ДЗО ОАО Россети
advertisement
Стратегические шаги в отношении ДЗО ОАО «Россети» Материалы для обсуждения Июль 2014 г. ПРОЕКТ ДЛЯ ОБСУЖДЕНИЯ Краткое резюме Утвержденная стратегия развития российского электросетевого комплекса РФ предполагает привлечение новых инвесторов для повышения уровня конкуренции и стимулирования использования передовых методов управления сетевым хозяйством. По итогам предварительного анализа, приведенного ниже, наиболее целесообразными способами привлечения новых инвесторов / партнеров среди реализуемых в настоящее время являются: – Частичная продажа доли ОАО «Россети» в ДЗО стратегическому инвестору с передачей оперативного контроля над ДЗО, а также – Сделка по передаче полномочий ЕИО в сочетании с передачей акций в управление стратегическому партнеру на срок не менее 5–6 лет В 2014 г. – 1П 2015 г. целесообразно проведение одной «пробной» сделки по отчуждению акций, а также одной сделки по передаче полномочий ЕИО и передаче акций в ДУ. Наиболее подходящими ДЗО для осуществления таких сделок, по нашему мнению, могут являться: - Для доп. эмиссии – компании с сильной базой активов, при управлении которыми частный инвестор мог бы добиться максимальной для себя отдачи, а государственные электросетевые компании могли бы получить надежные ориентиры по эффективности: МРСК Центра, МРСК Центра и Приволжья, МРСК Урала, МРСК Северо-Запада и МРСК Волги - Для передачи полномочий управления – сетевые организации в регионах, в которых в силу политических факторов необходима поддержка государства как собственника, но в то же время, компетентный стратегический партнер смог бы повысить эффективность работы: Кубаньэнерго, МРСК Юга, МРСК Сибири Среди стратегических инвесторов/партнеров для ДЗО ОАО «Россети» мы рассматриваем, в первую очередь, зарубежных и российских стратегических инвесторов, которые могут привнести передовой опыт управления сетевыми организациями и реализовать потенциал повышения эффективности. При приобретении доли в МРСК стратегический инвестор может выступить совместно с финансовым инвестором Следует учесть, что нынешние цены акций МРСК, сложившиеся под влиянием текущей политической обстановки и низкой эффективности деятельности ДЗО ОАО «Россети» не отражают фундаментальной стоимости активов этих компаний и не должны рассматриваться как препятствие приватизации Также необходимо отметить, что круг стратегических инвесторов / партнеров, которые будут участвовать в каждой из сделок, будет ограничен в силу текущей политической ситуации, а также действующих запретов на совмещение генерации и распределения. Анализ круга инвесторов в контексте законодательства о разделении деятельности приведен ниже 2 ПРОЕКТ ДЛЯ ОБСУЖДЕНИЯ Стратегические задачи Российской Федерации в отношении электросетевого комплекса Из распоряжения Правительства РФ от 03.04.2013 N 511-р «Об утверждении Стратегии развития электросетевого комплекса Российской Федерации»: Ключевые требования к последующему процессу у отношении ДЗО ОАО «Россети»: Привлечение новых инвесторов в электросетевой комплекс Российской Федерации <…> Принятие решения о привлечении инвесторов в электросетевую отрасль будет продиктовано следующими факторами: - потенциал повышения эффективности работы компаний отрасли за счет привлечения эффективных собственников; - возможность оптимально распределить риски регулируемой организации между потребителем и инвестором; 1 Выбор инвестора – эффективного менеджера 2 Оптимальное распределение рисков 3 Получение инвестиций и/ или бюджетных доходов - возможность получения дополнительных бюджетных доходов. <…> В течение 2013 года с привлечением инвестиционных консультантов будет разработана и утверждена Правительством Российской Федерации программа уменьшения доли ОАО «Россети» в дочерних сетевых организациях, в которой будут определены сроки, способы продажи соответствующих пакетов акций, а также квалификационные требования к потенциальным инвесторам. В 2014 году будет осуществлена продажа доли открытого акционерного общества "Российские сети" в одном из дочерних зависимых обществ независимым квалифицированным инвесторам <…>. Поэтапно расширяя участие негосударственного капитала в распределительном электросетевом комплексе, государство в обозримой перспективе постепенно сократит свое участие в электросетевом комплексе с детальным анализом результатов предыдущих решений и с учетом стратегической роли каждой компании.