частное учреждение образования минский институт управления

ЧАСТНОЕ УЧРЕЖДЕНИЕ ОБРАЗОВАНИЯ
МИНСКИЙ ИНСТИТУТ УПРАВЛЕНИЯ
ОПОРНЫЙ КОНСПЕКТ ЛЕКЦИЙ
ПО УЧЕБНОМУ КУРСУ
«ОРГАНИЗАЦИЯ И ФИНАНСИРОВАНИЕ ИНВЕСТИЦИЙ»
Составил: Бусыгин Ю.Н.
Минск -2013
1
СОДЕРЖАНИЕ
Примерный тематический план учебного курса......................... .........3
Краткий курс лекций
Тема 1. Основы инвестиционной деятельности......................................4
Тема 2. Управление и планирование инвестиционной деятельности... 8
Тема 3. Источники финансирования инвестиционной деятельности... 26
Тема 4. Иностранные инвестиции на территории Республики
Беларусь……………………………………………………………………43
Тема 5. Инвестиции в свободные экономические зоны.........................58
Тема 6. Инвестиционная деятельность банков.......................................64
Тема 7. Капитальные вложения и капитальное строительство.............69
Тема 8. Методы экономической оценки инвестиций в условиях
определенности........................................................................................76
Тема 9. Методы экономической оценки инвестиций в условиях
неопределенности......................................................................................130
Вопросы к зачету по дисциплине «Организация и финансирование
инвестиций» …………………………………………………………139
Литература................................................................................................141
2
ПРИМЕРНЫЙ ТЕМАТИЧЕСКИЙ ПЛАН УЧЕБНОГО КУРСА
№
п/п
1
Наименование тем
Основы инвестиционной деятельности
1.
2
3
4
5
2
Управление
и
планирование
инвестиционной деятельности
3
Источники
финансирования
инвестиционной деятельности
4
Иностранные инвестиции на территории
Республики Беларусь
5
Инвестиции в свободные экономические
зоны
6
Инвестиционная деятельность банков
6
7
Капитальные вложения и капитальное
7 строительство
8
Методы экономической оценки
8 инвестиций в условиях определенности
9
Методы экономической оценки
9 инвестиций в условиях неопределенности
3
Тема 1. ОСНОВЫ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ
1.1.Инвестиции и инвестиционная деятельность
Инвестициями являются все виды финансовых, имущественных и
интеллектуальных ценностей, вкладываемых в объекты предпринимательской деятельности с целью получения прибыли или социального эффекта. Инвестиции в воспроизводство основных фондов осуществляются в
форме капитальных вложений. Инвестирование означает: расстаться с
деньгами сегодня, чтобы получить большие средства завтра. Здесь господствуют два фактора - прибыль и риск.
Вкладываемыми ценностями в качестве инвестиций выступают денежные средства, целевые банковские вклады, паи, акции и другие ценные
бумаги; движимое и недвижимое имущество (здания, сооружения, оборудование и др.); имущественные права, ноу-хау, опыт и другие интеллектуальные ценности; право пользования землей и другими природными ресурсами.
Поскольку создание объекта предпринимательской деятельности и
соответствующие вложения средств являются для инвестора промежуточной
ступенью в достижении поставленной цели, инвестору для достижения ее
приходится совершать определенные действия, совокупность которых
раскрывает содержание инвестиционной деятельности.
Под инвестиционной деятельностью инвестора понимается определенная последовательность его поступков или действий, направленных на
вложение средств и на достижение поставленных целей (расширение
капитала, получение прибыли и др.) и включающих в себя обоснование,
финансирование и создание объекта, его производительное или полезное
использование, реализацию возможностей, которые появляются в процессе
эксплуатации объекта и ликвидации его, если использование этого объекта
препятствует достижению целей инвестора.
В целом инвестиционная деятельность включает разработку идеи,
обоснование инвестиционного проекта, финансовое и материальнотехническое обеспечение, управление деятельностью создаваемого объекта,
включая ликвидацию или перепрофилирование его в соответствии с
изменяющимися внешними и внутренними условиями.
Инвестиционная деятельность как процесс включает пять этапов:
• разработка инвестиционной политики - определение цели и объема
вкладываемых средств;
• анализ рынка капиталов и инвестиционного пространства;
• изучение потребности ресурсов;
• формирование ресурсной базы;
• оценка эффективности проекта. Существуют три основных вида
инвестиций:
1) финансовое инвестирование, включающее портфельные инвестиции
(вложения в ценные бумаги), кредитно-депозитные операции (размещение
капиталов инвесторов в банки в виде депозитных вкладов с последующим
4
использованием этих капиталов в виде кредитов); реальные (прямые)
инвестиции (долгосрочные вложения средств инвесторов в отрасли
материального производства);
2) физическое инвестирование - покупка машин, механизмов и т.д.;
3) интеллектуальные инвестиции - покупка патентов, лицензий, ноухау, проектно-сметной документации, компьютерных программ.
1.2. Субъекты и объекты инвестиционной деятельности
Инвестиционная деятельность может осуществляться на основе личной
и коллективной собственности, государственной собственности,
собственности иностранных инвесторов, смешанной собственности.
Субъектами (инвесторами) инвестиционной деятельности могут
выступать: государство, белорусские, иностранные физические и юридические лица. Они сами принимают решения о вложении ценностей. В качестве инвестора, действующего в соответствии со своими целями и полностью отвечающего за эффективное использование средств, выступают
либо собственники капитала, либо лица, уполномоченные принимать инвестиционные и финансовые решения от имени юридического лица.
Инвесторы по своему составу многообразны. Можно выделять различные группы. Однако наиболее характерным признано деление их на три
группы: индивидуальные (физические лица) инвесторы, корпоративные
(предприятия и организации) и институциональные (коллективные)
инвесторы,
Индивидуальные инвесторы не объединяют капиталы, а осуществляют
инвестиции лично от себя из собственных средств. В то же время
корпоративные инвесторы действуют от имени соответствующего предприятия, фирмы, акционерного общества с привлечением его капитала и
заемных средств.
Что касается институциональных инвесторов, то они аккумулируют
средства различных юридических и физических лиц путем использования
рынка ценных бумаг.
Наряду с инвесторами в инвестиционной деятельности выступают
субинвесторы и участники. Субинвесторы - юридические и физические лица,
которые осуществляют организацию и управление инвестиционной
деятельностью на всех ее этапах по договору с инвестором и действуют от
его имени. Участники инвестиционной деятельности - исполнители заказов
или поручений инвесторов. В свою очередь, только инвесторы могут
принимать решения о вложении ценностей и выступать в роли вкладчиков,
кредиторов, покупателей, выполнять функции любого участника инвестиционной деятельности.
Инвесторы осуществляют инвестиционную деятельность в следующих
формах: создание юридического лица; приобретение имущества или
имущественных прав (доли в уставном фонде юридического лица, недвижимости, ценных бумагах, правах на объекты интеллектуальной собствен5
ности, концессиях, оборудовании и др.). Названные объекты вложений
обычно делятся на реальные и финансовые. Реальные - это материально
существующие объекты, в то время как финансовые представляют собой
ценные бумаги (акции, облигации)., т.е. свидетельства на получение ожидаемых в будущем доходов, условий их получения. Следует отметить, что
для высокоорганизованной рыночной экономики наиболее характерными
являются финансовые объекты инвестирования, в то время как реальные
объекты инвестиций типичны для стран с переходной экономикой.
Особенность инвестиций в финансовые объекты состоит в том, что
инвесторы предполагают вкладывать в них денежные средства ради будущих
доходов, а другие участники, испытывающие потребность в деньгах,
предполагают выплаты в будущем.
Согласно законодательству Республики Беларусь запрещается инвестирование в объекты, создание и использование которых не соответствует
требованиям безопасности, санитарно-гигиеническим и экологическим
нормам.
Законодательными актами Республики Беларусь устанавливается
перечень объектов, в отношении которых запрещено осуществление инвестиционной деятельности всем инвесторам.
1.3. Гарантии прав инвесторов и защита инвестиций
Успех инвестиционной деятельности во многом зависит от четкой
организации и управления. Здесь важно все: выбор направления инвестиционной деятельности, рациональное использование ценностей. Необходимым моментом также является определение прав и обязанностей инвесторов, построение системы взаимоотношений между ними.
Согласно законодательству Республики Беларусь государство гарантирует инвестору:
• право собственности и иные вещные права, а также имущественные
права, приобретенные законным способом, и защиту этих прав;
• равенство прав, предоставляемых инвесторам независимо от их
формы собственности при осуществлении инвестиционной деятельности, а
также равную, без всякой дискриминации, защиту прав и законных интересов
инвесторов;
• стабильность прав инвестора по осуществлению инвестиционной
деятельности, ее прекращению;
* право самостоятельно определять и осуществлять все действия,
вытекающие из владения, пользования и распоряжения объектами и результатами инвестиционной деятельности.
Прежде всего, инвестор вправе самостоятельно распоряжаться прибылью (доходом), полученной в результате осуществления инвестиционной
деятельности, в том числе осуществлять реинвестирование, то есть вложение
прибыли, полученной в результате такой деятельности.
Инвестор вправе приобретать необходимое ему имущество непосредственно или через посредников по ценам и на условиях, определяемых
6
по договоренности сторон, без ограничений объема и номенклатуры.
Субъекты инвестиционной деятельности имеют право хранить свои денежные средства в порядке и на условиях, определенных законодательством.
Основным правовым документом, регулирующим отношения между
субъектами инвестиционной деятельности, является договор (контракт),
заключенный на основе принципов добровольности и равноправия сторон.
Заключение договоров (контрактов), выбор партнеров, определение обязательств, любых других условий является исключительной компетенцией
субъектов инвестиционной деятельности. Вмешательство государственных
органов и должностных лиц по выполнению договорных отношений не
допускается. Условия договоров сохраняют свою силу на весь срок их
действия. Изменения допускаются только по соглашению сторон. По требованию одной из них договор может быть аннулирован.
Государство гарантирует защиту инвестиций. Они не могут быть
безвозмездно национализированы, реквизированы, к ним также не могут
быть применены меры, равные указанным по последствиям. Национализация
или реквизиция возможны лишь при своевременной и полной компенсации
стоимости национализированного или реквизированного инвестиционного
имущества и других убытков, причиняемых национализацией и реквизицией.
Размер компенсации стоимости национализированного и реквизированного
инвестиционного имущества может быть обжалован инвестором в судебном
порядке. Действия (бездействие) государственных органов или их
должностных лиц, нарушающих права инвестора и причиняющих ему
убытки и наносящих иной вред, могут быть обжалованы инвестором в
судебном порядке. Вред, в том числе убытки, в результате указанных
действий (бездействий) государственных органов или их должностных лиц,
подлежат возмещению из средств государственного бюджета по решению
суда.
Права инвесторов, их взаимоотношения должны подкрепляться соответствующими обязанностями. В соответствии с законодательством
Республики Беларусь инвестор обязан соблюдать нормы и стандарты,
выполнять требования государственных органов и должностных лиц, предоставлять в установленном порядке бухгалтерскую и статистическую отчетность. Инвестор должен представлять в финансовые органы декларацию об
объемах, источниках осуществляемых им инвестиций, получать необходимые разрешения государственных органов и специализированных служб
на капитальное строительство, иметь заключения экспертизы инвестированных проектов по соблюдению санитарно-гигиенических и экологических требований. Субъекты инвестиционной деятельности, которые
выполняют работы, требующие соответствующей аттестации, должны иметь
лицензию на право осуществления этих работ.
7
Тема 2. УПРАВЛЕНИЕ И ПЛАНИРОВАНИЕ
ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ
2.1. Основы управления и планирования инвестиционной
деятельности
С общетеоретических позиций управление инвестициями - это деятельность, направленная на воспроизводство продуктов, услуг и получение
прибыли или достижение значимого результата. Главная цель управления создание условий для эффективной работы всех хозяйствующих субъектов.
Управление является одним из основных факторов повышения
эффективности инвестиционной деятельности, так как выступает организующим началом всей совокупности факторов инвестиционного процесса,
организации труда, технологии производства, социального развития.
Управление инвестициями - это система, состоящая из технических,
социальных, организационных отношений. Данная система подразделяется
на две подсистемы - управляемую (объект управления) и управляющую
(субъект управления). Первая представляет внутреннюю структуру инвестиционного комплекса, состоящую из вышеназванных элементов системы.
Вторая является совокупностью сложившихся звеньев и ступеней управления
инвестиционным процессом (министерство, дирекция завода, администрация
стройки, предприниматель и т.д.).
Управляющая подсистема имеет свои функции, методы. Под функцией
управления понимается определенный вид управленческой деятельности,
объективно необходимой для обеспечения целенаправленного воздействия на
объект управления. К основным функциям управления относятся:
прогнозирование и планирование, регулирование, стимулирование и
контроль.
Важнейшей функцией управления выступает планирование. Если
инвестор отказывается от планирования своей деятельности, то он позволяет
событиям случаться самим собой без его участия. «Планировать или не
планировать, - пишет Р. Акофф, - вопрос не истины, а темперамента».
Планирование - предвидение отдаленного будущего, что является
важнейшей стороной человеческой мудрости. Мудрость в инвестировании способность предвидеть последствия совершаемых действий, готовность
пожертвовать сиюминутной выгодой ради больших благ в будущем. Планирование - проектирование желаемого будущего и эффективных путей его
достижения. Одновременно это один из самых сложных и нелегких видов
умственной деятельности человека.
Планирование - это процесс принятия управленческих решений. Однако
не всякое принятое решение есть планирование. Оно имеет специфические
особенности. Прежде всего это предварительное принятие решений. Процесс
планирования направлен на достижение таких состояний в будущем, которые
желательны, однако ожидать, что они возникнут сами собой, нельзя.
Следовательно, планирование - это предотвращение ошибочных действий и
уменьшение числа неиспользованных возможностей.
8
План - это совокупность принимаемых решений. Модель планирования
инвестиций исходит из рассмотрения всего целого, затем взаимодействия
частей и только потом - самих частей. Основа планирования -рассмотрение
взаимозависимых проблем образует систему. В свою очередь, всякая система
обладает свойствами, отсутствующими у каждой из составляющих частей в
отдельности. Когда система расчленяется на части, присущие ей свойства
теряются. Поэтому план должен быть чем-то большим, нежели совокупность
решений, принятых по каждой из проблем в отдельности. "Планирование, пишет далее Р. Лкофф, - проработка ряда проблем с целью повышения
вероятности наступления желаемого будущего".
Различают тактическое и стратегическое планирование. Тактическое
планирование предполагает выбор средств для выполнения намеченных
целей. Стратегическое - занимается определением целей, выбором способов
для их осуществления. Оно ориентировано и на средства, и на результаты.
Стратегическое планирование связано с решениями, последствия которых
сказываются в течение длительного времени, и которые трудно отменить или
исправить. Стратегическое планирование - долгосрочное, тактическое краткосрочное.
Планирование как деятельность подразделяется на следующие стадии:
• формулирование целей и задач, определение системы опасностей и
возможностей;
• выбор средств, процедур и способов действий;
• определение количества ресурсов, сроки доставки и способы их
получения;
• внедрение и контроль за осуществлением инвестиционного проекта
2.2.Прогнозирование как деятельность по формированию
предпосылок принятия инвестиционных решений
Планирование есть процесс принятия и практического осуществления
управляющих решений, а прогнозирование предполагает формирование
предпосылок их принятия. Такими предпосылками и одновременно
функциями прогнозирования являются:
• количественный и качественный анализ тенденций инвестиционных
процессов, существующих проблем и новых явлений;
• вероятностное, альтернативное предвидение будущего развития
приоритетных отраслей народного хозяйства как возможных объектов
вложения капитала;
• оценка возможностей и последствий вложения капитала в ту или
иную сферу экономики.
План и прогноз - это не два альтернативных подхода к определению
перспектив эффективности направления капитала в ту или иную отрасль, а
взаимно дополняющие друг друга стадии разработки планов при определяющей роли планирования. Однако прогнозирование предшествует возможности или вероятности осуществления тех или иных событий. На основе
прогноза разрабатывается план. При всей взаимозависимости прогно9
зирование отличается от планирования:
Во-первых, плановые показатели в основном должны соответствовать
структуре и требованиям управления инвестиционными процессами, в то
время как прогнозные - требованиям познания объективных процессов.
Во-вторых, план носит директивный характер, предполагается его
адресность, то есть план - это уже принятое управленческое решение. В свою
очередь прогноз может не соответствовать сложившейся организационной
структуре экономики и не иметь административного адреса.
В-третьих, процесс разработки плана носит вариантный характер, но
принятый план - это уже выбранный вариант развития, подлежащий
практической реализации. Прогноз является вариантным, альтернативным,
причем не только как метод разработки, но и как конечный результат.
В-четвертых, природа планирования определяется стремлением к
усилению детерминированности будущего развития, в то же время прогнозирование основано на вероятностном предвидении.
Игнорируя прогнозирование, инвестор подходит к рассмотрению
будущего, действуя вслепую. Решения им принимаются безотносительно
будущих последствий (благоприятных или неблагоприятных). Даже если
внешние условия не изменяются, большая часть принятых решений окажется
неэффективным.
Часто инвесторы руководствуются принципом: «может случиться все
что угодно». Будущее им представляется игрой случая. Считается, что
ничего нельзя сделать для того, чтобы воздействовать на будущее в желаемом направлении. Следовательно, нет смысла пытаться предугадать это
будущее. Любой инвестор, использующий данный принцип, обречен на
неудачу.
Принцип «славное прошлое» игнорирует будущее вообще. Инвестор
всецело опирается на опыт своей деятельности, когда он имел только внушительные финансовые успехи. Многие фирмы, используя этот принцип,
могут какое-то время процветать. Если же условия деятельности изменяются,
то маловероятно, что вчерашняя стратегия приведет к успеху в будущем,
Отдельные предприниматели пытаются прогнозировать будущее с
помощью «гения». Такими «гениями» выступают астрологи, шаманы, ворожеи, иные предсказатели. Иногда прогнозы чисто случайно бывают
удачными. Однако большинство прогнозов не сбывается. Прогноз приходится принимать на веру без определенной аргументации.
Прогнозирование - сложный процесс изучения основных направлений
вложения капитала. Прогнозом определяются границы планирования,
устанавливаются реально осуществляемые темпы развития, перечисляются
все имеющиеся варианты, обеспечивается разработка исходных показателей
для составления плана. Учитывая проблемы сложности прогнозирования,
используют различные методы его осуществления. Особый интерес
представляют: метод Дельфи, прогнозирование по аналогии, экстраполяция,
нормативный метод.
Метод прогнозирования, связанный с использованием комиссий или
10
групп экспертов, называется методом Делфи, Он характеризуется анонимностью, то есть участники группы не известны друг другу. Прогнозирование осуществляется путем опроса группы специалистов с помощью
серии анкет. Прогнозирование по аналогии предусматривает нахождение
сходства явлений по некоторым частностям при их несхожести в остальном.
Метод менее субъективен, но не очень точен. Прогнозирование от
достигнутого уровня осуществляется в соответствии со сложившимися
тенденциями развития (экстраполяция). Здесь устанавливается взаимозависимость между современным состоянием и будущим. Метод сам по себе
прост и недостаточно учитывает динамику общественных потребностей.
Нормативный (целевой) метод характеризует другой аспект прогнозируемых
процессов, зависимость от целей. Любая цель может быть зафиксирована в
форме какого-то нормативного состояния и в виде желательной траектории
перехода от сложившегося состояния к нормативному. Роль данного метода
прогнозирования возрастает при удлинении периода прогнозирования.
Прогнозирование основывается на следующих принципах:
• системности - экономические явления и процессы, финансовые
результаты рассматриваются как единый объект, как совокупность относительно самостоятельных направлений (блоков) прогнозирования;
• адекватность - выявление и количественное измерение устойчивых
тенденций и взаимосвязей, создание на этой основе теоретического аналога
реальных экономических процессов;
• альтернативность, т.е. возможность вложения капитала в разные
сферы при разных взаимосвязях и структурных соотношениях;
• целенаправленность, т.е. необходимости построения иерархии
общественных потребностей в форме целей или иной структуры.
2.3. Планирование как процесс принятия
инвестиционных решений
Главная цель планирования инвестиционной деятельности - обоснование
оптимальных размеров направляемых средств и получаемого эффекта.
Система планирования инвестиционной деятельности многообразна и
зависит от некоторых факторов. Среди них следует выделить формы
собственности и целевые предназначения инвестиций. Если таким собственником является предприниматель (частное лицо), то планированием своей
инвестиционной деятельности занимается он сам или привлеченные им
специалисты. Главная цель инвестиций для них - получение прибыли.
Примерно в таком же положении находятся акционерные общества и т.д.
Совершенно иные задачи решаются на уровне государственных инвестиций. Государственная собственность должна служить общенациональным интересам. Поэтому планирование государственных инвестиций
имеет принципиальные особенности. Прежде всего государственное планирование инвестиционной деятельности основано на тесном взаимодействии законодательных органов, исполнительной власти и общественности, а
также на реализации приоритетов через систему государственных заказов,
11
целевых субсидий, льготных кредитов, налоговых и целевых льгот,
ускоренной амортизации.
Функции государственного планирования инвестиций сводятся к
необходимости макроэкономической стабилизации экономики: сглаживанию
экономических циклов, предупреждению хронической безработицы и
разработке мер по ее уменьшению. Одновременно государственное планирование выступает средством реализации экономической политики и решения важных социальных задач.
Государственное планирование отличается и применяемыми методами.
В первую очередь государственные органы должны осуществлять
планирование деятельности предприятий, находящихся в сфере прямого
государственного управления, через кадровую политику, государственные
заказы, долговременные экономические нормативы и лимиты, а также финансово-кредитную, ценовую политику и политику социальной поддержки
граждан, объективно не имеющих возможности зарабатывать средства на
жизнь.
Государственное планирование выступает также в форме разработки и
реализации государственных целевых программ, финансируемых из
бюджета. Обычно государственные программы разрабатываются по приоритетным направлениям экономического и социального развития страны.
Программы, в отличие от планов, строятся на показателях, приспособленных
к цели, и обычно являются структурным звеном всей социальноэкономической политики государства. Разработка программы начинается с
анализа исходного состояния и положения в данной отрасли, определения
целей и задач. Далее определяются: система мероприятий, объем финансовых, материальных ресурсов и круг исполнителей. Заключительный этап
разработки программы - оценка эффективности осуществления программы,
минимизация затрат и времени.
Государственные предприятия при формировании планов капитальных
вложений разрабатывают планы технического развития и организации
производства, технико-экономические обоснования и расчеты, проектносметную документацию. На основе плана технического развития и организации производства определяются размеры капитальных затрат на прирост
производственных мощностей за счет технического перевооружения и
реконструкции предприятий. Технико-экономические обоснования разрабатываются в целях улучшения качества проектирования, обоснованности
строительства и реконструкции. Для небольших строек разрабатываются
технико-экономические расчеты. Проектно-сметная документация служит
исходной базой для определения объемов капитальных вложений, строительно-монтажных работ, потребностей в материальных ресурсах, оборудовании, мощностях подрядных организаций, финансовых ресурсах по
конкретной стройке.
В планах предприятий должны определяться следующие показатели по
капитальному строительству: прирост производственных мощностей, ввод
объектов непроизводственного назначения, лимиты и объемы капитальных
12
вложений, ввод в действие объектов и сооружений по охране природы,
передача намечаемых к строительству объектов. На уровне фирм, банков и
индивидуальных предпринимателей основной формой планирования
является бизнес-план. Как правило, он включает характеристику
предприятия, оценку внутренней и внешней среды бизнеса, конкретные
данные о стратегии маркетинга и развития бизнеса. Бизнес-план выполняет
четыре функции. Первая связана с возможностью использования его для
разработки концепции стратегии бизнеса. Вторая - планирование, позволяет
оценить возможности развития нового направления деятельности. Третья
функция связана с привлечением ссуд и кредитов для развития производства.
Четвертая функция позволяет привлечь к реализации планов предприятия
потенциальных партнеров, которые смогут вложить собственный капитал
или предложить новейшие технологии. Структура и объемы разделов бизнесплана определяются предприятиями самостоятельно. Однако при их
подготовке следует учитывать особенности осваиваемой технологии, рынка
конкурентоспособности и новизны продукта, степень проработанности
вопросов.
2.4. Государственное регулирование инвестиционной деятельности
Рыночная экономика, прежде всего, регулируется со стороны частной
системы - этой невидимой направляющей рыночного механизма. Основа
такой системы - регулирование через спрос и предложение, систему
маркетинга. Однако рыночный механизм регулирования представляет собой
"слепую силу" и не может решить жизненно важные проблемы: победить
инфляцию и безработицу, избавиться от имущественного неравенства,
укрепить национальную безопасность и повысить инвестиционную
активность. Следовательно, саморегулирующейся экономики в природе нет,
поэтому одного рыночного регулирования недостаточно. Необходимо
государственное регулирование.
Еще более актуальным и значимым для экономического развития страны
является государственное регулирование в период перехода к рыночной
экономике, когда не сложилась рыночная инфраструктура. Но уже на старте
рыночных реформ в Республике Беларусь были приняты такие решения,
которые способствовали отстранению государственных органов от
регулирующих функций. Так, закон Республики Беларусь "О предприятиях"
предоставил руководителям неограниченные права распоряжаться
государственной собственностью. Предприятие (в лице директора) получило
право продавать, передавать другим предприятиям и организациям,
обменивать, сдавать в аренду, предоставлять бесплатно во временное
пользование принадлежащие ему здания, сооружения, оборудование, сырье и
другие материальные ценности, а также списывать их с баланса. Фактически
директора были наделены правами собственника по распоряжению и
использованию прибыли, остающейся у предприятия.
В целом руководители предприятий юридически не стали собственниками, так как целиком завод, фабрику продать, передать кому-либо
13
не могли, однако по частям - это было возможно. Одновременно руководители государственных предприятий, не являющиеся в правовом отношении
собственниками, не отвечали за результаты своей деятельности. Часто
произведенная продукция реализовывалась по заниженным ценам, в
результате чего терялась значительная часть прибыли. У руководителей
предприятий не было стимула расширять инвестиционную деятельность,
обновлять технику и технологии. Поэтому государственные предприятия
нужно было срочно приватизировать или жестко ими управлять. Назревала
опасность разворовывания основных средств, разорения предприятий,
резкого снижения производства продукции, развития напряженной ситуации
в обществе.
В последнее время государственные органы, наряду с приватизацией,
провели значительную работу по внедрению контрактной системы, которая
установила зависимость получения доходов руководителя государственного
предприятия и его работников от конечных результатов работы. Установлен
контроль за деятельностью государственных предприятий. Наводится
элементарный порядок во внешнеэкономической деятельности предприятий.
В некоторой степени стабилизированы цены и падение курса белорусского
рубля. Повысилась ответственность по выплате зарплаты, выполнению
других обязательств, в том числе по уплате налогов.
Государственное регулирование - это поддержание управляемой
подсистемы в режиме, обеспечивающем выполнение поставленных
задач. Государственное регулирование инвестиционной деятельности
осуществляется в целях: стимулирования инвесторов; привлечения в
республику иностранных инвестиций; защиты прав инвесторов на
территории Республики Беларусь.
В настоящее время в Республике Беларусь используются многообразные
формы государственного регулирования инвестиционной деятельности.
Государство непосредственно участвует в инвестиционной деятельности:
• принимая государственные инвестиционные программы и финансируя их из республиканского бюджета;
• предоставляя централизованные инвестиционные ресурсы из
республиканского бюджета для финансирования инвестиционных проектов
на основе платности, срочности и возвратности;
• предоставляя гарантии Правительства Республики Беларусь по
кредитам, привлекаемым для реализации инвестиционных проектов;
• проводя государственные комплексные экспертизы инвестиционных проектов;
• предоставляя концессии национальным и иностранным инвесторам.
Одновременно государство создает благоприятные условия для инвестиционной деятельности, поддержки и защиты инвесторов; оказывает
содействие в создании свободных экономических зон; определяет условия и
требования по владению, пользованию и распоряжению землей, недрами,
водами и лесами; принимает антимонопольные меры и пресекает дея14
тельность недобросовестных конкурентов; определяет условия приватизации
объектов, находящихся в государственной собственности; содействует
развитию рынка ценных бумаг; проводит эффективную бюджетнофинансовую, налоговую, денежно-кредитную и валютную политику.
Основой государственного регулирования экономического развития и
инвестиционной деятельности является законодательная регламентация,
формирование правовой основы государства. Государство гарантирует через
законы и судебную власть соблюдение правовых рамок хозяйственной
жизни. Посредством законов разрабатываются методы макроэкоэкономической стабилизации, главными из которых являются сглаживание
экономических циклов, предупреждение хронической безработицы.
Важным направлением инвестиционной деятельности государства
является капитальное строительство. Республиканским органом государственного управления в строительстве определено Министерство архитектуры и строительства. На него возложено проведение единой технической
политики в строительстве, промышленности строительных материалов и в
дорожном строительстве. Государственные органы обязаны осуществлять
реализацию государственных инвестиционных программ и заказов,
повышать их эффективность, сокращать объемы незавершенного
строительства, повышать качество работ, материалов, изделий и конструкций
в соответствии с нормативами.
Особое место отводится государственному надзору за соблюдением
законодательства, норм, правил, стандартов и технических условий в
строительстве и промышленности строительных материалов. Государственные органы управления проводят политику ускорения научнотехнического прогресса, организации строительства и возведения объектов
"под ключ", совершенствования механизма ценообразования, демонополизации производства, разгосударствления и приватизации государственной
собственности. Большое значение имеет информационное обеспечение,
обслуживание государственных строительных организаций, предприятий,
обеспечение их типовыми проектами, строительными нормами, правилами,
технологическими картами и другой нормативной документацией в области
проектирования, строительства, производства строительных материалов.
В отличие от потребления (расходов населения на потребительские
цели) инвестиции играют двойственную роль. С одной стороны, инвестиции
(как расходы) оказывают решающее воздействие на совокупный спрос, то
есть на объем производства и занятость, с другой стороны - инвестиции
ведут к накоплению капитала. В целом расширение инвестиционной
активности зависит от общего уровня производства, величины доходов, от
размеров удерживаемых налогов и системы налогообложения. Особое место
в расширении инвестиционной деятельности занимает рынок ценных бумаг, в
большинстве развитых стран мира он находится под воздействием жесткого
государственного регулирования. Функции регулирования выполняют
специальные государственные органы (в США -Комиссия по ценным
бумагам и фондовым биржам; в Японии - Комиссия по сделкам с ценными
15
бумагами; в Германии - Центральная комиссия по рынкам). Все эти
организации имеют мощный разветвленный аппарат.
В Республике Беларусь регулирование инвестиций в финансовые активы
организуют четыре органа государственного управления: Национальный
банк Республики Беларусь (регулирует эмиссию и обращение собственных
ценных бумаг коммерческих банков), Министерство финансов Республики
Беларусь (государственные ценные бумаги - ГКО, ГДО и др.), Комитет по
ценным бумагам при Совете Министров Республики Беларусь (акции,
облигации субъектов хозяйствования). Кроме того, при Министерстве
экономики Республики Беларусь функционирует служба по координации
рынка ценных бумаг.
Введение в практику государственного регулирования четырех ведомств
связано с необходимостью усиления регламентации на стадии формирования
рынка ценных бумаг. В нашей стране государственное регулирование еще
более необходимо, чем в странах с установившимися рыночными
отношениями, так как стоит задача быстрого становления рынка ценных
бумаг. Сведение роли государства к минимуму регулирующих функций
будет существенно затягивать этот процесс, так как "саморегулирующийся"
частный капитал, с одной стороны, весьма слаб для того, чтобы
самостоятельно создавать необходимые современные средства инфраструктуры рынка ценных бумаг, а с другой стороны, не склонен сосредоточиваться на решении глобальных проблем, затрагивающих общество в
целом.
Государственные органы обязаны:
• во-первых, создавать законодательную базу, которая была бы способна обеспечить функционирование рынка ценных бумаг по четким правилам, учитывающим интересы участников рыночных сделок и общественные интересы, связанные, прежде всего, с необходимостью налаживания
гибкой высокоэффективной системы перелива капитала, оперативно
реагирующей на изменения рыночной конъюнктуры в области инвестиций;
• во-вторых, жестко контролировать рынок ценных бумаг и установленные правила, применять санкции в отношении их нарушителей;
• в-третьих, совместно с заинтересованными хозяйствующими
субъектами способствовать формированию современной инфраструктуры
рынка ценных бумаг, ее преобразованию в мощную, объединяющую
локальные рынки в единую национальную телекоммуникационную систему,
основанную на смешанной форме собственности (путем использования
различного рода налоговых льгот и льготного кредитования, системы
гарантий по инвестициям).
Однако государственное регулирование рынка ценных бумаг должно
быть дополнено саморегулированием на основе создания по инициативе
участников рынка саморегулирующихся организаций. Эти организации
формируются по профессиональному признаку - организации дилеров и
брокеров, депозитариев, инвестиционных фондов и других специализированных институтов, функционирующих на рынке ценных бумаг. Заинтере16
сованность в образовании подобного рода организаций состоит в том, чтобы
исключить случаи недобросовестного поведения некоторых участников
рынка, подрывающих доверие населения к профессиональным участникам
рынка ценных бумаг.
Основные правила деятельности саморегулирующихся организаций
должны включать требования: добропорядочности членов организации,
достаточности капитала и кредитоспособности, правильного ведения дел и
учета, компетентности управляющих и специалистов. Кроме того, целесообразно предоставлять государственным органам право передачи этим
организациям некоторых регулирующих функций, в частности, по работе с
жалобами на членов организации, осуществлению постоянного контроля и
ревизий, поддержанию профессиональной дисциплины и наказанию ее
нарушителей, рассмотрению споров между ее членами. В некоторых случаях
возможна передача организациям права выдачи лицензий участникам рынка
ценных бумаг, являющимся их (организаций) членами. Деятельность
саморегулирующихся организаций должна осуществляться под контролем
государственного органа в соответствии со специальным законодательным
актом, чтобы исключить возможность игнорирования организациями
общественных интересов в угоду корпоративным, и не допустить нарушения
законодательства. В нормативных актах, определяющих деятельность
саморегулирующихся организаций, целесообразно предусмотреть
следующие права государственных органов в отношении этих организаций:
• применение санкций;
• применение конкретных мер по исправлению недостатков;
• контроль за основными направлениями деятельности. Современный
уровень развития рынка ценных бумаг предполагает
возможность для каждого инвестора совершать покупку необходимых
ему ценных бумаг любого эмитента независимо от своего местонахождения.
Это становится возможным в результате использования передовой вычислительной техники и технологий, которые позволяют посредством применения телекоммуникационных систем объединять локальные рынки ценных
бумаг в единую национальную систему. В результате станет возможным
быстрый приток капиталов в развитие отраслей и регионов.
2.5. Стимулирование и государственная поддержка инвестиционной
деятельности
Стимулирование - составное звено регулирования, представляет собой
воздействие на людей с целью повышения их финансово-производственной и
трудовой активности. Стимулирование, как и регулирование, осуществляется
административными, экономическими и социально-психологическими
методами.
Стимулирование инвестиционной деятельности - воздействие финансово-кредитными методами на людей для повышения их заинтересованности во вложении капиталов в ту или иную отрасль народного хозяйства.
Главным стимулом для инвестора, безусловно, выступает большая прибыль
17
при минимальном риске. Однако прибыльность работы субъектов
хозяйствования зависит от многих составляющих: уровня цен, системы
налогообложения, емкости рынка, стабильности валюты и др.
Особое значение имеет государственная поддержка инвестиционной
деятельности, оказываемая с целью ее стимулирования. Государственная
поддержка инвестиционной деятельности осуществляется в виде льгот по
налоговым и таможенным платежам; гарантий Правительства Республики
Беларусь; централизованных инвестиционных ресурсов, а также установления дополнительных гарантий инвесторам.
Государственная поддержка инвестиционных проектов осуществляется
из средств республиканского, местных бюджетов и других источников.
Размер средств для государственной поддержки определяется в соответствии
с законом о бюджете Республики Беларусь на очередной финансовый год.
Органы местного управления в своих бюджетах могут определять иные виды
поддержки инвестиционной деятельности.
Государственная поддержка инвестиционной деятельности через
налоговые льготы осуществляется путем освобождения от налогообложения
той части балансовой прибыли, которая была использована для проведения
научно-исследовательских работ, финансирования капитальных вложений,
жилищного строительства. Прибыль, полученная от производства продуктов
детского питания и лекарственных препаратов, не облагается налогом на
прибыль. Освобождаются от уплаты налога на добавленную стоимость и
налога на прибыль доходы от реализации сельскохозяйственной продукции.
Частично освобождаются от уплаты налогов резиденты свободных
экономических зон и иностранные инвесторы. Предусмотрены и другие
налоговые льготы.
Стимулирование инвестиционной деятельности может осуществляться
через систему поощрений и санкций. Финансовые поощрения применяются к
хорошо работающим предприятиям. Например, на стройках - за выполнение
и перевыполнение договорных обязательств по вводу объектов в
эксплуатацию, за соблюдение графика работ и др. Распространенным видом
поощрения является выдача кредита в счет предстоящих взносов
собственных средств, если они являются источником финансирования
строительства. Важной формой поощрения может выступать досрочное
открытие бюджетного финансирования. Право на такое поощрение может
наступить при условии, что ввод в действие мощностей и основных фондов,
план капитальных вложений, в том числе строительно-монтажных работ,
выполнен с начала года по текущий квартал включительно, а также, если не
превышена сметная стоимость работ.
Успешно работающим строительным организациям переведенным на
непрерывное финансирование, может выдаваться кредит на затраты,
связанные с перевыполнением годовых планов работ и приближением сроков
ввода в действие мощностей, объектов производственного назначения и
основных фондов. В целях обеспечения действенности инвестиционного
механизма функционирует система контроля и экономической от18
ветственности хозяйствующих субъектов за правонарушения в строительстве. Положением о порядке применения органами государственного
строительного надзора экономических санкций установлено, что основанием
для принятия решения о применении к субъекту предпринимательской
деятельности экономических санкций является акт проверки соблюдения
законодательства об архитектурной и градостроительной деятельности.
Акт составляется должностным лицом государственного строительного
надзора с указанием даты и места составления акта; фамилии, имени и
отчества государственного строительного инспектора, составившего акт;
фамилии, имени, отчества и должности представителя проверяемого
субъекта предпринимательской деятельности, а также иных лиц,
привлекаемых к проверке или присутствующих при ее проведении. Указывается наименование и местонахождение проверяемого субъекта строительства; наименование и местонахождение субъекта предпринимательской
деятельности; место, время и характер выявленного проверкой нарушения.
Делается ссылка на законодательство, требования которого нарушены.
Приводятся сведения о принятых мерах по устранению дефектов и
