ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ И АНАЛИЗ РИСКА

Министерство образования и науки Российской Федерации
Федеральное государственное бюджетное образовательное учреждение
высшего профессионального образования
«Томский государственный архитектурно-строительный университет»
ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ
И АНАЛИЗ РИСКА ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА
Методические указания
Составители И.П. Нужина, Ю.Б. Скуридина
Томск 2015
ОГЛАВЛЕНИЕ
Введение………………………………………………………...
1. Задание и методические рекомендации к выполнению
теоретической части…………………………………………...
2. Задание и методические рекомендации к выполнению
расчетной части………………………………………………..
2.1. Задание…………………………………………………
2.2. Методические основы оценки коммерческой
эффективности инвестиционного проекта………………...
2.3. Методические основы оценки финансовой
реализуемости проекта……………………………………..
2.4. Методические основы анализа и оценки риска
проекта……………………………………………………….
3. Пример и рекомендуемый порядок выполнения
расчетной части курсовой работы…………………………….
3.1. Расчет коммерческой эффективности проекта……….
3.2. Оценка финансовой реализуемости проекта…………
3.3. Оценка риска проекта………………………………..
4. Задание и исходные данные для выполнения курсовой
работы…………………………………………………………...
5. Программа экзамена по курсу «Экономическая
оценка инвестиций»……………………………………………
Приложение 1………………………………………………….
Приложение 2………………………………………………….
2
4
4
6
6
8
15
19
21
21
28
33
36
40
47
51
ВВЕДЕНИЕ
Тема курсовой работы: «Оценка эффективности и анализ
риска инвестиционного проекта». В соответствии с учебным
планом курсовая работа выполняется в 7-м семестре.
Цель курсовой работы – закрепить на практике теоретические знания по вопросам экономической оценки инвестиций,
овладеть методикой анализа и оценки эффективности и
риска инвестиционного проекта с использованием информационных и компьютерных технологий.
Курсовая работа состоит из двух частей:
1-я часть – теоретическая;
2-я часть – расчетная.
Расчетная часть включает три раздела:
1. Оценка коммерческой эффективности инвестиционного проекта (ИП).
2. Оценка финансовой реализуемости ИП.
3. Анализ и оценка риска проекта.
1. ЗАДАНИЕ И МЕТОДИЧЕСКИЕ РЕКОМЕНДАЦИИ
К ВЫПОЛНЕНИЮ ТЕОРЕТИЧЕСКОЙ ЧАСТИ
Студенту предлагается сделать теоретический обзор по
литературным источникам, рассмотреть один из вопросов по
проблемам инвестиционной деятельности предприятия, финансирования инвестиционных проектов, экономической оценки
эффективности инвестиционных проектов, анализа и оценки
риска инвестиционных проектов и т. д. Перечень вопросов,
предлагаемых к рассмотрению, приводится в табл. 1. Студент
может самостоятельно выбрать тему теоретического исследования и согласовать ее с преподавателем.
Объем теоретической части – 8–12 страниц.
3
Таблица 1
Перечень вопросов для теоретического рассмотрения
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
8.
9.
10.
11.
12.
13.
14.
15.
16.
17.
18.
19.
20.
21.
22.
23.
24.
25.
26.
27.
28.
4
Тема
Экономическая сущность инвестиций. Типы и формы инвестиций
Инвестиционная привлекательность региона
Инвестиционный рейтинг
Субъекты и объекты инвестиционной деятельности
Инвестиционно-строительной комплекс региона
Показатели инвестиционной активности в регионе
Структура инвестиций в основной капитал
Государственное регулирование инвестиционной деятельности
Источники инвестиций в основной капитал (на примере региона Томская область)
Инвестиции в финансовые активы
Инвестиционный проект: понятие, классификация, жизненный цикл
Состав и назначение бизнес-плана инвестиционного проекта
Использование информационных технологий для экономической
оценки инвестиционных проектов
Инвестиционная политика и инвестиционный климат в регионе
Инвестиционные ресурсы предприятия
Развитие инвестиционной деятельности на основе лизинга
Реализация инвестиционных проектов с участием иностранного
капитала
Роль банковского сектора в развитии инвестиционной деятельности
Значение инвестиционной деятельности для социальноэкономического развития региона
Социальная эффективность реализации инвестиционных проектов
Управление инвестиционными рисками
Бюджетная эффективность инвестиционных проектов
Методы анализа и оценки риска инвестиционных проектов
Общественная эффективность инвестиционных проектов
Лизинговая форма финансирования инвестиций
Формирование благоприятного инвестиционного климата региона
Нормативно-правовая база инвестиционно-строительной деятельности
Методы регулирования инвестиционно-строительной деятельности
2. ЗАДАНИЕ И МЕТОДИЧЕСКИЕ РЕКОМЕНДАЦИИ
К ВЫПОЛНЕНИЮ РАСЧЕТНОЙ ЧАСТИ
2.1. Задание
Рассматривается реализация инвестиционного проекта организации производства новой продукции. Производство новой
продукции планируется организовать на имеющихся свободных
площадях действующего предприятия. Если коммерческая эффективность проекта окажется приемлемой, то в качестве источников инвестиций наряду с собственным капиталом станет
возможным привлечение заемных средств (кредита). Заемные
средства будут использованы на покупку и монтаж технологического оборудования, а также на пополнение оборотных
средств.
На основе исходных данных необходимо проанализировать и оценить эффективность и риск реализации инвестиционного проекта.
Исходные данные (пример):
1. Реализация проекта потребует инвестиций:
1.1. На приобретение и монтаж технологического оборудования – 1800 т. р.
1.2. Инвестиции в оборотный капитал – 160 т. р.
1.3. Инвестиции в нематериальные активы – 45 т. р.
2. Монтаж оборудования и выпуск продукции предполагается начать в первый год.
Расчетный период – 5 лет. В конце расчетного периода
предполагается реализация оборудования по рыночной стоимости, превышающей балансовую стоимость в 2 раза. Затраты
по реализации оборудования составили 15 т. р. Годовая норма
амортизации – 15 %.
3. Основные производственные показатели приведены в
табл. 2.
5
Таблица 2
План производства и реализации продукции
Показатели
1. Объем продаж, т. шт.
2. Цена за единицу, р.
3. Выручка, т. р.
4. Затраты на производство и реализацию продукции всего, т. р.
В том числе:
Постоянные затраты
Переменные затраты
1
190
50
9500
По шагам расчетного периода
2
3
4
5
220
300
330
300
50
50
50
50
11000
15000
16500
15000
9200
10147
12673
13620
12673
3200
6000
3200
6947
3200
9473
3200
10420
3200
9473
4. Размер предполагаемого кредита – 70 % от общей величины инвестиций, в начале первого года под 19 % годовых.
Ставка ЦБ РФ – 8,25 % (при выполнении курсовой работы принять действующую на текущий момент).
Условия возврата кредита и выплаты процентов: возврат
основной суммы кредита, начиная со второго года равными долями в течение четырех лет. Выплата процентов ежегодно,
начиная с первого года.
5. Ставка налога на имущество – 2,2 %.
6. Ставка налога на прибыль – 20 %.
7. Норма дисконта – 10 %.
Для экономической оценки инвестиций необходимо
определить:
1. Коммерческую эффективность проекта.
2. Финансовую реализуемость проекта.
3. Оценить риск проекта.
Все расчеты выполняются в табличной форме. Расчеты
необходимо сопровождать графиками и диаграммами.
6
С примерами построения графиков и диаграмм следует
ознакомиться по учебному пособию И.П. Нужиной1.
Прежде чем выполнять практические расчеты, ознакомимся с методикой оценки эффективности инвестиционного проекта.
2.2. Методические основы оценки коммерческой
эффективности инвестиционного проекта
Показатели коммерческой эффективности проекта
учитывают финансовые последствия для участника, реализующего инвестиционный проект, в предположении, что он производит все необходимые для реализации проекта затраты и пользуется всеми его результатами. Основная цель оценки проекта
на данном этапе – это обобщенная оценка проектного решения
на основе соизмерения результата и затрат по проекту. Если
коммерческая оценка проекта окажется достаточной, то это
позволит привлечь дополнительно другие источники финансирования (например, кредит).
Показатели эффективности определяются на основе денежных потоков от инвестиционной и операционной деятельности.
Показатели коммерческой эффективности:
1. Чистый доход (ЧД).
2. Чистый дисконтированный доход (ЧДД).
3. Срок окупаемости с учетом дисконтирования (СО).
4. Индекс доходности инвестиций (ИДИ).
5. Индекс доходности затрат (ИДЗ).
6. Внутренняя норма доходности (ВНД).
7. Модифицированная внутренняя норма доходности
(МВНД).
1
Нужина, И.П. Анализ и диагностика финансово-хозяйственной деятельности строительного предприятия: экономический и экологический аспекты:
учебное пособие / И.П. Нужина. – Томск: Изд-во Том. гос. архит.-строит. унта, 2007. – 400 с.
7
Чистый доход (ЧД)
Чистым доходом называется накопленный денежный поток за расчетный период:
Т
ЧД   ЧД =  Ф ,
t
о
t
(1)
где ЧД – чистый доход интегральный (за весь период реализации проекта);
ЧДt – чистый доход на шаге t;
t – номер шага расчета, t = 0, 1, 2…Т;
Т – горизонт расчета.
ЧД  Ф  Ф и  Фtо ,
(2)
t
t
t
где Фt – денежный поток на шаге t;
и
Фt – денежный поток от инвестиционной деятельности на
шаге t;
о
Фt – денежный поток от операционной (производственной)
деятельности на шаге t.
и
и
и
(3)
Фt  Пt  Оt ,
где Пtи – приток денежных средств от инвестиционной деятельности на шаге t;
и
Оt – отток денежных средств от инвестиционной деятельности на шаге t.
К притокам денежных средств от инвестиционной деятельности относится доход от продажи активов за вычетом затрат, связанных с ликвидацией активов, и налогов (чистый доход от продажи активов).
К оттокам денежных средств от инвестиционной деятельности относятся:
 инвестиции в основной капитал (капитальные вложения);
 инвестиции в нематериальные активы;
 инвестиции в оборотный капитал.
о
о
о
(4)
Фt  Пt  Оt ,
8
где Пtо – приток денежных средств от операционной (производственной) деятельности на шаге t;
о
Оt – отток денежных средств от операционной (производственной) деятельности на шаге t.
К притокам денежных средств от операционной (производственной) деятельности относится выручка от реализации продукции (без НДС).
К оттокам денежных средств от операционной (производственной) деятельности относятся:
 затраты на производство и реализацию продукции (материальные затраты, затраты по заработной плате с отчислениями на социальные нужды, прочие затраты);
 затраты, связанные с выплатой налогов, сборов.
Следует заметить, что при определении оттоков денежных
средств от операционной деятельности из состава оттоков
средств исключается амортизация. Амортизация является притоком средств и наряду с чистой прибылью формирует инвестиционные ресурсы предприятия. Безусловно, при калькулировании себестоимости продукции амортизация включается в состав
затрат на производство и реализацию продукции. Но после реализации продукции амортизация никуда не перечисляется, а
остается на предприятии и используется наряду с чистой прибылью в качестве источника средств для обновления основных
фондов. Посредством амортизации инвестору возмещается первоначальная стоимость основных производственных фондов, на
создание которых были затрачены инвестиции.
Таким образом, учитывая содержание притоков и оттоков
денежных средств, денежный поток от инвестиционной деятельности можно представить следующим образом:
а
и
(5)
Фt  ЧД  Кt ,
t
где ЧДа – доход от продажи активов на шаге t.
t
К t  инвестиции на шаге t.
на
об
Кt  КВt  Кt  Кt ,
(6)
9
где КВt – капитальные вложения на шаге t;
на
Кt – инвестиции в нематериальные активы на шаге t;
об
Кt – инвестиции в оборотный капитал на шаге t.
Денежный поток от операционной деятельности можно
представить соответственно
*
нп
о
ч
(7)
Фt  Вt  Сt  Сt = Пt  Аt ,
где Вt – выручка (без НДС) на шаге t;
*
Сt – текущие затраты на производство и реализацию продукции на шаге t за исключением амортизации;
нп
Сt – затраты, связанные с выплатой налогов, сборов на шаге t;
ч
Пt – прибыль чистая на шаге t;
Аt – амортизация на шаге t.
Формулу чистого дохода можно представить в виде
Т

