директоров ОАО "Полюс Золото" Год Рождения Позиция Михаил Дмитриевич Прохоров 1965 Председатель Совета Директоров Евгений Иванович Иванов 1966 Директор Андрей Александрович Клишас 1972 Директор Денис Станиславович Морозов 1973 Директор Лорд Гиллфорд 1960 Независимый Директор Валерий Николаевич Брайко 1939 Независимый Директор Родни Беренс 1945 Независимый Директор Валерий Владимирович Рудаков 1942 Директор Екатерина Михайловна Сальникова 1957 Директор ФИО Состав Руководства Группы ОАО "Полюс Золото" ФИО Год Рождения Павел Геннадиевич Скитович 1965 Евгений Иванович Иванов 1966 Валерий Владимирович Рудаков 1942 Дмитрий Анатольевич Стещенко 1967 Владимир Кушукович Совмен 1957 Герман Рудольфович Пихоя 1970 Алексей Маркович Осенмук 1966 Дмитрий Александрович Глотов 1965 Александр Владимирович Агеенков 1969 Валерий Федорович Константинов 1954 Михаил Павлович Казимиров 1951 Юрий Александрович Лоншаков 1953 Александр Александрович Иванов 1958 Позиция Генеральный Директор ОАО "Полюс Золото" Президент ЗАО "Полюс" Председатель Совета директоров ЗАО "Полюс" Главный бухгалтер ОАО "Полюс Золото" Вице-президент и Исполнительный директор ЗАО "Полюс" Вице-президент по корпоративному развитию ЗАО "Полюс" Советник Президента ЗАО "Полюс" Вице-президент по экономике и финансам ЗАО "Полюс" Вице-президент по внутреннему контролю Ген. Директор ЗАО "ЗДК Лензолото" и ОАО "Лензолото" Ген. Директор ОАО "Рудник им. Матросова" Ген. Директор ООО "ЛЗРК" Ген. Директор ОАО "Алданзолото ГРК" Источник: данные компании 17.09.2007 Полюс Золото 13 Операционная структура и минеральные запасы компании Компания Полюс Золото, по данным Российского Союза Золотопроизводителей, является лидером по добыче золота в Российской Федерации. Компания ведет свою деятельность на золоторудных месторождениях, а также на месторождениях россыпного золота, которые расположены в пяти регионах России. Примерные сроки разработок существующих рудных проектов компании составляют около 25-30 лет, а проектов по добыче россыпного золота – около 10 лет, что говорит о наличии у компании отличной ресурсной базы. Столь долгие сроки жизни разрабатываемых месторождений обусловлены постоянной работой в области геологоразведки, переоценки запасов, а также внедрения новых технологий извлечения золота на проектах, где постепенно истощаются породы с высоким содержанием металла. Стоит отметить, что, помимо разрабатываемых в данный момент месторождений, у Компании на подходе сразу несколько перспективных проектов, которые в дальнейшем обеспечат постоянный рост добычи золота. Инвестпрограмма компании предполагает развитие производства к 2015 году до уровня 3.9 млн. унций золота ежегодно. Для обеспечения этого объема в ближайшие годы будет введено 5 новых месторождений, и еще 2, если их проекты технико-экономического обоснования (ТЭО) будут приняты. Все это даст компании возможность войти в пятерку ведущих золотодобытчиков мира. Олимпиадинское Олимпиадинское Месторождение Категория запасов Содержание золота, г/тонну Золото, тонн Доказанные 4.9 93.5 Вероятные 3.6 312.3 Определенные 5.0 97.4 Обозначенные 3.7 37.2 Прогнозные 3.1 114.0 Источник: данные компании Олимпиадинское месторождение является основным активом группы, производящим около 70% всего добытого золота. Оно было открыто в 1975 году и разрабатывается с начала 1980-х годов. Расположено Олимпиадинское месторождение в Красноярском крае, в 60 км города СевероЕнисейска. Рудные тела месторождений Оленье и Титимухта находятся от Олимпиадинского в 4 км к востоку и 9 км к северо-востоку, соответственно. В состав производственного комплекса входят два открытых карьера и три перерабатывающих фабрики, а также вспомогательные сооружения – склады, здания администрации, здания инфраструктуры, жилые здания. Месторождение представлено рудами двух типов: окисленными и сульфидными (первичными). Переработка последних более сложна и трудоемка, но именно они составляют три четверти объема запасов сырья. В настоящий момент запасы окисленной руды (с повышенным содержанием золота) подходят к концу и компания, чтобы компенсировать снижение производства, планирует значительно увеличить объем добычи сульфидной руды. В долгосрочной перспективе, для поддержания горнообогатительным комбинатом (ГОК) объемов выпуска золота на уровне 25 тонн в год, предусмотрено увеличение производительности карьера до 8 млн. тонн сульфидной руды в год. 17.09.2007 Полюс Золото Месторождение Оленье Категория запасов Содержание золота, г/тонну Золото, тонн Доказанные - - Вероятные 6.4 3.0 Определенные - - Обозначенные 7.4 3.1 Прогнозные 6.9 4.6 Источник: данные компании Месторождение Титимухта Категория запасов Содержание золота, г/тонну Золото, тонн Доказанные - - Вероятные 3.7 33.4 Определенные - - Обозначенные 4.2 34.3 Прогнозные 5.2 5.9 Источник: данные компании Месторождение Благодатное Категория запасов Содержание золота, г/тонну Золото, тонн Доказанные 2.5 7.9 Вероятные 2.4 243.4 Определенные 2.5 7.6 Обозначенные 2.4 240.1 Прогнозные 2.4 89.9 Источник: данные компании 14 Полученная руда поступает на золотоизвлекательные фабрики, где происходит процесс ее переработки. Первая из них была введена в эксплуатацию в августе 1996 года и ее мощность составила 1.7 млн. тонн руды в год. В октябре 2001 года была введена вторая обогатительная фабрика проектной мощностью 3.0 млн. тонн руды в год. И наконец, в середине 2007 года была запущена третья очередь проекта мощностью в 5.0 млн. тонн руды в год. Таким образом, суммарная мощность сейчас достигает около 8-9 млн. тонн в год. С учетом того, что окисленные руды на месторождении подходят к концу, мощности первой фабрики будут переведены на руду из Оленьего месторождения и Титимухты. Месторождение Оленье имеет довольно малые запасы и будет полностью исчерпано в течении 2007-2008 годов. После него будет разрабатываться месторождение Титимухта, которое, по расчетам геологов, будет снабжать фабрики рудой до 2015 года. Для переработки сульфидной руды на Олимпиадинском ГОКе впервые в России в промышленных масштабах была внедрена технология биоокисления, позволившая повысить извлечение золота из упорных руд по сравнению с традиционной технологией на 20 – 35%. По планам компании, разработки на Олимпиадинском месторождении будут вестись как минимум до 2022 года. Благодатное Месторождение Благодатное находится в Красноярском крае, в 35 км южнее города Северо-Енисейска. Рудное тело расположено в 25 к северу от Олимпиадинского месторождения. Само месторождение было открыто в 1968 году по результатам заверки вторичных ореолов рассеяния золота и мышьяка. В 1975 году прогнозные ресурсы месторождения оценивались в 40 тонн золота. В 2000 году были установлены более значительные масштабы оруденения. В течение 2000-2004 годов Компания производила доразведку проекта, а в 2005 году успешно прошла государственную экспертизу запасов золота месторождения Благодатное в Государственной комиссии по запасам полезных ископаемых Министерства природных ресурсов России. По результатам экспертизы на государственный баланс по месторождению Благодатное были зачислены запасы в контуре карьера в объеме 222.4 тонны. Разработки месторождения будут вестись открытым способом в двух карьерах. Первый карьер составляет около 1 км в длину и 225 м в глубину, второй – 1.9 км в длину и 350 м в глубину. В 2010 году компания планирует ввести в эксплуатацию обогатительную фабрику, рассчитанную на обработку 6 млн. тонн руды ежегодно. Планируется, что первые 11 лет руда для нее будет поставляться из обоих карьеров, а затем только из второго. Всего же жизненный цикл проекта составит около 20 лет. Планируется, что проект в Благодатном позволит использовать инфраструктурные ресурсы Олимпиадинского месторождения на полную мощность. 17.09.2007 Полюс Золото 15 Западное Месторождение Западное Категория запасов Содержание золота, г/тонну Золото, тонн Доказанные - - Вероятные 2.8 12.3 Определенные 1.8 0.5 Обозначенные 3.0 16.9 Прогнозные 3.4 5.6 Источник: данные компании Месторождение Западное находится в Бодайбинском районе Иркутской области, в 20 км от поселка Кропоткин. Месторождение было открыто в 1987 году. Месторождение расположено в пределах Сухоложского рудного поля, в 2 км к западу от крупнейшего в России коренного месторождения золота – Сухой Лог. Балансовые запасы месторождения категорий С1 + С2 насчитывают около 12 тонн золота. Прогнозные ресурсы были оценены на глубину 1000 м и составляли 84 тонн золота, но не были подтверждены МПР РФ в полном объеме. В настоящий момент одновременно ведутся работы по доразведке месторождения и увеличению добычи. Работы на месторождении начались в конце 2003 года. Разработки ведутся в неглубоком открытом карьере, после чего руда перерабатывается на обогатительной фабрике мощностью около 0.8 млн. тонн руды в год. Кроме этого на месторождении расположены складские помещения, здания администрации и прочие инфраструктурные постройки. Стоит отметить, что месторождение Западное находится в непосредственной близости от одного из самых крупных в России месторождений, Сухого Лога. В настоящий момент аукцион по его продаже еще не объявлен, но, несомненно, компания Полюс Золото будет претендовать на получение этой лицензии. Более того, именно Полюс Золото может получить данное месторождение, так как иностранные компании к разработкам, скорее всего, не допустят, а среди отечественных у Полюс Золота практически нет конкурентов. Таким образом, месторождение Западное является небольшим, но стратегически важным активом компании, который со временем может стать гораздо более значимым за счет переоценки запасов или расширения на соседние месторождения. Вернинское Месторождение Вернинское Категория запасов Содержание золота, г/тонну Золото, тонн Доказанные - - Вероятные 3.0 51.5 Определенные - - Обозначенные 2.2 69.9 Прогнозные 3.1 13.8 Источник: данные компании Месторождение Вернинское находится в Иркутской области в 4 км от поселка Кропоткин, неподалеку от Западного. Открыто оно было в 1974 году. Месторождение Вернинское по характеру оруденения аналогично крупному месторождению Сухой Лог, но уступает ему по масштабам. В 1999 году запасы золота по категориям С1 + С2 были утверждены в количестве 80 тонн, прогнозные ресурсы по категориям Р1 + Р2 – в количестве 185 тонн. В данный момент Компания ведет активные геологоразведочные работы на данном месторождении с целью увеличения запасов. В проект Вернинское входят два месторождения – Вернинское и Первенец. На Первенце разработка велась с 1995 года по 2003, но в данный момент работы прекращены. В дальнейшем оба месторождения будут разрабатываться совместно открытым способом. Остатки с Первенца будут выбираться с помощью штолен, проложенных из открытого карьера. На месте старого обогатительного завода планируется построить новый мощностью около 2 млн. тонн руды в год. В данный момент идет активная подготовка к разработке, а сама разработка начнется в 2009 году. Всего же проект рассчитан на 10 лет. 17.09.2007 Полюс Золото 16 Лензолото Россыпные месторождения Категория запасов Содержание золота, г/м3 Золото, тонн Доказанные 0.3 3.9 Вероятные 0.5 49.8 Определенные 0.2 7.3 Обозначенные 0.4 65.0 Прогнозные 0.6 16.1 Источник: данные компании Россыпные месторождения компании Полюс Золото находятся в Иркутском регионе в 200 км от города Бодайбо. Россыпи разрабатываются в Иркутской области уже около 150 лет и большая часть этой истории неразрывно связана с компанией Лензолото, которая является крупнейшей в регионе. Добыча в основном ведется дочерними компаниями Лензолота, а сама компания непосредственно обеспечивает расходные материалы и прочее обеспечение процесса добычи, а также сбыт добытого золота. Разработка россыпей ведется на сезонной основе – с конца апреля до последней декады ноября каждого года. Добыча россыпного золота осуществляется открытым, дражным и подземным способом (не более 