нарушений по предписаниям, ранее выданным органами государственного
строительного надзора. Акт подписывается составившим его государственным инспектором, должностным лицом (представителем) субъекта
предпринимательской деятельности, допустившего правонарушение, а при
необходимости и другими участниками проверки. Решение о применении
экономических санкций в 5-дневный срок должно быть направлено субъекту
предпринимательской деятельности, в отношении которого оно вынесено.
Правонарушитель обязан на основании данного решения произвести уплату
суммы экономических санкций в течение 15 дней со дня получения им копии
решения.
Проблема стимулирования инвестиционной активности очень сложная.
Решение ее во многом зависит от формирования "правил игры", создания
надежной законодательной базы. В Республике Беларусь сложилась
противоречивая ситуация. С одной стороны, развитие рыночных отношений
способствует расширению объектов инвестирования, так как наряду с
вложениями средств в основные фонды увеличиваются ассигнования в
ценные бумаги, интеллектуальную деятельность, освоение природных
ресурсов. С другой стороны, значительной активизации инвестиционной
деятельности не произошло. Наоборот, более ускоренными темпами
увеличиваются ассигнования на потребительские цели. Это ведет к росту
цен, снижению деловой активности и в конечном итоге усугубляет кризисную ситуацию в экономике и сфере обращения.
На наш взгляд, главной причиной сложившегося положения является
отсутствие заинтересованности инвесторов (в первую очередь граждан) во
вложении своих средств в хозяйственную деятельность.
Для Беларуси, с ее ограниченными природными ресурсами, малоплодородной почвой, в связи с последствиями Чернобыльской катастрофы
естественными объектами инвестирования, как государственного, так и
19
частного, должны быть природные ресурсы и в первую очередь земли.
Однако жители республики не проявляют заинтересованности во
вложении своих средств в природные ресурсы. Обычно одной из причин
такого явления считают отсутствие необходимой техники для обработки
почвы и других материальных ресурсов. Представляется, что это не основная
причина. Главным является отсутствие правовых и экономических гарантий.
В Кодексе о земле нечетко сформулирован порядок выделения земли. В то
же время вопрос о прекращении права пользования и владения землей
решается довольно просто. Такое прекращение может быть осуществлено в
случае нерационального использования земельного участка, выражающегося
для земель сельскохозяйственного назначения в уровне урожайности ниже
нормативного (по кадастровой оценке), а также при снижении плодородия
почв, их загрязнении и неиспользовании земельного участка в течение года.
Следует отметить, что снижение плодородия почв и получение низкой
урожайности может быть следствием не только халатности и
бесхозяйственности, но и неудовлетворительного материально-технического
снабжения, высоких цен, плохих погодных условий.
Положения кодекса дают возможность государственным служащим
лишать права пользования и владения землей практически любого землевладельца. По нашему мнению, решить данную проблему можно путем
узаконивания частной собственности на землю с правом продажи при нежелании ее обработки владельцем. Правда, несколько позже Верховный
Совет Республики Беларусь узаконил частную собственность на мелкие
участки граждан.
Недостаточность правовых и экономических гарантий на право владения
землей может затормозить процесс приватизации государственного
имущества как главного направления инвестирования. Поэтому необходимо
разработать законодательство, способствующее активизации вложений
средств населения не только в недвижимость потребительского свойства, но
и в ценные бумаги, землю, основные фонды и др.
2.6. Контроль за инвестиционной деятельностью
Контроль представляет собой комплекс мероприятий, направленных на
обеспечение регулярного наблюдения, периодических проверок финансовохозяйственной деятельности и организации экономических систем.
Объектами финансового контроля за инвестиционной деятельностью выступают вложения денежных средств, материальных, нематериальных активов, их использование по сравнению с заданными направлениями и результатами.
Контроль как функция управления позволяет своевременно выявлять и
устранять те условия и факторы, которые не способствуют эффективному
ведению производства и достижению поставленной цели. Он помогает
скорректировать деятельность любого управляемого объекта, дает
возможность установить, какие службы предприятия или направления его
деятельности тормозят эффективное вложение капитала. Следовательно,
20
контроль, являясь функцией управления, выступает средством обратной
связи между объектом и субъектом управления, информируя о действительном положении управляемого объекта, фактическом выполнении инвестиционного решения. Как функция управления, контроль, в зависимости
от времени проведения, подразделяется на предварительный, текущий
(оперативный) и последующий.
Предварительный контроль осуществляется до принятия инвестиционного решения путем технико-экономического обоснования проектов,
изучения проектно-сметной документации, степени риска вложения капитала
и т.д. Цель предварительного контроля - предупредить возможную
убыточность осуществления инвестиционного проекта, предполагаемый риск
из-за незаконных действий и проведения запрещенных законодательством
операций. Предварительный контроль должен использоваться на всех
уровнях управления, так как есть вероятность предотвращения непроизводительных расходов, незаконного расходования средств.
При текущем (оперативном) контроле выявляются нежелательные
отклонения от намеченных направлений инвестиционной деятельности по
бизнес-плану, которые в ходе предварительного анализа не были учтены. На
данной стадии контроля анализируются показатели оперативной отчетности,
изучаются результаты.
Последующий контроль осуществляется после совершения хозяйственных операций и на основе изучения финансово-хозяйственных операций
по первичным документам, регистров бухгалтерского учета и бухгалтерской
отчетности. Цель такого контроля - проверка целесообразности и законности
проведения хозяйственных операций за определенный период, выявление
недостатков в работе. Последующий контроль помогает выявить резервы для
дальнейшего улучшения экономических показателей.
В зависимости от источников информации, используемой при проведении контроля, хозяйственный контроль подразделяется на документальный и фактический. Документальный контроль заключается в установлении достоверности и законности хозяйственных операций по данным
первичной документации, бухгалтерских регистров и отчетности. Фактический контроль ведется путем обследования, осмотра, обмера, пересчета,
взвешивания, лабораторного анализа и др. Объектами контроля выступают
наличные деньги, материальные ценности, выполненные строительные
работы, готовая продукция. Два названных вида контроля тесно взаимосвязаны и дополняют друг друга.
Контроль за инвестиционной деятельностью осуществляют субъекты
инвестиционной деятельности или по их поручению специально созданные
для этих целей службы. Государственные инвестиции, контролируют
государственные органы: Комитет государственного контроля Республики
Беларусь, Министерство финансов Республики Беларусь. Определенные
контрольные функции выполняют и государственные правоохранительные
органы.
В рамках отдельных министерств и ведомств (Министерство про21
мышленности Республики Беларусь, Министерство торговли Республики
Беларусь и др.) осуществляется внутриведомственный контроль. Он проводится специалистами министерств и ведомств согласно утвержденному
плану. Кроме того, может проводиться межведомственный контроль путем
объединения усилий заинтересованных министерств и ведомств.
При условии участия в инвестиционных проектах иностранных инвесторов может осуществляться межгосударственный контроль. Так, по
заключенным межгосударственным соглашениям (договорам) контролируется своевременное и полное их выполнение. Силами международных
валютно-финансовых организаций (Международный валютный фонд и др.)
контролируется использование выделенных заемщиком-государством
финансовых средств, а также выполнение уставов этих организаций. Контроль может осуществляться не только за макроэкономическими показателями страны-заемщика, но и за развитием экономической ситуации на
отдельных предприятиях, являющихся потребителями финансовых ресурсов,
выделенных международными финансовыми организациями.
В условиях рыночной экономики повышается роль объективной
информации о деятельности субъектов хозяйствования для потенциальных
инвесторов, владельцев предприятий, акционеров, поставщиков продукции.
Исходя из данной потребности, в настоящее время активно развивается
аудиторская деятельность - независимая проверка (аудиторами и
аудиторскими организациями) бухгалтерской (финансовой) отчетности и
других документов субъектов хозяйствования с целью оценки достоверности
и соответствия проведенных финансовых и хозяйственных операций
законодательству Республики Беларусь, направленная на оборону интересов
собственников.
2.7. Основные направления государственной инвестиционной
политики
Важным направлением государственной политики преодоления кризиса
в экономике следует считать создание условий для активизации
инвестиционной деятельности. Уже в начале 90-х годов государственная
инвестиционная политика строилась на следующих основных принципах:
• последовательная децентрализация инвестиционного процесса в
направлении развития многообразных форм собственности;
• сохранение безвозвратного бюджетного финансирования преимущественно для социально значимых объектов, не располагающих собственными источниками финансирования;
• государственное финансирование инвестиционных проектов
производственного назначения строго в соответствии с государственными
целевыми программами исключительно на конкурсной основе;
• совершенствование законодательной и нормативной базы инвестиционной деятельности.
С учетом важности данной проблемы государство начало проводить
политику отказа от директивного и централизованного планирования ос22
новной массы инвестиций и преимущественного замещения государственных
ассигнований средствами финансирования из частных источников, а также
полного перехода на договорные цены за готовую строительную продукцию.
Сделана попытка создания свободного рынка инвестиционных ресурсов.
Проведение активной структурной политики требует значительных объемов
инвестиций. Их ограниченность диктует необходимость выбора приоритетов,
которые поддерживаются налоговыми и таможенными льготами, льготными
кредитами, бюджетными ссудами, а также прямыми вложениями капитала в
наиболее перспективные инвестиционные проекты и государственные
программы. В настоящее время для активизации инвестиционной
деятельности государство использует ряд мер. Особую значимость
приобретает развитие системы самофинансирования инвестиционных
проектов. Назрела проблема совершенствования государственной
амортизационной политики, развития ускоренной амортизации.
Перспективным источником привлечения дополнительных инвестиций
остается приватизация (наряду с сохранением бюджетного финансирования).
Принципиально новым в инвестиционной политике является распределение
бюджетных средств на капитальные вложения между отраслями, оказание
выборочной государственной поддержки эффективных проектов и
осуществление государственного коммерческого финансирования. Особое
значение придается долгосрочному кредитованию, в том числе льготному,
для развития приоритетных отраслей экономики под государственным
контролем. Средством расширения инвестиционной деятельности выступает
лизинг как одно из направлений решения задач модернизации
производственной базы и реализации продукции отечественных
товаропроизводителей. Использование лизинга, особенно в малом бизнесе,
дает возможность субъектам хозяйствования включать в производство
новое оборудование и технологии.
Для привлечения иностранных инвестиций формируются свободные
экономические зоны, создаются трансляционные компании и финансовопромышленные группы, совершенствуется законодательство, разрабатываются механизмы поддержки иностранных инвесторов, осуществляется
координация программ сотрудничества с международными финансовыми
организациями.
Нормативными актами предусматриваются следующие инвестиции:
• на формирование инфраструктуры поддержки малого предпринимательства; на содействие развитию производственных, торговых, научнотехнических, информационных связей с иностранными юридическими и
физическими лицами;
• на создание льготных, условий получения информации, финансовых
и материальных ресурсов, научно-технических разработок и технологий для
субъектов малого предпринимательства;
• на подготовку и повышение квалификации кадров для малого
предпринимательства.
Разрабатываются и утверждаются годовые программы поддержки
23
малого предпринимательства. В проектах республиканского бюджета
предусматриваются отдельной строкой расходы на финансирование
программ государственной поддержки малого предпринимательства. При
этом до 5 % средств, поступающих от приватизации, направляются на
развитие Белорусского фонда финансовой поддержки предпринимательства.
Предусмотрены значительные льготы по налогам.
Государство гарантирует стабильность прав субъектов инвестиционной
деятельности. В случае принятия актов законодательства, положения
которых нарушают права субъектов инвестиционной деятельности, убытки,
причиненные субъектам инвестиционной деятельности в результате
принятия указанных актов, возмещаются им данным органом по решению
суда. При недостаточности средств у этого государственного органа ущерб
возмещается из республиканского бюджета или местным советом,
принявшим решение. Сумма компенсации определяется в размере
фактических потерь и компенсируется инвестору на протяжении трех месяцев в валюте, в которой первоначально были сделаны инвестиции. Прекращение или приостановление инвестиционной деятельности осуществляется по решению инвесторов. При этом инвесторы возмещают убытки
участникам инвестиционной деятельности. Решение государственного органа
о прекращении или приостановлении инвестиционной деятельности может
быть принято по следующим причинам:
• объявление инвестора в установленном законом порядке банкротом в
силу неплатежеспособности;
• если в процессе инвестиционной деятельности выяснилось, что ее
продолжение приведет к нарушению установленных законодательством норм
безопасности, санитарно-гигиенических, экологических, охраняемых
законом прав и интересов граждан, юридических лиц и государства.
Порядок возмещения ущерба участникам инвестиционной деятельности
определяется законодательством Республики Беларусь. Необходимо
отметить, что прекращение или приостановление инвестиционной деятельности происходит также в результате стихийных бедствий непреодолимой силы или в результате введения чрезвычайного положения. При
несоблюдении договорных обязательств субъекты инвестиционной деятельности несут имущественную и иную ответственность, предусмотренную
законодательством и заключенными договорами. Инвестиции не могут быть
национализированы, реквизированы. В целях защиты инвесторов Верховный
Совет Республики Беларусь 16 июня 1993 г. принял постановление № 2415ХП «Об утверждении Положения о порядке покрытия ущерба, нанесенного
субъектам хозяйственной деятельности незаконными действиями
государственных органов и должностных лиц». В постановлении указаны
следующие виды потерь, нанесенных субъектам хозяйственной
деятельности, подлежащих покрытию:
• исполнение субъектами хозяйственной деятельности решений
органов государственной власти или управления, признанных в установленном порядке незаконными;
24
• исполнение субъектами хозяйствования не соответствующих законодательству указаний лиц или органов государственной власти или
управления;
• невыполнение или ненадлежащее выполнение органами государственной власти или управления, их должностными лицами обязанностей,
которые возложены на них законодательством.
Покрытию подлежат убытки, нанесенные субъекту хозяйствования в
виде произведенных расходов, а также от повреждения имущества. Следует
отметить, что не покрываются убытки, нанесенные субъектам хозяйственной
деятельности в результате исполнения ими решения суда или неисполнением
(ненадлежащим исполнением) хозяйствующими субъектами договорных
обязательств с государственными органами.
На IV Всебелорусском народном собрании 6 ltrf,hz2010 г. обсуждены
Основные положения Программы социально-экономического развития
Республики Беларусь на 2011-20015 гг., были определены цели, задачи и
приоритеты социально-экономического развития, а также инвестиционная
политика на второе пятилетие нового века. Прежде всего, предусматривается
перераспределение инвестиционных потоков в пользу реального сектора
экономики, образование целевого фонда финансовой поддержки инвестиционных проектов в сфере материального производства с концентрацией этих средств в бюджет.
Рост объемов инвестиций будет осуществляться также за счет средств
населения, кредитов банков, иностранных инвестиций, эмиссии ценных
бумаг.
Важной задачей становится создание механизмов стимулирования по
использованию полученной прибыли и амортизации на техническое
перевооружение предприятий. Получит дальнейшее развитие система лизинговых операций. В текущем пятилетии основную часть собственных
капитальных вложений на конкурсной и возвратной основе предполагается
направлять на качественное обновление основных производственных
фондов.
Предусматривается расширение участия государства в прямом инвестировании, льготном кредитовании перспективных проектов с новыми
технологиями экспортной направленности.
Предполагается завершить формирование нормативно-правовой базы в
области налогового, кредитного, валютного, таможенного регулирования
инвестиций, создать иностранным инвесторам благоприятные условия для
предпринимательской деятельности. За счет бюджетного финансирования
предусматривается решение неотложных социальных задач общегосударственного назначения, а также финансирование особо важных
объектов производственного назначения, связанных с экспортом продукции.
25
Тема 3. ИСТОЧНИКИ ФИНАНСИРОВАНИЯ
ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ1
3.1. Состав источников финансирования инвестиционной деятельности
и методы инвестирования
Одним из центральных вопросов развития экономики нашей республики
является изыскание источников финансирования инвестиций и их
рациональное использование. Национальный доход, используемый на накопление, выступает главным источником финансирования расширенного
воспроизводства основных фондов и решения социальных задач. Условно
национальный доход может быть подразделен на фонд возмещения и фонд
обновления, за счет которых и осуществляются валовые и чистые (в их
составе) инвестиции,
Валовые инвестиции характеризуют общий объем средств, направляемых на воспроизводство: новое строительство, реконструкцию и
расширение, техническое перевооружение, поддержание действующих
мощностей, а также инвестиции в ценные бумаги, природные ресурсы, в
интеллектуальные ценности. Чистые инвестиции представляют собой
вложения средств во вновь создаваемые производственные фонды и обновляемый производственный аппарат. Они меньше валовых на величину
средств, направляемых из фонда возмещения в виде амортизационных
отчислений на полное восстановление. Среди валовых инвестиций выделяются реальные инвестиции, представляющие собой вложения в основные и
оборотные фонды, - здания, сооружения, оборудование и другие
материальные ценности.
Обязательным условием осуществления инвестиционной деятельности
является наличие источников финансирования, за счет которых
обеспечивается в конечном счете простое и расширенное воспроизводство.
Источниками финансирования являются:
» собственные финансовые ресурсы и внутрихозяйственные резервы
инвестора (прибыль, амортизационные отчисления, денежные накопления и
сбережения граждан и юридических лиц, средства, выплачиваемые органами
страхования в виде возмещения потерь от аварий, стихийных бедствий и
другие средства); заемные финансовые средства инвестора (банковские и
бюджетные кредиты, облигационные займы и другие средства);
привлеченные финансовые средства инвестора (средства, получаемые от
продажи акций, долевые участия в уставных фондах инвесторов); денежные
средства, централизуемые отраслевыми ведомствами, объединениями
(средства централизованных инновационных фондов); инвестиционные
ассигнования из государственного бюджета, местных бюджетов и
внебюджетных фондов); иностранные инвестиции.
По видам собственности источники финансирования делятся на:
1) государственные инвестиционные ресурсы (бюджетные средства и
1
Использован материал учебного пособия «организация и финансирование инвестиций». Под редакцией
Т.К. Савчук. – Мн.: БГЭУ, 2002.
26
средства внебюджетных фондов, государственные заимствования, средства
государственных предприятий; кредиты государственных банков);
2) инвестиционные ресурсы субъектов хозяйствования коммерческого и
некоммерческого характера, общественных объединений, физических лиц, в
том числе иностранных инвесторов; кредиты коммерческих банков, средства
инвестиционных фондов, страховых компаний и др.;
3) инвестиционные ресурсы иностранных инвесторов (иностранных
государств, международных финансово-кредитных организаций,
институциональных инвесторов, зарубежных банков и кредитных
учреждений).
Система финансового обеспечения инвестиционного процесса
складывается из органического единства источников финансирования
инвестиционной деятельности и методов инвестирования.
Методами инвестирования являются:
- бюджетный;
- кредитный;
- самофинансирование;
- акционерное финансирование;
- комбинированный.
Бюджетный метод инвестирования предполагает направление
государственных бюджетных инвестиционных ресурсов (средств
республиканского и местных бюджетов) на создание и воспроизводство
основных фондов. Государственные бюджетные инвестиционные вложения
предоставляются на безвозвратной и возвратной основе и предназначаются
для приоритетных направлений экономической политики государства, обеспечивающих структурную перестройку экономики, сохранение и развитие
производственного и непроизводственного потенциалов страны, решение
социальных и других проблем, которые невозможно осуществить за счет
иных источников финансирования.
При бюджетном методе инвестирования государственные
централизованные инвестиционные ресурсы могут непосредственно
направляться для финансирования целевых программ, государственных
нужд, а также использоваться для оказания государственной поддержки
инвестиционных проектов путем выдачи гарантий и предоставления
налоговых и других льгот инвесторам.
В условиях перехода к рыночной экономике бюджетный метод
инвестирования сохраняет основополагающее значение. Использование
средств бюджета на финансирование капитальных вложений позволяет
регулировать уровни экономического и социального развития территорий, а
также поддерживать благоприятный климат для активизации вложений
других инвесторов.
Совершенствование бюджетного инвестирования связано с
определением рациональных и эффективных направлений размещения
средств по отраслям, территориям и предприятиям; выбором конкретных
приоритетов инвестирования; ограничением сферы безвозвратного
27
финансирования при расширении возможностей предоставления средств
бюджета на возвратной основе и рядом других мероприятий.
Кредитный метод инвестирования предполагает предоставление
банковских кредитов на условиях срочности, платности и возвратности. С
помощью кредитного метода осуществляется трансформация сбережений и
накоплений в производственные инвестиции. Объективная необходимость
долгосрочного кредита во внеоборотные активы предприятий вытекает из
несоответствия имеющихся у предприятия средств для расширенного
воспроизводства и потребностей в них.
Преимущество кредитного метода инвестирования связано с
возвратностью средств, что предполагает взаимосвязь между фактической
окупаемостью капитальных затрат и возвратом долгосрочного кредита в
срок, определенный кредитным договором. Немаловажное значение имеет
также необходимость уплаты заемщиком процентов за пользование
кредитом, уровень которых зависит от спроса и предложения на ссудный
капитал, уровня инфляции в стране, величины ставки рефинансирования и
процентов по депозитам. Взимаемые банками проценты дифференцируются
в зависимости от сроков и размеров предоставленных кредитов, их
обеспеченности, степени кредитного риска и т.п.
В последние годы кредитный метод инвестирования капитальных затрат
применяется реже в связи с общей экономической нестабильностью,
высоким уровнем инфляции, ухудшением финансового состояния
предприятий, недостаточной капитализацией банковской системы и
некоторыми другими причинами
Самофинансирование инвестиций предусматривает осуществление
процесса расширенного воспроизводства преимущественно за счет
собственных источников предприятий: амортизации основного капитала,
прибыли и фондов, созданных за счет прибыли. Самофинансирование
развития предприятий возможно при их стабильном и устойчивом
финансовом состоянии. Падение рентабельности промышленных
предприятий и рост количества убыточных предприятий в реальном секторе
экономики повлекли за собой снижение инвестиционной активности
хозяйствующих субъектов. Возможность самофинансирования предприятий
связана также с проводимой государством бюджетной, налоговой и
амортизационной политикой.
Стимулированию инвестиций предприятий благоприятствуют снижение
налоговой нагрузки, сближение доходности средств, вкладываемых в
производство, с их доходностью от использования в других сферах,
повышение надежности инвестирования, совершенствование
амортизационной политики государства.
Акционерное финансирование представляет собой форму получения
дополнительных инвестиционных ресурсов путем эмиссии ценных бумаг.
Оборот ценных бумаг на финансовом рынке существенно расширяет
возможности привлечения временно свободных денежных средств
предприятий и домашних хозяйств для инвестирования производственных и
28
социальных мероприятий.
Акционерное финансирование включает в себя следующие формы:
- дополнительные эмиссии ценных бумаг под конкретный
инвестиционный проект, что обеспечивает инвестору участие в уставном
капитале предприятий. При этом инвестор производит эмиссию акций и
размещение их среди заинтересованных инвесторов (включая государство,
иные отечественные и иностранные субъекты предпринимательской
деятельности);
- эмиссию долговых обязательств в виде инвестиционных сертификатов,
облигаций;
- формирование специализированных инвестиционных компаний и
фондов, в том числе паевых, в форме акционерных обществ с эмиссией
ценных бумаг и инвестированием полученных средств в инвестиционные
проекты.
Вместе с тем, акционирование как метод инвестирования эффективен
для конкурентоспособных предприятий. Выпуск акции и их размещение
требуют значительных затрат денежных средств. Вторичные и последующие
эмиссии ценных бумаг как источника привлечения средств зачастую не
покрывают издержек. Кроме того, существует опасность обесценивания
предыдущих выпусков акций, потери контрольного пакета, поглощения
акционерного общества другой фирмой и т.п.
Развитие акционерного метода инвестирования зависит от политики
разгосударствления и приватизации объектов государственной формы
собственности, создания правовых условий для функционирования рынка
ценных бумаг, функционирования рыночной инфраструктуры.
Выпуск ценных бумаг в современных условиях должен способствовать
мобилизации средств потенциальных инвесторов, стать альтернативным
методом инвестирования бюджетному финансированию, кредитованию.
Для повышения эффективности приватизации объектов государственной
формы собственности и привлечения инвестиций через этот механизм
необходимо реструктурировать приватизируемые предприятия, повысив их
инвестиционную привлекательность; создать условия для приобретения
инвесторами неэффективно работающих предприятий в целях их реконструкции и перепрофилирования; формировать правовые основы проведения
второй и последующих эмиссий акций акционерных обществ,
На основе комбинированного инвестирования может осуществляться
финансирование и кредитование строительства за счет средств
государственного бюджета, собственных средств организаций, предприятий
и других юридических лиц, кредитов банков с соблюдением пропорций
расходования бюджетных ассигнований и собственных средств в течение
всего периода реализации инвестиционного проекта.
3.2. Собственные средства инвесторов. Проблемы их формирования
В составе собственных средств инвесторов основную долю занимают
прибыль и амортизационные отчисления.
29
Прибыль является основным финансовым результатом деятельности
предприятия и представляет собой главную форму чистого дохода
предприятия, выражающую стоимость прибавочного продукта. Величина
прибыли определяется как разница между выручкой от реализации
продукции (работ, услуг) и ее полной себестоимостью. После уплаты налогов
и других обязательных платежей из прибыли в бюджет у предприятий остается чистая прибыль, часть которой может использоваться на инвестиции в
составе фонда накопления или другого фонда аналогичного назначения.
Предприятия самостоятельно распределяют прибыль, оставшуюся в их
распоряжении. Чтобы нормально развиваться, они должны использовать
прибыль для финансирования реальных инвестиций в техническое перевооружение, реконструкцию, расширение производства.
Развитие и обновление производства, его перепрофилирование на
выпуск новой, более качественной и прогрессивной продукции в конечном
счете приводят к увеличению прибыли и возможности ее дальнейшего
реинвестирования, в том числе для решения социальных и других задач
предприятия.
Прибыль, идущая на финансирование капитальных вложений
производственного назначения и жилищного строительства, а также на
погашение банковских кредитов и используемая на эти цели, подлежит
льготированию при налогообложении. Льготирование осуществляется путем
уменьшения налогооблагаемой прибыли на суммы направленной на
инвестиции прибыли при условии полного использования на эти цели сумм
начисленного износа (амортизации),
В последние годы доля прибыли как источника накоплений предприятий
значительно сократилась. Это связано с общеэкономическими проблемами:
инфляцией, спадом производства, неплатежами в экономике, ростом числа
убыточных предприятий и др.
Решение общеэкономических проблем, стимулирование предприятий к
накоплению и самофинансированию должно повысить роль прибыли в
финансировании инвестиций.
Другим крупным источником финансирования инвестиций на
предприятиях являются амортизационные отчисления. За счет амортизации
во всех развитых странах покрывается до 70—80 % потребности
предприятий в инвестициях. С развитием рыночных отношений в нашей
стране государственная политика нацелилась на повышение роли
амортизации в обеспечении предприятий инвестиционными ресурсами.
Преимущество амортизационных отчислений состоит в том, что
независимо от финансового состояния предприятия этот источник всегда
имеется и остается в его распоряжении.
Амортизационные отчисления — это денежное выражение той части
основных фондов, которая в процессе производства переносится на вновь
созданный продукт. В процессе эксплуатации основные фонды предприятий
изнашиваются физически и морально и постепенно переносят свою
стоимость на готовую продукцию. В результате понижается реальная
30
балансовая стоимость основных фондов. Для возмещения основных фондов,
выбывших вследствие физического и морального износа, на предприятии
создается амортизационный фонд.
Размер амортизационных отчислений устанавливается путем умножения
среднегодовой стоимости основных фондов и норм амортизации. Для того
чтобы нормы амортизации были экономически обоснованными и
соответствовали темпам физического и морального износа основных фондов,
периодически переоценивают основные фонды и пересматривают нормы
амортизации. Переоценка основных фондов в настоящее время проводится
ежегодно. Нормы установлены дифференцированно, исходя из вида
основных фондов.
Таким образом, величина амортизационных отчислений зависит от
среднегодовой стоимости основных производственных фондов, находящихся
в распоряжении предприятия, их переоценки, способа начисления
амортизационных отчислений.
В целях создания финансовых условий для внедрения в производство
научно-технических достижений и стимулирования быстрейшего обновления
активной части основных средств используется метод ускоренной
амортизации. Это целевой метод более быстрого (по сравнению с
нормативными сроками службы) и полного перенесения балансовой
стоимости основных средств на издержки производства и обращения. При
начислении амортизации ускоренным методом искусственно сокращаются
нормативные сроки службы основных фондов и соответственно
увеличиваются нормы амортизации.
Новая амортизационная политика предусматривает использование и
других методов начисления амортизации.
Исходя из экономической сущности амортизационные отчисления на
предприятии должны использоваться на финансирование реальных
инвестиций: приобретение нового оборудования, механизацию и
автоматизацию процессов производства, проведение научноисследовательских и опытно-конструкторских работ, модернизацию и
обновление выпускаемой продукции, реконструкцию, техническое
перевооружение, расширение производства, новое строительство.
Амортизационная политика на предприятии должна быть направлена на
эффективное использование экономически обоснованных методов
начисления амортизации и выбор приоритетных направлений ее
использования.
3.3. Бюджетное финансирование инвестиций
Государственное регулирование инвестиционной деятельности
предусматривает направление государственных капитальных вложений на
структурную перестройку экономики, решение социальных задач, развитие
отдельных отраслей и регионов.
Бюджетное финансирование инвестиций осуществляется исходя из
бюджетной политики государства в пределах ежегодно утверждаемого в
31
Законе о бюджете объема государственных капитальных вложений.
При бюджетном методе финансирования инвестиции традиционно
предоставлялись на безвозвратной, бесплатной основе, и субъекты
хозяйствования не были заинтересованы в рациональном использовании
выделенных ресурсов. Однако безвозвратное финансирование остается
необходимым в отдельных сферах и отраслях экономики: социальной сфере,
просвещении, здравоохранении, науке, культуре.
В настоящее время лишь часть бюджетных средств используется на
безвозвратной, бесплатной основе, другая же часть предоставляется на
условиях платности, срочности и возвратности. Государство перешло от
распределения бюджетных средств на капитальные вложения между
отраслями к оказанию государственной поддержки инвестиционных
проектов на конкурсной основе и практике совместного государственнокоммерческого финансирования проектов.
В Республике Беларусь ежегодно разрабатывается и утверждается
государственная инвестиционная программа, в которой утверждаются
перечни строек и объектов, финансируемых а) на безвозвратной и
бесплатной основе и б) на условиях срочности, платности, возвратности.
Не менее 10 % общего объема государственных капитальных вложений,
финансируемых за счет средств республиканского бюджета, направляется в
виде централизованных инвестиционных ресурсов на конкурсной основе для
оказания государственной поддержки эффективных инвестиционных проектов при условии вложения самим инвестором не менее 20 % собственных
средств от полной стоимости данного проекта.
Государственная поддержка инвестиционных проектов осуществляется
путем предоставления централизованных инвестиционных ресурсов на
условиях срочности, платности и возвратности для финансирования
инвестиционного проекта через банки, уполномоченные обслуживать
государственные программы, а также путем выдачи гарантий Правительства
Республики Беларусь под банковские кредиты на инвестиционные цели в
размере не более 40 % от суммы фактически предоставленных банками
кредитов.
Оказание государственной поддержки производственным отраслям
предусматривает комплексную оценку экономической эффективности
проекта при принятии решения о его финансировании, изучение бизнесплана, назначение экологической экспертизы, а при необходимости —
научно-технической экспертизы. Более подробно об этом говорилось в
первом разделе данного учебного пособия.
Процедура конкурсного отбора инвестиционных проектов гарантирует
более эффективное размещение и использование государственных
инвестиционных ресурсов, получение коммерческого или социального
эффекта.
Государственная поддержка инвестиционных проектов осуществляется
при наличии положительного заключения государственной комплексной
экспертизы, проводимой Министерством экономики Республики Беларусь.
32
Основными критериями, по которым проводится оценка инвестиционных проектов при проведении государственной комплексной
экспертизы, являются:
- актуальность инвестиционного проекта и его соответствие стратегии
развития отрасли;
- финансовое состояние организации-инвестора; » техническая,
технологическая, финансовая возможность и целесообразность реализации
инвестиционного проекта в предполагаемых условиях осуществления
инвестиционной деятельности;
- обоснованность инвестиционных затрат по инвестиционному проекту
и государственного участия в этом проекте;
- научно-технический уровень привлекаемых и (или) создаваемых
технологий;
- конкурентоспособность производимой продукции (работ, услуг) и
перспективность рынков сбыта, эффективность стратегии маркетинга
организации-инвестора;
- сравнительные показатели эффективности и устойчивости
инвестиционного проекта.
Бюджетному финансированию присущ ряд принципов: направление
средств для реализации высокоэффективных и социально значимых
проектов; целевой характер использования бюджетных средств;
предоставление бюджетных ресурсов стройкам и подрядным организациям
по мере выполнения плана и с учетом использования ранее выделенных
ассигнований.
Доля участия бюджетных средств в общей сметной стоимости проекта
зависит от его категории. Самый большой размер использования бюджетных
средств (80 %) предусмотрен для проектов по созданию и развитию
производств, основанных на новых и высоких технологиях. Для других
проектов доля участия государственных бюджетных средств может
составлять от 50 до 20 % — в зависимости от категории проекта.
Направляемые на конкурс инвестиционные проекты классифицируются по
следующим категориям:
- категория А — проекты, обеспечивающие производство
конкурентоспособной продукции при условии защищенности ее патентами
на изобретение как Республики Беларусь, так и других государств;
- категория В -- проекты, обеспечивающие производство экспортных
товаров не сырьевых отраслей, имеющих спрос на внешнем рынке, при
условии, что доля поставки на экспорт должна быть не менее 30 % от объема
реализуемой продукции;
- категория В -- проекты, обеспечивающие производство
импортозамещающей продукции с уровнем цен не менее чем на 30 % ниже
импортируемой;
- категория Г - - проекты, обеспечивающие производство продукции,
пользующейся спросом на внутреннем рынке.
Размер государственной поддержки, осуществляемой путем
33
предоставления возвратных бюджетных средств, составляет 50 % для
проектов категории А, 40 % — категории Б, 30 % -категории В и 20 % —
категории Г.
Финансирование победивших на конкурсе проектов за счет бюджетных
инвестиционных ресурсов происходит после проведения тендера среди
поставщиков товаров (работ, услуг), необходимых для реализации
инвестиционного проекта. Составляется график платежей, которые будут
вносить победитель конкурса, инвестор (в части перечисления собственных
средств), кредиторы, банк и Министерство финансов (исходя из установленной доли участия государственных средств в проекте). Причем
министерство перечисляет банку долю централизованных инвестиционных
ресурсов в пределах фактически произведенных затрат после зачисления
собственных средств победителя конкурса и средств кредиторов.
Министерство финансов перечисляет финансирующему банку
бюджетные средства для инвестиционного кредитования объектов,
прошедших конкурсный отбор и включенных в перечень, утвержденный
Советом Министров. На основании заключенного Министерством финансов
и банком кредитного договора банк гарантирует возврат средств. Другой
договор банк заключает с заемщиком.
Министерство финансов перечисляет средства банку ежемесячно в
течение пяти дней после получения от него письменной заявки, а банк
перечисляет средства исполнителям работ и поставщикам товарноматериальных ценностей по распоряжению заемщика.
Банки контролируют целевое использование средств.
Срок пользования устанавливается с учетом норм продолжительности
строительства и освоения производственных мощностей. Предельный срок
составляет пять лет.
Погашение кредитов производится в соответствии с графиком исходя из
нормативных сроков окупаемости проекта. Погашенные средства подлежат
перечислению Министерству финансов.
Банки ежеквартально представляют Министерству финансов отчетность
о расходовании бюджетных средств.
3.4. Инновационные фонды как внебюджетные источники
финансирования инвестиционной деятельности
В условиях переходной экономики и ограниченности собственных,
бюджетных и других видов источников финансирования инвестиций
большое значение имеют внебюджетные средства, в числе которых особое
место занимают централизованные инновационные фонды.
Использование средств отраслевых инновационных фондов позволяет
покрыть дефицит денежных ресурсов на освоение предприятиями
конкурентоспособной продукции и поддержку отраслевой и заводской науки.
Инновационные фонды образуются министерствами, государственными
организациями, подведомственными республиканским органам
государственного управления, учреждениями, подчиненными Правительству
34
Республики Беларусь, за счет отчислений подведомственных им предприятий
в размерах, ежегодно устанавливаемых Законом о государственном бюджете.
В настоящее время отчисления в инновационные фонды производятся в
размере до 0,25 % от себестоимости продукции (работ, услуг)с отнесением
этих отчислений на себестоимость.
Советом Министров Республики Беларусь устанавливаются
повышенные нормативы по отдельным министерствам и объединениям
исходя из специфики их деятельности.
Министерства и органы государственного управления могут уменьшать
размеры отчислений в инновационные фонды по подведомственным
предприятиям, производящим отчисления, исходя из уровня их
рентабельности.
Перечисление средств в инновационные фонды осуществляется в
обязательном порядке в полном объеме начисленных средств на последнюю
дату месяца, следующего за отчетным. Министерства и другие органы
государственного управления ведут систематический контроль за
правильностью отчислений средств в инновационные фонды и за их целевым
использованием.
Министерства и другие органы государственного управления
разрабатывают и утверждают сметы доходов и расходов средств
инновационных фондов, а их копии представляют в Министерство
экономики и Министерство финансов.
В смете доходов и расходов определяются основные направления
расходования средств инновационных фондов.
Средства инновационных фондов используются для финансирования
государственных, отраслевых и региональных научно-технических
программ, отдельных научно-технических и инновационных проектов.
За счет средств инновационных фондов финансируются:
- мероприятия по развитию производства продукции (работ, услуг),
включая научно-исследовательские, опытно-конструкторские, опытнотехнологические работы и освоение новых видов наукоемкой продукции;
- мероприятия по расширению, реконструкции, техническому
перевооружению, новому строительству;
- приобретение оборудования, не входящего в сметы строек, проектноизыскательских работ;
- мероприятия по улучшению экологии; » выполняемые на договорной
основе важнейшие научно-исследовательские, опытно-конструкторские,
опытно-технологические работы и освоение новых видов наукоемкой
продукции, направленные на реализацию приоритетных межотраслевых и
отраслевых научно-технических направлений;
- отдельные отраслевые научно-технические и инновационные проекты;
- развитие научно-технической информации, проведение научных и
научно-практических мероприятий (конференций, семинаров, выставок);