<…>Предпочтительным способом привлечения новых инвесторов в отрасль является совместная продажа пакетов акций дочерних организаций открытого акционерного общества "Российские сети" с дополнительной эмиссией акций данных дочерних организаций. Денежные средства, полученные от инвесторов, будут направляться на финансирование инвестиционных программ, обеспечение инфраструктурой важнейших государственных проектов, в том числе по обеспечению граждан доступным жильем, а также на проекты по реновации оборудования, консолидации электросетевых активов и учету электрической энергии. <…> 3 ПРОЕКТ ДЛЯ ОБСУЖДЕНИЯ Сравнение возможных вариантов привлечения стратегического партнера Продажа стратегическому инвестору единым пакетом Описание Ключевые преимущества Основные недостатки Продажа миноритарного пакета + договор об управлении Долгосрочный договор о передаче полномочий ЕИО Продажа крупной доли (25%+ или всей доли Россетей) в территориальной МРСК частному инвестору в ходе конкурентного процесса продажи Новый инвестор становится крупным (возможно, крупнейшим) акционером ДЗО, и получает соответствующий доступ к управлению активом Продажа миноритарной доли в МРСК частному инвестору / допэмиссия, совместно с договором на управление МРСК (включает передачу полномочий ЕИО и управления акциями) Как вариант, возможно предоставление колл-опциона на выкуп дополнительных акций (до контрольного пакета) в будущем Передача МРСК в управление частному инвестору путем передачи полномочий ЕИО Инвестор получает вознаграждение за управление При долгосрочном договоре схема во многом аналогична концессии Конкурентный механизм смены контролирующего акционера Возможно более высокая оценка за счет премии / синергий Больше возможностей для создания стоимости инвесторами (например, рекапитализация) Сравнительно невысокая «цена входа» для инвесторов и, как следствие, более сильная конкуренция Возможность регулирования отношений между ОАО «Россети» и инвестором посредством соглашения акционеров Приток денежных средств за счет снижения издержек, кредитов, авансов потребителей и собственных средств партнера Возможно значительное расхождение в оценке между покупателем и продавцом в текущих рыночных и регуляторных условиях От инвестора может потребоваться оферта миноритариям, что увеличивает финансовую нагрузку на него Сложная структура – необходимость разработки комплексной структуры сделки с целью создания необходимых стимулов Необходимость механизмов, обеспечивающий мотивацию инвестора на повышение эффективности до получения контроля Снижение конкуренции при последующей продаже пакета Не является сделкой по приватизации Потенциально низкая мотивация партнера и наличие конфликта интересов / Сроки реализации (мес.) Соответствие целям Реализуемость в текущих условиях Передача акций в управление Передача акций МРСК, принадлежащих ОАО «Россети», в управление частному инвестору Инвестор получает вознаграждение за управление Инвестор получает полномочия по голосованию пакетом акций Вознаграждение может рассчитываться на основе сумм дивидендов, направляемых Россетям Возможность учесть в договоре большое количество переменных: инвестиционную программу, структуру вознаграждения, показатели эффективности, изменение параметров регулирования и т.