2.5% от общего объема). Дражный способ является наиболее производительным и экономически эффективным для отработки россыпных месторождений. Кроме того, компания производит доработку прошлых месторождений. В 2004 году поисково-оценочные работы велись на 46 из 94 лицензионных объектах. Суммарные запасы россыпных месторождений были оценены в 101 тонну золота. Работы на месторождениях Лензолота распланированы до 2010 года, но компания и дальше будет разрабатывать участки россыпного золота. В виду того, что добыча россыпного золота является довольно затратной, значительного увеличения мощностей не планируется, но текущий уровень будет поддерживаться, возможно, с небольшим ежегодным приростом. Постепенно доля добытого россыпного золота будет сокращаться, так как вводимые проекты в основном нацелены на добычу рудного золота. Куранах Месторождение Куранах Категория запасов Содержание золота, г/тонну Золото, тонн Доказанные - - Вероятные 1.6 51.2 Определенные 1.9 3.3 Обозначенные 1.2 200.5 Прогнозные 1.5 10.7 Источник: данные компании Куранахское рудное поле расположено на юге Якутии. Месторождение находится в 40 км к северу от города Алдан. Работы на месторождении ведутся уже около 40 лет. Золоторудные запасы расположены в 11 раздельных рудных телах, которые находятся на участке длиной около 30 км, и составляют 4 116 тыс. унций резервов по категории В + С1 и 3 244 тыс. унций ресурсов по категории С2 + Р1. В данный момент на разработках скопилось довольно много руды с низким содержанием золота, которую планируется обогатить на строящейся в данный момент фабрике. Однако, эти запасы пока находятся в ведении другой организации и для их разработки Полюс Золоту потребуется купить лицензию. Разработка ведется открытом способом на 4 рудных телах. Руда, добытая на карьере, доставляется на грузовиках на золотоизвлекательную фабрику. Путь от карьеров до фабрики составляет примерно 22 км. Старый ГОК функционирует с 1965 года, но в 1974 году он был модернизирован и его мощность поднялась до 4 млн. тонн руды в год. 17.09.2007 Полюс Золото 17 В настоящий момент идет разработка проекта по увеличению мощности фабрики до 4.5 млн. тонн руды в год. Компания имеет десятилетний план разработок месторождения, но скорее всего, добыча будет производится и дальше. Наталкинское Наталкинское месторождение Категория запасов Содержание золота, г/тонну Золото, тонн Доказанные 1.32 320.1 Вероятные 1.08 950.2 Определенные - - Обозначенные 1.8 857.4 Прогнозные 2.0 1567.3 Источник: данные компании Месторождение Наталкинское расположено в Тенькинском районе Магаданской области, в 400 км северо-западнее Магадана и в 130 км от районного центра Усть-Омчак. Наталкинское – на данный момент крупнейшее местрождение России с запасами в 41 млн. унций золота. Открыто Наталкинское в 1944 году. Добыча на месторождении была начата в 1945 году на Шахте им. Матросова, до 2004 года работы велись подземным способом. Но в 2004 году добыча была приостановлена в связи с тем, что разработка велась неэффективно – выпуск не превышал 1500 кг золота в год, что крайне мало для такого большого месторождения. Было принято решение, что разработки целесообразно вести открытым способом с применением самых передовых технологий. В 2004-2006 годах была реализована крупномасштабная программа доразведки Наталкинского месторождения. В конце 2006 года государственная комиссия по запасам полезных ископаемых (ГКЗ Роснедра) Министерства природных ресурсов России провела экспертизу ТЭО постоянных кондиций и подсчета запасов по результатам доразведки Наталкинского месторождения. По результатам экспертизы на учет по Наталкинскому месторождению были приняты запасы в контуре карьера по категориям В + С1 + С2 в количестве 1500.8 тонн золота со средним содержанием 1.7 грамма на тонну, в том числе запасы по категориям В + С1 - в количестве 1282.9 тонны. Кроме того, за контуром карьера государственной экспертизой были учтены забалансовые запасы по категориям В + С1 + С2 в количестве 335.3 тонн. . Согласно отчету аудиторов от сентября 2007 года, P&P резервы Наталкинского месторождения составляют 40,8 млн. унций (1 270.6 тонн) золота при среднем содержании 1,13 г/тонну. Разработанное ТЭО постоянных кондиций предусматривает отработку запасов Наталкинского месторождения открытым способом. Объем инвестиций в реализацию проекта составит до 1.5 млрд. долл. Начало промышленного освоения Наталкинского месторождения золота ожидается в 2012 году. После выхода предприятия на проектную мощность, годовой объем производства золота составит порядка 30 тонн (1 млн. унций). Проект рассчитан на 16 лет. После завершения геологоразведочных работ, в 2007 году, на Наталкинском месторождении будет создана небольшая пилотная фабрика мощностью 100 тыс. тонн в год. После приработки технологий и инфраструктуры, будет построена полномасштабная фабрика мощностью 10 млн. тонн руды год с возможностью доведения ее мощности в перспективе до 30 млн. тонн в год. Таким образом, к 2012 году на Наталкинском месторождении будет создан один из крупнейших в мире горно-обогатительных комбинатов. 17.09.2007 Полюс Золото 18 Чертово Корыто Месторождение Чертово Корыто расположено в северной части Бодайбинского района, в 200 км к северу от города Бодайбо и в 90 км к северо-востоку от поселка Маракан на восточном склоне горы Чертово Корыто в интервале высотных отметок 1400-1500 м. Месторождение открыто в 1962 году. В течение 2005-2006 годов на месторождении была произведена доразведка, которая показала резервы в размере 85 тонн золота. Продолжение разведывательных работ планируется до середины-конца 2007 года, после чего резервы будут пересмотрены. Предварительно начало производства месторождении намечено на 2011-2012 год. на данном Бамское Месторождение Бамское находится в Амурской области, в 120 км от города Тында. Открыто оно было 1979 году, а в 1989 году были оценены его ресурсы. С 1990 по 1995 проводилось детальное изучение и переоценка ресурсной базы месторождения. Лицензия на право пользования недрами на Бамском золоторудном участке была приобретена компанией в феврале 2005 году. В настоящий момент ведутся работы по разведочному бурению, которые предположительно закончатся в конце 2007 года. Месторождение Нежданинское Категория запасов Содержание золота, г/тонну Золото, тонн Доказанные 10.5 6.3 Вероятные 5.5 108.9 Определенные 5.5 141.6 Обозначенные 5.4 128.5 Прогнозные 5.7 125.4 Источник: данные компании Месторождение Кючус Категория запасов Содержание золота, г/тонну Золото, тонн Доказанные - - Вероятные - - Определенные - - Обозначенные 10.2 65.3 Прогнозные 9.6 72.0 Источник: данные компании После прохождения этого этапа начнется этап подготовки ТЭО для строительства шахты и перерабатывающих мощностей. Старт производства намечен на 2013 год. Нежданинское и Кючус Месторождение Нежданинское расположено в Республике Саха в Верхоянских горах, в 450 км к востоку от города Якутск. Месторождение Кючус также расположено Якутии, в 200 км от устья реки Яна и 40 км от поселка Усть Куйга. В данный момент Полюс Золото ведет активную проработку данных проектов, на Нежданинском ведутся работы по подготовке нового ТЭО, которое будет учитывать возможности применения технологии биоокисления. По Кючусу готовится предпроектное исследование, которое должно показать целесообразность разработки. В случае успешного завершения данного этапа работ, проекты Нежданинское и Кючус будут включены в производственную программу Полюс Золота. По результатам уже проведенных исследований Нежданинское может быть введено уже в 2010 году, но точный план еще пока не согласован. 17.09.2007 Полюс Золото 19 Технология производства Процесс извлечения золота с помощью технологии биоокисления Этап 1. Измельчение первичной руды Этап 2. Флотация и сгущение пульпы Этап 3. Биологическое окисление Этап 4. Цианирование продуктов окисла Этап 5. Осаждение золота электролизом Этап 6. Плавка слитков Источник: данные компании Одним из неоспоримых преимуществ Полюс Золота является использование самых передовых технологий для производства золота. На золотоизвлекательных фабриках компании используются две технологии, первая гидрометаллургическая, вторая - технология биологического окисления сульфидных золотосодержащих руд, которую специалисты компании впервые в мире адаптировали для промышленного применения в условиях Крайнего Севера. Гидрометаллургическая технология применяется во многих компаниях и основана на растворении золота, содержащегося в руде, в растворах цианида натрия и кислорода. Процент извлеченного золота при использовании данной технологии составляет 30-40%, что довольно мало – больше половины золота теряется. Технология биоокисления основана на обработке сульфидов с помощью специальных бактерий, которые питаются сульфидами железа, превращая их в окислы, и могут жить в агрессивной химической среде в присутствии мышьяка, углерода, сурьмы и других веществ. Использование микроорганизмов позволяют разложить «упорные» золотосодержащие минералы, не поддающие обработке иными способами. Данная технология отличается повышенной экологической безопасностью, она исключает выделение газа и пыли в атмосферу, а также значительно сокращает количество отходов. До 2001 года, когда впервые на месторождении Олимпиадинское было применено биоокисление, добытая первичная руда просто складировалась и не использовалась. Таким образом, на производстве скопились огромные запасы руды, готовые к немедленной переработке. Процесс работы биоокислительной следующим образом: фабрики выглядит Сначала руда проходит стадию крупного дробления, потом она поступает в гидроциклоны. При этом частицы крупнее 12 мм поступают на следующую мельницу для получения мелкодисперсного порошка и только потом попадают в гидроциклоны, в которых измельченная руда смешивается с водой, образуя пульпу. Именно пульпа и проходит биоокисление – микроорганизмы, питающиеся сульфидами железа, превращают их в окислы. В результате образуется пенный раствор, содержащий ценные компоненты и подлежащий последующей переработке. После этого наступает второй этап обработки гидрометаллургическое отделение. Пульпу обрабатывают цианидами и направляют по системе колонн, в которые подаются мелкие полимерные шарики (сорбент), называемые 17.09.2007 Полюс Золото 20 ионообменной смолой. Постепенно сорбент насыщается золотосодержащим раствором. Следующий шаг – разделение смолы на наклонных столах, на которых в одну сторону водой вымывается легкая смола, в другую – твердая, содержащая золото. После ряда дополнительных обработок реактивами удаляются загрязняющие металлы (цинк или железо) и образуется насыщенный золотом раствор, поступающий в бункера электролизного осаждения. После чего получается чистое золото. Золотой концентрат снимается 2-3 раза в месяц. Когда набирается требуемое количество концентрата, оно направляется на плавку. Последним этапом является выплавка в цехах обжига и выплавки слитков. В небольших печах при температуре 650 градусов выжигаются примеси, после чего остается чистый золотой осадок, который называется спек. В индукционных печах он разогревается до текучего состояния и переливается в слитки. Далее слитки остывают, золото взвешивается, нумеруется и отправляется на хранение. Такая технология позволяет извлекать до 90% содержащегося в руде золота, что в 2-3 раза больше, чем при использовании только гидрометаллургии. Таким образом, использование технологии биоокисления позволяет компании получать гораздо большее количество продукта при сравнительно неизменившейся себестоимости, что в конечном итоге повышает рентабельность предприятия. 17.09.2007 Полюс Золото 21 Рынок золота Цены на золото за последние 3 года Мировой рынок золота и ценообразование 780 В последнее время на мировом рынке четко обозначилась тенденция роста цен на золото – за последние 3 года цена выросла на 71%. В середине 2004 года цены за унцию колебались около 390 долл., а в середине 2007 на рынке предлагают уже 670-680 долл. за унцию. 