Что выявил кризис – цены на коммодитиз упали, а
advertisement
Информационно-аналитические материалы Драгоценные металлы и инвестиционный спрос М. А. Гегина, начальник Управления операций с валютными резервами и драгоценными металлами Департамента операций на финансовых рынках Банка России 5 февраля 2009 г. крупнейший в мире биржевой инвестиционный фонд (категории ETF – Exchange Trade Fund) SPDR Gold Trust, акции которого котируются на Нью-Йоркской фондовой бирже NYSE (известный также как GLD), объявил, что объем золота в его активах достиг 859,5 т, увеличившись за один торговый день на 6,12 т. В этот же день другой биржевой инвестиционный фонд Gold Bullion Securities (котирующийся в Лондоне и известный как GBS) увеличил объем своих золотых активов на 4,13 т. 13 февраля общий объем золотых авуаров восьми крупнейших ETF составил 1433 т. Если сравнивать эту цифру с размерами золотых запасов развитых стран и международных финансовых организаций, то складские запасы этих фондов займут шестое место в мире (после США – 8133 т, Германии – 3412 т, МВФ – 3217 т, Франции – 2509 т и Италии – 2452 т) 1 . При этом более серьезным, по мнению аналитиков, является тот факт, что увеличение за месяц составило 239 т, что является очень значительным по сравнению с ростом 180 – 310 т в год в течение предыдущих трех лет 2 . Столь высокий интерес к золоту со стороны инвесторов практически все ведущие аналитики объясняют усиливающимися опасениями по поводу дальнейшего развития финансового кризиса и возможных последствий от предпринимаемых правительствами мер по спасению банков. Золото расценивается как актив-убежище в условиях невозможности противостоять экономической ситуации (которая признана наихудшей со времен Великой депрессии) методами традиционной денежно-кредитной политики и неопределенности относительно результатов от предпринимаемых прежде всего американскими властями мер. Вопрос о причинах «болезни» современной экономики и оставшихся возможностях хоть как-то «сохранить сбережения» волнует людей на самых разных уровнях. Факты обсуждения этих вопросов в самых высоких кругах дают населению дополнительный 1 Данные Мирового совета по золоту (World Gold Council) за декабрь 2008 г., www.gold.org 2 Reuters, UBS, www.exchangetradedgold.com 20 повод для беспокойства и усиления тезаврационного спроса. Структура этого спроса обусловлена во многом тем, что тезавраторы представляют самые различные социальные слои общества с разными уровнями доходов – от крупных инвесторов до розничных покупателей мерных слитков и монет. В последние десятилетия под тезаврацией принято понимать концентрацию драгоценного (благородного) металла вне государственного сектора с целью накопления и страхования от убытков и потерь вследствие обесценения бумажных (кредитных) денег. В преддверии Ямайской валютной системы французский экономист Э. Шанель писал, что золото остается высшей формой денег, не подверженной, как по крайней мере представляется, превратностям времени, капризам людей. Весь мир в замешательстве обращается к нему, когда ухудшается национальная или международная экономическая и политическая ситуация. Вот причина, по которой оно играет роль барометра или индикатора трений в экономических системах… 1 . Представляется интересным то, что именно кризисные годы Бреттонвудской валютной системы были отмечены внушительными объемами приобретения монет и слитков благородных металлов частными держателями США. По сведениям Gold Statistics & Analysis, тезаврационные накопления золота увеличились в 1976 г. на 93 т, в 1977 г. – на 177 т, в 1978 г. – на 250 т 2 . С одной стороны, этому способствовала либерализация законодательства США и ряда других стран, позволившая частным лицам свободно покупать и владеть золотом. Но, с другой стороны, этому должна была противостоять юридическая демонетизация золота, закрепленная принятием в 1976 г. на Ямайской сессии Временного комитета МВФ второй поправки к учредительному соглашению МВФ, в результате которой из устава МВФ были изъяты положения, закреплявшие за золотом роль всеобщего эквивалента, базы паритетов и средства окончательных расчетов между странами, и был узаконен 1 См.: C h a n e l E. L`or. – Paris: Denoel, 1974. – P.15. Gold Statistics & Analysis. – 1978. – Op. cit. – Table VIII-E. 2 ДЕНЬГИ И КРЕДИТ • 3/2009 Информационно-аналитические материалы режим плавающих валютных курсов. Несмотря на это совокупный тезаврационный спрос, включая тезаврацию слитков в 1974 – 1983 гг., составлял в среднем 677 т, демонстрируя колебания от 452 т в 1975 г. до 1043 т в 1979 г. 1 . Очевидно, что причины активности инвесторов в этот период были те же самые: кризис валютной системы, энергетический кризис, политическая напряженность, а также неопределенность, заставляющая людей обращаться к активу-убежищу. Несомненно и то, что юридическая демонетизация золота, произошедшая буквально одномоментно в Кингстоне (Ямайка), и усилия США по ослаблению