а

ч
ЧД   ЧД  К  П  А ,
t
t
t
t
0
Т


а
ч
или ЧД   П  А  ЧД  К .
t
t
t
t
0
(8)
Чистый дисконтированный доход (ЧДД)
Чистый дисконтированный доход  это накопленный
дисконтированный денежный поток за расчетный период.
Чистый дисконтированный доход рассчитывается по формуле
Т
Т
ЧДД   ЧДД  
о
t
о
ЧД
t
1 Е 
t 
,
(9)
где Е – норма дисконта, десятичное выражение.
1
Выражение

и называется коэффициентом

1 Е t αt


дисконтирования. Формулу ЧДД с учетом коэффициента дисконтирования можно представить следующим образом:
10
Т
ЧДД    ЧД 
(10)
,
αt
где
– коэффициент дисконтирования на шаге t.
αt
Проект считается эффективным если ЧДД  0.
Если раскрыть содержание ЧД, то формулу ЧДД можно
представить и в виде
t
0
Т
ЧДД  
ЧД
ч
t
Т
t 

а
(П  А  ЧД  К)t
t 
1 Е 
1 Е 
ЧДД    П  А  ЧД  К    .
α

о
T
0
ч
о
или
а
t
(11)
t
Срок окупаемости с учетом дисконтирования
Срок окупаемости с учетом дисконтирования – это период от начала реализации проекта до момента времени, после
которого чистый дисконтированный доход становится и в дальнейшем остается неотрицательным.
Срок окупаемости рекомендуется находить графически,
путем построения графика зависимости интегрального ЧДД от
времени.
ЧДД, т. р.
Т
Ток
Рис. 1. Динамика интегрального чистого дисконтированного дохода
11
Индекс доходности инвестиций (ИДИ)
Индекс доходности инвестиций – это отношение дисконтированного денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине дисконтированного денежного потока от инвестиционной деятельности.
Индекс доходности инвестиций рассчитывается по формуле
Т
ИДИ 
 
 Фо  t
α
о
t
Т
Ф
и
.
(12)

αt
Проект признается эффективным, если ИДИ  1.
t
о
Индекс доходности затрат (ИДЗ)
Индекс доходности затрат – это отношение суммы дисконтированных денежных притоков (П) к сумме дисконтированных денежных оттоков (О). Показывает, сколько дохода приходится на 1 рубль затрат по проекту и рассчитывается по формуле
Т
 П 
ИДЗ 
о
Т
t
о
t
 О 
αt
.
(13)
αt
и
о
Пt  П  П ; Оt  Оt  Оt .
ИДЗ должен быть 1.
и
t
о
t
Внутренняя норма доходности (ВНД)
Внутренняя норма доходности инвестиционного проекта
соответствует такой норме дисконта, при которой ЧДД равен 0.
Если норма дисконта больше ВНД, то ЧДД такого проекта отрицателен, а если норма дисконта меньше ВНД, то ЧДД проекта
положителен. Если не выполнено хотя бы одно из этих условий,
считается, что ВНД не существует.
ВНД находится путем решения уравнения относительно Е ВН :
12
ЧД
Т
ЧДД  
о

1 Е
ч
Т
t
вн


t  
о
а
(П  А  ЧД  К)t

1 Е
вн

t 
0,
(14)
где Е ВН – внутренняя норма доходности (десятичное выражение).
ВНД также можно найти методом простого подбора данных и с помощью построения графика зависимости ЧДД от
нормы дисконта.
ЧДД, т. р.
ВНД
Е, %
Рис. 2. Внутренняя норма доходности проекта
Проект эффективен, если ВНД > Е, принятой в расчетах.
Если расчет ЧДД инвестиционного проекта дает ответ на
вопрос, является ли проект эффективным или нет при некоторой заданной норме дисконта (Е), то ВНД проекта определяется
в процессе расчета. Внутренняя норма доходности позволяет
найти критическое значение нормы дисконта, разделяющей инвестиции на эффективные и неэффективные.
Если норма дисконта, принимаемая в расчетах, находится
в интервале от 0 и до ВНД, то проект будет эффективным, а инвестиции приемлемыми. И наоборот, если норма дисконта,
принимаемая в расчетах, больше ВНД, то инвестировать в дан13
ный проект нецелесообразно, так как при такой норме дисконта
проект будет неэффективным.
Модифицированная внутренняя норма доходности проекта
Модифицированная внутренняя норма доходности
(МВНД) – доходность проекта при условии реинвестирования
всех промежуточных доходов по проекту под заданную норму
доходности Е.
1/Т


