Лекция 17.04.2013
advertisement
Управление финансами 17 апреля 2013 г. Преподаватель: Бобылева Алла Зиновьевна, д.э.н., профессор, зав. кафедрой финансового менеджмента МГУ имени М.В.Ломоносова, bobyleva@spa.msu.ru А.З. Бобылева © All rights reserved VII. Управление ростом компании 7.1. Как измеряется рост компании (как связаны рост и ценность) 7.2. Расчет сбалансированного темпа роста 7.3. Увеличение ценности компании как цель деятельности и критерий оценки управленческих решений 7.4. Реструктуризация как инструмент управления ростом компании А.З. Бобылева © All rights reserved 7.1. Взаимосвязь динамики финансовоэкономических показателей и роста ценности компании • Как изменяется ценность компании при росте таких финансово-экономических показателей компании, как: - рост активов? - рост продаж? - рост прибыли? • Возможен ли конфликт между драйверами ценности? • В каких случаях рост прибыли не увеличивает стоимость компании? А.З. Бобылева © All rights reserved 7.2. Расчет сбалансированного темпа роста Устойчивые, стабильные, сбалансированные темпы роста (sustainable growth rate) - это темпы роста, не истощающие финансовые ресурсы (поставщики продолжают отгружать сырье и материалы с отсрочкой платежа, банки предоставляют кредит на обычных условиях, акционеры принимают решения о реинвестировании прибыли, т.д.) и увеличивающие ценность бизнеса Устойчивый рост – это рост, который фирма может поддерживать без снижения доходности и изменения финансовой политики. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.2. Расчет сбалансированного темпа роста Исходное уравнение для расчета сбалансированного роста: СК1 - СК0 g* = -------------СК0 где СК0 и СК1 - собственный капитал соответственно на начало и конец периода либо, в зависимости от ситуации, реальная и прогнозируемая величина собственного капитала. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.2. Расчет сбалансированного темпа роста Пусть собственный капитал может возрасти только за счет прибыли, тогда: R х Pr g* = -------------- = R х ROE* СК0 где R – доля реинвестируемой прибыли, Pr - прибыль, ROE* рентабельность собственного капитала (прибыль к собственному капиталу на начало года). Устойчивый рост определяется в первую очередь ROE и величиной реинвестируемой прибыли. Eсли вся прибыль направляется на выплаты собственникам, то устойчивые темпы роста равны нулю. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.2. Расчет сбалансированного темпа роста Учитывая, что рентабельность собственного капитала можно разложить на факторы (модифицированное уравнение фирмы Дюпон), получаем: g* = РRAT*, где Р – рентабельность продаж, R – доля заработанной и реинвестированной прибыли, А – оборачиваемость активов, Т* отношение активов к собственному капиталу на начало года . Сбалансированный рост фирмы лимитируется четырьмя факторами: • Р и А представляют собой операционную деятельность фирмы, • R и Т* - финансовую деятельность. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.2. Расчет сбалансированного темпа роста Другим способом выражения сбалансированных темпов роста является: g* = RT* х Ракт, где Ракт. – рентабельность активов (произведение рентабельности продаж (Р) и оборачиваемости активов (А) представляет собой рентабельность активов (уравнение Дюпон)). Таким образом, сбалансированный темп роста зависит от рентабельности активов и финансовой политики компании Уравнение позволяет сделать вывод, что если компания, реинвестирует, например, 50% прибыли (R=0,5), а соотношение активов и собственного капитала равно 2,5 (T*=2,5), то темп сбалансированного роста для данной компании составит: g* = 0,5х2,5 х Ракт = 1,25 х Ракт. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.2. Расчет сбалансированного темпа роста Рассчитайте темп устойчивого роста для компании. С какими проблемами столкнулась компания? Правильно ли сделало руководство компании, объявив о выкупе своих акций на сумму, приблизительно равную валовому доходу в этот год? Показатели 1 2 3 4 5 Рентабельность продаж, % 7,8 8,5 6,3 6,0 8,3 Доля реинвестированной прибыли, % 70,0 62,7 50,9 44,8 68,9 Фондоотдача 2,5 2,1 1,7 1,4 1,4 Соотношение активов и собственного капитала (финансовый левередж) 5,0 4,2 2,0 2,0 1,8 Темп прироста продаж 5,9 (1,9) (0,1) 7 (5,2) А.З. Бобылева © All rights reserved 7.2. Расчет сбалансированного темпа роста 3адача 1. g1 = 7,8 x 0,7 x 2,5 x 5,0 = 68,25 g2 = 47,0 g3 = 10,9 g4 = 7,5 g5 = 14,4 Компания столкнулась с проблемами медленного роста и нашла выход в снижении финансового левериджа. Выкуп акций позволит увеличить доходы основных акционеров. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.2. Расчет сбалансированного темпа роста Рассчитайте темп устойчивого роста для компании. С какими проблемами столкнулась компания? Правильно ли сделало руководство компании, увеличив финансовый леверидж? Как изменилась бы ситуация, если увеличение соотношение активов и собственного капитала (финансового левериджа) оказалось бы невозможным в 3-м году и пришлось бы увеличить долю реинвестированной прибыли до 65%? Показатели 1 2 3 Рентабельность продаж, % 8,5 6,0 8,8 Доля реинвес-тированной прибыли, % 60,0 50,0 55,0 Фондоотдача 2,5 2,1 2,2 Cоотношение активов и собственного капитала 1,8 3,0 3,5 Темп прироста продаж 25,0 30,0 37,0 А.З. Бобылева © All rights reserved 7.2. Расчет сбалансированного темпа роста Ответы к задачам • Задача 2 g1 = 8,5 x 0,6 x 2,5 x 1,8 = 22,9 g2 = 18,9 g3 = 37,3 • У компании наблюдалось превышение сбалансированных темпов роста. Выходом из положение послужило изменение финансового левериджа. Раз это оказалось возможным ввиду признания рынком успехов компании, им не пришлось сокращать дивидендные выплаты, предпринимать другие меры Если бы соотношение активов и собственного капитала нельзя было поднять, то увеличение доли реинвестированной прибыли до 65% позволило бы решить проблему, но это решение – более тяжелое для акционеров. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.2. Расчет сбалансированного темпа роста Практические шаги при нарушении сбалансированных темпов роста Превышение сбалансированных темпов роста Если проблема временная, то выходом может быть получение дополнительных краткосрочных кредитов. • • • • • • Если проблема долговременная, то возможны мероприятия: дополнительная эмиссия акций, увеличение финансового левереджа, уменьшение дивидендных выплат, сокращение некоторых видов деятельности, увеличение цены на готовую продукцию, слияние с какой-либо компанией, имеющей излишние финансовые ресурсы. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.2. Расчет сбалансированного темпа роста Практические шаги при нарушении сбалансированных темпов роста. Продолжение Компании с медленными темпами роста часто сталкиваются с противоположной проблемой: куда вложить свободные денежные средства. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.3. Увеличение ценности компании как цель деятельности и критерий оценки управленческих решений Главное преимущество управления на основе создания ценности: акцент делается не только на увеличение продаж, но и на контроль затрат на привлечение капитала, при использовании активов, на отдачу от инвестиций Важнейшие понятия в теории управления ценностью фирмы: • рыночная добавленная стоимость (Market Value Added, MVA)) • Экономическая добавленная стоимость (Economic Value Added (EVA)) А.З. Бобылева © All rights reserved 7.3. Увеличение ценности компании как цель деятельности и критерий оценки управленческих решений MVA - величина добавленной за период стоимости: разность между рыночной стоимостью собственного капитала и вложенными акционерами средствами. Величина MVA измеряет эффект от работы компании с момента ее возникновения. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.3. Увеличение ценности компании как цель деятельности и критерий оценки управленческих решений CapitalN (ROICN - WACC) VN = CapitalN + ------------------------------------------WACC – g где ROICN - доходность от инвестиций. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.3. Увеличение ценности компании как цель деятельности и критерий оценки управленческих решений Обычно считают: EVA позволяет сконцентрироваться на оценке деятельности (оценке проекта) за конкретный момент времени. Величину ЕVA можно, например, представить в виде: EVA = EBIT(1 - Tax) – WACC*C где EBIT – прибыль до выплаты налогов и процентов за кредит, EBIT(1 - Tax) - посленалоговая прибыль, WACC средневзвешенная цена капитала, C - величина вложенного капитала EVA характеризует доход компании после выплаты всех обязательств, связанных с привлечением капитала. Компания создает новую стоимость для своих владельцев, если ее прибыль превышает сумму средств, уплаченную за привлечение капитала. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.3. Увеличение ценности компании как цель деятельности и критерий оценки управленческих решений Способы увеличения EVA: • увеличение доходности капитала • осуществление инвестиций, доходность которых выше стоимости капитала • изъятие капитала из бизнеса, доходность которого ниже затрат на привлечение капитала • ведение бизнеса с минимальным объемом капитала • уменьшение затрат на привлечение капитала А.З. Бобылева © All rights reserved 7.3. Увеличение ценности компании как цель деятельности и критерий оценки управленческих решений Показатель EVA не является универсальным и не свободен от недостатков: • Подразделения с быстрым ростом могут демонстрировать низкую или даже отрицательную EVA в течение длительного периода и в этом случае следует искать другие критерии оценки деятельности. • Использование EVA в качестве единственного критерия может привести к снижению стоимости фирмы (например, за счет снижения инвестированного капитала). Вывод: для молодых растущих компаний показатель EVA может не подходить. А.