д. Инвестор получает ряд полномочий акционера, которыми он бы не обладал в случае передаче полномочий исключительно ЕИО Возможна передача акций в управление в дополнение к передаче полномочий ЕИО Необходимость детальной проработки условий договора с целью создания необходимых стимулов Необходимость получения корпоративных одобрений и взаимодействия с управленческой структурой Россетей по широкому ряду вопросов Управление акциями является лицензируемой деятельностью Полномочия управляющего по достаточно узкие, необходимость одобрений Объединение передачи полномочий ЕИО и акций в управление позволит нивелировать ряд недостатков 6-8 6-8 4-6 1 2 3 / 4 ПРОЕКТ ДЛЯ ОБСУЖДЕНИЯ Варианты привлечения стратегического партнера – выводы В текущих рыночных и политических условиях на первом этапе программы отчуждения ДЗО ОАО «Россети» целесообразно рассмотреть два следующих варианта сделок: 1. Продажа части доли ОАО «Россети» в ДЗО стратегическому инвестору с передачей инвестору управления над ДЗО, в возможном сочетании с допэмиссией и дальнейшей поэтапной продажей доли Россетей. Данный шаг позволяет реализовать потенциал повышения эффективности работы ДЗО, оптимально распределить риски бизнеса между сторонами и привлечь инвестиции в Россети и, в случае допэмиссии, в ДЗО, с дальнейшим направлением средств на инвестпрограмму 2. Передача оперативного управления (полномочий ЕИО) совместно с передачей части полномочий на уровне СД / собрания акционеров (например, посредством передачи акций в управление). Для обеспечения должной заинтересованности партнера, срок передачи полномочий должен составлять не менее одного полного периода регулирования (5–6 лет); договор должен предусматривать также выполнение инвестиционной программы Полная продажа доли ОАО «Россети» в каком-либо из ДЗО одним этапом в текущих рыночных условиях является трудновыполнимой, учитывая отсутствие у инвесторов аппетита к крупным приобретениям в отрасли в данный момент. По нашему мнению, сделки такого типа могут быть выполнены на последующих этапах программы по отчуждению долей ОАО «Россети» в ДЗО, после того, как потенциал повышения эффективности и роста стоимости сетевых компаний при привлечении частных инвесторов будет продемонстрирован. В то же время, сделку такого типа возможно рассмотреть при подтверждении каким-либо из инвесторов предметной заинтересованности в приобретении контрольного пакета при справедливой цене Передача оперативного управления либо прав на управление пакетом акций по-отдельности не имеет смысла, так как дает стратегическому партнеру слишком узкие полномочия и мешает эффективно проводить меры по повышению операционной эффективности - Следует отметить также, что передача акций в управление требует получения партнером специализированной лицензии и сопряжено с юридическими трудностями; более логичным и эффективным способом передачи части акционерных прав является продажа миноритарного пакета и заключение акционерного соглашения, указывающего права голоса инвестора и его права по формированию органов управления - Необходимо также отметить, что в любом случае при варианте без продажи инвестору достаточно крупной доли существует риск отсутствия у инвестора должной мотивации и наличия конфликта интересов 5 ПРОЕКТ ДЛЯ ОБСУЖДЕНИЯ Выбор региональных компаний для проведения сделки МРСК/ РСК По нашему мнению, пробной сделки доп. эмиссии / продажи доли лучше всего подходят компании с качественной базой активов, при управлении которыми частный инвестор мог бы добиться максимальной для себя отдачи, а государственные электросетевые компании могли бы получить надежные ориентиры по эффективности Для передачи полномочий управления подходят сетевые организации в регионах, в которых в силу политических факторов необходима поддержка государства как собственника, но в то же время, компетентный стратегический партнер смог бы повысить эффективность работы Продажа доли в