- работы в области рекламно-издательской деятельности по пропаганде
научных и научно-технических достижений;
35
- отраслевые программы по энергосбережению;
- возмещение потерь банкам-агентам за предоставление льготных
кредитов на финансирование мероприятий по энергосбережению, а также
уплата процентов по льготным кредитам, предоставленным конверсионным
предприятиям;
- инвестиционные проекты конверсионных мероприятий; » разработка
бизнес-планов инвестиционных проектов и
другие цели, предусмотренные в ежегодно утверждаемом Положении о
порядке формирования и использования средств инновационных фондов.
На основании утвержденных смет доходов и расходов разрабатываются
и утверждаются перечни строек, объектов и мероприятий, планы проведения
научно-исследовательских, опытно-конструкторских, опытнотехнологических работ и освоения новых видов наукоемкой продукции.
Финансирование научно-исследовательских, опытно-конструкторских,
опытно-технологических работ и освоение новых видов наукоемкой
продукции за счет средств инновационных фондов осуществляется на
конкурсной основе с проведением экспертизы представляемых проектов в
порядке, установленном республиканскими органами государственного
управления.
Наряду с выделенными на безвозвратной основе, средства
инновационных фондов могут предоставляться организациям, участвующим
в образовании инновационных фондов, фондодержателями этих фондов —
республиканскими органами государственного управления — на цели,
предусмотренные утвержденной сметой на возвратной основе. При этом
сроки и условия возврата предусматриваются в отраслевых положениях о
порядке поступления и использования средств инновационных фондов.
3.5. Лизинг как форма финансирования инвестиционной
деятельности
Лизинг является одним из направлений финансирования затрат на
приобретение оборудования и недвижимости. Он появился в начале 50-х
годов XX в. в США, а с 60-х годов — в Западной Европе и получил широкое
распространение во многих странах мира. Возникновение и развитие лизинга
обусловлено значительными потребностями в инвестициях в условиях научно-технического прогресса и невозможностью их полного удовлетворения за
счет традиционных методов инвестирования -использования собственных,
заемных и других средств.
К лизингу, как правило, прибегают, когда нет возможности получить
кредит для закупки оборудования и другого имущества либо предполагается
израсходовать собственные и заемные средства иным образом.
Лизинговый механизм финансирования позволяет ускорить процесс
обновления основных производственных фондов, расширяет рынок сбыта
для производителей и поставщиков оборудования, снимает нагрузку с
государства при финансировании отдельных отраслей экономики.
С помощью лизинга повышается эффективность инвестиций,
36
усиливается контроль за их целевым расходованием. Его применение
способствует привлечению иностранных инвестиций через поставку
зарубежного оборудования.
Лизинг представляет собой передачу имущества во временное
пользование с постепенной оплатой его стоимости, услуг лизингодателя и
процента и является способом воспроизводства основных фондов в виде
финансовой аренды. Это форма товарного (имущественного) кредита.
Лизинг имеет общие черты и различия со сходными видами
финансирования.
Схожесть лизинга и банковского кредита проявляется в том, что
лизингу, как и банковскому кредиту, присуще вложение средств в основной
капитал на возвратной основе. Предоставляя основные средства на
определенный период, собственник (лизингодатель) в установленное время
получает их обратно. То есть налицо действие принципов срочности и
возвратности. За свою услугу лизингодатель получает вознаграждение в виде
комиссионных — тем самым обеспечивается реализация принципа
платности.
В свою очередь идентичность лизинга и товарного кредита состоит в
следующем: объект лизинговой сделки поступает в пользование
лизингополучателю, и последний постепенно выплачивает лизингодателю
определенную сумму и комиссионные за предоставление так называемого
кредита. По окончании действия договора лизинга при условии полного
погашения стоимости приобретенного в лизинг имущества
лизингополучатель становится владельцем данного имущества.
Основные различия между лизингом и кредитом проявляются в
источнике уплаты процентов. Проценты за пользование банковским
долгосрочным кредитом уплачиваются из прибыли кредитополучателя, а
лизинговые платежи относятся на себестоимость лизингополучателя. Есть
различия и в оформлении документов по лизинговой сделке и по кредиту в
банке.
Очевидна также схожесть лизинга и аренды: объект лизинга
приобретается во временное пользование с условием регулярной платы за
пользование им. Лизинг является одним из видов аренды. Отличие лизинга
от аренды заключается в обязательстве лизингодателя приобрести по
поручению лизингополучателя объект лизинга с определенными им
параметрами и у определенного изготовителя. Таким образом, в лизинговых
договорных отношениях, как правило, участвуют три субъекта:
лизингодатель, лизингополучатель и продавец лизингового имущества.
По форме организации ссужаемой стоимости лизинг внешне напоминает
коммерческий кредит, однако между ними имеются принципиальные
отличия. Прежде всего, это касается отношений собственности.
При коммерческом кредитовании вместе с товарами, передаваемыми во
временное пользование, передают и право собственности на объект сделки,
то есть на товар. В собственность поступает потребительная стоимость
товаров, оплата которых в данный момент невозможна и отсрочена во
37
времени.
При лизинге право пользования имуществом отделяется от права
владения им. Лизингодатель сохраняет за собой право на владение
передаваемым в лизинг имуществом, тогда как право на его использование
переходит к лизингополучателю. За обладание этим правом последний
производит согласованные с лизингодателем лизинговые платежи. После
окончания срока лизинга объект (передаваемое в лизинг имущество) остается
собственностью лизингодателя. В ряде случаев в лизинговом договоре может
быть предусмотрено право лизингополучателя на покупку объекта после
истечения срока договора. В этом случае к нему после оплаты объекта
лизинга переходит право собственности на него.
Лизинговые отношения регулируются Гражданским кодексом
Республики Беларусь (ГК) и Положением о лизинге. В соответствии со ст.
636 ГК по договору финансовой аренды (договору лизинга) арендодатель
обязуется приобрести в собственность указанное арендатором имущество у
определенного им продавца и предоставить арендатору это имущество за
плату во временное владение и пользование для предпринимательских целей,
и арендодатель в этом случае не несет ответственности за выбор предмета
аренды и продавца.
В соответствии с действующим на территории Республики Беларусь
Положением о лизинге под лизинговой деятельностью понимается
деятельность, связанная с приобретением одним юридическим лицом за
собственные или заемные средства объекта лизинга в собственность и
передачей его другому субъекту хозяйствования на сроки и за плату во
временное владение и пользование с правом или без права выкупа.
Объектом финансовой аренды (лизинга) является любое движимое и
недвижимое имущество, относящееся по установленной классификации к
основным фондам, а также программные средства и рабочие инструменты
(стоимостью свыше десяти минимальных заработных плат за единицу, либо
комплект независимо от срока службы или стоимостью до десяти минимальных заработных плат за единицу, либо комплект со сроком службы
свыше одного года), обеспечивающие функционирование переданных в
лизинг основных средств. Объект лизинга является собственностью
лизингодателя в течение действия договора лизинга. В соответствии с
законодательством объектом лизинга не может быть имущество,
используемое для личных (семейных или бытовых) нужд, земельные участки,
другие природные объекты, а также иное имущество.
Объект лизинга в период действия договора лизинга не подлежит
переоценке.
Субъектами финансовой аренды (лизинга) являются лизингодатель
(арендодатель) — юридическое лицо, передающее по договору лизинга
специально приобретенный для этого за счет собственных или заемных
средств объект лизинга, и лизингополучатель (арендатор) -- субъект
хозяйствования, получающий объект лизинга во временное владение и
пользование по договору лизинга.
38
В качестве лизингодателя могут выступать:
- банк или его филиал;
- финансовая лизинговая компания, создаваемая специально для
осуществления лизинговых операций, основной и фактически единственной
функцией которой является оплата имущества, то есть финансирование
сделки;
- любая фирма или предприятие, для которых лизинг — не
профилирующая, но и не запрещенная уставом сфера предпринимательства и
которые имеют финансовые источники для проведения лизинговых
операций;
- специализированная лизинговая компания, которая в дополнение к
финансовому обеспечению сделки берет на себя весь комплекс услуг
нефинансового характера: содержание, ремонт имущества, замену
изношенных частей, консультации по его использованию и т.д.
В большинстве случаев лизинговые фирмы образуются как дочерние
компании коммерческих банков и работают в основном за счет заемных
средств.
Участниками лизинговой сделки являются продавец (поставщик)
имущества, предназначенного для передачи в лизинг, а также страхователь,
гарант, поручитель и другие субъекты. Лизинговая сделка осуществляется на
основании и в соответствии с договором финансовой аренды (лизинга), в
котором оговорены все условия сделки, закреплены права и обязанности
сторон.
В зависимости от условий возмещения лизингодателю лизингополучателем затрат и перехода права собственности на объект лизинга
от лизингодателя к лизингополучателю лизинг подразделяется на
финансовый и оперативный.
Финансовый лизинг должен обладать следующими признаками:
- срок заключения договора составляет не менее одного года;
- возмещение лизингодателю стоимости объекта лизинга составляет не
менее 75 % от его первоначальной (восстановительной) стоимости.
Договор финансовой аренды (лизинга), условия которого не были
выполнены субъектами, в результате чего объект возвращается
лизингодателю, считается досрочно прекращенным.
При оперативном лизинге лизинговый платеж в течение действия
договора лизинга возмещает лизингодателю стоимость объекта лизинга лишь
в размере 75 % его первоначальной стоимости. По истечении договора
лизинга лизингополучатель возвращает лизингодателю объект лизинга.
Таким образом, последний может передаваться в лизинг многократно.
В практической деятельности используется такая разновидность
финансового лизинга, как возвратный лизинг, при котором продавец объекта
лизинга продает его лизингодателю, а тот в свою очередь предоставляет этот
объект лизинга продавцу. Сделка возвратного лизинга предполагает
заключение договора отчуждения имущества между продавцом и
лизингодателем и договора финансовой аренды (лизинга) между
39
лизингополучателем (продавцом) и лизингодателем.
В зависимости от состава сторон лизинг подразделяется на
международный, при котором хотя бы одна из сторон договора лизинга
является нерезидентом Республики Беларусь, и внутренний, при котором все
стороны договора лизинга являются резидентами Республики Беларусь.
Кроме того, различают такое понятие, как сублизинг. Лизингополучатель
с разрешения лизингодателя по договору сублизинга передает иным
лизингополучателям в последующее пользование и владение объект лизинга.
В договоре финансовой аренды (лизинга) указываются: » объект
лизинга, в том числе его наименование, количественные и качественные
характеристики;
- контрактная стоимость объекта лизинга;
- обязательства сторон по уплате налоговых и неналоговых платежей в
бюджет и государственные внебюджетные фонды, связанные с объектом
лизинга;
- цена договора лизинга;
- размеры, способы и периодичность уплаты лизинговых
платежей;
- сведения об условиях поставки объекта лизинга и ответственности
поставщика;
- права и ответственность сторон за невыполнение своих обязательств по
договору;
- срок действия договора лизинга;
- обстоятельства передачи лизингополучателю объекта лизинга во
временное владение и пользование, а также возврата данного объекта
лизингодателю, включая его досрочное изъятие;
- условия эксплуатации и технического обслуживания лизинга.
В договор лизинга по соглашению сторон могут быть включены и
другие условия.
Цена договора лизинга — это цена, устанавливаемая лизингодателем по
согласованию с лизингополучателем при заключении договора лизинга
исходя из суммы инвестиционных расходов лизингодателя, связанных с
исполнением данного договора, и суммы его вознаграждения либо
совокупности лизинго вых платежей и выкупной стоимости, если по
условиям договора предусмотрен выкуп объекта лизинга. Инвестиционные
расходы состоят из:
- первоначальной и восстановительной стоимости объекта;
- затрат на приобретение гарантии по договору с гарантом, если такой
договор заключался;
- налоги и другие платежи, начисляемые на объект лизинга, если
лизингодатель выплачивает такие налоги;
- затраты лизингодателя на капитальный ремонт оборудования и т.д.;
- платежи по всем видам страхования объекта лизинга и рисков, если
эти платежи осуществляет лизингодатель.
Выкупная стоимость определяется как стоимость объекта лизинга,
40
которая может быть равна или меньше остаточной стоимости. Выкупная
стоимость объекта входит в состав затрат лизингополучателя. Остаточная
стоимость представляет собой разницу между стоимостью объекта лизинга
и величиной амортизации, начисленной за срок договора лизинга.
Лизинговый платеж, состоящий из суммы, полностью или частично
возмещающей инвестиционные расходы лизингодателя, относится на
себестоимость продукции (работ, услуг) лизингополучателя и (за
исключением амортизационных отчислений по объекту лизинга) не
облагается налогом на добавленную стоимость. Это делает лизинг
достаточно привлекательным для лизингополучателя.
Развитие лизинга определяется социально-экономической политикой
государства, формированием нормативно-правовой базы, регулирующей
лизинговые отношения.
Среди объективных факторов развития лизинга существенное значение
имеют:
- ускорение сроков морального старения оборудования;
- усложнение и удорожание сервисного обслуживания новой техники,
ограничивающее выполнение его самими пользователями;
- усиление дифференциации выпускаемой и расширение потребности
временного использования дорогостоящей специализированной техники;
- возрастание сложности выбора наиболее эффективных моделей машин
при увеличивающемся их ассортименте на рынке средств производства;
- прогрессирующая нехватка капитала на финансовом рынке и
недоступность традиционных источников инвестирования для мелкого и
среднего бизнеса.
Большое значение для мобилизации инвестиционных ресурсов в
экономику нашей республики имеет программа развития республики до 2015
Она определяет основные принципы и механизмы привлечения
отечественных и иностранных инвестиций, приоритетные сферы
инвестиционного сотрудничества и его эффективные формы. Программа
обеспечивает максимально возможную мобилизацию инвестиций для
решения неотложных задач экономического развития республики. Большое
внимание уделяется решению социальных проблем, а также структурной
перестройке и эффективному участию в международном разделении труда,
получению экономических выгод при сохранении экономической
независимости государства. В целях обеспечения развертывания
инвестиционных проектов программа предусматривает:
- развитие системы самофинансирования - увеличение доли собственных
источников предприятий (прибыль, амортизационные отчисления и др.),
финансирование инвестиционных проектов и программ. Собственные
накопления предприятий дополняются кредитными источниками и
привлеченными средствами (эмиссия ценных бумаг);
- приватизацию объектов государственной собственности на
возмездной основе. Предусмотрено использование акционерным
обществом до 50 % средств, полученных от продажи акций, на ре41
конструкцию и пополнение собственных оборотных средств для
выпуска новых видов продукции;
- сохранение роли бюджетного финансирования в сферах: просвещения, здравоохранения, науки и культуры - до 70 % инвестиционных
ресурсов, а оставшиеся 30 % - на поддержание производственных секторов
экономики, эффективных инвестиционных проектов;
- значительное расширение практики залоговых форм в виде ликвидных
основных фондов, государственных акций приватизируемых предприятий,
золотовалютных резервов, природных ресурсов, привлечение в экономику с
их помощью значительного капитала;
- создание условий для расширения портфельных инвестиций, в частности, размещения государственных и муниципальных займов; использование золотовалютных резервов для обеспечения выпуска государством
"золотых" ценных бумаг;
- привлечение и стимулирование банков к процессу аккумулирования
финансовых средств и инвестирования их в наиболее рентабельные
отрасли, объекты, инвестиционные программы. Для этого необходимо:
использовать сбережения населения путем эффективной кредитной политики
по депозитам граждан, долгосрочным банковским депозитным
сертификатам, льготным ссудам, премиям, субсидиям, целевым сбережениям
на строительство жилья;
- развитие лизинга;
- размещение в республике предприятий по производству высоких
технологий с привлечением частных отечественных и иностранных инвестиций;
- возврат белорусского капитала, находящегося за границей,
для инвестирования в экономику.
В целях совершенствования форм привлечения иностранного капитала
программой предусматривается: использование инвестиций в форме
компенсационных соглашений; применение целевых банковских вкладов для
кредитования белорусских предприятий с условиями возврата денежных
средств поставками продукции. Широко привлекается венчурный капитал;
получение кредита для решения вопроса реструктуризации крупных
убыточных предприятий; производство продукции на базе использования
лучших зарубежных образцов с помощью импорта лицензий. При всем
многообразии источников инвестиций их можно разделить на две группы:
инвестиции, осуществляемые частными корпорациями, и государственные
инвестиции. Удельный вес государства в инвестициях выше в тех странах,
где в результате своеобразных условий исторического развития сложилась
значительная собственность государства на средства производства.
Частные и государственные инвестиции различаются между собой по
направлениям, целям и источникам финансирования. Частные инвестиции
направляются в те отрасли хозяйственной деятельности, где быстрее можно
извлечь наибольшую прибыль, государственные - на военные программы и
менее доходные отрасли или инфраструктуру.
42
Частные инвестиции финансируются за счет собственных (внутренних)
источников, амортизационных отчислений и нераспределенной прибыли, а
также за счет привлеченных источников, долгосрочных кредитов, эмиссии
ценных бумаг, сбережений населения и т.д. Главная тенденция в сфере
финансирования частных инвестиций заключается в увеличении роли
внутренних источников или самофинансирования. Доминирующее
положение занимают амортизационные отчисления,
В изменении источников финансирования большую роль сыграли
государственно-монополистические мероприятия: специальные государственные законы (об ускоренной амортизации, различных фондах и льготах в
налогообложении). Эти законы позволяют компаниям использовать часть
прибыли, ранее подлежащей внесению в госбюджет.
Тема 4. ИНОСТРАННЫЕ ИНВЕСТИЦИИ НА ТЕРРИТОРИИ
РЕСПУБЛИКИ БЕЛАРУСЬ
4.1. Привлечение иностранных инвестиций, их значение для развития страны
Иностранные инвестиции - это вложения иностранными юридическими
и физическими лицами финансовых и материальных средств в различные
объекты с целью получения прибыли или достижения социального эффекта.
В соответствии с действующим законодательством объектами иностранных
инвестиций могут быть предприятия и организации, которые занимаются
деятельностью, не запрещенной в республике; строения и имущество
белорусских юридических и физических лиц; банковские вклады, акции и
другие ценные бумаги; научно-техническая продукция;
природные ресурсы и др.
Иностранные инвесторы вправе создавать на территории Республики
Беларусь юридические лица с любым объемом иностранных инвестиций и в
любых организационно-правовых формах, а также их филиалы и
представительства. Иностранным инвесторам на территории Республики
Беларусь запрещаются инвестиции в сферах обороны и безопасности без
специального решения Президента Республики Беларусь, изготовление и
реализация наркотических, сильнодействующих и ядовитых веществ по
перечню, утверждаемому Министерством здравоохранения Республики
Беларусь.
Субъектами иностранных инвестиций могут быть иностранные государства, международные организации, иностранные юридические и физические лица. Иностранные инвестиции на территории Республики Беларусь
регулируются путем регистрации субъектов, лицензирования и квотирования
внешнеэкономических операций, таможенным режимом.
В современном мире проявляется закономерность к ускоренному росту
прямых иностранных инвестиций в различные сферы экономики. Объектами
инвестиционной деятельности выступают проекты, связанные с
43
производством товаров, в основном не предназначенных для немедленного
потребления; инвестиции в материальные ресурсы, в том числе в
предприятия инфрастуктуры, в оборотные средства, технологии и менеджмент. Благодаря экспорту капитала, монополистические объединения
получают возможность энергичнее экспортировать свои товары, использовать природные ресурсы и дешевую рабочую силу.
В последнее время прямые иностранные инвестиции приобретают для
мировой экономики все большее значение. Их приток в страны-импортеры
значительно опережает рост мировой торговли и производства.
Практически все развитые и развивающиеся страны активно привлекают
в свою экономику зарубежных инвесторов. Ускоренный рост экспорта капитала отражает объективное требование развития технологически сложного и
наукоемкого производства. Массовое производство может быть эффективным, если продукция обладает высокой конкурентоспособностью, получаемой за счет концентрации научных разработок и финансовых ресурсов.
Современное производство ориентируется не на национальные или
региональные масштабы, а на мировое экономическое пространство.
Изменение структуры производства и затрат. Сейчас все большее
значение имеют затраты на приобретение знаний, информации. Все это
способствует расширению обмена научно-техническими и маркетинговыми
услугами. Главным движущим мотивом инвесторов является наибольшая
прибыль при минимальном риске. Инвесторы вкладывают свои капиталы в
такие инвестиционные проекты, которые могут дать наибольшую прибыль.
Предприятия стран-импортеров также заинтересованы в иностранных
инвестициях. Мировой опыт свидетельствует о зависимости подъема
экономики от объема притока инвестиций из-за границы. В первую очередь,
благодаря ценовой разнице на внешнем и внутреннем рынке, импортеры
получают дополнительную прибыль. Одновременно страны-импортеры с
помощью дополнительных финансовых ресурсов развивают отдельные
регионы, повышают занятость населения и решают другие социальные
проблемы.
Иностранные инвестиции необходимы в тех отраслях экономики, где
нужны значительные средства для вывода их из кризиса, уменьшения
социальных противоречий в обществе. Такими отраслями для нашей страны
являются производства продовольствия, товаров повседневного спроса,
медикаментов и др. В большинстве развивающихся стран, странах СНГ в
реконструкции и модернизации нуждаются практически все предприятия
агропромышленного комплекса, топливно-энергетической отрасли, лесное
хозяйство.
Все участники инвестиционного процесса - иностранные инвесторы и
принимающая сторона — действуют ради получения прибыли. Чтобы
интересы сторон были сбалансированы, необходимо высокое искусство
договаривающихся о норме прибыли, уровне риска, о стимулах и гарантиях.
Чтобы обезопасить свою экономику, многие страны-импортеры принимают
соответствующие меры: запрещают или ограничивают прямое
44
инвестирование в отдельные отрасли народного хозяйства или сферы деятельности, например, в банковское и издательское дело, добычу полезных
ископаемых. В отдельных странах (Канада, Япония) вообще ограничивают
доступ иностранных инвесторов на свою территорию. В качестве условий
инвестирования правительства стран-импортеров выдвигают следующие
требования: обязательное участие в капитале местных вкладчиков,
использование сырья или продукции данной страны, подготовка кадров,
строительство объектов социального назначения.
Юридические и физические лица Республики Беларусь имеют право на
осуществление инвестиционной деятельности за пределами Республики
Беларусь в следующих формах:
- создание юридических лиц, в том числе банков и небанковских
кредитно-финансовых организаций с участием инвестиций юридических и
физических лиц Республики Беларусь, а также филиалов (представительств)
банков Республики Беларусь;
- приобретение имущества или имущественных прав, а именно: недвижимости, доли в уставном фонде юридических лиц иностранных государств, ценных бумаг, в любых других формах, не противоречащих законодательству иностранных государств и соответствующих международным
договорам Республики Беларусь.
Юридические лица и индивидуальные предприниматели открывают
счета в иностранной валюте за пределами Республики Беларусь и совершают
по ним операции с разрешения Национального банка Республики Беларусь.
Учет и контроль за инвестициями юридических лиц и индивидуальных
предпринимателей Республики Беларусь на территории иностранных
государств, включая приобретение недвижимости и ценных бумаг, вложение
в уставные фонды иностранных юридических лиц, осуществляется
Национальным банком Республики Беларусь.
4.2. Стимулы для привлечения иностранного капитала
Стимулирование иностранных инвестиций требует разрешения двух
взаимосвязанных проблем. Прежде всего, необходимо создание внутренней
инвестиционной привлекательности страны, складывающейся из состояния
транспорта, географического положения, налогового законодательства,
наличия квалифицированной рабочей силы. С другой стороны -это создание
внешней инвестиционной привлекательности страны, то есть формирование
необходимых условий для обеспечения принятия инвестиционных решений в
пользу страны-импортера. Решающими факторами для привлечения прямых
зарубежных инвестиций являются: время окупаемости затрат и прибыль,
которые зависят от уровня инвестиционного риска; общественнополитические условия и перспективы экономического роста страны,
принимающей инвестиционный капитал; стратегия развития международных
монополий, учитывающая масштабы и емкость рынков; технологические
требования и возможности рационализации производства инвестора.
Названные факторы в условиях Беларуси принимают конкретные
45
формы. Мы имеем выгодное географическое положение страны,
относительно емкий рынок сбыта, политическую стабильность, высокий
уровень квалификации кадров, последовательное регулирование
экономической системы.
Мировая практика вывоза капитала выработала совокупный перечень
критериев инвестиционной деятельности, при исполнении которых
инвесторы достигают поставленных целей, а именно:
1. Характеристика местного рынка, включающая покупательную
способность населения, наличие природных ресурсов, географическое положение. В Республике Беларусь недостаточно топливно-энергетических и
минеральных ресурсов, отсутствуют многие виды сырья, в то же время цены
в долларовом эквиваленте на многие виды сырья и материалов, импортируемых из России, растут. Поэтому для Беларуси решающим моментом
является ресурсосбережение, внедрение современных технологий и
привлечение инвестиций на данные цели. Важнейшие стороны состояния
рынка — его доступность, возможность равноправной конкуренции, степень
ограничения свобод частного сектора.
Особое значение придается производственной инфрастуктуре: дорогам,
энергосистемам, аэропортам.
2. Политическая стабильность, наличие законов, регулирующих
инвестиции и остающихся неизменными в течение продолжительного
времени. Практика свидетельствует, что экономическая и политическая
неопределенность - одна из причин тормоза инвестиционных вложений.
Законодательство должно быть предсказуемым и справедливым. Правовая
сторона может выдвигать только минимальные требования к созданию и
закрытию предприятия. В свою очередь законодательный процесс по формированию экономической политики должен гарантировать открытые дебаты и гласность во время принятии решений.
3. Налоговые ставки и стимулы. Инвестиционная практика выработала
универсальный набор мер, и в первую очередь, налоговые стимулы (льготы
по отсрочке от уплаты налога); стимулы, связанные с амортизационными
отчислениями (ускоренная амортизация), освобождение от таможенных
платежей импорта оборудования, комплектующих изделий, сырья и
материалов. Особую группу составляют финансовые методы стимулирования
иностранных инвестиций - займы, кредиты и гарантии их предоставления.
Часто льготы устанавливаются в зависимости от освоения и выпуска
инвестором продукции определенных отраслей промышленности,
конкретных регионов, создания рабочих мест.
Для потенциальных инвесторов промышленно развитых стран налоговые льготы играют незначительную роль. Они отдают предпочтение
финансовым стимулам, так как влияние налогов безадресно, а финансовое
стимулирование позволяет сконцентрировать усилия для достижения конкретных ориентированных целей. Инвесторы развивающихся стран,
напротив, в большей мере предпочитают налоговые льготы, что связано с
недостатком финансовых ресурсов.
46
4. Макроэкономическая политика государства и низкая (предсказуемая)
инфляция. Гиперинфляция усложняет управление, порождает неопределенность в оценках развития, обесценивает оборотный капитал,
снижает покупательную способность населения. Это выражается в непривлекательности промышленности и других отраслей реальной экономики как
сферы приложения капитала.
Макроэкономическая политика, государственное регулирование
должны активно влиять на эффективность бизнеса, снижение издержек
производства и обращения. В данном случае для Беларуси необходимо
сместить акценты производственных расходов государства с прямого участия
в производственной деятельности к обеспечению развития производственной
инфраструктуры (строительство дорог, мостов, поддержание
экологического равновесия и т. д.), социальной защите населения. Кроме
того, важно участие государства в инвестиционных проектах, так как поддержка правительством того или иного проекта обеспечивает защиту
средств, вкладываемых зарубежным инвестором, гарантирует безопасность
притока капитала. Важнейшими критериями вывоза капитала, кроме
названных, являются:
• квалификация рабочей силы, общеобразовательный и профессиональный уровень кадров;
• состояние дел по защите прав интеллектуальной собственности,
наличие рынка эффективных технологий, научно-технических новшеств;
• возвращение капитала, степень свободы движения капитала и
прибыли, свободный ее вывоз;
• валютный риск, правильная оценка стоимости валют;
• торговая политика по экспортно-импортным операциям, где главной
проблемой выступает дефицит соответствующей информации;
• низкое качество оценки потенциального спроса;
• отсутствие просроченной задолженности по кредитным линиям
международных финансовых организаций.
4.3. Гарантии и льготы, предоставляемые иностранным инвесторам
в Республике Беларусь
Благодаря выгодному географическому положению республики (между
Западной Европой и Россией) Беларусь интересует инвесторов не только
качеством ее внутреннего рынка, но и как плацдарм для дальнейшей
экономической экспансии на огромный рынок СНГ и России- Беларусь имеет
развитую транспортную инфраструктуру, включающую железнодорожные
и автомобильные магистрали, нефте- и газопроводы. Через территорию
нашего государства проходят самые короткие транспортные
коммуникационные сети, связывающие страны СНГ с государствами Западной Европы.
Стоит отметить и низкие операционные затраты при организации
производства. Стоимость коммунальных услуг, аренды зданий, накладные
расходы в нашей стране - одни из самых низких в Центральной и Восточной
47
Европе. После распада СССР Беларусь сохранила промышленный потенциал
электроники, машиностроения, химической промышленности. Имеется
мощная база для прикладных научных исследований. Республика имеет
высококвалифицированную рабочую силу при относительно низком уровне
заработной платы.
Создана законодательная основа, регулирующая привлечение иностранного капитала в республику. С 9 октября 2001 г. вступил в силу Инвестиционный кодекс Республики Беларусь. Законодательством утвержден
принцип, что правовой режим иностранных инвестиций на территории
Республики Беларусь, условия деятельности иностранных инвесторов и
создаваемых с их участием предприятий не могут быть менее благоприятными, чем соответствующий режим для имущества и имущественных прав, а
также условия для инвестиционной деятельности юридических и физических
лиц Республики Беларусь. В случае, если акты законодательства Республики
Беларусь, принятые после регистрации предприятия с иностранными
инвестициями, ухудшают положение и условия деятельности иностранных
инвесторов и создаваемых с их участием предприятий, то к инвесторам,
предприятиям с иностранными инвестициями в течение пяти лет
применяется законодательство, действовавшее на день регистрации
предприятия с иностранными инвестициями. Эти требования не распространяются на изменение законодательства Республики Беларусь в области обеспечения обороноспособности, экологической безопасности и
охраны здоровья населения.
Иностранные инвестиции на территории Республики Беларусь не могут
быть национализированы, реквизированы, изъяты, захвачены, принудительно куплены либо взяты или подвергнуты другим действиям, эквивалентным по последствиям и ведущим к лишению иностранного инвестора его права собственности либо контроля, или существенного преимущества его инвестиций, кроме как по договору или решению суда, а
также по мотивам общественной необходимости (в случаях стихийных
бедствий, аварий, эпидемий, других чрезвычайных обстоятельств) при
соблюдении определенных законом условий и порядка, со своевременным и
полным компенсированием стоимости изъятого имущества. Однако не
считаются мотивами общественной необходимости потери инвесторов в
случае инфляции. Своевременность компенсации означает, что она должна
выплачиваться без задержки. Адекватность компенсации означает, что она
должна быть равной фактической стоимости принудительно отчужденных
инвестиций на момент, непосредственно предшествовавший осуществлению
принудительного отчуждения, а также выплачиваться с включением
процентов.
Убытки, причиненные иностранному инвестору либо предприятию
с иностранными инвестициями в результате принудительного отчуждения,
возмещаются органом, принявшим решение о принудительном отчуждении.
Подсчет фактических убытков основывается на оценке, произведенной
независимым экспертом, назначенным совместным соглашением между
48
иностранным инвестором либо предприятием с иностранными инвестициями
и соответствующим государственным органом, принявшим решение о
принудительном отчуждении иностранных инвестиций. В случае разногласия
относительно выбора эксперта, его назначение осуществляется судом. Сроки
проведения экспертизы убытков, представления отчета и оплаты услуг
эксперта определяются сторонами или судом.
Компенсация устанавливается и выплачивается в валюте, в которой
были произведены первоначальные инвестиции, или, если первоначальные
инвестиции были произведены в натуре, - в любой иностранной валюте,
которую принимает иностранный инвестор. По желанию инвестора компенсационные средства могут быть направлены на счет инвестора в иностранном банке. При недостаточности средств у государственного органа
убытки компенсируются из республиканского или местного бюджета.
Особое значение для иностранных инвесторов имеют положения статьи
№ 35 закона "Об иностранных инвестициях на территории Республики
Беларусь" о гарантиях от незаконных действий государственных органов и
их должностных лиц. Речь идет о взаимоотношениях иностранных
инвесторов с государственными органами и отдельными чиновниками. Так,
не допускается вмешательство в хозяйственную и иную деятельность
предприятий с иностранными инвестициями со стороны государственных
органов и их должностных лиц, за исключением случаев осуществления
предусмотренных действующим законодательством обязанностей
государственных органов и их должностных лиц по контролю и надзору за
деятельностью предприятия.
Государственные органы и их должностные лица при издании актов,
принятии решений, даче указаний, касающихся иностранного инвестора либо
предприятия с иностранными инвестициями, должны действовать только
в пределах своей компетенции, установленной законодательством
Республики Беларусь. Если государственный орган или его должностное
лицо издает акт, принимает решение, дает указания, не соответствующие
компетенции либо требованиям законодательства и нарушающие права
инвестора либо предприятия с иностранными инвестициями, инвестор или
предприятие вправе обжаловать тот акт, решение, указание в судебном
порядке,
Убытки, понесенные иностранным инвестором либо предприятием с
иностранными инвестициями в результате исполнения акта, решения,
указания государственного органа или должностного лица, нарушившего
права инвестора, предприятия, а также убытки от ненадлежащего исполнения
такими органами или их должностными лицами в отношении инвестора либо
предприятия обязанностей, предусмотренных законодательством Республики
Беларусь, подлежат возмещению этими органами по решению суда. Подсчет
нанесенных фактических убытков и выплата компенсации основывается на
экспертной оценке, а при возникновении разногласия - в судебном порядке.
Значительные гарантии установлены законодательством по использованию доходов от инвестиционной деятельности. После уплаты
49
налогов и сборов иностранным инвесторам в отношении принадлежащих им
доходов, полученных от использования инвестиций, гарантируется:
• использование их на цели инвестирования, а также на покупку товаров
на территории Республики Беларусь;
• использование их на покупку другой валюты на внутреннем рынке
Республики Беларусь;
• беспрепятственный перевод доходов в валюте в страну происхождения инвестиций или в любую другую.
В целях привлечения иностранных инвестиций и оказания помощи в их
осуществлении в Республике Беларусь действует Агентство по вопросам
иностранных инвестиций, которому должны содействовать государственные
органы Республики Беларусь. Согласно Декрету Президента Республики
Беларусь № 13 от 5 августа 1998 г. "О правовом режиме иностранных
инвестиций государств-участниц Содружества Независимых Государств", в
целях увеличения поступления инвестиций в Республику Беларусь
установлено, что инвесторы стран СНГ могут принимать участие в создании
юридических лиц любой организационно-правовой формы в соответствии с
законодательством Республики Беларусь о создании банков, страховых
организаций с иностранными инвестициями. Дополнительные льготы по
налогам и таможенным платежам индивидуального характера юридическим
лицам могут быть предоставлены Президентом Республики Беларусь.
Странами СНГ (Республика Беларусь, Грузия, Казахстан, Кыргызстан,
Молдова, Россия, Таджикистан, Армения, Азербайджан) в г. Москве принята
28 марта 1997 г. «Конвенция о защите прав инвесторов». В ней отмечается,
что инвестиции не подлежат национализации, реквизиции, кроме
исключительных случаев (стихийные бедствия, эпидемии, аварии и т.д.). При
этом национализация или реквизиция не могут осуществляться без выплаты
инвестору компенсации в той валюте, в которой осуществлены инвестиции.
Споры рассматриваются судами или арбитражными судами. Инвестору после
уплаты налогов и сборов гарантируется использование доходов в валюте
страны происхождения инвестиций и/или в валюте страны-импортера на
цели инвестирования, а также на покупку товаров страны-импортера,
беспрепятственный перевод доходов в любую страну, вывоз товаров за ее
пределы.
В Конвенции содержатся права и гарантии по приобретению инвестором
акций и иных ценных бумаг, а также на участие его в приватизации и
оформлении прав собственности на приватизируемое имущество. При
проведении приватизации предусмотрено, что приобретение
государственного имущества осуществляется на основе договоров куплипродажи между инвестором и лицом, осуществляющим функции продавца
приватизируемого имущества. Кроме того, предусмотрены права инвесторов
по приобретению ими имущественных прав на землю, иные природные
ресурсы и недвижимое имущество.
Коммерческие организации с иностранными инвестициями освобождаются от уплаты налога в течение трех лет с момента объявления ими
50
прибыли, включая первый прибыльный год, доля иностранного инвестора в
уставном фонде которых составляет более 30 % прибыли, полученной от
реализации продукции собственного производства, кроме торговозакупочной деятельности. В случае, если коммерческие организации с
иностранными инвестициями производят особо важную для республики
продукцию, включенную в перечень, в отношении таких организаций действуют еще на срок до трех лет ставки налога на прибыль, уменьшенные на
50 %.
Товары, ввозимые на таможенную территорию Республики Беларусь в
качестве вклада иностранных участников в уставный фонд коммерческой
организации с иностранными инвестициями, освобождаются от обложения
НДС и таможенных пошлин при условии, что эти товары относятся к
основным производственным фондам, не являются подакцизными и ввозятся
в сроки, установленные учредительными документами для формирования
уставного фонда коммерческой организации с иностранными инвестициями,
В случае ликвидации коммерческой организации с иностранными
инвестициями в период ее освобождения от уплаты налогов или в течение
трех лет после истечения срока освобождения от уплаты налогов данная
коммерческая организация обязана уплатить налоги за тот-период, в течение
которого она была освобождена от налогов.
Коммерческие организации с иностранными инвестициями, в уставном
фонде которых более 30 % иностранного капитала, вправе без лицензии и
дополнительных разрешений экспортировать продукцию собственного
производства. Валютная выручка от экспорта продукции собственного
производства коммерческой организации с иностранными инвестициями, в
уставном фонде которых доля иностранных учредителей составляет более 30
%, после уплаты налогов и других обязательных платежей, остается в
распоряжении этой организации.
4.4. Проблемы привлечения иностранного капитала в экономику
Становление Республики Беларусь как суверенного государства
возможно лишь при условии надежного функционирования экономики.
Основой ее должна быть стройная и эффективная система. Способствовать
созданию такой экономической системы должны законы. Среди них важное
значение имеют законы о поощрении и льготировании инвестиций, о
приоритетных направлениях инвестиционной деятельности. Цель названных
законодательных актов: поощрение вложений отечественного и иностранного капитала в приоритетные отрасли экономики республики за счет
предоставления налоговых льгот и страховых гарантий по наиболее
эффективным инвестиционным проектам; совершенствование системы
правового регулирования иностранного инвестирования; развитие инфраструктуры международного бизнеса и создание других предпосылок.
Главная задача изменения законодательных актов состоит в том, чтобы
за счет привлечения собственного и иностранного капитала создать
дополнительные источники финансирования прогрессивных, структурных
51
преобразований в экономике республики, развития мощного экспортного
потенциала, способствовать повышению технического уровня производства,
уменьшению потребностей предприятий Беларуси в энергоносителях и
сырье, ликвидации существующих диспозиций и дефицита на рынке республики.
Необходимо определить приоритетные сферы иностранного инвестирования. В агропромышленном комплексе - это внедрение высокопроизводительных технологий возделывания сельскохозяйственных культур и
содержания скота, обновление и модернизация предприятий перерабатывающей и пищевой промышленности, создание мощностей сырьевой базы
для производства тары и упаковочных материалов, развитие сельскохозяйственного машиностроения, выпуск средств для защиты растений и животных.