БС



(15)
МВНД  
 1 100 %,
 ТС 



где МВНД – модифицированная внутренняя норма доходности;
БС – будущая стоимость денежного потока от операционной
деятельности;
ТС – текущая стоимость денежного потока от инвестиционной деятельности (абсолютное значение);
Т – горизонт расчета.
Т
БС   БС
0
t
T
  Фо 1  E T
0
t
t
T
  Пч  А
0
t
t
 1  Е T t
T
ТС   Ф и  α .
0
t
t
(16)
(17)
Как правило, расчеты всех показателей эффективности
осуществляются в табличной форме. Примеры построения таблиц будут рассмотрены ниже.
2.3. Методические основы оценки финансовой
реализуемости проекта
Финансовая реализуемость характеризует наличие
финансовых возможностей осуществления проекта с учетом
всех источников финансирования (в том числе кредита).
При выявлении финансовой нереализуемости проекта
должна быть пересмотрена схема финансирования и скорректированы некоторые элементы проекта.
14
Оценка финансовой реализуемости осуществляется на основе расчета денежных потоков от инвестиционной, операционной (производственной) и финансовой деятельности.
Показателями финансовой реализуемости проекта являются:
1. Текущее сальдо денежного потока.
2. Накопленное сальдо денежного потока по проекту.
Текущее сальдо денежного потока (Сt)
Текущее сальдо денежного потока – это сумма денежных потоков от инвестиционной, операционной и финансовой
деятельности на каждом шаге расчетного периода.
Выразим с помощью формулы
(18)
Сt  Фtи  Фtо  Фtф ,
где Ct – текущее сальдо денежного потока на шаге t;
и
Фt – денежный поток от инвестиционной деятельности на
шаге t;
о
Фt – денежный поток от операционной (производственной)
деятельности на шаге t;
ф
Фt – денежный поток от финансовой деятельности на шаге t.
Денежный поток от инвестиционной деятельности
рассчитывается таким же образом, как при оценке коммерческой эффективности проекта.
При оценке финансовой реализуемости проекта денежный поток от операционной деятельности принимается со
следующими изменениями.
Дополнительно учитываются в качестве оттока денежных
средств расходы, связанные с выплатой процентов за пользованием кредитом.
В соответствии со ст. 265 «Внереализационные расходы»
главы 25 «Налог на прибыль организаций» Федерального закона № 110–ФЗ «О внесении изменений и дополнений в часть
вторую Налогового кодекса» к внереализационным расходам
относятся расходы в виде процентов по долговым обязатель15
ствам любого вида вне зависимости от характера предоставляемого кредита или займа (текущего или инвестиционного).
Ст. 269: предельная величина процентов, признаваемых
расходом, принимается равной ставке рефинансирования, увеличенной в 1,1 раза. Например, если ставка рефинансирования
ЦБ 11 %, то расходами признаются выплаты процентов в пределах 11  1,1 = 12,1 %. Если же предполагаемая величина процентов за кредит превышает 12,1 % (например 19 %), то расходами признаются проценты в пределах 12,1 %, а все расходы,
связанные с выплатой процентов, превышающих 12,1 %, осуществляются за счет чистой прибыли предприятия и при оценке
финансовой реализуемости проекта учитываются в расчете денежного потока от финансовой деятельности.
Денежный поток от финансовой деятельности рассчитывается по формуле
ф
ф
ф
(19)
Фt  Пt  Оt ,
где Пф  приток денежных средств от финансовой деятельности
t
на шаге t;
ф
Оt – отток денежных средств от финансовой деятельности
на шаге t.
К притокам денежных средств от финансовой деятельности относится:
 собственный капитал;
 заемные средства (кредит).
К оттокам денежных средств от финансовой деятельности относятся:
 погашение основной суммы кредита;
 выплата процентов за пользование кредитом (превышение расходов по процентам за кредит над расходами в пределах
ставки ЦБ  1,1);
 выплата дивидендов по акциям предприятия (если это
предусматривается проектом).
16
Накопленное сальдо денежного потока по проекту (СТ)
Накопленное сальдо по проекту представляет собой
суммарный денежный поток за весь период реализации проекта,
рассчитывается по формуле
Т
СТ  Со  С1  С2  С3  ...  СТ   Сt ,
(20)
о
где Сt  текущее сальдо денежного потока на шаге t;
СТ  накопленное сальдо денежного потока проекта.
и
ф
о
(21)
Сt  Фt  Фt  Ф t .
Условием финансовой реализуемости проекта является положительное значение на каждом шаге величины
накопленного сальдо денежного потока.
Т
СТ   Ct  О.
о
Если текущее сальдо на каком-либо шаге (кроме первого)
имеет отрицательное значение, а накопленное сальдо на данном
шаге – положительное, следовательно, проект финансово реализуем. Дефицит финансовых ресурсов перекрывается излишком финансовых ресурсов на предыдущих шагах.
Бывают ситуации, когда в целом накопленное сальдо по
проекту  О, но на отдельном шаге расчета (шагах) накопленное сальдо  О. Это означает, что в таком виде проект не может
быть финансово реализован, так как на отдельных шагах расчетного периода образовался дефицит финансовых ресурсов,
который не перекрывается за счет денежных потоков, сложившихся на предыдущих шагах. В таком случае необходимо пересмотреть финансовые потоки по проекту, рассмотреть возможность изменения условий кредитования, привлечения новых
кредитов, определить потребность в дополнительном финансировании и скорректировать в соответствии с этим отдельные
элементы проекта.
17
2.4. Методические основы анализа и оценки риска
проекта
Анализ и оценка риска реализации инвестиционного проекта осуществляется на основе расчета точки безубыточности и
анализа чувствительности проекта.
2.4.1. Расчет точки безубыточности
Точка безубыточности – это такой объем производства
продукции, при котором выручка от реализации продукции
равна издержкам на ее производство (себестоимости). Если на
предприятии производится продукции больше, чем точка безубыточности, то предприятие работает прибыльно, и наоборот,
если объем производства ниже точки безубыточности, то выручка меньше себестоимости, а следовательно, предприятие работает с убытками. В точке безубыточности прибыль равна 0.
Точку безубыточности еще называют порогом рентабельности.
Расчет точки безубыточности является обязательным при
планировании реализации инвестиций. Необходимо сопоставить объем производства, предусмотренный в проекте, с рассчитанной точкой безубыточности и сделать вывод о целесообразности реализации проекта. Условно полагаем, что объем реализации продукции равен объему производства.
Точка безубыточности (ТБ) в натуральных единицах измерения рассчитывается по формуле
Общая сумма постоянных затрат
ТБ =  .
Цена за единицу продукции  Переменные затраты
на единицу продукции
(22)
В дополнение к точке безубыточности рассчитывается запас прочности.
18
Запас прочности показывает, на сколько процентов можно снизить объем производства, прежде чем предприятие
начнет нести убытки.
Запас прочности (ЗП) рассчитывается по формуле
Фактический объем
Точка
производства
 безубыточности
ЗП =  100 %. (23)
Фактический объем производства
2.4.2. Анализ чувствительности проекта
Анализ чувствительности проводится для того, чтобы
выявить, насколько сильно изменятся показатели эффективности проекта при определенном изменении одного из исходных
параметров (факторов) проекта. Чем сильнее эта зависимость,
тем выше риск реализации проекта.
Для проведения анализа чувствительности необходимо:
1. Определить наиболее значимые факторы.
2. Определить их наиболее вероятное (базовое) значение.
3. Рассчитать показатели эффективности проекта при базовых значениях факторов.
4. Один из факторов изменить в определенном пределе и
рассчитать показатели эффективности при каждом новом значении фактора.
5. Предыдущий шаг повторить для каждого фактора.
6. Полученные данные свести в таблицу и определить
наибольшую чувствительность проекта к каким-либо факторам.
Анализ чувствительности может проводиться по отношению к показателям: ЧД, ЧДД, СО, ИДИ, ИДЗ.
Расчеты проводятся с помощью электронных таблиц