730 долл. за унцию 680 630 580 530 480 430 380 03.08.2004 03.05.2005 03.02.2006 03.11.2006 03.08.2007 Источник: DataStream, Bloomberg Цены на золото за последний год 710 690 долл. за унцию 670 650 630 610 590 570 550 530 01.08.2006 01.11.2006 01.02.2007 01.05.2007 01.08.2007 Источник: DataStream, Bloomberg Производство золота, тонн 2004 2005 2006 ЮАР 341 295 270 Австралия 259 260 262 США 258 256 260 Китай 215 225 240 Перу 173 208 210 Россия 180 169 162 93 140 145 129 119 120 Индонезия Канада Другие страны Всего 794 793 840 2430 2470 2500 Источник: GFMS За 1-й квартал 2007 г добыча выросла на 1%, спрос - на 4%, а предложение упало на 2%. Данная динамика наглядно отражает сложившуюся на рынке ситуацию: добыча в ряде ведущих стран-золотодобытчиков сокращается (в частности в ЮАР), а спрос со стороны основных потребителей возрастает (основными из которых являются Индия и Китай). Не смотря на то, что КНР активно наращивает добычу золота, потребление в стране растет столь быстро, что практически весь рост покрывается внутреннем спросом. Кроме того, активно развиваются ювелирные рынки – основные потребители золота. В целом, мировой объем добычи золота за 2006 год снизился на 3.1% - с 2.55 тыс. тонн в 2005 году до 2.47 тыс. тонн в 2006. Такому снижению поспособствовали ЮАР, которая за последние два года сократила объем добычи на 7.4%, США – сокращение на 4% и Австралия – сокращение на 7%. В противовес им выступал Китай, который увеличил за 2006 год производство на 7.6%. Сложившаяся ситуация обусловлена тем, что в мире практически не вводится новых крупных месторождений, а на старых добыча постепенно сокращается. Освоение перспективных участков и месторождений связано, в первую очередь, с большими денежными затратами, присущими горно-добывающей отрасли. Компании в данный момент не могут себе позволить браться за очень крупные проекты. Исключение составляют Китай и Россия, где отрасль находится на подъеме – уже запланированы и реализуются проекты по освоению крупных месторождений. Таким образом, в мире складывается ситуация превышения спроса над предложением. Не смотря на то, что спрос в 2006 году снизился на 5% из-за снижения спроса со стороны ювелирной промышленности, а предложение возросло на 5%, аналитики ожидают, что к 2010 году спрос может превысить предложение на 210 тонн. Это обусловлено тем, что в ближайшие годы будет стремительно сокращаться продажа золота из резервов государственных фондов (в 2006 году сокращение на 51%), а также сокращением поставок золотого лома. Кроме того, на 14% в 2006 году выросло потребление промышленного золота. Стоит отметить, что мировое экономическое сообщество ожидает ослабления доллара США и, следовательно, ищет пути защиты. Традиционная защита от обесценивания – золото, колебания которого гораздо меньше зависят от военно-политических рисков, чем колебания цены на нефть. 17.09.2007 Полюс Золото И именно инвестициями в золото инвесторы стараются диверсифицировать свои портфели. Мы считаем, что хеджфонды в ближайшие годы будут обращать все большее внимание на золото и страховаться им от потерь. Спрос со стороны хедж-фондов будет еще одним фактором, который поддержит цены на высоком уровне. Спрос и предложение на золото 2005 Изм, % 2006 Предложение 2 550 2 475 -3 Хеджирование произв-лей -86 -369 - Итого предложение добычи 2 464 2 106 -15 674 329 -51 886 1 106 25 4 025 3 541 -12 Добыча Продажи офиц-го сектора Золотой лом Итого предложение 22 Мы считаем, что цены на золото в ближайшие годы не будут снижаться, и цен в 400 долл. за унцию мы уже не увидим, скорее всего, никогда. Вполне возможно, что цены немного «просядут» в 2008 году, но дальше будет наблюдаться стабильный рост год от года, по крайней мере в рамках инфляции. Российский рынок золота Спрос Производство Ювелиры Пром-ть и дантисты 2 707 2 279 -16 427 452 6 3 134 2 731 -13 Слитки и монеты на продажу 411 411 0 Прочие продажи -26 -28 - Итого спрос производства ETF и прочие Итого спрос Забалансовые инвестиции Цена на LME (долл./унцию) 208 260 25 3 727 3 374 -9 297 167 -44 444.45 603.77 36 Источник: GFMS Мировое потребление золота в 2006 году 13.40% 19% 67.60% Ювелирная промышленность Инвестиционные инструменты Промышленность Источник: GFMS В январе-апреле 2007 года добыча упала на 3.1% к аналогичному периоду прошлого года из-за проблем в консолидации отрасли, присутствия большого количества относительно небольших игроков: около 600 производителей, из которых более 90% – мелкие артели. Самая крупная российская компания – Полюс Золото – увеличила добычу в 2006 году с 33 до 38 тонн золота, заняв таким образом 25.5% российского производства. Старт промышленного производства на крупных проектах лидеров российской золотодобычи намечен на 2008-2010 годы, а в данный момент наблюдаются незначительные колебания объемов добычи. Наибольший вклад в производственный спад вносят мелкие предприятия, которые в современных условиях становятся низкорентабельными и не могут вытянуть крупные капитальные затраты на освоение новых технологий и месторождений. Почти все мелкие артели занимаются добычей россыпного золота из уже почти истощившихся месторождений, а переход на добычу рудного золота им не под силу. Кроме того, для них стало довольно сложно получить лицензии на разработку, так как были существенно ужесточены экологические требования к предприятиям. Таким образом, на российском рынке определяющие позиции занимают крупные компании – Полюс Золото и Полиметалл. Все это говорит о том, что вполне вероятно дальнейшее снижение объемов добычи в 2007 году. По мнению участников рынка снижение может произойти до отметки в 143.6 тонн золота в год. Динамика внутренних цен на металл за последние 6 месяцев при высокой амплитуде колебаний носит, в целом, характер повышения. Цены на внутреннем рынке сильно подвержены влиянию общемировых цен – это, в первую очередь, связано с существенными объемами экспорта металла из нашей страны. Так, Полюс Золото в 2006 году реализовала около 10 тонн (или 30% от всего добытого компанией золота) в Швейцарию – банку Credit Suisse. На внутреннем же рынке покупателями компании являются крупные российские коммерческие банки - Росбанк, Альфа-Банк и т.д. Следовательно, цены в ближайшее время будут подвержены общемировым тенденциям, о которых мы писали выше. 17.09.2007 Полюс Золото Добыча золота в России Одним из наиболее важных факторов, определяющим в ближайшие годы внутренний спрос на золото, мы считаем рост золотовалютных резервов ЦБ РФ (ЗВР). В 2007 году их размер уже достиг рекордных 400 млрд. долл. Структура этих резервов подразумевает наличие в них золота и высоколиквидных валют в различных пропорциях. 165 160 159 тонн 155 152 Объем золота в золотовалютных резервах всех государств снизился по сравнению с показателями на 7 декабря 2006 года на 0.24% и составил на 9 марта 2007 года 26.985 тыс. тонн золота. На долю золота в золотовалютных резервах стран приходилось 10.1%. При этом в странах зоны евро объем золота в золотовалютных резервах снизился на 0.75% до 11.342 тыс. тонн. По состоянию на 7 декабря 2006 года объем золота в золотовалютных резервах всех государств составлял 27.051 тыс. тонн, доля золота составляла 11%. 149 150 143 145 140 135 2004 2005 2006 2007(П) Источник: Российский Союз Золотопромышленников Золотовалютные резервы РФ 500 450 400 млдр. долл. 350 300 250 200 150 100 50 0 2003 2004 2005 2006 2007(П) Источник: ЦБ РФ Официальная статистика центральных банков по ЗВР № Страна 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 США Германия МВФ Франция Италия Швейцария Япония ЕЦБ Нидерланды Китай Тайвань Россия 23 тонны % от ЗВР 8133.5 3422.5 3217.3 2680.6 2451.8 1290.1 765.2 641.7 640.9 600.0 423.3 401.7 76.1 63.2 56.9 66.0 43.0 1.8 24.4 58.1 1.1 3.3 2.4 Источник: World Gold Council Россия занимает 11 место по объему золота в золотовалютных резервах, доля которого на 9 марта составляла 402.8 тонн или 2.8% золотовалютных резервов, на 7 декабря – 394.1 тонн. Лидируют по запасам золота США, в золотовалютных резервах которых на 9 марта было 8.1335 тыс. тонн золота или 75.9% золотовалютных резервов. На втором месте Германия, в золотовалютных запасах которой 3.4225 тыс. тонн золота или 62.9%, на третьем Франция – 2.7096 тыс. тонн или 57.4%. С 2003 по 2007 год ЗВР России выросли на 245%, составив к августу 416 млрд. долл. При этом доля золота в наших ЗВР очень мала по сравнению с другими странами. И в следствии того, что они «накачиваются» в основном деньгами из нефтегазовой отрасли, эта доля постоянно уменьшается (к концу 2005 года эта доля составляла около 5%, сейчас 2.8%). Еще в 2005 году Президент России говорил о том, что необходимо доводить эту долю как минимум до 10-15%, приводя наши ЗВР в соответствие со стандартами развитых стран. До сих пор в этом направлении сделано мало – доля золота неуклонно сокращается. Мы надеемся, что правительство и министерство финансов вскоре займутся этой задачей и диверсифицируют наши ЗВР. По нашим оценкам, на реализацию этого проекта может потребоваться от 900 до 1600 тонн золота, что существенно превышает годовое производство золота в России. Таким образом, реализация данного проекта займет не один год и обеспечит существенное повышение спроса на золото в России. В этих условиях золотодобывающие компании в России будут «на особом положении» и для них будут сделаны существенные послабления. В частности дифференцированный НДПИ, а возможно и его отмена для отдельных областей или компаний. В пользу развития золотодобывающей отрасли в России также говорит явный дисбаланс между запасами и объемом добычи. По запасам РФ находится на 2-ом месте в мире, а по добыче только на 6-ом. В странах-лидерах, таких как ЮАР, Австралия, Канада, запасы постепенно сокращаются, а вместе с ними и производство. Все это говорит о том, что золото, добытое в России, в ближайшие годы будет востребовано, и спрос на него будет только расти, причем как на внутреннем, так и на внешнем рынке. 17.09.2007 Полюс Золото 24 Конкуренты Крупнейшие производители золота России за 2006 год, тонн Полюс Золото 37.3 Peter Hambro Mining 8.1 Полиметалл 7.9 Highland Gold 6.2 High River Gold 6.2 Южуралзолото 3.1 Kinross 3.1 а/с Амур 3.1 а/с Витим 3.1 Сусуманзолото 3.1 Источник: данные компаний Крупнейшие компании в России по запасам золота в 2006 году 2500 2000 На российском рынке у компании Полюс Золото практически нет конкурентов, в ее активах находятся самые крупные месторождения и производства. Ближайший преследователь – компания Полиметалл, которая производит золота вчетверо меньше Полюса (в 2006 году 9.3 тонны). Кроме Полиметалла стоит отметить компании Peter Hambro Mining, Highland Gold и High River Gold, которые ведут добычу на территории РФ. В 2006 году их добыча составляла примерно по 6 тонн у каждой, что в 6 раз меньше Полюса. Остальные российские компании добывают менее десятой части от добычи Полюса. В целом, для российской золотодобычи очень характерно наличие очень большого числа маленьких артелей, которые в основном разрабатывают низкорентабельные россыпные месторождения. Консолидация этих активов в крупные холдинги неизбежна – более прибыльные и перспективные будут поглощены, что позволит поднять их рентабельность за счет более эффективного централизованного управления. Низкорентабельные, скорее всего, со временем закроются. Основу минеральных резервов России по золоту составляют рудные месторождения, которые достаточно дороги в освоении. Мы видим будущее российской золотодобычи именно в крупных компаниях, которые при поддержке государства разрабатывают большие рудные месторождения. Исходя из этого, как конкуренты интересны такие компании, как Полиметалл и Peter Hambro Mining. Полиметалл тонн 1500 ОАО «Полиметалл» является компанией по добыче драгоценных металлов - золота и серебра. Компания самостоятельно осуществляет весь комплекс работ по освоению рудных месторождений – от проведения геологоразведочных работ до эксплуатации. Основана компания в 1998 году Группой компаний «ИСТ». В 2005 году единственным акционером компании стала компания «Нафта-Москва». 