ИСПОЛЬЗОВАНИЕ ВОЗМОЖНОСТЕЙ ЗАРУБЕЖНОГО ОПЫТА

УЧЕНЫЕ ЗАПИСКИ
№2, 2011
Т. П. Максимова
Использование возможностей зарубежного опыта
государственного регулирования фондового
рынка в российской практике
Аннотация: зарубежный фондовый рынок имеет более чем столетнюю историю, и по сравнению с российским
фондовым рынком, возраст которого около 20 лет, имеет значительные преимущества своего развития и становления. Особенности государственного регулирования в различных странах складывались по-разному. Но их всех
отличает высокий уровень администрирования и защиты инвесторов. Например, в Великобритании финансовые
рынки обладают большой прозрачностью. В США все биржи должны иметь контрольные органы, но последнее слово
остается за государством. За нарушение правил организации торговли ценными бумагами должны быть наказания
в виде электронного порицания, штрафа, приостановления членства. Смертная казнь является исключением, что
для профессионального участника означает конец карьеры.
Ключевые слова: фондовый рынок, государственное регулирование, ценные бумаги.
Зарубежный финансовый рынок включает следующие сегменты:
фондовый рынок, денежный рынок, рынок ссудных капиталов и валютный рынок. Фондовый рынок (рынок ценных бумаг) определяют
как совокупность отношений по поводу обращений ценных бумаг.
Регулирование рынка ценных бумаг имеет специфическую особенность, связанную с тем, что большинство отношений в сфере рынка
ценных бумаг возникают в уже урегулированной форме. Эта особенность обусловлена спецификой ценной бумаги, которая приобретает свойство объекта гражданских прав только после придания имущественному праву документарной или бездокументарной формы с
соблюдением всех обязательных реквизитов, предусмотренных законодательством о ценных бумагах. [5]. Поэтому позитивные социальные связи по поводу ценной бумаги, как правило, не существуют
в неурегулированной форме. Это происходит ввиду высокой степени организации имущественных связей в данной сфере и представляет собой пример активного системообразующего влияния ценных
бумаг на общественные отношения.
В соответствии с мировой практикой рынок ценных бумаг делится на два — в значительной мере независимых друг от друга — рынка: организованный и свободный. Первый подразумевает сделки,
заключенные на фондовой бирже, второй — вне ее. Организованный рынок требует, чтобы предлагаемые
на продажу бумаги проходили листинг (специальную регистрацию), удовлетворяли набору дополнительных условий. Процедурные вопросы, связанные с обращением на таком рынке, строго регламентируются
законодательством и правилами биржи. Свободный рынок, например, в США составлял в разные годы
65–70 и более процентов всех сделок в стране. Административное регулирование в первую очередь касается организованного рынка, тогда как саморегулирование относится к обоим этим рынкам.
При этом термин «саморегулирование рынка ценных бумаг» используется в смысле организационном,
как институциональное оформление саморегулируемых организаций профессиональных участников
фондового рынка и система делегированных этим организациям сверху и снизу полномочий по регулированию рынка.
«Объективная необходимость государственного регулирования рынка ценных бумаг РФ обусловлена
рядом обстоятельств:
Максимова Татьяна Петровна,
преподаватель кафедры финансы и кредит
РГСУ.
Базовое образование: экономический факультет Российского государственного университета туризма и сервиса.
Тема кандидатской диссертации: «Государственное регулирование фондового рынка».
Основные публикации: « Инвестиции в Российской Федерации» (2010), «Формирование и
управление портфелем ценных бумаг» (2010),
«Вексель, как разновидность долгового обязательства» (2010).