В легкой промышленности необходимо предусмотреть: расширение и
модернизацию предприятий по изготовлению пряжи, тканей, готовой
одежды, обуви и кожевенных изделий; модернизацию производства мебели и
бумажных изделий в лесопромышленном комплексе. Широкий круг
вопросов намечается решить в машиностроении, медицинской промышленности, связи, химической и нефтехимической промышленности, на
транспорте. Здесь речь идет о производстве теле- и радиоаппаратуры,
электробытовых приборов, станков, подвижного состава, медицинской
техники и препаратов.
Инвестиционные проекты с привлечением иностранных инвесторов
должны соответствовать установленным требованиям. Важнейшие из них:
создание новых рабочих мест; внедрение современных и перспективных
ресурсосберегающих и экологически безопасных технологий; ориентирование на использование сырьевой базы республики и снижение энергопотребления на единицу изготавливаемой конкурентоспособной на международном рынке продукции.
Необходимо подготовить перечень предприятий, инвестирование в
которые предполагает дополнительные налоговые, таможенные льготы и
страховые гарантии. Законодательство должно предоставлять иностранным
инвесторам право принимать участие в приватизации белорусских
предприятий, покупать акции за валюту; свободно перевозить за рубеж
прибыль, полученную от инвестиций в Беларуси, Иностранный капитал не
подлежит национализации.
Для эффективного использования привлекаемых зарубежных инвестиций в Республике Беларусь проведены важные мероприятия. I июля
1994 г. правительство Республики Беларусь приняло постановление № 488
"О повышении эффективности использования кредитов", в котором сделана
попытка упорядочить использование получаемых в рамках межправительственных соглашений кредитов от международных финансовых орта- •
низаний и банков. Имеется в виду необходимость установления соответствия
порядка реализации иностранных кредитов международной практике;
осуществление отбора валютоокупаемых проектов, за исключением при52
обретения социально значимой продукции и решения проблем ликвидации
последствий катастрофы на ЧАЭС; обязательное проведение подрядных
торгов (тендеров), выполнение независимой комплексной экспертизы проектов; организация контроля за целевым использованием иностранных
кредитов. Отмечается необходимость более тщательного анализа использования иностранных кредитов, формирующих внешнюю задолженность
Республики Беларусь. Предполагается также повысить экономическую и
юридическую ответственность субъектов хозяйствования, реализующих
иностранные кредиты, за их нецелевое использование, необеспечение возврата долга и процентов по нему, а также за отказ от использования кредита
после подписания кредитного соглашения с иностранным кредитором. С
целью привлечения инвестиций в экономику Беларуси разработана
Национальная программа, согласно которой в среднесрочной перспективе на
реконструкцию экономики и обеспечение стабильного экономического роста
требуется порядка 50 млрд долл. США. Однако данная программа выполнена
менее чем на 1 %. В целом экономическая политика нашего государства
нацелена на достижение большей открытости, устранение барьеров во
внешнеэкономических отношениях. Несмотря на принятые меры Беларусь
продолжает оставаться страной, куда не идут инвестиции.
Инвестиционный рейтинг республики, по оценкам различных мировых
финансовых агентств, низок. Среди негативных факторов такого состояния
называют частые изменения законодательства. Сокращение объемов
иностранных кредитных ресурсов во многом объясняют наличием
просроченной задолженности по некоторым кредитным линиям и другим
финансово-экономическим обязательствам, а также отсутствием высокорентабельных, валютоокупаемых инвестиционных проектов. Кроме того, с
1996 г. приостановлена реализация программы с Международным валютным
фондом, не отрегулированы взаимоотношения с другими международными
финансовыми организациями. Их активность на территории Республики
Беларусь сократилась. Отсутствие оптимизма при оценке инвестиционной
активности иностранных инвесторов объясняется во многом временным
приостановлением регистрации совместных и иностранных предприятий, а
также не всегда обоснованными частыми перерегистрациями действующих
хозяйствующих субъектов.
Негативное влияние на приток иностранного капитала в Беларусь
оказывают такие факторы, как периодически повторяющаяся политика
множественности курсов белорусского рубля на валютном рынке, ограничения на проведение расчетных операций в национальной валюте, наличие
обязательной продажи части валютной выручки, трудности в приобретении
валюты для оплаты импорта и вывоза заработанной иностранными
инвесторами прибыли. Многих инвесторов беспокоит наличие большого
числа контролирующих органов, необходимость предоставления сложной
отчетности. Важной проблемой в проведении инвестиционной политики
следует назвать выбор форм и направлений инвестирования как экспортера,
так и импортера капитала.
53
В настоящее время прямые иностранные инвестиции осуществляются в
основном путем, долевого участия в капитале местных предприятий,
создания новых, расширения существующих филиалов, предприятий,
предоставления долгосрочных займов на установление и поддержание
длительных экономических связей со сроком погашения в 5 лет.
Наиболее экономически выгодными для сотрудничества сторон являются совместные предприятия, которые имеют следующие преимущества:
доступ к новым технологиям, рынкам сбыта; возможность разделения
высокой стоимости проекта между его участниками; перемещение некоторой
доли риска на партнера-инвестора; сочетание опыта иностранного инвестора
с накопленным местным. В свою очередь для зарубежных партнеров
совместные предприятия - это рост загрузки собственных предприятий,
повышение конкурентоспособности, дополнительная прибыль. Под данную
форму инвестирования подпадают как непосредственное образование нового
предприятия, так и полное либо частичное приобретение акций
существующего предприятия.
При предоставлении долгосрочных займов со сроком погашения свыше
5 лет кредитор участвует в прямом инвестировании предприятия заемщика
или разделяет риск, возникающий в результате реализуемой
кредитополучателем экономической деятельности. Особую роль играют
портфельные иностранные кредиты: подписка и приобретение акций местных предприятий как на организационных рынках, так и вне их; подписка и
приобретение котируемых на бирже ссудных обязательств местных государственных и частных учреждений, а также физических лиц резидентов;
участие в местных коллективных инвестиционных фондах. Основными
критериями отбора инвестиционных проектов для финансирования за
счет средств иностранных кредиторов являются:
• валютоокупаемость (или импортозамещение) проекта;
• возможность предприятия-заемщика самостоятельно рассчитаться по
запрашиваемой сумме кредита и исполнить кредитные обязательства в
соответствии с условиями предоставления кредита;
• социальная значимость реализации проекта для республики в целом,
приоритетность реализации проекта для экономики республики.
Обязательными элементами процедуры принятия решений по реализации иностранных кредитов и выдаче платежных гарантий правительства
под прямые кредиты иностранных финансово-кредитных учреждений для
инвестиционных проектов юридических лиц должны стать:
• использование принципа конкурсного отбора проектов (при соблюдении приоритетности общегосударственных интересов экономики
республики);
• независимая комплексная экспертиза проектов; выбор наиболее
рационального варианта финансирования проекта путем проведения конкурсных торгов; разумное распределение возможного риска по проекту
между всеми участниками реализации кредита;
• контроль правительства за реализацией проекта, использованием
54
выделенных кредитных средств заемщиком; контроль за погашением долга
по кредиту;
• оценка эффективности вложения кредитных ресурсов, формирования
информационной базы данных по осуществленным новым проектам.
Важнейшей стадией "жизни" проекта является его фактическое
осуществление при эффективном контроле за реализацией кредитных ресурсов. Главными целями такого эффективного контроля должны стать:
• использование кредитных средств только для тех целей, на которые
предоставлен данный кредит;
• обеспечение своевременного выполнения работ и мероприятий по
проекту согласно спланированному графику реализации проекта и осуществление выплат по утвержденной схеме погашения задолженности по
кредиту;
• достижение намеченных общегосударственных целей развития с
реализацией конкретного проекта; накопление опыта эффективного
использования иностранных кредитов в экономике республики и реализация
приоритетных проектов.
Следовательно, функции надзора и контроля можно рассматривать как
способ оказания технической помощи предприятиям и организациямзаемщикам со стороны правительства республики, а также как деятельность,
направленную на совершенствование тактики и стратегии правительства в
области принятия эффективных экономических решений.
4.5. Особенности создания коммерческих организаций с иностранными инвестициями
На территории Республики Беларусь иностранные инвесторы вправе
создавать коммерческие организации, которые преследуют извлечение
прибыли в качестве основной цели своей деятельности. Такие организации
могут создаваться в формах обществ с ограниченной ответственностью,
обществ с дополнительной ответственностью, акционерных обществ и
частных иностранных унитарных предприятий. Под коммерческой организацией с иностранными инвестициями понимается юридическое лицо, в
уставном фонде которого используются иностранные инвестиции (частично
или полностью).
Все коммерческие организации с иностранными инвестициями делятся
на коммерческие совместные организации, уставный фонд которых состоит
из доли иностранного инвестора, доли физических, юридических лиц
Республики Беларусь, а также на коммерческие организации, в уставном
фонде которых иностранные инвестиции составляют 100%. Коммерческие
организации с иностранными инвестициями имеют возможность
осуществлять любые виды деятельности, если они не запрещены законодательством. Основными видами деятельности, перечень которых устанавливается законодательными актами Республики Беларусь, коммерческая
организация с иностранными инвестициями может заниматься только на
основании специальных разрешений (лицензий).
55
Коммерческая деятельность с иностранными инвестициями может быть
создана путем учреждения или в результате приобретения иностранным
инвестором доли учредителя (акции) в ранее учрежденном юридическом
лице без иностранных инвестиций или приобретения предприятия как
имущественного комплекса в целом или его части.
Решение о создании коммерческой организации с иностранными
инвестициями принимается ее учредителями самостоятельно, включая
случаи приобретения иностранным инвестором в ранее учрежденном юридическом лице доли акций, а также приобретения предприятия как имущественного комплекса. Коммерческая организация с иностранными
инвестициями вправе иметь дочерние и зависимые общества, а также
создавать филиалы и представительства на территории Республики Беларусь,
за ее пределами с соблюдением условий законодательства Республики
Беларусь и соответствующих иностранных государств. Они пользуются теми
же правами и регистрируются тем же органом, что и коммерческие организации. На территории Республики Беларусь филиалы и представительства
коммерческих организаций с иностранными инвестициями не являются
юридическими лицами.
Государственная регистрация коммерческой организации с иностранными инвестициями, за исключением банков и других кредитнофинансовых операций, осуществляется уполномоченным государственным
органом. Коммерческая организация с иностранными инвестициями
считается созданной с момента ее государственной регистрации. Для
регистрации коммерческих совместных организаций в регистрирующий
орган представляются следующие документы:
• письменное заявление учредителей (подписывается всеми учредителями коммерческой совместной организации);
• нотариально удостоверенные оригиналы или нотариально удостоверенные копии учредительных документов создаваемой коммерческой
совместной организации (в двух экземплярах);
• для учредителей
юридических лиц Республики Беларусь нотариально заверенная копия решения собственника имущества или
уполномоченного им органа о создании коммерческой совместной организации, а также нотариально заверенные копии документов, подтверждающих государственную регистрацию, и нотариально заверенные копии
учредительных документов;
• для учредителей - физических лиц Республики Беларусь - копии
трудовых книжек, заверенные печатью организации по последнему месту I
работы, либо копии пенсионных удостоверений, заверенные органами социального обеспечения по месту жительства либо справки органа занятости;
- для учредителей - иностранных юридических лиц (организаций) легализованная выписка из торгового реестра страны происхождения или
иное равнозначное доказательство юридического статуса иностранного
инвестора в соответствии с законодательством страны его места нахождения
на момент создания коммерческой совместной организации с переводом на
56
белорусский (русский) язык;
• для учредителей - иностранных физических лиц - ксерокопия паспорта
с переводом на белорусский (русский) язык;
• документы, подтверждающие формирование уставного фонда (для
коммерческой совместной организации в форме открытого акционерного
общества);
• гарантийное письмо или иной документ, подтверждающий право на
размещение коммерческой совместной организации по месту ее нахождения;
• платежный документ, подтверждающий внесение платы за государственную регистрацию.
Для регистрации коммерческих иностранных организаций в регистрирующий орган представляются следующие документы:
• письменное заявление учредителей (подписывается всеми учредителями коммерческой иностранной организации);
• нотариально заверенные оригиналы (или копии) учредительных
документов создаваемой коммерческой иностранной организации (в двух
экземплярах);
• для учредителей - иностранных юридических лиц - легализованная
выписка из торгового реестра страны происхождения или иное доказательство юридического статуса иностранного инвестора на момент создания
коммерческой иностранной организации с переводом на белорусский
(русский) язык;
• документы, подтверждающие формирование уставного фонда (для
коммерческой иностранной организации в форме открытого акционерного
общества);
• гарантийное письмо или иной документ, подтверждающий право на
размещение коммерческой современной организации по месту ее нахождения;
• платежный документ, подтверждающий внесение платы за государственную регистрацию.
Государственная регистрация коммерческой организации с иностранными инвестициями осуществляется не более чем через 15 дней со дня
подачи ее учредителями заявления с приложением документов. Регистрирующий орган выдает коммерческой организации с иностранными
инвестициями свидетельство о регистрации и публикует данные о регистрации в печати. В регистрации коммерческой организации с иностранными
инвестициями может быть отказано на основании нарушения установленного
порядка создания коммерческой организации с иностранными инвестициями
и несоответствия учредительных документов требованиям законодательства
Республики Беларусь. Отказ в регистрации по основаниям
нецелесообразности создания организации не допускается.
Коммерческие организации с иностранными инвестициями должны
сформировать объявленный в учредительных документах уставный фонд на
50 % в течение первого года со дня государственной регистрации за счет
внесения в него каждым из учредителей не менее 50 % своей доли и в полном
57
объеме - до истечения двух лет со дня регистрации. При этом объявленный в
учредительных документах уставный фонд коммерческой организаций с
иностранными инвестициями в форме открытого акционерного общества
должен быть сформирован в полном объеме до государственной
регистрации. Правительство Республики Беларусь или уполномоченный им
республиканский орган государственного управления вправе увеличить
установленный срок формирования уставного фонда.
Учредители коммерческой организации с иностранными инвестициями
имеют право вносить вклады в уставный фонд этой организации в денежной
и не денежной форме. Документально подтвержденным фактом
формирования уставного фонда является аудиторское заключение.
Ликвидация и реорганизация коммерческой организации с иностранными
инвестициями осуществляются по решению ее учредителей, собственника
имущества или органа этой организации, либо в судебном порядке. Основанием для ликвидации организации может являться и несоблюдение данной
организацией порядка формирования уставного фонда.
Тема 5. ИНВЕСТИЦИИ В СВОБОДНЫЕ ЭКОНОМИЧЕСКИЕ
ЗОНЫ
5.7. Цели, задачи и типы свободных экономических зон
Свободная экономическая зона (СЭЗ) - часть территории суверенной
страны с точно определенными границами и специальным правовым
режимом, устанавливающим более благоприятные, чем обычные, условия
осуществления предпринимательской и иной хозяйственной деятельности.
Специальный правовой режим СЭЗ - это совокупность правовых норм,
устанавливающих особый порядок и условия налогообложения, валютного,
таможенного и иного регулирования с целью создания благоприятных
условий для инвестиций, развития отдельных регионов и экономики страны,
внедрения наиболее прогрессивных ресурсосберегающих малоотходных и
безотходных технологий, содействия международной интеграции и
сотрудничеству.
СЭЗ - сравнительно новая форма организации хозяйственной деятельности, появившаяся в мировой практике в конце 50-х - начале 60-х годов.
Они создаются и действуют особенно активно в Китае, Болгарии, Венгрии,
Польше. Создание СЭЗ предусматривает решение следующих задач:
• обеспечение благоприятных условий для инвестиций, развития
отдельных регионов и экономики страны в целом;
• внедрение наиболее прогрессивных ресурсосберегающих малоотходных и безотходных технологий;
• содействие международной интеграции и сотрудничеству.
Следовательно, главная цель создания СЭЗ - стимулирование развития
определенного региона или обеспечение быстрого роста отдельных сфер
экономики. СЭЗ могут иметь различную направленность, однако наиболее
распространенными являются:
• торгово-складские зоны, где товары иностранного происхождения
58
могут храниться, продаваться и покупаться без оплаты таможенных пошлин.
Для таких зон характерно: создание их для обслуживания мирового рынка;
неприменение в них многих налоговых норм и таможенных ограничений,
действующих на остальной территории страны; распространение
государственного регулирования внешнеэкономических связей;
• экспортно-производственные зоны, где промышленные предприятия производят экспортную продукцию с использованием импортного
сырья, материалов и полуфабрикатов или с применением местного сырья,
но с использованием импортных технологий, оборудования и других факторов производства;
• импортно-производственные зоны по замещению импорта, которые
призваны обеспечить принимающие страны новыми товарами, а местные
предприятия - передовой технологией;
• научно-технологические зоны (технологические парки, технополисы, научные парки, технологические центры и др.) организуются с
целью мобилизации материальных, трудовых ресурсов для ускорения создания и передачи новых высоких технологий в промышленность, а также с I
целью создания новых рабочих мест, К типу свободных экономических зон,
определяемых по виду деятельности, относятся страховые, банков- г ские,
туристические, оффшорные и др.
Вместе с тем однофункциональные зоны на практике создаются редко.
Наиболее распространенными являются зоны, объединенные по их функциям
(торговым, таможенным, производственным, исследовательским). Их
называют комплексными зонами, которые, предполагая выполнение многих
функций, допускают различную ориентацию инвесторов. • Поэтому при
создании комплексных СЭЗ очень важно определить приоритеты функций и
последовательность создания конкретных секторов в зонах. По способу
оформления границ СЭЗ и режима функционирования зоны подразделяются
на анклавные (замкнутые) и интеграционные (международные). Анклавные
создаются на островах, морских побережьях. Они ориентируются на
получение выручки в СКВ. Интеграционные зоны наиболее характерны для
стран с развитой рыночной экономикой и имеют более свободный режим
функционирования.
Согласно Закону Республики Беларусь от 7 декабря 1998 г. "О свободных экономических зонах" они должны соответствовать республиканским и местным интересам субъектов хозяйствования и граждан. Как определено Указом Президента от 8 июля 1996 г. № 244 "О стимулировании
создания и развития в Республике Беларусь производств, основанных на
новых и высоких технологиях", стратегической целью создаваемой СЭЗ
"Минск" должно стать стимулирование развития производств, основанных на
новых и высоких технологиях, обеспечение загрузки неиспользуемого в
полной мере промышленного, интеллектуального и экспортного потенциала
данного региона,
Общая концепция СЭЗ "Минск" исходит из следующих целей и задач:
• Вовлечение в хозяйственный оборот незадействованных либо
59
недозагруженных основных фондов (" 11 км - Шабаны").
• Увеличение экспорта и вовлечение предприятий Минска и области в
международные хозяйственные связи.
• Привлечение передовой техники и технологий, включение их в
технологические линии белорусских предприятий.
• Привлечение иностранного и отечественного капитала к реализации
производственных проектов на территории Республики Беларусь.
• Развертывание на базе аэропорта "Минск-2" крупного транзитного
транспортного узла.
Инициаторами создания СЭЗ "Минск" были Минский облисполком и
горисполком, которые видели перспективу привлечения инвестиций в
Республику Беларусь. Привлекаются в первую очередь предприниматели с
их проектами и капиталами. Со своей стороны администрация СЭЗ предоставляет предпринимателям производственные площади, уменьшает
арендные ставки на землю и помещения, снижает ставки одних налогов и
полностью освобождает от других.
5.2. Создание свободных экономических зон
Создание СЭЗ способствует динамичному развитию региона и совершенствованию отраслевой структуры производства; апробированию
новых методов хозяйствования, основанных на различных формах собственности; внедрению в производство научных разработок, новых методов
организации труда; развитию системы услуг; увеличению экспорта продукции промышленными предприятиями. Иностранные инвесторы осуществляют инвестиции на территории СЭЗ путем долевого участия в деятельности совместных предприятий; создания предприятий или их филиалов;
приобретения имущества, акций и других ценных бумаг; приобретения прав
пользования земельными участками на основе соглашений о долгосрочной
аренде.
Республика Беларусь располагает благоприятными условиями для
создания СЭЗ в связи с тем, что занимает выгодное экономикогеографическое положение в Европе, имеет сравнительно развитую промышленность, производственную и социальную инфрастуктуру. Однако
создание СЭЗ связано с крупными капиталовложениями в инфрастуктуру и
другие общехозяйственные объекты, которые в значительной мере должны
финансироваться из государственного бюджета,
В Беларуси наиболее благоприятные условия для формирования СЭЗ
имеются в районе Бреста и Гродно, Место для первой в республике СЭЗ
выбрано в районе Бреста и имеет площадь 10 км2, примыкающую к городу.
Западная сторона СЭЗ ограничена государственной границей с
автомобильным погранпереходом. Железнодорожный транспорт представлен
пересечением магистральных двухколейных дорог с юга на север и с востока
на запад. Сеть автомобильных дорог связывает территориюзоны с любым
регионом Беларуси, странами Европы и СНГ. Вблизи находится крупный
аэропорт, имеющий статус международного.
60
В СЭЗ не допускается деятельность, запрещенная законодательством Республики Беларусь. В СЭЗ запрещены следующие виды
деятельности:
• хозяйственно-коммерческая деятельность., связанная с обеспечением охраны и обороны государства, а также с производством, пере- :
работкой, хранением и продажей оружия, боеприпасов, взрывчатых
веществ;
• производство, переработка, хранение, обеззараживание, продажа
опасных и радиоактивных материалов; производство, переработка, хранение,
продажа наркотиков и иных сильнодействующих материалов;
• производство водки, ликера и других алкогольных напитков, за
исключением шампанских, сухих, виноградных вин и пива; производство табачных изделий; производство ценных бумаг, денежных знаков
и монет, почтовых марок; организация лотерей;
• подготовка, трансляция радио- и телепередач, за исключением |
технического обслуживания типографий, радио и телевидения; лечение i
больных, страдающих опасными и особо опасными инфекциями, в том!
числе венерическими и заразными кожными болезнями, психическими
болезнями в агрессивной форме; лечение животных с особо опасными
болезнями; деятельность, связанная с вопросами внешней трудовой миграции.
Инициаторами создания СЭЗ выступают местные исполнительные
и распорядительные органы, которые вносят в Совет Министров Республики Беларусь предложение о создании СЭЗ. К предложению о создании СЭЗ
прилагаются следующие документы;
• план территорий и точные описания границ СЭЗ, состав земель,
перечень собственников земельных участков, землевладельцев и землепользователей, расположенных в создаваемой СЭЗ;
• решение местных исполнительных и распорядительных органов о
планируемых границах СЭЗ; проект положения о СЭЗ; проект положения
об администрации СЭЗ;
• технико-экономическое обоснование необходимости создания СЭЗ
и возможности ее осуществления на основе анализа социальных, экологических и экономических условий на соответствующей территории, ее
обеспеченности материальными ресурсами, кадрами, коммуникациями также
обоснование функционального типа СЭЗ и предполагаемого правового
режима в ней;
• перечень субъектов хозяйствования, действующих в планируемо СЭЗ.
Предложение о создании СЭЗ с приложением вышеуказанных документов., заключения Совета Министров Республики Беларусь о целесообразности создания СЭЗ вносится Советом Министров Республики Беларусь на рассмотрение Президента Республики Беларусь, который принимает
окончательное решение. В соответствии с Указом Президента Республики
Беларусь о создании СЭЗ Совет Министров Республики Беларусь
утверждает положение о СЭЗ. В нем указываются цели и задачи создания
61
СЭЗ, особенности правового режима деятельности, порядок взаимоотношений с другими государственными органами и субъектами хозяйствования, которые действуют в СЭЗ.
5.3. Управление свободными экономическими зонами, регулирование
финансово-экономических отношений
Органы местного управления и самоуправления административнотерриториальных единиц, на территории которых созданы СЭЗ, осуществляют свои управленческие функции в полном объеме в соответствии с
Конституцией Республики Беларусь. Одновременно местные органы
управления могут делегировать администрации СЭЗ свои отдельные полномочия на определенный срок.
На территории СЭЗ действует администрация СЭЗ в пределах компетенции Закона Республики Беларусь "О свободных экономических зонах",
положения об администрации СЭЗ. Координация и общий контроль за
деятельностью администрации СЭЗ осуществляется Советом Министров
Республики Беларусь. Руководство деятельностью администрации СЭЗ
осуществляет глава администрации СЭЗ, назначаемый на должность Советом
Министров Республики Беларусь.
Администрация СЭЗ имеет право:
• принимать участие в разработке программ экономического и социального развития соответствующих административно-территориальных
единиц и проектов местных бюджетов; осуществлять государственную
регистрацию всех субъектов хозяйствования в СЭЗ, за исключением банков и
страховых организаций;
• получать от резидентов СЭЗ установленные законодательством
Республики Беларусь статистические отчетные данные о их деятельности;
распоряжаться переданным государственным имуществом; определять
размер арендной платы за землю, природные ресурсы, а также помещения,
здания и сооружения;
• представлять интересы резидентов СЭЗ в отношениях с республиканскими органами государственного управления; распределять и
контролировать расходование средств на развитие инфраструктуры СЭЗ и
охрану окружающей среды; создавать по согласованию с Советом Министров Республики Беларусь фонд развития СЭЗ.
Администрация СЭЗ обязана организовать работу по развитию СЭЗ,
соблюдать требования законодательства, оказывать содействие в работе
таможенных, контролирующих и правоохранительных органов Республики
Беларусь. Созданные в Республике Беларусь СЭЗ являются комплексными
зонами, каждая из них включает производственную, свободную таможенную
и экспортную. На их территориях действует льготный режим регулирования
хозяйственных, таможенных, валютных, налоговых и других отношений.
Фонды развития СЭЗ формируются за счет арендных платежей за землю
и имущество, находящиеся в управлении администрации зон, а также за счет
поступлений в соответствии с договорами об условиях деятельности
62
субъектов хозяйствования на территории зон. СЭЗ имеет самостоятельный
бюджет, входящий в состав республиканского бюджета отдельной строкой.
Ежегодно проект бюджета представляется Совету Министров Республики
Беларусь для включения в проект Закона о бюджете на очередной
финансовый год.
Финансирование создания и развития СЭЗ осуществляется за счет
средств бюджета СЭЗ, который формируется из республиканского бюджета и
других источников. Государственный контроль за СЭЗ осуществляется
Комитетом государственного контроля Республики Беларусь, а также
уполномоченным на то Советом Министров Республики Беларусь республиканским органом или комиссией. Все виды налогов, действующих на
территории СЭЗ, ставки налогов и особенности льготного налогообложения
устанавливаются Президентом Республики Беларусь. В настоящее время для
хозяйствующих субъектов установлена льготная ставка налога на прибыль в
размере 15 % (без учета прибыли), которая фактически вкладывается в
производство, подготовку кадров, социальные и экономические нужды
Республики Беларусь. В два раза снижен НДС, ставка обложения которого не
должна превышать 10 %. Совместные предприятия в целом освобождаются
от налога на прибыль на 5 лет при доле иностранного капитала свыше 30 %.
Территория СЭЗ является частью таможенной территории Республики
Беларусь. При ввозе иностранных и отечественных товаров на территорию
СЭЗ налоги и таможенные платежи, за исключением сборов за таможенное
оформление, не взимаются. При ввозе товаров с СЭЗ на остальную часть
таможенной территории Республики Беларусь налоги, таможенные платежи
взимаются в зависимости от происхождения товаров. Дли! расчетов в СЭЗ
может использоваться как национальная, так и конвертируемая валюта
иностранных государств. Особенности финансового и валютного
регулирования, осуществление банковской и страховой деятельности на
территории СЭЗ определяются законодательством Республики Беларусь.
Трудовые отношения в СЭЗ регулируются законодательством о труде
Республики Беларусь. Привлечение иностранного инженерно-технического и
управленческого персонала резидентами СЭЗ не ограничивается. На
территории СЭЗ гарантируются закрепленные законодательством
Республики Беларусь права и свободы личности, не допускается дискриминация и другие незаконные ограничения прав субъектов хозяйствования, принудительная национализация, реквизиция, за исключением временного прекращения вывоза инвестиционной собственности с территории
СЭЗ до погашения инвестором задолженности по обязательствам.
На иностранных инвесторов в СЭЗ распространяется система государственных гарантий инвестиций. Государство гарантирует право на возврат своей доли в имуществе предприятия по остаточной стоимости, а также
перевод причитающихся им сумм доходов за пределы СЭЗ и Республики
Беларусь.
63
Тема 6. ИНВЕСТИЦИОННАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ БАНКОВ
6.1. Основные виды инвестиционной деятельности банков
В условиях сохраняющегося дефицита инвестиций особую актуальность
приобретает деятельность банков. В сфере компетенции Национального
банка Республики Беларусь находятся те вопросы, которые непосредственно
связаны с функционированием всей банковской системы. Главное
направление деятельности нацелено на разработку нормативных актов,
касающихся инвестиционной деятельности.
Коммерческие банки имеют право проводить многие инвестиционные операции. Прежде всего, коммерческие банки обслуживают движение денежных средств инвесторов, привлекают накопления, сбережения i
юридических и физических лиц. Привлеченные коммерческими банками
денежные средства инвестируются в ценные бумаги, недвижимость,
уставные фонды предприятий, драгоценные металлы и другие объекты! если
их рыночная цена будет расти, то банки будут получать доходы в виде
процентов, дивидендов.
Однако самым важным направлением инвестиционной деятельности
коммерческих банков следует считать предоставление инвестиционных
кредитов. В начале 90-х гг. в Республике Беларусь наблюдалась высокая
кредитная активность банков. В последние годы кредитная деятельность
коммерческих банков ориентирована преимущественно на краткосрочные
вложения в экономику. Доля инвестиционных кредитов в общем объеме
кредитных ресурсов незначительна. Объемы долгосрочной! инвестиционного
кредитования зависят от макроэкономической ситуаций! в республике,
инвестиционного климата, а также от готовности банковской системы
осуществлять инвестиционное кредитование.
Инвестиционные операции банков проводятся с целью получения
доходов, повышения финансовой устойчивости банка и снижения риска за
счет расширения видов деятельности, а также обеспечения присутствии'
банка на важнейших рыночных сегментах. Ведущим мотивом
инвестиционных операций следует считать расширение клиентской и
ресурсной базы, усиление влияния на клиентов, стремление расширить
влияние бани за рамки банковской деятельности.
Инвестиции банка по объектам могут быть направлены в ценные
бумаги, в паи и долевые участия, в драгоценные металлы, в недвижимое и
долгосрочные имущественные права, в различные отрасли народной
хозяйства. По срокам инвестирования различают краткосрочные инвестиции
(сроком до одного года), которые направлены на получение прибыли и
спекулятивного характера, среднесрочные (до пяти лет) и долгосрочные
инвестиции (свыше пяти лет). По целям инвестиции подразделяются прямые
и портфельные. Прямые инвестиции обеспечивают непосредственное
управление объектом инвестиций, а портфельные представляют вложения в
ценные бумаги и другие активы с целью получения доходов в форме
процентов в результате повышения курсовой стоимости ценных бумаг. Сами
64
вложения не претендуют на прямое управление объектом инвестиций.
Кроме того, инвестиции банков делятся по рискам (консервативные,
умеренные, агрессивные и т.д.)., по регионам, отраслям и пр. Консервативные инвестиции характеризуются минимальными рисками, высокой надежностью и ликвидностью ценных бумаг. Наиболее высоким консерватизмом отличаются инвестиции в государственные ценные бумаги. Умеренные инвестиции отличаются достаточной ликвидностью и прибыльностью. Агрессивные инвестиции характеризуются высокими рисками, низкой
ликвидностью и сравнительно высокой прибыльностью.
Инвестиционная активность банков зависит от многих факторов. Среди
них важное место занимает специализация банка. Так, универсальный банк
обычно стремится присутствовать на всех сегментах рынка, в то время как
специализированный - на операциях с определенными видами ценных бумаг.
Например, многие банки основную часть своих активов инвестируют в
государственные краткосрочные обязательства. Возможны отличия в
результате отраслевой или региональной специализации банка (ценные
бумаги определенной отрасли или региона). Существенное значение имеет
специализация банка на долгосрочных или краткосрочных операциях. С
учетом специализации банка могут создаваться универсальные портфели из
многих видов ценных бумаг, однородные портфели, отраслевые и
региональные портфели, спекулятивные портфели или долго- и
среднесрочные портфели инвестиционных вложений.
Банки постоянно осуществляют анализ доходности различных видов
активов. Если доходность, например, по вложениям в кредиты выше, чем по
портфелю ценных бумаг, то вложения в ценные бумаги уменьшаются, и
наоборот. Освобождение банков от налогообложения доходов, получаемых
по государственным ценным бумагам, стимулирует банки увеличивать их
долю в портфеле инвестиций.
Инвестиционная активность банков зависит от государственного
регулирования. По отношению к банкам государство может принять решение
по обязательности вложений установленной части активов банка в
государственные ценные бумаги. Могут быть введены временные ограничения сроков вложений и сроков обращения ценных бумаг, установлены
жесткие правила совершения операций на рынке ценных бумаг, а также
введено дополнительное лицензирование и регулирование отдельных операций.
Однако наиболее активно проявляются на инвестиционном поле характерные черты и особенности самого банка. Прежде всего – размеры
активов банка и масштабность сети его филиалов; готовность идти на
значительные затраты, не приносящие прибыли в ближайшем будущем и
связанные со сверхдоходами на перспективу; общий тип поведения и политики банка на рынке, цели его развития.
65
6.2. Кредит банка как источник финансирования инвестиций.
Объекты инвестиционного кредитования
Инвестиционная активность банков и в первую очередь масштабы
долгосрочного инвестиционного кредитования сдерживаются;
• высоким уровнем инфляции, способствующей увеличению кредитного
риска; ухудшением финансового состояния многих предприятий (фирм), в
результате чего сокращаются возможности инвестирования собственных
средств, привлечения кредитов и их способности своевременного возврата;
• обесценением собственного капитала банков по причине низкой
прибыльности операций и высоких темпов девальвации рубля;
• низкой инвестиционной активностью населения и юридических лиц,
низкой активностью зарубежных инвесторов в предоставлении ресурсов для
инвестирования.
Для повышения инвестиционной активности банков необходимо
расширить мотивацию привлечения банковских кредитов на финансирование
капитальных вложений; создать условия для повышения инвестиционной
привлекательности индустриального сектора экономики с целью снижения
рисков; принять меры по повышению устойчивости банковской системы;
стимулировать привлечение в инвестиционную сферу сбережений населения
и юридических лиц.
Особое значение для формирования источников банковского кредитования имеет стимулирование по привлечению средств населения. Декретом
Президента Республики Беларусь от 20 апреля 1998 г. № 4 "О гарантиях
сохранности средств физических лиц в иностранной валюте, находящихся на
счетах и во вкладах в банках Республики Беларусь", установлены [
достаточно надежные гарантии по депозитам и вкладам физических лицв|
иностранной валюте. Согласно Декрету государство гарантирует полную
сохранность средств физических лиц в иностранной валюте, размещенных на
счетах и вкладах сети уполномоченных банков. Средства в иностранной
валюте, размещенные на счетах и вкладах в других банках страны, возмещаются в установленном Национальным банком размере за счет средств
гарантированного фонда защиты вкладов и депозитов физических лиц.
Банки гарантируют тайну операций по счетам и вкладам физических лиц
в иностранной валюте, а доходы (проценты) не подлежат обложению
налогами и сборами при полной государственной гарантии их выплат
вкладчикам. Размер вклада не ограничивается, а декларации о доходах и
имуществе, источниках денежных средств в соответствующие лотовые
органы не подаются. Действие Декрета позволит вовлечь в инвестиционный
оборот около 2 млрд долл. США, находящихся у населения.
Однако за истекший период времени не произошло ожидаемого резкого
роста вкладов физических лиц в банки в иностранной валюте. Главная
причина - низкое доверие владельцев временно свободных денежных средств
к банкам, которые не располагают достаточно безупречной практикой
ведения банковского дела, поэтому возникает необходимость во внешнем
коммерческом поручительстве. Таким поручителем может быть страховая
66
государственная компания, гарантирующая полную сохранность денежных
средств физических лиц как в иностранной, так и в национальной валюте.
Гарантия государства, данная за сеть банков, даже самых крупных, не
означает способность предотвращения банковского, кризиса, вызванного
паническим изъятием депозитов населением в других банках.
Недостаточно высокие темпы роста банковского капитала, а порой его
сокращение, способствуют снижению роли банковского кредита в инвестиционной деятельности. Кроме того, в настоящее время банки предпочитают заниматься другими более выгодными операциями (валютными,
комиссионными, факторинговыми и др.), а если выдают кредиты, то в основном краткосрочные на совершение каких-то отдельных операций предпринимательских структур. Долгосрочные кредиты на финансирование
капитальных вложений выдаются на срок свыше одного года. Заемщики
получают такие кредиты на покупку оборудования или строительство зданий
и сооружений, исходя из сметных издержек на объекты, затем обязуются
погасить издержки серией платежей. Зачастую такие платежи осуществляются ежемесячно или ежеквартально.
6.3. Особые формы финансирования инвестиционных проектов
Лизинг. Под лизингом обычно понимают долгосрочную аренду машин
и оборудования на срок от 3 до 20 лет и более, купленных арендодателем для
арендатора с целью их производственного использования при сохранении
права собственности на них за арендодателем на весь срок договора.
В зависимости от срока, на который заключается договор аренды,
различают три вида арендных операций:
краткосрочная аренда на срок до года - рейтинг; среднесрочная аренда
на срок от 1 года до 3 лет - хайринг; долгосрочная аренда от 3 до 20 лет и
более - лизинг. Лизинг можно рассматривать как специфическую форму
финансирования в основные фонды, осуществляемую специальными
(лизинговыми) компаниями, которые, приобретая для инвестора машины и
оборудование, как бы кредитуют арендатора.
Лизинг появился в начале 50-х годов прошлого столетия в США, ас 60-х
годов - в странах Западной Европы. Его возникновение обусловлено
потребностью в инвестициях в условиях научно-технического прогресса и
невозможностью их полного удовлетворения за счет традиционных методов
финансирования - использования собственных и заемных средств.
В рамках долгосрочной аренды различают два основных вида лизинга финансовый и операционный.
Финансовый лизинг - соглашение, предусматривающее выплату в
течение периода своего действия сумм, покрывающих полную стоимость
амортизации оборудования или большую ее часть, а также прибыль арендодателя. По истечении срока действия такого соглашения арендатор может:
вернуть объект аренды арендодателю; заключить новое соглашение на
аренду данного оборудования; купить объект лизинга по остаточной
стоимости.
67
Операционный лизинг - соглашение, срок которого короче амортизационного периода оборудования.
После завершения срока действия соглашения предмет договора может
быть возвращен владельцу или вновь сдан в аренду.
С экономической точки зрения лизинг имеет сходство с кредитом,
предоставленным на покупку оборудования. При покупке реальных активов
в кредит покупатель вносит в установленные сроки платежи в погашение
долга; при этом продавец реальных активов для обеспечения возврата
кредита сохраняет за собой право собственности на кредитуемый объект до
полного погашения ссуды.
При осуществлении лизинговых операций весьма сложным вопросом
является определение суммы лизинговых (арендных) платежей, В основу
закладываются методически обоснованные расчеты, связанные со
стоимостью объекта, передаваемого в аренду, а также продолжительностью
лизингового контракта.
В состав лизингового платежа входят следующие основные элементы:
- амортизация;
- плата за ресурсы, привлекаемые лизингодателем для осуществления
сделки;
- лизинговая маржа, включающая доход лизингодателя за оказываемые
услуги (1 - 3%);
- рисковая премия, величина которой зависит от уровня различных
рисков, которые несет лизингодатель.
Последние три элемента (плата за ресурсы, лизинговая маржа, лизинговая премия) составляют лизинговый процент.