1000 а/с Витим Сусуманзолото Kinross Южуралзолото High River Gold Peter Hambro Mining а/с Амур Полиметалл Полюс Золото 0 Highland Gold 500 Источник: данные компаний Основными производственными активам компании являются месторождения Дукат, Хаканджинское, Воронцовское и Лунное. Кроме месторождения Дукат, все остальные проекты компании были освоены «с нуля». По итогам 2006 года объем добычи золота составил 8.0 тонн (256 тыс. унций), серебра 538 тонн (17 309 тыс. унций). По данным Союза золотопромышленников России, компания по итогам 2006 года занимает 1-е место по объемам добычи серебра в России и 3-е по объемам добычи золота. В данный момент компания активно занимается поиском и созданием новых производственных активов, в рамках этой программы в 2006 году была куплена лицензия на разработку Албазинского золоторудного местрождения в Хабаровском крае. Кроме того, заключен стратегический альянс с AngloGold Ashanti для создания СП по добыче золота. 17.09.2007 Полюс Золото 25 Peter Hambro Mining Крупнейшие производители золота в мире за 2006 год, тонн Barric Gold 267 Newmont Mining 184 AngloGold Ashanti 174 Gold Fields 134 Harmony Gold 75 Goldcorp 53 Buenaventura 47 Newcrest Mining 47 Kinross Gold 47 Полюс Золото 37 Источник: данные компаний Крупнейшие компании в мире по запасам золота в 2006 году 70 4500 4000 60 3500 50 3000 2500 40 2000 30 1500 20 1000 10 500 0 Buenaventura Kinross Gold Goldcorp Newcrest Mining Harmony Gold AngloGold Ashanti Полюс Золото Gold Fields Newmont Mining Barric Gold 0 Запасы Отношение годового производства к запасам Источник: данные компаний, оценки Собинбанка Британская Peter Hambro Mining Plc. осуществляет в России более 13 проектов по добыче и разведке драгметаллов. По итогам 2006 года среди российских компаний компания заняла 2 место по добыче золота. Основной актив Peter Hambro Mining Plc. - ОАО "Покровский рудник", которое ведет освоение месторождения Покровское с прилегающими к нему месторождениями (в том числе Пионер, Рудное и др.). Компания также владеет долей в проекте Омчак, который расположен в Магаданском крае. Peter Hambro Mining Plc. в 2006 году увеличила добычу золота в России на 5% - до 260.8 тыс. унций по сравнению с 249.3 тыс. унций, добытыми в 2005 году. При этом добыча золота на Покровском руднике (Амурская область) за минувший год составила 206.3 тыс. унций, что на 11.1% больше чем в 2005 году, а на месторождении Рудное - 8.1 тыс. унций (рост 3.8% по сравнению с 2005 годом). На руднике Омчак в Магаданской области в 2006 году было добыто 33.4 тыс. унций, что на 32.7% меньше чем в 2005 году. В планы компании на 2007-2009 годы входят инвестиции на сумму около 350 млн. долл. Средства будут потрачены на развитие Покровского рудника, месторождений Пионер и Маломир. Это позволит увеличить добычу золота компанией до 1.18 млн. унций к 2009 году. Среди иностранных компаний Полюс Золото занимает по добыче золота лишь десятое место, зато по запасам – четвертое. Возможность развития бизнеса компании можно оценить по отношению запасов компании к ее производству. У Полюс Золота этот коэффициент самый высокий из первой десятки (при 15-20 у первых двух компаний, у Полюса он составляет около 57). Это означает, что компания, владея большими запасами, разрабатывает в год в среднем меньше, чем развитые конкуренты, а также имеет запасы, позволяющие компании вести операционную деятельность гораздо дольше, чем конкурентам. Данный факт говорит о том, что у рассматриваемой компании есть хороший потенциал для увеличения ежегодных выработок золота. Отметим, что компании Большой Четверки (ЮАР, США, Канада, Австралия) с каждым годом тратят все большее количество денег на геологоразведывательные работы. Это связано с тем, что на основных активах запасы стремительно снижаются, и чтобы поддерживать текущий уровень добычи, необходимо их постоянно пополнять. Так как добыча в этих странах ведется довольно давно, почти все крупные месторождения уже открыты и разрабатываются. Следовательно, для существенного повышения резервов приходится затрачивать большие средства или вести операционную деятельность в других странах, что также несет в себе довольно много трудностей. 17.09.2007 Полюс Золото 26 Инвестиционная программа компании Капитальные затраты на разработку месторождений Полюс Золота 1600 1460 1400 1000 Результатом этой инвестиционной программы к 2015 году должны стать: 1. Рыночная капитализация на уровне 16 млрд. долл., 2. Уровень EBITDA около 0.9 – 1.0 млрд. долл., 3. Чистые денежные потоки около 0.7-0.8 млрд. долл., 4. Чистый долг не более 0.1 млрд. долл. 800 573 600 328 400 273 172 163 128 200 99 12 Западное Россыпи Вернинское Бамское Чертово Корыто Куранах Благодатное Олимпиада 0 Наталка млн. долл. 1200 Компания Полюс Золото имеет обширную инвестиционную программу на 2006–2015 годы, направленную на поддержание, модернизацию, а также геологоразведку и освоение новых месторождений. Основу этой инвестиционной программы составляют 3.4 млрд. долл., которые в течение 9 лет будут направлены на поддержание уже действующих объектов и на строительство новых. Кроме того, 800 млн. долл. будет потрачено на геологоразведку перспективных месторождений. Источник: данные компании Стоит отметить, что, по нашим подсчетам, достижение поставленных результатов возможно при средней цене на золото не ниже 600-650 долл. Кроме того, на слияния и поглощения, а также покупку лицензий компания может потратить дополнительные средства, сверх обозначенных выше. Это вполне возможно, т.к. компания в своей стратегии однозначно заявляет о намерении приобретать активы в России и СНГ. В целом, эти приобретения не окажут существенного влияния на финансовую устойчивость компании, т. к. в данный момент у Полюс Золота практически нет долгов, а значит, резерв для заимствований (на случай нехватки собственных средств) есть. В данный момент разработки ведутся на месторождениях Олимпиадинское, Куранах, Западное, а также на россыпных месторождениях Лензолота. Капитальные затраты, связанные с их разработкой, представлены на графике. К 2009 году планируется начало производства на месторождении Вернинское, к 2010 году – на Благодатном. После этого, в 2012 году заработают Наталка и Чертово Корыто, а в 2013 году – Бамское. Ввод мощностей по годам, капитальные затраты и производственная программа показаны на следующей странице. Из этих графиков отчетливо видно, что пик ввода новых мощностей приходится на 2009-2012 годы – три самых крупных проекта компании будут введены именно в эти годы. Отдельно следует обговорить перспективы месторождения Сухой Лог – самого крупного в России. В данный момент лицензия государством не продана, однако в ближайшие годы она все-таки будет выставлена на аукцион. Получение этой лицензии может существенно изменить положение компании и её инвестпрограмму. Потребуются существенные денежные вливания, и долговая нагрузка сильно возрастет. Тем не менее, такое стечение обстоятельств позволит Полюс Золоту не только войти в пятерку мировых лидеров золотодобычи, но и ,вполне возможно, в тройку. 17.09.2007 Полюс Золото 27 Капитальные затраты на 2006 - 2015 годы 600 507 млн. долл. 420 356 400 476 483 500 339 329 300 232 202 200 83 100 0 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 5000 4500 51 4000 3500 590 3000 601 2500 2000 225 1500 58 162 2007 2008 1000 320 389 527 500 0 2006 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Вводимые мощности Производственная программа Полюс Золота на 2005 - 2015 годы 4500 Бамское 4000 Наталка 3500 тыс. унций суммарная мощность, тыс. унций в год Ввод новых золотообывающих мощностей 2007-2015 годы Куранах 3000 Россыпи 2500 Чертово Корыто 2000 Вернинское 1500 Западное 1000 Благодатное 500 0 2005 Олимпиада 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Источник: данные компаний, оценки Собинбанка 17.09.2007 Полюс Золото 28 Финансовый Анализ Динамика финансовых показателей Полюс Золота Анализ проведен на основе следующих данных: 900 800 700 600 млн. долл. Анализ исторических финансовых показателей 1) Отчетность по МСФО компанией Deloitte, за 2005 год, аудированная 2) Отчетность по МСФО компанией Deloitte, за 2006 год, аудированная 3) Прогнозы Собинбанка. 500 Основные финансовые показатели, млн. долл. 400 2005A +/- (%) 2006A +/- (%) 2007П Всего выручка 473 55% 735 10% 811 Валовая прибыль 204 53% 312 17% 365 EBITDA 170 76% 298 10% 327 (3) 50% (5) -88% (1) 112 69% 189* 36% 230 3 145 -1% 3 118 39% 4 343 (1 253) 300 200 Отчет о прибылях и убытках 100 2005A 2006A 2007П Чистые процентные выплаты Чистая прибыль Выручка Валов ая прибыль Баланс EBITDA Чистая прибыль Капитал Чистый финансовый долг Источник: данные компании, оценки Собинбанка (12) 2245% (282) 344% Материальные основные средства 1 112 59% 1 768 17% 2 075 Итого активов 3 620 1% 3 644 35% 4 933 Изменение оборотного капитала (20.5) -56% (9.0) 141% (22) Чистый поток денежных средств от операций 277.7 14% 317.7 -8% 294 (261.9) 41% (370.0) 41% (523) (74.0) 12% (83.0) 240% (282) Отчет о движении денежных средств (млн. долл. США) Капвложения Свободный поток денежных средств Коэффициенты Валовая рентабельность 43% н/п 42% н/п 45% Рентабельность EBITDA 36% н/п 41% н/п 40% Чистая рентабельность 24% н/п 26% н/п 28% Чистый финансовый долг / EBITDA (0.1) н/п (0.9) н/п (3.8) EBITDA / Процентные расходы 48.9 н/п 57.2 н/п 519 (0.0) н/п (0.1) н/п (0.3) Чистый финансовый долг / Капитал Источник: данные компаний, оценки Собинбанка * - скорректированная чистая прибыль Выручка В 2006 году Полюс Золото реализовало 37.8 тонн золота, что на 17.1% больше, чем годом ранее. Стратегия компании направлена на постепенное наращивание имеющихся мощностей, а также на ввод новых. В 2006 году добыча увеличилась за счет роста добычи на Олимпиадинском месторождении на 15.1%, на местрождении Куранах на 42.7% и на россыпных месторождениях на 10.7%. Также в 2006 году были консолидированы результаты Алданзолото ГРК и ЮВГК. 17.09.2007 Полюс Золото Динамика показателей рентабельности Полюс Золота 50% 45% 29 Кроме того, средняя цена реализации золота возросла на 33.9% с 451 до 604 долл. за унцию. В целом, из-за роста отпускной цены и объемов добычи продажи в 2006 году возросли на 55% до 735 млн. долл. Валовая рентабельность 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2005A 2006A 2007П Валов ая рентабельность Рентабельность по EBITDA Чистая рентабельность Источник: данные компании, оценки Собинбанка В 2006 году общая валовая рентабельность компании снизилась на 1 п.п. и составила 42%. Это произошло в основном из-за опережающего роста себестоимости производства, который за отчетный период составил 51.7%. Данная динамика обусловлена удорожанием производства на основном активе компании – месторождении Олимпиадинское. К настоящему моменту на месторождении практически истощены богатые золотом руды, и проект из разряда сверхрентабельного переходит в разряд проектов со стандартной для отрасли рентабельностью. Кроме того, в отчетном году были консолидированы результаты Алданзолото ГМК и ЮВГК, у которых себестоимость производство значительно выше, чем у ЗДК Полюс. EBITDA Рост EBITDA в 2006 году составил 75.7%, со 170 млн. долл. этот показатель увеличился до 298 млн. долл. Во многом этот рост был определен ростом операционной прибыли на 93 млн. долл. или на 78%. Рост операционной прибыли был во многом обусловлен снижением на 18 млн. долл. прочих операционных затрат, а также хорошим ростом валовой прибыли. Рентабельность по EBITDA повысилась на 5 п.