Сфера научных интересов: государственные и корпоративные ценные бумаги, фондовый рынок, производные инструменты (опционы, фьючерсы, варранты), пенсионная и страховая система, банковские операции с ценными
бумагами, депозиты Сбербанка России.
e-mail: maksimovatp@mail.ru
108
СОЦИАЛЬНОЕ УПРАВЛЕНИЕ, ЭКОНОМИКА И ПРАВО
• необходимостью нормативно-правового регулирования рынка ценных бумаг, с тем чтобы обеспечить
принцип его единства, а также единства режима и методов регулирования рынка на всей территории
России;
• обеспечением жесткого контроля за соблюдением правовых норм деятельности на фондовом рынке
и неукоснительной ответственности участников рынка в случае их нарушения;
• требованием защиты интересов всех участников рынка ценных бумаг;
• обеспечением равенства всех участников рынка перед органами, осуществляющими его регулирование;
• соблюдением принципа гласности в области нормотворчества и обязательного участия профессиональных участников рынка в создании его нормативно-правовой базы;
• стимулированием государством конкуренции на рынке ценных бумаг посредством недопустимости
преференций или каких-либо льгот для отдельных его участников.
Организационное построение системы регулирования фондового рынка в подавляющем большинстве
государств базируется на концепции двухуровневой системы органов регулирования. Первый уровень
составляют органы государственного регулирования, второй уровень образуют саморегулируемые организации, созданные профессиональными участниками рынка ценных бумаг — различного рода союзы,
ассоциации, лиги профессиональных участников, фондовые биржи, организаторы внебиржевой торговли.
Распределение функций и полномочий между государственными органами и саморегулируемыми организациями обусловлено культурными и историческими традициями каждой страны, а также уровнем развития рынка ценных бумаг.
Особенности административного регулирования национальных фондовых рынков исторически складывались по-разному в континентальной Европе и англо-американских странах. Так, в континентальной
Европе фондовые биржи возникли как публичные институты; соответственно, вмешательство государства
в их деятельность носит более активный характер. В Великобритании и США официальными рынками ценных бумаг являются фондовые биржи, создаваемые как частные организации. В Великобритании Совет по
ценным бумагам и инвестициям (Securities and Investment Board), который играет важную роль в регулировании финансовых услуг и которому Кабинетом министров делегированы соответствующие полномочия,
также создан в форме компании с ограниченной ответственностью участников в пределах определенной
суммы (a company limited by guarantee), т. е. имеющей ограниченную ответственность ее членов на сумму,
на которую они внесли обязательство произвести вклад в ее имущество в случае ликвидации. В Германии
институт саморегулирования профессиональных участников рынка ценных бумаг согласно действующему
законодательству отсутствует. Там традиционно регулирование фондового рынка осуществлялось органами государственной власти земель. В 1994 г. Закон об операциях с ценными бумагами учредил Комиссию
по ценным бумагам, которая должна была взять на себя функции регулирования.
С этой точки зрения выделяют три типа фондовых бирж:
Публично-правовые. Находятся под постоянным государственным контролем. Государство участвует в
составлении правил биржевой торговли и контролирует их выполнение, обеспечивает правопорядок во
время торгов (зачастую прибегая к помощи полиции) и т. п. Этот тип распространен в Германии, Франции [7].
Частные. Создаются в форме акционерного общества, полностью самостоятельны в организации биржевой торговли. Государство не берет на себя никаких гарантий по обеспечению стабильности биржевой
торговли, однако осуществляет законодательное регулирование биржевых сделок и применяет соответствующие меры ответственности. Этот тип характерен для Великобритании, США.
Смешанные. Создаются как акционерные общества, не менее 50 % капитала которых принадлежит государству. Во главе таких бирж стоят выборные органы. Тем не менее Биржевой комиссар осуществляет
надзор за торгами и официально регистрирует курсы. Подобные биржи функционируют в Австрии, Швеции, Швейцарии.
Исследователь этой проблематики В. Ю. Синюгин выделяет «следующие модели государственного регулирования рынка ценных бумаг:
Децентрализованное регулирование — предполагает отсутствие специализированного ведомства и
возложение функций регулирования рынка на органы с более широкой компетенцией — Министерство
финансов или центральный банк (Германия);
Централизованное регулирование — предусматривает наличие государственного ведомства, специализирующегося на регулировании отношений в сфере рынка ценных бумаг (США, Великобритания);
Смешанное регулирование — предполагает распределение полномочий по регулированию между центральным банком и специализированным органом государственного регулирования (Российская Федерация).
