Garmin Ltd. - QB Finance

Аналитический отдел
21.08.14
Обзор акций компании Garmin
Название:
Garmin Ltd.
Биржа
NASDAQ
Тикер
GRMN
GPS – навигационные
системы
Сектор
Цена за акцию (20.08.14)
$57.07
$10,8 млрд.
Капитализация:
Целевая цена: (20.08.15)
$46.92
Потенциал падения:
17,8%
«Продавать»
Рекомендация:
График № 1. Динамика цен на акции Garmin
65
60
55
50
45
40
35
30
авг.
окт.
дек.
фев.
апр.
июн.
авг.
Источник: Yahoo.finance
Таблица № 1 Финансовые показатели Garmin
2013
2014E
2015E
2016E
Выручка
($ млрд.)
2,63
2,81
2,66
2,56
EPS ($)
3.1
2.8
2.8
2.7
Источник: Thomson Reuters, прогноз QB Finance
График № 2 Динамика EPS
3,2
3,1
3
2,9
2,8
2,7
2,6
2,5
2013
2014E
2015E
Источник: Thomson Reuters, прогноз QB Finance
2016E
Ltd.
Garmin Ltd. – это американская компания,
которая
занимается
производством
GPSнавигационной техники, эхолотов, часов для спорта, а
также экшн-камер. Финансовые результаты компании
в течение последних 5 лет остаются достаточно
стабильными, однако мы ожидаем ухудшения спроса
на продукцию корпорации за счет конкуренции со
стороны бесплатных приложений для навигации, а
также после выпуска компаниями Apple и Motorola
«умных» часов. Помимо этого, мы считаем, что
линейка экшн-камер Garmin не будет удачной из-за
наличия на рынке лидера GoPro. На этом фоне
ожидается
снижение
инвестиционной
привлекательности бизнеса компании, и поэтому мы
устанавливаем целевую цену на акции Garmin в $46.92
и рекомендуем их «продавать».
Более 14% выручки корпорации в 2013 году
пришлось на продажу часов для фитнеса и другой
электроники для занятий спортом. При этом данный
сегмент оказался самым быстрорастущим: продажи
выросли на 79% г/г во II квартале текущего года. Несмотря
на столь впечатляющие результаты, мы не видим
дальнейшего потенциала роста подразделения по двум
причинам. Во-первых, рост числа приложений для фитнеса
как для операционной системы iOS, так и для Android
создают угрозу значительного снижения спроса на
продукцию
Garmin.
Во-вторых,
корпорация
Apple
планирует выпуск «умных» часов iWatch, что также
создает конкуренцию для Garmin. Презентация часов
может состояться уже 9 сентября этого года, а 4 сентября
представит свою вариацию часов компания Motorola, при
этом ее продукт будет к тому же отличаться круглой
формой, в то время как другие корпорации производят
прямоугольные часы. LG и Samsung уже продают свои
модели Smart Watch. Таким образом, наличие столь
большого количества конкурентов на рынке приведет к
охлаждению спроса на часы производства Garmin,
особенно после презентации Apple, так как продукция этой
корпорации
традиционно
пользуется
высокой
популярностью.
Одним из направлений бизнеса компании
является производство экшн-камер, однако в данном
сегменте уже сложился лидер – корпорация GoPro, Inc.,
которая провела очень успешное IPO в июле. Наличие
столь сильного конкурента, как мы считаем, не позволит
Garmin развить направление по производству экшн-камер.
К тому же существует риск того, что корпорации даже не
удастся окупить все издержки на разработку и запуск
данной линейки товаров, и необходимость поддержки
малоэффективного подразделения приведет к снижению
рентабельности бизнеса корпорации
Основное направление деятельности компании –
это производство навигационного оборудования для
автомобилей, грузовиков и мотоциклов. Ожидается, что
мировой рынок персональных навигационных устройств
сократится в 2014 году на 15–20%, это приведет к падению
финансовых результатов Garmin. Охлаждение спроса на
GPS-навигаторы связано с тем, что автомобилисты все
более активно используют свой смартфон в качестве
навигатора, тем более что появляется много бесплатных
приложений-навигаторов, которые к тому же предлагают и
другие услуги, например, оплату парковки, штрафов.