З. Бобылева © All rights reserved EVA > 0 Рост доходов ROIC минус WACC Создание стоимости Матрица финансовой стратегии Дефицит ден.средств G Sales > SGR Уменьшение EVA EVA < 0 Избыток ден. средств G Sales < SGR А.З. Бобылева © All rights reserved Рост продаж минус Устойчивый рост Матрица финансовой стратегии EVA > 0 Распределять избыток денежных средств Создание стоимости Использовать избыток денежных средств для более быстрого роста Дефицит ден. средств G Sales > SGR Избыток ден. средств G Sales < SGR Уменьшение EVA EVA < 0 Распределить часть денежных средств для повышения прибыльности Пересмотреть политику управления структурой капитала Уменьшить дивиденды Привлечь средства Уменьшить рост продаж до устойчивого уровня Провести кардинальную реструктуризацию или просто выйти из бизнеса А.З. Бобылева © All rights reserved EVA > 0 Использовать избыток ден. средств для более быстрого роста - Инвестировать (органический рост) - Приобретать связанные бизнесы Распределять избыток ден. средств - Увеличить выплаты по дивидендам - Провести обратный выкуп акций Рост доходов ROIC минус WACC Создание стоимости Матрица финансовой стратегии Уменьшить дивиденды Привлечь средства - Провести эмиссию акций - Увеличить заимствования Уменьшить рост продаж до устойчивого уровня - Исключить продукты с низкой прибыльностью и оборачиваемостью капитала Дефицит ден. средств G Sales > SGR Избыток ден. средств G Sales < SGR Рост продаж минус Устойчивый рост Уменьшение EVA EVA < 0 Распределить часть ден. средств для Провести повышения прибыльности кардинальную - Повысить эффективность управления реструктуризацию активами - Увеличить рентабельность операционной или просто выйти из прибыли (большие объемы, высокие бизнеса цены и контроль затрат) Пересмотреть политику структуры ROIC -прибыль на инвестированный капитала капитал - Если существующая структура капитала WACC - средневзвешенная не является оптимальной, изменить стоимость капитала соотношение заемных и собственных G sales – рост продаж средств для уменьшения WACC А.З. Бобылева © All SGR rights– показатель устойчивого роста Если это не дает результата, продайте reserved бизнес 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании В узком понимании реструктуризация – это только слияния и дробления или только дробления. Из Закона «Об акционерных обществах» №208-ФЗ от 26 декабря 1995 г. с изменениями от 13 июня 1996г., 24 мая 1999 г., 7 августа 2001 г., ст.16,17.: • Слияние - возникновение новой компании на базе двух или нескольких ранее самостоятельных • Присоединение - прекращение деятельности одной или нескольких компаний и передача прав на имущество и ведение деятельности другой компании. Слияния и поглощения и в США, и в Европе – в жестких законодательных рамках (законы о ценных бумагах, антимонопольное законодательство, законы отдельных штатов о корпорациях). А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании В зависимости от отраслевой принадлежности выделяют: • горизонтальное – объединение двух фирм, производящих одинаковый вид товаров или услуг, • вертикальное – слияние фирм, одна из которых является поставщиком или потребителем по отношению к другой, • однородное - слияние фирм одной отрасли, родственных производств (например, хлебобулочное и кондитерское производство), • конгломератное – слияние компаний разных отраслей. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании В зависимости от организационной формы выделяют: • традиционное слияние ( одна корпорация входит в другую) • обратное слияние – покупатель поглощается приобретенной компанией • дочернее слияние (subsidiary merger) – покупатель создает специальную дочернюю компанию, которая впоследствии сливается с приобретаемой компанией. В зависимости от выбранной стратегии и тактики слияния и поглощения могут быть: • «враждебными»; • «оборонительными»; А.З. Бобылева © All rights • «дружественными». reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Стандартные этапы процесса приобретения компании: 1) определение мотива (обоснование приобретения) 2) поиск, анализ, оценка целевой компании 3) структурирование сделки (ценные бумаги, денежные средства) 4) реализация и оплата сделки 5) деятельность по объединению активов, финансового и человеческого капитала А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании 1) Традиционные мотивы приобретения: • обнаружение недооцененной компании • прогноз получения операционной и/или финансовой синергии • возможности усиления контроля в отрасли • интересы менеджеров. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании 2) Процедура анализа в англоязычной литературе получила название Due Diligence - проверка благонадежности. При проведении процедуры Due Diligence изучаются: - уставные документы - финансовые и технические отчеты - рынки продукции компании - нематериальные активы, включая лицензии - материальные активы, включая закладные - правоустанавливающие документы на недвижимость (в России – очень важно) - все виды имеющихся контрактов и контракты в стадии проработки – на отгрузку, поставку, аренду, кредиты, трудовые соглашения, с акционерами, пенсионные планы и планы социального обеспечения, страховые соглашения, т.д. - наличие судебных разбирательств. ….. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Ключевые факторы в оценке целесообразности слияния и присоединения: • размер выгоды, • вероятность достижения, • время получения выгод. При покупке следует различать понятия «хорошая компания» и «хорошая инвестиция» А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании В ходе анализа должны быть получены ответы на вопросы: • в интересах ли акционеров приобретение компании? • сколько стоит компания? • какую долю компании возможно и целесообразно приобрести • целесообразны ли такие расходы? Критерий оценки целесообразности M&A: - установление максимального предела времени, в течение которого компания должна достичь неких показателей (например, время увеличения EVA или EPS до определенной величины). А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Дополнительные, более тонкие факторы, влияющие на финансовые показатели при слиянии: • Получение синергетического эффекта, источниками которого могут быть: - операционная синергия - финансовая синергия А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Более строго: Cинергия может обеспечить объединенной компании положительную чистую стоимость поглощения: NAV = VAВ – [VA + VB] – P – E = [VAВ – (VA + VB)] – P – E где NAV – чистая стоимость поглощения (Net acquisition value) VAВ – объединенная стоимость двух компаний VA - оценка компанией А своей стоимости VB – рыночная стоимость акций компании В P – премия, выплаченная за компанию В. E – издержки процесса поглощения [VAВ – (VA + VB)] – синергетический эффект. Чтобы окупить слияние, эффект должен быть больше, чем (Р + Е). А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Источники операционной синергии: • Повышение эффективности управления в целом: объединение влечет за собой перестройку системы управления, вынуждает менеджеров принимать новые решения. • Увеличение объема продаж за счет покупки уже готовой фирмы может быть более дешевым вариантом, чем новое строительство. Источники финансовой синергии: - финансовая экономия (снижение стоимости капитала, издержек по привлечению финансовых ресурсов) - объединение фирмы с « пассивными деньгами» и фирмы, имеющей высокодоходные проекты - рост возможностей по привлечению средств с увеличением стабильности - налоговые преимущества. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании • Налоговые преимущества. Например, приобретение бизнеса, не дающего в настоящее время дохода, может снизить собственные налогооблагаемые доходы фирмы-покупателя. Кроме того, налоговые преимущества могут возникнуть при слиянии и двух успешных фирм. Покупка другой фирмы - это возможный прирост собственности без дополнительного налогообложения. Пример. Пусть фирма А с рыночной стоимостью 200 у.е. , стоимостью внеоборотных активов 100 у.е. и равномерной амортизацией (20%) в течение 5 лет приобретается фирмой Б на условиях, что при покупке рыночная стоимость внеоборотных активов оценивается в 160 у.е., сделка финансируется преимущественно за счет банковского кредита в 190 у.е., взятого на 5 лет под 15% годовых, «тело» долга выплачивается равными платежами. В этом случае налоговые преимущества имеют вид: А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Табл.7.3.2. Уменьшение налоговых платежей при слиянии по сравнению с другими способами финансирования Год У в е л и ч е н и е Ув е л и ч е н и е Ум е н ь ш е н и е амортизационных п р о ц е н т н ы х н а л о г о в ы х начислений расходов платежей 1 12 28,5 40,5 2 12 22,8 34,8 3 12 17,1 29,1 4 12 11,4 23,4 5 12 5,7 17,7 А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Стоимость фирмы-цели как правило оценивается в три этапа: 1-й - как независимая, 2-й - как потенциальная цель, 3-й - проводится анализ чувствительности к различным факторам При оценке потенциальной эффективности слияний целесообразно учитывать, что цена закрытой компании обычно меньше открытой (как правило, она менее ликвидна, более рискованна, недооценена рынком). А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Как оценить стоимость компании-цели? Обычно подходы к оценке бизнеса сводятся к группам с условными названиями: • Доходный (метод капитализации, метод дисконтирования), • Рыночный (метод публичной компании аналога, метод сделок M&A), • затратный (подход по активам: метод скорректированной балансовой стоимости, метод ликвидационной стоимости). А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании При доходном подходе денежные потоки определяются путем прогнозирования будущих доходов и их приведения к настоящему времени на основе дисконтирования по ставке, соответствующей норме доходности и отражающей относительную меру риска. В соответствии с данным методом цена фирмы определяется на основе ее потенциальной доходности, т.