С точки зрения организации рынка ценных бумаг в настоящее время существуют две модели:
1) предусматривает господство на рынке коммерческих банков (Германия, Япония, Франция). В Германии, в частности, важнейшую роль в вопросах регулирования рынка ценных бумаг играет Немецкий
109
УЧЕНЫЕ ЗАПИСКИ
№2, 2011
федеральный банк, а также специальный контролирующий орган — Федеральная надзорная палата
по банкам;
2) предусматривает активную роль как банковских, так и небанковских финансово-кредитных институтов (США, Великобритания).
В странах, где на рынке господствует ограниченное число коммерческих банков, подконтрольных центральному национальному банку и исполнительным органам государственной власти (первая модель), государственное регулирование является более жестким.
Национальные модели регулирования рынка ценных бумаг различаются также в зависимости от наличия (отсутствия) признанных негосударственных институтов, осуществляющих саморегулирование.
Так, отсутствие СРО (саморегулируемых организаций) или их минимальная роль на рынке обычно сопряжены с повышенной ролью государственных органов (Германия, Франция); другая модель предполагает широкое участие СРО в процессе регулирования рынка ценных бумаг (Великобритания, США,
Япония). В зависимости от степени участия субъектов федерации в процессе государственного регулирования выделяются системы, предполагающие значительные полномочия субъектов федерации (США,
Германия), и системы с минимальным участием субъектов федерации в процессе регулирования (Российская Федерация).
Исследования вопросов корпоративного управления в европейских странах дают основания Э. Вимерсху сделать вывод о том, что «структура права собственности вполне очевидно связана с развитием рынков
ценных бумаг. Автор указанного исследования считает, что между структурами права собственности в государствах континентальной Европы и в Великобритании имеется значительная разница. Прочность финансовых рынков является прямым следствием распределения влияния в корпоративной деятельности. В странах континентальной Европы финансовый рынок является слабым и нормативно-правовое регулирование
направлено на то, чтобы избежать размывания интересов крупных акционеров. В Великобритании, напротив, финансовые рынки обладают большой прочностью, тогда как акционеры разводнены. Таким образом,
если акции зарегистрированных компаний находятся в руках небольшого числа акционеров, рыночная ликвидность их уменьшается и в силу этого у инвесторов будет меньшая мотивация для их покупки. Прослеживается эта связь, при сравнении рыночной капитализации (совокупной рыночной стоимости выпущенный
акций) в одних и тех же государствах с их общим экономическим потенциалом, выраженном в ВВП.
Можно проводить типологию фондовых рынков не только с точки зрения структуры, но и с точки зрения
организации контроля. В США и Франции службы биржевого надзора могут самостоятельно устанавливать
размеры штрафов. В Италии, Швейцарии, Великобритании и Германии меру наказания устанавливает суд,
дела в котором рассматриваются иногда годами. В международной практике не определен порядок оперативного обмена информацией о сомнительных сделках между надзорными органами европейских стран.
В США все фондовые биржи обязаны иметь контрольные органы, но решающее слово остается за государством. Такая модель отличается от германской, где надзорные функции выполняют также федеральные
земли. Органы надзора фондовых бирж (self-regulatory organizations) обеспечивают нормальную работу
биржевых сессий, устанавливают правила приобретения мест на бирже и котировок ценных бумаг, а также
штрафуют участников рынка, нарушающих регламент. Эти функции за ними закреплены законодательно.
Если же мер, принимаемых этими органами, оказывается недостаточно для защиты инвесторов, то в дела
вмешивается КЦББ (Комиссия по ценным бумагам и биржам).
За нарушение установленных профессиональными участниками рынка правил организации торговли
ценными бумагами следует наказание в виде порицания, штрафа, приостановления членства. Высшей мерой наказания является исключение, что для профессионального участника рынка фактически означает конец карьеры. Помимо указанных правил, СРО разрабатывает детальный кодекс для стандартизации
средств урегулирования сделок с ценными бумагами, включая процедуры поступления и поставки, подтверждения, даты расчетов, расчет накопленных процентов, перевод денег и рекламации.
