Равнение на рост российского авторынка

Облигации компании СОЛЛЕРС
У компании в целом положительная кредитная история. Несмотря на то, что
автопроизводитель не допускал дефолта по облигациям (сейчас в обращении находятся
два выпуска общим объемом в 5 млрд рублей), тем не менее в 2009 году СОЛЛЕРС
пришлось договариваться о рефинансировании с одним из своих крупнейших на тот
момент кредиторов – ВТБ.
Причина переговоров с кредиторами – сужение автомобильного рынка, вызванное
кризисом. Напомню, продажи автомобилей СОЛЛЕРСа в 2009 году упали более чем
вдвое по сравнению с годом ранее – с 122,7 тыс. штук до 58,9 тыс. К слову, обвал продаж
на автомобильном рынке РФ в 2009 году оказался наибольшим в мире (-49%), в то время
как у других членов BRIC, Бразилии, Индии и Китая, они выросли на 15-30%.
Причины умеренного спроса на автопродукцию в РФ: мощное снижение доходов
потребителей, а также падение объемов кредитования со стороны банковской системы
РФ из-за финансового кризиса. Отступление продаж закономерно сказалось на
финансовых результатах СОЛЛЕРСа, которые приведены в таблице ниже:
Показатели (млрд
рублей)
2011 (6М)
2010
2009
2008
2007
Выручка
31,55
55,27
34,7
61,6
49,1
EBITDA
2,86
4,27
0,25
5,5
6,2
Чистая прибыль
1,2
-1,24
-5
-0,4
3,37
Общий долг
26,5
24,6
27,2
23,2
8,65
Чистый долг
22,7
21,5
23,2
22,3
6,65
Чистый долг/EBITDA
4,58
5,04
93
4,05
1,07
Источник: данные СОЛЛЕРСа
В 2011 году компания приближается к докризисным уровням продаж, рассчитывая выйти
на отметку в 105-106 тыс. Между тем, с учетом того, что экономика Евросоюза входит в
рецессию, которая в 2012 году может составить 0,2-0,4% (прогнозы ОЭСР и ЕЦБ), а также
существуют риски распада зоны евро, что значительно усилит падение экономического
роста, считаю, что в 2012 году автомобильный рынок РФ вновь может ждать сужение.
Пока нет оснований полагать, что повторится сценарий 2008 года, когда продажи новых
авто СОЛЛЕРСа упали вдвое, но в случае осложнения ситуации в Европе возрастают
риски замедления российской экономики. Очевидно, что в числе первых снижение
потребительского спроса ощутят автопроизводители, что негативно отразится на их
доходах.
Долговая нагрузка СОЛЛЕРСа по данным на 1 июля 2011 года составляла: общий долг –
26,5 млрд рублей, чистый долг – 22,7 млрд. Соотношение чистый долг/EBITDA
составляет 4,6, что не является не очень комфортным для компании уровнем
(комфортным является уровень в 3). Объем выплат по кредитам и займам в структуре
EBITDA занимает около 30%, что с учетом текущей рыночной конъюнктуры приемлемо.
Выводы: стремительное изменение макроэкономической ситуации может при
самом негативном сценарии лишить компанию до 50% ее выручки. Поэтому
покупать длинные облигации эмитента в текущей ситуации я не рекомендую на
фоне вероятного замедления мировой экономики. Отмечу, что некоторое
замедление динамики продаж началось в ноябре 2011 года, однако критичным оно
не является, и, полагаю, компания сможет без особых проблем обслуживать свои
короткие долговые обязательства. В этой связи рекомендую к покупке бонды
СоллерсБО-2 с представлением их к оферте 2 мая 2012 года.