(EXCEL). Выделим для анализа наиболее значимые факторы:
1. Объем продаж.
2. Цена за единицу.
3. Переменные затраты.
4. Постоянные затраты.
5. Выплата процентов за кредит.
6. Норма дисконта.
19
3. ПРИМЕР И РЕКОМЕНДУЕМЫЙ ПОРЯДОК
ВЫПОЛНЕНИЯ РАСЧЕТНОЙ ЧАСТИ
КУРСОВОЙ РАБОТЫ
Постановка задачи и исходные данные приведены в
четвертом разделе методических указаний.
Для выполнения курсовой работы рекомендуется использовать также учебное пособие И.П. Нужиной.
3.1. Расчет коммерческой эффективности проекта
Коммерческая эффективность проекта рассчитывается на
основе денежных потоков от инвестиционной и операционной
деятельности.
3.1.1. Расчет денежного потока от инвестиционной
деятельности
Для расчета притока денежных средств от инвестиционной деятельности необходимо определить чистый доход от реализации оборудования в конце расчетного периода (на пятом
шаге). С этой целью заполним таблицу.
Таблица 3
Расчет чистого дохода от реализации активов (оборудования)
Показатели
1. Первоначальная стоимость оборудования
2. Начислено амортизации 1800  0,15  5
3. Балансовая (остаточная) стоимость (1800  1350)
4. Рыночная стоимость реализации оборудования, 450  2
5. Затраты по реализации
6. Доход от реализации (900  450  15)
7. Налог (20 %)
8. Чистый доход (900  15  104,4)
20
Т. р.
1800
1350
450
900
15
435
104,4
89,4
Таблица 4
Расчет денежного потока от инвестиционной деятельности (Фи)
Показатели
1
1. Затраты на приобретение и монтаж оборудования, т. р.
2. Инвестиции в оборотный капитал, т. р.
3. Инвестиции в нематериальные активы, т. р.
4. Поступления от продажи активов, т. р.
5. Денежный поток от инвестиционной деятельности, т. р.
Шаг расчета
2 3 4
5
1800
160
45
+89,4
+89,4
2005
3.1.2. Расчет денежного потока от операционной
(производственной) деятельности
Операционная деятельность связана с производством
и реализацией продукции, получением прибыли. Для расчета
чистой прибыли необходимо определить налоговые отчисления.
Ставка налога на имущество  2,2 % от остаточной стоимости оборудования. Норма амортизации  15 % в год от первоначальной стоимости оборудования.
Таблица 5
Расчет налога на имущество
Показатели, т. р.
1. Первоначальная стоимость оборудования
2. Амортизация
3. Остаточная стоимость
4. Налог на имущество
1
Шаг расчетного периода (год)
2
3
4
5
1800
270
1530
33,66
270
1260
27,72
270
990
21,78
270
720
15,84
270
450
9,9
Операционная деятельность связана с производством и
реализацией продукции, получением прибыли.
21
Таблица 6
Расчет денежного потока от операционной
(производственной) деятельности (Ф о)
Показатели
1. Объем продаж, т. шт.
2. Цена за единицу, р.
3. Выручка, т. р.
4. Затраты на производство
и реализацию продукции
всего, т. р.
В том числе:
4.1) постоянные затраты
из них амортизация
4.2) переменные затраты
5. Финансовый результат
(прибыль)
6. Налог на имущество, т. р.
7. Прибыль налогооблагаемая, т. р.
8. Налог на прибыль (20 %)
9. Чистая прибыль, т. р.
10. Денежный поток от
операционной деятельности
(п. 9 + амортизация), т. р.
Шаг расчета
1
2
3
4
5
190
50
9500
220
50
11000
300
50
15000
330
50
16500
300
50
15000
9200
10147
12673
13620
12673
3200
270
6000
300
3200
270
6947
853
3200
270
9473
2327
3200
270
10420
2880
3200
270
9473
2327
33,66
27,72
21,78
15,84
9,9
266,34
825,28
2305,22
2864,16
2317,1
63,92
202,42
198,07
627,21
553,25
1751,97
687,40
2176,76
556,10
1761,00
472,42
897,21
2021,97
2446,76
2031,00
Примечание.
При расчете налоговых отчислений в учебных целях были
рассмотрены только налог на прибыль и налог на имущество,
другие налоговые отчисления и сборы не учитывались. При выполнении расчетов по реальному проекту необходимо учитывать все налоговые отчисления в связи с реализацией проекта.
22
3.1.3. Расчет показателей коммерческой эффективности
Таблица 7
Расчет показателей коммерческой эффективности проекта
1
2005
2
Шаг расчета
3
4
5
+89,4
472,42
897,21
2021,97
2446,76
2031,00
2021,97
2446,76
2120,4
1386,6
3833,36
5953,76
0,826
0,751
0,683
0,621
741,10
1518,50
1671,14
1316,77
1393,12 652,02
866,48
2537,62
3854,39
0,00
0,00
0,00
55,52
Показатели
1. Денежный поток от
инвестиционной деяи
тельности ( Ф ), т. р.
t
2. Денежный поток от
операционной деятель-
  , т. р.
ности Ф
о
t
3. Сальдо двух потоков
или чистый доход (ЧД),
т. р.
4. Интегральный чистый доход (нарастающим итогом)
1532,58
897,21
1532,58 635,37
Т
ЧД   ЧД , т. р.
t
о
0,909
5. Коэффициент дисконтирования (Е = 10 %)
6. Чистый дисконтиро1393,12
ванный доход
( ЧДД  ЧД   ), т. р.
t
t
t
7. Интегральный чистый дисконтированный доход (нарастающим итогом)
Т
ЧДД   ЧДД , т. р.
t
t 0
8. Дисконтированный
денежный поток от инвестиционной деятельно-
1822,55
и
сти, ( Ф  t), т. р.
t
23
Окончание табл. 7
Показатели
9. Интегральный денежный поток от инвестиционной деятельности
(нарастающим итогом)
Шаг расчета
1
2
3
4
5
1822,55 1822,55 1822,55 1822,55 1767,03
Т
и
 (Фt  t ) , т. р.
t 0
10. Абсолютная величина интегрального денежного потока от инвестиционной деятельности,
т. р.
11. Дисконтированный
денежный поток от операционной деятельности,
1822,55
1822,55
1822,55
1822,55
1767,03
429,43
741,10
1518,50
1671,14
1261,25
429,43
1170,53
2689,02
4360,16
5621,41
0,24
0,64
1,48
2,39
3,18
о
( Ф  t), т. р.
t
12. Интегральный денежный поток от операционной деятельности (нарастающим итогом)
Т
о
 (Фt  t ) , т. р.
t 0
13. Индекс доходности
инвестиций (ИДИ)
(п. 1210)
Расчеты показали достаточно высокую коммерческую эффективность проекта: ЧДД больше 0 (3854,39 т. р.), ИДИ  3,18,
что значительно больше 1. Срок окупаемости определим с помощью графика. Примеры построения графиков приведены в
учебном пособии И.П. Нужиной. Срок окупаемости инвестиций
около 2,5 лет. На третьем шаге расчетного периода интегральный чистый дисконтированный доход принимает положительное значение.
24
Таблица 8
Расчет индекса доходности затрат
Показатели
Притоки средств
1. Выручка, т. р.
2. Чистый доход от продажи оборудования, т. р.
3. Итого притоков
4. Коэффициент дисконтирования
5. Дисконтированные
притоки средств, т. р.
6. Сумма дисконтированных притоков
средств (нарастающим
итогом), т. р.
Оттоки средств
7. Инвестиции, т. р.
8. Затраты на производство и реализацию продукции (без амортизации), т. р.
9. Налог на имущество,
т. р.
10. Налог на прибыль, т. р.
11. Итого оттоков
12. Дисконтированные
оттоки средств, т. р.
13. Сумма дисконтированных оттоков средств
(нарастающим итогом),
т. р.
14. Индекс доходности
затрат (ИДЗ)
(п. 6  п. 13)
1
2
Шаг расчета
3
4
5
9500
11000
15000
16500
15000
89,4
9500
0,909
11000
0,826
15000
0,751
16500
0,683
15089,4
0,621
8635,5
9086
11265
11269,5
9370,517
8635,5
17721,5
28986,5
40256
49626,52
2005
8930
9877
12403
13350
12403
33,66
27,72
21,78
15,84
9,9
63,92
198,07
553,25
687,4
11032,58 10102,79 12978,03 14053,24
10028,62 8344,90 9746,50 9598,36
556,1
12969
8053,75
10028,62 18373,52 28120,02 37718,38 45772,13
0,86
0,96
1,03
1,07
1,08
Расчет внутренней нормы доходности осуществляется
методом простого подбора и построения графика. Рассчитыва25
ем значение интегрального чистого дисконтированного дохода
при изменении нормы дисконта (табл. 9). На основе данных
таблицы построим график ВНД (рис. 3).
Таблица 9
Зависимость ЧДД от нормы дисконта
Норма дис0 10 20
30
40
50 60 70 80 90
конта, %
ЧДД, т. р. 5954 3855 2548 1700 1131 739 462 263 117 10
100
-70
Интегральный чистый дисконтированный
доход (нарастающим итогом), тыс. руб.
ВНД проекта составит около 91%.
7000
6000
5954
5000
4000
3855
3000
2548
2000
1700
1131
1000
739
0
0%
-1000
462
263
117 10
-70
10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%
Норма дисконта
Рис. 3. Внутренняя норма доходности
Расчет модифицированной внутренней нормы доходности (МВНД).
Т
T
БС   БС   Ф о 1  E T
0
26
t
0
t
t
T
  Пч  А
0
t
t
 1  Е T t
.
(24)
51  
5 2  
5 3 
БС  472, 42 1  0,1
 897, 21 1  0,1
 2021, 97 1  0,1


