СПРОС НАСЕЛЕНИЯ НА ЕВРО: ФАКТОРЫ, ДИНАМИКА И
advertisement
В ФОКУСЕ № 7 (21) 2005 10 Андрей Голиков Директор Казначейства — Директор Управления операций на денежных рынках Сбербанка России, член Совета Совета Национальной валютной ассоциации (НВА) СПРОС НАСЕЛЕНИЯ НА ЕВРО: ФАКТОРЫ, ДИНАМИКА И ПЕРСПЕКТИВЫ (ПО МАТЕРИАЛАМ ВЫСТУПЛЕНИЯ НА КРУГЛОМ СТОЛЕ НА ТЕМУ: «ЕВРО — РУБЛЬ: НОВЫЙ ЭТАП РАЗВИТИЯ ВАЛЮТНОГО РЫНКА РОССИИ», ОРГАНИЗОВАННОГО НВА ПРИ ПОДДЕРЖКЕ ММВБ 12 МАЯ 2005 г.) Когда в 2002 г. единая европейская валюта была введена в наличное обращение, многие эксперты предсказывали, что евро сумеет отвоевать у доллара значительную часть позиций, которые занимает доллар в экономике России. С тех пор прошло более 3 лет и настало время подвести некоторые итоги и оценить дальнейшие перспективы евро в России. Как свидетельствуют данные Сбербанка РФ, в прошедшие годы интерес населения к евро устойчиво рос. Это нашло отражение в увеличении как объема операций с наличным евро, так и доли операций с евро в общем объеме валютообменных операций (рис. 1). КАКИЕ ФАКТОРЫ ОБУСЛОВЛИВАЮТ ТАКУЮ ДИНАМИКУ? Традиционно среди основных факторов спроса на ту или иную валюту выделяют следующие: - инвестиционный, объясняемый стремлением экономических агентов диверсифицировать их портфели финансовых активов в целях минимизации валютных рисков; - спекулятивный, обусловленный стремлением граждан максимизировать доход от принадлежащих им портфелей финансовых активов при изменении валютных курсов в краткосрочном и среднесрочном периоде; - транзакционный, связанный с необходимостью осуществления платежей в данной валюте. НАСКОЛЬКО ЗНАЧИМ КАЖДЫЙ ИЗ ЭТИХ ФАКТОРОВ В ОТНОШЕНИИ СПРОСА НАСЕЛЕНИЯ НА ЕВРО В РОССИИ? Начнем с анализа инвестиционного фактора спроса. Рассмотрим, насколько устойчивы тренды роста активов в евро и как изменяется доля евро в составе валютных активов населения. Как уже отмечалось, величина депозитов физических лиц в евро в Сбербанке России, в отличие от величины депозитов в долларах, 3 последних года демонстрировала стабильно восходящую динамику. При этом средний темп роста депозитов в евро оказался значительно выше темпа роста долларовых депозитов. В итоге евро удалось существенно потеснить доллар в составе валютных депозитов: доля евро в общем объеме валютных депозитов в настоящее время достигла почти 20%. Это свидетельствует о росте популярности европейской валюты среди клиентов Сбербанка России как долгосрочного инвестиционного актива. Обращает на себя внимание устойчивый прирост доли евро в составе валютных депозитов населения: модель линейного тренда описывает 98% динамики данного показателя. Безусловно, рост доли евро в общем объеме валютных депозитов ограничен некоторой точкой насыщения, в которой валютные активы населения будут оптимальным образом диверсифицированы. Представляется, что хотя, такая точка еще не достигнута, она уже достаточно близка. В связи с этим нельзя не отметить, РЫНКИ И ИНСТРУМЕНТЫ % 0 5 10 15 № 7 (21) 2005 20 25 30 35 Рисунок 1. ДИНАМИКА ОБЪЕМА ВАЛЮТООБМЕННЫХ ОПЕРАЦИЙ С ЕВРО В ОБМЕННЫХ ПУНКТАХ СБЕРБАНКА РОССИИ янв апр 2002 2002 июн 2002 окт 2002 янв 2003 апр 2003 июн 2003 окт 2003 янв 2004 апр 2004 июн 2004 окт 2004 янв 2005 месяц, год объем валютообменных операций через обменные пункты (левая ось); доля операций с евро в общем объеме валютообменных операций через обменные пункты; тренд; тренд –1 –2 –3 % –200 –100 0 0 1 100 2 200 3 4 300 Рисунок 2. ДИНАМИКА ИЗМЕНЕНИЯ ПРИТОКА СРЕДСТВ НАСЕЛЕНИЯ ВО ВКЛАДЫ В ДОЛЛАРАХ В СБЕРБАНКЕ РОССИИ янв апр июн окт янв апр июн окт янв апр июн окт янв апр 2002 2002 2002 2002 2003 2003 2003 2003 2004 2004 2004 2004 2005 2005 месяц, год чистый приток средств во вклады в долларах; изменение курса rub/usd –4 % –2 0 0 2 4 50 100 150 200 250 6 Рисунок 3. ДИНАМИКА ИЗМЕНЕНИЯ ПРИТОКА СРЕДСТВ НАСЕЛЕНИЯ ВО ВКЛАДЫ ЕВРО В СБЕРБАНКЕ РОССИИ % –100 –50 что росту привлекательности евро способствовал общий тренд укрепления евро относительно доллара США в последние несколько лет, и нельзя исключить, что при развороте указанного тренда характер динамики спроса экономики на евро претерпит определенные изменения. Несмотря на долгосрочный тренд ослабления доллара, курс евро к доллару в рассматриваемом периоде испытывал значительные кратко- и среднесрочные колебания. При этом они не приводили к каким-либо ощутимым изменениям динамики доли депозитов в евро в общем объеме вкладов населения в иностранной валюте. В связи с этим возникает вопрос: существует ли какая-либо значимая взаимосвязь между конъюнктурой валютного рынка и выбором населением инструмента для инвестирования. Как свидетельствуют расчеты, население, вкладывая средства в долларовые депозиты, чутко реагирует на колебания курса доллара (корреляция притока средств в долларовые вклады с изменением курса USD/RUB равна 0,7). Как видно из рис. 2, обесценение доллара к рублю приводит к оттоку средств клиентов из долларовых вкладов и, наоборот, укрепление доллара стимулирует приток средств в депозиты в долларах. В то же время приток средств на депозиты в евро сам по себе демонстрирует слабо выраженную зависимость от поведения валютных курсов (корреляция с EUR/RUB = –0,3, с EUR/USD = 0,45). Ввиду наличия инвестиционного спроса на евро, обеспечивающего постоянный приток средств в депозиты в этой валюте, можно предположить, что валютные курсы оказывают большее влияние на изменение притока, чем на его абсолютную величину. Корреляционный анализ подтверждает эту гипотезу: если изменение объема вкладов в евро слабо зависит от курсовой динамики, то динамика «второй производной» объема вкладов — изменения чистого притока средств во вклады — сильно коррелирует с динамикой курса USD/EUR (рис. 3) и EUR/RUB (в обоих случаях коэффициент корреляции равен 0,7). Это свидетельствует о том, что колебания спроса на евро относительно тренда в значительной мере объясняются изменением курса евро к доллару. Другими словами, если инвестиционный фактор обеспечивает наличие устойчивого положительного тренда для спроса на активы в евро, то спекулятивный компонент в настоящее время вызывает колебания этого показателя относительно тренда в зависимости от динамики валютных курсов. янв апр июн окт янв апр июн окт янв апр июн окт янв апр 2002 2002 2002 2002 2003 2003 2003 2003 2004 2004 2004 2004 2005 2005 месяц, год изменение чистого притока средств во вклады в евро; По мере насыщения инвестиционного спроса на евро, спекулятивный фактор спроса на евро постепенно возрастает, что подтверждается усилением зависимости динамики объема депозитов в евро от колебаний валютных курсов с течением времени. Так, если в 2002 г. корреляция между изменением объема чистой продажи евро и изменением курса EUR/USD составляла 0,42, то за период 2002—2003 г. она составила уже 0,47 и достигла уровня 0,54 за период с января 2002 г. по апрель 2005 г. изменение курса usd/eur Что касается спроса на наличные евро, то поскольку преобладающая часть покупаемых населением наличных евро вкладывается в депозиты (рис. 6), спрос на наличный евро зависит от динамики валютных курсов аналогичным образом (рис. 4). В частности, корреляция с курсом USD/EUR относительно слабая (0,46). Изменение объема чистой продажи наличного евро в большей степени коррелирует с курсом USD/EUR, чем абсолютный показатель чистой продажи (коэффициент корреляции 0,54 11 8 6 4 2 0 % –4 –2 № 7 (21) 2005 В ФОКУСЕ Рисунок 4. ДИНАМИКА ПОКАЗАТЕЛЯ ЧИСТОЙ ПРОДАЖИ ЕВРО ЧЕРЕЗ ОБМЕННЫЕ ПУНКТЫ В СБЕРБАНКЕ РОССИИ год чистая продажа евро населению; изменение курса usd/eur 0 1 2 3 доходность, % годовых 4 Рисунок 5. ДИНАМИКА ИЗМЕНЕНИЯ ПОКАЗАТЕЛЯ ЧИСТОЙ ПРОДАЖИ НАЛИЧНОГО ЕВРО ЧЕРЕЗ ОБМЕННЫЕ ПУНКТЫ СБЕРБАНКА РОСИИ доходность, % годовых –100 –50 0 50 100 150 200 250 12 янв апр июн