е. покупатель оценивает стоимость, которая будет создана им самим. В доходном методе важно правильно оценить будущие денежные потоки. Обычно дисконтируются т.н. свободные денежные потоки (FCF): FCF = EBIT(1-налог на прибыль)+амортизация – стоимость капитала – прирост чистого оборотного капитала. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4.2. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Если при доходном методе покупатель начинает с оценки стоимости, которая будет создана им самим, то рыночный метод в большей степени позволяет оценить то, чем обладает сейчас продавец. Рыночный подход к оценке бизнеса основан на сравнительном анализе положения фирмы. Обычно сравниваются: • • • • • • • • • размер компании продукты или услуги обслуживаемые рынки и конкуренция, зависимость от поставщиков, состояние оборудования финансовые результаты и их достоверность качество менеджмента, финансовый рычаг, ликвидность. Рыночный подход в полной мере относится только к ОАО. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4.2. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Основные оценочные показатели (мультипликаторы): • MVIC (market value of invested capital) – рыночная стоимость инвестированного капитала. • P/E (price/earnings) – цена/прибыль • MVIC/EBIT, MVIC/EBITDA –отношение рыночной стоимости инвестированного капитала к прибыли …. • P/R (price/revenues) – цена/выручка • P/CF (price/cash flow) – цена/денежный поток • P/BV (price/book value) – цена/балансовая стоимость А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4.2. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Какой мультипликатор выбрать для сравнения? • наиболее выгодный для оценщика в конкретной ситуации (например, занижающий или завышающий оценку фирмы-цели) • несколько мультипликаторов • наилучший мультипликатор для данной фирмы, (наиболее полно отражающий ее стоимость). А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Алгоритм использования средних мультипликаторов для расчета стоимости компании • • • • • • • • • Пример. Средние показатели по компаниям – аналогам имеют вид: чистая прибыль 2000 налоги 700 проценты 250 амортизация 150 EBITDA 3100 Цена приобретения акций 12 000 заемный капитал 2500 Стоимость бизнеса (Р) 14500 Мультипликатор P/E (P/EBITDA) 4,68 Стоимость компании-цели: EBITDA х средний мультипликатор. Сравнение мультипликаторов компаний–потенциальных целей со средними по отрасли позволяет также выделить недооцененные компании и начать переговоры именно с них. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании • При использовании рыночного метода для закрытых компаний применяются скидки и премии к стоимости известных рыночных аналогов. На величину скидок при оценке фирм влияют: • уровень ликвидности, • финансовое здоровье, • возможности превращения в публичную компанию, • размер. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Скидки применяются мультипликативно. Пример. Пусть контрольный высоколиквидный пакет акций стоит 10 млн.долл. Скидка за неконтрольный пакет – 25%, за недостаток ликвидности – 40%. 10000000 х (1 – 0,25) = 7500000 7500000 х (1-0,4) = 4500000 А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании В основе затратного подхода («подхода по активам») к оценке бизнеса лежит предположение, что все затраты на создание и развитие фирмы должны быть возмещены при ее продаже. Иногда целесообразна трансформация учетно-балансовой стоимости статей бухгалтерского баланса в рыночную стоимость. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Целесообразность применения методов Доходный Рыночный По активам Компания получает значительный доход, увеличивающий ее стоимость Определенное количество компаний сходно с рассматриваемой компанией Компания обладает значительным объемом материальных активов У компании значительные нематериальные активы Известные предыдущие сделки по слиянию и поглощению в значительной мере сходны с рассматриваемой ситуацией Можно получить достоверную оценку стоимости активов компании Будущая деятельность компании достаточно легко прогнозируется, риск компании может быть достаточно достоверно измерен. Существует достоверная информация для сравнения Доходы компании невелики (отсутствуют) А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании В качестве окончательного заключения об оценке фирмы в зависимости от конкретных условий может выступать результат любого подхода, либо интервал, в который попадают расчеты по всем трем методам. Следует помнить: доходный подход в основном опирается на прогноз, рыночный – на исторические данные. Если результаты сильно различаются, то следует выяснить, почему это происходит. А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4.2. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Основные факторы, влияющие на выбор способа финансирования: • наличие денежных средств для выкупа компании • воспринимаемая рынком ценность акций поглощающей компании • налоговые факторы • уровень финансового рычага как приобретающей, так и целевой фирмы А.З. Бобылева © All rights reserved 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании. Преимущества и недостатки отдельных источников Денежные средства Преимущ ества для: Недостат ки покупателя не всегда имеются в наличии Обыкновенные акции компании-покупателя Облигации компаниипокупателя продавца покупателя продавца покупателя продавца средства наиболее ликвидны - не нужно изыскивать ден. средства - не нужно брать обязательства по погашению долга подготовлены к владению акции прошлым опытом не приведет к ослаблению контроля в результате расширения акционерного владения предусматривают выплату фиксированного процента и четкую дату погашения, что подкрепляет рыночную стоимость облигаций облагают ся налогом - нужно нести могут затраты по отказаться от эмиссии акций - ослабляется конкретной контроль над компании акционерным капиталом со стороны А.З. Бобылева © All rights компанииreserved покупателя влекут за собой контрактные долговые обязательства изменение соотношения «риск — доходность» может оказаться неприемлемым. 7.4. Слияния и присоединения в механизме управления ценностью компании Причины неудачных слияний фирм в Великобритании Причины неудач указали данный фактор в качестве причины неудачи (%) Позиция менеджмента 85 Отсутствие плана интеграции в период после слияния 80 Отсутствие у покупателя достаточных знаний об объекте слияния и его отрасли Низкий уровень руководящих кадров и неудовлетворительный уровень управления в объекте слияния Отсутствие или недостаток опыта в области приобретения компаний у компании-покупателя А.З. Бобылева © All rights reserved 45 45 30 7.4. Влияние дроблений на рост компании В мировой практике выделяются: • дивестирование: продажу части компании внешнему покупателю (приток денег) • расщепление капитала, equity carve-out: вариант дивестирования, продажа внешним инвесторам доли в акционерном капитале дочерней компании, контроль может теряться. • отпочкование, spin-off: создается новая фирма, выпускаются новые акции и они распространяются между акционерами материнской компании (часто на пропорциональной основе). В некоторых случаях они начинает котироваться на бирже. Смены владельцев не происходит; изменение состоит в том, что теперь акционеры владеют отделившейся частью компании напрямую, а не через посредство главной компании. • отделение, split-off: акции выделяющегося подразделения обмениваются на акции материнской компании • А.З. Бобылева © All rights reserved разделение, split-up: разбивается вся компания, прекращение 7.4. Влияние дроблений на рост компании Управление ценностью через дробления: • Продажа отдельных подразделений обычно связана с тем, что они низкорентабельны по сравнению с другими видами бизнеса данной организации, не соответствуют ее основному профилю. Освобождение от них, концентрация на основном виде бизнеса будет способствовать дальнейшему росту компании. • Организация самостоятельной фирмы за счет материнской может способствовать открытию смежного бизнеса, сделать бизнес более гибким, привести к его росту. • Ликвидация части активов, если компания избавляется от их неработающей части, также приводит к увеличению эффективности деятельности фирмы, общей экономии ресурсов, более продуктивному их использованию. • • В западных странах для дробления часто используется: LBO. MLBO). А.З. Бобылева © All rights reserved Домашнее задание • Программа-минимум: • ознакомление с материалом учебника стр.717-764, ответы на вопросы с.771=773, тесты с.783-789. • Программа-максимум»: – Решение задач с. 797-801, кейс на выбор №№15-18, с.844-856 А.З. Бобылева © All rights reserved Домашние задания присылать на почту finmen.spa@mail.ru Презентации: Страница на сайте ФГУ: http://spa.msu.ru/page_325.html Вконтакте: http://vk.com/mfk_msu_fgu_finance А.З. Бобылева © All rights reserved