Для расчета суммы арендных платежей воспользуемся формулой,
известной в финансовой математике как погашение долга равными срочными
уплатами. Каждая срочная уплата (Y) будет являться суммой двух величин:
суммы, идущей на погашение основного долга R и процентного платежа по
нему — I, т.е.
Y=R+I.
В этом случае остаток основного долга и суммы процентных платежей
уменьшаются от периода к периоду. Годовой расход погашенного основного
долга растет, а срочные уплаты будут являться аннуитетами ренты
постнумерандо.
Если обозначить сумму арендных платежей - Y; сумму амортизации или
стоимость арендного имущества - D; срок контракта - n; лизинговый процент
- j; периодичность арендных платежей в году - t, то формулу для расчета
суммы арендных платежей можно записать следующим образом:
Y  D
j / m(1  j / m) mn
.
(1  j / m) mn  1
Форфейтинг. Термин «форфейтинг» получил название от французского
слова – афорфэ (целиком, общей суммой). Форфейтинг является формой
68
трансформации коммерческого кредита в банковский.
Форфейтирование получило широкое распространение с начала 60-х
годов прошлого столетия во внешней торговле под влиянием усиления
конкурентной борьбы между экспортерами за рынки сбыта продукции.
Однако этот вид финансовой операции может быть использован для осуществления торговых операций и внутри страны. Сущность операции
форфейтирования заключается в следующем. Покупатель (инвестор), не
обладающий в момент заключения контракта необходимой суммой финансовых средств для оплаты приобретаемого крупного объекта сделки, выписывает продавцу комплект векселей, общая стоимость которых равна
стоимости продаваемого объекта с учетом процентов за отсрочку платежа,
т.е. за предоставленный коммерческий кредит. Сроки платежей по векселям
равномерно распределены по времени. Обычно каждый вексель выписывается на полгода. Однако срок может быть увеличен и до года.
Продавец учитывает полученный комплект векселей в банке без права
оборота на себя и сразу получает деньги за реализованный товар. Данная
формулировка «без права оборота на себя» освобождает продавца от
имущественной ответственности в случае, если банк не сумеет взыскать с
векселедателя указанные в векселях суммы. Таким образом, фактически
коммерческий кредит оказывает не сам продавец, а банк, согласившийся
учесть комплект векселей и взявший весь риск на себя.
Форфейтинг для инвестора является дорогой формой кредитования,
поскольку кредит он получает в конечном счете через посредника (банк).
Таким образом, покупатель (инвестор), участвуя в форфейтинговой
операции, получает возможность для кредитного финансирования своего
инвестиционного проекта.
Тема 7. КАПИТАЛЬНЫЕ ВЛОЖЕНИЯ И КАПИТАЛЬНОЕ
СТРОИТЕЛЬСТВО
7.1. Капиталовложения и источники их финансирования
В отечественной практике до недавнего времени инвестиции отождествлялись с понятием «капиталовложения». Однако капитальные вложения являются лишь одной из форм инвестиций.
Капитальные вложения - это совокупность затрат, направленных на
воспроизводство производственных мощностей, возведение сооружений
производственного назначения и объектов непроизводственной сферы.
Капитальные вложения могут направляться на создание новых предприятий
и реконструкцию действующих.
Целью реконструкции является совершенствование производства на базе
использования достижений науки и техники передовых производств. При
реконструкции каждого предприятия ставятся конкретные задачи:
увеличение мощности; повышение качества продукции; снижение затрат
труда, материальных и энергетических ресурсов; улучшение условий труда,
охраны окружающей среды; создание условий для выпуска новой продукции
и др. Проведение реконструкции связано не только с дополнительными
69
затратами, но также и с потерями от снижения мощности предприятия в
период проведения работ. Поэтому затраты и потери, связанные с
реконструкцией, должны быть возмещены дополнительной прибылью,
полученной в результате ее проведения.
Существует общая тенденция к относительному увеличению капитальных затрат в реконструкцию. Это вызвано тем, что она способствует
расширению мощности действующих предприятий, а по затратам денежных
средств и срокам выполнения работ оказывается выгоднее нового
строительства.
Капиталовложения финансируются за счет следующих источников;
собственных финансовых ресурсов инвесторов (чистой прибыли;
амортизационных отчислений; сбережений граждан и юридических лиц;
средств, выплачиваемых органами страхования в виде возмещения потерь от
стихийных бедствий, аварий и т.д.);
заемных финансовых средств инвесторов; привлеченных финансовых
средств инвесторов (средств, полученных от эмиссий акций, паевых и иных
взносов физических и юридических лиц в уставный капитал);
средств республиканского бюджета, предоставляемых на безвозмездной
и возмездной основе;
средств местных бюджетов;
средств иностранных инвесторов.
Финансирование капитальных вложений может осуществляться как за
счет одного, так и нескольких источников.
7.2. Капиталовложения и источники их финансирования
В целях государственного регулирования национальной экономики,
сбора и систематизации информации все производства и сферы деятельности
группируются по отраслям. В Республике Беларусь разработан единый
классификатор народного хозяйства. Всего он содержит 24 отрасли. Одной из
крупнейших отраслей является строительство.
Строительство обеспечивает расширенное воспроизводство производственных мощностей и основных фондов для всего народного хозяйства.
Оно вместе с машиностроением создает для всех отраслей основные фонды.
Результатом или продукцией строительства являются здания и сооружения
различного функционального назначения.
Таким образом, создание основных фондов страны и реконструкция, а
также техническое перевооружение действующих основных фондов
называется капитальным строительством.
Капитальное строительство как отрасль материального производства
включает проектно-изыскательские и научно-исследовательские, строительные и монтажные организации, предприятия стройиндустрии, производство строительных материалов и транспорт. Кроме того, в сфере капитального строительства участвуют разные отрасли национальной экономики,
которые обеспечивают строительство металлом, металлоконструкциями,
цементом, лесоматериалами, строительными машинами, средствами
70
транспорта, топливом и энергоресурсами.
В системе капитального строительства в качестве основных участников
инвестиционного процесса обычно выступают организации, которые в
соответствии с выполняемыми ими функциями именуются: инвестор,
заказчик, застройщик, подрядчик и проектировщик.
Инвестор - субъект инвестиционной деятельности, осуществляющий из
собственных или заемных средств финансирование сооружаемого объекта.
Инвестор имеет юридические права на полное распоряжение результатами
вложений; разрабатывает условия контрактов на строительство объекта;
выбирает проектировщиков, подрядчиков и поставщиков оборудования;
осуществляет финансово-кредитные отношения с участниками
инвестиционного процесса. Инвестор может выступать в роли заказчика,
кредитора, покупателя строительной продукции (объекта строительства), а
также выполнять функции застройщика.
Заказчик - юридическое или физическое лицо, принявшее на себя
функции организатора и управляющего по строительству объекта, начиная от
разработки технико-экономического обоснования (ТЭО) и заканчивая сдачей
объекта в эксплуатацию или выходом объекта строительства на проектную
мощность.
Застройщик - юридическое или физическое лицо, обладающее правами
на земельный участок под застройку. Он является землевладельцем. Заказчик
в отличие от застройщика только использует земельный участок под
застройку на правах аренды, В этом случае, если заказчику принадлежит
земельный участок, на котором сооружается строительный объект, он
совмещает две функции - заказчика и застройщика.
Подрядчик (генеральный подрядчик) - строительная фирма, осуществляющая по договору подряда или контракту строительство объекта.
Генеральный подрядчик по согласованию с заказчиком может привлекать
для выполнения отдельных видов работ субподрядные строительные, монтажные специализированные организации. Ответственность за качество и
сроки выполненных работ субподрядными организациями перед заказчиком
несет генеральный подрядчик.
Проектировщик (генеральный проектировщик) - проектная или
проектно-изыскателъная и научно-исследовательская фирма, осуществляющая по договору или контракту с заказчиком разработку проекта объекта
строительства.
Таким образом, в инвестиционном процессе, направленном на создание
строительного объекта, участвуют несколько независимых организаций,
решающих разные целевые задачи для достижения экономического эффекта.
Основной целевой задачей инвестора и заказчика является сооружение
объекта и ввод его в эксплуатацию при условии минимизации капитальных
вложений в наиболее короткие сроки с целью получения дохода от ввода в
эксплуатацию объекта в более ранние сроки.
Главной целевой задачей подрядчика является достижение максимальной рентабельности работ. Эта цель может быть достигнута за счет
71
удорожания строительства или путем внедрения новых методов строительства, т.е. путем технического прогресса.
Для преодоления указанных противоречий необходимо создание
условий, которые объединили бы интересы всех участников строительства в
достижении главной цели, поскольку в системе капитального строительства
организационные формы и организационные отношения между участниками
инвестиционного процесса исключительно важны для достижения конечной
цели строительства.
7.3. Этапы проектирования строительных объектов
Каждый проект перед своей реализацией проходит предварительную
экспертную проверку. Прежде всего проект оценивается с точки зрения его
выполнимости как в экономическом, так и в техническом аспекте, т.е.
рассматривается предварительное технико-экономическое обоснование
проекта (ПТЭО). Если предварительная оценка проекта будет положительной, то переходят к более детальному проектному исследованию. Значение предварительной оценки состоит в своевременном отсеивании проектов с малыми шансами на успех, чтобы сэкономить затраты на дорогостоящее проектное исследование.
Проектное исследование подразделяется на технико-экономический
анализ, финансовый анализ и общеэкономический анализ. Техникоэкономический анализ предусматривает изучение потенциальных возможностей производственных мощностей и планирование их использования, а
также маркетинговые исследования. Финансовый анализ дает возможность
изучить финансовые результаты в случае реализации проекта. Экономический анализ в зависимости от масштаба проекта дает ответ о влиянии проекта
на региональный или государственный бюджет.
Предварительный анализ должен показать возможность технической
реализации инвестиционного проекта в соответствующем регионе и
подтвердить возможность его экономического воплощения.
Предварительная оценка реализуемости проекта является, как правило,
очень грубой и для нее используется с целью экономии средств доступная
всем информация.
Проекты, прошедшие предварительный анализ и по которым дано
заключение о возможности их реализации, как уже указывалось, подвергаются более детальному анализу, т.е. осуществляется предпроектное
исследование по вопросу технической и экономической выполнимости
проекта.
Получив положительные результаты по предварительной оценке
инвестиционного проекта, переходят к составлению подробного техникоэкономического обоснования (ТЭО). При его составлении используются
данные, полученные на предварительных стадиях анализа проекта, которые
необходимо дополнить новой подробной информацией. В частности,
необходимо рассмотреть следующие вопросы:
- история и цель возникновения проекта;
72
- рынок сбыта и производственные мощности;
- рынки материалов и других ресурсов;
- месторасположение;
- техника проекта;
- организационная структура проекта;
- потребность в рабочей силе;
- планирование сроков реализации проекта.
Второй этап составления ТЭО - финансовый анализ - содержит следующие пункты:
- прогнозирование потоков денежных затрат и поступлений;
- окончательное определение источников финансирования; составление
счета прибыли и убытков, а также плановых балансов для внешнего
представления;
- оценка эффективности проекта с помощью стандартных критериев и
анализа чувствительности.
На третьем этапе составления ТЭО проводится общеэкономический
анализ, который должен отражать общее состояние региональной или национальной экономики. Он содержит следующие пункты: описание
национальной экономики:
- выявление факторов, влияющих на национальную экономику, которые
могут оказывать (или не оказывать) воздействие на отдельные
экономические объекты;
- представление издержек и выгод проектов, касающихся общенациональных экономических субъектов;
- переоценка затрат и результатов по национальноэкономическим критериям.
Заключительным этапом при составлении ТЭО является изложение
преимуществ и недостатков проекта и степени риска, связанного с его реализацией.
7.4. Принципы ценообразования в инвестиционно-строительной
деятельности
Механизм ценообразования в строительстве имеет специфические
особенности. Прежде всего, это связано с индивидуальным характером
строящихся зданий и сооружений. Кроме того, на величину цены строящихся
объектов влияют географические факторы, территориальные различия в
оплате труда строительных рабочих и т.д.
Особенностью формирования цены на строительную продукцию
является также то обстоятельство, что в этом процессе участвуют проектировщики, заказчики и подрядчики.
Определение стоимости строительства осуществляется:
1. В составе технико-экономического обоснования (ТЭО) на
предпроектной стадии разработки проекта. Результатом расчетов является
предварительная расчетная стоимость проектируемого объекта.
2. В составе проектно-сметной документации. На этом этапе опре73
деляется сметная стоимость строительства.
Стоимость строительства в сметной документации инвестора рекомендуется проводить в двух уровнях цен:
в базисном (постоянном) уровне, определяемом с помощью действующих сметных норм и цен;
в текущем или прогнозном уровне, определяемом на основе цен,
сложившихся к моменту составления сметы или прогнозируемых к периоду
осуществления строительства.
При составлении смет инвестором и подрядчиком могут использоваться
и другие методы, в частности ресурсный, ресурс но-индексный, базисноиндексный, базисно-компенсационный и др. Выбор метода составления смет
осуществляется каждый раз исходя из условий контракта и экономической
ситуации.
Действующая система ценообразования и сметного нормирования
служит основанием для определения сметной стоимости строительства.
Между тем, в международной практике имеют место торги, с помощью
которых определяются проектировщики, подрядчики, поставщики
технологического оборудования для строящихся объектов. Таким образом,
стоимость строительства во многом обусловлена результатом торгов.
7.5. Финансирование инновационной деятельности
В настоящее время инновационный фактор становится решающим
условием устойчивого развития экономики. Вопрос заключается в том, что
наряду с необходимостью увеличения общего объема инвестиций, для успешного функционирования экономики необходимо изменение самой
структуры инвестиций, т.е. значительная доля инвестиций должна быть
направлена на финансирование инновационной деятельности.
Многие существующие предприятия сталкиваются с серьезными
сложностями в привлечении инвестиций в предлагаемые ими перспективные
инвестиционные проекты. Особую сложность в данном вопросе испытывают
венчурные предприятия. Под венчурным предприятием понимаются
предприятия малого бизнеса, занятые научными исследованиями,
инженерными разработками, созданием и внедрением нововведений, в том
числе по заказам крупных фирм и государственным субконтрактам. Вместе с
тем существуют крупные фирмы, которые готовы рисковать капиталом,
вкладывая его в новые технологии, производство новой продукции и другие
инновации. Решающую роль в привлечении инвестиций от крупных
профессиональных (венчурных) инвесторов играет фактор наличия у
предприятия конкретных, хорошо подготовленных, перспективных инвестиционных проектов.
Зачастую крупные инвесторы, принимая решения об инвестициях в
проекты опасаются вероятности того, что эта венчурная фирма может использовать предоставленные инвестиции на цели, не связанные с реализацией проекта.
Типичным способом решения этой проблемы является учреждение
74
нового строго целевого предприятия, которое должно быть создано исключительно для рассматриваемого проекта.
Венчурные инвесторы (инвесторы в проект), которые производят
капиталовложения посредством покупки акций венчурных фирм (внесение в
них паев, если это не акционерные, а паевые предприятия), могут
планировать для себя оставаться в предприятии, созданном под перспективный проект, в течение всего жизненного цикла осваиваемого продукта
(вида операций). В этом случае они рассчитывают на получение дивидендов
с ожидаемых прибылей.
Характерной для многих венчурных инвесторов является заранее
намечаемая ими перепродажа своего участия (акций или паев) в соответствующем предприятии по цене более высокой, чем та, по которой они производили инвестиции.
Таким образом, для венчурного инвестора необходимо решить дилемму:
будучи совладельцем венчурного предприятия, дождаться полной
реализации проекта и получить прибыль от выпуска нового продукта или
продажи лицензий на новую технологию или воспользоваться повышением
стоимости акций предприятия, в которые был вложен капитал, продать
принадлежащие ему акции и получить прибыль в виде разницы между
стоимостью акций и величиной инвестиций.
Очевидно, обоснованная прогнозная рыночная стоимость доли в любом
рассматриваемом предприятии производства зависит от обоснованной
рыночной стоимости всего предприятия в целом. В свою очередь для
получения прогнозной оценки рыночной стоимости предприятия в целом
должны применяться общепризнанные методы оценки бизнеса.
8. МЕТОДЫ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИЙ В
УСЛОВИЯХ ОПРЕДЕЛЕННОСТИ
75
8.1. Общая характеристика методов оценки инвестиционных проектов
В международной практике план развития предприятия представляется в
виде бизнес-плана, который, по существу, является структурированным
описанием проекта развития предприятия. Если проект связан с
привлечением инвестиций, то он носит название «инвестиционный проект».
Обычно любой новый проект предприятия в той или иной мере связан с
привлечением новых инвестиций.
Общая процедура упорядочения инвестиционной деятельности
предприятия включает в себя подготовку инвестиционного проекта. Сама
подготовка инвестиционного проекта – длительный, а порой и очень
дорогостоящий процесс, состоящий из ряда этапов и стадий. В
международной практике принято различать три основных этапа этого
процесса:
- прединвестиционный этап;
- этап инвестирования;
- этап эксплуатации вновь созданных объектов.
В настоящем разделе мы будет заниматься проблемами, связанными
только с прединвестиционным этапом, так как проблемы этапа
инвестирования – предмет совершенно иной дисциплины, называемой
обычно управление проектами, а этап эксплуатации - забота специалистов по
менеджменту.
При проведении прединвестиционных исследований заключительным
звеном всегда является коммерческая (финансово-экономическая) оценка
инвестиционного проекта. Она должна основываться на информации,
полученной и проанализированной на всех предшествующих этапах работы.
Коммерческая оценка олицетворяет собой интегральный подход к анализу
инвестиционного проекта. Как следствие, информация именно этого раздела
бизнес-плана является ключевой при принятии потенциальным инвестором
решения об участии в проекте.
Для принятия решения об участии инвестора в рассматриваемом проекте
используются общие критерии. И этих критериев два: финансовая оценка и
экономическая оценка .
На рис. 3.1 представлены некоторые из методов оценки по каждому из
двух направлений.
ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА
76
Финансовая оценка
Экономическая оценка
Отчет о
прибылях
и убытках
Статические методы
Коэффициент
сравнительной
экономической
эффективности
Коэффициенты финансовой
отчетности
Критерий приведенных затрат
Показатель приве
денного эффекта
Срок
окупаемости
Средняя норма
прибыли
Динамические
методы
Настоящая
стоимость
проекта
Внутренняя
норма дохода
Рентабельность
инвестиций
Дисконтиров
анный срок
окупаемости
Точка
безубыточности
Рис. 8.1. Методы оценки инвестиционных проектов
проектовппроектов
Оба указанных на рис. 8.1 подхода взаимно дополняют друг друга. В
первом случае (финансовая оценка) анализируется ликвидность
77
(платежеспособность) проекта в ходе его реализации. Во втором
(экономическая оценка) – акцент ставится на потенциальной способности
проекта сохранить покупательную ценность вложенных средств и обеспечить
достаточный темп их прироста.
Более подробно нами исследуется экономическая оценка, включающая
в себя статические методы и методы, основанные на дисконтировании
денежных поступлений, которые отвечают международным требованиям
ЮНИДО.
8.2. Статический метод оценки рентабельности инвестиций
Статическая оценка рентабельности инвестиций, или иначе,
бухгалтерская рентабельность инвестиций ROI (анг. Return On Investment) в
зарубежной и российской литературе [15] носит название средней нормы
прибыли на инвестиции ARR (анг. Average Rate of Return). Данный
показатель ориентирован для оценки инвестиций на основе бухгалтерского
учета и отчетности доходов по предприятию. Отсюда следует, что этот
показатель может быть определен, как отношение средней величины дохода
предприятия по бухгалтерской отчетности (Дср) к величине инвестиций (Иср):
ROI 
Д ср
И ср
(3.1)
При этом в качестве Дср может быть взят доход, полученный
предприятием до процентных и налоговых платежей, или доход после
налоговых платежей, но до процентных платежей. Именно второе
направление получило широкое распространение на практике, так как оно
лучше характеризует ту выгоду, которую получают владельцы предприятий
и фирм. Если в качестве налоговой ставки взять величину j, то величина
Дср = Дср(1-j).
(3.2)
Однако, используя метод ROI при оценке инвестиционных проектов,
необходимо точно оговаривать по какому направлению мы рассчитываем
величину (Дср).
Что касается знаменателя формулы (3.1) – средней величины инвестиций
(Иср), то он определяется как среднее между учетной стоимостью активов на
начало рассматриваемого периода (Сн) и конца (Ск). Тогда формула (3.1)
* В 1972 г. Международным центром промышленных исследований при
ЮНИДО (UNIDO – United Nations Industrial Development organization – одна
из организаций ООН, занимающихся промышленным развитием) было
опубликовано «Руководство по оценке проектов».
78
примет вид
ROI 
Д ср (1  j )
(Сн  Ск ) / 2
.
(3.3)
Для иллюстрации данного метода оценки инвестиций, рассмотрим
следующий пример.
П р и м е р 3.1. Предположим, что предприятие планирует закупить
новое оборудование по производству импортозаменяющей продукции,
стоимость которого составит 100 млн. руб. Расчетный срок эксплуатации
составляет 10 лет, по истечении которого предприятие планирует продать его
по цене 2 млн. руб. По расчетам специалистов планового отдела данное
оборудование будет ежегодно приносить дополнительную прибыль в размере
20 млн руб. (без вычета налогов и процентов за кредит). Налоговая ставка
составляет 40%. При этом средний отраслевой уровень рентабельности для
предприятий данной отрасли составляет 22%.
Определить статическую норму рентабельности данного предприятия и
сопоставить ее с отраслевой.
Решение.
Здесь величина годового бухгалтерского дохода за вычетом налогов, в
соответствии с формулой (3.2), составит Дс =20(1-0,4)=12 млн руб.
Тогда статическая оценка рентабельности данного проекта, в
соответствии с формулой (3.3), примет значение
ROI 
12
 0,245 ,
(100  2) / 2
что составляет 24,5%.
Применение показателя ROI основано на сопоставлении его расчетного
уровня со стандартным , например, средним уровнем рентабельности к
активам или стандартным уровнем рентабельности, который предприятие
может само себе установить. Соответственно рассматриваемый проект
оценивается на основе (ROI) как приемлемый, если для него расчетный
уровень этого показателя превышает величину рентабельности, принятую
инвестором как стандарт. В нашем случае это условие выполняется
(24,5% >22%). Следовательно, рассматриваемый проект для предприятия
приемлем.
Следует отметить, что использование ROI – метода и по сей день
находит применение во многих странах мира, в виду его достаточной
простоты и наглядности.
8.3. Статический метод расчета периода
окупаемости инвестиций
79
Еще до концепции дисконтирования денежных поступлений и затрат
(начало 90-х годов девятнадцатого столетия), которая приобрела всеобщее
признание в качестве способа получения самой точной оценки приемлемости
инвестиций, аналитики инвестиционных проектов использовали в своем
арсенале традиционные статистические методы такие как, например, методы
расчета периода окупаемости инвестиций, метод определения бухгалтерской
рентабельности инвестиций и ряд других.
Однако и по сей день эти методы остаются в арсенале разработчиков и
аналитиков инвестиционных проектов. Причиной тому – возможность
получения с помощью такого рода методов некоторой дополнительной
информации, что является источником при оценке инвестиционных
проектов, так как позволяет снижать ряд неудачного вложения денежных
средств. И это характерно для предприятий малого бизнеса, ибо
предпринимателю, не обладающему большим денежным капиталом, очень
важно как можно быстрее вернуть внесенные в дело средства. Рассмотрим
один из этих методов оценки инвестиционных проектов – статический метод
расчета периода окупаемости инвестиций (РР-метод, англ. – Playback Period).
Данный метод позволяет определить тот срок, который понадобиться
для возмещения суммы первоначальных инвестиций. В качестве периода
окупаемости капитала в данном случае рассматривается период, в течение
которого суммарные расходы, связанные с осуществлением инвестиционного
проекта, становятся равным суммарным
получаемым доходам. Если
величины денежных поступлений примерно равны по годам, то формула
расчета периода по формуле расчета периода окупаемости имеет вид:
PP 
Io
,
Ft
(3.4)
где РР – период окупаемости (лет); I0 – первоначальные инвестиции; Ft –
среднегодовая сумма денежных поступлений от реализации инвестиционного
проекта.
П р и м е р 3.2. Предприниматель вкладывает в реализацию проекта
1000 млн руб. а в результате эксплуатации реализуемого проекта ежегодно
получает по 250 млн руб. дохода. Через сколько лет предприниматель окупит
свои денежные ресурсы?
Решение.
Здесь I0 = 1000; Ft = 250.
Тогда по формуле (3.4) определим срок окупаемости вложенных
денежных средств, который составит
РР =
1000
 4 года.
250
Если поток доходов неравномерный, то для расчета показателя РР
используют так называемый кумулятивный метод, или метод накапливания,
80
когда в процессе определения последовательно расходы по проекту и доходы
по проекту, и определяется период, в котором суммарные доходы становятся
равными суммарным расходам. Чтобы лучше понять это, вновь обратимся к
примеру 5.2.
П р и м е р 3.3. Возьмем тот же инвестиционный проект, что мы
рассматривали в примере 3.2., но предположим, что денежные расходы и
доходы по нему существенно различаются, нарастая со временем. Данные
приведены в табл. 3.1.
Таблица 3.1.
Исходные данные по проекту
Годы
Денеж
ные
Поток
и
0
Расход 450
ы
Доход ы
1
350
2
200
3
-
4
-
5
-
6
-
7
-
-
-
100
150
300
450
500
Аналитический расчет показателя срока окупаемости можно определить
по следующей формуле:
n
t
k 0
k 0
 I k   Fk ,
(3.4)
где Ik - инвестиционные вложения в проект в k -м временном интервале; Fk доход предпринимателя от эксплуатации проекта в k -м временном
интервале; n – инвестиционный цикл (лет); t – количество временных
интервалов функционирования проекта, за которое суммарные инвестиции
сравниваются с суммами доходов от эксплуатации проекта (это и будет
искомый срок окупаемости).
Тогда расчет периода окупаемости будет предполагать пошаговые (с шагом в
год или иной расчетный период, принятый для анализа данного проекта
инвестиции) суммирование годичных сумм денежных поступлении до тех
пор, пока результат не станет равным сумме инвестиции.
Так в нашем примере нетрудно подсчитать, что период окупаемости
инвестиций составляет 4 года, так как именно за этот период (начиная с 3
года по 6-ой включительно) денежные поступления (100+150+300+450)
достигнут величины суммарных инвестиционных вложений в 1000 млн руб.
Если период окупаемости рассчитывается на основе нарастающей
суммы денежных поступлений, то может возникнуть ситуация, когда срок
накопления суммы, равный первоначальным инвестициям, не кратен целому
81
числу лет (как удачно получилось в приведенном выше примере). Как
определить длительность периода окупаемости в этом случае ?
П р и м е р 3.4. Допустим, например, что в том же рассматриваемом
нами выше примере 5.3., денежные поступления по годам сложатся по
другому (табл. 3.2.)
Таблица 3.2.
Исходные данные к проекту
Денежные
Годы
потоки
0
1
2
3
4
5
6
7
8
Расходы
450
350 200
Доходы
100
120 280 350 300 300
Легко подсчитать, что в этом случае кумулятивная сумма денежных
поступлений за 6 лет (850) меньше величины инвестиций (1000), а за 7 лет –
(1100), что несколько больше. Чтобы определить в такой ситуации точный
период окупаемости инвестиций, необходимо:
1. Найти кумулятивную сумму денежных поступлений за целое число
периодов, при котором такая сумма оказывается наиболее близкой к
величине инвестиций, но меньше ее (в нашем примере 4 года, так как
сумма за 5 лет больше суммы инвестиций).
2. Определить, какая часть суммы инвестиций осталась еще не
покрытой денежными поступлениями (в нашем примере это
будет 150 млн. руб.).
3. Поделить этот непокрытый остаток суммы инвестиций на
величину денежных поступлений в следующем целом периоде,
чтобы определить, какую часть этот остаток составляет от этой
величины. Полученный результат будет характеризовать ту
долю данного периода, которая в сумме с другими целыми
периодами и образует общую величину периода окупаемости.
Так в нашем примере 150 млн. руб., составляют 0,5 суммы денежных
поступлений на 7-м году реализации инвестиционного проекта (300 млн.
руб.), и, следовательно, общий срок окупаемости будет составлять шесть с
половиной лет.
Суть производимых расчетов данного показателя может быть
проиллюстрирована с помощью графика, представленного на рис.3.2.
82
Вложения и доходы
1180
Р
1000
800
450
100
t
1
2
3
4
5
6
рр 7
Рис. 3.2. График определения срока окупаемости инвестиций
Здесь по горизонтали оси откладываются текущее время в принятых
временных интервалах (например в годах, полугодиях, кварталах, месяцах и
т.д.). По вертикальной оси нарастающим итогом и в принятой валюте
откладываются инвестиционные вложения и получаемые доходы. В
результате образуются две кривые, которые в какой то момент пересекаются.
Координата рр на оси t точки Р пересечения этих кривых во времени и будет
определять срок окупаемости инвестиций.
На рис 3.2. этот показатель составляет 6,5 лет. В рассмотренном
примере суммарные вложения, как следует из графика, точно сравняются с
суммой доходов от эксплуатации проекта через 6,5 лет, что полностью
соответствует условию формулы (3.4.)
8.4.
Коэффициент сравнительной экономической эффективности
капитальных вложений
Ключевыми элементами сравнительного анализа вариантов вложений в
инвестиционные проекты являются текущие и капитальные затраты, которые
в разные моменты времени могут быть различны. Это, в свою очередь, делает
весьма затруднительным сам процесс отбора наилучшего варианта
инвестиционных вложений в рассматриваемые проекты. Наиболее
детализировано исследуется данная проблема Ю.В. Богатиным и В.А.
Швандаром [5], которые используют технологию отбора вариантов,
имеющую принципиальное сходство с некоторыми формулами
83
рассматриваемой нами технологии. Рассмотрим эту технологию отбора
инвестиционных проектов.
Предположим, что предприятие планирует модернизацию производства
по выпуску некоторой продукции. При этом капитальные вложения в
рассматриваемые варианты (предположим, что их у нас два), различны,
которые в свою очередь влияют на себестоимость выпускаемой продукции.
Перед инвестором встает вопрос, какой из этих вариантов наиболее
предпочтителен с точки зрения затратного критерия?
В общем виде себестоимость произведенной продукции может быть
определена следующей формулой:
C = Зт + К,
(3.5)
где С – себестоимость годового объема производства продукции;
Зт – текущие затраты на материальные и топливно-энергетические
ресурсы, включая заработную плату трудового коллектива;
К – капитальные вложения в основные производственные фонды
предприятия;
 - годовая норма амортизации основных производственных фондов.
Текущие затраты с увеличением фондоемкости производства, с
насыщением предприятия средствами механизации и автоматизации, с
применением прогрессивной технологии имеют тенденцию к сокращению,
т.е. это затраты, которые естественным образом сокращаются по мере роста
технической вооруженности, механовооруженности и энерговооруженности
труда. Второе слагаемое выражения (5.4.1) отражает амортизационные
отчисления с основных производственных фондов, которые по мере роста
капитальных вложений, растут.
Данную закономерность можно представить графически (см. рис. 3.3).
/
Текущие затраты
У
С
К
Зm
К1
К2
К3
Х
Капитальные
затраты
Рис.3.3. График взаимосвязи текущих и капитальных
затрат
84
Здесь по оси Х откладываем капитальные вложения в производство
продукции, а по оси У – текущие затраты на производство продукции
(себестоимость).
При увеличении капитальных затрат в производство продукции
происходит закономерное снижение текущих затрат, что и отображается
кривой Зт, которая имеет вид гиперболы. Амортизационные затраты будут
возрастать прямо пропорционально капитальным вложениям в производство.
На графике эти затраты представлены в виде прямой линии К, исходящей
из начала координат.
Если просуммировать обе составляющие себестоимости, то
закономерность ее изменения по мере насыщения производства основными
производственными фондами будет выглядеть в виде кривой С – кривая
себестоимости, у которой вначале наблюдается падение текущих затрат до
определенного уровня, а затем, пройдя точку перегиба, их возрастание.
Итак, рассмотрим три варианта капитальных вложение в производство.
На графике им соответствуют капитальные вложения К1, К2 и К3
соответственно. Величине К2 соответствует минимальное значение
себестоимости выпускаемой продукции. В точках К1 и К3 себестоимость
продукции несколько выше, чем в точке К2. Из двух этих точек возьмем
точку К1, так как она является наиболее альтернативной для точки К2. Здесь
себестоимость несколько выше, но капитальные затраты значительно ниже.
Вот почему точку К1 следует рассматривать как альтернативу точке К2, ибо
обе эти точки в чем-то взаимно уравновешивают друг друга (выигрыш в
себестоимости и проигрыш в капитальных вложениях и наоборот). Вариант
же К3 проигрывает точке К2 и в себестоимости, и в капитальных затратах, а
потому не представляет интереса ни для предпринимателя, ни для инвестора.
Таким образом, вариант К2 следует рассматривать в качестве правой
границы анализируемых вариантов эффективности капитальных вложений.
Все варианты, лежащие левее этой границы, могут представлять
экономический интерес и должны включаться в сравнительный анализ для
выбора лучшего из рассматриваемых вариантов.
Поэтому дальнейший теоретический анализ сравнительной
экономической эффективности будем рассматривать на примере двух
вариантов К1 и К2.
Итак, если внедрить вариант К2, то за год можно сэкономить на
себестоимости продукции. Эта экономия (С1 – С2) показывает, какой
выигрыш получит предприниматель, если он будет внедрять вариант К2.
Однако при этом предприниматель имеет не только выигрыш, но и
проигрыш в капитальных вложениях, который составит (К2 – К1). То есть,
внедрение варианта К2 потребует дополнительных капитальных вложений в
размере - К.
Сравнить полученную выгоду с дополнительными капитальными
вложениями можно с помощью соотношения, называемого коэффициентом
85
сравнительной экономической эффективности дополнительных капитальных
вложений:
E
C1  C2
,
K 2  K1
(3.6)
где Е – величина искомого коэффициента эффективности;
С1, С2 – соответственно себестоимость годового объема производства
продукции в руб./год по 1-му и 2-му вариантам;
К1, К2 – капитальные вложения в 1-й и 2-й варианты соответственно.
Иногда вместо коэффициента сравнительной эффективности
определяют обратное ему выражение, которое представляет собой показатель
срока окупаемости дополнительных затрат:
T
K 2  K1
,
C1  C 2
(3.7)
где Т – срок окупаемости дополнительных капитальных вложений (лет).
Рассчитав коэффициент сравнительной эффективности по формуле (3.6)
или срок окупаемости дополнительных капитальных вложений по формуле
(3.7), еще невозможно ответить на вопрос, какой же из двух
рассматриваемых вариантов является наилучшим. Чтобы ответить на
поставленный вопрос, необходимо сравнить полученные расчетные
показатели с заранее установленными нормативами (Ен, Тн). Тогда условие
выгодности более капиталоемкого варианта можно представить в виде
следующих неравенств:
Е  Ен или Т  Тн,
т.е.
C1  C 2
 Eн
K 2  K1
или
K 2  K1
 Tн .
C1  C 2
(3.8)
Итак, как же пользоваться этими формулами? Рассмотрим этот вопрос
на конкретном примере.
П р и м е р 5.4. Пусть имеются два альтернативных варианта
капитальных вложений в некоторое производство. По варианту 1
себестоимость производства продукции за год составляет С1 = 120 тыс. руб.,
по варианту 2 – С2 = 100 тыс. руб. Потребность в капитальных вложениях
будет соответственно: К1= 190 тыс. руб., К2=200 тыс. руб. Какой из этих
вариантов наиболее предпочтителен для предпринимателя?
Решение.
Используя формулу (3.6), находим
86
E
120  100
 0,2.
2000  1900
О чем говорит полученная величина? Она сообщает предпринимателю и
инвестору, что дополнительные капитальные вложения дадут отдачу в
размере 0,2 руб. экономического эффекта от снижения себестоимости
продукции на каждый рубль дополнительных вложений.
Но сказать, хорошо это или плохо, пока невозможно, как и определить
лучший из двух рассматриваемых вариантов. Для этого, положив
нормативный коэффициент Ен = 0,15, используем формулу (3.8). Будем
иметь: 0,2 > 0,15.
Следовательно можно утверждать, что более выгодным будет наиболее
капиталоемкий вариант 2. Однако, если норматив будет принят на уровне
Ен=0,25, то более выгодны будет менее капиталоемкий вариант 1.
Итак, все зависит от Ен. Почему?
Ранее, в период централизованного планирования, Ен полагали равным
0,15 (средняя норма рентабельности основных производственных фондов в
целом по народному хозяйству).
В условиях рыночной системы централизованные нормативы уже не
действуют. И поэтому каждая фирма должна устанавливать для себя
значение такого норматива самостоятельно и независимо от других фирм.
Чем руководствоваться в данном случае надо предпринимателю? В качестве
коэффициента нормы эффективности вложений надо взять процентную
ставку высоконадежного коммерческого банка.
Если получаемые от проекта доходы будут больше, чем он может
получить в банке, то следует, очевидно, вкладывать деньги в его реализацию
(в противном случае, лучше положить деньги на депозит).
Вообще можно рекомендовать формулу для определения Ен:
Ен = Ег + Ер + Ем ,
(3.9)
где Ен – норматив сравнительной экономической эффективности
дополнительных капитальных вложений;
Ег – гарантированная норма доходности вложений в высоконадежный
коммерческий банк;
Ер – дополнительная страховая норма, учитывающая риск вложений в
проект;
Ем – минимально предельная норма доходности вложений, которая
принимается предпринимателем для положительного решения о
дополнительном вложении в реализацию отобранного варианта проекта.
По своей экономической сущности последнее слагаемое (3.9) и есть тот
самый дополнительный эффект от снижения себестоимости продукции при
реализации более капиталоемкого варианта, ради которого он и принимается
к внедрению. Два первых слагаемых при этом играют роль воспроизведения
87
гарантированного дохода от вложений денежных средств в высоконадежный
банк.
8.5. Приведенные затраты, как критерий сравнительной
экономической эффективности дополнительных
капитальных вложений
В предыдущем параграфе мы рассматривали ситуацию, когда
сопоставляли только два предполагаемых варианта. Практика показывает,
что необходимо отбирать наилучший вариант среди их некоторого
множества. В этом случае наилучший вариант можно отобрать путем
простого перебора. Но эта схема сама по себе не совсем удобна, так как при
таком переборе рейтинг каждого из рассматриваемых вариантов терялся.
Поэтому необходимо иметь такой критерий, который бы сохранял сам
рейтинг вариантов и обеспечивал бы их полный перебор. Этому условию
удовлетворяет критерий сравнительной экономической эффективности,
который мы и опишем.
Преобразуем формулу (5.4.4), переписав ее в несколько ином виде:
C1  C 2
 E Н  С1  С 2  E Н ( K 2  K 1 )  C1  E Н K 1  C 2  E Н K 2 .
K 2  K1
(5.5.1)
Полученное условие и есть выгодность выбора наиболее капиталоемкого
варианта К2 ( именно здесь суммарные затраты будут наименьшими).
Итак, критерий сравнительной экономической эффективности (критерий
приведенных затрат) будет иметь следующий вид:
F = C + EНK  min ,
(5.5.2)
т.е. суммарные затраты выбранного варианта должны быть минимальны.
Рассмотрим применение этого критерия на следующем условном
примере.
П р и м е р 6.5. Пусть некоторому предприятию предложено три
варианта приобретения и установки новой техники со следующими
исходными данными.
Вариант 1: С1 = 800 тыс. руб/год, К1 = 5000 тыс. руб.
Вариант 2: C2 = 880 тыс. руб./год, К2 = 4500 тыс. руб.
Вариант 3: С3 = 940 тыс. руб./год, К3 = 4000 тыс. руб.
При этом нормативный коэффициент эффективности Ен = 0,2.
Какой из предлагаемых предприятию вариантов наиболее
предпочтителен?
88
Решение.
В соответствии с принятым критерием (5.5.2), приведенные затраты по
каждому из трех вариантов составят:
F1 = 800 + 0,25000 = 1800 тыс. руб;
F2 = 880 + 0,24500 = 1780 тыс. руб;
F3 = 940 + 0,24000 = 1740 тыс. руб.
Очевидно, что наилучшим вариантом будет третий, у которого
суммарные затраты по реализации рассматриваемых вариантов будут
наименьшими.
Отметим, что данный критерий следует применять для вариантов,
прошедших предварительный отбор по абсолютной оценке эффективности
(суммарные затраты, рассматриваемых вариантов должны быть не менее
цены реализуемой продукции). При этом, как отмечено в [5], чтобы
рассматриваемый критерий носил объективный характер, необходимо
обязательное выполнение следующих условий;
у всех сравниваемых вариантов годовой объем производства
продукции должен быть абсолютно одинаков;
качество выпускаемой продукции должно быть одинаково;
все варианты должны пройти экспертизу абсолютной оценки
эффективности;
годовой объем продукции жизненного цикла проекта должен быть
постоянен;
нормативный коэффициент эффективности Ен должен быть
постоянен в течение жизненного цикла проекта;
цены на ресурсы постоянны в течение жизненного цикла проекта.
8.6. Показатель приведенного эффекта,
как критерий сравнительной эффективности
дополнительных капитальных вложений
В параграфе 5.5 мы предполагали, что объемы производства и уровни
качества производимой продукции в течение жизненного цикла проекта
будут одинаковыми. Однако практика показывает, что реально такой
ситуации мы не наблюдаем. С возрастанием объемов капитальных вложений
по рассматриваемым вариантам будут возрастать суммарные затраты, а
также будут существенно возрастать и результаты производства в виде
выручки предприятия (см. рис.5.4)
89
Текущие затраты
В2
В=ПЦ
В1
С
С2
С1
К1
К2
Капитальные
вложения
Рис.5.4. Взаимосвязь объема производства с затратами
В
такой ситуации необходимо от критерия минимума затрат перейти к
критерию максимуму результата производства.
Рассмотрим два альтернативных варианта К1 и К2, где второй вариант
наиболее капиталоемкий. Очевидно, что условие выгодности наиболее
капиталоемкого варианта из двух рассматриваемых будет иметь следующий
вид:
( B2  C 2 )  ( B1  C1 )
 Eн .
K 2  K1
(5.6.1)
Преобразуем неравенство (5.6.1). Имеем
П2Ц2 – (С2 + ЕнК2)  П1Ц1 – (С1 + ЕнК1)