Помимо этого, многие автомобили уже идут со встроенным
навигационным оборудованием, а корпорация BlackBerry
планирует вскоре занять нишу программного обеспечения
для автомобилей. Учитывая, что почти половина выручки
компании приходится на GPS-навигаторы для наземного
транспорта, снижение продаж по данному направлению
очень серьезно отразится на бизнесе Garmin в целом. На
данный момент три направления деятельности компании,
на которые приходится 68% выручки, стагнируют. В них
входит производство GPS-навигаторов, электроники для
активного отдыха, а также эхолотов, картплоттеров и
другого оборудования для морского транспорта. При этом
единственное быстрорастущее подразделение – часы для
фитнеса - необратимо сбавит темпы роста, когда
конкуренция на рынке увеличится. Мы считаем, что на
столь концентрированном рынке Garmin не удастся
удержать свои позиции, что приведет к снижению
инвестиционной привлекательности компании.
График № 3 Структура продаж Garmin
10%
9%
Море
13%
13%
Авиация
12%
Фитнес
19%
15%
14%
Активный отдых
Описание бизнеса компании
50%
Авто
45%
0%
10%
20%
2Q 2013
30%
40%
50%
60%
2Q 2014
Источник: данные Garmin
Таблица № 2 Конкуренты Garmin
Название
Страна
Капитализация
Чистая
прибыль*
Выручка*
TomTom NV
Нидерланды
1,7
0,03
1,3
Apple Inc.
США
594
37
171
Trimble
Navigation
Limited
США
8,8
0,2
2,3
Motorola
Solutions Inc
США
15,3
1,1
8,7
Nokia
Corporation
Финляндия
30,1
0,02
15
*За 2013 год
Источник: google.finance, данные компаний
Продукция: Наибольшая доля продаж компании
приходится на подразделение по производству GPSнавигаторов, однако она постоянно сокращается. За один
год снижение составило 5 п.п., и во II квартале 2014 доля
продаж навигаторов опустилась до 45%. При этом
корпорация также ожидает дальнейшего падения доходов
от данного направления в 5-10% за весь 2014 года. Самое
быстрорастущее направление – это производство
устройств для фитнеса, выручка от которого подскочила во
II квартале на 79% г/г. Доля этого направления в общей
выручке корпорации выросла с 12% во II квартале 2013
года до 19% во II квартале текущего года. Но даже с
учетом столь значительного улучшения результатов
подразделения по производству часов и других устройств
для фитнеса на данное направление приходится менее
20% продаж корпорации, поэтому оно не сможет и дальше
значительно
влиять
на
финансовые
результаты
корпорации в целом. Во II квартале 2014 года 22% продаж
Garmin пришлось на производство навигационных и других
систем для авиа- и морского транспорта. По данным
направлениям компания имеет уже давно установленные
и стабильные партнерства, однако дальнейшего роста
финансовых показателей не ожидается, так как сегмент
достаточно насыщенный.
Конкуренты: Garmin ведет свой бизнес в
высококонкурентной среде. По направлению GPSнавигаторы основной конкурент компании – это
голландская TomTom, которая, помимо персональных
навигационных устройств, также производит часы для
спорта. Серьезную конкуренцию для Garmin также
представляют Apple, Samsung, LG, Motorola и частная
компания Pebble. Мы также видим огромную угрозу для
Garmin со стороны гиганта интернет-отрасли Google.
Революционные технологии, используемые в очках Google
Glass, могут сделать ненужным использование как
«умных» часов, так и GPS-навигаторов. К тому же
серьезным недостатком компании является отсутствие
конкурентного преимущества, которое бы делало
продукцию Garmin отличной от аналогов.
Анализ финансовых показателей
компании
Таблица № 3 Отчет о прибылях и убытках ($ млн.)
3Q 2013
4Q 2013
1Q 2014
2Q 2014
Выручка
644
760
583
778
Себестоимость
291
365
252
333
Издержки
201
222
210
226
EBITDA
152
191
139
238
Операционная
прибыль
152
172
120
219
Чистая прибыль
188
164
119
182
25,1%
23,8%
30,6%
22,6%
20,6%
28,1%
21,6%
20,4%
23,4%
Рентабельность по
23,6%
EBITDA
Рентабельность по
23,6%
операционной
прибыли
Рентабельность по
29,2%
чистой прибыли
Источник: данные Garmin
Таблица № 4 Бухгалтерский баланс ($ млн.)