 
 2446, 76 1  0,1

 

54 
5 5
 2031, 00 1  0.1   9054, 88 т. р.

 
T
ТС   Ф и    1767,03 т. р.
0
t
t
 БС  1/Т

 9054,88 1/5 
МВНД  
  1 100 %  
  1 100 %  39 % .
1767,
03
 ТС 








При условии реинвестирования промежуточных доходов
(прибыли чистой и амортизации) под 10 % годовых в конце пятого шага будем иметь абсолютную величину дохода 9054,88 т. р.
Инвестор вложил 2005 т. р. (1 шаг) и через пять лет получит
(при условии реинвестирования промежуточных доходов под
10 % годовых) 9054,88 т. р. Доходность этой операции, или
МВНД, составит 39 %.
Таким образом, расчет показателей коммерческой эффективности проекта показал, что проект является коммерчески эффективным, так как ЧДД проекта имеет положительное значение
(3854,39 т. р.), ИДИ и ИДЗ больше 1 (3,18 и 1,08 соответственно),
ВНД проекта достаточно высока – около 91 %, МВНД – 39 %.
Следовательно, реализация проекта является экономически целесообразной и коммерчески эффективной. Можно приступить ко
второму этапу оценки с учетом использования в качестве источника инвестиций кредит в размере 70 % от общего объема инвестиций, и оставшиеся 30 % инвестиций реализуются за счет собственного капитала.
3.2. Оценка финансовой реализуемости проекта
При оценке финансовой реализуемости проекта учитываются три вида деятельности: инвестиционная, операционная и
финансовая.
27
3.2.1. Расчет денежного потока от инвестиционной
деятельности
Денежный поток от инвестиционной деятельности рассчитывается таким же образом, как при оценке коммерческой эффективности проекта (см. табл. 4 ).
3.2.2. Расчет денежного потока от операционной
деятельности
При расчете денежного потока от операционной деятельности необходимо учесть выплату процентов за пользование
кредитом. Для примера возьмем ставку ЦБ действующую на
01.08.08. По условию задачи, проценты за кредит составляют 19
%, что превышает ставку ЦБ · 1,1 (11 % · 1,1 = 12,1 %). В дальнейшем при выполнении курсовой работы ставку принять действующую на текущий момент. Следовательно, все расходы,
связанные с выплатой процентов, необходимо разбить на две
части: выплата процентов в пределах ставки ЦБ · 1,1 и выплата
процентов, превышающих ставку ЦБ · 1,1.
По условию задачи, сумма кредита составляет 70 % от общей потребности в инвестициях. Общая потребность в инвестициях 2005 т. р. Следовательно, 70 % составят 1403,5 т. р. Для дальнейших расчетов будем учитывать сумму кредита – 1404 т. р.
Кредит берем в начале первого года, а погашать начнем с конца
второго года. Выплата процентов начинается уже в первом году
(в конце года).
Составим вспомогательную таблицу для расчета процентов за пользование кредитом (табл. 10).
Выплату процентов в пределах ставки ЦБ · 1,1 (пункт 3.1,
табл. 10) учтем в качестве оттока денежных средств при определении денежного потока от операционной деятельности до налогообложения прибыли (табл. 11). Выплату процентов, превышающих ставку ЦБ · 1,1 (пункт 3.2, табл. 10), учтем в качестве оттока денежных средств при определении денежного потока в
финансовой деятельности (табл. 12).
28
Таблица 10
Расчет процентов за пользование кредитом
Показатели
1. Кредит, т. р.
2. Погашение основной
суммы кредита, т. р.
3. Выплата процентов
за кредит (19 %) всего,
т. р.
В том числе
3.1. Выплата процентов в пределах ставки
ЦБ · 1,1
(11 %  1,1 = 12,1 %), т. р.
3.2. Выплата процентов
за кредит, превышающих ставку ЦБ · 1,1
(19 % – 12,1 % = 6,9 %),
т. р.
2
Шаг расчета
3
4
5
351
351
351
351
266,76
266,76
200,07
133,38
66,69
169,88
169,88
127,41
84,94
42,47
96,88
96,88
72,66
48,44
24,22
1
1404
Примечание.
Расчет выплаты процентов на первом шаге –
(1404 ∙ 0,19) = 266,76 т. р.
На 2 шаге – (1404  0,19) = 266,76 т. р.;
на 3 шаге – (1404 – 351) 0,19 = 200,07 т. р.;
на 4 шаге – (1404 – 351 – 351) 0,19 = 133,38 т. р.;
на 5 шаге – (1404 – 351 – 351 – 351) 0,19 = 66,69 т. р.
Аналогично рассчитывается выплата процентов по п. 3.1,
только при этом используется ставка 12,1 %.
Пункт 3.2 = п. 3 – п. 3.1.
Например, на первом шаге: пункт 3.1 – (1404  0,121) = 169,88 т. р.;
пункт 3.2 – (266,76 – 169,88) = 96,88 и т. д.
29
Таблица 11
Расчет денежного потока от операционной
(производственной) деятельности (Фо)
Показатели
1. Объем продаж, т. шт.
2. Цена за единицу, р.
3. Выручка, т. р.
4. Затраты на производство и
реализацию продукции всего,
т. р.
В том числе:
4.1. Постоянные затраты
из них амортизация
4.2. Переменные затраты
5. Финансовый результат
(прибыль)
6. Налог на имущество, т. р.
7. Проценты за кредит в пределах ставки ЦБ · 1,1, т. р.
8. Прибыль налогооблагаемая, т. р.
9. Налог на прибыль (20 %)
10. Чистая прибыль, т. р.
11. Денежный поток от операционной деятельности,
т. р. (п. 10 + амортизация)
1
2
Шаг расчета
3
4
5
190
50
9500
220
50
11000
300
50
15000
330
50
16500
300
50
15000
9200
10147
12673
13620
12673
3200
270
6000
3200
270
6947
3200
270
9473
3200
270
10420
3200
270
9473
300
33,66
169,88
853
27,72
169,88
2327
21,78
127,41
2880
15,84
84,94
2327
9,9
42,47
96,46
655,4
2177,81 2779,22 2274,63
23,15
73,31
343,31
157,3
498,1
768,1
522,67 667,01 545,91
1655,14 2112,21 1728,72
1925,14 2382,21 1998,72
3.2.3. Расчет денежного потока от финансовой
деятельности
Таблица 12
Расчет денежного потока от финансовой деятельности (Ф ф)
Показатели
1. Собственный капитал, т. р.
2. Заемные средства (кредит), т. р.
30
1
+601
+1404
2
Шаг расчета
3
4
5
Окончание табл. 12
Показатели
Шаг расчета
2
3
4
351
351
351
1
3. Погашение основной суммы
кредита, т. р.
4. Выплата процентов за кредит, превышающих ставку
ЦБ · 1,1 , т. р.
5. Денежный поток от финансовой деятельности, т. р.
96,88
5
351
96,88 72,66 48,44 24,22
+1908,12 447,88 423,66 399,44 375,22
При расчете денежного потока от финансовой деятельности
величину собственного капитала определим из условия задачи.
Общая потребность в инвестициях составила 2005 т. р., из них
1404 т. р. финансируется за счет привлечения кредитных ресурсов. Следовательно, собственного капитала необходимо 601 т. р.
3.2.4. Расчет показателей финансовой реализуемости
проекта
По результатам выполненных расчетов составляется сводный отчет о движении денежных средств.
Таблица 13
Показатели финансовой реализуемости проекта
Показатели
1
1. Денежный поток от инвестиционной деятельности, т. р.
2. Денежный поток от операционной деятельности, т. р.
3. Денежный поток от финансовой деятельности, т. р.
4. Сальдо денежного потока
по проекту (Фи + Фо + Фф), т. р.
5. Накопленное сальдо СТ,
т. р.
2
Шаг расчета
3
4
+343,31
5
+89,4
2005
+768,1
+1908,12 447,88
+1925,14 +2382,21 +1998,72
423,66
399,44
375,22
+246,43
+320,22 +1501,48 +1982,77
+1712,9
+246,43
+566,65 +2068,13
+5763,8
+4050,9
31
Как видно из расчетов, сальдо денежного потока на каждом шаге имеет положительное значение. Накопленное сальдо
также положительно, что свидетельствует о финансовой реализуемости проекта. Накопленное сальдо за расчетный период
составило 5763,8 т. р. Свободные денежные средства могут
быть использованы для инвестирования, например, в ценные
бумаги. В таком случае в расчетах денежных потоков по данному проекту следует учесть возможные доходы по ценным
бумагам.
3.3.Оценка риска проекта
3.3.1. Расчет точки безубыточности
Рассчитаем точку безубыточности и запас прочности применительно к нашему примеру.
Таблица 14
Точка безубыточности и запас прочности
Показатели
1
190
2
220
Шаг расчета
3
4
300
330
5
1. Объем производства и продаж,
300
т. шт.
2. Затраты на производство и реализацию продукции, т. р.
9200 10147 12673 13620 12673
В т. ч. постоянные затраты, т. р. 3200
3200
3200
3200
3200
переменные затраты, т. р.
6000
6947
9473 10420 9473
3. Переменные затраты на единицу 31,58 31,58 31,58 31,58 31,58
продукции, р.
4. Цена единицы продукции, р.
50
50
50
50
50
5. Точка безубыточности, т. шт.
173,72 173,72 173,72 173,72 173,72
6. Запас прочности, %
8,57
21,04 42,09 47,36 42,09
Расчеты показали, что данный проект имеет высокий запас прочности на протяжении расчетного периода (от 8,57 % до
42,09 %). Так, если объем производства снизится на пятом шаге
более чем на 42,09 %, то предприятие будет работать убыточно.
32
3.3.2. Анализ чувствительности
Проанализируем чувствительность показателей коммерческой эффективности проекта к изменению отдельных параметров проекта.
Рассмотрим чувствительность проекта к показателю ЧДД.
Расчеты проводятся с помощью электронных таблиц (EXCEL).
Выделим для анализа наиболее значимые факторы:
1. Объем производства (продаж).
2. Цена за единицу.
3. Инвестиции.
4. Переменные затраты.
5. Постоянные затраты.
6. Норма дисконта.
Для расчета влияния изменения вышеприведенных факторов на ЧДД проекта удобно использовать следующую таблицу
расчета ЧДД.
Таблица 15
Расчет чистого дисконтированного дохода
для анализа чувствительности
Показатели
1. Денежный поток от
инвестиционной деятельности, т. р.
2. Объем производства и
продаж, т. шт.
3. Цена за единицу, р.
4. Выручка, т. р.
5. Затраты на производство и реализацию продукции всего, т. р.
В том числе:
5.1. Постоянные затраты
из них амортизация
Шаг расчета
3
1
2005
2
4
5
190
220
300
330
300
50
9500
9200
50
11000
10148
50
15000
12674
50
16500
13621
50
15000
12674
3200
3200
3200
3200
3200
270
270
270
270
270
89,4
33
Окончание табл. 15
Показатели
1
2
Шаг расчета