окт янв апр июн окт янв апр июн окт янв апр 2002 2002 2002 2002 2003 2003 2003 2003 2004 2004 2004 2004 2005 2005 янв апр июн окт янв апр июн окт янв апр июн окт янв 2002 2002 2002 2002 2003 2003 2003 2003 2004 2004 2004 2004 2005 месяц, год изменение чистой продажи наличного евро; апр 2002 июн 2002 окт 2002 янв 2003 апр 2003 июн 2003 окт 2003 янв 2004 апр 2004 июн 2004 окт 2004 янв 2005 месяц, год чистая продажа евро через обменные пункты; приток евро во вклады Рисунок 7. ДИНАМИКА ТРАНЗАКЦИОННОГО СПРОСА НА ЕВРО янв 2002 апр 2002 июн 2002 окт 2002 янв 2003 апр 2003 июн 2003 окт 2003 янв 2004 апр 2004 месяц, год транзакционный спрос на евро; КАКОВ МОЖЕТ БЫТЬ ОБЪЕМ НАЛИЧНЫХ ЕВРО У НАСЕЛЕНИЯ? изменение курса usd/eur Рисунок 6. ДИНАМИКА ПОКАЗАТЕЛЯ ЧИСТОЙ ПРОДАЖИ ЕВРО ЧЕРЕЗ ОБМЕННЫЕ ПУКТЫ И ПРИТОКА ЕВРО ВО ВКЛАДЫ В СБЕРБАНКЕ РОССИИ янв 2002 против 0,46). Однако уровень корреляции в данном случае является умеренным (рис. 5), что связано с наличием транзакционного спроса, в качестве аппроксимации которого можно рассматривать разность между показателем чистой покупки населением евро и показателем чистым притоком евро во вклады. Транзакционный спрос на наличный евро достаточно волатилен (рис. 7), но средняя его величина практически не меняется со временем. Частично это может быть объяснено развитием банковских карточных продуктов, которые удовлетворяют рост транзакционного спроса на евро. Так, для оплаты товаров и услуг во время заграничных поездок население все больше использует пластиковые карты. Характер сезонности транзакционного спроса на евро требует дополнительного изучения, что станет возможным после накопления статистики за более длительный период, однако имеющиеся данные позволяют предположить наличие сезонного спроса, связанного с периодами летних и зимних отпусков. линейный тренд июн 2004 окт 2004 янв 2005 Его оценкой сверху может служить разность между объемом чистой продажи населению наличного евро через обменные пункты Сбербанка России и объемом средств, внесенных в депозиты в Сбербанке, скорректированная на рыночную долю Сбербанка России. Значение данного показателя составляет порядка 3 млрд. евро. Если сопоставить эту цифру с оборотами туристической отрасли, то с большой долей уверенности можно предполагать, что значительная часть указанной суммы была вывезена населением за границу во время поездок в Европу. Таким образом, объем наличных евро на руках у населения крайне невелик. Для того чтобы cделать окончательные выводы о факторах спроса на евро, необходимо выяснить, являются ли выявленные тенденции общими для всех регионов, поскольку обратное поставит под устойчивость выявленных тенденций. В целом территориальная структура оборота с долларом слабо отличается от структуры оборота с евро: за исключением Дальнего Востока доля евро в оборотах обменных пунктов находится в пределах 15%—25% (рис. 8 и 9). Существующие небольшие отличия объясняются особенностями экономики того или иного региона и не противоречат общим тен- ВЫВОДЫ - Популярность евро, как финансового актива, на фоне долгосрочного восходящего тренда евро к доллару в России устойчиво росла. - Спрос на евро в последние годы носил, главным образом, долгосрочный инвестиционный характер и в меньшей степени зависел от колебаний валютных курсов, чем спрос на доллар. Однако отклонения спроса на евро от долгосрочного тренда во многом объясняются курсовой динамикой. северо-запад 9% сибирь 12% центр 16% дальний восток 8% урал 6% юг 20% москва 29% В ФОКУСЕ Рисунок 8. СТРУКТУРА ОБОРОТА С ДОЛЛАРОМ № 7 (21) 2005 денциям. Аналогичная картина складывается и с региональной структурой депозитов в евро. Следовательно, выявленные на общероссийском уровне тенденции имеют место в большинстве регионов. Вместе с тем, хотелось бы отметить определенные особенности в характере спроса по регионам. Исходя из имеющихся данных, можно