компаниях со значительным объемом вливания денежных средств через бюджетные программы будет затруднена ввиду необходимости полной/ частичной компенсации затрат инвестором В компаниях, работающих в крупнейших городах (МОЭСК, Ленэнерго), несмотря на качественную базу активов, политические факторы при принятии управленческих решений слишком сильны, и на первом этапе программы их целесообразно оставить под управлением ОАО «Россети» Центр Рын. кап. (млн руб.) 9 199 Центр и Приволжье 10 266 Урал 4 973 EV / EBITDA 2014П 2015П 2,4x 2,6x 2,9x 2,4x 2,7x 2,4x Чистый долг / EBITDA (2013Ф) Ренность EBITDA (2013Ф) Доля НВВ ПМ (2013П) Доля НВВ ТСО (2013П) 2,8x 12% 20% 17% 1,8x 1,7x 4% 11% 12% 16% Участие в бюджетных программах 23% 26% Объем фин. через бюдж. программы (млрд руб.) - - - Необходимость согл. с минорит.(1) Акционеры Россети (50,2%) Россети (50,4%) Россети (51,5%) Prosperity (15,0%) Prosperity (15,9%) IDE Investments (20,7%) СевероЗапад 2 741 4,2x 3,9x 3,2x 11% 19% 3% - Россети (55,4%) Волга 3 516 2,7x 2,4x 2,0x 13% 10% 15% - Россети (67,6%) Кубаньэнерго 17 295 Юг 1 731 Сибирь 6 447 н.д. 4,8x 3,4x н.д. 4,6x 3,8x 4,2x 4,4x 2,6x Energyo Solutions (16,4%) Energyo Solutions (11,5%) 4% 4% 30% ок. 29,1 Россети (92,2%) 19% 13% 8% - Россети (51,6%) Россети (55,6%) 7% 23% 28% ок. 1,7 Росимущество (7,3%) Lancrenan (9,2%) Donalink (30,0%) Ленэнерго 2,0x 1,9x 2,2x 28% 6% 25% ок. 7,9 Россети (53,4%) 3 286 МОЭСК 60 884 2,8x 2,9x 1,3x 35% - 23% - Россети (50,9%) Северный Кавказ 2 754 (4%) 1% 0,4% ок. 5,1 Россети (92%) Тюменьэнерго н.п. н.п. н.п. 0,7x 24% 18% 9% - Россети (100%) Томск 1 910 н.д. н.д. н.п 9% 22% 31% - Россети (95%) 2,3x 2,5x н.п Пр-во Санкт-Петербурга (26,5%) ГПБ / Лидер (20%) Юрэнергоконсалт (1,8%) В управлении ERDF Восток Источник: данные компаний, Bloomberg на 16.06.2014. (1) Отмечены компании, где доля миноритарного акционера либо консорциума миноритариев близка к 25% или выше Наиболее подходящие компании для продажи доли Наиболее подходящие компании для передачи управления Не подходят к рассмотрению на 1-ом этапе 6 ПРОЕКТ ДЛЯ ОБСУЖДЕНИЯ Обзор ключевых потенциальных инвесторов и партнеров Российские стратегические инвесторы Зарубежные стратегические инвесторы ■ ■ ■ Фокус на долгосрочных инвестициях ■ Общее требование – приобретение контроля и активное влияние на операционную деятельность ■ Некоторые стратеги ограничены в инвестиционных ресурсах и выходят из регулируемых бизнесов Финансовые инвесторы Не подпадающие под ограничения закона №36-ФЗ Примеры инвесторов Подпадающие под ограничения закона №36-ФЗ Продажа стратегическому инвестору Потенциальный интерес к вариантам реализации Передача полномочий ЕИО Передача акций в управление Продажа минор. пакета + договор об управлении Комментарии Знание российского рынка, понимание локальных правил ведения бизнеса ■ Общее требование – приобретение контроля и активное влияние на операционную деятельность ■ Ограниченный опыт или отсутствие опыта в распределительных сетях Наличие экспертизы (некоторые инвесторы представлены в сетевых компаниях СНГ) ■ Включают инфраструктурные фонды, фонды прямых инвестиций и, с меньшей вероятностью, портфельных инвесторов ■ Различный горизонт инвестиций для типов фондов ■ Многие инвесторы уже владеют миноритарными пакетами акции Россетей и отдельных РСК/ МРСК ■ Наиболее вероятное участие в консорциуме со стратегическим инвестором 7 ПРОЕКТ ДЛЯ ОБСУЖДЕНИЯ Соображения относительно ограничений закона №36-ФЗ В текущих условиях сектора электроэнергетики наиболее вероятными инвесторами являются как российские, так и международные компании уже присутствующие в РФ В случае переноса зоны действия ограничений до ОЭС у генерирующих компаний, не присутствующих в энергосистеме РСК/ МРСК, появляется возможность инвестировать в данную сетевую компанию. На карте ниже представлены станции крупнейших генерирующих