п. за счет хорошей курсовой разницы (в 2005 году компания потеряла 400 тыс. долл., а в 2006 году выиграла 7.2 млн. долл.). Чистая прибыль В отчетном периоде чистая прибыль компании возросла со 112 млн. долл. до 1157 млн. долл. Столь бурный рост в 923% обусловлен разовой сделкой по продаже доли в Gold Fields за 988 млн. долл., которая учтена в консолидированной отчетности. Без учета этих доходов скорректированная чистая прибыль составляет 189 млн. долл. Таким образом, изменение за отчетный период составляет 69%. На рост повлияли высокие цены на золото и увеличение продаж компании. Потоки денежных средств Благодаря повышению рентабельности операций, EBITDA компании увеличилась до 40.6% и составила 298 млн. долл. Помимо увеличения рентабельности операций произошло уменьшение в потребностях оборотного капитала – оборачиваемость капитала уменьшилась на 10 дней и составила 61 день. Этому в основном способствовали сокращения дебиторской задолженности с 20 до 17 дней. А также сокращение оборачиваемости запасов по золоту с 95 дней до 84 дней, что было вызвано конъюнктурными моментами – в период высоких цен на золото компания реализовывала из запасов больше, чем обычно. В результате чистый поток денежных средств от операций увеличился до 212 млн. долл. (+78.0%). 17.09.2007 Полюс Золото 30 Капитальные вложения в 2006 году составили 262 млн. долл. и были направлены на модернизацию и переоборудование заводов, строительство ЗИФ-3 на Олимпиадинском месторождении, а также на геологоразведку и освоение перспективных месторождений. В итоге свободный поток денежных средств на конец 2006 года оказался отрицательным и составил 83.2 млн. долл. Данная динамика была обусловлена большими капитальными вложениями, которые полностью перекрыли поток денежных средств от основной деятельности. Долг и капитал В 2006 году компания почти погасила свои долги, краткосрочные заимствования сократились вдвое – с 23.1 до 11.1 млн. долл., при этом длинных долгов у компании нет вообще. Чистый долг у Полюс Золота отрицательный: в 2005 году он составлял -12 млн. долл., а в 2006 уменьшился до -282 млн. долл. Отношение финансового долга к EBITDA за 2006 год уменьшилось с 0.13 до 0.04. Стоит отметить, что этот показатель крайне низок, а значит, компания имеет отличные резервы для заимствования. Капитал сократился в 2006 году на 0.9% и составил 3118 млн. долл. по сравнению с 3145 млн. долл. в 2005 году. Это произошло в основном за счет выкупа компанией с рынка собственных акций на 995 млн. долл., которые отразились на балансе как отрицательное значение. Положительную динамику продемонстрировали нераспределенная прибыль, которая увеличилась на 1157 млн. долл., и добавочный капитал, который вырос на 353 млн. долл. Дивидендная политика В 2006 году компания выплатила свои первые дивиденды. Напомним, что официально создана она была в 2006 году, следовательно, за 2005 год дивиденды не начислялись и не выплачивались. В 2007 году собрание акционеров компании приняло решение выплатить дивиденды за прошлый год в размере 615.7 млн. руб. (23.7 млн. долл.). Размер выплаченных дивидендов по итогам 2006 года составил 3.23 руб. на одну обыкновенную акцию. Дивидендная доходность при этом составила около 0.3%, коэффициент дивидендных выплат – 0.125 (при скорректированной прибыли). В соответствии с планами компании, этот коэффициент не будет превышать 0.25. Анализ прогнозных финансовых показателей Прогнозные финансовые показатели определены на основании модели, представленной далее. Нами были рассмотрены три сценария: пессимистический, базовый и оптимистический, которые представлены в выкладках к модели. Ключевой позицией данных сценариев является прогноз цен на золото. 17.09.2007 Полюс Золото 31 Сценарии цен на золото 1100 1000 долл. за унцию 900 800 700 600 500 400 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E Оптимистический сценарий 2010E 2011E 2012E Базов ый сценарий 2013E 2014E 2015E 2016E Пессимистический сценарий Источник: оценки Собинбанка Приведем финансовые результаты компании при различных сценариях: Финансовые показатели, пессимистический сценарий 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E Валовая рентабельность 43% 42% 45% 41% 35% 37% 39% 42% 41% 46% Рентабельности EBITDA 36% 41% 40% 35% 29% 32% 36% 38% 39% 43% Операционная рентабельность 25% 29% 32% 26% 21% 25% 28% 31% 32% 37% Чистая рентабельность 24% 158% 28% 25% 23% 25% 28% 30% 30% 34% Чистый финансовый долг -12.0 -282.1 -1207.8 -924.6 -764.1 -550.6 -398.3 -368.1 -752.4 -1282.3 Чистый финансовый долг / EBITDA -0.07 -0.95 -3.70 -3.24 -2.98 -1.44 -0.82 -0.60 -1.01 -1.27 EBITDA / процентные расходы 48.88 57.16 519.45 н.д. н.д. н.д. н.д. н.д. н.д. н.д. Чистый финансовый долг/капитал -0.4% -9% -28% -21% -17% -11% -8% -7% -13% -19% Источник: данные компании, оценки Собинбанка Финансовые показатели, базовый сценарий 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E Валовая рентабельность 43% 42% 45% 43% 38% 40% 44% 44% 44% 48% Рентабельности EBITDA 36% 41% 40% 37% 31% 36% 41% 41% 42% 46% Операционная рентабельность 25% 29% 32% 29% 24% 29% 34% 34% 35% 40% Чистая рентабельность 24% 158% 28% 27% 25% 28% 32% 32% 32% 36% Чистый финансовый долг -12 -282 -1208 -935 -797 -620 -538 -571 -1014 -1614 Чистый финансовый долг / EBITDA -0.07 -0.95 -3.70 -2.96 -2.73 -1.37 -0.89 -0.83 -1.21 -1.44 EBITDA / процентные расходы 48.88 57.16 519.45 н.д. н.д. н.д. н.д. н.д. н.д. н.д. Чистый финансовый долг/капитал -0.4% -9% -28% -21% -17% -13% -10% -10% -16% -23% Источник: данные компании, оценки Собинбанка 17.09.2007 Финансовые показатели, оптимистичный сценарий Полюс Золото 32 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E Валовая рентабельность 43% 42% 45% 43% 42% 47% 51% 54% 55% 60% Рентабельности EBITDA 36% 41% 40% 37% 37% 43% 47% 51% 53% 57% Операционная рентабельность 25% 29% 32% 29% 30% 37% 41% 46% 47% 53% Чистая рентабельность 24% 158% 28% 27% 30% 35% 38% 41% 43% 47% Чистый финансовый долг -12 -282 -1208 -935 -827 -738 -782 -1014 -1755 -2770 -0.07 -0.95 -3.70 -2.96 -2.26 -1.19 -0.97 -0.98 -1.33 -1.53 EBITDA / процентные расходы 48.88 57.16 519.45 н.д. н.д. н.д. н.д. н.д. н.д. н.д. Чистый финансовый долг/капитал -0.4% -9% -28% -21% -18% -14% -14% -16% -25% -33% Чистый финансовый долг / EBITDA Источник: данные компании, оценки Собинбанка Так как в сценарии заложены только различные цены на золото, динамика во всех трех случаях получится одна и та же. Следовательно, различные финансовые показатели различных сценариев обусловлены только различной выручкой. По этому, мы будем описывать общие процессы, которые, на наш взгляд, будут происходить в компании, а не просто численные результаты. Таким образом, представленные сценарии есть не что иное, как проверка чувствительности нашей модели к определяющему фактору – цене на золото. Рентабельность С 2008 года показатели рентабельности будут снижаться. После хорошего роста 2005-2007 годов, скорее всего, мы увидим некоторое снижение. Оно будет обусловлено небольшим снижением цен на золото, а также сокращением высокорентабельного производства на шахте Олимпиадинское (в 2007 году, по прогнозам компании, заканчиваются сульфидные руды). После 2009 года рентабельность снова будет расти, причем до 2014-2016 годов она может подняться на 10% (базовый сценарий). Это случится из-за ввода в строй новых перспективных и высокорентабельных проектов и месторождений, которые заменят со временем истощившиеся нынешние. Долг Долговая нагрузка компании минимальна. Последние выплаты по долгам ожидаются в следующем году. Это говорит о том, что компания сможет быстро и без труда привлечь заемное финансирование в случае, если оно потребуется. На балансе компании находятся собственные акции на сумму около 1 млрд. долл., судьба этих акции в данный момент еще не решена: они могут быть проданы на рынке (для финансирования текущих проектов), обменяны на акции других компаний (при слиянии или поглощении), часть из них может быть направлена на опционные программы для 17.09.2007 Полюс Золото 33 менеджмента компании. Мы в своей модели предполагаем, что они будут проданы для финансирования инвестпрограммы. Это предположение, по нашим подсчетам, показывает, что компании не потребуется привлекать дополнительное финансирование для своей деятельности. Однако, если предположить, что акции так и останутся на балансе, то в компании в 2008-2010 годах возникает нехватка наличных денежных средств и ей придется прибегать к заимствованиям. Тем не менее, требуемые суммы не превысят 100 млн. долл., что полностью соответствует планам компании по долговой нагрузке. Даже, если и придется занимать больше, то долговая нагрузка все равно будет комфортной. Уже сейчас компания может без особых усилий выдержать долг в 0.7-0.8 млрд. долл. (при этом коэффициент «чистый долг к EBITDA» будет равен 2.3-2.7, что вполне приемлемо). А с учетом того, что EBITDA Полюса к 2010 году, по нашим подсчетам, вырастет до 450 млн. долл., еще большие долги. Значения и динамика остальных показателей представлена далее в разделе, где приводится финансовая модель. 17.09.2007 Полюс Золото 34 Сравнительный Анализ Валовая рентабельность 80% 72% 70% 62% 60% 50% 45% 47% 43% 40% 30% Таким образом, на международной арене сравнимыми компаниями, по нашему мнению, являются: Kinross Gold Corp., Newcrest Mining Ltd., Lihir Gold Ltd., Goldcorp Inc. и Buenaventura. 22% 20% 10% Buenaventura GoldCorp Полюс Золото Lihir Gold Ltd. Kinross Gold Corp. Newcrest Mining Ltd. 0% Источник: данные компании, оценки Собинбанка Рентабельность EBITDA 70% 63% 60% 50% 40% Основными конкурентами компании Полюс Золото на внутреннем рынке являются компании Полиметалл и Peter Hambro Mining, которые мы описывали выше. На данный момент золотодобывающие компании, работающие в России, существенно меньше Полюса и приведение их в качестве аналогов в сравнительном анализе кажется нам неправомочным. Мы считаем, что компанию Полюс Золото нужно сравнивать, как минимум, с компаниями первой десятки. Компании, занимающие первые три места, существенно превосходят Полюс по размерам и добыче, по этому они также не берутся для сравнения. Кроме этого мы добавили в список сравнения более мелкие, но идентичные по структуре активов компании. 45% 38% 41% При этом, наиболее адекватными для сравнения являются Kinross и Newcrest, так как они являются крупными компаниями с диверсифицированной структурой золотодобывающих активов. Все остальные компании имеют либо одно крупное месторождение, либо одно крупное и несколько мелких, в то время, как Полюс и указанная выше пара компаний оперируют сразу несколькими крупными проектами. Валовая рентабельность и рентабельность EBITDA у Полюс Золота находится на уровне среднеотраслевых показателей. Это объясняется тем, что, с одной стороны, у российских компаний более низкие издержки на заработную плату, расходные материалы и т.д., а с другой – золото добывается в гораздо более суровых климатических условиях, чем, скажем, в Австралии или США (соответственно, затраты на добычу у Полюс Золота немного выше среднеотраслевых). Баланс этих затрат и дает средние значения рентабельности. Отметим, что у Полюс Золота в данный момент происходит замедление роста рентабельности, что связано с выработкой сульфидных руд на месторождении Олимпиадинское. Со временем, по мере ввода в строй новых проектов, рентабельность увеличится. 34% 30% 23% 20% Стоит отметить очень высокую рентабельность EBITDA перуанской Buenaventura, которая достигает 63%. Это связано, в первую очередь, с очень дешевой рабочей силой и геодезической спецификой месторождений. 10% Buenaventura GoldCorp Полюс Золото Lihir Gold Ltd. Newcrest Mining Ltd. Kinross Gold Corp. 0% Источник: данные компании, оценки Собинбанка Более низкую рентабельность традиционно показывают компании, оперирующие в развитых странах – в США, Канаде, Австралии (Newcrest Mining – 22%), что связано, в первую очередь, с более высокой себестоимостью производства. По валовой рентабельности Полюс Золото находится между Kinross (47%) и Newcrest (22%). 