3Q 2013
4Q 2013
1Q 2014
2Q 2014
Активы
4823
4880
4739
4742
Оборотные активы
2445
2596
2387
2497
Внеоборотные
активы
2379
2284
2351
2245
Обязательства
1266
1220
987
1261
Краткосрочные
обязательства
974
905
697
969
Долгосрочные
обязательства
292
315
290
292
Источник: данные Garmin
Таблица № 5 Отчет о движении денежных средств ($ млн.)
3Q
2013
4Q
2013
1Q
2014
2Q
2014
Денежный поток по
операционной деятельности
217
150
71
164
Денежный поток по
инвестиционной
деятельности
-229
85
4
152
Денежный поток по
финансовой деятельности
-8
-123
-118
-217
Чистое изменение денежных
средств
-15
110
-42
98
Сумма денежных средств на
конец периода
1069
1179
1137
1235
Свободный денежный поток
204
136
55
143
Источник: данные Garmin
Отчет о прибылях и убытках: Выручка Garmin
демонстрирует неустойчивые темпы роста на протяжении
последнего года. Однако годовой прирост финансовых
показателей остается стабильным за счет высокого спроса
на часы для спорта. Несмотря на рост продаж, чистая
рентабельность бизнеса компании снижается: она
равнялась 23,3% в 2013 году, а в I полугодии 2014 года уже 21,9%. Это связано с необходимостью поддерживать
подразделения, не приносящие высоких доходов.
Например, производство экшн-камер оказалось не очень
успешным, так как на рынке уже сформировался лидер в
данном сегменте. К тому же почти половина выручки
корпорации приходится на стагнирующее подразделение
GPS-навигаторов. Рентабельность компании остается пока
на достаточно высоком уровне, но мы считаем, что
следует ожидать ее снижения, так как высокая
конкуренция на рынке вынудит Garmin снизить цену на
свою продукцию, а также увеличить расходы на
продвижение.
Бухгалтерский баланс: Структура и динамика
основных разделов бухгалтерского баланса компании
остаются стабильными. Это связано с тем, что ее бизнес
уже достаточно зрелый и корпорация не меняет
значительно своей стратегии развития. Все бизнеспроцессы Garmin налажены, и компания не прибегает к
заимствованиям. На этом ее фоне финансовое положение
не изменяется. Мы видим в этом определенную угрозу, так
как стабильно развивающаяся в течение долгого времени
корпорация не готова к изменениям во внешней среде,
которые ее ожидают. Значительно расширить долю на
рынке компании может позволить только выпуск
инновационных продуктов, которые не имеют аналогов на
рынке, однако таких разработок у Garmin пока нет.
Отчет о движении денежных средств: Анализ
данного вида финансовой отчетности свидетельствует о
том, что корпорации пока удается успешно реализовывать
свою текущую стратегию. Наличие значительного объема
денежных
средств
позволит
Garmin,
в
случае
необходимости,
инвестировать
в
развитие
своих
технологий и новую продукцию. Однако на данный момент
корпорация не склонна к модернизации своего бизнеса, на
выход в новые быстрорастущие сегменты и покупку
инновационных компаний.
Вывод: Анализ финансовой отчетности Garmin
свидетельствует о ее стабильном и устойчивом развитии,
однако такая инертность и неактивность, по нашему
мнению, станет серьезной угрозой для дальнейшего
развития компании. Мы считаем, что отсутствие активной
и инновационной стратегии, направленной на завоевание
новых ниш и рынков сбыта, будет способствовать
ослаблению рыночных позиций Garmin. На этом фоне
следует ожидать ухудшения рентабельности бизнеса
корпорации и снижения темпов роста ее финансовых
результатов.
Прогноз
Таблица № 6 Рыночные мультипликаторы на 2015 год
Garmin
Сектор
P/E
19.73
19.75
P/S
4.06
2.89
P/EBITDA
15.87
12.37
EV/Sales
3.54
2.67
EV/Book value*
1.98
1.78
P/Free cash flow*
20.09
24.7
Чистый долг/EBITDA
-
-
Чистый долг/активы*
-
-
Чистая рентабельность
20,6%
15,3%
Рентабельность
операционной прибыли
23,7%
20,7%
Рентабельность по EBITDA
25,6%
23,8%
*на конец 2Q 2014 год
Источник: Thomson Reuters, данные компаний, finviz.com
Таблица № 7 Прогноз финансовых показателей
2014E
2015E
Выручка ($ млрд.)
2,81
2,66
EPS ($)
2.8
2.8
Источник: прогноз QB Finance
График № 4 Динамика цен на акции Garmin
65
60
$63
$56
55
$47
50
45
40
35
окт. дек. фев. апр. июн. авг. окт. дек. фев. апр. июл.