3
4
5
6000,20
6947,60
9474,00
10421,4
9474,00
31,58
31,58
31,58
31,58
852,40
2326,00
2878,60
2326,00
5.2. Переменные затраты
31,58
6. Переменные затраты
на единицу продукции, р.
299,80
7. Финансовый результат
(прибыль)
8. Налог на имущество, т. р. 33,66
266,14
9. Прибыль налогооблагаемая, т. р.
63,87
10. Налог на прибыль
(20 %), т. р.
202,27
11. Чистая прибыль, т. р.
472,27
12. Денежный поток от
операционной деятельности, т. р.
13. Сальдо двух потоков
1532,73
(ЧД), т. р.
0,909
14. Коэффициент дисконтирования (Е =10 %)
15. ЧДД, т. р.
1393,39
16. ЧДД нарастающим
1393,39
итогом, т. р.
27,72
21,78
15,84
9,9
824,68
2304,22
2862,76
2316,10
197,92
553,01
687,06
555,86
626,76
896,76
1751,21
2021,21
2175,70
2445,70
1760,24
2030,24
896,76
2021,21
2445,70
2119,64
0,826
0,751
0,683
0,621
741,12
1518,56
866,29
1670,44
2536,73
1316,13
3852,86
652,27
Различие значений ЧДД в таблицах 7 и 15 объясняется
точностью расчетов.
В расчетах принято, что объем продаж совпадает с объемом производства. Чувствительность ЧДД к изменению нормы
дисконта можно определить на основе данных табл. 9 при расчете ВНД. Результаты анализа чувствительности представлены
в табл. 16.
Анализ чувствительности проекта показал, что наиболее
значимыми факторами являются: цена за единицу и переменные
затраты. Так, если цена продукции снизится на 20 %, то показатель коммерческой эффективности реализации данного проекта
примет отрицательное значение (ЧДД = 3683 т. р.), а при уве34
личении переменных затрат на 20 % ЧДД = 907,03 т. р. Следовательно, рассматривая возможность реализации проекта, необходимо больше внимания уделить исследованию рынка сбыта
продукции и разработке ценовой стратегии, а также исследовать возможности снижения переменных затрат.
В целом анализ чувствительности показал: проект достаточно устойчив, ВНД превышает норму дисконта, принятую в
расчетах, индекс доходности инвестиций превышает 1,2.
Таблица 16
Анализ чувствительности проекта
Факторы
1.Объем
производства
и продаж
2. Цена
за единицу
3. Инвестиции
4. Переменные затраты
5. Постоянные
затраты
20%
Величина ЧДД при изменении фактора на
+5%
+10%
10% 5% Базовое
+20%
1077
2465
3159
значение
3853
3683
85
1969
3853
5737
7621
113891
4217
8613
4035
6233
3944
5043
3853
3853
3762
2663
3671
1473
3488,32
907,03
5697
4775
4314
3853
3392
2931
2009,02
4547
5241
6629,21
4. ЗАДАНИЕ И ИСХОДНЫЕ ДАННЫЕ
ДЛЯ ВЫПОЛНЕНИЯ КУРСОВОЙ РАБОТЫ
Постановка задачи
Рассматривается инвестиционный проект организации
производства новой продукции. Если будет принято решение о
реализации инвестиционного проекта, то выпуск продукции
можно будет начать уже в первый год.
Реализация такого проекта потребует инвестиций:
 на приобретение и монтаж оборудования  Коб.;
35
 в оборотный капитал  Коб. к;
 в нематериальные активы  Кн. а.
Приобретение и монтаж технологического оборудования,
а также инвестиции в оборотный капитал и нематериальные активы осуществляются в первый год реализации проекта.
Производство новой продукции планируется организовать
на имеющихся площадях в существующем здании предприятия.
Объем реализации продукции по годам составит соответственно Р1…Рn изделий. Цена единицы продукции составит Ц и
не будет меняться в течение расчетного периода.
Ежегодные текущие затраты по выпуску продукции
включают:
1. Переменные затраты (материальные затраты и расходы по оплате труда рабочих с отчислениями на соц. нужды).
Материальные затраты в первый год – МЗ1. В последующие годы материальные затраты изменяются пропорционально
изменению объема производства.
Расходы по оплате труда рабочих с отчислениями на социальное страхование в первый год – ЗП1, с последующим ежегодным изменением пропорционально изменению объема производства.
2. Постоянные затраты (амортизация и прочие постоянные затраты).
Общая сумма постоянных затрат дана в исходных данных – ПЗ.
Для выделения из состава постоянных затрат амортизации
необходимо осуществить дополнительные расчеты.
Расчетный период – Т лет. Нормативный срок службы
технологического оборудования 10 лет. Применяется линейный
метод начисления амортизации. Через Т лет оборудование реализуется по рыночной стоимости. Рыночная стоимость превышает балансовую стоимость в n раз. Затраты по реализации составят 3 % от стоимости реализации оборудования.
Если расчет коммерческой эффективности докажет экономическую целесообразность и эффективность намечаемых
инвестиций, то для реализации проекта планируется привлече36
ние кредита в размере К % от общего объема инвестиций. Плата
за кредит составит m % годовых. Возврат основной суммы кредита равными долями, начиная со второго года, выплата процентов – с первого года, все платежи осуществляются в конце
года.
Остальная потребность в инвестициях покрывается за счет
собственных средств предприятия
Норма дисконта – Е %. Ставка налога на прибыль – Снп %.
Ставка налога на имущество – 2,2 %.
Задание
Необходимо определить коммерческую эффективность
проекта, финансовую реализуемость проекта и оценить
риск проекта. Точку безубыточности рассчитать арифметически и графически (графически только на примере одного
года реализации проекта).
Расчеты необходимо сопровождать графиками и диаграммами:
1. Динамика основных производственно-экономических
показателей проекта (выручка, затраты на производство и реализацию продукции, прибыль).
2. Структура источников инвестиций.
3. Динамика показателей коммерческой эффективности:
ЧДД и срок окупаемости; ИДИ и ИДЗ; ВНД.
4. Динамика денежных потоков.
5. Динамика текущего сальдо и накопленного сальдо проекта.
6. График точки безубыточности.
7. Чувствительность ЧДД к изменению отдельных параметров проекта.
Примеры графиков и диаграмм приведены в учебном
пособии.
Содержание курсовой работы:
1. Теоретическая часть.
37
2. Расчетная часть:
 постановка задачи и исходные данные;
 план производства и реализации продукции;
 расчет коммерческой эффективности проекта;
 расчет финансовой реализуемости проекта;
 анализ и оценка риска проекта;
 расчет точки безубыточности;
 анализ чувствительности проекта;
 выводы.
3. Литература.
Исходные данные по вариантам приведены в прил. 1.
Вариант выбирать согласно по заданию преподавателя.
При защите курсовой работы необходимо ответить на
следующие вопросы:
1. Понятие коммерческой эффективности проекта.
2. Показатели коммерческой эффективности проекта.
3. Как определить срок окупаемости?
4. Как определить внутреннюю норму доходности проекта?
5. Критерии коммерческой эффективности проекта.
6. Что такое денежный поток?
7. Содержание притоков и оттоков денежного потока от
инвестиционной и операционной деятельности при расчете
коммерческой эффективности проекта.
8. Что такое модифицированная внутренняя норма доходности проекта?
9. Что характеризует финансовая реализуемость проекта?
10. Какие виды деятельности рассматриваются при оценке
финансовой реализуемости проекта?
11. Содержание денежного потока от инвестиционной,
производственной (операционной), финансовой деятельности
при оценке финансовой реализуемости проекта.
38
12. Как определяется текущее сальдо денежного потока и
накопленное сальдо по проекту в целом?
13. Условие финансовой реализуемости проекта.
14. Учет кредитования в оценке эффективности инвестиционного проекта.
15. В каких денежных потоках учитывается погашение
основной суммы кредита и выплата процентов за кредит?
16. Точка безубыточности и запас прочности: понятие и
порядок расчета.
17. Расчет точки безубыточности графически.
18. Анализ риска проекта на основе анализа чувствительности.
5. ПРОГРАММА ЭКЗАМЕНА ПО КУРСУ
«ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИЙ»
Тема 1. Инвестиции. Инвестиционная деятельность
Экономическое содержание инвестиций, инвестиционной
деятельности предприятия. Типы и формы инвестиций. Классификация инвестиций в основной капитал. Источники инвестиций. Субъекты и объекты инвестиционной деятельности.
Роль амортизации в инвестиционном процессе. Государственное регулирование инвестиционной деятельности.
Учебно-методическая литература
1. Золотогоров, В.Г. Инвестиционное проектирование:
учебное пособие / В.Г. Золотогоров. – Мн.: ИП «Экоперспектива», 1998. – 463 с.
2. Липсиц, И.В. Инвестиционный проект: методы подготовки и анализа: учебно-справочное пособие / И.В. Липсиц,
В.В. Косов. – М.: Изд-во БЕК, 1996. – 304 с.
3. Липсиц, И.В. Экономический анализ реальных инвестиций: учебник / И.В. Липсиц, В.В. Косов. – 3-е изд., перераб. и
доп. – М.: Магистр, 2007. – 383 с.
39
4. Экономика строительства / под ред. И.С. Степанова. –
М.: Юрайт, 2002. – 591 с.
5. Овсянникова, Т.Ю. Экономика строительного комплекса: экономическое обоснование и реализация инвестиционных
проектов: учебное пособие / Т.Ю. Овсянникова. – Томск: Издво Том. гос. архит.-строит. ун-та, 2004. – 239 с.
6. Экономика строительства. Часть I: учебник для вузов /
Н.И. Барановская, Ю.Н. Казанский, А.Ф. Клюев [и др.] / под
ред. профессоров Ю.Н. Казанского, Ю.П. Панибратова. – М.:
Изд-во АСВ; СПб.: СПбГАСУ, 2003. – 368 с.
7. Экономика строительства. Часть II: учебник для вузов /
А.Н. Асаул, Н.И. Барановская, Ю.Н. Казанский [и др.] / под ред.
профессоров Ю.Н. Казанского, Ю.П. Панибратова. – М.: Издво АСВ; СПб.: СПбГАСУ, 2004. – 405 с.