 С  Е н К 2 
 С  Е н К 1 
  П1  Ц 1   1

П 2  Ц 2   2
П
П
2
1











П 2 Ц 2  С 2 ( ед)  Е н К 2 ( уд)   П1 Ц 1  С1( ед)  Е н К 1( уд)  .
(5.6.2)
Здесь С1(ед) , С2(ед) – себестоимость единицы продукции (С1(ед)=с1/п1,
С2(ед)=с2/п2); К1(уд), К2(уд) – удельные капитальные вложения на единицу
продукции (К1(уд)=к1/п1, К2(уд)=к2(уд)/п2).
Итак показатель приведенного эффекта (Эпр), как критерий
90
сравнительной эффективности, имеет следующий вид
Эпр = П[Ц – (С ед + ЕнКуд)]  max
(5.6.3)
Проиллюстрируем использование данного критерия на следующем
примере.
П р и м е р 5.6. Предположим, что имеются три альтернативных
варианта развития производства, которые отличаются количеством
выпускаемой продукции, качеством готовой продукции, а также текущими и
капитальными затратами. При этом нормативный коэффициент
эффективности Ен = 0,25 и основные исходные данные по вариантам
следующие:
Вариант 1: П1=16800 изд./год, Ц1=21,4 тыс. руб/изд, С1=15,2 тыс.
руб/изд, К1(уд)=21,3 тыс. руб/изд.
Вариант 2: П2=14000 изд./год, Ц2=20,8 тыс. руб/изд, С2=14,9 тыс.
руб/изд, К2(уд)=19,3 тыс. руб/изд.
Вариант 3: П3=15400 изд./год, Ц3=19,1 тыс. руб/изд, С3=13,2 тыс.
руб/изд, К3(уд)=18,5 тыс. руб/изд.
Какому из предлагаемых вариантов следует отдать предпочтение
предприятию?
Решение.
В соответствии с (5.6.3), рассчитаем коэффициент приведенного эффекта
по этим трем вариантам:
Эп(1)=16800[21,4 – (15,2 + 0,2521,3)] = 14700 тыс. руб/год;
Эп(2)=14000[20,8 – (14,9 + 0,2519,3)] = 15050 тыс. руб/год;
Эп(3)=15400[19,1 – (13,2 + 0,2518,5)] = 19635 тыс. руб/год/
Полученные расчеты показали, что предприятию предпочтителен
вариант 3 у которого результат производства (выпуск продукции)
максимален.
Отметим, что в данном случае условия 4 и 6 параграфа 5.5 ограничивают
использование данного критерия. Необходима разработка и использование
других критериев, если не выдерживаются указанные условия.
8.7. Оценка инвестиционных проектов методом
чистой настоящей стоимости
Сегодня в зарубежной практике получили широкое распространение и
признание следующие показатели оценки эффективности реальных
инвестиций, которые используют временной фактор: чистая настоящая
стоимость, срок окупаемости, рентабельность инвестиций, внутренняя норма
прибыли. Среду указанных методов наиболее распространенным является
метод чистой настоящей стоимости – NPV метод (англ.: Net Prezent Value),
91
на которую может прирасти рыночная стоимость фирмы в результате
реализации инвестиционного проекта. Данный NPV-метод анализа
инвестиций исходит из двух предпосылок:
- любая организация стремится к максимизации своей рыночной
стоимости;
- разновременные затраты имеют неодинаковую стоимость.
Сегодня применение показателя чистой настоящей стоимости (чистого
приведенного дохода) может найти довольно широкое применение в
отечественной экономике, а сам он является, пожалуй, наиболее ярким
представителем абсолютно сравнительной эффективности инвестиционного
проекта.
В этом случае величину чистой настоящей стоимости можем определить
по формуле:
n
Ft
It

.


t
t
t 1 (1  k )
t 1 (1  k )
n
NPV =
(5.7.1)
Ели инвестиции в проект производятся единовременно, то выражение
(5.7.1) может быть представлено в виде:
n
NPV =
Ft
 (1  k )
t 1
t
 I0 ,
(5.7.2)
где NPV – чистая настоящая стоимость;
Ft – величина дохода в t-м интервале времени;
It – инвестиции в t-м интервале времени;
n – количество временных интервалов в жизненном цикле проекта;
k – ставка дисконтирования (ожидаемая прибыльность, или
рентабельность
инвестиционного проекта). Отметим, что на практике часть при
оценке k
используется ставка по альтернативным вложениям капитала, то есть
уровень доходности инвестируемых средств, который может быть
обеспечен при помещении их в общедоступные финансовые
институты (банки, финансовые компании и т.д.).
I0 – единовременные вложения.
Если чистая настоящая стоимость проекта положительная (NPV > = 0), то
это будет означать, что в результате реализации такого проекта стоимость
фирмы возрастает и, следовательно, инвестирование пойдет на пользу, то
есть проект может считаться приемлемым.
При сравнении же альтернативных проектов экономически выгодным
считается проект с наибольшей величиной NPV. Если же чистая настоящая
стоимость проекта отрицательна, то с точки зрения будущего состояния
инвестора ему выгоднее положить деньги в банк под k% годовых или
92
использовать иную альтернативу вложений, приносящую такой же годовой
доход.
В общем случае, алгоритм данного метода состоит из трех шагов:
1-й шаг. Определяется современное значение каждого денежного
потока, входного и выходного;
2-й шаг. Суммируются все дисконтированные значения элементов
денежных потоков и определяется значение критерия NPV;
3-й шаг. Принимается решение:
- для отдельного проекта. Если NPV >= 0, то проект принимается;
- для нескольких альтернативных проектов. Принимается тот проект,
который имеет большее значение NPV, если только оно положительное.
П р и м е р 5.7. Инвестиционная часть проекта включает три платежа на
два временных интервала, где один временной интервал составляет квартал,
а длительность жизненного цикла проекта составляет 18 временных
интервалов. Эксплуатационная часть проекта начинается со второго
временного интервала и продолжается до конца его жизненного цикла, т.е. 16
кварталов.
Инвестиционные вложения, а также доходы инвестора по всем
временным интервалам принимаются как величины известные, заданные в
табл. 5.3. Показатель внутренней нормы доходности за временной интервал
(квартал) должен составлять k = 0,06. Определить чистую настоящую
стоимость проекта.
Решение.
Используя формулу (5.7.1), определим
NPV 

0
0
0
502
520
540
550







0
1
2
3
4
5
(1  0,06 ) (1  0,06 ) (1  0,06 ) (1  0,06 ) (1  0,06 ) (1  0,06 ) (1  0,06 ) 6
 1235
560
580
600
600
600
1874
1963 






...




(1  0,06) 7 (1  0,06) 8 (1  0,06) 9 (1  0,06)10
(1  0,06)18  (1  0,06) 0 (1  0,06)1 (1  0,06) 2 
= 5131,71 – 4749,99 = 381,72 тыс. руб.
Таким образом, чистая настоящая стоимость (NPV) составляет 381,72
тыс. руб. Как истолковать полученный результат?
Таблица 8.3.
Значения платежей и доходов (тыс. руб.)
Порядковый номер
Инвестиционные
Доходы предприятия
временного
вложения (It)
(Ft)
интервала (n)
0
1235
1
1874
2
1963
93
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
-
502
520
540
550
560
580
600
600
600
600
600
600
600
600
600
600
Прежде всего отметим, что предполагаемый приведенный доход
предприятия за жизненный цикл проекта превысит понесенные инвестором
вложения на эту самую величину – 381,72 тыс. руб. А это значит, что
будущий доход предприятия полностью возместит осуществленные
инвестиции и кроме того обеспечит ему чистый доход в указанном размере.
При этом в полученную сумму дохода не включаются упущенная выгода и
страховка, а также не учитываются заранее установленное ограничение в
минимальной доходе.
Все указанные элементы дохода также будут получены предприятием.
Они гарантированы включением в расчет нормативами, так что подлинный
доход предприятия будет значительно выше полученной расчетной суммы.
Показатель
NPV обладает
очевидными
достоинствами
и
недостатками. Достоинство проявляется в том, что данный показатель
является абсолютным и учитывает масштабы инвестирования. Это позволяет
рассчитать прирост стоимости компании или величину капитала инвестора
Но из этих достоинств вытекают и недостатки.
Первый заключается в том, что величину NPV трудно, а в ряде
случаев невозможно нормировать. Например, NPV некоторого проекта равно
100 млн у.е. Много это или мало? Ответить на этот вопрос трудно, тем более
если рассматривается безальтернативный проект.
Второй недостаток связан с тем, что NPV в явном виде не показывает,
какими инвестиционными усилиями достигнут результат.
Третий недостаток связан с тем, что для инвестора, использующего
кредитные ресурсы (и, естественно, не только для него), важно знать период
возврата вложенных средств.
Такова природа рассматриваемого показателя, который поэтому и
называется чистым приведенным доходом (чистой настоящей стоимостью).
94
В нем подлинный доход от реализации проекта не показан, но, безусловно,
подразумевается при оценке эффективности инвестиций и учитывается с
помощью других показателей, например, при исчислении внутренней нормы
доходности, который рассмотрим в следующем разделе.
Тем не менее следует отметить, что рассмотренный выше показатель
NPV имеет достаточно широкое распространение на предприятиях среднего
бизнеса, в ограниченных случаях – крупного и мелкого бизнеса, так как там
главное внимание уделяется другим показателям. В частности, на крупных
предприятиях предпочтение отдается показателю внутренней нормы
доходности, а на малых – показателям срока окупаемости инвестиций и срока
окупаемости эксплуатируемого объекта.
8.8. Оценка инвестиционных проектов методом
внутренней нормы прибыли
Одним из самых важных и наиболее распространенных показателей
для оценки эффективности инвестиционного проекта является показатель
внутренней нормы доходности (рентабельности) – IRR (англ.: Internal Rate of
Return). Данный показатель наиболее полно отражает абсолютную оценку
доходности конкретного инвестиционного проекта. Его суть заключается в
том, что внутренняя норма доходности характеризует величину чистой
прибыли (чистого валового дохода), приходящуюся на единицу
инвестиционных вложений, получаемой инвестором в каждом временном
интервале.
Если вернуться к описанным выше уравнениям (5.7.1) и (5.7.2), то IRR
– это то значение k в этих уравнениях, при котором NPV будет равно нулю.
Смысл расчета данного коэффициента при анализе эффективности
планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает
максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут
быть связаны с данным проектом.
Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды
коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу
допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого
делает проект убыточным.
Поэтому, на практике возникает вопрос: как же определить величину
IRR? Определить данный показатель напрямую можно по формулам (5.7.1)
или (5.7.2), но при достаточно большом количестве временных интервалов
(свыше трех) практически невозможно. При расчетах внутренней нормы
доходности обычно пользуются компьютерными программами на ПЭВМ или
программируемыми калькуляторами.
Разумеется, не всегда под рукой имеется компьютер, а к нему
соответствующее программное обеспечение. Поэтому покажем на
конкретном примере, как вручную приближенно (с достаточной степенью
95
точности) вычислить внутреннюю норму доходности и какими приемами
следует при этом пользоваться. Воспользуемся условиями примера 5.7,
которые заданы в табл. 5.3. Методически расчет показателя внутренней
нормы доходности осуществляется по формулам:
n
t 1
It
n
Ft
 (1  k )
t
=
 (1  k )
t 1
t
,
(5.8.1)
или

n
It
 (1  k )
t 1
n
t
-
Ft
 (1  k )
t 1
t
.
(5.8.2)
Итак, представим всю совокупность расчетных приемов в виде системы
последовательных этапов.
Первый этап. Определим простую сумму инвестиционных вложений из
формулы (5.8.1)
.
2
 F = 1235 + 1874 + 1963 = 5074 тыс. руб.
t 0
t
и сумму доходов предприятия за весь жизненных цикл проекта
18
I
t 3
t
= 502 + 520 + … + 600 = 9252 тыс. руб.
Простое сравнение двух полученных величин свидетельствует о том,
что доходная составляющая больше инвестиций (9252 > 5074). Если бы эти
составляющие совпадали, то тогда искомый показатель k = 0. Если же
доходная часть была бы меньше расходной, то искомый показатель k был бы
отрицательным. Но тогда инвестор, очевидно, откажется от такого проекта.
Он принят к рассмотрению исследуемый только тогда, когда доходы
предприятия будут больше инвестиционных вложений. Такой случай мы и
имеем.
Второй этап. Предположим, что мы примем показатель k = 0,1.
Произведем расчеты инвестиционных вложений по этим же двум
составляющим (доходной части и расходной) и определим величину  по
формуле (5.8.2). Результаты расчета показывают, что величина  при k1 = 0,1
будет отрицательной. Такой результат будет свидетельствовать о том, что
установленная эмпирическим путем величина внутренней нормы доходности
k должна быть в данном проекте меньше 0,1. Следовательно, надо взять k
несколько меньше. Для этого используем метод деления отрезка пополам, т.е.
отрезок (0; 0,1) делим пополам и полагаем k2 = 0,05.
Третий этап. Для k2 = 0,05 вновь производим расчет величины  по
формуле (5.8.2). В этом случае получим, что  > 0, т.е. доходная часть
96
больше расходной. Тогда отрезок (0,05; 0,1) делим пополам и полагаем k3 =
0,075.
Четвертый этап. Для k3 = 0,075 продолжим вычисления  по формуле
(5.8.2). Имеем, что  для k3 = 0,075 уже меньше нуля. Опять разбиваем
отрезок (0,05; 0,075) пополам. Полагаем k4 = 0,0625 и переходим к
следующему этапу.
Пятый этап. Вычисляем величину  для k4 = 0,0625. Здесь уже  > 0.
Тогда отрезок (0,0625; 0,075) делим пополам и получаем k5 = 0,06875. Это
значение будет уже достаточно близко к истинной величине искомой нормы
доходности, которое было получено с помощью компьютерных технологий,
когда k* казалось равным 0,0698.
Теперь проиллюстрируем экономический смысл показателя чистой
настоящей стоимости (чистого приведенного дохода) и внутренней нормы
доходности для данного примера 5.1 с помощью графика (рис. 5.6).
NPV
4178
PI=1,8234
381,72
PI=1,0804
0
0 0,01
0,05
0,06
0,07
0,08
к
Рис. 5.6. Графическая интерпретация внутренней нормы доходности и
чистой настоящей стоимости
Вспомним, что в рассматриваемом выше примере показатель
внутренней нормы доходности (IRR), найденный по компьютерной
технологии, равен 0,0698. Если норматив дисконтирования при расчете будет
принят на уровне внутренней нормы доходности, т.е. равным 0,0698, то
чистый приведенный доход (NPV) будет в этом случае равен нулю. А это
значит, что сверх установленная норма доходности (k > 0,0698) никакого
дохода не дает предприятию.
Например, при k = 0,08, доход будет отрицательным. Иначе обстоит
97
дело, если норматив дисконтирования будет меньше величины внутренней
нормы дисконтирования (k < 0,0698). В этом случае k = 0,06, тогда чистый
приведенный доход составит 481,72 тыс. руб. (см. рис. 5.6).
Если двигаться влево от k = 0,0698, то чистый приведенный доход
будет увеличиваться. При k = 0, он составит 4178 тыс. руб. (9252 – 5074 =
4178).
Итак, экономическая суть IRR – это уровень окупаемости средств,
направленных на цели инвестирования. По своей природе IRR близка к
различным процентным ставкам, используемых в других аспектах
финансового менеджмента. Наиболее близкими величинами являются:
- действительная (реальная) годовая ставка доходности, предлагаемая
банками;
- действительная (годовая) ставка процента по ссуде с учетом
неоднократного погашения задолженности за год.
Иногда IRR называют поверочным дисконтом, так как она позволяет
найти граничное значение коэффициента дисконтирования, разделяющее
инвестиции, с точки зрения инвестора, на выгодные и невыгодные.
Для этого IRR сравнивают с тем уровнем окупаемости вложений,
который инвестор выбирает для себя в качестве стандартного, и с учетом
того, по какой цене сам инвестор получил капитал для инвестирования.
Если ставка сравнения – это ставка кредита, то NPV – это доход,
который мы получаем после погашения кредита и процентов по нему. Если
NPV < 0, то процент не способен выдержать кредит на таком уровне и это
эквивалентно тому, что IRR меньше ставки кредита. Если же NPV  0, то IRR
превышает ставку кредита, т.е. стоимость капитала.
Совершенно ясно, IRR может служить показателем «уровня риска».
По проекту – чем больше IRR превышает принятый фирмой барьерный
коэффициент, тем больший запас прочности у проекта и тем менее страшны
возможные ошибки при оценке величины будущих поступлений.
Отметим, что данный метод является громоздким, так как выбор
первоначального значения k производится интуитивно. Отсюда и число
этапов решения задачи не предсказуемо, чем обусловлена необходимость
разработки новых методов, которые позволяли бы довольно быстро находить
приемлемое значение k*.
Интерполяционный метод нахождения k*
Опишем данный метод для обычного аннуитета (поток
положительных равновеликих платежей с равными интервалами между
последовательными платежами в течение прогнозируемого периода).
Тогда под внутренней нормой прибыли инвестиций (синонимы: IRR метод, внутренняя доходность, внутренняя окупаемость) понимают значение
коэффициента дисконтирования k* , при котором NPV
проекта равен
нулю, то есть
98
n
Fi
 I0  0
i
i 1 (1  k )
NPV  
(5.8.3)
Иными словами, необходимо разрешить уравнение
(5.8.3)
относительно k , которое решается не так просто. На практике, для
разрешимости этих уравнений относительно k, прибегают к каким – либо
формализованным приближенным методам.
Нами описывается метод линейной интерполяции, который позволяет
довольно быстро и точно определить значение дисконтной ставки вручную,
не прибегая к компьютерным технологиям. Опишем данный метод для
обычного аннуитета (поток положительных равновеликих платежей с
равными интервалами между последовательными платежами в течение
прогнозируемого периода). В нашем случае, положив F1 = F2 = … = Fn = R,
уравнение (5.8.3) примет вид
n
1
 I0
i
i 1 (1  k )
R
(5.8.4)
или
Rk пр  I 0 ,
(5.8.5)
где kпр - коэффициент приведения аннуитета, определяемый выражением
n
k пр  
i 1
1
(1  k ) i
(5.8.6)
Значения kпр
для различных параметров n и k табулированы и
имеются в приложениях почти всех учебников по финансовой математике
(см . таблицу значений реальной стоимости единичной ренты).
Из уравнения (5.8.5) определим расчетное значение
k пр 
I0
R
(5.8.7)
Далее, в таблице значений реальной стоимости единичной ренты ,
находим kтабл
при заданном сроке аннуитета n, которое сравниваем с
расчетным kпр. Если такое kтабл
существует, то соответствующая ставка
дисконтирования и будет искомой при которой NPV = 0. Если же такого
kтабл нет, то находим значения kmin и kmax при заданном сроке аннуитета
n, которые близки к расчетному значению kпр. Полученным значениям
и
соответствуют дисконтные ставки dmin и dmax которые и будут определять
нижнюю и верхнюю границы значения исходной дисконтной ставки, то есть
d  (dmin ; dmax ).
99
Для найденных значений dmin и dmax находим соответствующие
значения I(dmin)
и I(dmax) по выражению (4). При этом очевидно, что
I(dmin ) будет несколько выше I0 , а I(dmax ) – несколько меньше, то есть
I(dmax)  I0  I(dmin).
Затем методом линейной интерполяции находим более точное искомое
значение d , которое и будет соответствовать чистой приведенной стоимости
аннуитета NPV(d ) = 0.
Проиллюстрируем использование данного метода на следующем
примере.
П р и м е р 5.8. Предприятие рассматривает целесообразность
приобретения новой технологической линии. Стоимость линии составляет
130 млн руб., срок эксплуатации 3 года, в течение которых оно планирует
получение дополнительной выручки в размере 50 млн руб. ежегодно.
Целесообразен ли данный проект к реализации по IRR - критерию?
Решение.
Здесь R = 50; I0 = 130; n = 3.
По формуле (5.8.7) находим значение
k пр 
В соответствии с
следующее уравнение
130
 2,6
50
(5.8.4), необходимо решить относительно
d
1
1
1


 2,6
2
1  k (1  k )
(1  k ) 3
Итак, мы должны найти такое значение d, которое соответствует
этому уравнению, или наиболее близко к этому значению.
В таблице значений реальной стоимости единичной ренты (см. любой
учебник по финансовой математике) при n= 3 находим значения
kтабл
наиболее близкие к kпр = 2,6. Такими значениями будут kmin = 2,5771 и kmax=
2,6243, которым соответствуют ставки дисконтирования dmax = 8% и dmin
=7%. Таким образом, искомое значение d  (7%; 8%). Для найденного
интервала вычисляем по формуле (5.8.3) соответствующие значения:
3
I (7%)  50 
i 1
1
 131,215 млн руб.,
(1  0,07 ) i
которое несколько выше значения
3
I (8%)  50 
i 1
I0 = 130 млн руб. и
1
 128 ,85 млн руб.,
(1  0,08 ) i
100
которое несколько ниже значения I0.
Итак, расчетное значение I0 находится в интервале   (128,95;
131,215).
Далее, проведем линейную интерполяцию. Определим длину r0
интервала
 , которая составит
r0 = 2,365 (131,215 – 128 ,85 = 2,365).
Этому значению соответствует один процент прироста дисконтной ставки от
7% до 8%. Теперь определим, сколько процентов приходится на интервал
(130; 131,215). Для этого разделим длину r1 интервала (130; 131,215) на
найденную длину r0 интервала (128,85; 131,215). Имеем
r1 131,215  130

 0,51 %
r0
2,365
Чтобы получить искомое значение дисконтной ставки d, необходимо к
нижней оценке, равной 7%, прибавить 0,51%, то есть
k = 7% + 0,51% = 7,51%,
которое соответствует нулевому значению NPV уравнения (5.8.3).
Итак, мы показали, что при незначительном числе периодических
выплат разрешить уравнение (5.8.3) относительно d довольно быстро и
легко. Если же это число велико, то для разрешимости уравнения (5.8.3)
относительно d можно использовать инструментальные средства Excel,
например, финансовые функции НОРМА или ВНДОХ. В частности, для
разрешения уравнения (5.8.3) относительно d проще использовать
финансовую функцию НОРМА.
Процентная ставка в функции НОРМА определяется решением
уравнения (5.8.3) методом последовательного приближения. Алгоритм
данного метода таков, что если после 20 итераций погрешность определения
ставки превышает 0,0000001, то функция НОРМА возвращает значение
ошибки ’’ число’’, то есть решения нет.
Обращение к функции:
=НОРМА(kпер;выплата; нз; бз; тип; предположение)
Здесь
kпер - общее число периодов выплат годовой ренты (для нашего примера
kпер = 3);
выплата - выплата, производимая в каждый период (для нашего
примера выплата = 50);
нз - современная стоимость ренты (для нашего примера нз=150);
бз - будущая стоимость ренты, или баланс наличности, который нужно
достичь после последней выплаты.
Если аргумент бз опущен, он полагается равным 0 (для нашего примера
бз=0);
тип - число 0 или 1, обозначающее, должна ли производится выплата.
101
Если тип равен 0 или опущен, то оплата производится в конце периода,
если 1 - то в начале периода ( для нашего примера тип =0);
предположение - предполагаемая величина ставки. Если она опущена, то
ставка полагается равной 10%. (для нашего примера предп. =0).
Формат функции НОРМА для нашего примера будет иметь следующий
вид:
=НОРМА(3;50;-130;0;0;0)
Здесь число 130 берется со знаком минус, потому что предприятие несет
расходы в 130 млн. руб., а все
очередные поступления считаются
положительными величинами. Нажав кнопку ’’ok’’, в выделенной ячейке результата будем иметь расчетное значение ставки доходности k=7,51%.
Видим, что расчетное значение k, найденное нами вручную методом
линейной интерполяции и методом последовательного приближения
средствами Excel совпадают. Следовательно можно говорить о
качественности предлагаемого нами метода.
Отметим, что результат вычисления величины k, используя функцию
НОРМА, выдается в виде периодической процентной ставки. Для
определения годовой процентной ставки необходимо полученный результат
умножить на количество в году периодов периодических выплат. В нашем
случае таких периодов в году один, то есть найденное значение k* = 7,51% и
будет искомым.
В случае, если n=2, то значение IRR можно найти достаточно точно.
Проиллюстрируем это на примере.
П р и м е р 5.9. На приобретение нового оборудования предприятию
требуется проинвестировать 20 млн руб. Оборудование в течение двух лет
будет ежегодно приносить прибыль, соответственно, 10 млн руб. и 15 млн
руб. Остаточная стоимость оборудования после двух лет эксплуатации равна
нулю. Определить внутреннюю норму доходности данного инвестиционного
проекта.
Решение.
Здесь I0=20, F1=10, F2=15/
Подставляем данные значения в уравнение (5.8.3). Имеем
10
25

 20  0 .
(1  k ) (1  k ) 2
Обозначим через t =(1+k). Тогда данное уравнение примет вид:
10 25
 2  20
t
t
или
4t2 – 2t – 5 = 0.
Решив его, имеем t1 = 1,40, t2 принимает отрицательное решение, чего
быть не может. Так как t =(1+k), то k = 0,4 или 40%.
102
8.9. Анализ эффективности инвестиционных проектов
с использованием показателя модифицированной
внутренней нормы доходности
Исследуя экономическую эффективность инвестиционных проектов
методом внутренней нормы доходности (IRR – метод) как для ординарного,
так и для неординарного потоков (см. п.5.8), нами было отмечено, что
методически расчет показателя внутренней нормы доходности может быть
определен из соотношения
n
Pt 
Ot

.

t
t




1

k
1

k
t 1
t 1
n
(5.9.1)
Здесь Pt+ и Ot- - соответственно, приток и отток инвестиционных
вложений в момент времени t ; n – период жизненного цикла
инвестиционного проекта; k – ставка внутренней нормы доходности.
В случае, когда мы имеем отток в виде одного платежа, то формула
(5.9.1) примет вид
Pt 
 O0 .