сделать вывод о том, что спрос на евро в Москве в большей степени определяется спекулятивными факторами, чем в регионах: если население Москвы сформировало активы в евро за счет традиционных источников сбережений, то одним из наиболее заметных источников доходов населения в евро в отдельных регионах явились компенсации бывшим узникам фашистских концлагерей, и в этих регионах отношение полученных компенсаций к остаткам средств во вкладах составляет более 50%. Рисунок 9. СТРУКТУРА ОБОРОТА С ЕВРО северо-запад 12% сибирь 14% центр 16% урал 10% дальний восток 2% юг 22% москва 24% - Транзакционный спрос на наличный евро в среднем практически не меняется со временем. На данный момент, сложно сделать вывод о характере сезонности этого показателя из-за недостаточности данных, однако имеющаяся статистика позволяет предположить наличие сезонного спроса, связанного с периодами летних и зимних отпусков. - Поскольку значение спекулятивного фактора спроса на евро постепенно возрастает, нельзя исключить, что в случае смены восходящего тренда курса евро среди населения может произойти сокращение инвестиционной привлекательности евро, что в конечном счете может привести к уменьшению спроса на евро или даже сокращению его доли в накоплениях в пользу доллара или рубля. CМОЖЕТ ЛИ ЕВРО ПРОДОЛЖИТЬ СВОЕ НАСТУПЛЕНИЕ НА ДОЛЛАР В ЭКОНОМИКЕ РОССИИ? В итоге нельзя исключить дальнейшего падения евро к доллару, наме- Дальнейшее расширение спроса на евро на внутреннем валютном рынке России, безусловно, во многом будет зависеть от перспектив разви- тившегося в последние несколько месяцев. Вместе с тем, активы в долла- тия экономики США и еврозоны. В настоящее время в США наблюдается рах также не лишены определенных рисков. Стимулирующая бюджетно-на- относительно благоприятная экономическая ситуация на фоне замедления логовая и денежно-кредитная политика в США в 2001-2004 гг. способст- темпов экономического роста и политических проблем в Еврозоне: темп вовала не только повышению темпов экономического роста и оживлению роста экономики США в настоящее время почти вдвое превышает темп фондового рынка, но и к росту потребительских расходов, которые приве- роста экономики Еврозоны. В условиях устойчивого экономического роста ли к резкому увеличению импорта товаров и услуг. Кроме того, высокие ФРС имеет возможность довести процентную ставку до нейтрального диа- цены на энергоносители также способствовали увеличению внешнеторго- пазона (предположительно около 4%). В то же время, ставка рефинанси- вого дефицита США как крупнейшего импортера нефти. В результате отри- рования ЕЦБ, по всей видимости, сохранится на текущем уровне 2% годо- цательное сальдо по счету текущих операций платежного баланса США до- вых, и разрыв между уровнем процентных ставок в США и Еврозоне станет стигло гигантских размеров — около 6% ВВП. Таким образом, дальнейшая ощутимо не в пользу евро. Кроме того, отрицательный исход референдума динамика курса евро к доллару будет зависеть, с одной стороны, от эф- во Франции и Нидерландах по вопросу ратификации конституции Европей- фективности мер Европейского союза по преодолению экономической ского Союза осложняет политическую обстановку в Еврозоне и повышает стагнации и обеспечению политической интеграции его членов, а с дру- валютные риски инвестиций в евро. гой — способности США финансировать свой внешнеторговый дефицит. ДИНАМИКА ОСНОВНЫХ МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИХ ПОКАЗАТЕЛЕЙ США И ЕВРОЗОНЫ Рост ВВП, % за год 2002 USD 1,9 EUR 0,3 2003 USD 3,0 EUR 1,4 2004 USD 4,4 EUR 2,0 2005 (прогноз) USD EUR 3,5 1,5 Баланс счета текущих операций, % ВВП -4,0 0,9 -4,5 0,3 -5,7 0,6 -6,0 0,5 Ставка рефинансирования, % годовых (на конец года) Инфляция, % за год 1,25 2,4 2,75 2,3 1,0 1,9 2,0 2,1 2,25 3,3 2,0 2,1 3,5 3,0 2,0 2,0 Источник: Eurostat, Бюро экономического анализа, Reuters. 13