позиций золота и соответственно продвижению роли доллара в мировом хозяйстве не смогли в одночасье изменить психологический настрой населения, обусловленный во многом исторической ролью золота в денежно-валютной системе. То, что золото не одно тысячелетие выполняло функцию денег, и те физические его свойства, которые в свое время выдвинули его на роль денег, объясняют факт сохранения его инвестиционной привлекательности. Рост частных инвестиций в золото в эти годы происходил параллельно с продажами золота органами денежно-кредитного регулирования. В 1975 – 1979 гг. США проводили продажи золота из своих государственных запасов. В этот период одним из направлений выхода из сложной экономической ситуации для США было фактическое построение Ямайской валютной системы и закрепление господствующей роли доллара как основной (мировой) резервной валюты. Цели правительства США при продаже своих золотых резервов можно сформулировать как: 1) оказание давления на цену драгоценного металла и поддержание курса доллара; 2) ослабление инфляционных тенденций в стране, поскольку продажи золота частным лицам частично извлекают из обращения излишки денежной массы; 3) улучшение состояния своего платежного баланса и подтверждение желания Соединенных Штатов продолжать процесс ликвидации международных денежных функций золота. За указанный период на публичных продажах было реализовано 530,4 т металла 2 . США не единственная страна, которая продавала в то время золото из своих резервов. Некоторые другие недобывающие страны были также вынуждены по разным причинам продать часть золота из резервов. Но причины эти нельзя однозначно определить как следование обозначенной США политике демонетизации. Обычно продажи золота развитыми странами имеют определенный психологический эффект – «ценность золота падает», так как развитая страна сокращает его объем или долю в своих резервах, а значит, оно теряет свою связь с деньгами. Однако при этом необходимо иметь в виду, что продажи золота 1 Подсчитано по: Consolidated Gold Fields Ltd. – London: Gold 1980. – P. 23; Gold 1982. – P. 32; Gold 1979. – P. 16; Gold 1983. – P. 11, 24; Gold 1984. – P. 27. 2 IMF Survey. – Washington. – 1975 – 1979. центральными банками с целью использовать полученные от его реализации средства на сокращение дефицитов платежных балансов, получение международных займов, поддержание курса национальной валюты и другие – есть свидетельство использования его «по назначению», т. е. для поддержания внешней ликвидности и стабилизации своей финансовой системы, что соотносится с целями международных резервов как таковых. Несколько в ином свете представляются операции с золотом Международного валютного фонда. С установлением Ямайской валютной системы золотой запас самого МВФ был сокращен примерно на одну треть: половину этого объема (777,6 т) Фонд возвратил странам-членам по цене 35 СДР за унцию пропорционально их квотам; половину продал на аукционах (разница между ценой продажи и прежней «официальной» ценой предназначалась для создания Доверительного фонда – Trust Fund в рамках МВФ, который бы предоставлял льготные кредиты развивающимся странам с низким доходом). Часть золота была продана на аукционах. Аукционы проводились в период с июня 1976 г. по май 1980 г. Всего состоялось 45 аукционов, цена предложения на которых колебалась в пределах от 108 до 718 дол. за тройскую унцию, и средняя (арифметическая) цена продаж золота составила 246 дол. 1 Тот факт, что аукционы проводились непосредственно в период становления новой валютной системы, свидетельствует о превалировавшем в тот период мнении о предстоящем скором переходе золота в категорию обычного товара. В целом период 1974 – 1983 гг. (подготовка, формирование и становление Ямайской валютной системы) характеризовался не только продажами золота официальным сектором, параллельно производилось и пополнение золотовалютных резервов за счет приобретения золота. Операции этого периода выглядели следующим образом (значение со знаком «минус» обозначает нетто-покупки) 2 : Таблица Год 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 Объем продаж (т) 20 9 58 269 362 544 –230 –276 –98 119 1 К у з н е ц о в В. С. Международный валютный фонд и мирохозяйственные связи. – М.: Российская политическая энциклопедия (РОССПЭН), 2001. 