компаний, а также регионы операционной деятельности РСК/ МРСК Однако, положения закона №36-ФЗ от 26.03.2003 г., запрещающие совмещение деятельности по передаче электроэнергии с деятельностью по производству электроэнергии в границах одной ценовой зоны оптового рынка, существенно ограничивают круг инвесторов для каждого из ДЗО Перенос зоны действия данных ограничений до уровня объединенных энергосистем – что не привело бы к ухудшению конкурентной среды на территориальных рынках электроэнергии и не противоречит целям налагаемых законом запретов – однако, помогло бы расширить спектр стратегических инвесторов для каждой из ДЗО, увеличить конкуренцию между инвесторами при продаже и привлечь дополнительные частные инвестиции в отрасль В результате, такие генерирующие компании как Евросибэнерго, КЭС Холдинг, Фортум, Энел ОГК-5 и Э.Он Россия получили бы возможность инвестировать в распределительные сетевые компании, расположенные в доступных для них ОЭС (см. таблицу) Генерирующая компания РСК/ МРСК Сев-Зап. Ленэнер. Центра Янтарь МОЭСК Цен-Прив. Волги Юга Кубань Сев. Кав. Урала Тюм. Томск Сибири Интер РАО ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ГЭХ ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/√ ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× КЭС Холдинг ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/× ×/√ ×/√ ×/√ ×/× ×/× √/√ √/√ Евросибэнерго ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/× ×/× ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/× Фортум ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/× ×/× √/√ √/√ Э.Он Россия ×/√ ×/√ ×/× ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/× ×/× ×/√ ×/× Энел ОГК-5 ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/√ ×/× ×/√ ×/√ ×/√ ×/× ×/× ×/√ √/√ √/√ Источник: на основе публичной информации ×/× Возможность инвестирования в сетевые компании при текущем законодательстве / Возможность инвестирования в сетевые компании при внесении изменений 8 ПРОЕКТ ДЛЯ ОБСУЖДЕНИЯ Рекомендации Комитет по приватизации Экспертно-консультационного совета при Федеральном агентстве по управлению государственным имуществом рекомендует для ускорения реализации Стратегии развития российского электросетевого комплекса: 1. Поручить совету директоров и менеджменту ОАО "Россети" в третьем квартале с.г. предложить план реализации двух пилотных сделок по привлечению стратегических инвесторов не позднее первого полугодия 2015 года, путем: продажи (части) доли ОАО «Россети» с передачей стратегическому инвестору полномочий ЕИО и дополнительных согласованных полномочий на уровне совета директоров и собрания акционеров (право голоса акциями, оставшимися в собственности Россетей), на основании соглашения акционеров передачи стратегическому партнеру / инвестору полномочий ЕИО с одновременной передачей в управление акций ДЗО, принадлежащих ОАО «Россети», с заключением отдельного договора об управлении и установлением целевых показателей 2. Поручить совету директоров ОАО «Россети» в третьем квартале с.г. определить ДЗО для проведения пилотных сделок и приступить к отбору инвесторов не позднее четвертого квартала 2014 года – первого квартала 2015 года 3. Министерству энергетики, совместно с Министерством экономического развития и заинтересованными сторонами подготовить предложения по изменениям в Закон №36-ФЗ от 26.03.2003г. с целью уточнения критериев запрета на совмещение владения генерирующими активами и организациями, осуществляющими передачу электрической энергии, не относящимися к ЕНЭС, в рамках одной группы лиц Целесообразно ограничить запрет одной максимальной зоной обслуживания электросетевой организации с учетом всех присоединенных территориальных сетевых организаций по каждому субъекту Федерации, вместо текущего запрета на совмещение деятельности в рамках одной ценовой зоны оптового рынка электрической энергии 9