17.09.2007 Полюс Золото Чистый долг / Капитал 1.80 1.60 1.40 0.29 0.04 Buenaventura GoldCorp Полюс Золото Lihir Gold Ltd. 0.03 Newcrest Mining Ltd. Kinross Gold Corp. 1.20 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 0.00 1.57 Чистый долг / EBITDA 4.50 4.20 4.00 3.50 1.98 2.00 1.50 1.00 0.50 0.47 0.20 Buenaventura GoldCorp Полюс Золото Lihir Gold Ltd. Newcrest Mining Ltd. Kinross Gold Corp. 0.00 EBITDA / Процентные выплаты 70.00 50.00 57.7 59.6 60.00 44.90 40.00 30.00 19.0 20.00 17.3 2.86 10.00 Buenaventura GoldCorp Полюс Золото Lihir Gold Ltd. Newcrest Mining Ltd. 0.00 Kinross Gold Corp. Долговая нагрузка Полюс Золота одна из самых низких в отрасли. К 2006 году компании остается выплатить очень маленькую часть своей задолженности (порядка нескольких млн. долл.), что можно вообще не принимать в расчет. Чистый долг компании отрицателен, т.к. денежные средства, скопившиеся на счетах компании, с лихвой покрывают ее долги. Это создает значительные резервы для долговых заимствований, а значит и для финансирования развития и расширения. Отношение долга к капиталу также говорит, что у компании все в полном порядке с долговой нагрузкой. Однако, неоптимальная структура занижает оценку компании, так как использование акционерного капитала обходится дороже, чем привлечение банковских кредитов или облигационных займов. В целом, можно отметить, что практически у всех золотодобытчиков довольно низкие долговые коэффициенты: в среднем по отрасли отношение чистого долга к EBITDA составляет около 1.0, что довольно мало. Таким образом, можно сделать вывод о том, что компании на данный момент завершили крупные инвестпрограммы, либо инвестируют их за свой счет. Из всех компаний выделяется австралийская Newcrest Mining, долговая нагрузка которых существенно отличается от остальных рассматриваемых компаний (чистый долг к EBITDA равен 4.2), но в целом, даже эта долговая нагрузка не является очень высокой. 3.00 2.50 35 Источник: данные компании, оценки Собинбанка * - У компаний Полюс Золото и Buenaventura чистый долг отрицательный В связи с тем, что долговая нагрузка у сравнимых компаний выше чем у Полюс Золота, показатель EBITDA к процентным расходам самый высокий в выборке и равняется 60. Это говорит о том, что компания затрачивает минимальные средства для обслуживания своих долгов и ее стабильность не подлежит сомнению. Однако остальные компании также показывают хорошие результаты и среднеотраслевой показатель приближается к 35-40. Довольно четко прослеживается разделение на развитые и развивающиеся рынки – у компаний, ведущих свой бизнес на развивающихся рынках, это отношение выше. Кроме данных компаний в ходе нашего исследования были рассмотрены и другие компании. Было выявлено, что практически все из них характеризуются высокой рентабельностью и низкой долговой нагрузкой, за исключением некоторых компаний, у которых напротив наблюдаются серьезные проблемы (чистый убыток и т.д.). Данный сравнительный анализ говорит о том, что Полюс Золото на данный момент является «крепким середнячком» по мировым меркам. Однако, у компании есть значительные преимущества перед конкурентами, которые со временем помогут ей совершить стремительный рывок вперед. В частности, одним из таких преимуществ является ведение операционной деятельности в России – стране, обладающей одними из самых больших запасов золота в мире (при этом на крупные месторождения государственные органы не стремятся пускать иностранных золотодобытчиков). Реализация этих преимуществ и определит дальнейший интерес инвесторов к ценным бумагам компании. 17.09.2007 Полюс Золото 36 Далее приведен сравнительный анализ методом рыночных мультипликаторов, который применялся для того, чтобы получить оценочный интервал справедливой цены и динамику компании, а также общее отношение инвесторов к ее бумагам. Справедливая цена, полученная с помощью данного метода, не бралась нами за основу, а лишь служила подтверждением справедливой цены, полученной с помощью DCF-модели. Данные в таблице приведены на 10 сентября 2007 года. Коэффициенты рассчитаны на 2007 год по прогнозам рынка на финансовые результаты компаний-аналогов. 2007 ПОКАЗАТЕЛИ (млн. долл. кроме цены за акцию) Тикер Цена за акцию Полюс Золото PLZL 41.25 7 863 7 398 811 327 230 34.19 22.62 9.12 6089 146 Полиметалл PMTL 5.2 1 638 2 439 336 173 82 19.90 14.10 7.25 9530 652 Lihir Gold Limited LGL.AX 2.81 4 277 4 049 495 206 118 35.98 19.57 8.17 6220 169 Peter Hambro Mining Plc POG.L 2021 1 934 1 934 176 85 47 40.71 22.59 10.94 7413 387 Компании MC EV Чистая Выручка EBITDA прибыль P/E EV/EBITDA EV/S EV/Производство EV/Запасы Kinross Gold Corporation K.TO 12.99 7 684 7 653 1 130 440 214 35.82 17.39 6.77 5069 182 Agnico-Eagle Mines Ltd AEM.TO 49.04 6 559 6 151 498 290 166 39.31 21.17 12.35 25008 492 Newcrest Mining Ltd NCM.AX 20.68 6 765 6 765 1 323 480 130 51.82 14.08 5.11 4424 205 CG.TO 8.41 1 818 1 636 406 120 55 32.56 13.57 4.03 2792 234 Среднее по отрасли: 36.29 18.14 7.97 8318 308 Среднее для Полюса: 36.59 17.50 7.80 8637 332 Centerra Gold Inc Источник: данные компаний, оценки Собинбанка * - Описание компанийаналогов приведено в приложении Результат сравнения показывает, что у компании есть 28% потенциал роста, т.е. она недооценена по сравнению с аналогами. Стоит отметить, что Полюс Золото очень молодая компания, находящаяся в стадии интенсивного роста, и мы считаем, что в данный момент финансовые мультипликаторы не очень информативны. Генерировать адекватные денежные потоки компания сможет только через несколько лет, когда будет пройдена стадия мощного роста. Следовательно, финансовые показатели будут расти гораздо быстрее, чем у конкурентов*. Гораздо больший интерес представляют отраслевые коэффициенты, по которым уже сейчас можно адекватно оценить деятельность и перспективы компании. С учетом того, что у Полюс Золота большая часть стоимости приходится на будущие проекты, мы считаем целесообразным дать 5% дисконт за риск невыполнения этих проектов. Однако, конкуренты компании находятся не в очень хорошей ситуации – основная часть проектов сравнимых компаний подходит к концу (месторождения скоро будут исчерпаны). Соответственно, в ближайшие годы следует ожидать снижения рентабельности и, как следствие, снижение EBITDA, а также существенных издержек на покупку новых лицензий и ведение геологоразведки. Данное обстоятельство оценивается нами как премия в 8% к полученной цене. В итоге потенциал роста составил 31%, а справедливая цена – 54.11 долл. за одну акцию, что соответствует рекомендации «ПОКУПАТЬ». 17.09.2007 Полюс Золото 37 Финансовая модель Наша финансовая модель основана на следующих базовых предпосылках: 1) План компании по добыче и продажам золота: 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 707.1 0.0 27.3 0.0 0.0 186.4 117.1 0.0 0.0 814.1 0.0 27.3 0.0 0.0 206.4 167.1 0.0 0.0 813.4 0.0 32.1 0.0 0.0 180.0 167.1 0.0 0.0 822.8 0.0 32.1 0.0 0.0 219.2 176.8 0.0 0.0 824.8 0.0 32.1 77.5 0.0 222.7 255.6 0.0 0.0 857.5 220.0 32.1 165.6 0.0 227.3 437.6 0.0 0.0 923.8 393.1 32.1 187.0 0.0 191.3 437.6 0.0 0.0 923.8 410.1 32.1 208.6 45.0 162.4 437.6 265.2 0.0 923.8 410.1 32.1 165.5 135.0 159.1 437.6 530.5 80.4 923.8 410.1 32.1 157.1 135.0 157.5 437.6 1061.0 160.7 923.8 410.1 32.1 168.5 135.0 157.5 437.6 1640.0 160.7 943.9 420.2 32.2 178.6 137.1 157.6 447.7 1690.1 170.8 Итого, тонн 32.3 37.8 37.1 38.9 43.9 60.3 67.3 77.3 89.4 108.1 126.4 130.0 Итого, тыс. унций 1038 1215 1193 1251 1413 1940 2165 2485 2874 3475 4065 4178 План продаж золота, тыс. унций Олимпиада Благодатное Западное Вернинское Чертово Корыто Россыпи (Лензолото) Куранах Наталка Бамское Источник: данные компании 2) Прогнозы Собинбанка по цене на золото: Прогноз цен на золото, долл./унцию Оптимистичный сценарий Базовый сценарий Пессимистичный сценарий 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 451 451 451 604 604 604 680 680 680 675 675 650 709 655 630 744 657 620 781 689 632 820 676 645 861 690 658 905 704 671 950 718 685 997 732 698 Источник: прогнозы Собинбанка 3) Прогнозы Собинбанка по макроэкономике: Макроэкономика Индекс цен потребителей Индекс цен производителей Рост ВВП Рост промышленного производства Рост реальных располагаемых доходов Предельная ставка налога 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 11.0% 9.0% 10.0% 8.0% 6.0% 6.0% 6.0% 13.0% 14.0% 11.0% 9.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.4% 6.8% 7.4% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 4.0% 3.9% 6.4% 5.5% 5.5% 5.5% 5.5% 11.1% 10.2% 13.0% 11.0% 11.0% 11.0% 11.0% 24.0% 24.0% 24.0% 24.0% 24.0% 24.0% 24.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 5.5% 5.5% 5.5% 5.5% 5.5% 11.0% 11.0% 11.0% 11.0% 11.0% 24.0% 24.0% 24.0% 24.0% 24.0% USD/RUR Среднее за период 28.3 27.2 26.0 24.5 24.5 24.5 24.5 24.5 24.5 24.5 24.5 24.5 Рост цен, % Тарифы на электроэнергию Свободные цены на электроэнергию Тарифы на тепло Тарифы на газ Свободные цены на газ Цены на уголь Цены на топливо (нефть) 11% 18% 13% 15% 25% 14% -5% 11% 18% 13% 15% 25% 14% -5% 11% 18% 14% 15% 25% 11% -10% 14% 18% 11% 18% 25% 9% 0% 15% 19% 9% 19% 26% 6% 0% 10% 14% 6% 14% 21% 5% 5% 7% 11% 5% 11% 18% 5% 5% 7% 13% 5% 11% 15% 5% 5% 7% 13% 5% 11% 15% 5% 5% 4% 10% 5% 8% 12% 4% 4% 3% 7% 4% 5% 9% 4% 4% 3% 7% 4% 5% 9% 4% 4% Источник: прогнозы Собинбанка 17.09.2007 Полюс Золото Отчет о прибылях и убытках, млн. долл. 38 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E Выручка Рост, % Себестоимость Амортизация Валовая прибыль Валовая рентабельность, % Коммерческие и административные расходы Затраты на геологоразведку и науку Прочие операционные затраты Доходы от инвестиционной деятельности EBITDA Рентабельность EBIITDA, % Операционная прибыль(EBIT) Рентабельность EBIT, % Курсовые разницы Финансовые расходы Прочие внереализационные расходы Прибыль до налогообложения Рентабельность прибыли до налогоб-я, % Налог на прибыль Чистая прибыль Чистая рентабельность, % ЧП Миноритарных акционеров ЧП Акционеров Дивиденды Нераспределенная прибыль 473 -269 -51 204 43.2% -58 -1.9 -25 52 170 35.9% 119 25.2% -0.4 -3 -3.6 163 34.5% -51 112 23.8% -0.5 112 0.0 112 Отчет о движении денежных средств, млн. долл. 735 55.2% -423 -79 312 42.5% -85 -7.9 -7 1020 298 40.6% 212 28.9% 7.2 -5 -3.5 1230 167.5% -73 1157 157.5% -0.7 1 156 -23.0 1134 811 10.4% -446 -63 365 45.0% -94 -7.9 -7.1 52 327 40.3% 256 31.6% 7.2 -1 -3.5 311 38.4% -81 230 28.4% -0.7 229 -46.0 184 844 4.1% -482 -62 363 43.0% -102 -8.0 -7.2 52 316 37.4% 246 29.1% 7.2 0 -3.5 301 35.7% -76 225 26.7% -0.7 225 -45.1 180 925 9.6% -578 -62 347 37.5% -110 -8.1 -7.2 52 291 31.5% 222 24.0% 7.2 0 -3.5 278 30.0% -44 234 25.3% -0.7 233 -46.8 187 1 274 37.6% -759 -70 515 40.4% -125 -8.2 -7.3 52 452 35.5% 375 29.4% 7.2 0 -3.5 430 33.8% -71 359 28.2% -0.7 358 -71.8 287 1 492 17.2% -834 -94 659 44.1% -137 -8.2 -7.3 52 607 40.7% 506 33.9% 7.2 0 -3.5 561 37.6% -79 483 32.4% -0.7 482 -96.6 386 1 681 12.6% -936 -98 744 44.3% -149 -8.3 -7.4 52 685 40.7% 580 34.5% 7.2 0 -3.5 635 37.8% -93 542 32.3% -0.7 541 -108.4 434 1 983 18.0% -1 115 -137 868 43.8% -162 -8.3 -7.4 52 835 42.1% 690 34.8% 7.2 0 -3.5 746 37.6% -102 644 32.5% -0.7 643 -128.7 515 2 445 23.3% -1 271 -136 1 175 48.0% -179 -8.3 -7.4 52 1123 45.9% 980 40.1% 7.2 0 -3.5 1036 42.4% -151 885 36.2% -0.7 884 -177.0 708 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E Поток денежных средств от основной деятельности Прибыль до налогообложения Корректировки на Финансовые расходы Амортизацию основных средств Изменение резерва по сомнительным долгам Операционная прибыль до изменения в оборотном капитале Увеличение прочих оборотных активов и НДС Увеличение выданных авансов и прочей дебиторской задолж. Увеличение запасов Изменение торговой и прочей кредиторской задолж. Уменьшение резерва на вывод осн. средств из эксплуатации Уменьшение