2 Подсчитано по: Consolidated Gold Fields Ltd., London: Gold 1979. – P. 16; Gold 1980. – P. 23; Gold 1982. – P. 32; Gold 1983. – P. 11, 24; Gold 1984. – P. 27. ДЕНЬГИ И КРЕДИТ • 3/2009 21 Информационно-аналитические материалы В последовавшие годы стабилизации новой валютной системы и экономического подъема в развитых странах интерес к золоту как к объекту инвестиций несколько ослаб. Сильный тезаврационный спрос был стабилен только в странах Востока. В это же время сформировался, эволюционировал и успешно функционирует хорошо организованный мировой рынок драгоценных металлов. Активными участниками рынка драгоценных металлов являются банки: как крупнейшие банковские холдинги, так и более мелкие финансовые институты. На этом рынке используется набор инструментов, являющихся универсальными для валютно-финансового сектора: обезличенные металлические счета, срочные депозиты, сделки купли-продажи, исполняющиеся аналогично валютным: путем перечисления по счетам. Производные финансовые инструменты, обращающиеся на этом рынке (форвардные, фьючерсные, опционные контракты), широко применяются как на финансовых, так и на товарных рынках. Эта универсальность инструментария позволяет, во-первых, поддерживать широкую клиентскую базу, а во-вторых, классифицировать драгоценные металлы как часть и товарных, и финансовых рынков. Центральные банки также стали активными участниками этого рынка, выступая в качестве продавцов драгоценных металлов, а также размещая их (преимущественно золото) в срочные депозиты. В 1990-е гг. ряд центральных банков сократил объем своих золотых запасов с целью регулирования платежных балансов и оптимизации структуры золотовалютных резервов. Золото центральных банков европейских стран было также продано для сокращения дефицита бюджета в этих странах и достижения ими параметров соответствия Маастрихтским соглашениям. В это время среди аналитиков рынка преобладало мнение, что демонетизация золота будет продолжаться и это неизменно окажет негативное влияние на инвестиционный спрос. На фоне господствующих позиций доллара в мировой финансовой системе вытеснение золота из валютно-финансовой сферы представлялось вполне реальным. В 1999 г. Международный валютный фонд для финансирования расширенной долговой Инициативы ХИПК – помощи бедным странам с высоким уровнем задолженности (Heavily Indebted Poor Countries – HIPC) произвел переоценку части своего золотого запаса. Золото на балансе Фонда учитывается по исторической стоимости 35 СДР за тройскую унцию. Переоценка его относительно рыночной цены позволила бы сформировать существенную балансовую прибыль. Решение о переоценке было принято под давлением стран-участниц и прежде всего США, противостоявших предложению о продаже части запаса (порядка 155 т). Учитывая то, что проведение простой переоценки противоречит Статьям соглашения (уставу) Фонда, было решено провести так называемые «внерыночные» операции типа «своп» в объеме почти 22 13 млн унций. С декабря 1999 г. по апрель 2000 г. было проведено семь трансакций с Бразилией и Мексикой, в ходе которых эти страны покупали золото у Фонда по рыночной цене и затем этим же золотом и по той же цене расплачивались по своим обязательствам перед МВФ. В результате проведенных операций две страны погасили долги Фонду, а МВФ за счет переоценки золота смог увеличить свои активы 1 , которые затем были инвестированы, а доход от инвестиций поступил в специальный Доверительный фонд для реализации Инициативы ХИПК. Решение о непроведении продаж золота МВФ в 1999 г. имело позитивное значение для рынка драгоценных металлов, так как цена золота в этот период неуклонно снижалась, достигнув 15-летнего минимума – 252 дол. США за тройскую унцию. С другой стороны, продажа золота Фондом в тот период была бы расценена населением как усиление процесса демонетизации и ослабления его связи с финансовым рынком. Другим важным фактором для рынка драгоценных металлов стало подписание в 1999 г. Вашингтонского соглашения центральных банков, ограничивающего объемы и сроки продаж золота из госсектора. В 2004 г. это соглашение было продлено. Несмотря на то, что общие объемы продаж золота странамиучастницами (порядка 400 т в год по первому Соглашению и до 500 т в год по второму Соглашению) были практически такими же, как и до подписания Соглашений, провозглашение странами-участницами того, что «золото будет оставаться важным элементом мировой валютной системы» 2 , имело решающее значение. Доверие к золоту стало восстанавливаться. Драгоценные металлы (уже не только золото, но и серебро, платина и палладий) все больше становятся объектом интереса инвесторов. С начала ХХI в. на рынке драгоценных металлов становятся все более популярными биржевые инвестиционные фонды. Исторически первые ETF были индексными и обеспечивались акциями, которые покупали фонды в пользу клиентов. Инвесторы же в свою очередь покупали акции фондов, которые торговались как акции обычных котируемых на бирже компаний. Затем были запущены ETF на товарных рынках, открывающие самый простой путь инвестирования средств в такой, например, актив, как золото без необходимости самому держать и хранить его в физической форме. ETF, обеспеченные золотом, были запущены одними из первых. В настоящее время ETF, обеспеченные золотом, котируются на десяти фондовых биржах по всему миру. В 2007 г. в Лондоне и Цюрихе было запущено по два ETF, обеспеченных складскими запасами платины и палладия. Все эти фонды работают по одному и тому же принципу, они на 100% подкреплены физиче- 1 Интерфакс: МВФ завершил операцию по переоценке золота из резервов. – 10 апреля 