Источник: Прогноз QF Finance, yahoo.finance
QB Finance LLC
Адрес: 123317, Москва, Пресненская набережная 8, ММДЦ
"Москва-Сити", МФК "Город Столиц", 12 этаж
www.qbfin.ru
Мадина Абаева
Аналитик
Данный материал и содержащиеся в нём сведения предназначены исключительно для клиентов ООО
«Кьюби Финанс, носят исключительно информативный характер и не могут рассматриваться ни как
приглашение или побуждение сделать оферту, ни как просьба купить, или продать ценные бумаги/другие
финансовые инструменты, либо осуществлять какую-либо иную инвестиционную деятельность.
Представленная информация подготовлена на основе источников, которые, по мнению авторов данного
аналитического обзора, являются надёжными, но при этом отражает исключительно мнение авторов
относительно анализируемых объектов. Несмотря на то, что настоящий обзор был составлен с максимально
возможной тщательностью, ни его авторы, ни ООО «Кьюби Финанс» не заявляют и не гарантируют ни
прямо, ни косвенно его точность и полноту. Любая информация и любые суждения, приведённые в данном
материале, являются суждениями на момент публикации настоящего аналитического обзора и могут быть
изменены без предупреждения. Ни ООО «Кьюби Финанс», ни его сотрудники не несут ответственности за
какие-либо потери, возникшие в результате использования настоящего материала либо в какой другой связи
с ним. Копирование, воспроизводство и/или распространение настоящего материала, частично или
полностью, без письменного разрешения ООО «Кьюби Финанс» категорически запрещено.
Оптимистичный сценарий: В случае реализации
оптимистичного сценария компании Garmin удастся
обновить
свою
продуктовую
линейку
за
счет
инновационных изделий, которые позволят компании
укрепить свои позиции на рынке. В этом случае Apple
отложит запуск «умных» часов iWatch на неопределенный
срок, а у других корпораций, которые уже производят
аналогичный продукт, не получится значительно снизить
рыночную долю Garmin. При позитивном развитии событий
компания сможет нарастить продажи экшн-камер, что
позволит ей окупить затраты на вывод этого продукта на
рынок. В случае оптимистичного сценария котировки
Garmin могут окрепнуть до $63.
Пессимистичный сценарий: При пессимистичном
сценарии корпорация Apple представит iWatch уже на
презентации 9 сентября, за чем последует резкое
снижение спроса на часы Garmin. На этом фоне
финансовые
результаты
компании
ухудшатся,
а
рентабельность упадет. При данном развитии событий
продажи GPS-навигаторов в мире сократятся еще более
значительно, чем ожидает Garmin. Наиболее негативным
фактором для компании станет замедление темпов роста
продаж часов для фитнеса, так как это подразделение
пока является самым быстрорастущим и позволяет свести
на нет негативный эффект от падения продаж GPSнавигаторов. При пессимистичном сценарии котировки
Garmin ослабнут до $46.92
Рыночные мультипликаторы: По большинству
рыночных мультипликаторов оценка компании Garmin
соответствует среднерыночной или немного выше. Таким
образом, акции Garmin не имеют потенциала роста.
Единственным
позитивным
фактором
корпорации
является ее
высокая рентабельность, однако мы
ожидаем, что снижение спроса на продукцию Garmin,
которое особенно ускорится после презентации «умных»
часов корпорациями Apple и Motorola, приведет к
снижению рентабельности бизнеса Garmin.
Вывод: Компания Garmin ведет свой бизнес в
высококонкурентной среде. В продуктовой линейке
корпорации нет инновационных устройств, которые
бы не имели аналогов на рынке. К тому же почти
половина выручки компании приходится на продажи
GPS-навигаторов,
которые
являются
морально
устаревшим оборудованием, так как вытесняются с
рынка бесплатными приложениями и встроенными в
смартфоны картами.
Основным драйвером к
снижению котировок Garmin станет запуск «умных»
часов корпорациями Apple и Motorola, за чем
последует
падение
финансовых
результатов
единственного
быстрорастущего
подразделения
Garmin. Аналитики QB Finance оценили акции Garmin и
установили целевую цену на уровне $46.92, что с
учетом текущих котировок предполагает потенциал
падения в 17,8%, в связи с чем мы рекомендуем их
«продавать».