налоговых обязательств, за вычетом нал. на приб. Изменение в прочих активах и обязательствах Изменения в оборотном капитале 163 1230 311 301 278 430 561 635 3.5 51.0 1.0 186 -29.6 -4.4 -44.3 -6.9 0.0 -6.3 0.0 -91 5.2 79.0 2.9 303 -32.3 -14.0 -32.9 19.5 -6.0 -2.8 0.0 -69 0.6 63.2 -0.2 375 -0.1 -5.1 -17.6 2.2 12.6 27.7 1.1 21 0.0 62.4 0.4 364 -0.1 -2.2 -7.7 0.9 14.8 0.0 0.9 7 0.0 61.9 1.0 341 -0.1 -5.4 -18.6 2.3 17.4 -29.4 1.1 -33 0.0 70.4 4.2 505 -0.1 -23.3 -80.1 9.9 20.4 -26.4 0.9 -99 0.0 93.9 2.6 658 -0.1 -14.6 -50.3 6.2 24.0 -23.8 0.9 -58 0.0 98.0 2.3 735 -0.2 -12.6 -43.3 5.3 28.2 -21.4 1.0 -43 0.0 0.0 137.4 135.9 3.6 5.5 887 1177 -0.2 -0.2 -20.2 -30.9 -69.5 -106.3 8.6 13.1 33.2 39.0 -19.3 -17.3 1.1 1.1 -66 -102 Денежные средства от операционной деятельности (OCF) Налог на прибыль уплаченный Проценты уплаченные Денежные средства от операционной деятельности, нетто 95 -45.6 -2.4 47 235 -89.9 -3.6 141 396 -81.2 -0.6 314 371 -76.0 0.0 295 308 -43.7 0.0 264 406 -71.0 0.0 335 600 -78.6 0.0 522 692 -93.0 0.0 599 821 1075 -102.2 -150.7 0.0 0.0 718 925 Поток денежных средств от инвестиционной деятельности Приобретение основных средств -140.8 -261.9 -370.0 -522.7 -355.6 -439.5 -507.8 -457.6 -146.9 -147.6 -1302 701 -370 -523 -356 -440 -508 -458 -147 -148 -1256 843 -56 -228 -91 -105 14 142 571 777 Поток денежных средств от финансовой деятельности Погашение кредитов и займов Привлечение кредитов и займов Покупка (продажа) собственных акций и выплата дивидендов 5.0 -32.7 0.0 56.1 -69.1 -995.6 -12.1 0.0 949.5 0.0 0.0 -45.1 0.0 0.0 -46.8 0.0 0.0 -71.8 Денежные средства, полученные от финансовой деятельности 1270 -633 937 -45 -47 -72 -97 Увеличение денежных средств и их эквивалентов, нетто Денежные средства и их эквиваленты на начало года Денежные средства и их эквиваленты на конец года 15 13.0 35.3 266 914 28.5 294.2 294.4 1207.8 -274 1208.4 934.9 -137 934.5 796.7 -177 797.3 620.3 -82 619.9 537.6 Денежные средства, полученные от инвестиционной деятельности Поток денежных средств от операционной и инвестиционной деятельности (FCF to Equity) 0.0 0.0 0.0 0.0 -96.6 -108.4 -108 746 1036 0.0 0.0 0.0 0.0 -128.7 -177.0 -129 -177 32 444 600 538.2 570.6 1014.3 571.0 1013.7 1613.8 Источник: данные компании, оценки Собинбанка 17.09.2007 Полюс Золото 39 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E Денежные средства и их эквиваленты Запасы Дебиторская задолженность НДС к возмещению Отложенные расходы Авансы выданные Инвестиции в ценные бумаги и фин. активы Авансовые платежи по налогу на прибыль Предоплата по прочим налогам Резерв по сомнительным долгам Итого оборотных активов: 35.3 123.6 16.0 57.3 11.7 17.1 2230.3 1.4 2.3 -7.7 2487 294.2 168.8 20.4 101.2 11.3 28.8 1238.4 8.2 2.4 -9.9 1864 1207.8 186.4 22.5 101.2 11.3 31.7 1238.4 8.2 2.5 -9.7 2800 934.9 194.1 23.4 101.2 11.3 33.1 1238.4 8.2 2.6 -10.1 2537 796.7 212.7 25.7 101.2 11.3 36.2 1238.4 8.2 2.8 -11.1 2422 620.3 292.7 35.4 101.2 11.3 49.9 1238.4 8.2 2.9 -15.3 2345 537.6 343.0 41.4 101.2 11.3 58.4 1238.4 8.2 3.0 -17.9 2325 571.0 386.2 46.6 101.2 11.3 65.8 1238.4 8.2 3.2 -20.2 2412 1013.7 455.7 55.0 101.2 11.3 77.6 1238.4 8.2 3.3 -23.8 2941 1613.8 562.0 67.9 101.2 11.3 95.7 1238.4 8.2 3.5 -29.3 3673 Основные средства Инвестиции в ценные бумаги и фин. Активы долгосрочная часть НДС к возмещению Итого внеоборотных активов: 1112.4 4.1 16.0 1133 1768.4 0.8 10.9 1780 2075.3 0.6 10.9 2087 2535.6 0.4 10.9 2547 2829.3 0.1 10.9 2840 3198.4 0.0 10.9 3209 3612.3 0.0 10.9 3623 3971.9 0.0 10.9 3983 3981.5 0.0 10.9 3992 3993.2 0.0 10.9 4004 3620 3644 4887 5084 5262 5554 5948 6395 6933 7677 Краткосрочные кредиты и займы Торговая кредиторская задолженность Резерв на оплату отпусков Задолженность по оплате труда Проценты к уплате Прочие кредиторы Налоги к уплате Краткосрочные об-ва по финансовой аренде Задолженность по оплате акций дочерних компаний Итого краткосрочные обязательства 23.2 15.9 9.9 5.2 6.7 12.6 23.2 2.8 137.7 237 12.1 20.8 14.3 9.3 6.3 19.9 25.7 2.9 75.8 187 0.0 23.0 14.3 10.1 6.3 19.9 25.7 2.9 75.8 178 0.0 23.9 14.3 10.9 6.3 19.9 25.7 2.9 75.8 180 0.0 26.2 14.3 11.6 6.3 19.9 25.7 2.9 75.8 183 0.0 36.1 14.3 12.5 6.3 19.9 25.7 2.9 75.8 193 0.0 42.3 14.3 13.4 6.3 19.9 25.7 2.9 75.8 201 0.0 47.6 14.3 14.4 6.3 19.9 25.7 2.9 75.8 207 0.0 56.1 14.3 15.4 6.3 19.9 25.7 2.9 75.8 216 0.0 69.2 14.3 16.6 6.3 19.9 25.7 2.9 75.8 231 Долгосрочные кредиты и займы Отложенные налоговые обязательства Обязательства по восстановлению экологии Обязательства по финансовой аренде Прочие долгосрочные обязательства Итого долгосрочные обязательства 0.0 171.3 60.8 4.0 1.2 237 0.0 266.1 71.5 1.6 0.2 339 0.0 293.8 84.1 1.6 0.2 380 0.0 293.8 98.8 1.6 0.2 394 0.0 264.4 116.2 1.6 0.2 382 0.0 238.0 136.6 1.6 0.2 376 0.0 214.2 160.6 1.6 0.2 377 0.0 192.7 188.8 1.6 0.2 383 0.0 173.5 222.0 1.6 0.2 397 0.0 156.1 261.0 1.6 0.2 419 475 526 558 574 565 570 577 590 614 650 Уставной капитал Добавочный капитал Выкупленные собственные акции Прочие резервы Нераспределенная прибыль Доля миноритарных акционеров Итого капитал 6.9 1837.3 0.0 825.1 446.2 29.6 3145 6.9 2190.7 -995.6 279.7 1603.4 32.4 3118 6.9 2190.7 0.0 279.7 1787.5 32.4 4297 6.9 2190.7 0.0 279.7 1967.8 32.4 4478 6.9 2190.7 0.0 279.7 2155.1 32.4 4665 6.9 2190.7 0.0 279.7 2442.5 32.4 4952 6.9 2190.7 0.0 279.7 2828.7 32.4 5338 6.9 2190.7 0.0 279.7 3262.3 32.4 5772 6.9 2190.7 0.0 279.7 3777.3 32.4 6287 6.9 2190.7 0.0 279.7 4485.1 32.4 6995 Итого капитал и обязательства 3620 3644 4887 5084 5262 5554 5948 6395 6933 7677 Баланс, млн. долл. Активы Всего активы Капитал и обязательства Итого обязательства Источник: данные компании, оценки Собинбанка 17.09.2007 Расчет ДДП Полюс Золото 40 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E Выручка 473.2 734.6 811.0 844.4 925.3 1273.7 1492.3 1680.5 1982.7 2445.1 2917.8 3058.8 EBITDA 169.7 298.2 326.8 315.6 291.4 452.3 607.0 684.8 834.9 1123.2 1410.0 1411.0 Рентабельность EBITDA 35.9% 40.6% 40.3% 37.4% 31.5% 35.5% 40.7% 40.7% 42.1% 45.9% 48.3% 46.1% Изменения в оборотном капитале -27.4 -20.5 -9.0 -21.7 -93.5 -58.7 -50.5 -81.1 -124.1 -126.9 -37.9 0.0 Ден. средства от оп. деятельности (OCF) 142.3 277.7 317.9 293.8 197.9 393.6 556.5 603.7 710.8 996.3 1372.2 1411.0 Капитальные затраты -140.8 -261.9 -370.0 -522.7 -355.6 -439.5 -507.8 -457.6 -146.9 -147.6 -148.4 -149.1 Отток ден. средств на оплату налогов -45.6 -89.9 -31.1 -53.4 -40.3 -40.6 -31.1 -54.9 -69.3 -84.4 -100.6 -126.2 Свободный денежный поток до выплаты процентов (FCF to Firm) -44.1 -74.1 -83.2 -282.3 -198.1 -86.5 17.6 91.2 494.6 764.3 1123.2 1135.7 0.0 -74.1 -83.2 -282.3 -198.1 -86.5 17.6 91.2 494.6 764.3 1123.2 1135.7 10.3% 10.3% 10.3% 10.3% 10.3% 10.3% 10.3% 10.3% 10.3% 10.3% 10.3% 10.3% 1.0 1.0 1.0 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 1.00 1.00 1.00 0.91 0.82 0.75 0.68 0.61 0.56 0.50 0.46 0.41 -74.1 -83.2 -255.9 -162.8 -64.5 11.9 55.9 274.7 384.8 512.8 470.1 Свободный денежный поток Ставка дисконтирования Ежегодный коэффициент дисконтир-я Коэффициент дисконтирования Дисконтированные денежные потоки Расчет WACC Расчет справедливой цены акции Безрисковая ставка (Rf) 6.0% Постпрогнозный рост, % Стандартная премия за покупку акций 4.0% WACC, % Коэффициент волатильности РТС 1.25 Чистая приведенная стоимость FCF, млн. долл. Страновая премия за покупку акций (Rm) 5.0% Конечная стоимость, млн. долл. Базовая стоимость капитала 11.0% 5.0 10.30 PV конечной стоимости, млн. долл. 1143.6 22509.1 9316.7 Премия за риски по ликвидности 0.0% Предполагаемая EV, млн. долл. Премия за риски по цикличности 0.0% Чистый долг + миноритарный пакет, млн. долл. -249.6 Прочие премии за риск 1.0% Справедливая стоимость капитала, млн. долл. 10710.0 Стоимость капитала (Re) Стоимость долга (Rd) Ставка налогообложения 12.0% 8.2% 24.0% Справедливая цена акции, долл. 56.18 Текущая цена акции, долл. 42.45 Потенциал роста (снижения) (%) 32.4 -24.4 Отношение долгов к активам 30% Скидка (премия) (%) Отношение капитала к активам 70% Количество акций, млн. WACC 10.30% 10460.4 190.63 Рыночная капитализация, млн. долл. 8085 EV, млн. долл. 7803 Источник: данные компании, оценки Собинбанка 17.09.2007 Полюс Золото 41 Выводы по оценке стоимости акции Анализ чувствительности Для того, чтобы более широко оценить деятельность компании Полюс Золото, состояние фондового рынка России и влияние на компанию динамики цен на золото, мы провели анализ чувствительности, который включал в себя вариации WACC и постпрогнозного роста компании, WACC и постпрогнозной рентабельности EBITDA, а также различные сценарии поведения цены на золото. Таблица чувствительности WACС Постпрогнозный рост 8.8% 9.3% 9.8% 10.3% 10.8% 11.3% 11.8% 6.5% 137.5 109.8 90.6 76.5 65.7 57.2 50.4 6.0% 113.9 94.0 79.3 68.1 59.3 52.2 46.4 5.5% 97.5 82.3 70.7 61.5 54.2 48.1 43.1 5.0% 85.4 73.3 63.8 56.2 49.9 44.7 40.2 4.5% 76.1 66.2 58.3 51.8 46.3 41.7 37.8 4.0% 68.7 60.5 53.7 48.0 43.2 39.2 35.6 3.5% 62.7 55.7 49.8 44.9 40.6 36.9 33.7 Источник: оценки Собинбанка Как мы видим из таблицы, оценка Полюс Золота в большой степени чувствительна к изменению постпрогнозного роста, т.к. большая часть стоимости компании находится в постпрогнозном периоде. При базовом WACC оценки варьируются от 44.9 долл. (-20% от базовой справедливой цены) при 3.5% постпрогнозном росте до 76.5 долл. (+36% от базовой справедливой цены) при 6.5% постпрогнозном росте. При таком существенном влиянии показатель постпрогнозного роста очень важен для компании, и мы уверены, что 5% рост в будущем будет обеспечен. Об том говорят амбициозные планы развития Полюса и исторические данные о развитии других золотодобывающих компаний, а также прогноз роста экономики России. Неудивительно, что изменение WACC оказывает большее влияние на оценку акций компании. При WACC равной 11.8% справедливая цена опускается до 40.2 долл., а при 8.8% поднимается до 85.4 долл. Наша базовая WACC была подсчитана с учетом возможного уровня долговой нагрузки компании, а также средней стоимости привлекаемых денег. В данный момент долговая нагрузка компании минимальна, мы же выбирали WACC, исходя из предположения, что капитал компании будет приведен в оптимальное состояние (т.е. 30% заемных средств к 70% собственных). Следовательно, в данный момент реальный WACC (с учетом низкой долговой нагрузки) составляет примерно 11.75%, что, как видно из таблицы, дает справедливую цену акции в 40.2 долл. Мы считаем, что заимствования неизбежны и со временем компания улучшит структуру своего капитала. Во многом изза неоптимальной структуры капитала оценка компании остается заниженной, ведь использование заемных денег стоит дешевле (8.2%), чем использование акционерного капитала (12%). 17.09.2007 Полюс Золото 42 Постпрогнозная рентабельность EBITDA Таблица чувствительности WACC 8.8% 9.3% 9.8% 10.3% 10.8% 11.3% 11.8% 1.50% 88.5 76.0 66.2 58.3 51.8 46.4 41.8 1.00% 87.5 75.1 65.4 57.6 51.2 45.8 41.3 0.50% 86.4 74.2 64.6 56.9 50.5 45.2 40.7 0% 85.4 73.3 63.8 56.2 49.9 44.7 40.2 -0.50% 84.3 72.4 63.0 55.5 49.3 44.1 39.7 -1.00% 83.3 71.5 62.2 54.8 48.6 43.5 39.2 -1.50% 82.2 70.6 61.4 54.1 48.0 42.9 38.7 Источник: оценки Собинбанка Также мы оценили влияние постпрогнозной рентабельности EBITDA компании в совокупности с изменением WACC. Значение этого параметра для нашей модели равно 46.1% в 2016 году (при 40.3% в 2007 году). Один процент изменения постпрогнозной рентабельности дает примерно 2.5% изменения в оценке справедливой стоимости. В целом, прирост не очень существенный, но с учетом того, что у компании большие планы по построению и оптимизации операционной структуры (значение может быть существенно повышено), рентабельность также играет одну из главных ролей. Справедливая цена долл. Пессимистичный сценарий 48.79 Базовый сценарий 56.18 Оптимистичный сценарий 108.02 Источник: оценки Собинбанка Цена на золото – основной фактор, который определяет справедливую стоимость акции компании. А с учетом того, что золото является единственным производимым товаром компании, этот фактор выходит на первое место. В нашей модели было рассмотрено три сценария поведения цены на золото: пессимистический, оптимистический и базовый. В пессимистический сценарий заложено снижение цен на золото с нынешних 680 долл. за унцию до уровня 590600 долл. в 2010 году, а далее умеренный рост. Базовый сценарий подразумевает небольшое снижение цен к 2010 году до уровня 650 долл. за унцию с последующим умеренным ростом. В оптимистический сценарий заложен рост цен, происходящий в 2005-6-7 годах. Мы считаем наш базовый сценарий довольно консервативным, но тем не менее обоснованным, так как ситуация на финансовых рынках сейчас нестабильная и дальнейшие перспективы того, что бурный рост, происходящий в последние годы, продолжится, неизвестны. Пессимистический сценарий дает справедливую стоимость акции Полюс Золота в 48.79 долл. (+14.9% апсайд), оптимистический – 108.02 долл. (+154% апсайд), базовый – 56.18 долл. (+32.4% апсайд). 