t
t 1 1  k 
n
(5.9.2)
Следует отметить, что критерий IRR имеет недостаток. Он не может
использоваться при анализе инвестиционных проектов с неординарными
потоками платежей. В ординарном инвестиционном проекте существует
только один чистый отток наличности, за которым следует только чистые
притоки наличности. При этом такая схема оттока и притока наличностей
может чередоваться. Если же реализация проекта предполагает оттоки
наличности в середине срока жизни проекта либо в конце его, то этот отток
называется неординарным.
Кроме того мы предполагали, что доходы, получаемые в ходе
реализации проекта, реинвестируются по ставке внутренней нормы
доходности. В практической же ситуации это нереально. Как правило,
доходы реинвестируются по ставке цены вложенного капитала, которая
отлична от ставки внутренней нормы доходности.
Когда аналитик и эксперт сталкивается с неординарным потоком, то при
вычислении IRR может возникнуть проблема множественности внутренней
нормы доходности. Данный эффект вызван тем, что уравнение n-степени
(5.9.1), или (5.9.2) с отрицательным коэффициентом при слагаемом, степень
которого отлична от нуля, может иметь несколько корней (k1, k2, …, kn), в
103
общем случае и отрицательное, среди которых нужно выбрать k*. В данной
ситуации применение метода внутренней доходности не является
корректным в смысле выбора конкретного значения k*, так как существует
несколько способов определения IRR, приводящих к различным результатам.
В связи с изложенным вполне объяснимым является желание иметь
критерий, схожий по содержанию с показателем IRR, но лишенный его
недостатков.
Такой показатель существует – это модифицированная внутренняя
норма доходности (Modificl Intenal Rat of Return) – MIRR. Для его расчета
следует использовать следующее соотношение
n
n

t
O
 1  k 
t 0
t
 P 1  k 

n t

t
t 1
1  MIRR n
,
(5.9.3)
где k – ставка цены привлекаемого капитала; MIRR – ставка
модифицированной внутренней нормы доходности; Pt+ и Ot- - приток и
отток капиталов в момент времени t; n – период жизненного цикла проекта.
В левой части уравнения (5.9.2) отражена формула для расчета
текущей (приведенной) стоимости инвестиций проекта, получаемая путем
дисконтирования оттоков проекта по ставке цены капитала k. В числителе
правой части – будущая цена притоков наличности (сумма притоков
наличности на конец периода реализуемого проекта) при предположении, что
притоки наличности реинвестируются по ставке цены капитала k. В
знаменателе правой части MIRR – модифицированная норма внутренней
доходности – ставка дисконта, которая уравнивает текущую (приведенную)
стоимость оттоков инвестиций и будущую цену притоков наличности.
Точно разрешить уравнение (5.9.2) относительно MIRR довольно
сложно. Для нахождения решения данного уравнения можно использовать
приближенный метод, описанный в п. 5.8.
В частности, если все инвестиции имеют место при t=0, а первый
приток происходит при t=1, то это уравнение принимает вид:
n
O0 
 P 1  k 
t 1

n t
t
1  MIRR n
.
(5.9.4)
Отсюда следует, что MIRR можно определить довольно точно по
формуле
104
n
MIRR 
n
 P 1  k 
t 1

t
Ot
n t
 1.
(5.9.5)
Итак, преимущества использования MIRR – критерия по сравнению с
IRR заключаются в следующем:
- вычисления MIRR базируются на более реальной предпосылке о
том, что доходы, полученные в ходе реализации проекта,
реинвестируются по ставке цены капитала, а не по ставке
внутренней нормы доходности;
- с помощью показателя модифицированной внутренней нормы
доходности можно легко разрешить проблему множественности
значений внутренней нормы доходности для неоднородного потока
платежей.
Проиллюстрируем использование данного MIRR – критерия на
условном примере, дадим ему экономическую интерпретацию.
П р и м е р 5.9. Рассмотрим некоторый инвестиционный проект
“Оптика”, затраты на который составляют 750 млн руб. в первый год и 750
млн руб. – во второй. Средства, предназначенные для вложения в проект во
втором году, могут быть помещены на один год в безопасный проект,
например, в государственные ценные бумаги (ГКО), по ставке k=4%
годовых. Начиная с третьего года по шестой проект начинает приносить
доходы в размере 400, 500, 700, 600 млн руб., соответственно, которые
реинвестируются по ставке 8% годовых. Определить экономическую
эффективность рассматриваемого проекта по IRR и MIRR – критериям.
Результаты расчета сопоставить и дать им экономическую интерпретацию.
Решение. Здесь O1- = 750; O2- = 750; P1+ = 400; P2+ = 500; P3+ = 700; P4+
= 600; k = 0,08; k = 0,04.
Схематично инвестиционный поток денежных средств для нашего
примера можно изобразить графически (рис. 5.7).
Так как инвестиционные средства, предназначенные для вложения во
второй год жизненного цикла проекта (O2- =750 млн руб.), могут быть
вложены в ГКО, то инвестор в первый год должен вложить 750 млн руб. в
основной проект и 750/(1+0,04) = 721 млн руб. – в ГКО. Тогда суммарные
инвестиции составят 1471 млн руб., т.е. Oo- = 1471.
105
+
8%
8%
8%
P1
O1-
O2-
+
400
P2
P3
+
+
2443
P4
500
700
+
600
t
750
750
1471
721
4%
_
Рис. 5.7. Схема ординарного потока платежей.
Найдем оценку эффективности инвестиционного проекта k по IRR –
критерию. Для этого используем формулу (5.10.2):
400
500
700
600



 1471.
1  k  1  k 2 1  k 3 1  k 4
Разрешим данное уравнение относительно k, используя
инструментальные средства Excel, в частности, финансовую функцию
ВНДОХ. Расчетное значение k составит 16,79%.
Для определения величины ставки модифицированной внутренней
нормы доходности используем формулу (5.10.5):
4001  0,08  5001  0,08  7001  0,08  600
MIRR 
 1  0,135 или 13,5%.
1471
Сопоставляя оценку эффективности данного инвестиционного
проекта по IRR и MIRR – критериям, мы можем сказать, что среднегодовая
доходность инвестиций в заданный проект будет составлять 16,79% тогда и
3
2
4
106
только тогда, когда получаемые по проекту доходы будут инвестироваться
по ставке 16,79%. Если же мы будем инвестировать доходы, получаемые при
использовании данного проекта по ставке 8% годовых, то среднегодовая
доходность инвестиций в данный проект составит 13,5%, что значительно
ниже оценки IRR – критерия. Таким образом, используя только IRR –
критерий, мы завышаем реальную оценку эффективности инвестиционного
проекта.
8.10. Сравнительная эффективность NPV - и IRR – методов
Теория и практика оценки эффективности инвестиционных проектов
выработала целую систему международных показателей, совокупность
которых позволяет охватить почти 100% всех реально встречающихся задач
по экономической оценке проектов. Среди них наиболее широкое
распространение получили на практике такие показатели, как чистая
приведенная стоимость (NPV - метод), внутренняя норма прибыли (IRR метод), срок окупаемости (РР – метод), рентабельность инвестиций (РI метод).
В п.5.7, 5.8 мы рассматривали NPV - и IRR-методы для оценки
эффективности отдельно взятых проектов. При этом нами было отмечено,
что оба эти метода дают один и тот же результат: положительное значение
NPV всегда соответствует ситуации, когда внутренняя норма доходности IRR
превышает стоимость капитала. В данном случае безразлично, каким
критерием нам следует пользоваться: чистой приведенной стоимостью (NPV
- методом) или внутренней нормой прибыли ( IRR - методом).
Если же проводить анализ взаимоисключающих проектов, например
строительство предприятия по выпуску запчастей или их покупкой,
рассмотренные выше два критерия могут привести к различным решениям.
Здесь может иметь место «конфликт» между NPV и IRR-методами, который
заключается в том, что для одного проекта эффективность инвестиционных
вложений будет определяться NPV-методом, а для другого – IRR-методом.
Противоречия между двумя критериями могут произойти:
- когда стоимость инвестиций под один проект выше, чем под другой
несовместимый проект;
- динамика денежных потоков во времени различна, например, когда
одна инвестиция приводит к возрастающим во времени потокам, а
другая – к уменьшающемуся;
- продолжительность жизни инвестиций различна.
Рассмотрим этот «феномен» на конкретном примере.
Имеются два проекта А и В, инвестиционные вложения в них
одинаковы, а поток денежных доходов по ним различен (см. табл. 5.4).
Дать оценку сравнительной эффективности по этим двум проектам,
используя NPV и IRR-методы оценки инвестиционных вложений.
Используя формулу (5.7.2), рассчитаем NPV для различных значений
стоимости капитала k. Например, для k = 5%, имеем
107
NPV =  1000 
500
400
300
100



 180 ,42 тыс. руб.
2
3
(1  0,05 ) (1  0,05 )
(1  0,05 )
(1  0,05 ) 4
Таблица 8.4
Исходные данные по проектам А и В
Период
Проект А (тыс. руб.) Проект Б (тыс. руб.)
0
- 1000
- 1000
1
500
100
2
400
300
3
300
400
4
100
600
Аналогично проведем расчеты для k = 10 и 15 процентам, как для
проекта А, так и для проекта В. результаты расчета сведем в табл. 5.5.
Таблица 8.5
Значения показателя NPV для проектов А и В
Расчетная
Значения NPV (тыс. руб.)
процентная ставка, k
Проект А
Проект В
0
300
400
5
180,42
206,50
10
78,82
49,19
15
- 8,33
- 80,14
Результаты расчета показывают, что если делать оценку
инвестиционных вложений по NPV-методу, то можно сделать следующие
выводы:
- для каждого из проектов с увеличением показателя процентной ставки,
значения NPV уменьшается, а с принятием k = 15%, становится
отрицательным, т.е. проекты А и В в этом случае следует отклонить;
- для двух альтернативных вариантов А и В при ставке доходности k =
5%, наиболее предпочтительным является вариант В, у него «запас
прочности» (NPV = 206,50) несколько больше, чем у проекта А (180,42). Если
же k взять равным 10%, то ситуация меняется с точностью наоборот.
Теперь проведем анализ инвестиционных проектов А и В по IRRметоду. Положим NPV равным нулю, т.е.
4
NPV =  I 0  
t 1
Ft
 0.
(1  IRR ) t
и разрешает это уравнение относительно IRR.
Для проекта А данное уравнение имеет вид
-1000 +
500
400
300
100



 0.
2
3
1  IRR (1  IRR )
(1  IRR )
(1  IRR ) 4
Для проекта В:
-1000 +
100
300
400
600



 0.
2
3
1  IRR (1  IRR )
(1  IRR )
(1  IRR ) 4
Решив эти уравнения по методу, описанному в п. 5.9, имеем
108
- для проекта А:
IRR(А) = 14,5%;
- для проекта В:
IRR(В) = 11,8%.
Таким образом, по критерию внутренней нормы доходности
предпочтение следует отдать проекту А, как имеющему большее значение
IRR. В то же время, как мы показали, что по NPV-методу предпочтение
проекту А будет неоднозначно. Так, при k = 5% проект В предпочтителен.
Проиллюстрируем данную ситуацию графически, рисунком 5.8.
NPV
400
300
206,5
182,42
D
78,42
49,08
k
5
7,2
10
15
-8,33
-80,14
Рис. 8.8. Иллюстрация сравнительной эффективности
NPV и IRR-методов
где - - - проект А
проект В
В точке D (критической) эти две прямые пересекаются. В соответствии с
графиком точка пересечения будет при k* = 7,2%, где NPV(А) = NPV(В).
109
Проанализировав соотношения NPV(А) и NPV(В) в точках правее и
левее k*, приходим к следующему выводу:
- если k > k*, оба метода дают одинаковый результат (предпочтение надо
отдать проекту А);
- если k < k*, методы NPV и IRR ''конфликтуют'': по NPV-методу
предпочтение надо отдать проекту В, по IRR – проекту А.
Для более точного определения этой критической точки k* следует
решить уравнение
NPV(А) = NPV(В)
В нашем случае
-1000 +
500
400
300
100
100
300
400
600






= -1000 +
.
2
3
4
2
3
1  k (1  k )
1  k (1  k )
(1  k )
(1  k )
(1  k )
(1  k ) 4
Применив компьютерную технологию или решив вручную, находим, что
k* = 7,2, что является более точным значением.
В зарубежной литературе эта процентная ставка в 7,2%, при которой
чистые приведенные стоимости двух проектов равны, называется
индиферентной, или точкой Фишера. Особенность этой точки состоит в том,
что она является граничной точкой, разделяющей ситуации, которые
“улавливаются” критерием NPV и не “улавливаются” критерием IRR.
8.11. Дисконтированный метод расчета периода окупаемости
Следует отметить, что некоторые экономисты-аналитики при расчете
показателя РР (см. п.5.4) все же рекомендуют учитывать временной аспект. В
этом случае в расчет принимаются денежные потоки, дисконтированные по
показателю цены авансированного капитала. То есть, используется метод,
основанный на дисконтировании всех доходов и расходов на конец нулевого
или начального периода осуществления инвестиционного проекта. В этом
случае определяется период, за который суммарные дисконтированные
доходы будут равными суммарным дисконтированным расходам.
Тогда период окупаемости (td) при условии дисконтирования доходов и
расходов можно определить из условия равенства настоящей стоимости
доходов и потока расходов. Формально это условие можно записать
следующим образом:
td
td
It
Ft



t
t
t  0 (1  k )
t  0 (1  k )
(5.11.1)
или, в соответствии с (5.8.1)
td
NPV =
td
It
Ft

0.


t
t
t  0 (1  k )
t  0 (1  k )
(5.11.2)
110
Из полученной формулы следует, что период окупаемости с учетом
дисконтирования текущих доходов и расходов равен такому периоду
использования проекта (td), при котором его настоящая стоимость равна
нулю.
Рассмотрим этот метод на конкретном примере анализа двух
взаимоисключающих проектов.
Пусть даны два инвестиционных проекта А и В, по которым в табл. 5.6
приведены инвестиционные расходы, а также потоки доходов.
Из формулы (5.11.2) следует, что период окупаемости с учетом
дисконтирования текущих доходов и расходов равен такому периоду
использования проекта, при котором его чистая настоящая стоимость равна
нулю. Определим чистую настоящую стоимость проекта для различных
периодов его использования, полагая, что ставка расчетного процента i =
10%.
Таблица 8.6
Исходные данные по проектам А и В.
Инвестиционные
В
А
проекты
Инвестиционные
- 1000
- 1000
расходы (тыс. руб.)
Период
Показатели
1
500
100
2
400
300
3
300
400
4
100
500
Так, для периода в один год, в соответствии с формулой (5.11.2), для
предприятия А чистая настоящая стоимость инвестиций составит
NPV (A) =  1000 
500
 545 тыс. руб.
1  0,1
Для предприятия В, когда t составляет два года:
NPV (В) =  1000 
100
300

 661 тыс. руб.
1  0,1 (1  0,1) 2
Проделав аналогичные расчеты для предприятий А и В при различных
значениях t, получим результаты, которые сведем в табл. 5.7.
111
Таблица 8.7
Настоящая стоимость проектов А и В в зависимости от периода их
использования (тыс. руб.)
Период использования проекта
Проект А
Проект В
1
2
3
4
- 545
- 214
11
79
- 909
-661
- 360
50
Данные таблицы 5.7 показывают, что дисконтированный период
окупаемости для проекта А превышает 2 года, а для проекта В – 3 года.
Более того, для проекта А период окупаемости может быть определен,
используя схему расчета, описанную выше (см. п. 5.3).
DPB(A) = 2 
214
 2,95 года.
225
Аналогично для проекта В:
DPB(В) = 3 
360
 3,88 года.
410
На основании результатов расчетов делается вывод: проект А лучше,
поскольку он имеет меньший дисконтированный период окупаемости.
В общем случае можно показать, что учет дисконтированного потока
доходов и расходов при определении периода окупаемости инвестиционных
проектов приводит к увеличению его значения по сравнению с величиной
периода окупаемости, определенным статическим (кумулятивным) методом.
Существенным недостатком метода дисконтированного периода
окупаемости является то, что он учитывает только начальные денежные
потоки, именно те, которые укладываются в период окупаемости. Все
последующие денежные потоки не принимаются во внимание в расчетной
схеме. Так, если бы в рамках второго проекта В в последний год поток
составил, например, 1000 тыс. руб., то результат расчета дисконтированного
периода окупаемости не изменился бы, хотя совершенно очевидно, что
проект станет в этом случае гораздо более привлекательным.
112
8.12. Дисконтированный метод расчета
рентабельности инвестиций
Кроме показателя чистой настоящей стоимости (приведенного дохода)
на предприятиях среднего бизнеса для оценки эффективности проектного
решения широко применяется показатель рентабельности инвестиций –PI
(англ. Profitability Index – индекс доходности). Следует отметить, что оба они
имеют одну и ту же суть, но только под разными углами зрения.
Экономический смысл показателя рентабельности инвестиций
заключается в том, что он характеризует долю чистого приведенного дохода,
приходящую на единицу дисконтированных к началу жизненного цикла
проекта инвестиционных вложений.
Иными словами, рентабельность инвестиций – это показатель,
позволяющий определить, в какой мере возрастает стоимость фирмы
(богатство инвестора) в расчете на 1 руб. инвестиций. Расчет этого
показателя производится по формуле
n
PI =
 F  (1  k )
t 1
t
t
I0
.
(5.12.1)
Здесь все показатели и используемые параметры имеют тот же
экономический смысл, что и в формулах (5.7.1) и (5.7.2).
Чистая настоящая стоимость инвестиционных проектов, принятых к
осуществлению должна быть неотрицательна, т.е.
n
NPV =  I 0   Ft (1  k ) t  0
t 1
Разделив обе части данного выражения на I0, и, учитывая соотношение
(5.12.1), получим
n
PI =
 F  (1  k )
t 1
t
I0
t
 1.
(5.12.2)
Итак, при неотрицательной чистой настоящей стоимости проекта
рентабельность его всегда не меньше единицы.
Рассуждая аналогичным образом, можно показать, что если чистая
настоящая стоимость проекта отрицательна, то рентабельность инвестиций
113
меньше единицы, т.е. в том случае выгоднее осуществлять альтернативные
вложения под ставку расчетного процента.
Экономический смысл метода рентабельности состоит в том, что
необходимо определить инвестиционный проект с максимальным уровнем
рентабельности среди всех проектов, для которых этот уровень больше либо
равен единице.
Для случая «длительные затраты – длительная отдача» формула (5.12.1)
будет иметь несколько иной вид:
n
 F  (1  k )
t
I
t
t 1
n
PI =
t 0
t
,
t
 (1  k )
(5.12.3)
где It – инвестиции в году t.
В такой модификации показатель рентабельности инвестиций иногда
называют «доход – издержки» - BCR (англ. Benefit – Cost – Ratio).
Необходимо обратить внимание на то, что PI, выступая как показатель
абсолютной приемлемости инвестиций, в то же время представляет
аналитику возможность для исследования инвестиционного проекта в двух
аспектах.
Во-первых, с его помощью можно нащупать что-то вроде «меры
устойчивости» такого проекта.
Действительно, если мы рассчитали, что PI равен, допустим, 2, то
нетрудно сообразить, что рассматриваемый проект перестанет быть
привлекательным для инвестора лишь в том случае, если его выгода
(будущие денежные поступления) окажутся меньшими более чем в два раза
(это и будет «запас прочности» проекта, обеспечивающий справедливость
выводов аналитиков даже при некотором излишнем оптимизме оценки или
выгод проекта).
Во-вторых, PI дает аналитикам инвестиций надежный инструмент для
ранжирования различных инвестиций с точки зрения их привлекательности.
Поясним все выше сказанное на примере 5.7. Для определения
показателя PI используем формулу (5.12.3). Здесь
8
F
t 1
 (1  k ) t = 5131, 74,
t
а
2
F
t 1
t
 (1  k ) t = 4749,99.
Тогда
114
PI =
5131 ,75
 1,0804 .
4749 ,99
Что же характеризует полученный результат расчета, каков его
экономический смысл? Он означает, что выбрав данный вариант, инвестор
полностью вернет свои инвестиционные вложения за жизненный цикл
проекта и в добавление к этому получит чистый дисконтированный доход в
размере 8,04% авансированной суммы платежей.
Отмеченный результат расчета и показан на графике (см. рис. 5.6). Если
же двигаться по кривой влево и вверх до начала координат (k=0), то
рентабельность инвестиций PI будет равна 1,8234 (9352 : 5074 = 1,8234), т.е.
с ростом ставки расчетного процента k значение рентабельности инвестиций
падает. А это означает, что без учета фактора времени и упущенной выгоды,
страховки и минимально установленной доходности проекта рентабельность
инвестиций составит 82,34%, т.е. инвестор, затратив на проект 100 денежных
единиц, после его окончания получит полный доход в размере 182,34
денежных единиц.
Данный анализ убедительно доказывает важность показателя
рентабельности инвестиций и его высокую информационную емкость.
Действительно, выбор проекта по критерию максимизации показателя
рентабельности инвестиций PI полностью эквивалентен выбору проектов по
методу чистой настоящей стоимости и состоит в том, что, во-первых, имеет
смысл реализовать те проекты, для которых рентабельность не меньше
единицы; во-вторых, если этот индекс меньше единицы, то следует
реализовать альтернативные вложения под k% годовых; в-третьих, если
проектов несколько, то следует выбрать проект с максимальным значением
рентабельности среди проектов с рентабельностью больше единицы.
Следует иметь в виду, что если рассматриваются сопоставимые
инвестиционные проекты, то их денежные потоки должны иметь одинаковые
значения первой компоненты, характеризующей инвестиционные расходы. В
этом случае для проекта, у которого большее значение чистой настоящей
стоимости, будет одновременно больше и величина рентабельности
инвестиций, и оценка по показателю рентабельности не приведет к выбору
другого проекта.
8.13. Метод интегрированного обоснования выбора
наилучшего варианта инвестиционных вложений
Практика финансово-хозяйственной деятельности показывает, что
довольно часто возникает необходимость в отборе наилучшего варианта
115
инвестирования свободных денежных средств. Как правило, такая задача
возникает в том случае, когда у инвестора имеются в достаточном объеме
финансовые ресурсы и широкие возможности их использования в силу
наличия большого количества проектов, нуждающихся для своей реализации
в инвестировании.
Реально на практике имеются два типа таких задач.
Первый тип – это выбор вариантов вложений для достижения одной и
той же цели, отличающихся между собой по организационным или
хозяйственным критериям. У таких задач могут быть разные, требующие
различных инвестиционных вложений и обеспечивающих разные результаты
при функционировании проекта.
Второй тип задач – это выбор вариантов инвестирования для достижения
различных целей, у каждой из которых имеется своя потребность в
инвестиционных вложениях и свои возможности получения дивидендов,
доходов, прибылей и пр.
В методическом плане обе задачи практически одинаковы с точки
зрения отбора лучшего варианта вложений. По своему характеру они
относятся к задачам сравнительной экономической эффективности
вложений, при решении которых из множества вариантов нужно отобрать
для реализации только один, обладающий наилучшими показателями
эффективности с позиций интересов инвестора.
Рассмотрим рабочую методику отбора наилучшего варианта вложений
на условном примере. В основе методики лежит предварительное
определение привлекательности всех рассматриваемых альтернативных
вариантов по системе принятых для сравнения следующих международных
показателей:
 чистая настоящая стоимость;
 внутренняя норма доходности;
 рентабельность инвестиций;
 простая норма прибыли;
 статический срок окупаемости;
 дисконтированный срок окупаемости.
При этом каждый альтернативный вариант рассматривается на предмет
возможного
инвестирования,
и
те
проекты,
которые
прошли
предварительный отбор по каким-то соображениям инвестора, включаются в
конкурс для экономической оценки их привлекательности.
Затем по каждому проекту рассчитываются необходимые оценочные
показатели (их у нас шесть). Результаты такого расчета сводятся в общую
таблицу для анализа и принятия окончательного решения.
Рассмотрим, как это делается. Пусть имеется три варианта вложений. По
каждому определены требующиеся международные показатели. Их
совокупность по всем рассматриваемым вариантам представлены в табл. 5.8.
Таблица 5.8
116
Показатели эффективности инвестиций по вариантам вложений
Показатели
Чистая настоящая
стоимость
Внутренняя норма
доходности
Рентабельность
инвестиций
Простая норма
прибыльности
Статистический срок
окупаемости
Дисконтированный
срок окупаемости
1-й
3500
Варианты
2-й
3900
3-й
4000
0,062
0,071
0,070
0,81
0,68
0,72
1,08
1,02
1,03
2,45
3,45
2,88
3,52
3,61
3,82
В рассматриваемом примере все три варианта имеют большую
привлекательность для инвестора по разным критериям. Например, по
показателю внутренней нормы доходности лучшим будет 2-й вариант, по
чистой настоящей стоимости – 3-й; по рентабельности инвестиций – 1-й и
т.д. (их значения показаны в табл. 5.6 в затемненных квадратах).
Из приведенного примера вытекает одно важное условие отбора
лучшего варианта: инвестор должен предварительно выделить
приоритетность рассматриваемых показателей для себя, ведь в каждом
конкретном случае в зависимости от многих факторов (масштабы бизнеса,
наличие риска вложений и функционирования бизнеса и т.п.) следует
установить наиболее важный показатель, по которому будет приниматься
окончательное решение. Другими словами, инвестор должен сформулировать
критерий отбора наиболее предпочтительного варианта из числа всей
совокупности международных показателей.
Предположим, что в данном примере мы имеем предприятие малого
бизнеса, куда вкладываются денежные средства. Для такого инвестиционного
проекта важнейшим показателем эффективности вложений является срок
окупаемости инвестиций. Из представленной таблицы видно, что по
избранному критерию – сроку окупаемости, как статистической, так и
дисконтированный – 1-й вариант вложений самый предпочтительный. А это
значит, что, выбрав 1-й вариант инвестор в наиболее кратчайший срок вернет
свои сбережения. Этому же варианту соответствует критерий рентабельности
инвестиций. Однако по всем другим показателям (чистая настоящая
стоимость, внутренняя норма доходности) 1-й вариант уступает другим. и
дело инвестора определять, что для него предпочтительнее и какой вариант в
конечном счете ему принять для реализации.
117
8.14. Влияние временных сдвигов на оценку инвестиционных проектов
Эффективность инвестиционного проекта часто зависит от выбора даты
начала его осуществления. В процессе планирования инвестиционной
стратегии предприятия часто возникает необходимость определения или
изменения сроков начала реализации того или иного инвестиционного
проекта. Это зачастую может быть связано как с трудностями, вызванными
реализацией проекта, так и со стремлением предприятия получить льготный
период в своей деятельности. Соответственно встает проблема выбора
экономического критерия, который наиболее адекватно отражал бы влияние
фактора времени начала исполнения проекта на его коммерческую
привлекательность. Как показало исследование варьирование срока начала
реализации проекта оказывает различное влияние на такие показатели
эффективности как чистый дисконтированный доход (NPV), внутренняя
норма доходности (IRR), модифицированная внутренняя норма доходности
(MIRR), индекс рентабельности (PI), срок окупаемости.
Обозначим время запаздывания проекта через s. Будем считать, что
время запаздывания измеряется в том же масштабе времени, в котором
составлен бизнес-план проекта (годах, кварталах, месяцах). Переменная s
дискретна и может принимать значения 0, 1, 2, 3 и т. д. Проект, у которого
s=0, будем называть исходным.
Допустим, что при начале реализации проекта не с нулевого шага, а с
шага s его денежный поток в точности повторяет денежный поток исходного
проекта с той разницей, что эти значения соответствуют периодам не с 0 по
n, а с s по n+s. Шагом планирования с 0 по s-1 в денежном потоке проекта в
этом случае соответствуют нули.
Процедура дисконтирования затрат и поступлений к нулевому шагу
такого отложенного проекта аналогична тому, как если бы денежные потоки
исходного проекта приводились бы не к начальному моменту времени, а к
моменту, находящемуся раньше начального на s периодов планирования.
При откладывании проекта на s шагов планирования его чистый
дисконтированный доход – обозначим его как NPV(s) – вычисляется
следующим образом:
n
NPV ( s )  
t 0
n
P(t )
P(t )
1
 

ts
t
s
(1  r )
(1  r ) s
t  0 (1  r ) (1  r )
n
P(t )
 (1  r )
t 0
t

1
NPV (0),
(1  r ) s
где NPV(0) – чистый дисконтированный доход исходного проекта.
Следовательно NPV проекта, отложенного на s шагов, равно NPV
исходного проекта, умноженного на дисконтирующий множитель 1 :
(1  r) s
NPV ( s) 
1
(1  r ) s
NPV (0)
(5.15.1)
Таким образом, при последовательном откладывании исполнения
проекта его NPV будет падать экспоненциально и асимптотически
стремиться к нулю. Этот вывод будет справедлив для проектов с
положительным NPV. Если NPV<0, то экспоненциально уменьшается его
абсолютная величина, однако этот случай имеет преимущественно
118
теоретический интерес, поскольку проекты с отрицательным NPV в
большинстве случаев не принимается к реализации. Также можно отметить,
что перенос сроков реализации проекта не изменяет знака его NPV.
Следовательно, показатель чистого дисконтированного дохода (NPV)
проекта количественно отражает уменьшение его коммерческой
привлекательности вследствие более поздней его реализации.
Внутренняя норма доходности (IRR) для исходного проекта имеющего
лаг запаздывания s=0 находится как корень из уравнения:
n
P (t )
(5.15.2)
NPV (0)  
0
t
t  0 (1  r )
Тогда аналогичный показатель проекта с лагом запаздывания s –
обозначим его IRR(s) – можно определить из уравнения:
n
P (t )
(5.15.3)
0

ts
t  0 (1  r )
Преобразуем левую часть выражения
дисконтный множитель за знак суммы:
n
1
 (1  r )t
P(t )
частично
вынося
(5.15.4)
0
(1  r ) t  0
s
(3.5.3),
Разделим обе части уравнения (3.5.4) на
1
(1  r) s
. Этот множитель,
очевидно, не равен 0 при любом неотрицательном r и конечном s.
Получим выражение, в точности совпадающее с (3.5.2). Таким образом,
и для проекта, начинающегося с шага 0, и для того же проекта,
начинающегося с шага s, оба уравнения (3.5.2) и (3.5.3) для определения
внутренней нормы доходности равносильны. Следовательно, они имеют
одинаковые корни. Отсюда можно сделать следующий вывод: изменение
срока начала реализации проекта не изменяет значения его внутренней
нормы доходности. Следовательно, этот критерий нельзя использовать при
анализе временных сдвигов в инвестиционном проектировании ввиду его
неинформативности.
Модифицированная внутренняя норма доходности (MIRR) исходного
проекта, или MIRR(0), находится из выражения:
n
 P (1  r ) nt
(1  MIRR(0)) n  t 0
n
.
(5.15.5)
 (1  r ) t
P (t )
t 0
Как известно, при нахождении MIRR положительные элементы
денежного потока (поступления) компаундируются к концу проекта, а
отрицательные – дисконтируются к началу. При более поздней реализации
проекта периоды наращения его денежных притоков n-t не изменяются в
сравнении с первоначальным, а периоды дисконтирования оттоков
увеличиваются на лаг запаздывания и становятся равными t+s.
Тогда для вычисления MIRR(s), то есть MIRR проекта, отложенного на s
шагов, получим выражение:
119
n
 P (t )  (1  r ) nt
(1  MIRR( s )) n s  t 0
n
n
n
 (1  r ) t  s
 t 0
 (1  r ) t (1  r ) s
t 0
n
P (t )
t 0
 P (t )  (1  r )
n
 P (t )  (1  r ) nt
 t 0
P (t )
 (1  r ) s t 0
n
 P (1  r ) nt
n

 (1  r ) t
(1  r ) s
1
P (t )
t 0
n t
 (1  r ) s  (1  MIRR(0)) n .

P (t )
t 0 (1  r )
s
Преобразуя это выражение и получим:
1
MIRR( s)  ((1  r ) s  (1  MIRR(0))n ) n  s  1 

s
(1  r ) n  s
 (1 
n
MIRR(0)) n  s
(5.15.6)
 1.
Исследуем как будет изменяться MIRR проекта при откладывании
сроков его реализации, то есть при увеличении s. Рассмотрим правую часть
формулы (5.15.6). Устремим s в бесконечность и определим MIRR(s).
Получим:
s
n
lim MIRR(s)  lim ((1  r ) ns  (1  MIRR(0) ns  1) 
s
 lim
s 
s
(1  r ) n s
s
(5.15.7)
n
lim (1  MIRR(0)) ns  1 
s
 (1  r )1  (1  MIRR(0)) 0  1  (1  r )  1  1  r.
Из выражения (5.15.7) видно, что предел MIRR(s) при бесконечном
увеличении s равен ставке дисконтирования и наращения r, задаваемой
экзогенно. Если MIRR исходного проекта превышает r, то по мере
откладывания срока его реализации этот показатель будет постепенно
снижаться. Односторонне асимптотически приближаясь к ставке r по кривой,
напоминающей показательную. Если MIRR меньше ставки r, то с
увеличением s она будет асимптотически стремиться к r. Однако ситуация,
при которой MIRR  r , обычно возникает для проектов с отрицательным NPV,
что, как правило, означает отклонение проекта еще до постановки вопроса о
сроках его реализации.
Следовательно, по критерию модифицированной внутренней нормы
доходности
можно
проследить
уменьшение
привлекательности
инвестиционного проекта из-за откладывания его исполнения, а значит
показатель MIRR, так же как и NPV, можно использовать для оценки
эффективности инвестиционных проектов с варьируемыми сроками начала
их реализации.
Индекс рентабельности PI, или PI(0), находится из выражения:
n
 (1  r )t
P (t )
PI (0)  t  0
n
.
 (1  r )t
P (t )
t 0
(5.15.8)
Тогда PI того же проекта с лагом запаздывания s будет равен:
n
 (1 r )t  s
P (t )
PI (0)  t  0
n
.
 (1 r )t  s
P (t )
t 0
(5.15.9)
Преобразовав выражение (5.15.9) мы получим следующее значение:
120
n
n
 (1 r )t  s  (1  r )t (1  r ) s
P (t )
PI (0)  t  0
n
P (t )
 t 0
n

(5.15.10)
 (1  r )t  s  (1  r )t (1  r ) s
1
t 0
n

P (t )
P (t )
t 0
n

P (t )
P (t )
(1  r ) s t  0 (1  r ) t t  0 (1  r ) t


 PI (0).
n
n
P (t )
P (t )
1

(1  r ) s t  0 (1  r ) t

t  0 (1  r )
t
Таким образом, индекс рентабельности проекта, начинающегося с
запаздыванием в s шагов планирования, равен индексу рентабельности
исходного проекта. Следовательно, по критерию индекса рентабельности PI
(так же, как и по IRR) невозможно проследить изменение эффективности
проекта при временных сдвигах. Очевидно, что и этот показатель не
подходит для подобных исследований.
При расчете срока окупаемости имеет смысл отсчитывать его не от
текущего момента, а от точки осуществления начальных инвестиций, которая
при переносе сроков реализации будет сдвигаться вместе со всем проектом в
целом. Таким образом, величина срока окупаемости имеет относительный
характер, потому не изменяется при временных сдвигах начальной даты.
Следовательно, самым надежным критерием, который количественно
отражает падение экономической привлекательности проекта вследствие
откладывания
сроков
его
реализации,
является
его
чистый
дисконтированный доход (NPV). В качестве дополнительного показателя
можно использовать модифицированную внутреннюю норму доходности
(MIRR).
8.15. Анализ эффективности инвестиционных проектов,
описываемых неординарным потоком платежей
В предыдущих исследованиях (см. п. 5.7 – 5.14) мы рассматривали
оценку инвестиционных проектов, имеющих ординарный денежный поток
(инвестиционный проект в котором один или несколько оттоков капитала
сменяются серией притока капитала). Однако в реальной жизни возможны
ситуации, когда необходимо дать оценку инвестиционным проектам, у
которых оттоки и притоки капитала чередуются, т.е. мы имеем
неординарный поток платежей (см. рис.5.9).
+
Р1+
Р 2+
Р4
Р 3+
О 1-
О0-
О2-
121
Рис.5.9. Схема типового неординарного потока платежей
Здесь О0-, О1-, О2- - отток капитала; Р1+, Р2+, Р3+, Р4+ - приток капитала.
В частности, вполне реальна ситуация, когда инвестиционный проект
завершается оттоком капитала (например, происходит демонтаж устаревшего
оборудования). В этом случае применение NPV - метода и IRR - метода (два
основных оценочных показателя, используемых в международной практике)
для оценки эффективности инвестиционных проектов могут привести к не
совсем корректным результатам. Действительно, значения критерия IRR метода есть корни решения уравнения NPV = 0, то в зависимости от
сочетания знаков Оi- и Рi+ , число положительных корней уравнения может
быть несколько. Графическая иллюстрация подобной ситуации представлена
на рис.5.10.
К тому же, проводя сравнительный анализ независимых или
альтернативных (несовместимых) инвестиционных проектов, мы можем
иметь ситуацию, когда необходимо сравнивать проекты разной
продолжительности, что еще более усугубляет проблематичность
применения NPV - и IRR - методов.
NPV
NPV
NPV
r
r
r
Рис.5.10. Графики функций NPV(r) для проектов с различным числом IRR .
В этом случае целесообразнее применять модель, в которой целевая
функция учитывает конечную наращенную стоимость денежного потока.
Особенностью данной модели является допущение относительно рынка
капитала. Предполагается, что существуют две процентные ставки: ставка g,
по которой в неограниченном размере могут привлекаться финансовые
средства (ставка привлечения финансовых средств), и ставка h, по которой
возможно вложение финансовых средств в неограниченном размере (ставка
вложения финансовых средств). При этом положительные платежи Рt+, в
момент времени t в полном размере идут на погашение существующей
задолженности, получающейся в результате денежного потока Ot-.
Имеющиеся денежные средства в случае необходимости должны в
полном объеме использоваться для финансирования отрицательных
122
платежей. Начисление процентов в момент времени производится, во –
первых, в конце данного момента времени, во – вторых, по ставке g , если
суммарный денежный поток на начало данного момента отрицателен, и по
ставке h - если положителен. Тогда рекуррентная формула, с помощью
которой вычисляется наращенная сумма денежного потока на момент t,
имеет вид:
O   I t
S t  S t 1   t
,
P