8. Федеральный закон «Об инвестиционной деятельности
в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» [Электронный ресурс] // Консультант Плюс:
справочно-правовая система.
9. Инвестиции: учебник / С.В. Валдайцев, П.П. Воробьев
[и др.] / под ред. В.В.Ковалева, В.В.Иванова, В.А.Лялина. – М.:
ТК Велби, Изд-во «Проспект», 2003. – 440 с.
10. Экономическая оценка инвестиций / под общ. ред. М.
Римера. – СПб.: Питер, 2006. – 480 с.
Тема 2. Инвестиционный проект
Понятия «проект» и «инвестиционный проект». Классификация инвестиционных проектов. Жизненный цикл инвестиционного проекта. Содержание стадий. Участники проекта.
Управление проектами: понятие и основные аспекты рассмотрения (функциональный, динамичный, предметный).
Технико-экономическое обоснование инвестиционного
проекта. Состав, назначение и порядок разработки бизнес-плана
инвестиционного проекта.
40
Учебно-методическая литература
1. Золотогоров, В.Г. Инвестиционное проектирование:
учебное пособие / В.Г. Золотогоров. – Мн.: ИП «Экоперспектива», 1998. – 463 с.
2. Липсиц, И.В. Инвестиционный проект: методы подготовки и анализа: учебно-справочное пособие / И.В. Липсиц,
В.В. Косов. – М.: Изд-во БЕК, 1996. – 304 с.
3. Овсянникова, Т.Ю. Экономика строительного комплекса: экономическое обоснование и реализация инвестиционных
проектов: учебное пособие / Т.Ю. Овсянникова. – Томск: Издво Том. гос. архит.-строит. ун-та, 2004. – 239 с.
4. СП 11-101-95. Порядок разработки, согласования, утверждения и состав обоснований инвестиций в строительство предприятий, зданий и сооружений. Издание официальное, 1995.
5. Управление проектами / В.Д. Шапиро [и др.]. – СПб.:
ДваТри, 2003. – 520 с.
6. Экономическая оценка инвестиций / под общ. ред. М. Римера. – СПб.: Питер, 2006. – 480 с.
7. Бизнес-план инвестиционного проекта: отечественный и
зарубежный опыт: учебное пособие / под ред. В.М. Попова. – 4-е
изд. – М.: Финансы и статистика, 1997. – 412 с.
8. Колтынюк, Б.А. Инвестиционные проекты: учебник /
Б.А. Колтынюк. – 2-е изд., перераб. и доп. – СПб.: Изд-во Михайлова В.А., 2002. – 622 с.
Тема 3. Экономическая оценка инвестиций
Основные принципы и этапы экономической оценки инвестиционных проектов.
Затраты и результаты инвестиционного проекта. Содержание и назначение общественной эффективности проекта. Методы оценки эффективности инвестиций.
Дисконтирование и компаундинг. Показатели коммерческой эффективности проекта. Оценка финансовой реализуемости проекта. Накопленное сальдо: понятие и порядок расчета.
41
Учет кредитования в оценке финансовой реализуемости проекта. Оценка эффективности участия предприятия в проекте. Расчет бюджетной эффективности проекта.
Учебно-методическая литература
1. Ковалев, В.В. Финансовый анализ: управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности / В.В. Ковалев. –
М.: Финансы и статистика, 1995. – 280 с.
2. Липсиц, И.В. Инвестиционный проект: методы подготовки и анализа: учебно-справочное пособие / И.В. Липсиц,
В.В. Косов. – М.: Изд-во БЕК, 1996. – 304 с.
3. Липсиц, И.В. Экономический анализ реальных инвестиций: учебник / И.В. Липсиц, В.В. Косов. – 3-е изд., перераб. и
доп. – М.: Магистр, 2007. – 383 с.
4. Методические рекомендации по оценке эффективности
инвестиционных проектов (вторая редакция) / Министерство
экономики РФ, Министерство финансов РФ, ГК по строительству, архитектуре и жилищной политике; рук. авт. кол.: В.В. Косов, В.Н. Лившиц, А.Г. Шахназаров. – М.: Экономика, 2000. –
421 с.
5. Нужина, И.П. Оценка экономической эффективности
инвестиционного проекта: методические указания / И.П. Нужина. – Томск: Изд-во ТГАСУ, 1997.
6. Нужина, И.П. Оценка коммерческой эффективности инвестиционного проекта: методические указания / И.П. Нужина.
– Томск: Изд-во ТГАСУ, 1998.
7. Нужина, И.П. Анализ и диагностика финансовохозяйственной деятельности строительного предприятия: экономический и экологический аспекты: учебное пособие / И.П. Нужина. – Томск: Изд-во Том. гос. архит.-строит. ун-та, 2007. –
400 с.
8. Овсянникова, Т.Ю. Экономика строительного комплекса: экономическое обоснование и реализация инвестиционных
42
проектов: учебное пособие / Т.Ю. Овсянникова. – Томск: Издво Том. гос. архит.-строит. ун-та, 2004. – 239 с.
9. Экономическая оценка инвестиций / под общ. ред. М. Римера. – СПб.: Питер, 2006. – 480 с.
10. Оценка эффективности инвестиционных проектов:
учебно-практическое пособие / П.Л. Виленский [и др.]. – М.:
Дело, 1998. – 140 с.
11. Ипотечно-инвестиционный анализ: учебное пособие /
под ред. проф. В.Е. Есипова. – СПб, 1998. – 180 с.
Тема 4. Анализ и оценка риска инвестиционных проектов
Значение и виды анализа. Анализ и оценка жизнеспособности проекта.
Анализ риска проекта. Понятие риска и неопределенности. Виды рисков. Методы анализа рисков (анализ чувствительности проекта, проверка устойчивости проекта, формализованное описание неопределенности). Точка безубыточности: алгебраическое определение и графическое построение. Методы
снижения рисков. Организация работ по снижению рисков. Содержание методики постадийной оценки риска проекта.
Учет инфляции в оценке эффективности инвестиционного
проекта. Денежные потоки в базовом уровне цен, в прогнозных
и дефлированных ценах. Номинальная и реальная норма дисконта. Формула Фишера.
Учебно-методическая литература
1. Золотогоров, В.Г. Инвестиционное проектирование:
учебное пособие / В.Г. Золотогоров. – Мн.: Экоперспектива,
1998. – 463 с.
2. Липсиц, И.В. Инвестиционный проект: методы подготовки и анализа: учебно-справочное пособие / И.В. Липсиц,
В.В. Косов. – М.: Изд-во БЕК, 1996. – 304 с.
3. Методические рекомендации по оценке эффективности
инвестиционных проектов (вторая редакция) / Министерство эко43
номики РФ, Министерство финансов РФ, ГК по строительству,
архитектуре и жилищной политике; рук. авт. кол.: В.В. Косов,
В.Н. Лившиц, А.Г. Шахназаров. – М.: Экономика, 2000. – 421 с.
4. Нужина, И.П. Анализ и диагностика финансовохозяйственной деятельности строительного предприятия: экономический и экологический аспекты: учебное пособие / И.П. Нужина. – Томск: Изд-во Том. гос. архит.-строит. ун-та, 2007. –
400 с.
5. Овсянникова, Т.Ю. Экономика строительного комплекса: экономическое обоснование и реализация инвестиционных
проектов: учебное пособие / Т.Ю. Овсянникова. – Томск: Издво Том. гос. архит.-строит. ун-та, 2004. – 239 с.
6. Экономическая оценка инвестиций / под общ. ред. М. Римера. – СПб.: Питер, 2006. – 480 с.
7. Ипотечно-инвестиционный анализ: учебное пособие /
под ред. проф. В.Е. Есипова. – СПб, 1998. – 180 с.
8. Васина, А.А. Финансовая диагностика и оценка проектов / А.А. Васина. – СПб.: Питер, 2004. – 448 с.
9. Липсиц, И.В. Экономический анализ реальных инвестиций: учебник / И.В. Липсиц, В.В. Косов. – 3-е изд., перераб. и
доп. – М.: Магистр, 2007. – 383 с.
Тема 5. Инвестиционная деятельность предприятия
Формирование инвестиционного портфеля предприятия.
Оптимальный инвестиционный портфель: понятие и методы
определения. Стоимость капитала.
Анализ и оценка конкурирующих проектов. Использование показателя – модифицированная внутренняя норма доходности для сравнения конкурирующих проектов. Точка Фишера.
Лизинг как источник обновления основных средств. Состав лизинговых платежей. Эффективность лизинга для лизингодателя и лизингополучателя. Инвестиции в оборотные активы. Оценка эффективности инвестиций с привлечением заемного капитала.
44
Учебно-методическая литература
1. Федеральный закон «О финансовой аренде (лизинге)»
от 29.10.98 № 164-ФЗ [Электронный ресурс] // Консультант
Плюс: справочно-правовая система.
2. Овсянникова, Т.Ю. Экономика строительного комплекса: экономическое обоснование и реализация инвестиционных
проектов: учебное пособие / Т.Ю. Овсянникова. – Томск: Издво Том. гос. архит.-строит. ун-та, 2004. – 239 с.
3. Инвестиции: учебник / С.В. Валдайцев, П.П. Воробьев
[и др.] / под ред. В.В.Ковалева, В.В.Иванова, В.А.Лялина. – М.:
ТК Велби, Изд-во «Проспект», 2003. – 440 с.
4. Экономическая оценка инвестиций / Под общ. ред.
М. Римера. – СПб.: Питер, 2006. – 480 с.
5. Ипотечно-инвестиционный анализ: учебное пособие /
под ред. проф. В.Е. Есипова. – СПб, 1998. – 180 с.
6. Колтынюк, Б.А. Инвестиционные проекты: учебник /
Б.А. Колтынюк. – 2-е изд., перераб. и доп. – СПб.: Изд-во Михайлова В.А., 2002. – 622 с.
7. Васина, А.А. Финансовая диагностика и оценка проектов / А.А. Васина. – СПб.: Питер, 2004. – 448 с.
8. Ермолович, Л.Л. Анализ хозяйственной деятельности
предприятия: учебное пособие / Л.Л. Ермолович, Л.Г. Сивчик
[и др.] / под общ. ред. Л.Л. Ермолович. – Мн.: Интерпрессервис;
Экоперспектива, 2001. – 576 с.
9. Ермолович, Л.Л. Практикум по анализу хозяйственной
деятельности предприятия: учебное пособие / Л.Л. Ермолович. –
Мн.: Книжный дом, 2003. – 228 с.
10. Нужина, И.П. Анализ и диагностика финансовохозяйственной деятельности строительного предприятия: экономический и экологический аспекты: учебное пособие / И.П. Нужина. – Томск: Изд-во Том. гос. архит.-строит. ун-та, 2007. –
400 с.
45
ПРИЛОЖЕНИЕ 1
ИСХОДНЫЕ ДАННЫЕ К ЗАДАЧЕ
1
4000
2
3000
3
4500
4
2500
5
3500
6
7600
7
8000
200
50
5000
4000
500
100
5600
4000
530
50
6000
4300
240
60
5500
3800
120
30
4300
3000
600
150
6000
2000
450
60
6000
4200
2000
252
252
243
268
243