Органами государственного регулирования инновационной деятельности в США являются [5]:
• Американский научный фонд (курирует фундаментальные исследования);
• Американский научный совет (курирует промышленность и университеты);
• НАСА;
• Национальное бюро стандартов;
• Министерство обороны;
• Национальный центр промышленных исследований;
• Национальная академия наук;
• Национальная техническая академия;
• Американская ассоциация содействия развитию науки.
Последние четыре структуры имеют смешанное финансирование, остальные — из федерального бюджета. Источники финансирования: около 50 % — частные фирмы и организации, 46 % — федеральное правительство (на основе конкурсов), остальное — университеты, колледжи, неправительственные организации.
110
СОЦИАЛЬНОЕ УПРАВЛЕНИЕ, ЭКОНОМИКА И ПРАВО
В США государство стимулирует создание венчурных фондов и исследовательских центров. По представлению Национального научного фонда США наиболее эффективны исследовательские центры и венчурные фонды, которые могут первые 5 лет полностью или частично финансироваться из федерального
бюджета. Самые эффективные и наукоемкие исследования государство финансирует полностью из-за их
сложности, высоких издержек, риска, сильной международной конкуренции.
В США существует практика бесплатной выдачи лицензий на коммерческое использование изобретений, запатентованных в ходе бюджетных исследований и являющихся собственностью федерального правительства [8].
Существенный элемент прямой поддержки инновационных процессов — формирование государ-ственной инновационной инфраструктуры. Государство может создавать сети центров распространения нововведений и консультационных центров, оказывающих деловые услуги инноваторам.
Государство способствует формированию рынка инноваций и само выступает его агентом. Государственные органы призваны осуществлять мониторинг и прогнозирование инновационных процессов в стране и
за рубежом, а часто и поиск наиболее эффективных передовых технологий для широкого внедрения.
Особое место занимает государственная экспертиза инновационных проектов, поскольку отдельным
организациям, осуществляющим нововведения, трудно оценить все их возможные эффекты в общеэкономическом масштабе.
Особенностью государственной инновационной политики США является также низкая «ведомственная» концентрация решений по выработке и реализации инновационных проектов.
В США большое внимание уделяется прогнозированию, стандартизации, оптимизации управленческого решения, государственной экспертизе инновационных проектов, ведению государственной статистики
инноваций, отработан механизм развития внутренней и международной конкуренции, антитрестовое законодательство действует уже более 100 лет [8].
Ключевую роль в определении стратегии развития промышленности Японии, разработке промышленных НИОКР и их внедрении играет Министерство внешней торговли и промышленности (МВТП). Контроль
выполнения конкретных направлений научно-инновационной политики осуществляет Управление по науке и технике.
Под эгидой МВТП находится и Японская ассоциация промышленных технологий, которая занимается
экспортом и импортом лицензий. Имеется долговременная программа научно-технического развития
страны, осуществляется стимулирование прикладных исследований и закупок лицензий за рубежом. В
реализации научно-инновационной политики опора делается на крупные корпорации.
На сегодняшний день в Японии государственные расходы на НИОКР увеличились до 3,5 % ВВП, в основном на фундаментальные исследования и генерирование принципиально новых идей. Государственная
политика Японии направлена на превращение страны из импортера лицензий в их экспортера.
МВТП Японии не только определяет стратегию общего и отраслевого развития промышленности и внешней торговли, но и имеет в своем распоряжении достаточно большой арсенал средств и методов, позволяющих конкретизировать эту стратегию. Помимо традиционных экономических и административных способов воздействия на развитие экспортного производства и экспорта, таких как льготное кредитование и
страхование экспорта, частичное освобождение экспортеров от уплаты налогов, прямое субсидирование,
государственная комплексная помощь экспортерам, содействие их сбытовой деятельности, японские государственные органы широко используют и косвенные методы:
• целевое распределение финансовых ресурсов, предоставляемых частными банками, и сосредоточение их в приоритетных отраслях;
• содействие организациям в приобретении передовой иностранной технологии;
• контроль за научно-техническим обменом с зарубежными странами.