17.09.2007 Полюс Золото 43 DCF – оценка Основываясь на наших расчетах по базовому сценарию, стоимость акционерного капитала компании составляет 10 710 млн. долл., следовательно справедливая цена одной акции составляет 56.18 долл., что подразумевает потенциал роста в 32.4% и соответствует рекомендации «ПОКУПАТЬ». Выбранный WACC базируется на доходности в 6.04% российских еврооблигаций с погашением в 2030 году. Для получения окончательного значения к этой доходности были добавлены различные премии за риск: стандартная премия за использование акционерного капитала, страновая премия, премия за короткое время существования компании и т.д. Так у компании практически нет долгов, мы ориентировались на оптимальное соотношение активов к долгу в 70% к 30%. В итоге WACC составил 10.30%. Стоит отметить, что на прогнозный период нашей модели приходится около 10-15% стоимости компании, остальные же 85-90% приходятся на постпрогнозный период. Такое распределение обусловлено тем, что основные денежные потоки, которые принесет компания расположены вне 10летнего периода, рассматриваемого в модели. С одной стороны цена акции строится на ожидании развития и роста, что довольно рискованно, однако, с другой стороны прогнозирование вперед на более длительный срок дало бы рост показателей более заложенных 5%. Это, в свою очередь, значительно повысило бы оценку акций. Таким образом, мы считаем довольно консервативным выбор именно 5%-го постпрогнозного роста при 10-летнем периоде прогнозирования. Оценка методом мультипликаторов Разбивка потенциалов роста(падения) по мультиликаторам 2007 года 140% EV/Запасы 128% 120% 100% 80% 60% 40% 20% EV/Добыча 42% P/E 7% 0% -20% -40% EV/EBITDA EV/S -14% -23% Источник: оценки Собинбанка Кроме DCF оценки нами была проведена оценка сравнительным методом или методом мультипликаторов, которая была приведена ранее. К стандартным мультипликаторам P/E, EV/EBITDA и EV/S были также добавлены два отраслевых – EV/Добычу и EV/Запасы. На наш взгляд эти два коэффициента помогают более точно определить справедливую цену акции с учетом специфики операционной деятельности. На текущих уровнях акции Полюс Золота торгуются с коэффициентами 2007E P/E 34.19 при среднем по отрасли у мировых аналогов из промышленно развитых стран 36.59; 2007E EV/EBITDA 22.62 при среднем в 17.50; 2007E EV/S - 9.12 при среднем 7.80. По 2007E EV/Добычу Полюс торгуется на уровне 6089 при среднем 8637, а по 2007E EV/Запасы - 146 при среднем 332. Большие апсайды по производственным мультипликаторам наглядно отражают наше мнение о том, что привлекательность компании лежит в области дальнейшего развития и роста. Средневзвешенный апсайд по всем коэффициентам составляет 31%, что дает справедливую цену в 54.11 долл. за одну акцию компании. Несмотря на то, что данный метод дал схожие результаты, мы берем за основу результаты, полученные с помощью DCF-модели, а эти результаты оцениваем, как подтверждение интервала, в который попала справедливая цена из нашей DCF-модели. C учетом всего вышесказанного мы рекомендуем «ПОКУПАТЬ» акции компании Полюс золото. Справедливая цена – 56.18 долл. за акцию. 17.09.2007 Полюс Золото 44 Приложение В данном приложении приведено краткое описание компаний, которые были использованы нами для проведения сравнительного анализа методом рыночных мультипликаторов. Полиметалл Полиметалл млн. долл. Страна Россия 2007Е 336 173 82 Продажи EBITDA Чистая прибыль Полиметалл является компанией по добыче драгоценных металлов - золота и серебра. Компания самостоятельно осуществляет весь комплекс работ по освоению рудных месторождений – от проведения геологоразведочных работ до эксплуатации. Основана компания в 1998 году Группой компаний «ИСТ». Является крупнейшим производителем серебра в России. Lihir Gold Limited Lihir Gold Limited млн. долл. Страна Продажи EBITDA Чистая прибыль Папуа Новая Гвинея 2007Е 495 206 118 Peter Hambro Mining млн. долл. Страна Продажи EBITDA Чистая прибыль Великобритания (Россия) 2007Е 176 85 47 Компания расположена в Папуа Новой Гвинее и разрабатывает одно большое месторождение – Лихир. Тем не менее, компания является одним из лидеров тихоокеанского региона (не считая австралийских компаний). Выручка в 2006 году составила 310 млн. долл., рыночная капитализация – 4.3 млрд. долл. Peter Hambro Mining Plc Британская Peter Hambro Mining Plc. осуществляет в России более 13 проектов по добыче и разведке драгметаллов. По итогам 2006 года среди российских компаний компания заняла 2 место по добыче золота. Основной актив Peter Hambro Mining Plc. - ОАО "Покровский рудник", которое ведет освоение месторождения Покровское с прилегающими к нему месторождениями (в том числе Пионер, Рудное и др.). Kinross Gold Corporation Kinross Gold Corporation млн. долл. Страна Канада 2007Е 1130 440 214 Продажи EBITDA Чистая прибыль Newcrest Mining Ltd млн. долл. Страна Продажи EBITDA Чистая прибыль Австралия 2007Е 1323 480 130 Goldcorp Inc млн. долл. Страна Продажи EBITDA Чистая прибыль Канада 2007Е 600 319 128 Источник: Bloomberg Одна из ведущих канадских золотодобывающих компаний, оперирующая шахтами, расположенными в Канаде, США, Бразилии, Чили и России. За 2006 год выручка составила около 900 млн. долл., а рыночная капитализация 7.1 млрд. долл. Newcrest Mining Ltd Одна из старейших австралийских золотодобывающих компании с бизнесом, сосредоточенным, в основном, на территории Австралии. Является лидером на внутреннем рынке. Продажи компании в 2006 году составили 1.7 млрд. долл., а рыночная капитализация около 8.1 млрд. долл. Goldcorp Inc Одна из крупнейших золотодобывающих компании Канады с активами, расположенными по всему миру – в США, Канаде, Аргентине, Мексике, Австралии и т.д. Выручка компании составила в 2006 году 1.7 млрд. долл., рыночная капитализация составляет 16 млрд. долл. 17.09.2007 Полюс Золото 45 Buenaventura Buenaventura млн. долл. Страна Продажи EBITDA Чистая прибыль Перу 2007Е 198 176 118 Лидер золотодобычи в Перу. Активы полностью расположены на территории Перуанской Республики. Кроме золота компания ведет добычу меди, серебра и прочих цветных металлов. За прошедший год выручка компании составила 646 млн. долл., капитализация – 13.5 млрд. долл. Centerra Gold Inc Centerra Gold Inc млн. долл. Страна Продажи EBITDA Чистая прибыль Канада (Киргизия, Монголия) 2007Е 406 120 55 Agnico-Eagle Mines Ltd млн. долл. Страна Продажи EBITDA Чистая прибыль Канада 2007Е 498 290 166 Источник: Bloomberg Основные золотодобывающие активы компании расположены в Средней Азии – месторождение Кумтор в Киргизии и месторождение Бору в Монголии. Компания базируется в Канаде и занимается разработкой low-cost месторождений на постсоветском пространстве. Agnico-Eagle Mines Ltd Компания расположена в Квебеке и является довольно крупным канадским производителем золота. Месторождения, которыми владеет компания, находятся в Канаде, Финляндии и на севере Мексики, причем месторождение ЛаРонде, на котором идет основная добыча компании, является крупнейшим в Канаде. 123022, г. Москва, ул. Рочдельская, д. 15, стр. 56 +7 (495) 725-25-25 АНАЛИТИЧЕСКОЕ УПРАВЛЕНИЕ Начальник аналитического управления Оганесян Тигран Робертович Tigran.Hovhannisyan@sobin.ru Начальник отдела рыночного анализа Разуваев Александр Юрьевич Alexander.Razuvaev@sobin.ru Стратегия и макроэкономика Разуваев Александр Юрьевич Alexander.Razuvaev@sobin.ru Нефть и газ Разуваев Александр Юрьевич Alexander.Razuvaev@sobin.ru Занозин Михаил Юрьевич Mihail.Zanozin@sobin.ru Электроэнергетика Оганесян Тигран Робертович Tigran.Hovhannisyan@sobin.ru Селезнев Александр Евгеньевич Aleksandr.Seleznev@sobin.ru Банковский сектор / Forex Пенкина Ирина Игоревна Irina.Penkina@sobin.ru Металлургия / Угледобыча Сосновский Николай Олегович Nikolay.Sosnovskiy@sobin.ru Потребительский сектор Сельскохозяйственный сектор Рынок недвижимости Оганесян Тигран Робертович Tigran.Hovhannisyan@sobin.ru Шелестович Александр Валентинович Aleksandr.Shelestovich@sobin.ru Горбунов Вадим Валентинович Vadim.Gorbunov@sobin.ru Долговой рынок Голбан Юрий Валерьевич Yuriy.Golban@sobin.ru Шелестович Александр Валентинович Aleksandr.Shelestovich@sobin.ru Сосновский Николай Олегович Nikolay.Sosnovskiy@sobin.ru Начальник инвестиционно-банковского управления Злобин Константин Николаевич Konstantin.Zlobin@sobin.ru Отдел торговых операций Митлин Евгений Вячеславович Mitlin_e@sobin.ru Алтухов Павел Владимирович Altukhov@sobin.ru Начальник отдела продаж Кокорев Артем Витальевич Artem.Kokorev@sobin.ru This report is being distributed in the Russian Federation by OAO Sobinbank (the “Bank”), which accepts responsibility for its contents. This report is for your private information, and we are not soliciting any action based upon it. This report is not to be construed as an offer to sell or the solicitation of an offer to buy any security and is specifically not a recommendation to purchase or sell any securities. The information herein has been obtained from, and any opinions herein are based upon, sources believed to be reliable, but we do not represent that it is accurate or complete and it should not be relied upon as such. We accept no liability in relation to the use of this information or any investor activity taken in the securities described herein. Opinions, forecasts and estimates expressed are current as of the date appearing on this report only and are subject to change without notice. We make no representation that we will update the information discussed in this report on a regular basis, or correct any inaccuracies contained herein. We and our affiliates and employees may, from time to time, have long or short positions in, and buy, sell, make a market or otherwise act as principal in transactions in the securities, or derivatives thereof, of companies mentioned herein. Investors should assume that the Bank does, or seeks to do, investment banking business with any of the companies mentioned in this report. This report was prepared by the Bank and may be used by investors in the Russian Federation subject to the laws of the Russian Federation. The Bank is not registered as a broker or dealer with the SEC or NASD in the United States and this report may be distributed in the United States only to persons who by the acceptance hereof confirm that they are a “major U.S. institutional investor” as defined in Regulation 15a-16 of the Securities Exchange Act of 1934. The Bank is not registered with the FSA in the United Kingdom and this report may not be distributed in the United Kingdom to private clients. This report may be distributed to foreign investors in other jurisdictions only to institutional investors to subject to the laws of their home jurisdiction. ОАО «Собибанк»123022, г. Москва, ул. Рочдельская, д. 15, стр. 56 тел./факс: +7 (495) 725 25 25 www.sobinbank.ru mail@sobin.ru