50
5
70
20
10
20
1,2
3000
207
207
252
252
270
342
65
6
65
19
10
20
1,3
4000
240
240
245
350
360

65
5
60
18
12
20
1,1
3500
230
230
260
280
380
380
58
6
50
21
10
20
1,4
4000
270
270
300
300
320

46
5
55
20
12
20
1,5
2000
250
250
285
300
300
300
50
6
75
19
14
20
1,6
3000
320
320
330
365
365

50
5
55
18
10
20
1,2
Варианты / показатели
1. Инвестиции на приобретение технологической линии (Коб), т. р.
2. Инвестиции в оборотный капитал (Коб. к), т. р.
3. Инвестиции в нематериальные активы (Кн. а), т. р.
4. Материальные затраты в первый год (МЗ1), т. р.
5. Расходы по оплате труда рабочих с отчислением на
социальное страхование (ЗП1), т. р.
6. Ежегодная сумма постоянных затрат (ПЗ), т. р.
7. Объем реализации изделий в первый год (Р1), т. шт.
во второй год (Р2), т. шт.
в третий год (Р3), т. шт.
в четвертый год (Р4), т. шт.
в пятый год (Р5), т. шт.
в шестой год (Р6), т. шт.
8. Цена единицы продукции (Ц), р.
9. Продолжительность расчетного периода (Т), лет
10. Доля кредита от общего объема инвестиций (К),%
11. Плата за кредит (m), %
12. Норма дисконта (Е), %
13. Ставка налога на прибыль (Сн. п), %
14. Превышение рыночной стоимости продажи оборудования по сравнению с балансовой – n раз
8
7650
9
4300
10
3300
11
4950
12
2600
13
12200
14
12250
600
160
5500
3200
580
260
6200
3500
480
200
4200
3250
550
390
4100
3700
520
360
4700
3650
1230
950
5000
3600
1650
540
3750
2260
3000
220
220
250
270
290
300
65
6
70
22
14
20
1,2
4000
220
220
240
260
260

70
5
65
23
12
20
1,3
2000
220
220
230
230
225

50
5
60
21
10
20
1,1
2000
267
267
276
300
300

45
5
50
20
10
20
1,4
2000
288
288
306
324
324
324
40
6
55
19
12
20
1,5
2000
315
315
324
324
324
330
50
6
75
18
14
20
1,6
3000
218
218
218
237
256
275
65
6
55
21
12
20
1,2
47
Варианты / показатели
1. Инвестиции на приобретение технологической линии (Коб), т. р.
2. Инвестиции в оборотный капитал (Коб. к), т. р.
3. Инвестиции в нематериальные активы (Кн. а), т. р.
4. Материальные затраты в первый год (МЗ1), т. р.
5. Расходы по оплате труда рабочих с отчислением на
социальное страхование (ЗП1), т. р.
6. Ежегодная сумма постоянных затрат (ПЗ), т. р.
7. Объем реализации изделий в первый год (Р1), т. шт.
во второй год (Р2), т. шт.
в третий год (Р3), т. шт.
в четвертый год (Р4), т. шт.
в пятый год (Р5), т. шт.
в шестой год (Р6), т. шт.
8. Цена единицы продукции (Ц), р.
9. Продолжительность расчетного периода (Т), лет
10. Доля кредита от общего объема инвестиций (К),%
11. Плата за кредит (m), %
12. Норма дисконта (Е), %
13. Ставка налога на прибыль (Сн. п), %
14. Превышение рыночной стоимости продажи оборудования по сравнению с балансовой – n раз
48
Продолжение прил. 1
46
Варианты / показатели
1. Инвестиции на приобретение технологической линии (Коб), т. р.
2. Инвестиции в оборотный капитал (Коб. к), т. р.
3. Инвестиции в нематериальные активы (Кн. а), т. р.
4. Материальные затраты в первый год (МЗ1), т. р.
5. Расходы по оплате труда рабочих с отчислением на
социальное страхование (ЗП1), т. р.
6. Ежегодная сумма постоянных затрат (ПЗ), т. р.
7. Объем реализации изделий в первый год (Р1), т. шт.
во второй год (Р2), т. шт.
в третий год (Р3), т. шт.
в четвертый год (Р4), т. шт.
в пятый год (Р5), т. шт.
в шестой год (Р6), т. шт.
8. Цена единицы продукции (Ц), р.
9. Продолжительность расчетного периода (Т), лет
10. Доля кредита от общего объема инвестиций (К),%
11. Плата за кредит (m), %
12. Норма дисконта (Е), %
13. Ставка налога на прибыль (Сн. п), %
14. Превышение рыночной стоимости продажи оборудования по сравнению с балансовой – n раз
15
3600
16
8520
17
4980
18
5504
19
3108
20
3540
21
5120
270
45
4800
4250
580
240
5100
3400
260
120
5000
3600
520
220
5200
3800
840
130
4780
3800
260
120
5600
4000
670
345
5700
3800
3000
218
220
228
323
323

60
5
70
20
10
20
1,2
2000
248
248
248
290
310
310
55
6
65
21
10
20
1,3
2000
225
225
250
265
265
245
55
6
60
22
10
20
1,1
3000
285
285
290
298
310

50
5
50
20
12
20
1,4
2000
184
184
184
230
260

65
5
55
19
10
20
1,5
2000
216
216
220
229
230
235
60
6
75
18
12
20
1,6
2000
190
190
195
208
254

72
5
55
17
14
20
1,2
49
50
Варианты / показатели
1. Инвестиции на приобретение технологической линии (Коб), т. р.
2. Инвестиции в оборотный капитал (Коб. к), т. р.
3. Инвестиции в нематериальные активы (Кн. а), т. р.
4. Материальные затраты в первый год (МЗ1), т. р.
5. Расходы по оплате труда рабочих с отчислением на
социальное страхование (ЗП1), т. р.
6. Ежегодная сумма постоянных затрат (ПЗ), т. р.
7. Объем реализации изделий в первый год (Р1), т. шт.
во второй год (Р2), т. шт.
в третий год (Р3), т. шт.
в четвертый год (Р4), т. шт.
в пятый год (Р5), т. шт.
в шестой год (Р6), т. шт.
8. Цена единицы продукции (Ц), р.
9. Продолжительность расчетного периода (Т), лет
10. Доля кредита от общего объема инвестиций (К),%
11. Плата за кредит (m), %
12. Норма дисконта (Е), %
13. Ставка налога на прибыль (Сн. п), %
14. Превышение рыночной стоимости продажи оборудования по сравнению с балансовой – n раз
Окончание прил. 1
22
4660
23
3140
24
2020
25
4810
26
2860
27
3420
28
2230
1800
320
6000
4200
1300
325
6000
3600
410
210
5300
3450
870
340
5800
4000
580
350
6200
4300
750
440
6560
4470
280
130
6000
3300
3000
264
264
264
330
374
374
58
6
70
21
10
20
1,2
3000
253
264
264
374
374
374
55
6
65
18
14
20
1,3
2000
192
208
208
240
272

60
5
60
19
12
20
1,1
2000
306
310
330
350
350
370
45
6
50
20
10
20
1,4
2000
216
234
234
252
252
324
63
6
55
21
10
20
1,5
3000
324
342
342
270
270
324
49
6
75
20
12
20
1,6
3000
216
216
252
252
270
288
61
6
55
17
14
20
1,2
47
ПРИЛОЖЕНИЕ 2
Значение коэффициента дисконтирования k 
t
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
t
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
51
48
1
(1 Е )t
E
2%
0,980
0,960
0,942
0,924
0,906
0,888
0,871
0,853
0,837
0,820
3%
0,971
0,943
0,915
0,888
0,863
0,837
0,813
0,789
0,766
0,744
4%
0,962
0,925
0,889
0,855
0,822
0,790
0,760
0,731
0,703
0,676
5%
0,952
0,907
0,864
0,823
0,784
0,746
0,711
0,677
0,645
0,614
6%
0,943
0,890
0,840
0,792
0,747
0,705
0,665
0,627
0,592
0,558
12 %
0,893
0,797
0,712
0,636
0,567
0,507
0,452
0,404
0,361
0,322
13 %
0,885
0,783
0,693
0,613
0,543
0,480
0,425
0,376
0,333
0,295
14 %
0,877
0,769
0,675
0,592
0,519
0,456
0,400
0,351
0,308
0,270
15 %
0,870
0,756
0,658
0,572
0,497
0,432
0,376
0,327
0,284
0,247
16 %
0,862
0,743
0,641
0,552
0,476
0,410
0,354
0,305
0,263
0,227
7%
0,935
0,873
0,816
0,763
0,713
0,666
0,623
0,582
0,544
0,508
8%
0,926
0,857
0,794
0,735
0,681
0,630
0,583
0,540
0,500
0,463
9%
0,917
0,842
0,772
0,708
0,650
0,596
0,547
0,502
0,460
0,422
10 %
0,909
0,826
0,751
0,683
0,621
0,564
0,513
0,467
0,424
0,386
11 %
0,901
0,812
0,731
0,659
0,593
0,535
0,482
0,434
0,391
0,352
17 %
0,855
0,731
0,624
0,534
0,456
0,390
0,333
0,285
0,243
0,208
18 %
0,847
0,718
0,609
0,516
0,437
0,370
0,314
0,266
0,225
0,191
19 %
0,840
0,706
0,593
0,499
0,419
0,352
0,296
0,249
0,209
0,176
20 %
0,833
0,694
0,579
0,482
0,402
0,335
0,279
0,233
0,194
0,162
21 %
0,800
0,640
0,512
0,410
0,328
0,262
0,210
0,168
0,134
0,107
E