Японская модель интеграции науки и производства предполагает строительство совершенно новых городов-технополисов, сосредоточивающих наукоемкое производство.
Стратегия технополисов —это стратегия прорыва в новые сферы деятельности на основе развития сети
региональных центров высшего технологического уровня, а тем самым — стратегия интеллектуализации
всего японского хозяйства.
Великобритания, Германия и Франция входят в Европейский союз и занимают, соответственно, третье
(2,3 % ВВП), четвертое (2,4 % ВВП) и пятое (2,2 %) места в мире по абсолютной величине затрат на НИОКР.
При этом доля федерального бюджета в финансировании составляет от 35 до 45 %.
Европейский союз большое внимание уделяет активизации инновационной деятельности. К основным
направлениям инновационной политики Европейского союза относятся:
• выработка единого антимонопольного законодательства;
• использование системы ускоренной амортизации оборудования;
• льготное налогообложение малого наукоемкого бизнеса;
• поощрение малого наукоемкого бизнеса;
111
УЧЕНЫЕ ЗАПИСКИ
№2, 2011
• прямое финансирование организаций для поощрения инноваций в области новейшей технологии;
• стимулирование сотрудничества университетской науки и организаций, производящих наукоемкую
продукцию.
Основой инновационной политики Европейского союза является «План развития международной инфраструктуры инноваций и передачи технологий», принятый в 1985 г. Главная цель данного документа —
ускорение и упрощение процессов воплощения результатов научных исследований в готовых продуктах
на национальном и наднациональном уровнях, а также содействие распространению инноваций.
Фактически, начиная с 1995 г., Европейский союз приступил к формированию Европейской инновационной системы. Отслеживая мировые тенденции развития, в 2000 г. в Лиссабоне Европейский союз ставит
новые цели — стать к 2010 г. наиболее конкурентоспособной и динамично развивающейся экономикой
мира, основанной на знаниях. Источником конкурентоспособности и роста, по решению Европейского союза, должны стать инновации. Были определены и ресурсы: к 2010 г. Европейский союз должен перейти
от 1,9 % наукоемкости ВВП к 3 %, две трети которой призван обеспечить предпринимательский сектор.
Использование вышеперечисленной зарубежной практики государственного регулирования фондового рынка, сложившейся на протяжении многих десятилетий, было бы весьма положительным фактором
для совсем молодого Российского фондового рынка.
Литература:
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
8.
112
«Corporations», in J. Eatwell, M. Milgate, and P. Newman, The New Palgrave. A Dictionary of Economics. London,
Macmillan, 1987.
Cary W. L., Eisenberg M. A. Cases and Materials on Corporations. 5th ed Mineola, the Foundation Press, Inc.,
1980.
Drexler D. A., Black Jr. L. S., Sparks III, A. G. Delaware Corporation Law and Practice. New York, Matthew Bender
Inc.,1997.
Model Business Corporation Act (1984), in Martindale-Hubbell Law Digest: New Jersey-Wyoming Law Digests.
Uniform Acts. A.B.A. Codes. New Jersey, Martindale-Hubbell, 1995, pp. UMA8-UMA31., Model Business
Corporation Act Annotated. 3d ed. Englewood Cliffs, N.J., Aspen Law & Business, 1996.
Рубцов Б. Б. Зарубежные фондовые рынки. — М.: Инфра-М, 2003 .
Рубцов Б. Б. Мировые фондовые рынки: современное состояние и закономерности развития — М.: Финансовая Академия при Правительстве РФ,2003.
Симонети. — М.: Проблемы регулирования фондовых рынков в странах с переходной экономикой в послеприватизационный период. CEEPN. — М.,2002.
Сухова О. Организация рынка ценных бумаг США. Рынок ценных бумаг, 1998.