2000 г. 2 www.gold.org ДЕНЬГИ И КРЕДИТ • 3/2009 Информационно-аналитические материалы ским металлом, который не может быть продан или размещен на рынке. В марте 2008 г. в Лондоне был запущен фонд, акции которого подкреплены не платиной в физической форме, а фьючерсными контрактами. Он позволяет инвесторам играть на краткосрочных изменениях цены металла, однако вряд ли может иметь существенное влияние на рынок физического металла и не может быть в полной мере расценен как собственно инвестиционный инструмент. Инвестиционный спрос на платину и палладий резко подскочил в 2007 г. – с 1,2 т до 5,2 т и с 1,5 т до 8 т соответственно. Это показало наличие серьезного интереса со стороны фондов и частных лиц (мелких инвесторов) в нынешних рыночных условиях. Запуск этих фондов обеспечил некоторым новым категориям инвесторов возможность инвестирования в металлы платиновой группы. Ранее инвесторами на этом рынке выступали в основном крупные инвестиционные фонды, операции которых зачастую дестабилизировали рынок. Мелкими и средними инвесторами выступали в основном тезавраторы из Японии, многие из которых делали свои вложения еще в 1980-е годы. Интерес инвесторов к серебру, платине и палладию многие объясняют вниманием к активам товарного рынка, возникшим, во-первых, на волне роста потребления основных сырьевых товаров развивающимися странами и последовавшим ростом цены, а во-вторых, на фоне нараставшего «долларового навеса». При этом большинство аналитиков считает, что резкое повышение цены золота в первой половине 2008 г. (исторический максимум был достигнут 17 марта на уровне 1023 дол. за унцию) – результат инвестиций в «актив-убежище», а последующее ее снижение – результат выхода крупных инвесторов из этого актива в связи с необходимостью мобилизовать ликвидность при падении фондового рынка. Повышение же цен других драгоценных металлов принято рассматривать как часть процесса повышения цен на весь комплекс сырьевых и энергетических активов, а снижение – как результат расползания финансового кризиса во все области экономики с соответствующим снижением промышленного производства и спроса. И то, и другое отчасти верно, но необходимо иметь в виду и следующее: инвестиционный спрос на сырьевые и энергетические активы удовлетворяется, как правило, через торговлю фьючерсами и другими производными инструментами. Для этого не требуется депонирование базового актива в полном объеме, так как большая часть контрактов не «доживает до исполнения». Более того, характер этих операций не столько инвестиционный, сколько инвестиционноспекулятивный. Какая-то часть инвестиций в драгоценные металлы также осуществляется этим же путем, но, несмотря на то, что влияние биржевых котировок фьючерсов на цены на сырье достаточно ощутимо, в отличие от других «финансово-сырьевых» рынков инструментарий рынка драгоценных металлов и их высокая удельная стоимость дают возможность осуществлять инвестиции непосредственно в сами металлы. И именно это привлекает инвесторов тезаврационного направления. В нынешних условиях население активно приобретает золотые слитки и монеты, а при дефиците таковых – серебряные, платиновые и палладиевые (хотя, возможно, приобретение такого рода активов зависит не только от наличия, но и от социального положения инвестора). По свидетельствам участников рынка, премии к цене золота в мерных слитках в Цюрихе и на некоторых межрегиональных рынках в 2008 г. поднялись в несколько раз. Свидетельством возросшего спроса на монеты из драгоценных металлов является резкий скачок их производства в 2008 г. Так, например, производство золотых монет в 2007 г. составляло 136 т, а в 2008 г. – 254 тонны 1 . В настоящее время на первый план выступают так называемые глобальные риски общественноэкономической формации: рост военной напряженности и террористических угроз; изменения глобальной экономической архитектуры за счет ослабления позиций США; риски в сфере информационных технологий, на которых во многом базируется превосходство мировых экономических лидеров. Все более ясной становится несостоятельность современной мировой валютно-финансовой системы и неспособность ее отвечать требованиям сегодняшнего дня. Системность разразившегося кризиса не оставляет места для сомнения. Как среди лидеров ведущих держав, так и среди представителей крупного капитала и мировой общественности все больше распространяется мнение о необходимости радикального изменения глобального финансового порядка, управления мировым финансовым рынком. С исторической и философской точки зрения такие настроения представляются обоснованными. Однако то, каким должен быть этот порядок, чтобы быть оптимальным, похоже, никто себе до конца не представляет. Поэтому высокая цена золота по-прежнему остается «барометром» мирового экономического «климата». 1 GFMS. – Gold Survey 2008. – P. 105; Вестник золотопромышленника. – № 03 (155): Прайм-ТАСС. – 2 февраля 2009 г. – С. 20. ДЕНЬГИ И КРЕДИТ • 3/2009 23