I
t
 t
(5.18.1)
 S g , если S t -1  0
I t   t 1
S t 1h, если S t -1  0
(5.18.2)
где
Следовательно, конечная наращенная стоимость денежного потока на
момент времени n - жизненного цикла инвестиционного проекта, составит Sn.
Если в результате расчетов окажется, что величина Sn  0, то
инвестиционный проект является абсолютно выгодным. Если же исследуется
два альтернативных проекта А и В, то инвестиционный объект А
относительно выгоден, если конечная наращенная стоимость больше
подобного показателя для проекта В.
Проиллюстрируем использование данного метода на конкретном
примере.
П р и м е р 5.10. На предприятии оценивается возможность
осуществления инвестиций, направленных на расширение производства. На
выбор предлагаются два инвестиционных проекта А и В приобретения
оборудования, по которым были получены приведенные ниже данные
(табл.5.9).
Таблица 5.9
Исходные данные по проектам А и В.
Проект А
Проект В
Показатели
Выплаты на приобретение (млн руб.)
Срок эксплуатации (лет)
Выручка от ликвидации (млн руб.)
Приток денежных средств (млн. руб.)
в период t = 1
t = 2
t = 3
t = 4
t = 5
Ставка привлечения финансовых средств
100
5
5
60
4
0
28
30
35
32
30
10
22
26
28
28
10
123
(g), %
Ставка вложения финансовых средств
(h), %
6
6
Дать абсолютную и относительную оценку эффективности
инвестиционным проекта А и В.
Решение.
Расчет конечной наращенной стоимости денежных средств по проекта А
и В можно произвести по приведенным выше формулам (1) и (2), а
результаты представить в виде табл. 5.10.
Таблица 8.10
Результаты расчета конечной наращенной стоимости
денежных средств для проектов А и В.
Время,
Проценты It,
Платежи Оt-, Pt+
Наращенная
t
(млн руб.)
(млн руб.)
стоимость
( лет)
проекта St (млн
руб.)
Проект
Проект
Проект
Проект
Проект
Проект
А
В
А
В
А
В
0
0,000
0,000
-100,000 -60,000
-100,000 -60,000
1
-10,000
-6,000
28,000
22,000
-82,000
-44,000
2
-8,200
-4,400
30,000
26,000
-60,200
-22,400
3
-6,020
-2,240
35,000
28,000
-31,220
3,360
4
-3,122
0,202
32,000
28,000
-2,342
31,562
5
-0,234
35,000
32,424
Конечная наращенная стоимость проектов А и В составляет
соответственно S5(A) = 32,424 млн руб. и S4(B) = 31,562 млн руб., что
значительно больше нуля, т.е. оба этих проекта абсолютно выгодны.
Для оценки относительной выгодности обеих этих проектов необходимо
срок инвестиционного проекта В увеличить на единицу и соответствующий
показатель наращенной стоимости S4(B) нарастить по ставке вложения (h =
6%) на инвестиционный период t = 5, т.е.
S5(B) = S4(1+h) = 31562(1+006) = 33,453 млн руб.
Видим, что проект В является относительно выгоднее проекта А, так
как S5(B)  S5(A).
Отметим, что в отношении относительной выгодности того или иного
проекта, для компенсации различий в затратах капитала, обычно действует
правило, согласно которому ставки привлечения финансовых средств
превышают ставку их вложения. Различия в сроке эксплуатации
компенсировались в рассматриваемом примере посредством вложения
124
конечной наращенной стоимости инвестиций с более коротким сроком
эксплуатации (проект В ) до конца срока эксплуатации другого
инвестиционного проекта (проект А ) по ставке вложения финансовых
средств (h = 6%).
В заключении отметим, что предложенный метод экономической
оценки эффективности инвестиционных проектов имеет преимущества перед
IRR – методом, если ставка привлечения и вложения финансовых средств
разнятся значительно, что в большей мере сегодня соответствует реальной
действительности.
8.16. Информационные технологии управления реальными
инвестициями
Проведение успешной экономической политики по управлению и
планированию деятельности предприятия связано с необходимостью
выполнения большого объема достаточно трудоемких расчетов. Поэтому
работа по оценке и анализу экономической эффективности деятельности
предприятия, финансовой надежности и риска инвестиций должна быть
обеспечена специальными программными средствами. Для решения данных
задач широко применяются как статистические пакеты прикладных
программ, так и различные экспертные системы.
Процесс автоматизированной обработки статистической информации
представляет собой совокупность операций, выполняемых в определенной
последовательности - от сбора исходной информации до получения
результатной информации. Под операцией, в данном случае, понимается
комплекс действий, выполняемых над информацией на одном рабочем месте.
Важная роль в этом процессе отведена информационным технологиям,
ориентированным на получение, обработку и распространение информации.
Разработка технологического процесса обеспечивает его максимальную
автоматизацию при использовании различных технологических средств и
высокую достоверность получения результатной информации при
минимальных трудовых и стоимостных затратах. При определении состава
операций процесса обработки создается возможность выбора наиболее
рационального
способа
обработки
информации.
В
процессе
автоматизированной
обработки
статистической
информации
прослеживаются три основных этапа: первичный, основной и
заключительный.
Операции первичного этапа связаны со сбором и подготовкой
статистических отчетов к машинной обработке. От качества выполнения этих
операций во многом зависит эффективность и достоверность
непосредственно автоматизированной обработки.
Операции основного этапа обеспечивают ввод и обработку первичных
отчетов, а также печать сводных отчетов в соответствии с заданным
алгоритмом решения статистической задачи. Автоматизированная обработка
125
статистической информации может осуществляться с применением
отдельных ПЭВМ или входящих в состав локальной информационновычислительной сети.
На заключительном этапе выполняются операции контроля и выпуска
сводных отчетов с целью проверки качества их обработки и печати,
дальнейшего размножения и рассылки различным потребителям.
В настоящее время, в связи с развитием информационных технологий,
совершенствуются методы обработки экономической информации, анализа и
синтеза экономико-математических моделей, решения прикладных
экономических задач. Современные экономико-математические модели
отличает высокая сложность, большой объем входной информации, наличие
неопределенных и трудно формализуемых факторов, разнообразие
математических методов. Так, математический анализ и теория
дифференциальных
уравнений
используются
при
исследовании
производственной функции, моделей экономического равновесия и роста;
линейная алгебра – в балансовых задачах; теория вероятностей и
математическая статистика – при построении прогнозов, анализе
экономической информации и моделей; математическое программирование,
теория игр и теория оптимального управления – в принятии решений. С
одной стороны, практика экономико-математического моделирования
развивается во многом благодаря росту вычислительных возможностей
ПЭВМ и функциональных возможностей программного обеспечения. С
другой – потребности экономистов в математическом инструментарии
учитываются при разработке новых версий программных продуктов,
благодаря чему расширяются возможности построения моделей. Таким
образом, наблюдается положительная обратная связь между развитием
экономико-математического
моделирования
и
программного
инструментария.
При математическом моделировании и решении прикладных задач все
больший интерес концентрируется вокруг пакетов прикладных задач.
Связано это с тем, что кустарная реализация не только сложных, но и
внешне простых вычислений может привести к большим ошибкам и
неустойчивости решений. Программное обеспечение используется как для
моделирования и анализа, так и для организации научной работы, сбора и
хранения информации, работы с научными источниками, оформления
результатов исследований и т. п. Указанное программное обеспечение
можно разделить на две основные группы:
1. Универсальные пакеты, позволяющие строить математические
модели и решать задачи широкого спектра;
2. Специализированные программы и библиотеки функций,
ориентированные на решение определенных типов задач.
Если математические пакеты общего назначения используются для
реализации математических моделей, то основной функцией пакетов
статистического анализа является обработка числовой информации в
интерактивном режиме. Современные пакеты содержат встроенные средства
126
для ввода и изменения исходных данных в форме таблиц. При проведении
статистических исследований не требуется дополнительное программное
обеспечение – все этапы статистического анализа, начиная с ввода исходных
данных и их преобразований и заканчивая подготовкой отчета или
написанием собственных процедур обработки, можно выполнить, используя
только установленный пакет. Вызов команд обработки данных производится
посредством меню, панелей инструментов и удобных диалоговых окон. Как
правило, пакеты статистического анализа содержат более широкий набор
статистических функций, чем обычные математические программы.
Пакет SPSS является самой распространенной за рубежом программой
для обработки статистической информации. Исторически пакет SPSS
разрабатывался для проведения социологических исследований, что
отражено в названии - Statistical Package for the Social Science. С появлением
персональных компьютеров была разработана также и PC-версия SPSS, с
1983 года появилась PC-версия SPSS/PC+, рассчитанная на MS-DOS. Для
того, чтобы отразить возможность использования программы во всех
областях, имеющих отношение к статистическому анализу, исходной
аббревиатуре присвоено новое значение: Superior Performance Software
System (система программного обеспечения высшей производительности).
Надо отметить, что в справочной системе SPSS недостаточно уделяется
описанию положений математической статистики. Предполагается, что
пользователь пакета достаточно компетентен в предметной области своих
исследований. В помощь начинающему пользователю предлагается лишь
два типа подсказок по математической статистике: краткая информация в
контекстном меню интерактивных таблиц и серия диалоговых окон, с
помощью которых определяется нужная пользователю статистическая
процедура. На современном этапе отличительной чертой программы SPSS
является использование ее не только как статистического пакета, но и как
интеграционного пакета, который может быть использован на различных
шагах процесса маркетинговых исследований. SPSS можно применять при
идентификации проблемы, разработке подхода к решению, разработке
проекта исследований, сборе, подготовке, анализе данных, подготовке и
презентации отчета.
Для оценки инвестиционной привлекательности предприятий и
эффективности предполагаемых инвестиций, как правило, требуется группа
экспертов, обладающих специальными знаниями в различных областях
экономики (маркетинг, финансовый и управленческий учет, инвестиции,
налоговое планирование и т. д.). такими кадрами обладают консалтинговые
фирмы, которые оказывают такого рода услуги предприятиям. Однако
стоимость этих услуг сегодня многим предприятиям недоступна.
Поэтому единственной возможностью, самостоятельно, рассчитать и
проанализировать инвестиционный проект, провести анализ финансовохозяйственной деятельности для оценки инвестиционной привлекательности
своего предприятия, разработать стратегический план развития, с помощью
собственных специалистов, является их обучение современным методам
127
инвестиционного
проектирования
и
использование
специальных
компьютерных программ, которые в той или степени помогают решить
поставленные задачи. Основные требования, которые предъявляются к
компьютерным программам такого класса:
проводить ретроспективный анализ финансово-хозяйственной
деятельности с целью определения наиболее слабых мест в деятельности
различных подразделений предприятия;
проводить расчет и всесторонний анализ бизнес-плана
инвестиционного проекта;
подготавливать технико-экономическое обоснование кредита, в
случае привлечения внешних источников финансирования;
оценить влияние внешних факторов и внутренних параметров на
общую эффективность проекта;
проводить сравнительную оценку для отбора наиболее
перспективного варианта проекта;
быстро выполнять все рутинные вычислительные операции;
на основании расчета и анализа подготавливать документацию
по проекту для представления ее потенциальному инвестору или кредитору.
Сегодня на отечественном рынке существует около десятка
компьютерных программ для расчета и сравнительного анализа
инвестиционных проектов, как российских так и зарубежных. Среди
российских можно назвать – «Project Expert» фирмы «ПРО_ИНВЕСТ
КОНСАЛТИНГ», «Инвестор» фирмы «ИНЭК», «Альт-Инвест» фирмы
«Альт» (Санкт-Петербург), FOCCAL фирмы «ЦентрИнвестСофт», «ТЭОИНВЕСТ» Института проблем управления РАН; среди зарубежных –
COMFAR (Computer Model for Feasility Analysis and Reporting) и PROPSPIN
(Project Profile Screening and Pre-appraisal Information system), созданные в
UNIDO – Организации Объединенных Наций по промышленному развитию.
В основе этих компьютерных программ лежит методические подходы
UNIDO
по
проведению
промышленных
технико-экономических
исследований.
Основными критериями для решения программных продуктов являлись:
Функциональные возможности:
1.
использование современной методики расчета, основанной на
имитационной модели денежных потоков;
2.
комплексный подход к решению различных аспектов
инвестиционного проектирования (ретроспективный анализ финансовохозяйственной деятельности, планирование инвестиционной, операционной
и финансовой деятельности, сравнительный анализ и т. п.)4
3.
детальное описание параметров проекта (шаг и горизонт
расчета, номенклатура продукции т. п.);
4.
возможность описания экономического окружения (инфляция,
курс валют, налоги и т.п.);
5.
аналитические возможности (полнота набора показателей
эффективности инвестиций, финансовых и производственных показателей);
128
6.
оформление результатов.
Эксплутационные и технические характеристики :
1.совместимость с операционными системами;
2.возможность передачи данных в стандарте приложения MS EXCEL и
MS Word;
3.язык программирования, требования к аппаратному обеспечению.
Интерфейс:
1.простота и скорость ввода данных;
2.указатель ошибочных действий пользователя при вводе данных;
3.многооконный режим ввода данных и отображения результатов;
4.нагляднгсть результатов;
5.графика.
«Закрытость» пакета.
Этот термин означает невозможность изменения пользователем формул
и алгоритмов, по которым происходят вычисления в программном пакете. К
«закрытым» следует отнести пакеты, написанные на каком-либо языке
программирования, к «открытым» - пакеты, написанные на базе электронных
таблиц, где пользователь имеет возможность изменить алгоритм расчета.
«закрытость» пакета может быть как достоинством, так и недостатком в
зависимости от целей, которые стоят перед инвестором или реципиентом.
Квалифицированные пользователи могут создавать довольно сложные и
разнообразные сценарии реализации проекта, используя гибкие возможности
открытой системы. В то же время такие возможности пакета несут в себе
угрозу ошибок. Отметим, что в «закрытых» пакетах возможность ошибок
часто возникает из-за неправильного понимания пользователем
возможностей пакета и экономического смысла проводимых действий
(отсутствует возможность проследить по каким формулам проводится
расчет, отсутствует контекстная и смысловая помощь по различным
таблицам или показателям).
«Стоимостное» содержание программ.
Под этим термином понимается наличие всех перечисленных выше
требований, которые входят в цену одной программы по прайс-листу фирмы.
Если для получения требуемых свойств необходимо дополнять программу
дополнительными модулями, которые естественно требуют дополнительных
затрат, то это будет оговариваться отдельно, чтобы поставить все программы
в одинаковые условия. По этой причине производится оценка по показателю
«функциональные характеристики/цена».
Сегодня эти программы, кроме их основного предназначения, с успехом
используются для разработки финансовой модели и стратегического плана
развития промышленных предприятий, что особенно актуально в условиях
экономического кризиса.
Тема 9. МЕТОДЫ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИЙ
129
В УСЛОВИЯХ НЕОПРЕДЕЛЕННОСТИ
9.1. Подходы к анализу инвестиционных проектов в условиях риска и
неопределенности
В условиях определенности рыночную стоимость инвестиций можно
определить с помощью текущей стоимости будущих денежных потоков при
ставке дисконтирования, равной проценту по бесрисковым вложениям. Этот
подход теоретически верен и практически осуществим, так как имеется лишь
один возможный вариант денежных потоков и точно известна
соответствующая ставка дисконтирования.
Существует необходимость работы с капитальным бюджетом в условиях неопределенности. Когда инвестиционное решение принято в условиях неопределенности, денежные потоки могут возникать в соответствии
с одним из множества альтернативных сценариев. Мы не знаем заранее,
какой из сценариев осуществиться в действительности. Цели остаются все
теми же: мы хотим узнать, на какую величину изменится рыночная
стоимость фирмы в случае принятия решения в пользу вложения капитала,
однако этот процесс гораздо сложнее, чем в условиях определенности.
В условиях неопределенности существует своего рода противоречие
между теоретически верным и практически осуществимым подходом.
Теоретически безупречный подход состоит в том, чтобы учесть все возможные варианты сценариев денежных потоков. В большинстве случаев это
трудно или невозможно, так как придется учитывать слишком много
альтернатив.
Методы исследования неопределенности можно разбить на три группы.
Одна группа методов делает попытку учесть в явном виде все
альтернативные сценарии денежных потоков. К такой группе относятся
методы предпочтительного состояния.
Методы другой группы требуют, чтобы было дано обобщенное описание
активов, на основе которого можно будет определить их стоимость.
Например, можно составить прогноз ожидаемых денежных потоков на
каждый период и дисконтировать их по соответствующей ставке с поправкой
на риск, определяя тем самым стоимость активов.
Третья группа методов разработана для того, чтобы обеспечить более
глубокое понимание характеристик инвестиций, особенно связанного с ними
риска. Это может принести пользу, даже если методы и не дают точного
прогноза рыночной стоимости инвестиций. Анализ окупаемости, анализ
чувствительности, стратегическое планирование могут послужить
примерами таких методов.
Хотя эти три подхода могут вступить в противоречие, их можно использовать так, чтобы они дополняли друг друга. В условиях неопределенности любое инвестиционное решение в значительной мере основано на
субъективных суждениях (на здравом смысле).
Чтобы принимать правильные решения, необходимо: а) понимать, каким
образом альтернативные сценарии денежных потоков, возможные в
130
результате инвестирования, повлияют на рыночную стоимость проекта; б)
осознать риск конкретного рассматриваемого инвестиционного проекта
(этому поможет применение третьего подхода) и в) на основании своих
заключений по первым двум пунктам оценить стоимость инвестиций (используя один из методов второй группы) так, чтобы данный проект можно
было сравнивать с другими альтернативами.
Существует множество подходов к решению непростой проблемы
анализа инвестиционных проектов в условиях риска и неопределенности.
Рассмотрим наиболее известные из них.
9.2. Подходы, связанные с определением величины поправки на риск
Ставка дисконтирования с поправкой на риск - наиболее часто
применяемый подход. Напомним, что ставка дисконтирования с поправкой
на риск рассчитывается как сумма ставки по безопасным вложениям и
поправки на риск, У этого подхода есть ряд достоинств и недостатков.
Основное достоинство метода заключается в том, что он основывается
на хорошо известных законах функционирования рынка капитала (на модели
определения цены капитальных активов). Пользуясь этим методом.
предприятие оценивает инвестиционные предложения так, как это сделали
бы сами акционеры.
Но, несмотря на очевидные достоинства, у этого метода есть ряд
недостатков.
- использование ставки дисконтирования с поправкой на риск взято из
модели определения цены капитальных активов (САРМ) - модели, построенной для совершенного рынка, а реальный рынок не удовлетворяет
требованиям к совершенному рынку капитала (полная информация, неограниченное количество продавцов и покупателей, низкие входные барьеры и
т.д.). Кроме того, под риском в этой модели понимают степень отклонения
фактической доходности инвестиций от среднерыночной, тогда как в
реальной жизни риск более ассоциируется у менеджеров с опасностью
потерь или в крайнем случае с вероятностью недополучения ожидаемых
доходов;
- метод основан на неявном предположении о том, что более отдаленные по времени денежные потоки более рискованны, причем
рискованность денежных потоков растет заранее известными темпами (в
реальности это не всегда так);
- метод повышения ставки дисконтирования не позволяет учитывать
конкретные источники риска;
- очень трудно определить точное значение поправки на риск. Не
всегда можно найти аналог оцениваемому инвестиционного проекту.
Рационально обоснованные процедуры для этого отсутствуют, а значит,
ставка дисконтированная - чисто субъективная величина, для определения ее
значения требуется опыт применения методов дисконтирования. Неверное
определение ставки дисконтирования с поправкой на риск может стать
источником значительных ошибок, так как при дисконтировании
131
погрешность накапливается в геометрической прогрессии. Подводя итог,
можно сказать, что, несмотря на то что ставки дисконтирования с поправкой
на риск широко используются, на практике этот метод может оказаться не
вполне корректным и даже привести к ошибкам в исследованиях.
Второй метод учета риска состоит в том, чтобы непосредственно
оценить поправку на риск и вычесть ее из величины текущей стоимости,
рассчитанной по ставке безрискового вложения.
Третий возможный подход состоит в том, чтобы заменить ожидаемый
денежный подход в каждый момент времени на его достоверный эквивалент
и дисконтировать эти эквиваленты по ставке безрискового вложения.
9.3. Анализ метода достоверных эквивалентов
Вместо того чтобы менять ставку дисконтирования, многие исследователи предлагают корректировать сами денежные потоки, рассчитав
достоверные эквиваленты неопределенных денежных потоков как определенных денежных потоков, полезность которых для предприятия точно такая
же, как и полезность неопределенных денежных потоков.
Использование в качестве достоверного эквивалента математического
ожидания денежных потоков - самый простой метод анализа достоверных
эквивалентов. Чтобы сделать поправку на риск, находят математическое
ожидание денежных потоков для каждого момента времени. Математическое
ожидание (МО) рассчитывается по формуле:
где х, - денежные потоки при условии события i; p(i) - вероятность
события i.
Очевидно, что для вычисления математического ожидания необходимо
знать вероятности получения тех или иных денежных потоков. На практике
это довольно трудно сделать.
Затем анализ проводят так же, как и в случае, когда риска нет: находят
чистую приведенную стоимость или внутреннюю норму рентабельности
инвестиций и на основе этих критериев принимают решение (стоит ли
оцениваемый проект того, чтобы вкладывать в него деньги, или нет).
Пример 9.1. Денежные потоки инвестиционного проекта представляют
собой неопределенную величину. Имеются три возможных варианта
развития событий: А, Б, В.
Денежные потоки проекта для каждого варианта и вероятность каждого
варианта представлены в табл. 9.1. Результаты расчета математического
ожидания денежных потоков приведены в последней строке.
Таблица 9.1 Расчет математического ожидания денежных потоков
132
проекта
Денежные
Вероятность
NPV
потоки
варианта
(20%)
Вариант А
0,2
6,79
Вариант Б
0,6
21,10
Вариант В
0,2
9,07
Математическое
15,83
ожидание
Очевидный недостаток метода в том, что если лицо, принимающее
решение не склонно к риску, то полезность случайной величины не может
быть равна математическому ожиданию.
Метод состояния предпочтения — более сложный и тонкий инструмент. Если достоверный эквивалент равен математическому ожиданию
денежных потоков, то ценность денег зависит исключительно от вероятности
наступления каждого возможного состояния природы. Напротив, в основе
метода состояния предпочтения лежит предположение о различной
полезности денежных потоков для предприятия в различных ситуациях.
Использовать метод предпочтительного состояния при разработке
капитального бюджета в условиях неопределенности с теоретической точки
зрения настолько же правильно, как применять метод текущей стоимости в
условиях определенности. Методы текущей стоимости и предпочтительного
состояния тесно взаимосвязаны. Можно представить себе, что метод
предпочтительного состояния - это обобщение метода текущей стоимости
для случая неопределенности.
В модели предпочтительного состояния трактовка неопределенности
следующая: пусть в период 0 доллары в условиях В дороже, чем доллары в
условиях А. Более высокая цена может отражать тот факт, что предельная ценность доллара для потребителя в условиях В больше, чем в
условиях А (так как предельная полезность того, что на него можно купить
больше). Другое возможное объяснение заключается в том, что средний
инвестор считает низкой вероятность возникновения условий А и потому не
хочет платить высокую цену за доллары, которые он получит только в этих
условиях. На условные коэффициенты текущей стоимости влияют и
недостаточность долларов в некоторых условиях, и вероятность самого этого
состояния.
Применяется метод предпочтительного состояния следующим образом:
сначала составляют список всех возможных состояний природы на каждый
период времени. Здесь состояние природы - это денежные поступления за
период. Для каждого такого состояния рассчитывают коэффициент,
показывающий, чему равна ценность одной денежной единицы в данном
состоянии природы. Этот коэффициент называется коэффициентом
приведенной стоимости с поправкой на риск. Он представляет собой произведение трех сомножителей:
133
RAPVE = /?(/) - дисконтирующий множитель • К,
Ценность одной денежной единицы в i-м состоянии природы:
(RAPV)=p(i)-PV-K,
где p(i) - вероятность того, что состояние наступит (сумма вероятности
по всем событиям должна равняться 1); PV - приведенная стоимость
достоверного дохода в одну денежную единицу; К - коэффициент поправки
на риск при данном состоянии, то есть количественное выражение полезности риска для предприятия.
Таким образом, денежные потоки для каждого состояния природы
умножают на коэффициент ценности доллара в соответствующем состоянии
природы и на вероятность самого состояния природы.
Коэффициент поправки на риск помогает учесть различную ценность
денег в разных условиях (например, в условиях кризиса предприятию дорога
каждая копейка, а в условиях процветания можно рискнуть значительной
суммой). Чем выше коэффициент поправки на риск, тем больше ценность
денег в данном состоянии природы. Таким образом, можно ожидать, что
коэффициент поправки на риск будет ниже среднего при условии, что доход
и богатство большинства инвесторов выше среднего, и выше среднего, если
доход и богатство большинства инвесторов ниже среднего.
Метод предпочтительного состояния математически реально описан и
теоретически верен, а поэтому его использование в анализе инвестиционных
проектов представляется целесообразным.
В свою очередь, этот метод имеет и ряд недостатков:
- для сложного проекта трудно составить перечень всех возможных
состояний природы;
- метод требует большого объема вычислений, даже если расчет
производят при помощи компьютера;
- не всегда можно объективно определить ценность денег в каждом
состоянии природы;
- человеку психологически трудно оценивать вероятности.
Таким образом, для применения метода предпочтительного состояния
необходимо выявить условия возникновения денежных потоков, определить
денежные потоки в каждом из условий и найти коэффициенты текущей
стоимости с поправкой на риск.
Кроме того, метод дает возможность сравнивать относительную
рискованность двух или более проектов: проект, который предлагает защиту
от возможных потерь (то есть имеет денежные потоки большей стоимости),
относительно более привлекателен.
9.4. Анализ методов принятия решений без использования численных
134
значений вероятностей
На практике часто встречаются ситуации, когда оценить значение
вероятности события чрезвычайно сложно. В этих случаях часто применяют
методы, не использующие численные значения вероятностей:
- максимакс - максимизация максимального результата проекта;
- максимин - максимизация минимального результата проекта;
- минимакс-минимизация максимальных потерь;
- компромиссный - критерий Гурвица: взвешивание минимального и
максимального результатов проекта.
Для принятия решений об осуществлении инвестиционных проектов
строят матрицу. Столбцы матрицы соответствуют возможным состояниям
природы - ситуациям, над которыми руководитель предприятия не властен.
Строки матрицы соответствуют возможным альтернативам осуществления
инвестиционного проекта - стратегии, которые может выбрать руководитель
предприятия. В клетках матрицы указываются результаты каждой стратегии
для каждого состояния природы.
Пример 9.2. Предприятие анализирует инвестиционный проект
строительства линии по производству нового вида продукции. Существуют
две возможности: построить линию большей мощности или построить
линию малой мощности. Чистая приведенная стоимость проекта зависит от
спроса на продукцию, а точный объем спроса неизвестен, однако известно,
что существуют три основные возможности: отсутствие спроса, средний
спрос и высокий спрос. В клетках матрицы (табл. 9.2) показана чистая
приведенная стоимость проекта в соответствующем состоянии природы при
условии, что предприятие выберет соответствующую стратегию. В
последней строке показано, какая стратегия оптимальна в каждом состоянии
природы.
Таблица 9.2
Пример построения матрицы стратегий и состояний природы для
инвестиционного проекта
Стратегия
Состояние природы
отсутс
средни
высоки
твие спроса й спрос
й спрос
Построить
линию малой
-100
150
150
мощности
Построить
линию
-200
200
300
большой
мощности
Оптимальн
Постро
Постр
Постро
ая стратегия
ить линию оить линию ить линию
для данного
малой
большой
большой
состояния
мощности мощности мощности
135
природы
Максимаксное решение - построить линию большей мощности:
максимальная чистая приведенная стоимость при этом составит 300, что
соответствует ситуации высокого спроса. Макимаксный критерий отражает
позицию руководителя-оптимиста, игнорирующего возможные потери.
Максиминное решение - построить линию малой мощности: минимальный результат этой стратегии - потери 100 (что лучше, чем возможная
потеря 200 при строительстве линии большой мощности). Максимин-ный
критерий отражает позицию руководителя, совершенно не склонного
рисковать и отличающегося крайним пессимизмом. Этот критерий весьма
полезен в ситуации, где риск особенно высок (например, когда от результатов инвестиционного проекта зависит само существование предприятия).
Для применения минимаксного критерия построим «матрицу сожалений» (табл. 9.3). В клетках этой матрицы показана величина сожаления разность между фактическим и наилучшим результатами, которого могло бы
добиться предприятие в данном состоянии природы. Сожаление показывает,
что теряет предприятие в результате принятия неверного решения.
Таблица 9,3
Пример построения «матрицы сожалений» для минимаксного
критерия
Стратеги
Состояние природы
я
отсутст
средни
высоки
вие спроса й спрос
й спрос
Построит
ь линию
{-100)200300малой
(-100)=0
150=50
150=150
мощности
Построит
ь линию
(-100)-(200300большой
200)= 100
200=0
300-0
мощности
Оптимал
ьная
Постро
Постро
Постро
стратегия для ить линию ить линию ить линию
данного
малой
большой
большой
состояния
мощности
мощности мощности
природы
Минимаксное решение соответствует стратегии, при которой максимальное сожаление минимально. В нашем случае для линии малой
мощности максимальное сожаление составляет 150 (в ситуации высокого
136
спроса), а для линии большой мощности — 100 (при отсутствии спроса).
Поскольку 100<150, минимаксное решение - построить линию большой
мощности. Минимаксный критерий ориентируется не столько на фактические, сколько на возможные потери или упущенную выгоду.
Критерий Гурвица заключается в том, что минимальному и максимальному результатам каждой стратегии присваивается «вес». Оценка результата каждой стратегии равна сумме максимального и минимального
результатов, умноженных на соответствующий вес.
Пусть вес минимального и максимального результатов равен 0,5. Тогда
расчет каждой стратегии будет следующим:
линия малой мощности: 0,5-(-100>Ю,5-150=25;
линия большой мощности: 0,5-(-200)+0.5-300=50.
Критерий Гурвица свидетельствует в пользу строительства линии
большой мощности (поскольку 50 > 25). Достоинство и одновременно недостаток критерия Гурвица заключается в необходимости присваивания
весов возможным исходам; это позволяет учесть специфику ситуации, однако в присваивании весов всегда прсутствует некоторая субъективность.
Вследствие того, что в реальных ситуациях часто отсутствует информация о вероятности исходов, использование представленных выше
методов в проектировании инвестиционных проектов вполне оправдано. Но
выбор конкретного критерия зависит от специфики ситуаций и от индивидуальных предпочтений аналитика.
9.5. Некоторые особенности принятия решения по
инвестиционному проекту в условиях неопределенности
Используя все теоретические разработки для окончательной оценки
проекта, люди, производящие оценку, должны полностью понимать, что за
проект им предлагают. Особенно это важно в ситуациях, когда дается характеристика денежных потоков со всеми подробностями (например, при
использовании метода предпочтительного состояния) или обобщенно (например, при использовании ставки дисконтирования с поправкой на риск).
Необходимо учитывать также, что усилия и затраты следует направлять не
только на оценку обобщенных показателей, но и на сбор первичных данных
для прогнозирования денежных потоков. Для инвестиционного проекта,
связанного с выпуском нового продукта, предположения о капитальных
затратах будут основываться на детальных оценках потребностей в
оборудовании, включая исследования цен, тщательный анализ способов
замены оборудования. Потребности в рабочей силе, прогнозы уровня
зарплаты, объема и доли рынка также являются предметом серьезного
исследования. Для этих и других показателей определяется, каким будут
результаты при различных условиях, так что, когда требуется всего одна
оценка, ее получают на основе анализа ряда альтернатив. Ведь в процессе
разработки капитального бюджета может использоваться необыкновенно
богатый набор исходных данных.
Как следует из вышесказанного, теория денежных потоков удобна для
137
изучения проекта, сбора и обобщения большого объема информации о
проекте. Аналитики проектов, которые выполнили свою работу добросовестно, знают о проекте гораздо больше, чем может сказать о нем сам по себе
набор оценок денежных потоков. Фактически один из наиболее важных
результатов разработки капитального бюджета - это знания, которые
приобретает аналитик при изучении проекта.
Существует ряд методов, использование которых на практике поможет
аналитику понять проект и, что особенно важно, изложить руковод-тву в
сжатой форме все необходимое. Среди них наиболее важен анализ
чувствительности (имитационное моделирование). Он основан на том, что
изменяют величины таких переменных, как стоимость наиболее важных
материалов или спрос на конечный продукт, и смотрят, как повлияет это на
денежные потоки и NPV. Другие важные соображения касаются гибкости
проекта (в какой степени он позволяет приспосабливаться к неожиданностям
и не следовать заранее определенному образу действия).
138
ВОПРОСЫ К ЗАЧЕТУ ПО ДИСЦИПЛИНЕ
"ОРГАНИЗАЦИЯ И ФИНАНСИРОВАНИЕ ИНВЕСТИЦИЙ"
1. Инвестиции как экономическая категория и их роль в развитии макро
- и микроэкономики.
2. Инвестиции и инвестиционная деятельность. Основные понятия и
определения.
3. Классификация инвестиций и их структура.
4. Участники инвестиционного процесса.
5. Объекты и субъекты инвестиционной деятельности.
6. Источники финансирования инвестиций.
7. Формы осуществления и организация инвестиционной деятельности.
8. Финансовые посредники и их структура.
9. Гарантии прав инвесторов и защита инвестиций.
10. Основные типы инвестиций и их краткая характеристика. П. Этапы
инвестиционного процесса.
12. Основы управления и планирования инвестиционной деятельности.
13. Прогнозирование как деятельность по формированию предпосылок
принятия инвестиционных решений.
14. Государственное регулирование инвестиционной деятельности
(прямой метод регулирования).
15. Государственное регулирование инвестиционной деятельности
(экономические методы регулирования).
16. Формы привлечения иностранного капитала.
17. Создание, государственная регистрация и формирование уставного
фонда коммерческих организация с иностранными инвестициями.
18. Гарантии и льготы, предоставляемые иностранным инвесторам.
19. Создание банков с иностранными инвестициями.
20. Условия формирования благоприятного инвестиционного климата и
развитие форм привлечения иностранных инвестиций.
21. Сущность и типы свободных экономических зон.
22. Порядок создания и управления СЭЗ.
23. Регистрация резидентов свободных экономических зон в РЕ.
24. Гарантии и льготы в СЭЗ.
25. Вычисление наращенной суммы на основе сложных процентов.
26. Нахождение текущей стоимости (дисконтирование). 180
27. Аннуитеты. Основные понятия.
28. Наращенная сумма финансовой ренты.
29. Современная величина финансовой ренты.
30. Основные виды инвестиционной деятельности банков.
31. Кредит банка как источник финансирования капитальных затрат.
32. Лизинг как дополнительная форма финансирования капитальных
затрат.
33. Форфейтинг как особая форма кредитования.
34. Капитальные вложения и капитальное строительство.
139
35. Капиталовложения и источники их финансирования.
36. Этапы проектирования строительных объектов.
37. Принципы ценообразования в инвестиционно-строительной деятельности.
38. Финансирование инновационной деятельности.
39. Общая характеристика методов оценки инвестиционных проектов.
40. Статический метод оценки рентабельности инвестиций.
41. Статический метод расчета периода окупаемости.
42. Коэффициент сравнительной экономической эффективности капитальных вложений.
43. Приведенные затраты как критерий сравнительной экономической
эффективности дополнительных капитальных вложений.
44. Показатель приведенного эффекта как критерий сравнительной
эффективности дополнительных капитальных вложений.
45. Оценка инвестиционных проектов методом чистой приведенной
стоимости.
46. Оценка инвестиционных проектов методом внутренней нормы
прибыли.
47. Сравнительная эффективность NPV- и IRR-методов.
48. Дисконтированный метод расчета периода окупаемости.
49. Дисконтированный метод расчета рентабельности инвестиций.
50. Оценка экономической эффективности инвестиционных проектов с
учетом инфляции.
51. Определение стоимости инвестиционных ресурсов.
52. Подходы к анализу инвестиционных проектов в условиях риска и
неопределенности.
53. Подходы, связанные с определением величины поправки на риск.
54. Анализ метода достоверных эквивалентов.
55. Анализ методов принятия решений без использования численных
значений вероятностей.
56. Некоторые особенности принятия решения по инвестиционному
проекту в условиях неопределенности.
57. Финансовые инвестиции и общие принципы их оценки.
140
ЛИТЕРАТУРА
1. Бусыгин Ю.Н., Бусыгин Ю.Н., Антипенко Н.А. инвестиционный
анализ: математический инструментария для принятия бизнес-решений. –
Мн., 2009.
2. Бочаров В.В. Инвестиционный менеджмент. - М., 2000.
3. Бромвич М.А. Анализ экономической эффективности капиталовложений. - М., 1996.
4. Деева А.И. Организация и финансирование инвестиций. - М., 2000.
5. Воронцовский А.В. Инвестиции и финансирование. - СПб., 1999.
6. Золотогоров В.Г. Инвестиционное проектирование. -Мн., 1999.
7. Кикоть И.И. Финансирование и кредитование инвестиций. - Мн.:
Выш. шк., 2003.
8. Мелкумов Я.С. Организация и финансирование инвестиций. - М.,
2000.
9. Семиренко Е.П. Организация и финансирование инвестиций:
Краткий курс лекций. - Мн.: БГЭУ, 2004.
10. Сергеев И.В., Веретенникова И.И. Организация и финансирование
инвестиций. - М., 2000.
11. Шарп У.Ф., Александер Г.Д., Блейли Г.В. Инвестиции. / Пер. с
англ.-М., 1998.
12. Попков В.П., Семенов В.П. Организация и финансирование инвестиций. Ключевые вопросы и ответы. - М., 2002.
13. Организация и финансирование инвестиций. Учебное пособие/ Под
ред. Т.К. Савчук- Мн.: БГЭУ, 2002.
14. Ромаш М.В., Шевчук В.И. Финансирование и кредитование инвестиций: Учебное пособие. - Мн,: МИСАНТА, 2004.
15. Кикоть И.И. Финансирование и кредитование инвестиций:
Учебное пособие. - Мн.: Выш. шк., 2003.
141